2017新能源汽车行业系列报告之四：强强联合分化加剧-170412(35页).pdf

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/3535 行业深度|新能源汽车 证券研究报告 新能源汽车系列报告之四新能源汽车系列报告之四 强强联合，分化加剧强强联合，分化加剧 核心观点核心观点：?整车与电池强强联合，在竞争加剧背景下，电池行业加速分化整车与电池强强联合，在竞争加剧背景下，电池行业加速分化 新能源车市场份额继续向龙头企业集中，今年前三批目录共 1020 款车型中，比亚迪、北汽、吉利、宇通、金龙前五大车企上榜车型共占 52.3%。而电池龙头企业与整车龙头企业绑定现象逐步明晰，A 级乘用车和客车43.32%的车型主要由比亚迪、CATL、国轩和沃特玛等大型电池企业供应，仅专用车有部分中小电池供应商。受补贴退坡和电池产能加速投放影响，电池价格整体面临 20%左右的降幅。竞争加剧也将助推电池行业进一步分化，而与整车龙头绑定的电池龙头企业有望迎来超出行业增速的快速发展。?电池龙头企业强者恒强，中小产能把握物流车机遇争取生存空间电池龙头企业强者恒强，中小产能把握物流车机遇争取生存空间 2017 年动力锂电或结构性产能过剩，不过大型电池企业凭借前期积累的技术、资金优势绑定优质 A 级乘用车客户，有望获得超出行业的增速，乘用车电池具有类消费品属性，重视品质，优质电池产能享受一定龙头价格溢价，甚至可能阶段性供不应求。中小型电池企业需把握 A00 级乘用车和物流车放量契机，以性价比为手段，适当降低产品价格和自身毛利空间，争取一定市场生存空间，成本控制力较强的企业胜出概率较大。?电池降价后上游电池降价后上游材料材料亦亦整体承压，供需关系定走势整体承压，供需关系定走势 新能源汽车补贴退坡及行业结构性产能过剩使得电池材料承压，整体价格下行。分材料来看，铜箔在零库存模式下，受到锂电池需求爆发但扩产难度大的影响，导致供不应求，2017 年铜箔加工费有望上涨至 6 万以上（+50%）。钴在三元锂电需求爆发下，有上升空间，但创新高仍需等库存消化。而碳酸锂随着产能释放，未来两年供需趋于平衡，价格稳中有降。此外，三元正极材料方面考虑产能释放及原材料价格下调，未来将下跌5%-10%，电解液、隔膜及负极材料都面临 10%-20%的降价幅度。?电池看好龙头企业，上游材料关注铜箔、钴和锂电池看好龙头企业，上游材料关注铜箔、钴和锂 中游电池行业分化加剧，大型龙头企业通过绑定下游整车龙头企业将迎来较快增长，电池环节重点推荐龙头企业国轩高科国轩高科。上游电池材料受到电池降价的压制，整体价格预计将下行，但细分材料和资源品受供需偏紧的推动，价格有望平稳甚至有上行预期，我们继续重点推荐供需格局向好的锂（天齐锂业天齐锂业等）、钴（洛阳钼业洛阳钼业等）和铜箔（诺德股份诺德股份等）。?风险提示风险提示 新能源汽车销量不达预期；政策出台低于预期；产业链跌价超预期。行业评级行业评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2017-04-12 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：陈子坤陈子坤 S0260513080001 010-59136752 分析师：分析师：华鹏伟华鹏伟 S0260517030001 010-59136752 分析师：分析师：王理廷王理廷 S0260516040001 0755-82534784 Table_Report 相关研究：相关研究：新能源汽车:第二批车型目录落地，增长重回正常轨道 2017-03-02 新能源车系列专题之一:钴与铜箔，寻找产业链投资机会 2017-02-27 新能源汽车:制度铺路，强者恒强 2017-02-03 联系人：纪成炜 021-6075-0617 -15%-8%-1%6%2016-042016-082016-122017-04电气设备沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2/3535 行业深度|新能源汽车 目录索引目录索引 一、电池行业强者恒强，电池材料承压.5 1.1 电池：行业分化加速，强者恒强趋势明朗.5 1.2 电池材料：整体价格承压，关注铜箔价量齐升.5 二、电池：行业分化加速，强者恒强趋势明朗.6 2.1 强强联合，新能源车龙头企业快速增长.6 2.2 补贴退坡背景下，产能投放、竞争加剧助推电池行业分化.11 2.3 大型产能具有类消费品属性，绑定龙头车企强强联手.13 2.4 中小型产能或拼性价比，以争夺市场份额.16 三、电池材料：整体价格承压，关注铜箔价量齐升.18 3.1 铜箔：供需紧张助推价格上涨.19 3.2 正极材料：三元仍将结构性受益.21 3.3 电解液：供需紧张缓解，跌价压力较大.24 3.4 隔膜：高低端产品分化，湿法需求爆发.26 3.5 负极材料：价格下行压力相对较小.30 四、投资建议：中游电池看龙头，上游材料看锂、钴、铜箔.32 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/3535 行业深度|新能源汽车 图表索引图表索引 图图 1：2017 年前三批推广目录龙头车企车型份额年前三批推广目录龙头车企车型份额.6 图图 2：2016 年新能源乘用车企业销量份额年新能源乘用车企业销量份额.7 图图 3：2017 年前三批推广目录乘用车车型份额年前三批推广目录乘用车车型份额.7 图图 4：2016 年新能源客车企业销量份额年新能源客车企业销量份额.9 图图 5：2017 年前三批推广目录客车车型份额年前三批推广目录客车车型份额.9 图图 6：2016 年新能源专用车企业销量份额年新能源专用车企业销量份额.10 图图 7：2017 年新能源汽车补贴调整政策及三版网传方案年新能源汽车补贴调整政策及三版网传方案.11 图图 8：国轩高科历年电池产能变化：国轩高科历年电池产能变化.12 图图 9：国轩高科历年电池产销量变化：国轩高科历年电池产销量变化.12 图图 10：2015-2017 年动力电池产能规划及需求预测（年动力电池产能规划及需求预测（GWh）（不完全统计）（不完全统计）.12 图图 11：2015 年我国动力电池出货量份额年我国动力电池出货量份额.13 图图 12：2016 年我国动力电池出货量份额年我国动力电池出货量份额.13 图图 13：我国新能源乘用车销量地区占比：我国新能源乘用车销量地区占比.14 图图 14：我国新能源乘用车各地区销量（辆）：我国新能源乘用车各地区销量（辆）.14 图图 15：2016 年新能源乘用车销量结构年新能源乘用车销量结构.16 图图 16：新能源：新能源 A00 乘用车近年来月度产量（辆）乘用车近年来月度产量（辆）.16 图图 17：近年来我国快递业务量（亿件）：近年来我国快递业务量（亿件）.18 图图 18：近年来我国网购规模（亿元）：近年来我国网购规模（亿元）.18 图图 19：国内铜价走势（元：国内铜价走势（元/吨）吨）.19 图图 20：铜箔企业毛利率：铜箔企业毛利率.20 图图 21：电池级碳酸锂价格走势（元：电池级碳酸锂价格走势（元/吨）吨）.22 图图 22：金属锂价格走势（元：金属锂价格走势（元/吨）吨）.22 图图 23：金属钴价格走势（元：金属钴价格走势（元/吨）吨）.23 图图 24：硫酸钴价格走势（元：硫酸钴价格走势（元/吨）吨）.23 图图 25：三元正极材料企业毛利率：三元正极材料企业毛利率.23 图图 26：磷酸铁锂正极材料企业毛利率：磷酸铁锂正极材料企业毛利率.24 图图 27：六氟磷酸锂价格走势（万元：六氟磷酸锂价格走势（万元/吨）吨）.25 图图 28：电解液价格走势（元：电解液价格走势（元/吨）吨）.25 图图 29：六氟磷酸锂成本构成：六氟磷酸锂成本构成.25 图图 30：六氟磷酸锂材料成本构成：六氟磷酸锂材料成本构成.25 图图 31：电解液企业毛利率水平：电解液企业毛利率水平.26 图图 32：六氟磷酸锂企业毛利率水平：六氟磷酸锂企业毛利率水平.26 图图 33：湿法隔膜价格走势：湿法隔膜价格走势.27 图图 34：湿法隔膜价格同比增速：湿法隔膜价格同比增速.27 图图 35：辽源鸿图湿法隔膜原材料成本构成：辽源鸿图湿法隔膜原材料成本构成.27 图图 36：中国石油聚乙烯期末平均实现价格（元：中国石油聚乙烯期末平均实现价格（元/吨）吨）.27 图图 37：星源材质湿法隔膜成本构成：星源材质湿法隔膜成本构成.28 图图 38：国内湿法隔膜龙头企业毛利率：国内湿法隔膜龙头企业毛利率.28 图图 39：干法隔膜价格走势：干法隔膜价格走势.29 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/3535 行业深度|新能源汽车 图图 40：干法隔膜价格同比增长率：干法隔膜价格同比增长率.29 图图 41：全国聚丙烯薄膜市场价：全国聚丙烯薄膜市场价（单位：元）（单位：元）.29 图图 42：星源材质干法单层隔膜成本构成：星源材质干法单层隔膜成本构成.30 图图 43：国内部分干法隔膜龙头企业毛利率：国内部分干法隔膜龙头企业毛利率.30 图图 44：负极材料价格走势（万元：负极材料价格走势（万元/吨）吨）.31 图图 45：星城石墨成本构成：星城石墨成本构成.31 图图 46：2015 年全球负极材料供应格局年全球负极材料供应格局.31 图图 47：负极材料原料价格走势（元：负极材料原料价格走势（元/吨）吨）.32 图图 48：负极材料原料价格走势（美元：负极材料原料价格走势（美元/吨）吨）.32 图图 49：负极材料企业毛利率水平：负极材料企业毛利率水平.32 表表 1：新目录主要乘用车车企及其电池供应企业对照表：新目录主要乘用车车企及其电池供应企业对照表.7 表表 2：部分即将上市的新能源汽车车型表：部分即将上市的新能源汽车车型表.8 表表 3：新目录主要客车车企及其电池供应企业对照表：新目录主要客车车企及其电池供应企业对照表.9 表表 4：新目录主要专用车车企及其电池供应企业对照表：新目录主要专用车车企及其电池供应企业对照表.10 表表 5：2017 年初补贴退坡对毛利率的压力测试年初补贴退坡对毛利率的压力测试.12 表表 6：2018-2020 年新能源乘用车产量测算年新能源乘用车产量测算.14 表表 7：新能源出租车的相关扶持政策：新能源出租车的相关扶持政策.15 表表 8：国内大型动力电池企业三元及磷酸铁锂产能规划情况一览：国内大型动力电池企业三元及磷酸铁锂产能规划情况一览.16 表表 9：A00 级电动车与低速电动车、级电动车与低速电动车、A0 级燃油车对比级燃油车对比.17 表表 10：部分三四线城市政府新能源汽车补贴政策：部分三四线城市政府新能源汽车补贴政策.17 表表 11：我国铜箔需求测算表：我国铜箔需求测算表.19 表表 12：国内主要铜箔企业产能扩产进度（吨）：国内主要铜箔企业产能扩产进度（吨）.20 表表 13：锂电铜箔价格弹性测算（万元：锂电铜箔价格弹性测算（万元/吨）吨）.21 表表 14：国内正极材料需求测算表：国内正极材料需求测算表.21 表表 15：中国主要锂电池正极材料企业：中国主要锂电池正极材料企业.21 表表 16：电解液和六氟磷酸锂需求预测：电解液和六氟磷酸锂需求预测.24 表表 17：电解液成本构成：电解液成本构成.24 表表 18：中国锂电池隔膜需求预测：中国锂电池隔膜需求预测.26 表表 19：我国锂电池负极材料需求预测：我国锂电池负极材料需求预测.30 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/3535 行业深度|新能源汽车 一、一、电池行业强者恒强，电池材料承压电池行业强者恒强，电池材料承压 在今年初的新能源车系列深度开篇报告制度铺路，强者恒强中，我们通过分析积分制等政策，提出2018年要乐观（积分制有望推动行业中长期量价齐升），2017年不悲观（行业以量补价，龙头企业强者恒强），而短期随着国补新规和车型目录的陆续落地，市场情绪修复有望重回景气，并按时间顺序提出上游资源、下游整车、中游（电池、电池材料）预期差的思路。在新能源汽车系列报告第二篇放量在即，聚焦龙头中，我们着重从量的角度入手，研究探索新能源车未来产销量增长及车型结构变化（乘用车、客车、物流车）带来的包括整车、电池、电池材料这一产业链需求量及需求结构的变化。本篇为新能源汽车系列报告的第四篇（第三篇为国轩高科深度报告），在明确产业链销量的增长后，本文主要从价的角度分析市场关心的电池-电池材料产业链降价对行业竞争格局和企业盈利的影响。1.1 电池：行业分化加速，强者恒强趋势明朗电池：行业分化加速，强者恒强趋势明朗 从年初至今发布的前三批推广目录车型可以预判，2017年乘用车、客车的市场份额继续向龙头企业集中，强者恒强格局未变，而专用车企受益于补贴政策和内生需求有望迎来整体性景气，或有部分黑马产生。而电池企业通过与下游整车绑定，强强联手或使行业分化进一步加剧。而受新能源乘用车补贴退坡及结构性产能过剩的双重影响，电池环节承担一定降价压力，电池企业将走出截然不同的发展路径。其中，大型产能具有类消费品属性，在政策面及基本面偏向下，有望凭借性能优势绑定下游优质客户，产品享受龙头价格溢价，甚至可能阶段性供不应求；中型电池产能可能迎来价格战，成本控制力强的企业有望以性价比为手段，把握A00级乘用车和新能源物流车产销放量的契机，以量补价争夺市场份额。电池环节我们推荐关注国内电池行业龙头企业国轩高科国轩高科。公司客户锁定国内主流整车龙头，预计2017年整体产能可达8-10GWh，销量有望达4.5-5GWh，同比增长近1.5倍。受补贴退坡冲击，产品价格或降低25%，但毛利率预计仍有38%以上，随着新能源车产销放量有望以量补价，盈利仍将实现较快增长。1.2 电池材料：整体价格承压，关注铜箔价量齐升电池材料：整体价格承压，关注铜箔价量齐升 动力电池价格承压对电池材料成本形成压制，通过对电池材料需求和价格的分析，我们的判断：铜箔：在锂电铜箔零库存模式下，锂电池需求爆发及扩产难度较大导致2017年铜箔环节供不应求。预计新能源汽车放量后锂电铜箔仍将价量齐升，毛利率水平有望随之持续上升。正极材料：2017年新能源乘用车和物流车有望结构性爆发，同时考虑到原材料价格有望下行以及三元材料未来的产能释放，预计2017年三元材料价格下跌5-10%左右，而磷酸铁锂正极材料价格会下调15-20%。钴矿方面，钴价上涨虽有基本面支撑，但创新高仍需等待库存消化。碳酸锂随着产能的释放，预计未来两年供需将会趋于平衡，价格稳中有降。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/3535 行业深度|新能源汽车 电解液方面，受到补贴退坡影响，锂电池企业将向上游压价，毛利率下行压力较大，预计2017年价格会下跌20%左右；隔膜方面，目前高端车用隔膜仍处于供不应求的市场环境，且由于生产门槛高、对质量要求严、厂家降价意愿小等因素导致隔膜降价幅度偏小，预计湿法隔膜价格2017年同比下降10%-15%，干法隔膜下跌幅度15%-20%；负极材料方面，由于其在锂电池成本中占比低且市场呈现寡头垄断局面，行业整体盈利下降空间不大，预计2017年负极材料价格下跌15-20%左右，或保持稳步下调趋势。材料和资源品环节我们重点推荐锂（天齐锂业天齐锂业等）、钴（洛阳钼业洛阳钼业等）和铜箔（诺德股份诺德股份等）。二、二、电池电池：行业行业分化加速，强者恒强分化加速，强者恒强趋势明朗趋势明朗 随着4月1日第三批新能源车推广目录的发布，前三批新目录涵盖车型1020款，其中新能源乘用车147款，新能源客车658款，新能源专用车215款。分车企来看，龙头车企比亚迪、北汽新能源、吉利、宇通、金龙、中通、东风上榜车型合计占比高达52.3%，强者恒强格局明显。对于中游锂电企业，在行业整体产能加速投放过对于中游锂电企业，在行业整体产能加速投放过程中，程中，大型大型企业通过企业通过绑定下游整车优质龙头客户绑定下游整车优质龙头客户，有望获得高于行业的增速，有望获得高于行业的增速；中型中型企业或企业或利用利用A00级级乘用车乘用车和和物流车物流车产销产销放量的机遇，以性价比为手段放量的机遇，以性价比为手段，从而拼杀出从而拼杀出一定市场一定市场生存生存空间空间。图图1：2017年年前三前三批推广批推广目录龙头车企目录龙头车企车型车型份额份额 数据来源：工信部、广发证券发展研究中心 2.1 强强联合，强强联合，新能源车新能源车龙头企业快速增长龙头企业快速增长 新能源乘用车强者恒强格局显著新能源乘用车强者恒强格局显著。2016年新能源乘用车销量份额前五名分别为比亚迪、吉利汽车、北汽新能源、众泰汽车、奇瑞汽车，合计占全国市场份额一半以上。从2017年前三批推广目录来看，上榜的147款新能源乘用车中，吉利汽车（25款，17.0%）、北汽新能源（20款，13.6%）、比亚迪（19款，12.9%）等汽车企业或将继续作为行业龙头领跑2017年新能源乘用车市场。15.0%9.2%8.4%7.4%6.5%2.9%2.8%47.7%金龙 宇通 北汽新能源 中通汽车 东风 比亚迪 吉利汽车 其他 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/3535 行业深度|新能源汽车 图图2：2016年新能源乘用车企业销量份额年新能源乘用车企业销量份额 图图3：2017年年前三前三批批推广目录乘用车车型推广目录乘用车车型份额份额 数据来源：工信部、广发证券发展研究中心 数据来源：工信部、广发证券发展研究中心 从从2017年前年前三三批推广目录批推广目录新能源乘用车新能源乘用车入选车型入选车型选配的电池选配的电池来看，来看，大型大型电池企电池企业绑定龙头车企的现象明显。业绑定龙头车企的现象明显。新目录上榜车型份额靠前的车企中，除比亚迪电池自产外，其余车企均需由外部企业供给电池且供应商均超过3家，其中吉利汽车上榜车型对应的电池供应商多达11家。电池企业中，大型电池企业如CATL、国轩高科、比克、力神、沃特玛等均为龙头车企的多款入选乘用车型提供电池。大型大型电池企业有电池企业有望通过绑定下游望通过绑定下游整车龙头整车龙头企企业业而快速增长。而快速增长。表表1：新目录主要乘用新目录主要乘用车车企及其电池供应企业对照表车车企及其电池供应企业对照表 车企车企 车型数车型数 占比占比 车型电池供应及占比车型电池供应及占比 吉利汽车吉利汽车 25 17.0%哈光宇（4 款，16.0%），东莞振华（2 款，8.0%），超威创元（3 款，12.0%），东莞创明（2 款，8.0%），多氟多（3 款，12.0%），湖州天丰（3 款，12.0%），CATL（2 款，8.0%），新太行（2 款，8.0%），天鹏（1 款，4.0%），天能（2 款，8.0%），衡远（1 款，4.0%）北汽新能源北汽新能源 20 13.6%孚能（10 款，50.0%），北京普莱德（总成）/CATl（单体）（6 款，30.0%），CATL（1 款，5.0%），国轩高科（2 款，10.0%），力神（1 款，5.0%）比亚迪比亚迪 19 12.9%比亚迪（19 款，100%）东风汽车东风汽车 14 9.5%星恒（3 款，21.4%），德朗能（5 款，35.7%），力神（2 款，14.3%），CATL（3 款，21.4）长安汽车长安汽车 11 7.5%长安新能源（5 款，45.5%），星恒（2 款，18.2%），卡耐（1 款，9.1%），孚能（1 款，9.1%），超威创元（1 款，9.1%），捷威动力（1 款，9.1%）奇瑞汽车奇瑞汽车 6 4.1%天能（1 款，16.7%），万向（2 款，33.4%），国轩高科（1 款，16.7%），CATL（1 款，16.7%），芜湖奇达（2 款，33.4%）众泰汽车众泰汽车 6 4.1%比克（3 款，50.0%），桑顿（1 款，16.7%），天鹏（1 款，16.7%）广汽传棋广汽传棋 6 4.1%万向（3 款，50.0%），CATL（3 款，50.0%）江铃汽车江铃汽车 6 4.1%孚能（3 款，60.0%），哈光宇（1 款，16.7%）上汽荣威上汽荣威 5 3.4%捷新（5 款，100%）华泰汽车华泰汽车 4 2.7%惠州亿纬（4 款，100%），数据来源：工信部、广发证券发展研究中心 随着前三批车型新目录的发布，各大乘用车车企积极规划各自新车型陆续上市。例如，比亚迪今年将推出畅销车型宋插电版，除此之外还将推出唐、秦、元、e5等30.4%14.9%14.3%11.2%6.4%6.1%5.6%4.7%1.5%1.3%1.0%0.7%0.6%0.3%1.0%比亚迪 吉利汽车 北汽新能源 众泰汽车 奇瑞汽车 上汽乘用车 江淮汽车 江铃汽车 长安汽车 东风股份 广汽乘用车 比亚迪奔驰 东风日产 沃尔沃亚太 其他 17.0%13.6%12.9%9.5%7.5%4.1%4.1%4.1%4.1%3.4%2.7%17.0%吉利汽车 北汽新能源 比亚迪 东风汽车 长安汽车 奇瑞汽车 众泰汽车 广汽传棋 江铃汽车 上汽荣威 华泰汽车 其他 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/3535 行业深度|新能源汽车 多款改版新车型；北汽新能源今年将推出全新品牌ARCFOX，除此之外还将推出EH300等多款新车型以实现其2017年销量20万辆的目标；上汽荣威和广汽将分别推出其畅销车型i6、传祺GE3的电动版。预计预计2017年新能源乘年新能源乘用车产销有望全面开花，用车产销有望全面开花，从而带动与之绑定的从而带动与之绑定的大型大型电池企业产销放量。电池企业产销放量。表表2：部分即将上市的新能源汽车车型表：部分即将上市的新能源汽车车型表 车企车企 产品型号产品型号 车型车型 车型参数车型参数 车型图片车型图片 比亚迪 比亚迪牌 宋 PHEV 外观方面，线条设计丰富，外观呈现几何美学。配置有全景天窗，多种外观配饰。动力方面，插电式混合动力，装有 1.5T发动机+双电动机，发动机最大功率 113kw,纯电驱动最大续航里程 53km,综合油耗 1.4L/100km。北汽新能源 北京牌 ARCFOX-1 外观方面，外形酷似 SUV，科技感十足。动力方面，后置后驱，纯电力驱动，最大续航里程 200KM，慢充模式 6 小时，快充模式 30 分钟达到 80%的电量。北汽新能源 北京牌 EH300 外观方面，直瀑式设计，外形高端大气。动力方面，纯电力驱动，最大续航里程或达 300KM，电量为 54.6kWh,最高车速可达 140km/h。上海汽车 荣威牌 Ei6 外观方面，倒梯形后包围设计，外形运动感十足。动力方面，插电式混合动力，装有 1.0T 发动机+电动机，发动机最大功率92kw,纯电驱动最大续航里程53km,综合油耗1.0L/100km。广州汽车 传祺牌 GE3 EV 外观方面，悬浮式设计，外形简洁时尚。动力方面，纯电力驱动，最大续航里程或将大于 310KM，电机最大功率 163 马力，9.3 秒可加速到 100km/h。数据来源：汽车之家、广发证券发展研究中心 新能源客车领域市场份额有向龙头企业继续集中的趋势。新能源客车领域市场份额有向龙头企业继续集中的趋势。相对乘用车而言，新能源客车市场集中度较低，2016年销量前三名分别是宇通客车、中通客车和比亚迪。经历2016年骗补风波，牵连企业受到行政处罚及无法进入补贴目录，新能源客车行业或加速洗牌。2017年公布的前三批推广目录中，厦门金龙、宇通客车、中通客车、北汽福田等领先企业将继续巩固龙头优势。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/3535 行业深度|新能源汽车 图图4：2016年新能源客车企业销量份额年新能源客车企业销量份额 图图5：2017年前年前三三批批推广目录客车车型推广目录客车车型份额份额 数据来源：工信部、广发证券发展研究中心 数据来源：工信部、广发证券发展研究中心 新能源客车的电池供给商方面，CATL为排名前列的客车企业中绝大部分车型的电池供应商，其中厦门金龙、宇通客车、南车时代使用CATL供给电池的车型占比均超过50%。其余供应较多的电池企业有沃特玛、中信国安、北京国能、微宏动力、国轩高科等。经历经历2016年骗补风波后，新能源客车领域未来产销将保持相对平稳水年骗补风波后，新能源客车领域未来产销将保持相对平稳水平，龙头企业地位稳固，平，龙头企业地位稳固，预计电池供应预计电池供应份额份额方面也将方面也将持续向捆绑企业倾斜。持续向捆绑企业倾斜。表表3：新目录主要客车车企及其电池供应企业对照表：新目录主要客车车企及其电池供应企业对照表 车企车企 车型数车型数 占比占比 车型电池供应及占比车型电池供应及占比 厦门金龙厦门金龙 109 16.6%CATL（62 款，56.9%），微宏动力（15 款，13.8%）,惠州亿鹏（14 款，12.8%），比克（2 款，2.2%），沃特玛（5 款，4.6%），江苏智航（1 款，1.1%），星恒（1 款，1.1%），北京国能（1 款，1.1%），中信国安（3 款，2.8%），国轩高科（4 款，4.4%）郑州宇通郑州宇通 91 13.8%CATL(53 款，58.2%），中信国安（20 款，22.0%），集盛星泰（6 款，6.6%），北京国能（1 款，1.1%），微宏动力（3 款，3.3%），惠州亿鹏（6 款，6.6%），中航锂电（1 款，1.1%），力神（5 款，5.5%）中通客车中通客车 69 10.5%中通客车控股（10 款，34.5%），中信国安（16 款，23.2%），北京普莱德（5 款，7.3%），CATL（4 款，5.8%），微宏动力（8 款，11.6%），力神（7 款，10.1%），国轩高科（9 款，31.0%），江苏春兰（2 款，2.8%），山东魔方（1 款，1.4%），沃特玛（4 款，5.8%），新中（4 款，5.8%），中航锂电（2 款，2.8%）北汽福田北汽福田 54 8.2%中信国安（28 款，51.9%），微宏动力（8 款，14.8%），CATL（13 款，24.1%），国轩高科（1 款，1.9%）南车时代南车时代 44 6.7%CATL（29 款，65.9%），江苏春兰（5 款，11.4%），惠州亿纬（3 款，6.9%），沃特玛（3 款，6.9%），微宏动力（3 款，6.9%），国轩高科（1 款，2.3%），安凯汽车安凯汽车 26 4.0%中信国安（11 款，42.3%），北京国能（4 款，15.4%），国轩高科（4 款，15.4%），CATL（2 款，7.7%），哈光宇（2 款，7.7%），微宏动力（1 款，3.8%），沃特玛（1 款，3.8%）扬州亚星扬州亚星 10 1.5%CATL（3 款，30.0%），北京国能（3 款，30.0%），力神（2 款，20.0%），国轩高科（1 款，10.0%），微宏动力（1 款，10.0%）数据来源：工信部、广发证券发展研究中心 受益于补贴政策明朗化与物流车电动化替代的开启，预计受益于补贴政策明朗化与物流车电动化替代的开启，预计2017年电动专用车将年电动专用车将迎来行业整体性景气。迎来行业整体性景气。2016年专用车生产企业中龙头东风汽车销量市占率达22.7%，销量第二的北京汽车为8.5%。前三批推广目录专用车中，东风汽车依然保持绝对龙头地位，除此之外也新增了大批专用车生产企业。除传统优势的龙头企业外，部分除传统优势的龙头企业外，部分新晋企业亦可能成为新晋企业亦可能成为行业黑马行业黑马，分享一定，分享一定市场市场份额份额。21.8%11.5%10.8%5.7%5.5%4.3%4.3%4.1%4.0%4.0%24.0%郑州宇通 中通客车 比亚迪 苏州金龙 北汽福田 厦门金旅 珠海银隆 五洲龙 安凯客车 南京金龙 其他 16.6%13.8%10.5%8.2%6.7%4.0%1.5%38.8%厦门金龙 郑州宇通 中通客车 北汽福田 南车时代 安凯汽车 扬州亚星 其他 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/3535 行业深度|新能源汽车 图图6：2016年新能源专用车企业销量份额年新能源专用车企业销量份额 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 新能源专用车景气新能源专用车景气有望带动捆绑有望带动捆绑电池企业增长。电池企业增长。值得关注的是，与新能源乘用车和客车不同，大部分新能源专用车电池不再只由大型电池企业供给，以专用车龙头企业东风汽车为例，尽管目录上榜车型中的电池供应商中不乏CATL、沃特玛等大型电池企业，但德朗能、鹏辉等中型企业也占有较大份额。未来未来中型中型电池电池企业企业也也有有望把握新能源物流车放量的契机，以性价比为竞争手段望把握新能源物流车放量的契机，以性价比为竞争手段，获得一定市场空间。，获得一定市场空间。表表4：新目录主要专用车车企及其电池供应企业对照表：新目录主要专用车车企及其电池供应企业对照表 车企车企 车型数车型数 占比占比 车型电池供应及占比车型电池供应及占比 东风汽车东风汽车 40 18.6%上海德朗能（7 款，17.5%），星恒（4 款，10.0%），深圳沃特玛（6 款，15.0%），力神（2 款，5.0%），CATL（2 款，5.0%），深圳比克（4 款，10.0%），远东福斯特（2 款，5.0%），江苏智航（1 款，2.5%），江苏楚汉（1款，2.5%），北京国能（1 款，2.5%），惠州亿纬（1 款，2.5%），上海卡耐（1 款，2.5%），多氟多（1 款，2.5%），鹏辉（3 款，7.5%），慧通天下（1 款，2.5%）新楚风新楚风 14 6.5%北京国能（6 款，42.9%），亿纬锂能（4 款，28.6%），深圳沃特玛（2 款，14.3%），迈科（1 款，7.1%），红四方（1 款，7.1%）成都大运成都大运 13 6.0%沃特玛（9 款，69.2%），上海德朗能（2 款，15.4%），比克（2 款，15.4%）北京汽车北京汽车 10 4.7%北京国能（4 款，40.0%），湖州天丰（2 款，20.0%），妙盛动力（2 款，20.0%），哈光宇（2 款，20.0%）南京汽车南京汽车 9 4.2%海四达（4 款，44.4%），深圳比克（2 款，22.2%），上海德朗能（1 款，11.1%），远东福斯特（1 款，11.1%），智航（1 款，11.1%）厦门金龙厦门金龙 9 4.2%CATL（4 款，44.4%），天鹏电源（3 款，33.3%），上海德朗能（1 款，11.1%），汇通天下（1 款，11.1%）成都通途成都通途 8 3.7%惠州亿纬（5 款，40.0%），深圳比克（1 款，20.0%）南京金龙南京金龙 8 3.7%江苏智航/江苏正昀（1 款，12.5%），广西卓能/江苏正昀（5 款，35.7%），海四达（1 款，12.5%），CATL（1 款，12.5%）世纪中远世纪中远 6 2.8%沃特玛（6 款，100%）江淮汽车江淮汽车 6 2.8%国轩高科（6 款，100%）中植一客中植一客 5 2.3%江苏智航（3 款，60.0%），比克（1 款，20.0%），上海德朗能（1 款，20.0%）芜湖宝骐芜湖宝骐 5 2.3%浙江天能（5 款，100%）22.7%8.5%4.9%4.3%2.8%2.7%2.3%1.8%1.0%1.0%0.9%0.7%0.6%0.3%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%44.4%东风汽车 北京汽车 上汽大通 重庆瑞驰 河北长安 山东昊宇 芜湖宝骐 国宏汽车 山东凯马 赣州汽车 江苏奥新 唐骏欧铃 华林特装车 福建新龙马 南京汽车畅达 中国重汽 南京特种金龙 天津清源 河北御捷 比亚迪 其他 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111/3535 行业深度|新能源汽车 山东吉海山东吉海 5 2.3%上海德朗能（5 款，100%）比亚迪比亚迪 4 1.9%比亚迪（4 款，100%）数据来源：工信部、广发证券发展研究中心 综合而言，从目前发布的前三批推广目录车型可以推断，2017年乘用车、客车的市场份额仍然有继续向龙头企业集中的趋势，强者恒强格局未变，而专用车企受益于补贴政策和内生需求有望迎来整体性景气，除龙头企业继续强势外也或有黑马企业诞生。电池企业通过与下游整车绑定，有望电池企业通过与下游整车绑定，有望迎来较快增长，迎来较快增长，其中其中大型大型电池企业电池企业优势明显，优势明显，可享受可享受一定品牌一定品牌溢价，溢价，而成本控制力强的而成本控制力强的中型中型企业则有望企业则有望以性价比为手以性价比为手段，以量补价来竞争段，以量补价来竞争。2.2 补贴退坡背景下，产能投放补贴退坡背景下，产能投放、竞争加剧竞争加剧助推助推电池电池行业分化行业分化 受补贴退坡及行业结构性产能过剩的影响，受补贴退坡及行业结构性产能过剩的影响，2017年是动力电池行业分化加年是动力电池行业分化加速速的的一年。一年。一方面补贴退坡机制将传导至动力电池环节，电池企业将承担降价的压力；另一方面市场参与者不断增多，企业产能的扩张导致2017年动力电池行业整体面临短暂产能过剩。对于电池企业而言，结构性分化已初步出现，绑定下游优质客户的对于电池企业而言，结构性分化已初步出现，绑定下游优质客户的大型优质产能大型优质产能将将面临供不应求状态，而较多中小型产面临供不应求状态，而较多中小型产能则可能面临价格战压力，能则可能面临价格战压力，抢抢占下游爆发的物流车、占下游爆发的物流车、A00级乘用车等重视级乘用车等重视性价比的客户份额性价比的客户份额或为其出路。或为其出路。2016年底，新能源汽车补贴调整方案终于尘埃落定。纯电动乘用车和插电式混动乘用车里程数补贴数额较原版方案均退坡20%；客车补贴方式变化较大，按照车辆类型分非快充类、快充类和插混类设置不同补贴标准；新能源专用车将以带电量30kWh、50kWh为界分别补贴，补贴数额平均退坡34%。并且文件明确除燃料电池以外，2019-2020年中央及地方补贴标准和上限在2017年基础上退坡20%。总体来总体来看，新能源汽车补贴新政调整幅度好于预期。看，新能源汽车补贴新政调整幅度好于预期。图图7：2017年新能源汽车补贴调整政策及三版网传方案年新能源汽车补贴调整政策及三版网传方案 数据来源：财政部、广发证券发展研究中心 从长期来看，补贴退坡的影响将向新能源汽车产业链各环节进行传导，最终由整个产业链消化，企业之间加速分化，优势资源进一步向大型龙头企业集中。在产在产业链中，下游整车环节受到补贴退坡的影响毛利率降幅相对确定，业链中，下游整车环节受到补贴退坡的影响毛利率降幅相对确定，而而处于中游动力处于中游动力电池行业电池行业受补贴退坡受补贴退坡传导的传导的影响影响在未来将要承担在未来将要承担15%-25%降价的压力。降价的压力。以A股动力电池龙头国轩高科为例，受补贴退坡和下游整车厂压价的影响，随着3-4月公司与主流整车厂议价逐步结束并签订购销合同，我们我们预计预计平均电池组售价将平均电池组售价将定定在在1.7-1.8元元/Wh，降幅降幅在在25%以内，以内，好于市场好于市场偏悲观的偏悲观的预期。预期。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/3 35 5 行业深度|新能源汽车 图图8：国轩高科国轩高科历年电池产能变化历年电池产能变化 图图9：国轩高科国轩高科历年电池产销量变化历年电池产销量变化 数据来源：国轩高科公司公告、广发证券发展研究中心 数据来源：国轩高科公司公告、广发证券发展研究中心 一般情况下，电池厂在年初至一季度末签订生产经营合同确定售价，锁定半年到一年期，而2017年新版补贴标准退坡对电池厂提出降价要求，生产成本却无法瞬时降低，因此公司在年初盈利压力最大。2016年电池组平均售价2.3元/Wh，税后约2.0元/Wh，全年毛利率48.71%，则单位成本约为1.0元/Wh，2017年含税售价下调年含税售价下调后以后以1.7元元/Wh计算，不含税为计算，不含税为1.5元元/Wh，则对应毛利率，则对应毛利率降至降至34%左右左右。表表5：2017年初补贴退坡对毛利率的压力测试年初补贴退坡对毛利率的压力测试 2015 年年 2016 年年 2017 年初年初 电池售价电池售价（元（元/kWh）（含税）（含税）2502 23