20181022-申万宏源-餐饮行业深度研究系列一：从海底捞火锅看标品化餐饮的拓展空间.pdf

行业及产业行业及产业 行业研究行业研究/行业深度行业深度 证券研究报告证券研究报告 休闲服务休闲服务/餐饮餐饮 2018 年年 10 月月 22 日日 餐饮行业深度研究餐饮行业深度研究系列一系列一 看好看好 从海底捞火锅看标品化餐饮的拓展空间 证券分析师证券分析师 刘乐文 A0230517110001 联系人联系人 于佳琪(8621)232978187254 本期投资提示：本期投资提示：本篇报告为餐饮行业深度研究的第一篇，本篇构建了自上而下的研究体系，从餐饮行业特性看标品化餐饮拓展空间，我们从需求端出发对海底捞境内合理门店上限进行了详细测算，具体内容如下：餐饮本身是个成熟餐饮本身是个成熟行业行业，大众消费兴起是大众消费兴起是结构性结构性前提前提。餐饮行业虽然已经进入平稳增长期，但结构性调整已经完成，而且市场规模总量将近四万亿元。这样体量的存量市场对于任何一家餐饮企业都相当于是全新的市场，具有充足发展空间，而不会面临特别激烈的针对性竞争，所以餐饮是成熟但始终具有做大做强机会的行业。行业特性是行业特性是受宏观影响较少受宏观影响较少，行业天然集中度低，行业天然集中度低。餐饮消费介于可选消费与必选消费之间，随收入水平提高和生活节奏加快，其刚需属性得到加强，因此在经济下行周期受到的挤压相对较小。餐饮消费具有高频次低粘性的特点，我国饮食文化丰富，餐饮细分品类更多，供应端天然分散。餐饮行业准入门槛相对较低，13 年之前高速成长期涌入大量餐饮企业，形成充分竞争的红海市场，2016 年行业 CR100 市占率低于 10%，行业集中度很低。标准化和规模化是大势所趋，降低消费者成本标准化和规模化是大势所趋，降低消费者成本。从供给端看，食品工业、物流体系、中央厨房的发展为现代连锁餐饮标准化提供了前置要素。现阶段国内餐饮行业的发展具备标准化的条件，中式餐饮，特别是火锅类产品，解决口味接受度和标准化改造后也可以实现西式快餐的扩张模式。品质的保证降低了消费者的试错成本；连锁化能够扩大影响力和规模优势，提升可到达性，降低交易成本。火锅的特性在于标准化和多样性可以兼顾火锅的特性在于标准化和多样性可以兼顾。传统中式餐饮和西式快餐的烹饪过程均在上桌前完成，这就使得标准化餐饮也必然是单一的。火锅的烹饪过程在上桌后才开始，因此餐厅实际只需负责最易标准化的备料环节。以地域划分，我国火锅分为川系、北派和粤系多个品类，鸳鸯锅的出现使得同一锅中可包含多种口味汤底，标准化有利于扩张，多样化又能够满足社交、商旅等多种需求，使得火锅行业市占率居于各大菜系之首。海底捞合理开店规模测算：海底捞合理开店规模测算：首先，地区消费水平和人口密度是毋庸置疑的基础要素，决定着开店基数；其次，地区饮食结构、民族信仰和火锅业态的竞争格局构成扰动因素，需要设置调节系数进行调增调减；最后，一二三线城市具有不同的经济结构，一线城市布局摆脱了消费力约束，客流是否充足是决定因素；二线以上城市存在旅游、商务活动带来的增量餐饮需求；三线城市餐饮消费以本地居民为主，因此应分开讨论。基于上述逻辑，我们预计海底捞内地门店数量上限为为 974 家，其中一二三线门店上限分别为 119/328/528家，缺口分别为 43/158/458 家，海底捞在 2019 年仍将主要专注既有 19 城市的门店拓展，完成该部分拓展后，将着力推广门店向三线及以下城市下沉。从风险角度衡量，良性激励和有效控制能够有效避免扩张的失衡。从风险角度衡量，良性激励和有效控制能够有效避免扩张的失衡。海底捞现有门店和待开门店均为直营店，统一的底料和食材采购渠道以及人员培训体系使得食品安全和服务质量得到有效控制。海底捞将店长经济利益与新店盈利水平挂钩，形成自下而上快速拓店的驱动力。同时，总部的合理控制和利益制衡，避免了因盲目扩张造成的门店数量失衡。建议关注：海底捞（6862.HK）风险提示：风险提示：食品安全问题，开店计划不及预期，新店经营水平不及预期；请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 投资案件投资案件 结论和投资建议 餐饮本身是一个集中度低，分散化，且长期成熟的市场，而中国餐饮市场是其中复杂和丰富程度最高的市场。中国拥有巨大人口基数的情况下，任何一种菜系/产品如果能够实现口味接受度和标准化经营的改造，就能够拥有广阔的市场成长空间。中式餐饮相比于西式，标准化难度更高，而对于规模扩张所必要的原材料端及经营管理端的基础条件都已经充分成熟。相比于肯德基和麦当劳，国内的餐饮企业实现全国扩张，树立品牌和文化价值的逻辑同样成立。火锅产品具有类似于披萨、汉堡一类基底+搭配的多样性特征，其质量控制和体验感都是现有中餐品类中最适宜于连锁扩张的。如果再配有本身的一个特色优势（比如就餐服务），参照国内目前餐饮市场规模和结构特征，海底捞一类的标准化火锅餐饮，具有实现千店规模的潜质，行业及公司值得长期关注。原因及逻辑 食品工业化和冷链物流布局已经足够支撑全国化的连锁餐饮扩张。公司自身做到管理和服务标准化，优化经营结构就具备做大规模的基本条件。火锅产品的社交属性和体验感能够满足多数消费场景，且对于同一桌客人可以自由搭配菜品和口味，相较于其他餐饮，具有容错率高的优势。餐饮行业进入壁垒低，容易被互相模仿，而通过非产品的差异化竞争，比如海底捞的特色服务，可以有效避免做大规模前被竞争对手挤占市场，因而可以稳步成长。有别于大众的认识 【1】由于长期以来没有大体量的餐饮上市公司，所以市场对餐饮行业并没有深入研究，而中国餐饮市场的复杂程度远超过一般服务业，所以大众对其规模和潜力没有清晰的认知，仅仅发现好赛道，却没有发现好产品的逻辑。【2】市场上一般认为西式快餐最容易扩张，但并没有找到做大做强的共性和区别。我们认为餐饮的扩张需要解决口味接受度和标准化流程的两个问题：前者针对需求端实现有基础的多样化，后者针对供给端实现食品工业、物流体系、门店管理的标准化。中餐主要符合以上的属性，亦可以像西式快餐一样扩张。行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 1.大众餐饮复苏，行业进入结构优化时代大众餐饮复苏，行业进入结构优化时代.6 1.1 外出就餐比例上升，大众餐饮市场空间持续增长.6 1.2 餐饮行业受宏观波动小，存量市场本身蕴含成长空间.7 1.3 餐饮天然集中度低，但连锁化和标准化是大势所趋.8 2火锅：标准化与多样性的交汇点火锅：标准化与多样性的交汇点.11 2.1 派系丰富，口味多样化，不再众口难调.11 2.2 需求端：满足社交、商旅等多类需求.12 2.3 供给端：基础设施（食品工业、冷链物流&中央厨房）为火锅的扩张提供基础.13 3.从海底捞看火锅行业市场空间从海底捞看火锅行业市场空间.16 3.1 火锅行业竞争格局：存量竞争市场，品牌效应凸显.16 3.2 优质服务构筑壁垒，裂变式成长支撑业绩高速增长.17 3.3 全国可以开设多少家海底捞？.19 3.4 人员资金储备助力门店快速扩张，复制成本高成为构建核心壁垒.25 4.风险评判风险评判火锅行业的扩张与收缩火锅行业的扩张与收缩.26 4.1 从小肥羊的扩张与收缩看海底捞的发展趋势.26 4.2 良性激励与有效控制相结合，形成合理拓店规模.28 4.3.优化终端安全管理，严防食品卫生与安全问题.29 目录目录 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 图表目录图表目录 图图 1：2017 年餐饮行业收入达到年餐饮行业收入达到 3.96 万亿元万亿元.6 图图 2：限额以上餐饮企业增速与行业整体增速差距缩小：限额以上餐饮企业增速与行业整体增速差距缩小.6 图图 3：中：中美餐饮收入占美餐饮收入占 GDP 比重对比比重对比.6 图图 4：美、日城镇化率远高于我国：美、日城镇化率远高于我国.6 图图 5：居民餐饮支出占比与收入：居民餐饮支出占比与收入增速维持同向变动增速维持同向变动.7 图图 6：居民的餐饮占比在收入增速为正时的弹性大于收入增速为负时的弹性：居民的餐饮占比在收入增速为正时的弹性大于收入增速为负时的弹性.7 图图 7：我国餐饮行业品类繁多：我国餐饮行业品类繁多.8 图图 8：餐饮行业竞争激烈，集中度处于低位：餐饮行业竞争激烈，集中度处于低位.8 图图 9：中美餐饮行业：中美餐饮行业 top50 份额对比份额对比.9 图图 10：火锅行业市场：火锅行业市场高度分散，龙头企业占比极低高度分散，龙头企业占比极低.9 图图 11：1970-2017 美国餐饮业收入美国餐饮业收入.10 图图 12：美国：美国 2017 年餐饮企业年餐饮企业 TOP5 占比占比 10.55%.10 图图 13：我国餐饮企业连锁化率远低于美、日我国餐饮企业连锁化率远低于美、日.10 图图 14：连锁餐饮企业营收增速对比：连锁餐饮企业营收增速对比.10 图图 15：川式火锅以麻辣口：川式火锅以麻辣口味为主味为主.11 图图 16：老北京火锅以铜锅涮羊肉闻名：老北京火锅以铜锅涮羊肉闻名.11 图图 17：中国火锅餐饮市场总收入变化趋势图：中国火锅餐饮市场总收入变化趋势图.12 图图 18：中端火锅收入增速高于高端及大众市场：中端火锅收入增速高于高端及大众市场.12 图图 19：2018 年消费者外出就餐消费频次分布年消费者外出就餐消费频次分布.12 图图 20：火锅：火锅市场营业额增长显著高于正餐市场市场营业额增长显著高于正餐市场.13 图图 21：火锅每平米营收显著高于正餐餐厅：火锅每平米营收显著高于正餐餐厅.13 图图 22：食品加工业快速发展保证充足原材料供应：食品加工业快速发展保证充足原材料供应.14 图图 23：海底捞主要关联方采购占总采购额的比重：海底捞主要关联方采购占总采购额的比重.14 图图 24：中国：中国连锁餐饮企业门店总数变化趋势连锁餐饮企业门店总数变化趋势.15 图图 25：中国冷链市场规模预测：中国冷链市场规模预测.15 图图 26：呷哺呷哺供应链配送系统完善：呷哺呷哺供应链配送系统完善.15 图图 27：百元上下火锅店最受消费者青睐，占比：百元上下火锅店最受消费者青睐，占比 40.50%.16 图图 28：中档火锅消费人次增速显著高于高档及低档火锅：中档火锅消费人次增速显著高于高档及低档火锅.16 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 图图 29：龙头企业营收增速高于行业整体：龙头企业营收增速高于行业整体.17 图图 30：火锅行业市场格局极为分散，龙头企业市占率低：火锅行业市场格局极为分散，龙头企业市占率低.17 图图 31：海底捞营业收入：海底捞营业收入.18 图图 32：海底捞净利润：海底捞净利润.18 图图 33：海底捞三线城市翻台率不断向一线城市逼近：海底捞三线城市翻台率不断向一线城市逼近.18 图图 34：门店数量快速扩张支撑业绩高增长门店数量快速扩张支撑业绩高增长.18 图图 35：全国火锅网点数分布：全国火锅网点数分布.19 图图 36：海底捞选址标准：海底捞选址标准.20 图图 37：北京海底捞现有门店和可开门店商区布局图：北京海底捞现有门店和可开门店商区布局图.21 图图 38：上海海底捞现有门店和可开门店商区布局图：上海海底捞现有门店和可开门店商区布局图.21 图图 39：广州海底捞现有门店和可开门店商区布局图广州海底捞现有门店和可开门店商区布局图.21 图图 40：深圳海底捞现有门店和可开门店商区布局图：深圳海底捞现有门店和可开门店商区布局图.21 图图 41：三线及以下城市门店缺口巨大，未来将贡献主要增量：三线及以下城市门店缺口巨大，未来将贡献主要增量.24 图图 42：预测一线城市海底捞占餐饮市场的份额：预测一线城市海底捞占餐饮市场的份额.24 图图 43：海底捞国内餐厅营收：海底捞国内餐厅营收 2021 年预计超年预计超 4 百亿百亿.25 图图 44：海底捞国内火锅市场份额逐步提升：海底捞国内火锅市场份额逐步提升.25 图图 45：2017 年各国全服务（年各国全服务（Full Service）连锁品牌第一名市占率）连锁品牌第一名市占率.25 图图 46：小肥羊：小肥羊 2007 年加盟店数量大幅降低年加盟店数量大幅降低.27 图图 47：2007 年大幅缩减加盟店比例，营收未受影响年大幅缩减加盟店比例，营收未受影响.27 图图 48：海底捞店长激励方案：海底捞店长激励方案.28 图图 49：海底捞餐厅开设流程：海底捞餐厅开设流程.28 表表 1：生产效率提升降低食材单位成本：生产效率提升降低食材单位成本.14 表表 2：近四年内火锅行业全国：近四年内火锅行业全国 20 强连续上榜企业为强连续上榜企业为 12 家家.17 表表 3：一线城市重要参数：一线城市重要参数.22 表表 4：重要参数假设表：重要参数假设表.22 表表 5：中国前十大穆斯林人口省份（：中国前十大穆斯林人口省份（2010 年第六次全国人口普查结果）年第六次全国人口普查结果）.23 表表 6：西安、郑州的扩张密度已经超过一线城市：西安、郑州的扩张密度已经超过一线城市.24 表表 7：火锅行：火锅行业食品安全问题层出不穷业食品安全问题层出不穷.29 表表 8：餐饮行业相关公司估值表：餐饮行业相关公司估值表.30 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 1.大众大众餐饮复苏，餐饮复苏，行业进入结构优化时代行业进入结构优化时代 2013 年八项规定实施前，我国餐饮业收入三年平均增速 16.17%，八项规定实施后，历经两年影响逐渐消化，2015 年起，餐饮业增速回升至 10%，并迎来结构调整。2015 年后，中中端大众餐饮崛起并逐渐替代高端餐饮原本的市场，行业细分增速由哑铃型向端大众餐饮崛起并逐渐替代高端餐饮原本的市场，行业细分增速由哑铃型向纺锤形纺锤形转化转化。2017 年，我国餐饮行业实现营收年，我国餐饮行业实现营收 3.96 万亿元，同比增长万亿元，同比增长 10.7%，限额以上餐饮企限额以上餐饮企业增速与行业整体增速差距缩小，结构优化基本完成，业增速与行业整体增速差距缩小，结构优化基本完成，餐饮行业整体进入平稳增长时代。餐饮行业整体进入平稳增长时代。1.1 外出就餐比例上升，大众餐饮市场空间外出就餐比例上升，大众餐饮市场空间持续增长持续增长 2017 年，我国城镇人口比重达到 58.52%，远低于美、日 80%以上的城镇化水平，随随城镇化率提升，居民消费城镇化率提升，居民消费中中外出就餐比例上升。外出就餐比例上升。2017 年，美国餐饮收入占 GDP 比重达到2.16%，2008-2017 年 10 年间，我国餐饮及住宿合计收入占 GDP 比重由 2.07%下滑至1.76%。我国经济快速发展阶段的工业产值在 GDP 中占比迅速提升，餐饮等服务业增速相对趋缓，对比美国，随经济结构转型，消费拉动随经济结构转型，消费拉动 GDP 增长，餐饮收入占比上升空间增长，餐饮收入占比上升空间显著显著。图图 3：中美餐饮收入占中美餐饮收入占 GDP 比重对比比重对比 图图 4：美、日城镇化率远高于我国美、日城镇化率远高于我国 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 1.5%1.6%1.7%1.8%1.9%2.0%2.1%2.2%中国餐饮及住宿收入占GDP比重美国餐饮收入占GDP比重0%20%40%60%80%100%200020102015中国城镇化率日本城镇化率美国城镇化率图图 1：2017 年餐饮行业收入达到年餐饮行业收入达到 3.96 万亿元万亿元 图图 2：限额以上餐饮企业增速与行业整体增速差距缩限额以上餐饮企业增速与行业整体增速差距缩小小 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 0%5%10%15%20%050001000015000200002500030000350004000045000餐饮收入（亿元）同比（右轴）-5%0%5%10%15%20%25%30%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018全国餐饮收入增速限上餐饮收入同比增速 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 八项规定推动行业结构转变，八项规定推动行业结构转变，餐饮业餐饮业向向大众大众消费转型消费转型。2012 年 12 月“八项规定”出台，高端餐饮消费受到打击，大众餐饮的占比开始提升。根据 2014 年 6 月商务部出台的加快发展大众化餐饮指导意见，五年之内计划将大众餐饮比例提升至 85%。中国饭店协会数据显示，2017 年以快餐、火锅等为代表的大众消费占比达到 80%，已较 2012 年初提升 10 个百分点。根据美团点评预测，2020 年中国餐饮市场有望实现 5.1 万亿到 5.5万亿的市场规模，以目前的餐饮市场规模和大众餐饮占比计算，大众餐饮仍有约 1.37-1.71万亿的市场空间有待开发。1.2 餐饮行业餐饮行业受宏观波动小，受宏观波动小，存量市场本身蕴含成长空间存量市场本身蕴含成长空间 我国恩格尔系数进入平稳期，食品支出存在内部结构调整。我国恩格尔系数进入平稳期，食品支出存在内部结构调整。2017 年，我国人均 GDP为 5.97 万元，对应的城镇居民家庭恩格尔系数为 28.6%，美国在相同人均 GDP 水平下对应的恩格尔系数为 14%。2017 年，美国恩格尔系数降至 7.25%，而处在相似经济发展水平下的法国恩格尔系数达到 15%，由此可见，恩格尔系数的下限受区域饮食习惯影响很大。对标国际，在相近的经济发展水平下，恩格尔系数与各国餐饮类别、饮食文化息息相关，日、法、中等饮食文化较为丰富的国家，恩格尔系数高于平均水平。2001-2017 年，我国城镇居民人均可支配收入增长 350%，同期恩格尔系数仅从 35%降至 30%，降幅趋缓。目前，我国恩格尔系数已经处于相对稳定时期，在 2000 年-2014 年经济高速发展时期，消费升级弱化了恩格尔系数的下降趋势。居民在收入水平提升后居民在收入水平提升后对食品质量的要求提升，食对食品质量的要求提升，食品支出的内部结构发生调整。品支出的内部结构发生调整。餐饮消费弹性低于收入增速，消费占比易上难下。餐饮消费弹性低于收入增速，消费占比易上难下。在我国，外出就餐承载了更多的社交、商务、家庭活动的功能，2004 年至今，餐饮收入占居民消费比重跟随人均可支配收入同向波动，餐饮消费占比波动弹性小于人均可支配收入波动。餐饮消费在兼具必选和可选双重属性，一方面在人均可支配收入增速提升时期，享受经济发展的红利，但弹性较差具有一定滞后性，另一方面，当收入增速放缓时，与其他可选消费相比，餐饮消费受到挤压的程度相对较小，具备一定抗风险性。究其原因，餐饮需求中有相当一部分为基础必选消费，除非面临影响生计的危机环境才会真正受到打击。图图 5：居民餐饮支出占比与收入增速维持同向变动居民餐饮支出占比与收入增速维持同向变动 图图 6：居民的餐饮占比在收入增速为正时的弹性大于居民的餐饮占比在收入增速为正时的弹性大于收入增速为负时的弹性收入增速为负时的弹性 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 1.00%1.20%1.40%1.60%1.80%2.00%2.20%0%5%10%15%20%2004200520062007200820092010201120122013201420152016城镇居民人均可支配收入增速餐饮收入占居民消费比重（右轴）-50%-30%-10%10%30%50%人均可支配收入增速的变化率餐饮占比变化率（右轴）行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 因此，我们认为餐饮本身的竞争是偏向存量而非增量的，而 4 万亿元的存量空间足够大，消费者选择足够多，绝大部分企业不会面临极为激烈的针对性竞争，其快速成长也不会对大部分的同行造成生存威胁。仅在任意一个细分领域的存量市场中，一个企业就具有充足的成长空间。1.3 餐饮餐饮天然天然集中度低，但连锁化和标准化是大势所趋集中度低，但连锁化和标准化是大势所趋 餐饮是具有文化根基的高频次消费餐饮是具有文化根基的高频次消费。餐饮消费的基础是经济和文化，消费频次高，具有典型的长尾特性。我国菜系众多且地域差异明显，使得餐饮行业丰富度高，集中度低。2017 年，餐饮企业 CR100 市占率仅为 7.22%，呈现红海竞争市场。其中，火锅和川菜营收分别占行业总体营收的 13.7%和 12.4%，在分散的市场中远超其他品类。消费者消费者选择成本低选择成本低导致供应端天然分散。导致供应端天然分散。互联网行业能够形成高度集中在于消费者的学习和选择成本高，不论是 windows 操作系统还是微信 app，其使用场景是排他的，形成用户群体规模后马太效应明显。而餐饮行业的消费者选择次数多，门槛低，任何人只要会用筷子就可以去任何一家餐馆就餐。同时，消费者不会一日三餐全部选择一个细分领域，没有任何餐馆可以包揽消费者的全部时间，所以长尾部分可以占据相当的比例。图图 7：我国餐饮行业品类繁多我国餐饮行业品类繁多，火锅市占率最高，火锅市占率最高 图图 8：餐饮行业：餐饮行业竞争激烈，竞争激烈，行业行业集中度集中度较低较低 资料来源：海底捞招股说明书，申万宏源研究 资料来源：中国烹饪协会，申万宏源研究 行业分散的行业分散的优势在于：优势在于：行业分散也意味着丰富度高，中国在饮食方面的丰富度远超过世界上任何一个地区，且具有极为广泛的消费群体。现阶段服装、零售、食品等行业已经形成了很强的品牌壁垒和较为固定的受众群体，除非商业模式变化否则新企业很难出头；而餐饮的品牌意识还处在培养期，产业链上下游亦无垄断企业的限制，在饮食创新下，没有最好的产品只有更好的产品，在加剧竞争的同时也为后起之秀提供了更多机会。行业分散的行业分散的劣势在于劣势在于：行业门槛低、消费者口味多元化、粘性低决定了我国餐饮业是充分竞争市场。2004 年至 2016 年，餐饮行业 CR100 市占率低于 10%且持续走低，对比美国，2016 年美国餐饮业营收总额为 7826.7 亿美元，TOP50 餐饮总营收为高达 2170 亿美元，占比约 27.73%。如此低的市场集中度也意味着行业还未达到成熟期，16 年之前还火锅,13.70%四川菜,12.40%广东菜,8.20%江浙菜,6.30%湖南菜,4.40%其他菜系,25.30%中式快餐,12.20%中式美食广场,7.50%中式烧烤,4.70%其他,5.30%5%6%7%8%9%10%050010001500200025003000350020042005200620072008200920102011201220132014201520162017餐饮行业百强企业营业总额（亿元）占餐饮业比重（右轴）行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 存在新的企业不断进入、扩张、分化的进程，2017 年，CR100 市占率明显提升，表明行业进入兼并、整合、淘汰的整合时代。图图 9：中美餐饮行业中美餐饮行业 top50 份额对比份额对比 图图 10：火锅行业市场高度分散，龙头企业占比极低火锅行业市场高度分散，龙头企业占比极低 资料来源：美国餐饮 TOP50 研究报告（2016），申万宏源研究 资料来源：海底捞招股说明书，申万宏源研究 备注：市占率为占火锅行业比重 从消费者的从消费者的基本基本需求考虑，标准化避免了踩雷，品质的保证降低了消费者的需求考虑，标准化避免了踩雷，品质的保证降低了消费者的试错试错成本；成本；连锁化能够扩大影响力和规模优势，提升可到达性，降低交易成本。连锁化能够扩大影响力和规模优势，提升可到达性，降低交易成本。对标国际，我国餐饮行业连锁化率及标准化程度有待提升。1970-2017 年美国餐饮行业收入从 428 亿美元增长到7980.7亿美元，年复合增长率6.42%。2017年美国CR5餐饮企业均为连锁快餐类企业，市占率 10.55%，其中麦当劳以 364 亿元的年度营收居于首位，占比 4.56%。1987 年，KFC在在中国内地的第一家餐厅正式开业，截至 18 年 6 月 30 日，KFC 在全国 1200 个城市共有 5600 家门店，百胜中国 2017 年收入达到 467 亿元，表现远超国内所有餐饮企业。在进入中国市场早期，KFC 定位偏中高端，并且将品牌形象宣传到位（当时国人对西餐的认知是几乎空白的，因此顺利占据了消费者的认知观念），使得其跨过了口味差异的门槛，成为全国都能够接受的“菜系”。其次，百胜是在本部市场已经积累了充分的标准化管理体系，在国内扩张即使是连锁门店也有很好的辅导体系和执行标准，不受管理半径的制约。（着重认为是体系而不是具体产品，因为其原材料有很多本地化供应商，且中式口味产品也不断推出，保证标准如一的是其管理体系的结果。）对比之下，中国的餐饮企业需要接受现代企业运营模式，降低消费者成本，结束高出生率高死亡率，低水平重复建设的时代。4.91%27.72%0%5%10%15%20%25%30%中国美国TOP50占比0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%01000200030004000500020132014201520162017火锅行业总收入（亿元）海底捞市占率（右轴）呷哺呷哺市占率（右轴）行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 图图 11：1970-2017 美国餐饮业收入美国餐饮业收入 图图 12：美国美国 2017 年餐饮企业年餐饮企业 TOP5 占比占比 10.55%资料来源：Nations Restaurant News，申万宏源研究 资料来源：Nations Restaurant News，申万宏源研究 行业行业整体整体增速增速趋缓，行业内部进入趋缓，行业内部进入洗牌洗牌时期时期。2013 年起，连锁餐饮企业营收增速超越餐饮企业整体营收增速，整体连锁化率进入提升区间。2017 年，餐饮门店数量超过 500万家（供给数量是酒店业的 10 倍以上），连锁化率仅为 9.2%，远低于美国及日本。2016年我国连锁餐饮企业合计营业收入 1635 亿元，占行业营收的比重 4.57%。连锁餐饮企业中，快餐服务连锁企业营收占比 57%，正餐服务仅为 36%。大部分的中式餐饮企业都存在扩张困境，首先是对厨师依赖程度高导致门店复制的困难（部分品类餐饮可通过标准化解决），其次是口味上在异地扩张方面存在天然难度，最后是门店数量到达一定规模后出现的管理困难。图图 13：我国餐饮企业连锁化率远低于美、日我国餐饮企业连锁化率远低于美、日 图图 14：连锁餐饮企业营收增速连锁餐饮企业营收增速对比对比 资料来源：欧睿数据库，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 尾部出清，中档餐饮尾部出清，中档餐饮受益受益。美团点评数据显示，2016 年已关餐厅平均寿命降至 508天，2017 年行业内关店数是开店数的 91.6%，餐饮行业更多的表现为新老更替而非过去单纯的体量增大（存量市场），特别是行业人均消费 50 元以下餐厅关店率远高于其他价位。对于中小餐馆，面临固定成本的逐年抬升，市场格局不利，如果不能通过外卖业务实现转型，就更容易成为尾部被加速出清。高档价位的餐饮本身就不是为大众设计的，更需要注重个性化需求，反而是小而精为主流。最后剩下中档价位的餐饮存在实现标准化扩张的可能性，承接大众商务、聚会、家庭等诸多需求。428 1196 2393 3790 5868 6386 6593 6831 7092 7827 7981 0100020003000400050006000700080009000美国餐饮业收入（亿美元）McDonalds,4.56%Starbucks,2.24%Subway,1.41%Taco Bell,1.18%Burger King,1.16%others,89.45%McDonaldsStarbucks CoffeeSubwayTaco BellBurger Kingothers47.6%48.1%48.5%48.6%48.9%52.5%52.7%53.3%53.4%53.3%8.8%8.8%8.7%8.8%9.2%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%20132014201520162017日本美国中国0%10%20%30%40%50%60%餐饮企业营业额同比增速连锁餐饮企业营收同比增速 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 11 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 2火锅：标准化与多样性的火锅：标准化与多样性的交汇交汇点点 2.1 派系丰富，口味多样化，不再众口难调派系丰富，口味多样化，不再众口难调 以地域划分，火锅主要可划分为川系川系、北派北派和粤系粤系三大类，川系火锅以川渝麻辣火锅为代表，包括典型的四川火锅、串串香火锅、重庆火锅，是中国最主流的火锅派系；北派以北京、内蒙古的清汤涮肉火锅为代表，包括涮羊肉火锅、羊蝎子火锅等；粤系火锅以猪肚鸡、小火锅等为代表，包括打边炉、粥底火锅等；除此之外，还有云贵的酸汤火锅、菌类火锅，以及新兴的海鲜火锅、豆捞火锅等派系。图图 15：川式火锅以麻辣口味为主川式火锅以麻辣口味为主 图图 16：老北京火锅以铜锅涮羊肉闻名老北京火锅以铜锅涮羊肉闻名 资料来源：小龙坎官网，申万宏源研究 资料来源：东来顺官网，申万宏源研究 火锅不分地域、季节、文化，能够满足消费者多种需求。火锅不分地域、季节、文化，能够满足消费者多种需求。在众多火锅中，川式火锅以其麻辣风味影响最广。辣椒自明朝传入中国，当辣味刺激口腔、舌头的神经末梢时，身体会呈现心跳加速、唾液或汗液分泌增加、肠胃蠕动加快的状态，同时持续不断释放出的内啡呔，会使人感到轻松兴奋，产生吃辣后的“快感”。此外，当味觉细胞接触到辣椒素后会更敏感，从而感觉食物更加美味，这也是吃辣上瘾的重要原因。麻辣成瘾的特性使川式麻辣成瘾的特性使川式火锅火锅易于推广易于推广，同时随生活节奏加快及工作压力加大，消费者通过辣味寻求味觉刺激，川，同时随生活节奏加快及工作压力加大，消费者通过辣味寻求味觉刺激，川式火锅的影响力也随之不断增强。式火锅的影响力也随之不断增强。除麻辣口味外，老北京火锅、海鲜火锅、潮汕牛肉火锅等各具特色；单一火锅中鸳鸯锅、四宫格、九宫格的出现也使火锅可以在一个餐桌上满足消费者的不同口味需求。火锅的食材还可结合不同区域当地特色，适应本土化，菜品和蘸料使顾客能够各取所好。2017年，火锅类餐饮占中式正餐厅比例达到 19.49%，远高于江浙菜、广东菜等其他菜系，这种这种半自助的就餐模式半自助的就餐模式使得使得火锅的容错率大大提升。火锅的容错率大大提升。推广至全国乃至全球，推广至全国乃至全球，我们研究国内外餐饮史，发现凡是能够风靡全球的食品，诸如汉堡和披萨，都是具有一个基础样式，并且容纳丰富创新的空间（汉堡的夹心层和披萨饼面配料可以组成上百种不同的搭配）。火锅本身也具有这样的特性，汤底作为基础，各类配菜排列组合可以有成千上万种可能，食客凑齐一桌还能满足不同的口味。食材也可以本 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 12 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 地化，不难想象以后法国的火锅可以涮蜗牛，澳大利亚的火锅可以涮袋鼠肉。本篇仅会涉及到国内市场，关于火锅的国际化推广论证，我们后续系列还会着重介绍。2.2 需求端：满足社交、商旅需求端：满足社交、商旅等多类等多类需求需求 据智研资讯数据统计显示，我国火锅餐饮市场总收入由2013年2419亿元增长至2017年 4362 亿元，复合年增长率为 8.3%；同时门店数量相对减少，行业进入存量竞争时代，尾部企业逐渐出清，头部企业得到强化，单店营收加速成长。火锅餐饮因受益于其受欢迎火锅餐饮因受益于其受欢迎程度、程度、特特有有的性质的性质以及独特业务模式，预期在以及独特业务模式，预期在 2020 年收入增加至年收入增加至 5843 亿元，行业成长亿元，行业成长空间巨大。空间巨大。图图 17：中国火锅餐饮市场总收入变化趋势图中国火锅餐饮市场总收入变化趋势图 图图 18：中端火锅收入增速高于高端及大众市场中端火锅收入增速高于高端及大众市场 资料来源：中国饭店业协会，申万宏源研究 资料来源：海底捞招股说明书，申万宏源研究 根据烹饪协会最新统计，居民外出就餐中，快餐以满足日常餐饮需求为主，而正餐以满足朋友或家庭聚餐需求及商旅宴请为主。消费者在选择聚餐场所时，通常抱着“不求有功但求无过”的心态，优先考虑的因素是就餐环境、是否满足就餐群体多种口味，火锅以良好的包容性成为聚餐首选，既有呷哺呷哺一类的工作套餐，亦有海底捞一类的聚会餐饮。图图 19：2018 年消费者外出就餐消费频次分布年消费者外出就餐消费频次分布 资料来源：2018 中国新餐饮消费趋势研究报告，申万宏源研究 2419.431673553399543624814530458430%2%4%6%8%10%12%14%01000200030004000500060007000火锅市场总收入(亿元)增长率(右轴)11.40%10%13.90%11.30%10.70%9.70%0%2%4%6%8%10%12%14%16%2013-20172017-2022E高端火锅中端火锅大众火锅9.30%9.70%13.30%19.10%20.50%24.40%33.60%33.70%12.40%5.50%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%整体外出就餐消费人群80、90后新中产每天两次及以上每天一次每周5-6次每周3-4次每周1-2次每月2-3次每月一次及以下从不用该种方式就餐 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 13 页 共 31 页 简单金融 成就梦想 餐饮消费趋势研究显示，外出就餐人群以 20-30 岁年轻群体为主，该部分群体社交行为活跃，火锅恰好能够充分满足其社交属性。考虑到现代人对于手机的极度依赖，火锅和小龙虾有类似的功效，因为吃火锅的时候会需要大量亲自动手操作，相对降低了就餐期间因为吃火锅的时候会需要大量亲自动手操作，相对降低了就餐期间使用手机的频率，变相提高了社交“效率”。使用手机的频率，变相提高了社交“效率”。此外，与一般中式餐厅相比，火锅店后厨人员精简，底料及菜品可以提前准备，使其营业时间较长，填补夜宵时段空缺并提升单店翻台率。不过，火锅在餐饮中属于相对低频消费（消费者普遍形成不能天天都吃，吃多了上火的观念），所以同行竞争相对激烈。2.3 供给端：供给端：基础设施（基础设施（食品工业、冷链物流食品工业、冷链物流&中央厨房）为中央厨房）为火锅的扩张提供基础火锅的扩张提供基础 2017 年，火锅市场营业额增长 24.72%，增速高于正餐市场 11.29%近两倍。从供给端考虑，火锅摆脱了对厨艺的依赖，节省了后厨人力成本和食材加工过程中的耗费，翻台火锅摆脱了对厨艺的依赖，节省了后厨人力成本和食材加工过程中的耗费，翻台率也相对较高，使得火锅单位面积营收显著高于正餐餐厅。率也相对较高，使得火锅单位面积营收显著高于正餐餐厅。图图 20：火锅市场营业额增长显著高于正餐市场火锅市场营业额增长显著高于正餐市场 图图 21：火锅每平米营收显著高于正餐餐厅火锅每平米营收显著高于正餐餐厅 资料来源：中国饭店业协会，申万宏源研究 资料来源：中国饭店业协会，申万宏源研究 食品工业化是所有连锁餐饮发展的基石，餐饮本质是制造业。食品工业化是所有连锁餐饮发展的基石，餐饮本质是制造业。一般制造业上游端供应的钢铁、煤炭、水泥等原材料具有稳定的品质，能够保证批量化、模块化