再平衡？还是 “AI+”？-20230409-安信证券-37页-WN5.pdf

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 2022023 3 年年 4 4 月月 9 9 日日 再平衡？还是再平衡？还是 “AI+AI+”？”？策略定期报告策略定期报告 报告摘要：报告摘要：本周本周 A A 股震荡上行，上证指数涨股震荡上行，上证指数涨 1.67%1.67%接近接近 33503350 点，接近此前点，接近此前 2 2 月以来震荡区间月以来震荡区间高位。市场结构上，地产板块出现较大波动，围绕高位。市场结构上，地产板块出现较大波动，围绕 AIAI 数字经济数字经济 TMTTMT 产业主题投产业主题投资依然活跃，半导体成为最亮眼的板块。交易量上，本周全资依然活跃，半导体成为最亮眼的板块。交易量上，本周全 A A 日均成交量有所上日均成交量有所上升，周度日均成交量为升，周度日均成交量为 1206612066 亿。亿。在当前上证综指六连阳背景下，最直接的问题是：是否要修正我们在在当前上证综指六连阳背景下，最直接的问题是：是否要修正我们在 2 2 月初就提月初就提出的大盘指数处于“山腰处的歇脚”的观点。对于这个问题，我们此前提出人民出的大盘指数处于“山腰处的歇脚”的观点。对于这个问题，我们此前提出人民币汇率向均衡水平（币汇率向均衡水平（6.66.6-6.76.7，且对美元和非美元货币均呈现升值，目前处于，且对美元和非美元货币均呈现升值，目前处于6.86.8-7 7 震荡）的回摆是震荡）的回摆是 A A 股市场再次走股市场再次走强的重要条件。从目前来看，美元指数正强的重要条件。从目前来看，美元指数正在出现趋势性回落，本周美元指数收报在出现趋势性回落，本周美元指数收报 102.11102.11，上周前值为，上周前值为 102.60102.60，较前周小，较前周小幅下跌。同期，本周美元兑离岸人民币报收幅下跌。同期，本周美元兑离岸人民币报收 6.886.88，上周前值，上周前值 6.876.87，基本处于窄，基本处于窄幅震荡。可以看到，在近期美元指数下跌过程中人民币汇率并未对应升值。在经幅震荡。可以看到，在近期美元指数下跌过程中人民币汇率并未对应升值。在经济弱复苏背景下对于人民币汇率始终处于济弱复苏背景下对于人民币汇率始终处于 6.86.8-7 7 震荡背后核心观察是今年国内出震荡背后核心观察是今年国内出口外贸存在巨大不确定性。据此，我们维持大盘指数处于“山腰处的歇脚”判口外贸存在巨大不确定性。据此，我们维持大盘指数处于“山腰处的歇脚”判断，超额收益还是来自于结构上的亮点。断，超额收益还是来自于结构上的亮点。面向面向 4 4 月年报一季报披露期，准确的表达应该是：月年报一季报披露期，准确的表达应该是：4 4 月月 A A 股定价过程中景气和股定价过程中景气和基基本面的作用在日历效应下有效性回升，换句话说景气投资有效性自身环比本面的作用在日历效应下有效性回升，换句话说景气投资有效性自身环比 1 1-3 3 月月改善，但提升的过程中是否能扭转产业主题投资，成为年内超额最明显的策略，改善，但提升的过程中是否能扭转产业主题投资，成为年内超额最明显的策略，事实上并没有明确的证据证明这点。回到对事实上并没有明确的证据证明这点。回到对 AIAI 数字经济数字经济 TMTTMT 的观点：的观点：AIAI 数字经数字经济济 TMTTMT 行情的最大关注并不是来自于自身，而是来自于经济修复的斜率，只要经行情的最大关注并不是来自于自身，而是来自于经济修复的斜率，只要经济弱复苏，济弱复苏，TMTTMT 就不会输，产业主题投资依然奏效。当然，就不会输，产业主题投资依然奏效。当然，4 4 月景气基本面定价月景气基本面定价作用环比上升，寻找相对景气低作用环比上升，寻找相对景气低 PEGPEG 部门，我们预判这种定价首要集中在半导部门，我们预判这种定价首要集中在半导体、医药、军工和少部分新能源这几个方向，相对来说也会避开一些有争议的高体、医药、军工和少部分新能源这几个方向，相对来说也会避开一些有争议的高景气领域。景气领域。当然，还有一个基本面逻辑至今依然奏效，就是我们此前反复强调：当然，还有一个基本面逻辑至今依然奏效，就是我们此前反复强调：在强预期弱现实的宏观策略定价环境之下，市场的运动规律本质就是“低位股的在强预期弱现实的宏观策略定价环境之下，市场的运动规律本质就是“低位股的迭起”：低位股迭起”：低位股+边际改善依然奏效，在年报一季报中探寻边际基本面改善且目边际改善依然奏效，在年报一季报中探寻边际基本面改善且目前仍处于低位的品种可能更为关键。前仍处于低位的品种可能更为关键。短期超配行业：消费（食饮、智能家居、消费建材）、医药、以计算机（信创、短期超配行业：消费（食饮、智能家居、消费建材）、医药、以计算机（信创、人工智能）、传媒、通信、半导体为代表的数字经济；军工、有色（金）。主题人工智能）、传媒、通信、半导体为代表的数字经济；军工、有色（金）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企。投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企。风险提示：疫情传播超预期、政策不及预期、海外货币政策变化。风险提示：疫情传播超预期、政策不及预期、海外货币政策变化。证券研究报告证券研究报告 林荣雄林荣雄 分析师分析师 SAC 执业证书编号：S1450520010001 彭京涛彭京涛 联系人联系人 相关报告相关报告 群内每日免费分享5份+最新资料 群内每日免费分享5份+最新资料 300T网盘资源+4040万份行业报告为您的创业、职场、商业、投资、亲子、网赚、艺术、健身、心理、个人成长 全面赋能！添加微信，备注“入群”立刻免费领取 立刻免费领取 200套知识地图+最新研报收钱文案、增长黑客、产品运营、品牌企划、营销战略、办公软件、会计财务、广告设计、摄影修图、视频剪辑、直播带货、电商运营、投资理财、汽车房产、餐饮烹饪、职场经验、演讲口才、风水命理、心理思维、恋爱情趣、美妆护肤、健身瘦身、格斗搏击、漫画手绘、声乐训练、自媒体打造、效率软件工具、游戏影音扫码先加好友，以备不时之需扫码先加好友，以备不时之需行业报告/思维导图/电子书/资讯情报行业报告/思维导图/电子书/资讯情报致终身学习者社群致终身学习者社群关注公众号获取更多资料关注公众号获取更多资料策略定期报告策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2 内容目录内容目录 1.内部因素：二季度经济同比尚可，弱复苏含金量仍需要持续检验.18 2.AI+数字经济：全年主线已经非常明确，1 浪调整不改中期向上，定价最大的关注点在于经济修复的斜率.23 3.外部因素：3 月美国数据显示已经进入衰退，注意是否转降息定价逻辑依然存在反复，维持 5 月加息 25BP 预判.27 3.1.美国 3 月 PMI 数据指向经济内生动能减弱，3 月就业数据显示劳动市场数据喜忧参半.27 3.2.欧央行官员发言偏鹰派，欧元区 5 月加息 50BP 为大概率事件.29 4.安信策略A 股市场主要特征周度跟踪.31 4.1.市场行情跟踪：本周小盘相对占优，价值风格相对偏弱.31 4.2.市场估值跟踪：本周行业估值分化指数回升.31 4.3.北向资金跟踪：非银金融、电气设备流入较多.33 4.4.市场情绪跟踪：本周市场成交活跃度有所回升.34 图表目录图表目录 图 1.本周全球股市涨跌不一.8 图 2.整体而言，本周高市盈率、成长风格占优.8 图 3.本周主要指数涨跌幅一览.9 图 4.本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块.9 图 5.近期万得全 A 持续放量上涨（%）.9 图 6.本周行业轮动.10 图 7.4 月份基金发行量出现回暖迹象.11 图 8.本周基金申赎比有所下滑.11 图 9.融资买入额占 A 股成交额创 21 年 9 月以来新高.12 图 10.本周融资买入额.12 图 11.本周两融净买入行业.12 图 12.融资盘流入与产业主题投资存在较高相关性.13 图 13.安信策略A 股景气投资有效性指数见底回升.13 图 14.本周 DR007 大幅下降后回升.14 图 15.一年国债收益率较为稳定.14 图 16.近期信用利差回升,对应于大小盘轮动放缓.14 图 17.超额利差视角下，与大小盘风格相关性依旧显著.14 图 18.A 股各赛道估值跟踪.15 图 19.A 股消费板块估值跟踪.15 图 20.非重仓 TMT 基金涨幅估算偏离值与 TMT 指数收益率.16 图 21.非重仓 TMT 基金收益率与 TMT 指数涨幅相关系数.16 图 22.本周美元指数在下跌过程中人民币汇率并未对应升值.17 图 23.一季度居民储蓄意愿回落，投资倾向增加（%）.19 图 24.一季度居民就业与收入感受指数好转.19 图 25.一季度居民房价预期改善（%）.19 图 26.一季度居民端信心显著修复.20 图 27.一季度企业端对于宏观经济的信心提升，但盈利相关指标偏弱.20 图 28.一季度银行业对于宏观经济的热度和预期有明显提升.20 nMzQsQrRqOqQqMsOpMqPnN7N8QbRsQqQsQoNkPmMmQeRpOnNaQpOqMNZqMsQuOpPuN策略定期报告策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。3 图 29.3 月财新 PMI 与官方 PMI 体现的信号一致.21 图 30.3 月财新服务业 PMI 创 2021 年以来新高.21 图 31.3 月乘用车销量为 159.6 万，同比增长 1.1%.21 图 32.3 月新能源车销量为 54.9 万，同比增长 23.5%.21 图 33.3 月新能源车厂商销量一览.21 图 34.石油沥青装置开工率持续回升.22 图 35.1 月至今，高炉开工率持续回升（%）.22 图 36.汽车轮胎开工率有所反弹，PTA 开工率回升（%）.22 图 37.石油沥青装置开工率持续回升（%）.22 图 38.1 月至今，高炉开工率持续回升（%）.22 图 39.历史三轮及当前 TMT 行情简要复盘.23 图 40.历史三轮及当前 TMT 行情简要复盘及后续行情演绎情况.24 图 41.对比来看，目前数字经济（TMT）板块仍处于第一浪的上涨阶段.24 图 42.安信策略产业主题投资有效性指数在历史较高水平.25 图 43.科技成长主题投资遵循“三要素、四阶段、两波行情.25 图 44.如果是 2017 年的新能源车：行情波动大，大致有半年的窗口期.26 图 45.美国 3 月制造业 PMI 创新低.27 图 46.3 月美国制造业 PMI 各分项普遍回落.28 图 47.3 月美国新增非农就业人数低于前值和预期.28 图 48.3 月美国各行业新增就业人数.29 图 49.3 月欧洲服务业和制造业景气度持续分化.29 图 50.2 月欧元区 PPI 分项变化.30 图 51.本周主要指数涨跌幅一览.31 图 52.本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块.31 图 53.本周主要指数估值变化一览.32 图 54.本周申万一级行业估值情况一览.32 图 55.A 股行业估值分化指数.33 图 56.北向资金流入与上证指数.33 图 57.各行业北向资金周度净买入.34 图 58.各行业北向资金月度净买入.34 图 59.本周主要指数换手率变动（%）.34 图 60.本周主要指数换手率变动（%）.34 图 61.本周期限利差小幅走阔.35 图 62.VIX 指数与股权风险溢价变动.35 图 63.本周新高-新低股差值有所上升.35 图 64.本周腾落指数有所回升.35 表 1：本周热点概念.10 策略定期报告策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。4 本周本周 A A 股震荡上行，上证指数涨股震荡上行，上证指数涨 1.67%1.67%接近接近 33503350 点，接近此前点，接近此前 2 2 月以来震荡区间高位。市月以来震荡区间高位。市场结构上，地产板块出现较大波动，围绕场结构上，地产板块出现较大波动，围绕 AIAI 数字经济数字经济 TMTTMT 产业主题投资依然活跃，半导体产业主题投资依然活跃，半导体成为最亮眼的板块。交易量上，本周全成为最亮眼的板块。交易量上，本周全 A A 日均成交量有所上升，周度日均成交量为日均成交量有所上升，周度日均成交量为 1206612066亿。亿。在当前上证综指六连阳背景下，最直接的问题是：是否要修正我们在在当前上证综指六连阳背景下，最直接的问题是：是否要修正我们在 2 2 月初就提出的大盘月初就提出的大盘指数处于“山腰处的歇脚”的观点。对于这个问题，我们此前提出人民币汇率向均衡水平指数处于“山腰处的歇脚”的观点。对于这个问题，我们此前提出人民币汇率向均衡水平（6.66.6-6.76.7，且对美元和非美元货币均呈现升值，目前处于，且对美元和非美元货币均呈现升值，目前处于 6.86.8-7 7 震荡）的回摆是震荡）的回摆是 A A 股市场股市场再次走强再次走强的重要条件。从目前来看，美元指数正在出现趋势性回落，本周美元指数收报的重要条件。从目前来看，美元指数正在出现趋势性回落，本周美元指数收报102.11102.11，上周前值为，上周前值为 102.60102.60，较前周小幅下跌。同期，本周美元兑离岸人民币报收，较前周小幅下跌。同期，本周美元兑离岸人民币报收 6.886.88，上周前值上周前值 6.876.87，基本处于窄幅震荡。可以看到，在近期美元指数下跌过程中人民币汇率并，基本处于窄幅震荡。可以看到，在近期美元指数下跌过程中人民币汇率并未对应升值。据此，我们维持大盘指数处于“山腰处的歇脚”判断，超额收益还是来自于未对应升值。据此，我们维持大盘指数处于“山腰处的歇脚”判断，超额收益还是来自于结构上的亮点。结构上的亮点。在经济弱复苏背景下对于人民币汇率始终处于在经济弱复苏背景下对于人民币汇率始终处于 6.86.8-7 7 震荡背后核心观察是今年国内出口外震荡背后核心观察是今年国内出口外贸存在巨大不确定性。结合当前国内基本面情况，年初至今投资端的建筑业和消费端包括贸存在巨大不确定性。结合当前国内基本面情况，年初至今投资端的建筑业和消费端包括餐饮、旅游在内的服务业复苏强度较强，房地产销售出现底部回暖。根据最新公布的央行餐饮、旅游在内的服务业复苏强度较强，房地产销售出现底部回暖。根据最新公布的央行一季度调查问卷，居民端和企业端的预期和信心环比有明显的改善，尤其是居民储蓄倾向一季度调查问卷，居民端和企业端的预期和信心环比有明显的改善，尤其是居民储蓄倾向出现下降而就业和收入感受出现明显回升，居民对于房价的上涨预期也开始企稳回升。而出现下降而就业和收入感受出现明显回升，居民对于房价的上涨预期也开始企稳回升。而当前我国周边国家的一些外贸数字已经公布，降幅均较大。作为全球经济金丝雀的韩国当前我国周边国家的一些外贸数字已经公布，降幅均较大。作为全球经济金丝雀的韩国 3 3月出口同比下滑月出口同比下滑 13.6%13.6%，为连续第六个月，为连续第六个月下滑，前两个月我国外贸数字也呈下降趋势，这是下滑，前两个月我国外贸数字也呈下降趋势，这是由于世界经济总体复苏还不够有力导致。由于世界经济总体复苏还不够有力导致。4 4 月月 5 5 日日 WTO WTO 发布报告预计继发布报告预计继 2022 2022 年增长年增长 2.7%2.7%之后，今年全球商品贸易量预计将增长之后，今年全球商品贸易量预计将增长 1.7%1.7%，低于平均水平。，低于平均水平。第二个需要直面的争议问题是：二季度坚持产业主题投资第二个需要直面的争议问题是：二季度坚持产业主题投资 OROR 转型转型 PEGPEG 景气投资景气投资？从投资策？从投资策略的角度来看，一季度最有价值的判断就是敢于旗帜鲜明地说出：产业主题投资。对于这略的角度来看，一季度最有价值的判断就是敢于旗帜鲜明地说出：产业主题投资。对于这点，我们安信策略团队是市场点，我们安信策略团队是市场策略团队前瞻预判到且在坚持推广。面向策略团队前瞻预判到且在坚持推广。面向 4 4 月年报一季报披月年报一季报披露期，准确的表达应该是：露期，准确的表达应该是：4 4 月月 A A 股定价过程中景气和基本面的作用股定价过程中景气和基本面的作用在日历效应下有效性回在日历效应下有效性回升，换句话说景气投资有效性自身环比升，换句话说景气投资有效性自身环比 1 1-3 3 月改善。月改善。4 4 月景气基本面定价作用环比上升，寻月景气基本面定价作用环比上升，寻找相对景气低找相对景气低 PEGPEG 部门，我们预判这种定价首要集中在半导体、医药、军工和少部分新能部门，我们预判这种定价首要集中在半导体、医药、军工和少部分新能源这几个方向，相对来说也会避开一些有争议的高景气领域。当然，还有一个基本面逻辑源这几个方向，相对来说也会避开一些有争议的高景气领域。当然，还有一个基本面逻辑至今依然奏效，就是我们此前反复强调：在强预期弱现实的宏观策略定价环境之下，市场至今依然奏效，就是我们此前反复强调：在强预期弱现实的宏观策略定价环境之下，市场的运动规律本质就是“低位股的迭起”：低位股的运动规律本质就是“低位股的迭起”：低位股+边际改善依然奏效，在年报一季报中探寻边际改善依然奏效，在年报一季报中探寻边际基本面改善且目前仍处于低位的品种可能更为关键。值得注意的是当前景气投资有效边际基本面改善且目前仍处于低位的品种可能更为关键。值得注意的是当前景气投资有效性指数已经见底回性指数已经见底回升（升（-13.97%13.97%，前值，前值-16.22%16.22%），验证我们此前在），验证我们此前在 3 3 月中旬以创业板指为月中旬以创业板指为代表的大盘成长反弹，高景气低代表的大盘成长反弹，高景气低 PEGPEG 部门的修复信号至今依然非常明确的。部门的修复信号至今依然非常明确的。那么，进一步那么，进一步 PEGPEG 景气投资投资提升的过程中是否能扭转产业主题投资，成为年内超额最景气投资投资提升的过程中是否能扭转产业主题投资，成为年内超额最明显的策略，事实上并没有明确的证据证明这点。此前，我们鲜明指出存量资金环境中，明显的策略，事实上并没有明确的证据证明这点。此前，我们鲜明指出存量资金环境中，当前资金交易结构主体决定了市场的超额方向。在我们的跟踪观察中，两融资金买入额占当前资金交易结构主体决定了市场的超额方向。在我们的跟踪观察中，两融资金买入额占比与安信策略比与安信策略A A 股产业主题有效性指数的正相关性较强，对于产业主题投资行情的持续股产业主题有效性指数的正相关性较强，对于产业主题投资行情的持续性有正面作用。近期两融资金表现保持较为积极的状态性有正面作用。近期两融资金表现保持较为积极的状态，本周融资资金净买入额达，本周融资资金净买入额达 195.41195.41亿元，为连续第九周净买入，融资净融资买入额占亿元，为连续第九周净买入，融资净融资买入额占 A A 股成交额为股成交额为 8.90%8.90%，创，创 2121 年年 9 9 月以来月以来新高。同时，在今年年内经济弱复苏的格局中，存量博弈新高。同时，在今年年内经济弱复苏的格局中，存量博弈+超额要求超额要求+大家都认为有结构性大家都认为有结构性机会的定价环境中，机会的定价环境中，AIAI 数字经济数字经济 TMTTMT 行情行情很重要的背景是原有资金产生了异化，或者是分很重要的背景是原有资金产生了异化，或者是分化，这种格局并未发生扭转。在与投资者的广泛交流过程中，能够真切感知到一大批资金化，这种格局并未发生扭转。在与投资者的广泛交流过程中，能够真切感知到一大批资金还是非常倾向于去买成长，但是在大盘成长当中又没有找到一些非常好的新方向，或者是还是非常倾向于去买成长，但是在大盘成长当中又没有找到一些非常好的新方向，或者是说不在原有持有的领域。因此，这部分资金转而说不在原有持有的领域。因此，这部分资金转而向向小盘成长去找新成长方向，也小盘成长去找新成长方向，也就是当前就是当前AIAI 数字经济数字经济 TMTTMT。另外一类资金，对于管理规模比较大又偏爱这种大市值龙头的资金，认。另外一类资金，对于管理规模比较大又偏爱这种大市值龙头的资金，认策略定期报告策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。5 为为 8%8%-10%10%年化收益已经是一个不错的投资，开始转向这些高分红板块和高股息板块去追求年化收益已经是一个不错的投资，开始转向这些高分红板块和高股息板块去追求确定性。这也是我们今年反复强调的大盘价值跟小盘成长作为配置双主线的重要认知依据。确定性。这也是我们今年反复强调的大盘价值跟小盘成长作为配置双主线的重要认知依据。回到我们对回到我们对 AIAI 数字经济数字经济 TMTTMT 行情的一贯鲜明观点：行情的一贯鲜明观点：AIAI 数字经济数字经济 TMTTMT 行情的最大关注并不是行情的最大关注并不是来自于自身，而是来自于经济修复的斜率，只要经济弱复苏，来自于自身，而是来自于经济修复的斜率，只要经济弱复苏，TMTTMT 就不会输，产业主题投资就不会输，产业主题投资依然奏效。对依然奏效。对 AIAI 数字经济数字经济 TMTTMT 行情来，需要客观承认当前交易热度偏高，行情来，需要客观承认当前交易热度偏高，1 1 浪出现高位调浪出现高位调整的整的可能性在上升。同时，需要明确的是：可能性在上升。同时，需要明确的是：AI+AI+数字经济数字经济 2 2-3 3 年周期看好，全年主线已经非年周期看好，全年主线已经非常明确，本质是数据成为新的生产要素进而开启对数据资产的重估，即便因为行情过热存常明确，本质是数据成为新的生产要素进而开启对数据资产的重估，即便因为行情过热存在在 1 1 浪调整但不改中期向上的判断。那么，如果出现高位振荡，怎么去评估浪调整但不改中期向上的判断。那么，如果出现高位振荡，怎么去评估向下的向下的空间？空间？可以看到可以看到 20132013 年年 TMTTMT 行情行情 1 1 浪调整向下调整差不多是浪调整向下调整差不多是 5%5%，当然，当然 20132013 年年 TMTTMT 行情是有业绩行情是有业绩支持的。同时，支持的。同时，20202020 年初新能源那一波年初新能源那一波 1 1 浪调整，是受疫情冲击向下空间幅度来说是浪调整，是受疫情冲击向下空间幅度来说是 20%20%。显然，现在定价环境比显然，现在定价环境比 20202020 年初当时新能源那一波年初当时新能源那一波 1 1 浪调整要好得多。如果出现一个围绕浪调整要好得多。如果出现一个围绕着着 TMTTMT 数字经济数字经济 AIAI 这一块的高位振荡，向下幅度从这两波行情可比来看是值得参考的。这一块的高位振荡，向下幅度从这两波行情可比来看是值得参考的。一个值得注意的信号是随着一个值得注意的信号是随着 AIAI 数字经济数字经济 TMTTMT 行情在本周进一步升温，行情在本周进一步升温，我们推测一部分机构我们推测一部分机构仓位正在向以仓位正在向以 AI+AI+数字经济板块在迁移，数字经济板块在迁移，而而随着随着一季报一季报披露后，披露后，产业产业趋势趋势更为更为确定确定的背景下，的背景下，这个过程预计将在今年这个过程预计将在今年 5 5-6 6 月后体现得更为明显。月后体现得更为明显。具体而言：第一，我们通过计算非重仓具体而言：第一，我们通过计算非重仓TMTTMT 基金估算涨幅基金估算涨幅(根据十大重仓股计算根据十大重仓股计算)与实际净值涨幅的偏离值，偏离值的增加意味着基与实际净值涨幅的偏离值，偏离值的增加意味着基金有可能进行了调仓。发现自金有可能进行了调仓。发现自 3 3 月以来其平均偏离值呈现大幅上升趋势，本周上升至月以来其平均偏离值呈现大幅上升趋势，本周上升至 1.4%1.4%，与与 TMTTMT 指数的指数的走势基本一致，即走势基本一致，即 TMTTMT 的涨势越好则调仓的现象越明显。第二，我们通过计的涨势越好则调仓的现象越明显。第二，我们通过计算非重仓算非重仓 TMTTMT 且偏离值前且偏离值前 500500 名的基金平均收益率与名的基金平均收益率与 TMTTMT 指数涨幅的相关系数，发现自指数涨幅的相关系数，发现自 2 2月底以来二者相关性维持高位且持续上升，月底以来二者相关性维持高位且持续上升，2 2 月初该相关系数为处于月初该相关系数为处于 0.80.8 以上。以上。外部因素：外部因素：3 3 月美国数据显示已经进入衰退，注意是否转降息定价逻辑依然存在反复，维持月美国数据显示已经进入衰退，注意是否转降息定价逻辑依然存在反复，维持5 5 月加息月加息 25BP25BP 预判。具体而言：美国预判。具体而言：美国 3 3 月月 ISMISM 制造业制造业 PMIPMI 创新低，各分项指标普遍回落。创新低，各分项指标普遍回落。美国美国 3 3 月制造业月制造业 PMIPMI 延续弱势，低于前值和预期：延续弱势，低于前值和预期：3 3 月美国制造业月美国制造业 PMIPMI 录得录得 46.3%46.3%，预期，预期47.5%47.5%，前值，前值 47.7%47.7%，连续，连续 5 5 个月低于荣枯线，为个月低于荣枯线，为 20202020 年年 6 6 月以来的新低。月以来的新低。总结而言，过去一段时间，我们安信策略的三大观点获得持续验证：大盘持续处于“山腰总结而言，过去一段时间，我们安信策略的三大观点获得持续验证：大盘持续处于“山腰处歇脚”处歇脚”+一季度一季度 AIAI 数字经济数字经济 TMTTMT 产业主题投资火热产业主题投资火热+3+3 月中旬以创业板指为代表的大盘成月中旬以创业板指为代表的大盘成长开启反弹。面向当前，长开启反弹。面向当前，二季度经济同比读数尚可，但是经济的真实体感有可能边际走弱，二季度经济同比读数尚可，但是经济的真实体感有可能边际走弱，在“利润”层面的体现仍不明确，我们预计“强预期在“利润”层面的体现仍不明确，我们预计“强预期+弱现实”的组合将持续较长一段时间弱现实”的组合将持续较长一段时间。同时，同时，5 5 月美联储加息维持月美联储加息维持 25bp25bp 预判，虽然是否转降息定价逻辑依然存在反复，但是全球预判，虽然是否转降息定价逻辑依然存在反复，但是全球避险情绪的回落是显而易见的。目前，我们对市场的评估维持避险情绪的回落是显而易见的。目前，我们对市场的评估维持此前判断：“山腰处歇脚”，此前判断：“山腰处歇脚”，可以明确的是人民币汇率向均衡水平（可以明确的是人民币汇率向均衡水平（6.66.6-6.76.7，且对美元和非美元货币均呈现升值，目前，且对美元和非美元货币均呈现升值，目前处于处于 6.86.8-7 7 震荡）的回摆是震荡）的回摆是 A A 股市场再次走强的重要条件，投资主线已经明确：大盘价值股市场再次走强的重要条件，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是白酒小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是白酒+低估值央企蓝筹；低估值央企蓝筹；小盘成长就是以小盘成长就是以 TMTTMT 为代表的为代表的 AIAI 数字经济。数字经济。对于当前结构配置的投资逻辑，在这里，我们需要承认人工智能对于当前结构配置的投资逻辑，在这里，我们需要承认人工智能 AI+AI+数字经济（数字经济（TMTTMT）行情）行情眼下存在热度偏高的迹象，眼下存在热度偏高的迹象，1 1 浪在浪在 4 4 月出现高位调整的可能性在上升月出现高位调整的可能性在上升。需要需要明确的是明确的是 AI+AI+数数字经济字经济 2 2-3 3 年周期看好，全年主线已经非常明确，即便因为行情过热存在年周期看好，全年主线已经非常明确，即便因为行情过热存在 1 1 浪调整但不改浪调整但不改中期向上的判断。中期向上的判断。值得注意的是我们反复提示值得注意的是我们反复提示 3 3 月中旬以来安信策略月中旬以来安信策略A A 股景气投资波动股景气投资波动性指数见顶回落，同时景气投资有效性指数见底回升，创业板指为代表的大盘成长反弹，性指数见顶回落，同时景气投资有效性指数见底回升，创业板指为代表的大盘成长反弹，相对高景气低相对高景气低 PEGPEG 部门的修复信号在部门的修复信号在 4 4 月也是非常明确的，核心板块在于半导体、医药和月也是非常明确的，核心板块在于半导体、医药和军工。军工。短期超配行业：消费（食饮、智能家居、消费建材）、医药、以计算机（信创、人短期超配行业：消费（食饮、智能家居、消费建材）、医药、以计算机（信创、人工智能）、传媒、通信、半导体为代表的数字经济；军工、有色（金）。主题投资：关注工智能）、传媒、通信、半导体为代表的数字经济；军工、有色（金）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企。值体系下的国企央企。具体而言，经过本周的收集整理，在本文我们就市场关注的几个问题进行讨论：具体而言，经过本周的收集整理，在本文我们就市场关注的几个问题进行讨论：策略定期报告策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。6 1.1.内部因素：二季度经济同比尚可，经济“弱复苏”含金量如何？内部因素：二季度经济同比尚可，经济“弱复苏”含金量如何？2.AI+2.AI+数字经济：全年主线已经非常明确，调整后能否重新起航？数字经济：全年主线已经非常明确，调整后能否重新起航？3 3.外部因素：美国外部因素：美国 3 3 月数据显示进入衰退，加息到降息逻辑何时转变？月数据显示进入衰退，加息到降息逻辑何时转变？策略定期报告策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。7 结合近期与市场投资者的交流，复盘本周全球和 A 股的行情与市场环境，有以下几个特征值得关注：第一、本周全球权益市场方面，全球权益市场涨跌不一。第一、本周全球权益市场方面，全球权益市场涨跌不一。美股方面，纳斯达克、道琼斯工业指数、标普 500 分别下跌 1.10%、上涨 0.63%和下跌 0.10%。本周非农新增就业 23.6 万人，创 27 月最低记录，平均时薪小幅下降至 4.2%，低于预期。非农数据显示了美国劳动力市场正在降温，但是速度没有美联储希望的那么快，这一数据增强了美联储将在下一次会议继续加息 25bp 的可能性。其中，纳斯达克和标普 500 指数下跌，道琼斯工业指数上涨，体现了美联储在 5 月加息预期上升影响了市场对科技股的的风险偏好。此外，本周公布的美国ISM 非制造业指数不及预期，体现了美国经济逐渐下行。同时，美国 2 月 JOLTS 职位空缺两年来首次跌破 1000 万人，体现了就业市场的逐渐降温。但是，美国 3 月失业率依旧维持在3.5%的低位。美联储的加息周期开始对经济起到抑制作用，但是美国劳动力市场依然强劲，失业率长期维持低位，加息的影响尚未完全反映在就业市场中。美国经济的逐渐降温也形成了对美股继续上行的抑制，由于经济下行的表现初步显现，美股本周市场情绪较前几周大幅降温。当前市场一致预期美联储将在年内降息 75bp，由于当前美国劳动力市场降温较慢，我们认为该预期仍旧过于乐观，叠加美国经济或在下半年陷入衰退的风险，美股当前处于估值较高的位置。此外，下周 CPI 数据将影响美联储在 5 月会议上的决策，若 CPI 高于预期，或将极大影响市场对美联储在下半年快速降息的预期。未来随着美国经济将逐渐下行，美股面临较大盈利预期下调的风险。当前市场共识预期美股盈利预期底部将在 2023 年 Q2 至 Q3产生，且美国银行业危机加重了市场对美国未来陷入深度衰退的担忧，这也提高了美股进一步下调盈利预期的概率。欧洲股市本周涨跌不一，法国 CAC40、德国 DAX，英国富时 100 分别上涨 0.03%、下跌0.19%、上涨 1.44%。本周欧元区 3 月综合 PMI 数据 53.7，略低于预期，阻止了欧股继续大幅反弹。其中，欧元区 3 月服务业 PMI55，低于预期，而 3 月制造业 PMI47.3，略高于预期，体现了欧元区服务业大幅反弹的势头有所降温。欧股当前估值较高，若未来欧洲经济继续走弱，面临较大回调风险。港股方面，本周港股两大指数下跌。恒生指数收 20331.2 点，跌 0.34%；恒生科技指数收报4237.63 点，跌 1.54%。其中，涨幅最大的是电讯，上涨 3.49%。本周美联储在 5 月会议上继续加息的预期提升，港股风险偏好受到压制，恒生科技股下跌。未来港股仍面临较大不确定性，一方面是美联储或将在 5 月再度加息 25bp，另一方面是当前海外经济下行初步体现，海外资产下跌风险较高，港股或受波及。此外，关注中美关系的发展对港股的影响。策略定期报告策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。8 图图1.1.本周全球股市涨跌不一本周全球股市涨跌不一 资料来源：Wind，安信证券研究中心 第一、本周 A 股震荡上行，上证指数涨 1.67%，创业板指涨 1.98%。市场结构上，高市盈率相对占优，价值风格相对偏弱，产业主题投资热度较高，相对景气低 PEG 的大盘成长反弹。其中，科创 50 上涨 7.35%，宁组合上涨 2.35%，沪深 300 上涨 1.79%，上证 50 上涨 0.86%，标普 500 下跌 0.10%，纳斯达克指数下跌 1.10%。交易量上，本周全 A 日均成交量有所上升，周度日均成交量为 12066 亿。图图2.2.整体而言，本周高市盈率、成长风格占优整体而言，本周高市盈率、成长风格占优 资料来源：Wind、安信证券研究中心 策略定期报告策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。9 图图3.3.本周主要指数涨跌幅一览本周主要指数涨跌幅一览 图图4.4.本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块 资料来源：Wind、安信证券研究中心 资料来源：Wind、安信证券研究中心 图图5.5.近期万得全近期万得全 A 持续放量上涨持续放量上涨（%）资料来源：Wind、安信证券研究中心 第二，结构层面上，整体来看本周高估值成长板块占优，价值风格相对偏弱。本周市场围第二，结构层面上，整体来看本周高估值成长板块占优，价值风格相对偏弱。本周市场围绕人工智能产业链进一步扩散，上游芯片半导体方向领涨。具体而言：绕人工智能产业链进一步扩散，上游芯片半导体方向领涨。具体而言：受 ChatGPT 相关消息持续刺激，上下游产业有望迎来业绩爆发，光模块（17.42%）、储存器（15.17%）等板块受益上涨。受人工智能带来的算力需求提升，上游半导体方向有望回暖，半导体（12.25%）、国家大基金（11.8%）、汽车芯片（9.23%）等板块受益上涨。策略定期报告策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。10 表表1 1：本周热点概念本周热点概念 热点主题热点主题 近一周涨幅近一周涨幅 近一月涨幅近一月涨幅 主要事件主要事件 光模块 17.42%50.48%当前，ChatGPT 带动云计算产业链升级，加速 800G 光模块商用，同时带动 CPO 等先进封装技术需求。据 LightCounting，全球 TOP5 云厂商 2020 年以太网光模块支出为 14 亿美元，到 2026 年其支出有望超 30 亿美元，800G 光模块将从 2025 年底开始主导这一细分市场。储存器 15.17%33.51%4 月 2 日，网络安全审查办公室对美光公司在华销售产品启动网络安全审查，美光在全球 DRAM/NAND Flash 市场分别占据 25%/12%的份额。此举有利于国内储存产业集群结构升级，国产化加速推进。半导体 12.25%22.42%近日，国资委主任张玉卓到中国电子信息产业集团有限公司所属华大九天调研，就中央企业集成电路产业发展工作听取建议。国资委将进一步精准施策，在人才、资金等方面加大政策支持力度，完善配套措施，支持中央