本研究报告仅通过邮件提供给国联证券股份有限公司国联证券股份有限公司(dzswb@glsc.com.cn)使用。1策略研究投资策略策略思考系列报告之十一2010年9月16日宏观缩影，择时为上相关研究《策略如何看化工—打造化工的“驱动力”和“信号验证”机制》—2010年8月27日《策略如何看钢铁—打造钢铁的“驱动力”和“信号验证”机制》—2010年7月30日《可选为剑、必需做盾—下游投资逻辑》—2010年6月8日2分析师凌鹏（策略）(A0230209090482)lingpeng@swsresearch.com冯宇（策略）（A0230210080006）fengyu@swsresearch.com李鹏（金融工程）(A0230210070005)lipeng@swsresearch.com黄鑫冬（策略）huangxd@swsresearch.com左俊义（策略）zuojy@swsresearch.com联系人张潇潇(8621)23297294zhangxx@swsresearch.com地址：上海市南京东路99号电话：（8621）23297818上海申银万国证券研究所有限公司http://www.swsresearch.com——中游投资逻辑主要内容：中游行业研究价值巨大，通过观察其毛利和库存变化可以定位经济波动，跟踪其产量和价格变动能提早推断关键宏观指标的变化方向。投资方面，中游行业产能过剩，毛利无法持续扩张，难以取得中长期超额收益，择时为上，不可恋战。观察中游可以推断宏观整体。钢铁、水泥、电力、乙烯对应工业生产，纯碱和冷轧分别对应房地产和汽车，箱板纸和涤纶对应出口。跟踪粗钢产量、发电量和聚乙烯产量可判断工业增加值；跟踪箱板纸产量和涤纶短纤价格可判断出口；跟踪纯碱表观消费量和冷轧产量可分别判断房地产和汽车开工。钢铁有社会库存和金融属性，库存调整因素非常突出，会影响厂商的预期和生产行为；水泥以销定产，更真实反映下游开工的变化。鉴于钢铁在中国经济中的核心地位，我们结合其社会库存和吨钢毛利来定位经济波动：社会库存下降、吨钢毛利扩大，经济复苏；社会库存上升、吨钢毛利冲高回落，经济从过热到滞胀；社会库存堆积、吨钢毛利萎缩，经济衰退。从下游消费到上游资源，要经过社会库存、价格、厂商库存和产量等若干环节。观察每个环节的变化，有助于判断经济所处阶段，我们以房地产-螺纹钢-焦煤产业链为例阐述经济传导过程。通过03年“五朵金花”时代和09年中中游集体上涨两次案例分析，我们总结中游投资逻辑如下：产能过剩压制中游毛利持续改善，因此中游行业投资需注意把握买卖时点。具体行业投资逻辑不一：钢铁重毛利、化工看涨价预期、电力和水泥属事件投资机会。中游投资还需关注风格和情绪，如果...
