【行业】化妆品行业系列深度：粉脂凝香朱唇皓齿爱美之心恒不变.pdf

万联证券请阅读正文后的免责声明 Table_MainInfo 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 粉脂凝香粉脂凝香，朱唇皓齿，爱美之心恒不变，朱唇皓齿，爱美之心恒不变 强于大市（首次）强于大市（首次）化妆品化妆品行业行业系列深度系列深度（一一）日期：日期：2019 年 12 月 04 日 Table_Summary 行业核心观点：行业核心观点：近年来我国在宏观经济和社会消费品零售总额同比增速双双放缓,“口红效应”凸显，化妆品行业在可选消费中实现可观的增长。加之我国化妆品行业增速高，市场空间大，未来在高端、彩妆领域以及线上销售的市场可期。在“颜值时代”背景之下，内资公司结合新兴营销模式，不断迎合年轻消费者的理念和口味，在业内奋力追赶，集中度近年来一路提升。建议关注布局高端领域和彩妆市场，以及积极拥抱互联网、多样化发展线上销售的 A 股公司。投资要点：投资要点：经济放缓引发口红效应，化妆品行业未来空间广阔经济放缓引发口红效应，化妆品行业未来空间广阔。十年期国债利率走低，全球经济持续下行。近年来中国 GDP和社会消费品零售总额同比增速双双放缓，截止 2019 年9 月，化妆品零售额同比增加 13.4%，遥遥领先其他子板块增速。2018 年中国化妆品市场规模 4104.79 亿元，同比增长 12.29%，增速为近五年来最高。预计到 2021 年将突破 5000 亿元大关。全球占比方面，近年来占比从2013 年的 10.51%上升到 13.09%，预计到 2021 年将会提升至 14.65%。高端品牌、彩妆、线上销售成为行业内的三大高增长区域。千亿产业链解析：品牌端掌控话语权千亿产业链解析：品牌端掌控话语权。化妆品行业的产业链可拆解为上游原料设备供应端、中游生产端和品牌端、下游和代理、渠道端和终端消费者。上游原料端和生产端被挤压，国外原料商领先于国内原料商，处于竞争的优势地位；中游品牌端发展成熟，掌握定价权，毛利率产业链中最高，达到 60-80%；下游渠道端越来越多样化，线上新兴模式层出不穷。中中国化妆品行业竞争激烈，内资品牌奋力追赶国化妆品行业竞争激烈，内资品牌奋力追赶。根据Euromonitor 的数据，2018 年，我国化妆品行业 CR10 为40.7%，较 2015 年的 39.4%提升了 1.3 个百分点；CR5 为28.5%，较 2015 年的 29.2%下降了 0.7 个百分点，集中度在下滑。尽管内资企业起步发展晚，化妆品市场一直以来都被外资主导，但近年来内资的市占率却在一直提升，前 15 家中国本土化妆品公司市占率从 2015 年的16.50%提升到 2018 年的 18.70%。风险因素：风险因素：1、市场竞争加剧风险。2.本土品牌高端化不及预期风险。3.质量安全风险。Table_IndexPic Table_DocReport 相关研究相关研究 Table_AuthorInfo 分析师分析师:陈雯陈雯 执业证书编号：S0270519060001 电话：18665372087 邮箱： Table_AssociateInfo 证券研究报告证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 行业研究行业研究 数据来源：数据来源：WIND,万联证券研究所 数据截止日期：数据截止日期：2019 年 12 月 03 日 万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 2 页 共 23 页 目录目录 1.前言.4 2.经济放缓引发口红效应，化妆品行业未来空间广阔.4 2.1 化妆品的定义及市场基本情况.4 2.2 经济放缓引发口红效应，化妆品行业表现亮眼.6 2.3 颜值时代，中国化妆品市场迎来高增速.8 2.4 三大增长点：高端品牌、彩妆、线上.10 3千亿产业链解析：品牌端掌控话语权.12 3.1 上游：原料端和生产端被挤压，国外领先国内.14 3.2 中游：品牌端掌握定价权，毛利率产业链中最高.16 3.3 下游：渠道端新模式层出不穷.18 4.中国化妆品行业竞争激烈，内资品牌奋力追赶.19 4.1 化妆品行业竞争激烈，集中度有所下滑.19 4.2 外资品牌引领市场，内资品牌奋力追赶.20 5.投资建议.22 6.风险提示.22 图表 1：2018 年中国化妆品市场各品类占比情况.4 图表 2：国际化妆品知名公司旗下品牌.5 图表 3：国内化妆品知名公司旗下品牌.5 图表 4：全球主要国家十年期国债到期收益率.6 图表 5：中国社会消费品零售总额同比增速 VSGDP 同比增速.7 图表 6：中国社会消费品零售总额及同比增速(年度).7 图表 7：中国社会消费品零售总额同比增速 VS 社会消费品零售总额实际同比增速 7 图表 8：中国社会消费品零售总额及同比增速(月度).7 图表 9：社会消费品零售总额 VS 限额以上企业消费品零售总额 VS 限额以上企业商品零售总额同比增速.8 图表 10：限额以上可选消费品零售总额同比增速对比.8 图表 11：2013-2023 年全球化妆品市场规模及增速情况和预测.8 图表 12：2013-2021 年全球化妆品市场规模前五大国家情况及预测（十亿美元）.9 图表 13：2013-2021 年全球化妆品市场规模前五大国家增速情况及预测.9 图表 14：2013-2023 年中国化妆品市场规模及增速情况和预测.9 图表 15：2013-2023 年中国化妆品市场规模占全球比例情况.10 图表 16：2013-2023 年中国化妆品市场分级别规模情况及预测（十亿元）.10 图表 17：2013-2023 年中国化妆品市场分级别规模增速情况及预测.10 图表 18：我国化妆品市场分等级品牌一览表.11 图表 19：2013-2021 年中国化妆品市场分品类规模情况及预测（十亿元）.11 图表 20：2013-2021 年中国化妆品市场分品类规模增速情况及预测.11 图表 21：2013-2018 年中国化妆品市场分渠道规模情况（十亿元）.12 图表 22：2014-2018 年中国化妆品市场分渠道规模增速情况.12 图表 23：2013-2023 年中婴儿专用市场规模情况及预测.12 图表 24：2013-2023 年男士专用市场规模增速情况及预测.12 图表 25：化妆品产业链上下游.13 图表 26：产业链各阶段所属公司一览表.13 万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 3 页 共 23 页 图表 27：化妆品原料供应商分布情况.14 图表 28：OEM 生产流程.15 图表 29：ODM 生产流程.15 图表 30：2018 年知名化妆品代工厂商营收规模情况（亿元）.16 图表 31：2018 年知名化妆品代工厂商毛利率情况.16 图表 32：2018 年知名化妆品代工厂商净利率情况.16 图表 33：2018 年知名化妆品品牌商毛利率情况.17 图表 34：2018 年知名化妆品品牌商净利率情况.17 图表 35：2018 年知名化妆品品牌商 ROE（平均）情况.17 图表 36：2013-2018 年中国化妆品渠道占比.18 图表 37：化妆品行业线上及线下主要销售渠道特点对比.19 图表 38：2018 年中国化妆品市场份额前十大公司.20 图表 39：2015-2018 年中国化妆品市场集中度 CR3、CR5、CR10 对比.20 图表 40：2015-2018 年中国化妆品市场份额前十大公司.20 图表 41：中国本土化妆品公司市场份额前 15 家情况.21 图表 42：中国 TOP15 家本土化妆品公司市场份额.21 万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 4 页 共 23 页 1.1.前言前言 化妆品行业深度系列报告旨在为投资者带来中国化妆品行业的全方位解读。本篇报告的内容包括化妆品行业的基本情况、宏观经济对行业的影响、行业规模、细分领域发展情况、产业链剖析以及竞争格局分析。2.2.经济放缓引发口红效应，经济放缓引发口红效应，化妆品行业未来空间广阔化妆品行业未来空间广阔 2 2.1.1 化妆品的定义及市场基本情况化妆品的定义及市场基本情况 化妆品是用以清洁、保养、美容、修饰和改变外观，或者修正人体气味的化学工业品化妆品是用以清洁、保养、美容、修饰和改变外观，或者修正人体气味的化学工业品或精细化工产品。或精细化工产品。它可以通过涂抹、喷洒或者其他方式散布于人体表面。化妆品可以广泛包括护肤、彩妆、洗浴用品、脱毛剂、止汗剂、护发、防晒、口腔护理、香水、婴幼儿专用品、男士梳洗专用品等。根据 Euromonitor 的数据显示，截止 2018 年，中国化妆品市场中护肤产品的占比最大，达到 51.69%，其次是护发、彩妆、口腔护理，分别占 13.02%、10.43%和 10.13%。图表 1：2018 年中国化妆品市场各品类占比情况 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 化妆品化妆品市场竞争激烈，市场竞争激烈，市场参与者市场参与者众多。众多。该行业的参与者包括国际化妆品巨头公司宝洁（OLAY、SK-II、海飞丝、飘柔等）、欧莱雅（兰蔻、巴黎欧莱雅、美宝莲等）、资生堂（CDP、茵芙纱等）、联合利华（力士、多芬等）、雅诗兰黛（雅诗兰黛、MAC、TF等），而国内著名的化妆品公司包括上美集团（韩束、一叶子等）、百雀羚（百雀羚、三生花等）、伽蓝集团（美素、自然堂等）、上海家化（佰草集、高夫）、御家汇（御家汇、小迷糊）、丸美（丸美、春纪、恋火）、珀莱雅（珀莱雅、优资莱、韩雅）等。51.69%13.02%10.43%10.13%5.58%1.91%1.62%5.62%护肤护发彩妆口腔护理沐浴香水防晒其他万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 5 页 共 23 页 图表 2：国际化妆品知名公司旗下品牌 公司公司 品牌品牌 宝洁宝洁 顶级：SK-II 二线：Olay、Illume（伊奈美）、Always、Zest 男士：Boss Skin 彩妆：Cover girl、ANNA SUI（安娜苏）香水：Hugo boss、Locaste、ANNA SUI（安娜苏）、Escada（艾斯卡达）等 洗护：飘柔、海飞丝、潘婷、沙宣、舒肤佳等 欧莱雅欧莱雅 顶级：赫莲娜 二线：兰蔻、碧欧泉 低线：巴黎欧莱雅、kiehls（契尔氏）、羽西、小护士等 彩妆：美宝莲、植村秀、CCB PARIS 药妆：Vichy（薇姿）、理肤泉、ls（杜克）香水：阿玛尼、卡夏而、Ralph Lauren（拉尔夫劳伦）等 发用：KERASTASE 卡诗、MATRIX、MIZANI 等 雅诗兰黛雅诗兰黛 顶级：La Mer（海蓝之谜）一线：雅诗兰黛 二线：Clinique（倩碧）三线：Stila、Origins（品木宣言）、Jo Malone 等 彩妆：MAC、Tom Ford、Bobbi Brown 等 香水：Tommy Hilfiger、DKNY、Aramis（雅男士）资生堂资生堂 顶级：Cle de Peau（CDP）、IPSA（茵美莎）二线：Ettusais（爱杜莎）、CARITA（凯伊黛）、Decleor（思妍丽）低线：Shiseido Fitit、Asplit（爱泊丽）、Deluxe 等 彩妆：Maquillage 男用品牌：UNO（吾诺）、俊士 中国专售：AUPRES（欧珀莱）、Za（姬芮）香水：Jean Paul Gaultier、三宅一生 联合利华联合利华 日化品牌：力士、夏士莲、旁氏、奥妙、中华、凡士林、金纺等 食品品牌：立顿、四季宝、老蔡调味品、京华茶 护肤/彩妆/香水：Elizabeth Arden（伊丽莎白雅顿）资料来源：数据化管理、万联证券研究所整理 图表 3：国内化妆品知名公司旗下品牌 公司公司 品牌品牌 上美上美 护肤：韩束、一叶子、红色小象 彩妆：花谜、HIFACE 男士：吾尊 口腔：时客 洗浴：索薇娅 百雀羚百雀羚 护肤：百雀羚、三生花、海之秘、气韵、小雀幸 彩妆：百雀羚 男士：百雀羚 护肤：美素、自然堂、植物智慧、春夏 万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 6 页 共 23 页 伽蓝伽蓝 彩妆：美素、自然堂 男士：自然堂 香水：美素 上海家化上海家化 护肤：双妹、美加净、佰草集、玉泽 防晒：美加净 洗浴：六神、启初 男士：高夫 婴儿：启初 御家汇御家汇 护肤：御泥坊、薇风、小迷糊、花瑶花 男士：师夷家、御泥坊男士 丸美丸美 护肤：丸美、春纪 彩妆：恋火 珀莱雅珀莱雅 护肤：珀莱雅、优资莱、韩雅、彩妆：悠雅、猫语玫瑰、悦芙媞 资料来源：公司官网、Wind、天猫旗舰店、万联证券研究所整理 2 2.2 2 经济放缓经济放缓引发口红效应引发口红效应，化妆品行业，化妆品行业表现亮眼表现亮眼 十年期国债利率走低，全球经济持续下行。十年期国债利率走低，全球经济持续下行。通常来说，零利率或负利率会促使投资者把打算存入银行的钱拿去寻求更有收益的投资，因而这被认为是央行用来刺激经济的一种手段。而当这种类似情况发生的时候，意味着经济不景气，央行希望有更多的现金流入到各类资产中拉动经济发展。近年来，全球主要国家的十年期国债利率持续下行，英国的十年期国债利率不断向零界限下探，日本的更是跌到了负数，全球经济形势不容乐观。图表 4：全球主要国家十年期国债到期收益率 资料来源：Wind、万联证券研究所整理 近年来中国近年来中国 GDPGDP 和和社会消费品零售社会消费品零售总额总额同比增速同比增速双双放缓。双双放缓。2010 年 3 月，中国 GDP同比增速 12.2%，社会消费品零售总额 11.32 千亿元，同比增速 18.0%，实际同比增速 15.4%；2019 年 9 月，中国 GDP 同比增速下滑至 6.0%，社会消费品零售总额达到-2.00.02.04.06.08.010.012.0美国澳大利亚日本英国中国%万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 7 页 共 23 页 34.49 千亿元，同比增速为 7.80%，实际同比增长 5.79%。显然，当经济下行时，社会消费品零售总额同比增速也会随之放缓。图表5：中国社会消费品零售总额同比增速vsGDP同比增速 图表6：中国社会消费品零售总额及同比增速(年度)资料来源：Wind、万联证券研究所整理 注：GDP同比增速为GDP不变价同比增速（季度）按照复制处理变频为月度数据 资料来源：Wind、万联证券研究所整理 图表7：中国社会消费品零售总额同比增速vs社会消费品零售总额实际同比增速 图表8：中国社会消费品零售总额及同比增速(月度)资料来源：Wind、万联证券研究所整理 资料来源：Wind、万联证券研究所整理 口红效应显著，口红效应显著，化妆品化妆品同比同比增速增速在限额以上可选消费品类中在限额以上可选消费品类中遥遥领先。遥遥领先。近年来限额以上企业消费品零售总额当月同比一直跑输社会消费品零售总额当月同比。截止 2019年 9 月，社会消费品零售总额同比增加 7.8%，限额以上企业消费品零售总额同比增加 2.9%，跑输 4.9 个百分点。分品类来看，在可选消费品的三个品类中，化妆品零售额同比增加 13.4%，遥遥领先于金银珠宝的-6.60%和家电音像的 5.4%，远超限额以上消费同比、社会消费品零售总额同比的 10.5 个百分点、2.7 个百分点，数据表现亮眼。11.30%0%5%10%15%20%25%社会消费品零售总额同比增速（%）GDP不变价同比增速（%）0%5%10%15%20%0100200300400500社会消费品零售总额（千亿元）同比增速（%）0%5%10%15%20%25%社会消费品零售总额同比增速（%）社会消费品零售总额实际同比增速（%）5%6%7%8%9%10%11%12%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000社会消费品零售总额(亿元）同比增速（%）万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 8 页 共 23 页 图表9：社会消费品零售总额vs限额以上企业消费品零售总额vs限额以上企业商品零售总额同比增速 图表10：限额以上可选消费品零售总额同比增速对比 资料来源：Wind、万联证券研究所整理 资料来源：Wind、万联证券研究所整理 2 2.3 3 颜值时代，颜值时代，中国中国化妆品市场迎来高增速化妆品市场迎来高增速 全球化妆品市场全球化妆品市场即将即将超超 5 5000000 亿亿美元大关美元大关。根据 Euromonitor 的数据显示，2018 年全球化妆品市场规模达到 4739.60 亿美元，同比增长 2.19%，2013-2018 年 CAGR 达到 2.05%。预计到 2021 年全球化妆品市场规模将超过 5000 亿美元。图表 11：2013-2023 年全球化妆品市场规模及增速情况和预测 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 中国化妆品市场规模全球第二，中国化妆品市场规模全球第二，近近五年五年 CAGRCAGR 高达高达 6.636.63%。化妆品市场前五大规模的国家是美国、中国、日本、巴西和德国，2018 年规模分别达到 895.1、62.04、37.55、30.03、20.17 亿美元。中国市场在基数大的情况下，近五年 CAGR 依旧达到 6.63%，高于其他规模靠前的国家。-10%-5%0%5%10%15%20%25%社会消费品零售总额:当月同比(%)限额以上企业消费品零售总额:当月同比(%)限额以上企业商品零售总额:当月同比(%)-10%-5%0%5%10%15%20%25%限额以上企业商品零售总额:当月同比(%)零售额:化妆品类:当月同比(%)零售额:金银珠宝类:当月同比(%)零售额:家用电器和音像器材类:当月同比(%)0%1%1%2%2%3%3%0.01.02.03.04.05.06.020132014201520162017201820192020202120222023全球化妆品市场规模（千亿美元）同比增速（%）万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 9 页 共 23 页 图表12：2013-2021年全球化妆品市场规模前五大国家情况及预测（十亿美元）图表13：2013-2021年全球化妆品市场规模前五大国家增速情况及预测 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 中国化妆品市场发展迅猛，规模占全球比例稳步提升。中国化妆品市场发展迅猛，规模占全球比例稳步提升。根据 Euromonitor 的数据，2018 年中国化妆品市场规模 4104.79 亿元，同比增长 12.29%，增速为近五年来最高。预计到 2021 年将突破 5000 亿元大关。全球占比方面，近年来占比从 2013 年的 10.51%上升到 13.09%，预计到 2021 年将会提升至 14.65%。图表 14：2013-2023 年中国化妆品市场规模及增速情况和预测 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 020406080100美国中国日本巴西德国-10%-5%0%5%10%15%美国中国日本巴西德国0%2%4%6%8%10%12%14%0.01.02.03.04.05.06.07.020132014201520162017201820192020202120222023中国化妆品市场规模（千亿元）同比增速（%）万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 10 页 共 23 页 图表 15：2013-2023 年中国化妆品市场规模占全球比例情况 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 2 2.4 4 三大增长点三大增长点：高端品牌、彩妆、线上：高端品牌、彩妆、线上 分分品牌级别品牌级别来看，来看，大众品牌市场最大，高端品牌增速领先。大众品牌市场最大，高端品牌增速领先。大众品牌市场规模 2018年为 2567.82 亿元，未来还有进一步增长的空间。超高端品牌增速最快，在 2018 年达到 41.25%，未来预计维持 20-40%的增速，潜力巨大；紧接着是中高端品牌和高端品牌，2018 年增速在 28%，远超于大众品牌的 5-6%水平。图表16：2013-2023年中国化妆品市场分级别规模情况及预测（十亿元）图表17：2013-2023年中国化妆品市场分级别规模增速情况及预测 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 注：中高端品牌2018年以后预测数据缺失 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 注：中高端品牌2018年以后预测数据缺失 0%5%10%15%0100200300400500600201320142015201620172018201920202021中国化妆品市场规模（十亿美元）其他国家化妆品市场规模（十亿美元）中国占全球比例（%）050100150200250300350400大众品牌中高端品牌高端品牌超高端品牌0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%超高端品牌高端品牌中高端品牌大众品牌万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 11 页 共 23 页 图表 18：我国化妆品市场分等级品牌一览表 等级等级 品牌品牌 高端高端 SK-II、赫莲娜、兰蔻、碧欧泉、La Mer（海蓝之谜）、雅诗兰黛、Cle de Peau（CDP）、IPSA（茵美莎）、Tom Ford 等 中高端中高端 阿玛尼、Dior、YSL、Elizabeth Arden（伊丽莎白雅顿）、Jo Malone、安娜苏、倩碧、植村秀、Ettusais（爱杜莎）、CARITA（凯伊黛）、Decleor（思妍丽）、丸美等 中端中端 kiehls（契尔氏）、羽西、小护士、MAC、美宝莲、佰草集、Stila、Origins（品木宣言）、Vichy（薇姿）、cover girl、Shiseido Fitit、Asplit（爱泊丽）、Deluxe等 大众大众 珀莱雅、百雀羚、三生花、欧莱雅、海之秘、气韵、小雀幸、美素、自然堂、植物智慧、春夏、美素、自然堂、韩束、一叶子、红色小象、韩后、花谜、HIFACE、御泥坊、膜法世家等 资料来源：天猫旗舰店、京东、唯品会、万联证券研究所整理 分品类来看，分品类来看，护肤的市场规模最大护肤的市场规模最大，彩妆增速最高。，彩妆增速最高。护肤市场规模 2018 年为 2121.85亿元，占化妆品市场规模的 51.69%，紧接着是洗护和彩妆。近年来彩妆增速最高，2018 年达到 24.26%，CAGR5 达到 15.82%，香水其次。图表19：2013-2021年中国化妆品市场分品类规模情况及预测（十亿元）图表20：2013-2021年中国化妆品市场分品类规模增速情况及预测 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 分渠道来看分渠道来看，线下市场规模依然领先线上市场，但两者差距随着线上的高速增长在进线下市场规模依然领先线上市场，但两者差距随着线上的高速增长在进一步缩小。一步缩小。从 2013 年线下市场规模 2360.5 亿元，线上 362.1 亿元，两者相差 1998.4亿元到 2018 年线下规模 2980.1 亿元，线上 1124.7 亿元，两者相差 1855.4 亿元。近年来线上保持 20-30%的高速增长，而线下市场则保持 3-10%增速。050100150200250300护肤洗浴彩妆口腔护理香水其他0%5%10%15%20%25%彩妆香水护肤其他口腔护理洗浴万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 12 页 共 23 页 图表21：2013-2018年中国化妆品市场分渠道规模情况（十亿元）图表22：2014-2018年中国化妆品市场分渠道规模增速情况 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 分群体来看，分群体来看，婴儿专用产品在 2018 年规模为 197.07 亿元，同比增速高达 15.36%，之后预计保持 15%左右的增速，未来有可能是一片广阔的市场；男士专用市场规模2018 年达到 144.85 亿元，预计到 2023 年突破 200 亿元大关，应逐渐引起重视。图表23：2013-2023年中婴儿专用市场规模情况及预测 图表24：2013-2023年男士专用市场规模增速情况及预测 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 资料来源：Euromonitor、万联证券研究所整理 3 3千亿产业链解析千亿产业链解析：品牌端掌控话语权：品牌端掌控话语权 化妆品行业的产业链可拆解为上游原料设备供应化妆品行业的产业链可拆解为上游原料设备供应端端、中游中游生产端生产端和和品牌端、下游品牌端、下游和代和代理理、渠道端渠道端和和终端消费者。终端消费者。原料端包括原材料行业，生产端包括包装行业和代工厂等，代工厂商从原料商获得原料后加工成化妆品成品，再卖给品牌商；而品牌商获得产品之后出货给经销商和代理商。代理端、渠道端和终端消费者则构成了下游商品流通市场。050100150200250300线下市场规模（十亿元）线上市场规模（十亿元）0%5%10%15%20%25%30%35%线下同比增速（%）线上同比增速（%）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%050100150200250300350400450婴儿专用产品市场规模（亿元）同比增速（%）0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%050100150200250男士专业产品市场规模（亿元）同比增速（%）万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 13 页 共 23 页 图表 25：化妆品产业链上下游 资料来源：前瞻产业研究院、万联证券研究所整理 图表 26：产业链各阶段所属公司一览表 所属层次所属层次 国外国外 国内国内 上游上游 原料端原料端 Ashland(ASH.N)、Lubrizol(LZ.N)、DowCorning、BASF(BFA.L)、DSM(DSM.AS)、Clariant(CLZNY)、Evonik(EVK)、Symrise(SYIEY)、Nisshin Oillio(2602.T)、Nikkol Chemicals、Shin-Etsu(4063.T)、Ajinomoto(2802.T)、Sumitomo(4005.T)、TAYCA(4027.T)、SK、KCC、Kelon 等。蓝星(600299.SH)、丽臣(IPO 终止)、华熙生物(688363.SH)、天赐(002709.SZ)、新和成(002001.SZ)等。生产端生产端 kolmar(161890.KS)、Cosmax(192820.KS)、intercos 等。诺斯贝尔(835320.OC 退市)、芭薇股份(837023.OC)、栋方股份(835056.OC 退市)、伊斯佳(838858.OC)、科玛股份(839326.OC)等。中游中游 品牌端品牌端 宝洁(0NOF.L)、欧莱雅(OR.PA)、雅诗兰黛(EL.N)、资生堂(4911.T)、联合利华(0A31.L)、爱茉莉太平洋(090430.KS)等。丸美(603983.SH)、珀莱雅(603605.SH)、御家汇(300740.SZ)、上海家化(600315.SH)、百雀羚、上美、伽蓝、韩后、薇美姿等。下游下游 渠道端渠道端 Boots(WBA.O)、superdrug、tesco(TSCO.L)、京东(JD.O)、天猫(BABA)、淘宝(BABA)、莎莎国际(0178.HK)、万宁、屈臣氏等 万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 14 页 共 23 页 sainsburys(JSAIY.OO)、Marks&Spencer(MAKSY)等 资料来源：wind、雅虎财经、万联证券研究所整理 3 3.1.1 上游：上游：原料原料端和生产端端和生产端被挤压被挤压，国外领先国内，国外领先国内 化妆品行业的上游主要为原料化妆品行业的上游主要为原料及及包装材料制造行业包装材料制造行业、化妆品生产代工企业、化妆品生产代工企业。原料主要包括水、甘油、乳化剂、稳定剂、油脂、功能性添加剂和香精等；包装材料包括纸包装、塑料包装、软包装膜袋和玻璃包装等。原材料和包装材料价格的波动，会对化妆品生产企业的毛利率产生一定影响，但由于化妆品行业整体毛利率较高，影响程度相对较小。国外原料商领先于国内原料商国外原料商领先于国内原料商，处于竞争的优势地位。第一梯队处于竞争的优势地位。第一梯队主要是掌握着相对先进工艺技术和生产水平美国和欧洲商家，包括 Ashland（亚什兰）、Lubrizol（路博润）、BASF（巴斯夫）、Clariant（科莱恩）等；第二梯队第二梯队主要是日本商家，包括NissinOillio（日清奥利友）、NikkolChemicals（日光化学）、Shin-Etsu（信越）、Ajinomoto（味之素）等；而我国原料供应商目前处于第三梯队第三梯队，代表企业有蓝星、丽臣、华熙等，他们对国外生产商的依赖度较高，在研发技术、测试检验系统及产业认知能力等方面较落后，以至于生产水平整体落后于国际。图表 27：化妆品原料供应商分布情况 资料来源：前瞻产业研究院、万联证券研究所整理 化妆品生产端主要采取自行生产和委托生产两种模式。化妆品生产端主要采取自行生产和委托生产两种模式。少数化妆品公司具有独立生产线，可以自主研发化妆品，而大部分的化妆品公司则采取代工模式，委托代工厂生产成品。代工厂的分类主要有三种代工厂的分类主要有三种，分别是 OEM（原始生产制造商）、ODM（原始设计万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 15 页 共 23 页 制造商）和 OBM（原始自有品牌制造商）。OEM 模式是指生产商根据客户要求的品类、规格、外观、形状、功能、质量，利用自有配方或客户提供的配方进行生产，产品贴客户商标进行销售；ODM 模式是指生产商根据客户要求的品类、规格、功能和质量，设计产品配方和包装并进行生产，产品贴客户商标进行销售。OBM 是指生产商自行建立自有品牌，由设计、采购、生产到贩售皆由单一公司独立完成，或者管理外判，并以此品牌行销市场。研发实力较强的化妆品代工企业在 OEM 和 ODM 业务发展到一定程度时，往往会通过整合上下游行业资源，逐步退出 OEM 和 ODM 代工业务，向 OBM 转型升级，打造自有品牌，以提升公司毛利水平和综合竞争力。图表28：OEM生产流程 图表29：ODM生产流程 资料来源：科玛股份公转书、万联证券研究所整理 资料来源：科玛股份公转书、万联证券研究所整理 外资代工厂商占据技术和客户优势，国内规模普遍较小外资代工厂商占据技术和客户优势，国内规模普遍较小而散而散，只有几家能在三板市场，只有几家能在三板市场上市。上市。代工生产环节的龙头公司主要是外资企业，它们凭借规模、技术等优势，为多家品牌企业提供加工好的化妆品。比如，知名代工厂如意大利的莹特丽，韩国的科丝美诗、科玛等企业包揽了众多一线品牌。但由于国际大厂普遍存在时间、价格成本高但由于国际大厂普遍存在时间、价格成本高以及一些个性化需求达不到的问题，本土的代工企业依旧存在市场和发展的空间。以及一些个性化需求达不到的问题，本土的代工企业依旧存在市场和发展的空间。比如，把握趋势、适应韩妆新节奏的韩国本土企业科丝美诗积累大量国内订单，形成规模和成本上的优势，并通过不断的积累技术创新逐渐获得国际大牌的订单。万联证券版权所有,发送给九泰基金(九泰:r e s e a r c h j t a m c.c o m)2 3 6 2 3 8 1 4/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 2 0 4 1 7:0 7万联证券 证券研究报告证券研究报告|大消费大消费 万联证券研究所 第 16 页 共 23 页 图表 30：2018 年知名化妆品代工厂商营收规模情况（亿元）资料来源：公司官网、Wind、万联证券研究所整理 注：外资营收数据是根据 2018 年 12 月 31 日外币兑人民币汇率换算而得 代工厂商在行业中议价能力低，平均毛利率为品牌商的一半不到。代工厂商在行业中议价能力低，平均毛利率为品牌商的一半不到。化妆品品牌商的毛利率可以高达 70%，而代工企业的毛利率却往往不足 30%。代工厂企业利润有限，它们被夹在原料商和