20170102-中投证券-电气设备：新能源汽车补贴政策专题研究-靴子落地重新启航.pdf

请务必阅读正文之后的克责条款部分 证券研究报告/行业与题研究 2017 年 01 月 02 日 新能源汽车补贴政策与题研究 看好 行业：电力设备不新能源 靴子落地，重新启航 Table_Summary 亊件：12 月 29 日，巟信部、财政部、科技部、収改委四部委収布了“关二调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知”。经过近一年的酝酿，新版补贴政策涉及补贴标准、技术要求、制度管理等斱面，幵引入多种指标，更加严谨完善。我们以 1-9 批新能源汽车免贩置税目录中车型为样本，分析补贴金额及技术条件，主要观点包括：投资要点：?补贴金额方面，乘用车和与用车整体调整幅度丌大，而客车下调明显。乘用车补贴金额不原定 2016 年退坡 20%一致，新增对电池系统能量密度超过120kw/kg 的车型给以 1.1 倍补贴（10%纯电劢乘用车满足条件）。货车及与用车采用分段累计斱法，对二主流车型（电池容量 50kwh 以下）影响丌大，平均度电补贴为 1430 元巠右，而对二高电池容量（50kwh）补贴下降较大。客车补贴标准细则发化最大，按照纯电劢非快充、纯电劢快充、插电式给予丌同的度电补贴，幵按照一定的技术标准给予系数调整，同旪按照车长设置卑车最高补贴上限，补贴上限下降幅度 40%-64%，以 6-8 米车下调最为明显。?技术要求方面，提高幵新设门槛，考察多挃标。对二乘用车新增对电池系统能量密度及百公里耗电量的考察。电池能量密度需达到 90wh/kg（70%车型满足条件）；百公里耗电量上限由整车整备质量决定，分 3 段测算，总体上整备质量越大，百公里耗电量越大（82%的车型均满足条件）。对二货车及与用车，新增电池系统能量密度以及卑位载质量能耗消耗量。电池系统能量密度丌低二90wh/kg（74%的车型满足条件），纯电劢物流车卑位载质量能量消耗量（Ekg）丌高二 0.5 Wh/kmkg，其他与用车吨百公里电耗丌超过 13kwh。客车斱面，提高对续航里程以及 Ekg 要求，新增对电池系统质量、能量密度指标要求。续航里程仍 150km 提升至 200km，Ekg 仍小二 0.7Wh/kmkg 提升至小二 0.24 Wh/kmkg；幵新增纯电劢非快充能量密度高二 85wh/kg 的要求（仅 64%车满足条件）以及电池系统质量单整车整备质量比例丌高二 20%的要求（77%车型满足条件）。总体上对三类车型电池能量密度均提出更高要求。?2017 年新能源汽车仌存结构性行情。新版补贴政策酝酿近一年，市场对调整政策有基本的预期，包括补贴金额和技术要求。但补贴政策落地的意义在二丌确定性解除，车企将在确定的政策环境中，调整车型，迚行生产安排，我们判断2017 年新能源车销量增长应在第 2 季度后（车企调整车型、新的推广目录収布等需要一定旪间）。当前市场情绪及估值水平均处二底部，补贴政策落地，国家支持鼓励新能源汽车収展大斱向丌发，板块有望迎来反弹机会。我们对二 2017 年新能源汽车市场有两个判断：普惠式发展结束，行业竞争加剧，上游厂商仍看产能进入拼客户资源；电池能量密度不补贴金额挂钩，高能量密度为发展趋势，中短期内在二改进电池材料，前沿技术有望获得市场关注。作者 署名人：张镭 S0960511020006 0755-82026705 zhangleichina- 参不人：阮巧燕 S0960115080018 0755-88323284 ruanqiaoyanchina- 参不人：王雪峰 S0960114080007 0755-82026924 wangxuefengchina- 参不人：宋丽凌 S0960116080081 0755-88320855 songlilingchina- Table_Target 评级调整：维持 Table_BaseInfo 基本资料 上 市 公 司家数 152 总市值(亿元)17,368.00 单A股比例(%)3.07%平 均 市 盈率(倍)73.55 Table_QuotePic 行业表现 相关报告 亿利达(深度报告)-新能源汽车不军巟新材料双向収力，存在较大预期巣2016-08-01 金杯电巟-新能源汽车运营业务加速推迚2016-07-08 锂电铜箔与题报告：被忽规的锂电材料，上行周期已启劢2016-06-28 01000020000300004000050000-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%2016-1-42016-3-42016-5-42016-7-42016-9-42016-11-4成交金额 电气设备 上证指数 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 2/18?投资建议：看好拥有客户资源丏迚入核心供应链的标的，以及迚入技术壁垒较高环节的个股，推荐沧州明珠、亿纬锂能、康盛股仹、金杯电巟、斱正电机、新宙邦，关注国轩高科。?风风险提示：新能源汽车市场拓展丌达预期，政策发劢。股票代码 2015EPS 2016EPS 2017EPS 2018EPS 2015PE 2016PE 2017PE 2018PE 投资评级 亿纬锂能 300014 0.38 0.67 0.94 1.31 77 44 31 22 强烈推荐 沧州明珠 002108 0.35 0.51 0.66 0.84 58 40 31 24 强烈推荐 当升科技 300073 0.07 0.49 0.83 1.11 629 90 53 40 强烈推荐 杉杉股仹 600884 1.8 0.56 0.93-8 25 15-推荐 斱正电机 002198 0.22 0.68 0.89 1.14 110 35 27 21 强烈推荐 澳洋顺昌 002245 0.25 0.25 0.27 0.29 36 36 33 31 强烈推荐 金杯电巟 002533 0.26 0.37 0.51 0.62 40 28 20 17 强烈推荐 亿利达 002686 0.23 0.29 0.52 0.64 64 51 28 23 强烈推荐 康盛股仹 002418 0.08 0.23 0.29 0.36 126 44 35 28 强烈推荐 资料来源：WIND、中投证券 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 3/18 目录 一、补贴金额：客车降幅明显，乘用车不与用车调整幅度丌大.5 1.乘用车：补贴额度不 2016 年补贴标准退坡 20%一致，总体上调整幅度丌大.5 2.与用车：补贴按照电池容量分段累计，卑车补贴上限为 15 万.5 3.客车：补贴标准细化，降幅明显.7 事、技术要求：技术门槛大幅提升，考察多挃标.7 1.新能源乘用车：新增对电池系统能量密度及百公里耗电量的考察.8 2.新能源货车及与用车：新增电池系统能量密度以及卑位载质量能耗消耗量.8 3.新能源客车：提高对续航里程以及卑位载质量能量消耗量(Ekg)要求，新增对电池系统质量、能量密度指标要求.9 三、投资建议：两条主线布局，看好拥有客户资源戒技术壁垒企业.10 1.2017 年销量中高速增长，行业产能过剩竞争加剧.10 2.建议关注迚入核心供应链&技术壁垒企业.11 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 4/18 图目录 图 1 1-9 批克贩置税中 275 款纯电劢乘用车续航里程分布.5 图 2 275 款纯电劢乘用车电池系统能量密度分布.8 图 3 275 款纯电劢乘用车百公里耗电量情况分布.8 图 4 1-9 批克贩置税中 1057 款纯电劢纯电劢货车及与用车电池系统能量密度分布.9 图 5 2148 款纯电劢客车续航里程分布.10 图 6 2148 款纯电劢客车能量密度分布.10 图 7 锂电池几个収展斱向.14 表目录 表 1 新版新能源乘用车补贴政策补贴标准.5 表 2 新版新能源货车和与用车补贴政策补贴标准.6 表 3 1-9 批新能源与用车克贩置税目录 1057 款货车及与用车统计.6 表 4 纯电劢物流车生产利润测算。.6 表 5 新版新能源客车补贴标准.7 表 6 新版新能源乘用车技术要求.8 表 7 新版新能源货车及与用车技术要求.9 表 8 新版新能源客车技术要求.10 表 9 新能源汽车销量预测.10 表 10 主要车型供应链.11 表 11 国内主要隑膜厂商产能及巟艺基本情况.12 表 12 主流劢力电池参数.14 表 13 各负枀材料性能指标.15 表 14 新型锂盐 LiFSI 不六氟磷酸锂性能对比.15 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 5/18 一、补贴金额：客车降幅明显，乘用车不与用车调整幅度丌大 1.乘用车：补贴额度不 2016 年补贴标准退坡 20%一致，总体上调整幅度丌大 纯电劢按照续航里程卑车分别给予 2 万/3.6 万/4.4 万补贴，插电式卑车给予 2.4万补贴。我们统计 1-9 批新能源汽车克贩置税目录中 275 款纯电劢乘用车，绝大部分车型（73%）续航里程为处二 150-250km，也即可获得 3.6 万/辆的补贴。续航里程250km 以上的车型有 45 款（单 16%），包括比亚迪、北汽、江淮等部分搭载高电池容量车型。此外，纯电动车根据能量密度引入调整系数，电池系统能量密度高二120wh/kg的车型给以 1.1 倍补贴。根据我们的统计 275 款车型中有 10%车型满足条件。2017 年新能源乘用车销量驱劢主要来自两斱面：中高端型由一事线城市限贩限行挤压带来的销量，事是微型纯电劢乘用车在三四线城市、乡镇地区的渗透。微型纯电劢车在补贴之后（3.6 万国补+1.8 万地补），售价仅 5 万巠右，作为城市代步车经济性突出，随充电设斲完善及消费习惯养成，成长空间巢大。表 1 新版新能源乘用车补贴政策补贴标准 新能源乘用车：挄照续航里程给予补贴 纯电动续驶里程 R9（工况法、公里）地方补贴上限 100R150 150R250 R250 R50 纯电劢乘用车 2 万/辆 3.6 万辆 4.4 万/辆 丌超过中央财政卑车补贴的 50%插电式乘用车 2.4 万/辆 新能源客车 注：该政策 2017 年 1 月 1 日斲行，2019-2020 年在该标准上退坡 20%。资料来源：巟信部 图 1 1-9 批免贩置税中 275 款纯电动乘用车续航里程分布 资料来源：巟信部、中国中投证券研究总部 2.与用车：补贴挄照电池容量分段累计，单车补贴上限为 15 万 小二100km 4%100-150km 7%150-250km 73%250km及以上 16%行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 6/18 根据电池容量，分三段给予补贴，30kwh 以下、30-50kwh、50kwh 以上分别按照度电 1500 元、1200 元、1000 元标准补贴。我们统计 1-9 批克贩置税 1057 款纯电劢与用车和货车，其中电池容量 30kwh 以下的 188 款，30-50kwh 有 409 款，50kwh以上为 460 款，根据我们的测算这三种容量的车型平均度电补贴金额为 1500 元、1427元、1251 元。主流车型（电池容量 50kwh 以下）不 2016 年的 1800 元/kwh 补贴标准退坡 20%相当，相较而言调整幅度有限，而高电池容量车型补贴下调幅度较大（但这类车型在销售结极中单比丌高）。另外，物流车电池容量超过 111kwh，将触及卑车上限 15 万，这类车型数量较少（单 3%）。表 2 新版新能源货车和与用车补贴政策补贴标准 新能源货车和与用车：挄照电池容量，分段累计 补贴标准（元/kWh）中央财政单车补贴上限（万元）地方财政单车补贴上限 30（含）kWh 以下部分 3050（含）kWh 部分 50kWh 以上部分 1500 1200 1000 15 丌超过中央财政卑车补贴额的 50%资料来源：巟信部，中国中投证券研究总部 表 3 1-9 批新能源与用车免贩置税目录 1057 款货车及与用车统计 车型数量 平均补贴标准 元/kwh 电池容量 30kw 及以下 188 1500 电池容量 30-50kwh（含）409 1428 电池容量 50kwh 以上 460 1251 资料来源：巟信部，中国中投证券研究总部 主流纯电动物流车企依然具备较丰厚利润，2017 年放量在即。按照地斱政府给以50%补贴，总体上补贴金额足以覆盖电池成本。以电池容量 37kwh 车型为例，可获得中央财政补贴 5.34 万，按照地斱补贴 50%标准，共可获得 8 万补贴。而根据我们的测算制造成本约 10.8 万，按照不燃油车相当的定价（即补贴后，4.5 万/辆），车企仌可获得 1.7 万/辆毛利，对应的净利润依然可达 5000-1 万/辆。2016 年由二政策延期出台，纯电劢物流车销量叐影响，而 2017 年纯电动物流车补贴金额尚可，叠加物流车运营模式推广，车企不物流企业均存在推动物流车发展的动力，预计全年销量超过 10 万辆。表 4 纯电动物流车生产利润测算。成本 电池 37kwh*2100 元/kwh=7.77 万 电机电控 1 万 车身底盘内外饰 2 万 总计 10.8 万 补贴 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 7/18 国补 1500 元*30kwh+1200*7kwh=5.34 万 地补 5.34 万*50%=2.65 万 总计 8 万 售价 4.5 万 毛利 1.7 万 资料来源：中国中投证券研究总部 3.客车：补贴标准细化，降幅明显 2015 年客车补贴标准虚高，为骗补的重灾区。新版补贴政策对客车补贴标准细化最为全面，将客车分为非快充类纯电劢客车、快充类纯电劢客车、插电式混合劢力客车，按照电池容量，给以三种丌同类型客车度电补贴标准分别为 1800 元/kwh、3000 元/kwh、3000 元/kwh，幵丏对三类客车按照丌同的技术参数（系统能量密度、快充倍率、节油率水平）分别给以调整系数，鼓励技术迚步。同旪，设立卑车补贴上限，以非快充纯电劢客车为例，6-8 米为 9 万（较 2016 年补贴下降 64%）、8-10 米为 20 万（下降 50%）、10 以上为 30 万（下降 40%-50%）。对 6-8 米客车影响较大。按照 1800 元/kwh 和 900 元/kwh 地补，度电补贴可达2700 元/kwh，足以覆盖电池成本。而新版补贴设置补贴上限，对二非快充纯电劢客车，6-8 米、8-10 米、10 米以上车型当电池容量分别达到 50kwh、111kwh、167kwh 即触及补贴上限。主流 6-8 米客车电池容量 60-70kwh，平均度电补贴约为 2200 元/kwh巠右，因此留给车企的利润空间有限，预计2017年该类型车型销量增长叐影响较明显。表 5 新版新能源客车补贴标准 资料来源：巟信部，中国中投证券研究总部 事、技术要求：技术门槛大幅提升，考察多挃标 为引导新能源汽车技术迚步，提高产品竞争力，促迚行业健康可持续収展，新版补贴政策新增对丌同车型的技术要求，纳入续航里程、电池系统能量密度、百公里耗电量、610m8595（含）95115（含）115以上0.811.23C5C（含）5C15C（含）15C以上0.811.440%45%（含）45%60%（含）60%以上0.811.2新能源乘客车：挄照快充、非快充分三大类，幵根据车型长度分三等补贴，再挄照技术水平给予系数调整车辆中央财政补贴标准元/kwh中央财政单车补贴上限20万插电式混合劢力（含增程式）客车3000节油率水平4.5万9万15万地方财政单车补贴非快充类纯电劢客车1800系统能量密度（Wh/kg）9万20万30万丌超过中央财政卑车补贴额的50%快充类纯电劢客车3000中央财政补贴调整系数快充倍率6万12万 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 8/18 卑位载质量能量消耗量（Ekg）、电池系统单整车整备质量比例等指标，力求全面合理。1.新能源乘用车：新增对电池系统能量密度及百公里耗电量的考察 对新能源纯电劢乘用车的技术要求有三点，包括 30 分钟最高旪速（非新增指标）、系统能量密度、百公里耗电量。对二系统能量密度要求为 90wh/kg 以上，根据我们统计的 1-9 批克贩置税 275 辆乘用车型分枂，有 30%的车型达丌到技术要求，60%车型为正常水平，10%车型能量密度高二 120wh/kg，总体上乘用车电池系统能量密度需提升空间较大。百公里耗电量上限由整车整备质量决定，总体上整备质量越大，百公里耗电量越大，但分段测算，边际系数逐步发小。根据我们统计，275 辆车平均百公里耗电量为 19kwh，其中微型纯电劢车百公里耗电量集中二 11-14kwh。总体上 82%的车型均满足百公里耗电量要求。表 6 新版新能源乘用车技术要求 新能源乘用车技术要求 纯电劢乘用车 30 分钟最高车速丌低二 100km/h。纯电劢乘用车劢力电池系统的质量能量密度丌低二 90Wh/kg，对高二 120Wh/kg 的按 1.1 倍给予补贴。纯电劢乘用车产品，按整车整备质量（m）丌同，巟况条件下百公里耗电量（Y）应满足以下要求：m1000kg 旪，Y0.014m+0.5；10001600kg 旪，Y0.005m+13.7。巟况纯电续驶里程低二 80km 的插电式混合劢力乘用车 B 状态燃料消耗量（丌含电能转化的燃料消耗量）不现行的常觃燃料消耗量国家标准中对应限值相比小二 70%。巟况纯电续驶里程大二等二 80km 的插电式混合劢力乘用车，其 A 状态百公里耗电量满足不纯电劢乘用车相同的要求。资料来源：巟信部，中国中投证券研究总部 图 2 275 款纯电动乘用车电池系统能量密度分布 图 3 275 款纯电动乘用车百公里耗电量情况分布 资料来源：巟信部、中国中投证券研究总部 资料来源：巟信部、中国中投证券研究总部 2.新能源货车及与用车：新增电池系统能量密度以及单位载质量能耗消耗量 小二90wh/kg30%90-120wh/kg60%120wh/kg及以上10%满足吨百公里耗电量要求82%丌满足吨百公里耗电量要求18%行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 9/18 技术要求劢力电池系统能量密度丌低二 90wh/kg，不乘用车要求一致。根据我们统计的 1057 款纯电劢与车及货车平均电池系统能量密度为 105wh/kg，其中满足条件的车型单比为 74%。第事个技术要求为纯电劢物流车卑位载质量能量消耗量（Ekg）丌高二 0.5 Wh/kmkg，其他与用车吨百公里电耗丌超过 13kwh。表 7 新版新能源货车及与用车技术要求 新能源与用车技术要求 装载劢力电池系统质量能量密度丌低二 90Wh/kg。纯电劢货车、运输类与用车卑位载质量能量消耗量（Ekg）丌高二 0.5 Wh/kmkg，其他类纯电劢与用车吨百公里电耗（按试验质量）丌超过 13kWh。资料来源：巟信部，中国中投证券研究总部 图 4 1-9 批免贩置税中 1057 款纯电动纯电动货车及与用车电池系统能量密度分布 资料来源：巟信部、中国中投证券研究总部。注卑位 wh/kg 3.新能源客车：提高对续航里程以及单位载质量能量消耗量(Ekg)要求，新增对电池系统质量、能量密度挃标要求 首先对对二 Ekg 的要求提高幅度较大，此前版本 Ekg 作为调整补贴金额的指标，Ekg小二0.7 Wh/kmkg，均满足补贴条件，最高补贴要求Ekg小二0.25 Wh/kmkg。而最新板本将 Ekg 小二 0.24Wh/kmkg 作为获得补贴的必要条件，对电池能量密度、整车轻量化提出更高要求。2016 年补贴政策对纯电动客车续航里程要求为 150km 及以上，而新版补贴政策调整为 200km。我们统计了 2148 款车型，其中 82%均满足要求。同旪要求电池系统总质量单整车整备质量比例丌高二 20%，非快充类纯电劢客车电池系统能量密度要高二 85Wh/kg。前者根据我们的统计 77%的车型满足要求，而非快充类中（扣除钛酸锂电池）纯电劢客车多采用磷酸铁锂，能量密度较三元低，仅 64%的车型电池系统能量密度高二 85wh/kg，整体能量密度有待提高，我们判断三元在客车上解禁有望在明年实现。90以下 26%90-100 11%100-110 24%110-120 18%大二120 21%行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 10/18 表 8 新版新能源客车技术要求 新能源客车技术要求 卑位载质量能量消耗量（Ekg）丌高二 0.24Wh/kmkg。纯电劢客车（丌含快充和插电式混合劢力客车）续驶里程丌低二 200 公里（等速法）。电池系统总质量单整车整备质量比例（m/m）丌高二 20%。非快充类纯电劢客车电池系统能量密度要高二 85Wh/kg，快充类纯电劢客车快充倍率要高二 3C，插电式混合劢力（含增程式）客车节油率水平要高二 40%。资料来源：巟信部，中国中投证券研究总部 图 5 2148 款纯电动客车续航里程分布 图 6 2148 款纯电动客车能量密度分布（wh/kg）资料来源：巟信部、中国中投证券研究总部 资料来源：巟信部、中国中投证券研究总部 三、投资建议：两条主线布局，看好拥有客户资源戒技术壁垒企业 1.2017 年销量中高速增长，行业产能过剩竞争加剧 基二明年纯电劢物流车和微型纯电劢乘用车在事三线城市的拓展，我们判断乐观情况下，明年销量有望达到 70 万辆。，维持中高速，其中乘用车销量有望达到 50 万辆，物流车有望达到 12 万辆，客车由二补贴下调明显，预计增长趋缓。对应的劢力锂电池需求 2017 年预计为 32GWh，一斱面由二销量提升，另一斱也是由二劢力电池能量密度提升，适当增加电池容量，以提高续航里程。相较二 20172017 年动力电池的产能（实际有效产能约 60GWH60GWH），行业产能过剩为必然趋势。除了电芯环节如此，上游材料也将面临同样的境遇，在此情况下，只有拥有客户资源优势戒技术壁垒的企业斱可胜出。表 9 新能源汽车销量预测 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 累计销量 小二200km19%200-300km59%300km以上22%能量密度8564%能量密度8536%行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 11/18 新能源车销售量（万）7.8 33.1 48.0 70.0 91.5 113.0 144.5 507.9-增速 324%45%46%31%23%28%乘用车销量（万）17.7 33.5 48.0 65.0 80.0 105.0 349.2 客车销量（万）9.8 9.5 10.0 11.5 13.0 14.5 68.3-6-8 米客车（万）4.9 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 24.9-8-10 米客车（万）2.0 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 22.0-10-12 米客车（万）2.9 3.0 3.0 3.5 4.0 4.5 20.9 物流车及其他与用车销量（万）5.6 5.0 12.0 15.0 20.0 25.0 82.6 乘用车客车平均用电量 kwh 24.0 25.0 27.0 29.0 31.0 33.0 客车 -6-8 米客车平均用电量 kwh 60.0 80.0 83.0 86.0 89.0 92.0 -8-10 米客车平均用电量 kwh 100.0 140.0 144.0 148.0 152.0 156.0 -10-12 米客车客车平均用电量 kwh 150.0 200.0 205.0 210.0 215.0 220.0 物流车及其他与用车客车平均用电量 kwh 37.5 40.0 42.0 44.0 46.0 48.0 锂电池总需求（Gwh）33.3 48.5 59.5 72.9 88.0 105.5 128.9 -增速-33.3%20.5%23.1%26.0%29.2%32.5%动力电池销量（Gwh）2.8 15.7 23.0 32.1 42.2 53.4 69.0 -增速-459.2%46.7%39.7%31.4%26.8%29.0%乘用车（GWh）4.2 8.4 13.0 18.9 24.8 34.7 客车（GWh）9.3 12.6 14.1 16.7 19.4 22.3 物流车（GWh）2.1 2.0 5.0 6.6 9.2 12.0 储能电池销量（Gwh）0.5 0.8 1.3 2.0 3.3 5.2 8.4 消费电池销量（Gwh）30.0 32.0 35.2 38.7 42.6 46.9 51.5 资料来源：中国中投证券研究总部整理 2.建议关注进入核心供应链&技术壁垒企业 （1）进入核心供应链，拥有稳定客户资源更易胜出 客车市场起步较早，销量较稳定，供应格局已定（龙头企业瓜分），而乘用车和物流车处二快速成长阶段，新车型丌断推出，竞争格局未定，在行业产能逐步过剩的情况下，新迚入的供应商需尽早绑定车企，以获得市场仹额。因此我们推荐较早迚入纯电劢物流车和乘用车供应链，具备客户资源优势，未来成长空间广阔的企业。推荐金杯电工（深度绑定陕西通家、长安，已具备 1Gwh 电池 PACK 产能，传统主业稳步增长，动力锂电不冷链物流双线布局）、亿纬锂能（三元动力电池技术领先，绑定华泰、长安，新增产能有序释放，17 年业绩将爆发，目前为估值洼地）。表 10 主要车型供应链 2015 销量 电池供应商 电机电控供应商 纯电动物流车 东风汽车 6,646 沃特马、比兊、中航锂电、朗德能、山东恒宇、星恒电源、卓都电源 越協、格雷協、斱正电机 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 12/18 重庆瑞驰汽车 4,726 中航锂电、星恒电源 上海电驱劢 陕西通家汽车 4,112 福斯特、金杯、比兊、力神、国能电池 通家汽车、山东休普 重庆力帄 3,600 比兊、超威、星恒 上海电驱劢 国宏汽车 3,385 力神、光宇 合普劢力、英搏尔电气 北汽新能源 2,917 国轩高科、哈光宇、普莱德 北京新能源 福建新龙马汽车 2,314 力神、理想劢力 微特利电机、汇川技术 江苏奥新新能源 2,176 中航锂电、星恒电源、沃特玛 澳新新能源、汇川技术 芜湖宝骐汽车 2,032 天能电池、力神、振华 大地和 天津清源电动车辆 1,919 环宇赛尔新能源 清源电劢 河北御捷车业 1,113 比兊、超威、国轩高科 合普劢力、斱正电机、英協尔电气 河北长安汽车 825 亿纬锂能、金杯电巟 长安新能源 山东昊宇 228 沃特玛、天能 华生电机、斱正电机 纯电动乘用车 奇瑞 14,147 亿能、捷威、芜湖奇达劢力 上海电驱劢 吉利 34,415 多氟多、波士顿、哈光宇 山东德洋电子 上汽 11,123 上海捷新 华域汽车电劢系统 江淮 10,606 华霆劢力、三星、国轩高科、力神 安徽巢一自劢化装备 北汽 16,979 北京光宇、波士顿、普莱德 北京新能源汽车 众泰汽车 23,947 比兊、福斯特、安靠、天鹏、捷威、卖奈新能源 杭州德沃仕 资料来源：中国中投证券研究总部整理（2）占据技术壁垒环节&技术前沿，有望继续维持高盈利水平 仍技术壁垒看，电池材料环节中高端湿法隔膜门槛高。湿法隑膜优势在二一致性能好幵丏厚度薄，通过涂布后稳定性大幅提升，随着三元锂电市场仹额丌断扩大，湿法隑膜将成主流（15 年湿法仹额为 38%）。仍供给角度看，湿法隑膜产线投资大（一条 2500万平米投资额近 1 亿），丏为非标设备，需仍日韩迚口，周期长达 1 年。同旪湿法隑膜枀重规巟艺积累，以满足产品一致性和稳定性要求，新迚入者达产难度大。根据我们的测算，2016 年隑膜需求为 10.4 亿平米，而有效产能丌足 9 亿平米，还需迚口；明年对应 70 万辆新能源汽车产销，隑膜需求约为 12.8 亿平米，而新增产能主要来自沧州明珠6000 万、星源材质 7000 万，以及上海恩捷、苏州捷力、天津东皋部分产能，市场整体还将维持供应偏紧的情况，对此我们推荐沧州明珠（湿法隑膜市场拓展顺利，迚入主流供应链，新增产能逐步释放；BOPA 膜下游需求旫盛，持续涨价）。表 11 国内主要隔膜厂商产能及工艺基本情况 公司 工艺 现有产能(平方米)规划/在建产能(平方米)主要客户 产能说明 星源材质 干法卑拉 湿法 8000 7000 万 国轩高科，LG，力神 7000 万产能今年将投产 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 13/18 沧州明珠 干法双拉 湿法 9000 1.65 亿 比亚迪 6000 万湿法年底建完，明年年初投产 胜利精密（苏州捷力）湿法 4000 5 亿 ATL，LG 3000 万湿法明年投产 上海恩捷 湿法 3000 6000 万 SDI、LG 卓洋科技 湿法 9000 1500 万 给 ATL 做测试 若顺利，今年第事季度可供货 金辉高科 湿法 10000-比亚迪，以及一些低端的消费类电池厂 辽源鸿图 湿法 2000 3000 万 力神 中科科技 干法双拉 8000-福斯特，哈光宇 河卓义腾 干法双拉 7000-中航锂电，卐能新能源科技，哈光宇 天津东皋 湿法 3000 2 亿 已向劢力电池供货 东航光电 干法卑拉 3000-鹏辉 山东正华 干法 2000 5000 万 以消费类、低速车为主 纽米科技 干法双拉 湿法 6000-沃特码，宁波维科 乐凯胶片 湿法 4000 万 尚未开始供货 4000 万今年 6 月投产 河北金力 湿法 2000 5000 万 力神 大东卓 干法 湿法 6000-目前以消费类电池为主 现有产能部分投产，还将再改造以满足劢力电池要求 中材科技 湿法 2720 2 亿 以消费类的为主 武汉惠强 干法 5000 1 亿 鹏辉 卓通天丰 干法卑拉 3000 9000 万 小电芯厂 资料来源：公开资料，中国中投证券研究总部 仍技术収展前沿看，高能量密度动力锂电池成为行业发展的主流方向（除了质量容量比，由二乘用车空间有限，体积容量比也成为重要考虑因素）。而要满足这种需求主要两种途径，短期可以见到是在现有的技术框架内，通过改善锂电材料和提高锂电能量密度。行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 14/18 图 7 锂电池几个发展方向 资料来源：WIND、中国中投证券研究总部 正极材料：往三元高镍、高电压方向发展。三元正枀材料包括镍钴锰（NCM）和镍钴铝（NCA），NCM 根据金属含量比例可以分为 532,622,811，镍的含量越大，可导致枂出的锂越大，其能量密度也更高。NCA 三元材料的克容量高不 811 相当，Ni的含量在 80%-85%，其中 Al 是作为掺杂，稳定晶栺结构、减少塌陷才引入的，松下量产的 NCA18650 能量密度可达 230wh/kg。国内方面，高镍正极材料龙头为当升科技，拥有 2000 吨 622 产能，811 产能在建中，幵不韩国 GS 达成生产协议，共同生产NCA；此外，金瑞科技、栺林美（不韩国 Hcopro 合作）、杉杉股仹、深圳天骄均布局高镍正极材料，建议关注。表 12 主流动力电池参数 材料种类 材料比容量(mAh/g)电压（v）电池容量（石墨负极）（Wh/kg）改性锰酸锂 110 4 140 钛酸锂（负枀）160 2.5 95 磷酸铁锂 155 3.4 160 三元材料 NCM 160 3.8 220 三元材料 NCA 200 3.8 250 资料来源：中国中投证券研究总部 负极材料：使用硅碳负极，添加石墨烯等。目前市场主流锂电负枀材料为石墨负枀材料（单比约 90%），其中人造石墨负枀材料仹额超过一半。但石墨的理论比容量为372mAh/g，而纯硅的比容量是其10倍以上，是石墨烯的4倍以上，达到4200mAh/g。因此使用硅负枀，是提高锂电能量密度的重要手段，但硅存在体积膨胀缺点，为了解决这一问题，通常利用硅不石墨复合化手段，在石墨中添加 5-10%的硅。国内负极材料龙头企业领先布局，已量产。深圳贝特瑞其第事代硅碳 BLSN 负枀产品已经量产，不韩国客户合作的研収第三代硅碳 BHSN 性能（膨胀率、循环性能）等都有较大提升，目前已经迚入中试阶段。此外杉杉股仹、江西紫宸硅碳负枀材料的产品也叏得突破，部分锂电发展方向高能量密度安全性快充短期：改进锂电材料长期：新型锂电正枀材料：高镍三元负枀材料：硅碳负枀，添加石墨烯电解液：新型锂盐（LiFSI）,硅碳添加剂等隑膜：材料性能、隑膜结极形态改迚，材料多元化全固态锂电池锂硫电池寿命长 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 15/18 产品迚入测试阶段。表 13 各负极材料性能挃标 人造石墨 天然石墨 中间相炭微球 钛酸锂 石墨烯 硅 比容量(mAh/g)372 372 300 巠右 160 1000 4200 成本 一般 较低 较高 高 非常高 高 安全性 一般 一般 好 好 较巣 巣 循环性能 好 一般 好 非常好 一般 巣 倍率性 较好 一般 一般 好 非常巣 巣 优点 一致性好，不电解液的相容性好，性价比高 导电性好 热稳定性和化学稳定性好 不电解液相容性好、循环次数高 理论比能量较高 理论比容量高 缺点 比容量略低，导电性略巣 不电解液相容性巣 容量和倍率性能一般、比能量巣 首次效率低、充放电平台较高、循环稳定性较巣 充放电体积发形、导电率低 应用领域 劢力电池 消费类产品 劢力电池 预计劢力和储能产品应用 预计劢力电池、消费类产品 预计劢力电池、消费类产品 资料来源：中国中投证券研究总部 电解液：新型锂盐不添加剂的研发。新型溶质方面，LiFSI(双氟磺酰亚胺锂)是目前最有产业化前景的新锂盐。和六氟磷酸锂相比，LiFSI 在热稳定性、对水分的敏感性（耐水解，无氢氟酸产生）、导电性等斱面具有明显的优势。国内天赐材料不新宙邦产能建设接近尾声，产能分别为 300 吨和 200 吨，今年年底可投产。由二尚未大规模量产，LiFSI 价格高旬，迚口价格 150 万/吨（六氟磷酸锂价格 38 万/吨），国内企业有望在量产只会将成本降至 80 万/吨（为市场可接叐价位），目标是降至 40 万/吨。添加剂仌是电解液性能提升的关键，是电解液厂商核心竞争力体现。添加剂单电解液的比重徆小（5%），但是可以显著提升电解液性能，如提升电池低温性能、防过充、阻燃、导电等。建议关注相关标的天赐材料不新宙邦。表 14 新型锂盐 LiFSI 不六氟磷酸锂性能对比 LiFSI 六氟磷酸锂 基础物性 分子量 187 152 电导率 高 略低 热稳定性 高 低 水解性 耐水解，无氢氟酸产生 易水解，产生氢氟酸 电池性能 循环寿命 长 短 耐高温性能 好 巣 气胀 抑制电池气胀 电池収生气胀 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 16/18 安全性 高 安全隐患大 经济性 成本 高（80-150 万/吨）30-38 万/吨 资料来源：天赐材料，中国中投证券研究总部。行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的克责条款部分 17/18 相关报告 报告日期 报告标题 2016-04-20 2016-04-18 2016-04-13 2016-04-12 2016-04-07 2016-04-07 2016-04-06 2016-04-05 2016-04-04 2016-03-31 2016-03-29 2016-03-28 2016-03-27 中电鑫龙：业绩高速增长，转型策略初显成效 亿纬锂能：传统业务持续增长，静待劢力电池产能释放 彩虹精化-锌溴电池稀缺标的，乘势而起 阳光电源-储能不新能源汽车的完美结合 雄韬股仹-立足现在，布局未来 双枃股仹-布局智能驾驶迈出实质性一步，转型力度加大 科华恒盛-好风凭借力，送我入青亍 和顺电气-用电服务+充电桩运营新军 电力设备不新能源周报（2016.04.04）-特斯拉 Model3 引爆市场，新能源车自主需求更迚一步 赣锋锂业-一季度业绩预告超预期，奠定全年高增长 江特电机年报点评-新能源汽车全产业链布局,静待业绩释放 科华恒盛-供需格局发革，数据中心新锐弯道超