证券从业资格《投资分析》考试教材下载.pdf

第一章 证券投资分析概述第一章 证券投资分析概述第一节第一节 证券投资分析的含义及目标证券投资分析的含义及目标一、证券投资分析的含义一、证券投资分析的含义 证券投资是指投资者（法人或自然人）购买股票、债券、基金券等有价证券以及这些有价证券的衍生品，以获取红利、利息及资本利得的投资行为和投资过程，是直接投资的重要形式。证券投资分析是指人们通过各种专业性分析方法，对影响证券价值或价格的各种信息进行综合分析以判断证券价值或价格及其变动的行为，是证券投资过程中不可或缺的一个重要环节。二、证券投资分析的目标二、证券投资分析的目标（一）实现投资决策的科学性（一）实现投资决策的科学性投资决策贯穿于整个投资过程，其正确与否关系到投资的成败。尽管不同投资者投资决策的方法可能不同，但科学的投资决策无疑有助于保证投资决策的正确性。由于资金拥有量及其他条件的不同，不同的资金者会拥有不同的风险承受能力、不同的收益要求和不同的投资周期。同时，由于受到各种相关因素的影响，每一种证券的风险收益特性并不是一成不变的。此外，由于证券一般具有可流通性，投资者可以通过的证券流通市场上买卖证券来满足自己的流动性需求。因此，在投资决策时，投资者应当正确认识每一种证券在风险性、收益性、流动性和时间性方面的特点，借此选择风险性、收益性、流动性和时间性同自己的要求相匹配的投资对象，并制定相应的投资策略。只有这样，投资者的投资决策才具有科学性，才能保障投资决策的正确性，使投资获得成功。进行证券投资分析正是投资者正确认知证券风险性、收益性、流动性和时间性的有效途径，是投资者科学决策的基础。因此，进行证券投资分析有利于减少投资决策的盲目性，从而提高投资决策的科学性。（二）实现证券投资净效用最大化（二）实现证券投资净效用最大化证券投资的理想结果是证券投资净效用（即收益带来的正效用与风险带来的负效用的权衡）最大化。因此，在风险既定的条件下投资收益率最大化和在收益率既定的条件下风险最小化是证券投资的两大具体目标。证券投资的成功与否往往是看这两个目标的实现程度。但是，影响证券投资目标实现程度的因素很多，其作用机制也十分复杂。只有通过全面、系统和科学的专业分析，才能客观把握住这些因素及其作用机制，并作出比较准确的预测。证券投资分析正是采用专业分析方法和分析手段对影响证券回报率和风险诸因素进行客观、全面和系统的分析，揭示这些因素影响的作用机制以及某些规律，用于指导投资决策，从而在降低投资风险的同时获取较高的投资收益。1.正确评估证券的投资价值。投资者之所以对证券进行投资，是因为证券具有一定的投资价值。证券的投资价值受多方面因素的影响，并随着这些因素的变化而发生相应的变化。例如，债券的投资价值受市场利率水平的影响，并随着市场利率的变化而变化；影响股票投资价值的因素更为复杂，包括宏观经济、行业形势、公司经营管理和市场等多方面因素。所以，投资者在决定投资某种证券前，首先应该认真评估该证券的投资价值。只有当证券处于投资价值区域时，投资该证券才有利可图；否则可能导致投资失败。证券投资分析正是对可能影响证券投资价值的各种因素进行综合分析，来判断这些因素及其变化可能会对证券投资价值带来的影响，其有利于投资者正确评估证券的投资价值。2.降低投资者的投资风险。投资者从事证券投资是为了获得投资回报（预期收益），但这种回报是以承担相应风险为代价的。从总体来说，预期收益水平和风险之间存在一种正相关关系。预期收益水平越高，投资者要承担的风险也就越大；预期收益水平越低，投资者要承担的风险也就越小。因此，对于某些具体证券而言，由于判断失误，投资者在承担较高风险的同时却未必能获得较高收益。理性投资者通过证券投资分析来考察每一种证券的风险一收益特性及其变化，可以较为准确地确定哪些证券是风险较大的证券，哪些证券是风险较小的证券，从而避免承担不必要的风险。从这个角度讲，证券投资分析有利于降低投资者的投资风险。第二节第二节 证券投资分析理论的发展与演化证券投资分析理论的发展与演化证券投资分析理论是围绕证券价格变化特征、证券估值、证券投资收益预测和风险控制而发展起来的一套理论体系。证券投资分析最古老、最著名的股票价格分析理论可以追溯到道氏理论。查理士道（Charles H.Dow）在 19001902 年担任华尔街日报总编辑期间，发表了许多关于股价变动情况的文章和评论，基本确立了技术分析的总体思路，奠定了技术分析理论的基础。华尔街日报记者在投机入门 一书中率先提出了“道氏理论”这个名词。1922 年，该报总编汉密尔顿（William P.Hamilton）在股票市场晴雨表一书中对道氏理论进行了系统的阐述。威廉姆斯（John B.Williams）1938 年提出了公司（股票）价值评估的股利贴现模型（DDM），为定量分析虚拟资本、资产和公司价值奠定了理论基础，也为证券投资的基本分析提供了强有力的理论根据。威廉姆斯认为股东投资的目的就是以现金股利的形式从公司获得回报，所以股票价值就是现金股利的贴现值。该理论最早可以追溯到费雪（Irving Fisher）的资本价值理论。费雪早在其1906 年的著作资本与收入的性质中就完整地论述了资本与收入和价值的关系。他认为，资本能带来一系列的未来收入，因而，资本的价值实质上就是未来收入的贴现值。随着证券市场的发展，在道氏理论和威廉姆斯公司（股票）价值评估理论的基础上，证券投资分析理论在人们的实践和理论探索中不断得到丰富和发展。1939 年艾略特（R.N Elliott）在道氏理论的基础上，提出分析预测股价变化的波浪理论。在此后的实践中，人们相继提出股价波动的形态理论、切线理论和指标理论等，从而形成技术分析的理论框架体系。在整个金融和证券分析的框架中，“不确定性”概念的引入具有重大作用。最早凯恩斯（John M.Keynes，1936）和希克斯（John R.Hicks，1939）提出了“风险补偿”的概念，认为由于金融产品中不确定性的存在，应该对不同金融产品在利率中附加一定的风险补偿。随后，Von Neumann（1947）应用预期效用的概念提出了解决在不确定性条件下决策选择的方法。在此基础上马柯威茨（Harry M.Markowitz，1952）发展起了证券组合理论，标志着现代组合投资理论的开端。马柯威茨提出和建立的现代证券投资组合理论，其核心思想是要解决长期困扰证券投资活动的两个根本性问题。第一个问题是，虽然证券市场客观上存在着大量的证券组合投资，但为何要进行组合投资，组合投资究竟具有何种机制和效应？在现代证券投资组合理论提出之前，谁也无法作出令人信服的回答。针对这一问题，马柯威茨建立了均值方差模型，首次用方差作为股票风险的计量指标，使得股票的风险得以量化，并阐述了证券收益和风险水平确定的主要原理和方法。现代证券投资组合理论给出了逻辑严密并能经得起实践检验的正确答案，即证券的组合投资是为了实现风险一定情况下的收益最大化或收益一定情况下的风险最小化，具有降低证券投资活动风险的机制。当然，人们用不着学习现代证券投资组合理论就知道“不要把所有鸡蛋放在一个篮子里”可以分散和降低风险，但却知其然而不知其所以然。现代证券投资组合理论不仅是要告诉人们“不要把所有鸡蛋放在一个篮子里”，更重要的是要告诉人们这是真理而不是谬误。第二个问题是，证券市场的投资者除了通过证券组合来降低风险外，将如何根据有关信息进一步实现证券市场投资的最优选择？对于这一问题，马柯威茨的现代证券投资组合理论运用数理统计方法全面细致地分析了何为最优的资产结构和如何选择最优的资产结构，其实用价值在于其解决了投资决策中投资资金在投资组合中的最优化配置问题。1963 年，马柯威茨的学生威廉夏普（William F.Sharp）提出了均值方差模型的一种简化的计算方法。这一方法通过建立“单因素模型”来实现。在此基础上发展出“多因素模型”，希望对实际有更精确的近似。这一简化形式使得将证券组合理论应用于实际市场成为可能。1964 年、1965 年和 1966 年，威廉夏普、约翰林特耐（John Lint-ner）和简摩辛（Jan Mossin）3 人几乎同时独立地提出了著名的资本资产定价模型（CAPM）。这一模型成为金融学和投资学的重要内容之一，是当今人们确定股权资本成本的重要依据。1990 年 10 月，诺贝尔经济学奖授予马柯威茨和威廉夏普，进一步确认了他们对证券投资理论的贡献。尽管马柯威茨的均值方差模型和 CAPM 在理论上是严密的，为人们从事证券投资提供了理论依据，但由于模型依赖的假设过于理想化，与现实相差较远，因此，许多理论界和实务界人员对这两个模型提出了批评。如，1976 年，理查德罗尔（R.Roll）对这一模型提出了批评，认为该模型永远无法用事实来检验。与此同时，史蒂夫罗斯在多因素模型的基础上突破性地发展了资本资产定价模型，提出套利定价理论（APT），进一步丰富了证券组合投资理论。然而，无论是均值方差模型、CAPM 还是 APT 模型，都隐含着理性人假设和市场有效的假设。关于市场效率问题，要归功于尤金法玛（Eugene Fama）。1965 年美国芝加哥大学著名教授尤金法玛在商业学刊上发表的一篇题为股票市场价格行为的论文，并于 1970 年深化和提出“有效市场理论”。该理论受到了奥斯本（M.F.M Osborne）的启示和影响。1959 年，奥斯本提出了“随机漫步理论”，认为股票价格的变化类似于化学中的分子“布朗运动”（悬浮在液体或气体中的微粒所做的永不休止的、无秩序的运动），具有“随机漫步”的特点，即它变动的路径是不可预期的。奥斯本提出资本市场价格遵循随机游走的主张，指出市场价格是市场对随机到来的事件信息作出的反应，投资者的意志并不能主导事态的发展，从而建立了投资者“整体理性”这一经典假设。在此基础上，法玛将这一主张进行系统化，提出了“有效市场假说”。这个理论假设参与市场的投资者有足够的理性，能够迅速对所有市场信息作出合理反应。有效市场假说理论认为，在一个充满信息交流和信息竞争的社会里，一个特定的信息能够在股票市场上即被投资者知晓。随后，股票市场的竞争将会驱使股票价格充分且及时地反映该组信息，从而使得投资者根据该组信息所进行的交易不存在非正常报酬，而只能赚取风险调整的平均市场报酬率。只要证券的市场价格充分及时地反映了全部有价值的信息、市场价格代表着证券的真实价值，这样的市场就称为“有效市场”。法玛（1970）根据市场对信息反应的强弱将有效市场分为三种，即弱势有效市场、半强势有效市场和强势有效市场。在弱势有效市场中，证券价格充分反映了历史上一系列交易价格和交易量中所隐含的信息，从而投资者不可能通过分析以往价格获得超额利润。也就是说，使用当前及历史价格对未来作出预测将是徒劳的。要想取得超额回报，必须寻求历史价格信息以外的信息。在该市场中，信息从产生到被公开的效率受到损害，即存在“内幕信息”。投资者对信息进行价值判断的效率也受到损害。并不是每位投资者对所披露的信息都能作出全面、正确、及时和理性的解读和判断，只有那些掌握专门分析工具和具有较高分析能力的专业人员才能对所披露的信息做出恰当的理解和判断。在半强势有效市场中，证券当前价格完全反映所有公开信息，不仅包括证券价格序列信息，还包括有关公司价值、宏观经济形势和政策方面的信息。如果市场是半强势有效的，那么仅仅以公开资料为基础的分析将不能提供任何帮助，因为针对当前已公开的资料信息，目前的价格是合适的，未来的价格变化依赖于新的公开信息。在这样的市场中，只有那些利用内幕信息者才能获得非正常的超额回报。因此；在半强势有效市场中，已公布的基本面信息无助于分析师挑选价格被高估或低估的证券，基于公开资料的基础分析毫无用处。在强势有效市场中，证券价格总是能及时充分地反映所有相关信息，包括所有公开的信息和内幕信息。任何人都不可能再通过对公开或内幕信息的分析来获取超额收益。在该市场中，有关证券产品信息的产生、公开、处理和反馈几乎是同时的，而且有关信息的公开是真实的，信息的处理是正确的，反馈也是准确的。结果，在强势有效市场上，每位投资者都掌握了有关证券产品的所有信息，而且每位投资者所占有的信息都是一样的，每位投资者对该证券产品的价值判断都是一致的。证券的价格反映了所有即时信息。在这种市场中，任何企图寻找内部资料信息来打击市场的做法都是不明智的。强势有效市场假设下，任何专业投资者的边际市场价值为零，因为没有任何资料来源和加工方式能够稳定地增加收益。对于证券组合的管理者来说，如果市场是强势有效的，管理者会选择消极保守的态度，只求获得市场平均的收益水平。管理者一般模拟某一种主要的市场指数进行投资。而在弱势有效市场和半强势有效市场中，证券组合的管理者往往是积极进取的，在选择证券和买卖时机上下大功夫，努力寻找价格偏离价值的证券。但也有学者对“有效市场理论”提出了一些质疑。进入 20 世纪 80 年代前后，关于股票市场的一系列研究和实证发现了与理性人假设不符的异常现象，例如，所谓的“一月效应”、“星期一效应”、股权溢价之谜、封闭式基金折/溢价之谜、小盘股效应等。面对这些金融市场的异常现象，诸多研究学者从传统金融理论的基本假设入手，放松关于投资者是完全理性的严格假设，吸收心理学的研究成果，研究股市投资者行为、价格形成机制与价格表现特征，取得了一系列有影响的研究成果，形成了具有重要影响力的学术流派行为金融学。在博弈论和实验经济学被主流经济学接纳之际，行为金融学对人类个体和群体行为的研究日益重视。其中，个体心理分析基于“人的生存欲望”“人的权利欲望”“人的存在价值欲望”三大心理分析理论进行分析，旨在解决投资者在投资决策过程中产生的心理障碍问题。群体心理分析基于群体心理理论与逆向思维理论，旨在解决投资者如何在研究投资市场过程中保证正确的观察视角问题。行为金融学从人的角度来解释市场行为，充分考虑市场参与者心理因素的作用，并注重投资者决策心理的多样性，对市场上出现的“羊群效应”、股价瞬间的暴涨与暴跌等非理性现象进行了解释，为人们理解金融市场提供了一个新的视角，弥补了现代金融理论只注重最优决策模型，简单地认为理性投资决策模型就是决定证券市场价格变化的不足。目前，国际金融市场比较常见且相对成熟的行为金融投资策略包括动量投资策略、反向投资策略、小盘股策略和时间分散化策略等。在以上理论发展的同时，证券和公司的定价和估值理论也得到长足的发展。20 世纪 70 年代以后，随着期货和期权等衍生产品的陆续推出，衍生产品定价理论取得重大突破，尤其是布莱克（Fischer Black）和休尔斯（Myron Scholes）的期权定价理论。该理论的创建对期权、权证甚至公司估值具有重大的意义。另外，在公司（股票）估值方面，与 DDM功能一致的现金流贴现绝对估值法和相对估值法在理论界和实务界相继提出。自由现金流（Free Cash Flow）作为一种企业价值评估的新概念、理论、方法和体系，最早是由美国西北大学拉巴波特（Alfred Rappaport）、哈佛大学詹森（Michael Jensen）等学者于 2O 世纪 80 年代提出的。作为企业产生的、在满足了再投资需要之后剩余的自由现金流量，是在不影响公司持续发展的前提下可供分配给企业资本供应者（股东和债券持有人）的最大现金额。它涵盖了来自利润表、资产负债表、现金流量表中的关键信息，比较综合地反映了企业的经营成效。自由现金流弥补了传统的会计利润、经营现金净流量等反映公司真实盈利能力上的缺陷，其贴现值反映了企业的真实价值。经历 20 多年的发展，特别在以美国安然、世通等为代表的、之前在财务报告中利润指标完美无瑕的所谓绩优公司纷纷破产后，自由现金流已成为企业价值评估领域使用最广泛、理论最健全的指标。目前，世界上几乎所有的公众上市公司都需要披露现金流量表。以上列举的证券投资相关理论基本上是按照其提出的时间序列介绍的，不能穷尽所有的证券投资理论。本书将会在后面的章节对上述部分理论进行详细介绍。第三节第三节 证券投资主要分析方法和策略证券投资主要分析方法和策略一、证券投资主要分析方法一、证券投资主要分析方法证券投资分析有三个基本要素：信息、步骤和方法。其中，选择什么样的证券投资分析方法对投资者的投资决策非常重要。目前，进行证券投资分析所采用的分析方法主要有三大类：基本分析法、技术分析法、量化分析法。（一）基本分析法（一）基本分析法基本分析法又称“基本面分析法”，是指证券分析师根据经济学、金融学、财务管理学及投资学等基本原理，对决定证券价值及价格的基本要素，如宏观经济指标、经济政策走势、行业发展状况、产品市场状况、公司销售和财务状况等进行分析，评估证券的投资价值，判断证券的合理价位，提出相应的投资建议的一种分析方法。基本分析法的理论基础在于：（1）任何一种投资对象都有一种可以称之为“内在价值”的固定基准，且这种内在价值可以通过对该种投资对象的现状和未来前景的分析而获得。（2）市场价格和内在价值之间的差距最终会被市场所纠正，因此市场价格低于（或高于）内在价值之日，便是买（卖）机会到来之时。基本分析流派是指以宏观经济形势、行业特征及上市公司的基本账务数据作为投资分析对象与投资决策基础的投资分析流派，是目前西方投资界的主流派别。基本分析流派的分析方法体系体现了以价值分析理论为基础、以统计方法和现值计算方法为主要分析手段的基本特征。它的两个假设为：股票的价值决定其价格和股票的价格围绕价值波动。因此，价值成为测量价格合理与否的尺度。基本分析的内容主要包括宏观经济分析、行业和区域分析、公司分析三大内容。1.宏观经济分析。宏观经济分析主要探讨各经济指标和经济政策对证券价格的影响。经济指标分为三类：（1）先行性指标。这类指标可以对将来的经济状况提供预示性的信息，如利率水平、货币供给、消费者预期、主要生产资料价格、企业投资规模等。（2）同步性指标。这类指标的变化基本上与总体经济活动的转变同步，如个人收入、企业工资支出、GDP、社会商品销售额等。（3）滞后性指标。这类指标的变化一般滞后于国民经济的变化，如失业率、库存量、银行未收回贷款规模等。经济政策主要包括货币政策、财政政策、信贷政策、债务政策、利率与汇率政策、产业政策、收入分配政策等。2.行业和区域分析。行业和区域分析是介于宏观经济分析与公司分析之间的中观层次的分析。行业分析主要分析行业所属的不同市场类型、所处的不同生命周期以及行业业绩对证券价格的影响。区域分析主要分析区域经济因素对证券价格的影响。一方面，行业的发展状况对该行业上市公司的影响是巨大的。从某种意义上说，投资某家上市公司实际上就是以某个行业为投资对象。另一方面，上市公司在一定程度上又受到区域经济的影响，尤其是我国各地区的经济发展极不平衡，产业政策也有所不同，从而对我国证券市场中不同区域上市公司的行为与业绩有着不同程度的影响。3.公司分析。公司分析是基本分析的重点，无论什么样的分析报告，最终都要落实在某家公司证券价格的走势上。如果没有对发行证券的公司状况进行全面的分析，就不可能准确预测其证券的价格走势。公司分析侧重对公司的竞争能力、盈利能力、经营管理能力、发展潜力、财务状况、经营业绩以及潜在风险等进行分析，借此评估和预测证券的投资价值、价格及其未来变化的趋势。（二）技术分析法（二）技术分析法技术分析法是仅从证券的市场行为来分析证券价格未来变化趋势的方法。证券的市场行为可以有多种表现形式，其中证券的市场价格、成交量、价和量的变化以及完成这些变化所经历的时间是市场行为最基本的表现形式。技术分析的理论基础是建立在三个假设之上的，即市场的行为包含一切信息、价格沿趋势移动、历史会重复。技术分析理论的内容就是市场行为的内容。粗略地进行划分，可以将技术分析理论分为以下几类：K 线理论、切线理论、形态理论、技术指标理论、波浪理论和循环周期理论。技术分析理论经过长时间的发展和演化，形成自身的分析流派。技术分析流派认为，股票价格的波动是对市场供求均衡状态偏离的调整。该流派以价格判断为基础、以正确的投资时机抉择为依据。从最早的直觉化决策方式，到图形化决策方式，再到指标化决策方式，直到最近的模型化决策方式以及正在研究开发中的智能化决策方式，技术分析流派投资分析方法的演进遵循了一条日趋定量化、客观化、系统化的发展道路。对投资市场的数量化与人性化理论之间的平衡，是技术分析流派面对的最艰巨的研究任务之一。（三）量化分析法（三）量化分析法 量化分析法是利用统计、数值模拟和其他定量模型进行证券市场相关研究的一种方法，具有“使用大量数据、模型和电脑”的显著特点，广泛应用于解决证券估值、组合构造与优化、策略制定、绩效评估、风险计量与风险管理等投资相关问题，是继传统的基本分析和技术分析之后发展起来的一种重要的证券投资分析方法。（四）证券投资分析应注意的问题（四）证券投资分析应注意的问题证券分析师进行证券投资分析时，应当注意每种方法的适用范围及各种方法的结合使用。基本分析法的优点主要是能够从经济和金属层面揭示证券价格决定的基本因素及这些因素对价格的影响方式和影响程度。缺点主要是对基本面数据的真实、完整性具有较强依赖。短期价格走势的预测能力较弱。技术分析法直接选取公开的市场数据，采用图表等方法对市场走势作出直观的解释。它缺乏牢固的经济金融理论基础。对证券价格行为模式的判断有很大随意性，受到学术界的批评。量化分析法较多采用复杂的数理模型和计算机数值模拟，能够提供较为精细化的分析结论。但它对使用者的定量分析技术有较高要求，不易为普通公众所接受。此外，量化分析法所采用的各种数理模型本身存在模型风险，一旦外部环境发生较大变化，原有模型的稳定性就会受影响。此外，量化分析法往往需要和程序化交易技术相结合，对交易系统的速度和市场数据的精确度有较高要求，这也在一定程度上限制了其应用范围。事实上，并不存在完美的证券分析法，任何投资分析理论或分析方法都有其适用的前提和假设。投资分析是一种兼有科学性和艺术性的专业活动，对分析人员的知识、技能和经验都提出了很高的要求。二、证券投资策略二、证券投资策略 证券投资策略是指导投资者进行证券投资时所采用的投资规则、行为模式、投资流程的总称，它综合地反映了投资者的投资目标、风险态度以及投资期限等主观、客观因素，通常包括资产配置、证券选择、时机把握、风险管理等内容。（一）根据投资决策的灵活性不同，分为助动车、主动型策略与被动型策（一）根据投资决策的灵活性不同，分为助动车、主动型策略与被动型策略略1.主动型投资策略。主动型策略的假设前提是市场有效性存在瑕疵，有可供选择的套利机会。它要求投资者根据市场情况变动对投资组合进行积极调整，并通过灵活的投资操作获取超额收益，通常将战胜市场作为基本目标。根据板块轮动、市场风格转换调整投资组合就是一种常见的主动型投资策略。2.被动型投资策略。被动型策略是指根据事先确定的投资组合构成及调整规则进行投资，不根据对市场环境的变化主动地实施调整。其他理论依据主要是市场有效性假说，如果所有证券价格均充分反映了可获得的信息，则买入并持有证券，被动接受市场变化而不进行调整，更有可能获取市场收益，并避免了过多的交易成本和误判市场走势造成的损失。在现实中，主动策略和被动策略是相对而言的，在完全主动和完全被动之间存在广泛的中间地带。通常将指数化投资策略视为被动投资策略的代表，但由此发展而来的各种指数增强型或指数优化型策略已经带有了主动投资的成分。（二）按照策略适用期限的不同，分为战略性投资策略和战术性投资策略（二）按照策略适用期限的不同，分为战略性投资策略和战术性投资策略1.战略性投资策略。战略性投资策略也称为“战略性资产配置策略”（StrategicAssetAllocation，SAA）或者长期资产配置策略（LongtermAllocation），是指着眼较长投资期限，追求收益与风险最佳匹配的投资策略。因其着眼长期，故不会随市场行情的短期变化而轻易变动。常见的长期投资策略包括：（1）买入持有策略（Buyandhold）。确定恰当的资产组合，并在诸如 35 年的适当持有时间内保持这种组合。买入持有策略是一种典型的被动型投资策略，通常与价值型投资相联系，具有最小的交易成本和管理费用，但不能反映环境的变化。（2）固定比例策略（ConstantMixStrategy）。保持投资组合中各类资产占总市值的比例固定不变。在各类资产的市场表现出现变化时应进行相应调整，买入下跌的资产，卖出上涨的资产。（3）投资组合保险策略（Portfolio Insurance）。投资组合保险策略是一大类投资策略的总称，这些策略的共性是强调投资人对最大风险损失的保障。其中，固定比例投资组合包相册里（ConstantProportionPortfolioInsurance，CPPI）最具代表性。其基本做法是将资产分为风险较高和较低（通常采用无风险资产，例如国债）两种，首先确定投资者所能承受的整个资产组合的市值底线，然后以总市值减去市值底线得到安全边际，将这个安全边际乘以事先确定的乘数就得到风险性资产的投资额。市场情况变化时，需要相应调整风险资产的权重。例如，其投资者初始资金为 100 万元，市值底线为 75 万元，乘数为 2，则可以投资于股票（高风险资产）的金额是 50 万元=2（100 万元-75 万元）。其余 50 万元投资于国债（无风险资产）。若股票下跌 20%（市值变为 40 万元），国债价格不变，则总资产变为 90 万元，此时投资于股票的金额相应变为 30 万元=2（90 万元-75 万元），该投资者需要卖出 10 万元股票并将所得资金用于增加国债投资。反之，如果股票上涨 20%（市值变为 60 万元），则投资者投资于股票上的金额应变为 70 万元=2（110 万元-75 万元）。投资者还需要卖出 10 万元国债用于追加股票投资。其结果类似于“追涨杀跌”。图 1-1 可以说明长期投资策略的异同 2.战术性投资策略，战术性投资策略也称为“战术性资产配置策略”（Tactic Asset Allocation，TAA），通常是一些基于对市场前景预测的短期主动型投资策略。常见的战术性投资策略包括：（1）交易型策略（Trading Strategy）。根据市场交易中经常出现的规律性现象，制定某种获利策略。代表性策略包括均值-回归策略（Mean-Return）、动量策略（Momentum）或趋势策略（Trending）。均值-回归策略通常假定证券价格或收益率走势存在一个正常值或均值，高于或低于此均值时会发生反向变动，投资者可以依据该规律进行低买高卖。动量策略也称“惯性策略”，其基本原理是“强者恒强”，投资者买入所谓“赢家组合”（即历史表现优于大盘的组合），试图获取惯性高收益。趋势策略与动量策略的操作思路类似，只不过动量策略更侧重量化分析，而趋势策略往往会与技术分析相联系。（2）多-空组合策略（Long-short），有时也称为“成对交易策略”（Pair-trading），通常需要买入某个看好的资产或资产组合。同时卖空另外一个看淡的资产或资产组合，试图抵消市场风险而获取单个证券的阿尔法收益差额。（3）事件驱动型策略（Event-driven）。根据不同的特殊事件（例如公司结构变动、行业政策变动、特殊自然或社会事件等等）制定相应的灵活投资策略。（三）根据投资品种的不同，分为股票投资策略、债券投资策略、另类产（三）根据投资品种的不同，分为股票投资策略、债券投资策略、另类产品投资策略等品投资策略等第四节第四节 证券投资分析的信息来源证券投资分析的信息来源信息在证券投资分析中起着十分重要的作用，是进行证券投资分析的基础。来自不同渠道的信息最终都将通过各种方式对证券的价格发生作用，导致证券价格的上升或下降，从而影响证券的收益率。因此，信息的多寡、信息质量的高低将直接影响证券投资分析的效果，影响分析报告的最终结论。从信息发布主体和发布渠道来看，证券市场上各种信息的来源主要有以下几个方面：（一）政府部门（一）政府部门政府部门是国家宏观经济政策的制定者，是一国证券市场上有关信息的主要来源。针对我国的实际情况，从总体上看，所发布的信息可能会对证券市场产生影响的政府部门主要包括国务院、中国证券监督管理委员会、财政部、中国人民银行、国家发展和改革委员会、商务部、国家统计局以及国务院国有资产监督管理委员会。1.国务院。中华人民共和国国务院，即中央人民政府，是最高国家权力机关的执行机关，是最高国家行政机关。国务院根据中华人民共和国宪法和法律规定的各项行政措施、制定的各项行政法规、发布的各项决定和命令以及颁布的重大方针政策，会对证券市场产生全局性的影响。2.中国证券监督管理委员会。中国证券监督管理委员会（简称“中国证监会”）为国务院直属正部级事业单位，依照法律、法规和国务院授权，统一监督管理全国证券期货市场，维护证券期货市场秩序，保障其合法运行。中国证监会制定、颁发的有关发行上市、市场交易、信息披露、上市公司治理、证券经营机构业务管理等的各类部门规章、规范性文件，以及会同其他部、委、局发布的有关金融创新（如股票质押贷款）、证券市场收费行为（如证券交易佣金）的政策通知，乃至中国证监会针对个案作出的处罚决定或相关负责人发表的讲话等，往往对证券市场产生直接或间接的引导作用。3.财政部。财政部是国家主管财政收支、财税政策、国有资本金基础工作的宏观调控部门。该部主要负责拟定和执行财政和税收的发展战略、方针政策以及发展规划，参与制定各项宏观经济政策，拟订财政、国有资本金基础管理，财务、会计管理的法律法规草案，制定和执行财政、财务、会计管理的规章制度等事宜。根据 2003 年 3 月 10 日十届全国人大一次会议通过的国务院机构改革方案，财政部原有关国有资产管理的部分职能，转移至新设的国务院直属特设机构国有资产监督管理委员会。4.中国人民银行。中国人民银行作为我国的中央银行，是在国务院领导下制定和实施货币政策的宏观调控部门。其主要职责包括：依法制定和执行货币政策，发行人民币并管理人民币流通，持有、管理、经营国家外汇储备、黄金储备，经理国库，维护支付、清算系统的正常运行，负责金融业的统计、调查、分析和预测，依法从事有关的金融业务活动，从事有关的国际金融活动，管理国家外汇管理局，承办国务院交办的其他事项。根据 2003 年 3 月 10 日十届全国人大一次会议通过的国务院机构改革方案，中国人民银行原有的对银行、资产管理公司、信托投资公司及其他存款类金融机构的监管职能，如拟订有关银行业监管的政策法规、负责市场准入和运行监督、依法查处违法违规行为等职责，转移至新设的中国银行业监督管理委员会（简称“中国银监会”）。5.国家发展和改革委员会。国家发展和改革委员会（简称“国家发改委”）是根据 2003 年 3 月10 日十届全国人大一次会议通过的国务院机构改革方案，由原国家发展计划委员会（简称“原国家计委”）改组而来。原国家经济贸易委员会（简称“原国家经贸委”）的行业规划、产业政策、经济运行调节、技术改造投资管理、多种所有制企业的宏观指导、促进中小企业发展以及重要工业品、原材料进出口计划等职能，也划归国家发改委。此外，原国务院经济体制改革办公室（简称“原国务院体改办”）的职能并入国家发改委。作为综合研究拟定经济和社会发展政策、进行总量平衡、指导总体经济体制改革的宏观调控部门，国家发改委的主要职责包括：拟订并组织实施国民经济和社会发展战略、长期规划、年度计划、产业政策和价格政策，监测和调节国民经济运行，搞好经济总量平衡，优化重大经济结构，安排国家重大建设项目，指导和推进经济体制改革。国家发改委受国务院委托向全国人大作国民经济和社会发展计划的报告。6.商务部。商务部是根据 2003 年 3 月 10 日十届全国人大一次会议通过的国务院机构改革方案，整合原国家经贸委的内贸管理、对外经济协调和重要工业品、原材料进出口计划组织实施等职能，原国家计委的农产品进出口计划组织实施等职能，以及原对外贸易经济部的职能等而新组建的国务院所属部委之一。作为主管国内外贸易和国际经济合作的部门，商务部的主要职责包括：研究拟订规范市场运行和流通秩序的政策法规，促进市场体系的建立和完善，深化流通体制改革，监测分析市场运行和商品供求状况，组织开展国际经济合作，负责组织协调反倾销、反补贴的有关事宜和组织产业损害调查等。作为宏观调控部门，国家发改委、中国人民银行、财政部及商务部发布的有关信息，对分析具有“宏观经济晴雨表”功能的证券市场而言具有重要的意义。7.国家统计局。国家统计局是主管统计和国民经济核算工作的国务院直属机构。其主要职责是拟订统计工作法规、统计改革和统计现代化建设规划以及国家统计调查计划，组织领导和监督检查各地区、各部门的统计和国民经济核算工作，监督检查统计法律法规的实施。国家统计局定期对外发布的国民经济和社会发展中的有关统计数据，是证券投资分析中判断宏观经济运行状况、行业先进水平或平均水平等的重要数据类信息来源。8.国务院国有资产监督管理委员会。国务院国有资产监督管理委员会（简称“国务院国资委”）是根据 2003 年 3 月 10 日十届全国人大一次会议通过的国务院机构改革方案增设的国务院直属特设机构。其主要职责包括：根据国务院授权，依照中华人民共和国公司法（简称公司法）等法律和行政法规履行出资人职责，指导推进国有企业改革和重组；对所监管企业国有资产的保值增值进行监督，加强国有资产的管理工作；推进国有企业的现代企业制度建设，完善公司治理结构；推动国有经济结构和布局的战略性调整。国务院国资委制定的一系列关于国有资产监督管理的法规、政策，会直接或间接地影响到诸如国有股减持等证券市场问题，也是证券分析的重要信息来源之一。（二）证券交易所（二）证券交易所根据我国中华人民共和国证券法（简称证券法）的规定，证券交易所是为证券集中交易提供场所和设施，组织和监督证券交易、实行自律管理的法人。其主要负责提供证券交易的场所和设施，制定证券交易所的业务规则，接受上市申请，安排证券上市，组织、监督证券交易，对会员、上市公司进行监管等事宜。其中，证券交易所向社会公布的证券行情、按日制作的证券行情表以及就市场内成交情况编制的日报表、周报表、月报表与年报表等成为技术分析中的首要信息来源。（三）中国证券业协会（三）中国证券业协会中国证券业协会是证券业的自律性组织，是社会团体法人。根据我国证券法的规定，证券公司应当加入中国证券业协会。中国证券业协会履行协助证券监督管理机构组织会员执行有关法律、维护会员的合法权益，为会员提供信息服务。（四）证券登记结算公司（四）证券登记结算公司证券登记结算公司是为证券交易提供集中登记、存管与结算服务，不以营利为目的的法人。证券登记结算业务采取全国集中统一的运营方式，由证券登记结算机构依法集中统一办理。证券登记结算机构实行行业自律管理。证券登记结算公司履行下列职能：证券账户、结算账户的设立和管理，证券的存管和过户，证券持有人名册登记及权益登记，证券和资金的清算交收及相关管理，受发行人的委托派发证券权益，依法提供与证券登记结算业务有关的查询、信息、咨询和培训服务。（五）上市公司（五）上市公司上市公司作为经营主体，其经营状况的好坏直接影响投资者对其价值的判断，从而影响其股价水平的高低。一般来说，上市公司通过定期报告（如年度报告和中期报告）和临时公告等形式向投资者披露其经营状况的有关信息，如公司盈利水平、公司股利政策、增资减资和资产重组等重大事宜。作为信息发布主体，它所公布的有关信息是投资者对其证券进行价值判断的最重要来源。（六）中介机构（六）中介机构证券中介机构是指为证券市场参与者如发行人、投资者等提供各种服务的专职机构。按提供服务的内容不同，证券中介机构可以分为证券经营机构、证券投资咨询机构、证券登记结算机构以及可从事证券相关业务的会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所、信用评级机构等。这些机构利用其人才、信息等方面的优势，为不同市场参与者提供相应的专业化服务，有助于投资者分析证券的投资价值，引导其投资方向。其中，由中介机构专业人员在资料收集、整理、分析的基础上撰写的，通常以有偿形式向使用者提供的研究报告，也是信息的一种重要形式。（七）媒体（七）媒体1.媒体是信息发