资产证券化市场月报：消费贷ABS的那些事儿-20190226-国金证券-20页.pdf

-1-敬请参阅最后一页特别声明 周岳周岳 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130518120001 消费贷消费贷 ABS 的那些事儿的那些事儿 基本结论基本结论 个人消费类贷款资产支持证券是指在中国境内，商业银行、消费金融公司等金融机构作为发起机构，将个人消费类贷款信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行证券，以该个人消费类贷款资产池所产生的现金支付资产支持证券本金和收益的证券化融资工具。消费贷消费贷 ABS信评分析信评分析要点。要点。在分析消费贷 ABS产品时可以遵循基础资产-交易结构-增信措施的分析框架，对于采用静态池的产品，在分析时侧重分析基础资产本身特征，选取入池贷款笔数较多、单笔贷款平均余额和最高余额较低、借款人信用状况较好的产品；对于采用动态池结构的消费贷 ABS产品，则要重点关注合格资产标准和贷款挑选以及投资流程等，对产品基础资产违约率的跟踪也需重点关注。消费贷消费贷 ABS交易结构分析。交易结构分析。消费贷 ABS的交易结构与一般信贷证券化产品的交易结构类似，在分析时重点关注采取循环购买的消费贷 ABS产品结构的设计以及相关条款对循环购买产品筛选的要求等。消费贷消费贷 ABS增信措施增信措施分析。分析。现阶段的消费贷 ABS产品基本没有引入外部增信措施，内部增信措施主要考虑其次级档对优先档证券提供的信用支持、资产端收益对证券端收益的覆盖程度和信用触发机制是否完善等。1 月银行间资产支持证券化市场回顾：月银行间资产支持证券化市场回顾：2019 年 1 月银行间共发行 5 期信贷资产支持证券，发行规模同比增加 67.38%。底层资产中，汽车贷款发行稍多，发行总额同比增长 213.55%。利差方面，优先 A档、优先 B档发行利率与短融中票利差均值分别为 14bp 和 40bp；成交方面，与去年同期相比，成交份数、金额分别增加 356.19%和 279.03%，成交量显著上升。1 月月交易所资产证券化市场回顾：交易所资产证券化市场回顾：2019 年 1 月交易所共发行 ABS产品 90期，发行总额同比增长 57.67%；企业 ABS优先 A档与同级别公司债利差为200bp，优先 B档与同级别公司债利差 354bp；成交方面，上交所成交金额同比增长 23.74%，深交所成交金额同比增加 394.86%，深交所流动性改善明显。1 月月资产证券化市场热点关注：资产证券化市场热点关注：1）资产支持证券助力雄安新区建设。资产支持证券助力雄安新区建设。鼓励开展知识产权证券化融资和知识产权质押融资支持发行房地产投资信托基金（REITs）等房地产金融创新产品，明确管理制度和运行方式，探索与之相适应的税收政策。2）ABS 产品解锁更多新形式。产品解锁更多新形式。海航浦发大厦类 REITs 产品成功市场化退出；首单上市钢企 ABS 成功发行；首单可扩募 REITs 成功获批；首单央企地产公募物业费 ABN成功发行等。风险提示：风险提示：1）ABS 融资政策超预期收紧；2）信用风险事件多发，ABS 融资受阻、发行利差大幅上行。2019 年年 02 月月 26 日日资产证券化市场月报 固定收益定期报告固定收益定期报告 证券研究报告 总量研究中心总量研究中心 资产证券化市场月报-2-敬请参阅最后一页特别声明 内容目录内容目录 一、消费贷 ABS的那些事儿.4 1.什么是个人消费类贷款资产支持证券？.4 2.个人消费类贷款资产支持证券在我国的发展现状.5 3.消费贷 ABS的基础资产分析.7 4.消费贷 ABS的交易结构分析.9 5.消费贷 ABS的增信措施分析.11 6.总结.11 二、1 月银行间资产证券化市场回顾.13 1.银行间信贷资产证券化一级市场回顾.13 2.银行间资产支持票据一级市场回顾.13 3.银行间资产支持证券二级市场回顾.14 三、1 月交易所资产证券化市场回顾.15 1.交易所资产证券化一级市场回顾.15 2.交易所资产支持证券二级市场回顾.15 四、1 月资产证券化市场热点关注.17 1.资产支持证券助力雄安新区建设.17 2.ABS产品解锁更多新形式.17 五、风险提示.19 图表目录图表目录 图表 1：银监会批准成立的消费金融公司名单.4 图表 2：消费金融公司与银行的对比.5 图表 3：发起机构发行个人消费贷款资产证券化的动力.5 图表 4：我国消费贷 ABS的发行规模及占比.6 图表 5：消费贷 ABS存量统计.6 图表 6：银行间市场已发行的消费贷款资产证券化产品.6 图表 7：消费贷 ABS基础资产统计分析.7 图表 8：采用循环购买动态池形式的消费贷 ABS.7 图表 9：永动 2019 年第一期个人消费贷款资产支持证券借款人信用分析.8 图表 10：消费贷 ABS累计违约率情况（单位：%）.8 图表 11：19 永动 1 合格资产的筛选标准.9 图表 12：19 永动 1 交易结构图.10 图表 13：19 永动 1 违约事件发生前的回收款分配图示.10 图表 14：19 永动 1 违约事件发生后的回收款分配图示.11 图表 15：2019 年 1 月银行间 CLO 发行情况.13 图表 16：2019 年 1 月银行间 CLO 各底层资产发行情况.13 图表 17：1 月银行间 ABS优先 A档发行利率（%）.13 资产证券化市场月报-3-敬请参阅最后一页特别声明 图表 18：1 月银行间 ABS优先 B档发行利率（%）.13 图表 19：2019 年 1月 ABN发行情况.14 图表 20：2019 年 1月 ABN各底层资产发行情况.14 图表 21：银行间资产支持证券二级市场成交情况.14 图表 22：2019 年 1 月交易所 ABS发行情况.15 图表 23：2019 年 1 月交易所各底层资产发行情况.15 图表 24：1 月交易所 ABS优先 A档发行利率（%）.15 图表 25：1 月交易所 ABS优先 B档发行利率（%）.15 图表 26：上交所资产支持证券二级市场成交情况.16 图表 27：深交所资产支持证券二级市场成交情况.16 资产证券化市场月报-4-敬请参阅最后一页特别声明 一、一、消费贷消费贷 ABS 的那些事儿的那些事儿 1.什么是个人什么是个人消费类贷款资产支持证券消费类贷款资产支持证券？1.1 定义定义 个人消费类贷款资产支持证券，是指在中国境内，商业银行、消费金融公司等金融机构作为发起机构，将个人消费类贷款信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行证券，以该个人消费类贷款资产池所产生的现金支付资产支持证券本金和收益的证券化融资工具。1 作为基础资产的个人消费贷款是指银行或消费金融公司向借款人发放的用于购买个人或家庭所需的产品或服务的贷款，主要用途涉及住房装修、教育、旅游、医疗支出和短期资金周转等。具有期限短、收益率高、授信方式多样化等特点。1.2 发起机构发起机构 在银行间市场发起个人消费类贷款资产支持证券的机构有银行及消费金融公司银行及消费金融公司。消费金融公司是指经银监会批准设立的不吸收公众存款，以小额、分散为原则，为中国境内居民个人提供以消费为目的贷款的非银行金融机构。截至 2018 年12 月，获得金融牌照的消费金融公司共有 23 家。图表图表1：银监会批准成立的消费金融公司名单银监会批准成立的消费金融公司名单 名称名称 获批时间获批时间 成立地点成立地点 注册资本注册资本 股东背景股东背景 北银消费金融有限公司 2010 年 北京 8.5 亿 西班牙桑坦德消费金融公司、利时集团、联想控股等 四川锦程消费金融有限责任公司 2010 年 成都 4.2 亿 成都银行、马来西亚丰隆银行 中银消费金融有限公司 2010 年 上海 8.89 亿 百联集团有限公司、上海陆家嘴金融发展有限公司 捷信消费金融有限公司 2010 年 天津 70 亿 PPF 集团 兴业消费金融股份公司 2014 年 泉州 3 亿 兴业银行股份有限公司、福建泉州市商业总公司等 招联消费金融有限公司 2014 年 深圳 8.5 亿 永隆银行、中国联通 海尔消费金融有限公司 2014 年 青岛 10 亿 海尔集团、海尔财务公司、红星美凯龙、绿城电商等 苏宁消费金融有限公司 2014 年 南京 6 亿 苏宁易购集团股份有限公司、江苏洋河酒厂股份等 湖北消费金融股份有限公司 2014 年 武汉 5 亿 湖北银行股份有限公司、TCL 集团股份有限公司等 马上消费金融股份有限公司 2014 年 重庆 40 亿 重庆百货、重庆银行、物美集团、阳光保险等 中邮消费金融有限公司 2015 年 广州 30 亿 中国邮政储蓄银行股份有限公司、星展银行有限公司等 杭银消费金融股份有限公司 2015 年 杭州 5 亿 杭州银行、西班牙对外银行（BBVA）、海亮集团等 华融消费金融股份有限公司 2015 年 合肥 6 亿 中国华融、合肥百大、深圳华强、安徽新安资产 盛银消费金融有限公司 2015 年 沈阳 3 亿 盛京银行 晋商消费金融股份有限公司 2016 年 太原 5 亿 晋商银行、奇飞翔艺（北京）软件有限公司等 陕西长银消费金融有限公司 2016 年 西安 3.6 亿 长安银行股份有限公司、汇通信诚租赁有限公司等 哈银消费金融有限责任公司 2016 年 哈尔滨 10.5 亿 哈尔滨银行 上海尚诚消费金融股份有限公司 2016 年 上海 10 亿 上海银行、携程集团、博裕资本、红杉资本 河南中原消费金融股份有限公司 2016 年 郑州 8 亿 中原银行、上海伊千网络信息技术有限公司 包银消费金融股份有限公司 2016 年 包头 3 亿 包商银行、深圳萨摩耶互联网科技有限公司等 长银五八消费金融股份有限公司 2016 年 长沙 3 亿 长沙银行、北京市网邻信息技术有限公司等 河北幸福消费金融股份有限公司 2017 年 石家庄 3 亿 联合神州优车、蓝鲸控股 厦门金美信消费金融有限责任公司 2018 年 厦门 5 亿 台湾地区中国信托商业银行股份有限公司、厦门金圆金控股份有限公司等 来源：中国银行业监督管理委员会，企查查，国金证券研究所 消费金融公司的目标客户群体是个人消费者，业务领域涵盖除住房和汽车以外的居民耐用消费品贷款和一般用途个人消费贷款，在经营范围上与商业银行有类似之处，但也有其自身鲜明的经营特点。1 http:/ 资产证券化市场月报-5-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表2：消费金融公司与银行消费金融公司与银行的对比的对比 项目项目 具体内容具体内容 贷款额度 消费金融公司的贷款额度相对较小。根据消费金融公司试点管理办法2第二十一条的规定：消费金融公司向个人发放消费贷款额度不应超过客户风险承受能力且借款人贷款余额最高不得超过人民币 20 万元。而商业银行能够提供 的贷款额度要高于消费金融公司。以中国建设银行3为例，其个人消费贷款的额度不超过 200 万元。贷款利率 消费金融公司不能吸收社会公众存款，其资金来源主要是外部拆解资金，成本明显高于商业银行。因此，消费金融公司的贷款利率要高于银行贷款利率，介于同期银行基准利率和 4 倍基准利率之间。风险控制 消费金融公司贷款无担保、无抵押，这类纯粹信用类贷款模式的风险状况比商业银行的抵押类贷款更加复杂。审批流程 消费金融公司贷款的审批手续相对简便，一般在几天内便可处理完流程（只要客户信用记录良好，就可在短时间内获得消费贷款，最快一笔业务只需半小时）。而商业银行的处理时间则相对较长。来源：中国银行业监督管理委员会，官方网站，国金证券研究所 1.3.发起机构发起机构的参与的参与动力动力 商业银行进行个人消费类贷款证券化的动力与其进行信贷资产证券化的动力类似，主要在于其可以加快信贷资产周转率、改变经营模式、减少资本占用加快信贷资产周转率、改变经营模式、减少资本占用。而消费金融公司进行资产证券化的动力则主要在于其可以拓展融资渠道、扩充资拓展融资渠道、扩充资本规模、改善资产负债管理等。本规模、改善资产负债管理等。图表图表3：发起机构发行发起机构发行个人个人消费贷款资产证券化的动力消费贷款资产证券化的动力 商业银行商业银行 消费金融公司消费金融公司 加快信贷周转率 通过对消费贷款的资产证券化，商业银行能将流动性较差的信贷资产转换成现金和证券，提高了资产周转率，进而提高资本回报率。拓展融资渠道 消费金融公司不能通过吸收公众存款来融资，资产证券化可以为其拓展融资渠道、促进业务发展。改变经营模式 在资产证券化业务中，商业银行可以担任贷款发起人、贷款服务人、托管人、证券投资者等多种角色，不仅为银行带来了中间业务收入，还推动了商业银行改变了传统的经营模式。扩充资本规模 消费金融公司的注册资本普遍不高，通过资产证券化的方式来减少自有资金的占用，有助于其客服资本金的局限性。这一点和银行减少资本占用的动力类似。减少资本占用 资本充足率指标反映了银行以自有资本承担损失的程度，其计算中对信用风险的计量有所要求，通过证券化的方式将贷款出售可以减少风险资产的计提，从而减少对资本的占用，提高资本充足率。改善资产负债管理 消费金融公司开展贷款业务需要借助大量的外部资金，出于资金成本的考虑，结构上可能倾向于短期负债，通过资产证券化的方式可以将资产转化为长期资金来源，从而改善消费金融公司的资产负债管理。来源：国金证券研究所整理 2.个人消费类贷款资产支持证券个人消费类贷款资产支持证券在我国的发展在我国的发展现状现状 从目前银行间市场发行的消费贷款资产证券化产品来看，主要存在以下几点特征：起步较晚、发行总额占比偏低、银行为主要发起机构。起步较晚。起步较晚。我国自 2005 年开展信贷资产证券化试点以来，直至 2015 年银行间才发行了首单消费贷款资产证券化产品永盈 2015 年第一期消费信贷资产支持证券。相较于银行间其他品种的 ABS产品，起步较晚。发行总额占比偏低。发行总额占比偏低。2015 年2018 年，银行间消费贷 ABS 的发行总额分别为 63.02 亿元、60.39亿元、179 亿元和 313.93 亿元，占银行间资产支持证券发行总额的比重分别为1.55%、1.55%、2.99%和 3.37%，占比不高。从存量统计来看，截至 2019 年2 月 25 日，消费贷 ABS的存量余额为 242.99 亿元，占银行间市场存量余额的比重为 2.32%，未来仍有较大增长空间。2 http:/ 3 http:/ 资产证券化市场月报-6-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表4：我国消费贷：我国消费贷ABS的发行规模及占比的发行规模及占比 图表图表5：消费贷消费贷ABS存量统计存量统计 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 银行和消费金融公司平分秋色。银行和消费金融公司平分秋色。截至 2019 年 2 月 25 日，银行间市场共计发行了 28 单消费贷 ABS 产品，发行总额为 665.88 亿元，其中 13 单由银行作为发起机构，发行金额占比为 50.57%；15 单由消费金融公司作为发起机构，发行金额占比为 49.43%。发起机构的发行规模较为均衡。图表图表6：银行间市场已发行的消费贷款资产证券化产品：银行间市场已发行的消费贷款资产证券化产品 项目名称项目名称 发起机构发起机构 发 行 总 额（亿发 行 总 额（亿元）元）优 先 级 占 比优 先 级 占 比（%）普盈 2015 年第一期消费信贷资产支持证券 厦门农村商业银行股份有限公司 6.03 78.00 永动 2015 年第一期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 20.00 81.40 永盈 2015 年第一期消费信贷资产支持证券 宁波银行股份有限公司 36.99 80.99 鑫宁 2016 年第一期个人消费贷款资产支持证券 南京银行股份有限公司 5.54 88.41 中赢新易贷 2016 年第二期个人消费贷款信贷资产支持证券 中银消费金融有限公司 24.98 78.16 中赢新易贷 2016 年第一期个人消费贷款信贷资产支持证券 中银消费金融有限公司 6.99 80.26 橙易 2016 年第一期持证抵押贷款资产支持证券 平安银行股份有限公司 9.81 84.74 捷赢 2016 年第一期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 13.07 73.44 捷赢 2017 年第四期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 19.11 73.95 永动 2017 年第一期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 10.00 88.00 捷赢 2017 年第五期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 30.37 72.77 捷赢 2017 年第一期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 12.83 75.06 中赢新易贷 2017 年第一期个人消费贷款资产支持证券 中银消费金融有限公司 25.00 78.80 捷赢 2017 年第三期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 28.69 73.54 永动 2017 年第二期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 30.00 88.00 捷赢 2017 年第二期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 23.00 71.73 捷赢 2018 年第四期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 25.01 66.97 幸福 2018 年第一期个人消费贷款资产支持证券 杭州银行股份有限公司 10.00 87.00 幸福 2018 年第二期个人消费贷款资产支持证券 杭州银行股份有限公司 30.00 87.00 捷赢 2018 年第二期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 30.16 67.14 永动 2018 年第二期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 48.00 85.42 捷赢 2018 年第一期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 35.99 76.96 兴晴 2018 年第一期个人消费贷款资产支持证券 兴业消费金融股份公司 19.25 81.86 永动 2018 年第一期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 30.00 88.00 捷赢 2018 年第三期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 30.14 65.02 和享 2018 年第一期个人消费贷款资产支持证券 招商银行股份有限公司 55.38 86.68 锦融 2019 年第一期个人消费贷款资产支持证券 四川锦程消费金融有限责任公司 4.53 70.41 永动 2019 年第一期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 45.00 91.16 来源：Wind，国金证券研究所 0%1%2%3%4%02,0004,0006,0008,00010,0002015年2016年2017年2018年消费贷款ABS发行总额（亿元）银行间资产支持证券发行总额（亿元）消费贷款ABS占比（右轴）70.49%10.67%5.29%8.21%1.56%2.32%1.40%0.05%个人住房抵押贷款汽车贷款信用卡贷款企业贷款不良贷款消费性贷款租赁资产REITs资产证券化市场月报-7-敬请参阅最后一页特别声明 3.消费贷消费贷 ABS的基础资产分析的基础资产分析 3.1.消费贷消费贷 ABS基础资产的特点基础资产的特点 分散程度高。分散程度高。消费贷 ABS的基础资产最显著的特点是较高的分散程度，在银行间市场发行的 28 单消费贷 ABS基础资产的贷款笔数平均为 305,787.11 笔，单笔贷款平均本金余额仅为 8.59 万元，基础资产良好的分散性可以缓释个别资产逾期导致的违约风险。图表图表7：消费贷：消费贷ABS基础资产统计分析基础资产统计分析 入池贷款笔数入池贷款笔数 单笔贷款平均本金余额（万元）单笔贷款平均本金余额（万元）加权平均贷款年利率（加权平均贷款年利率（%）加权平均贷款剩余期限（月）加权平均贷款剩余期限（月）平均数 305,787 平均数 8.59 平均数 14.00 平均数 15.27 最小值 1,473 最小值 0.30 最小值 5.94 最小值 5.62 最大值 1,377,042 最大值 45.65 最大值 22.69 最大值 43.27 1/4 位数 17,594 1/4 位数 0.46 1/4 位数 7.19 1/4 位数 8.08 中位数 38,292 中位数 8.10 中位数 15.13 中位数 11.68 3/4 位数 452,582 3/4 位数 10.71 3/4 位数 20.13 3/4 位数 20.40 来源：Wind，国金证券研究所 信用贷款方式为主，一般不附加抵、质押等增信方式信用贷款方式为主，一般不附加抵、质押等增信方式。个人消费贷款主要以信用贷款为主，一般缺乏足够的抵质押品，因此一旦成为不良资产后，违约后的回收率测算相对较低。也有部分产品采取抵押等增信方式提高基础资产质量。如 16 橙易 1 入池贷款 6,315 笔全部为附有房产抵押担保的消费贷款。加权平均贷款利率较高，能提供较好的超额利差保护加权平均贷款利率较高，能提供较好的超额利差保护。银行间发行的 28 单消费贷 ABS平均贷款年利率为 14.00%，其中由捷信消费金融有限公司发起的 16捷赢 1、17 捷赢 1、17 捷赢 2、17 捷赢 4、17 捷赢 5、18 捷赢 1、18 捷赢 2加权平均贷款年利率较高，分别为 21.11%、20.95%、20.64%、22.69%、22.02%、20.87%和 20.01%明显高于由银行发起的同类消费贷 ABS，较高的贷款利率能够提供比较好的超额利差保护。基础资产分为静态池和动态池两种形式基础资产分为静态池和动态池两种形式。消费贷 ABS基础资产分为静态池和动态池两种形式，采用动态池结构下的基础资产不是在项目成立时就确定不变的，在产品的循环购买期内，ABS 管理人会不断购买符合合同约定的新资产入池。银行间市场发行的 28 单消费贷 ABS 产品中，采用循环购买的动态池形式的有11 单，其余均为静态池形式。图表图表8：采用循环购买动态池形式的消费贷：采用循环购买动态池形式的消费贷ABS 项目名称项目名称 发起机构发起机构 发 行 总 额发 行 总 额（亿元）（亿元）加权平均贷款加权平均贷款剩余限（月）剩余限（月）加权平均贷加权平均贷款年利率款年利率 贷款笔数贷款笔数 单笔贷款单笔贷款平均本金平均本金余额（万余额（万元）元）永动 2015年第一期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 20.00 5.62 5.94%15372 13.01 永盈 2015年第一期消费信贷资产支持证券 宁波银行股份有限公司 36.99 5.74 8.33%34130 11.34 永动 2017年第一期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 10.00 8.19 7.47%11765 8.50 永动 2017年第二期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 30.00 6.65 6.66%36053 8.32 捷赢 2018年第四期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 25.01 9.82 18.50%1026986 0.31 幸福 2018年第一期个人消费贷款资产支持证券 杭州银行股份有限公司 10.00 9.21 6.08%7922 12.62 幸福 2018年第二期个人消费贷款资产支持证券 杭州银行股份有限公司 30.00 6.41 6.33%25014 11.99 永动 2018年第二期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 48.00 7.77 7.05%57771 8.30 永动 2018年第一期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 30.00 6.24 6.91%32392 9.26 捷赢 2018年第三期个人消费贷款资产支持证券 捷信消费金融有限公司 30.14 9.65 18.41%1366761 0.30 永动 2019年第一期个人消费贷款资产支持证券 宁波银行股份有限公司 45.00 8.54 7.23%57033 7.89 来源：Wind，国金证券研究所 资产证券化市场月报-8-敬请参阅最后一页特别声明 3.2.消费贷消费贷 ABS基础资产基础资产关注关注要点要点 关注发起机构关注发起机构/贷款服务机构审贷和贷后管理。贷款服务机构审贷和贷后管理。审贷和贷后管理是银行、消费金融公司开展消费贷款业务的重要环节，对于把控消费信用贷款安全起着重要的作用，分析基础资产时要关注发起机构/贷款服务机构的审贷和贷后管理流程。在消费贷款证券化业务中，发起机构可能为了推动业务而放松对个人消费贷款的审核，借款人也可能假借消费贷款名义将贷款挪用他途，此类风险都要求发起机构加强个人消费贷款的审批和贷后管理；此外对于循环购买的消费贷 ABS产品来说，发起机构在证券循环期可能会补充资产质量较差的贷款，使得投资人的利益受损，因此要坚持发起机构风险自留机制，要求其持有一定比例的证券，也要加强对循环购买基础资产的甄别。关注借款人的特征和信用状况来进行资产池信用质量分析。关注借款人的特征和信用状况来进行资产池信用质量分析。由于消费贷 ABS涉及的借款人数较多，逐一评估每位借款人的信用状况难度较大，一般可按照一定的标准对借款人进行分类来整体确定资产池的信用状况，分类的标准有借款人地区分布、借款人职业和借款人收入等一系列指标。图表图表9：永动：永动2019年第一期个人消费贷款资产支持证券借款人信用分析年第一期个人消费贷款资产支持证券借款人信用分析 关注指标关注指标 具体情况具体情况 借款人地区分布借款人地区分布 地区分布较为集中。借款人地区分布于 13 个城市，其中一线城市占比16.23%，信用品质较好；但借款人主要集中于浙江地区，贷款金额占比为 83.77%，地区集中风险较高。借款人年龄分布借款人年龄分布 借款人年龄主要分布于 3050 岁，贷款余额占比为 88.04%，该年龄段的借款人处于职业稳定期与收入上升期，财务状况通常较好，具有一定偿债能力。借款人收入分布借款人收入分布 借款人年收入主要集中于 5 万元20 万元，贷款余额占比为 90.73%，加权平均收入债务比为 1.45 倍，且借款人已婚的未偿本金余额为89.09%，具有一定的还款保障。来源：Wind，国金证券研究所 关注基础资产累计违约率指标。关注基础资产累计违约率指标。当基础资产累计违约率较高时，将会影响可收回的现金流，因此需要关注基础资产的违约率表现。我们对银行间消费贷 ABS的累计违约率进行跟踪对比分析，可以看到 87.5%的 ABS产品基础资产违约率处于一直上升趋势，目前银行间消费贷 ABS的基础资产累计违约率平均水平为1.77%，违约水平最高的是捷赢 2017 年第四期个人消费贷款资产支持证券，累计违约率达 9.25%。消费金融公司作为发起机构的产品违约率水平要明显高于银行作为发起机构的产品。图表图表10：消费贷消费贷ABS累计违约率情况（单位：累计违约率情况（单位：%）来源：Wind，国金证券研究所 0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.010.015普盈115永动116鑫宁116中赢新易贷116捷赢117捷赢417捷赢517捷赢117捷赢317永动217捷赢218捷赢218捷赢118兴晴118捷赢318和享1资产证券化市场月报-9-敬请参阅最后一页特别声明 3.3.消费贷消费贷 ABS动态池基础资产分析动态池基础资产分析 3.3.1.动态池的概念和特点动态池的概念和特点 动态池是指在各方明确入池基础资产的筛选标准以后，在特定期限内基础资产回收款项下的现金流不完全用于向投资人进行分配，而是用于持续购买新的满足合格标准的基础资产，从而使得基础资产池形成一个动态的循环池，直至特定期间结束。采用动态基础资产池的 ABS，其基础资产的期限普遍较短甚至超短期，通过循通过循环购买可以解决短期资产和长期证券之间期限错配的问题。环购买可以解决短期资产和长期证券之间期限错配的问题。此外，如果在产品设计时设有 ABS存续期可以发行新的证券，则可以用一个变动资产池来支持证券的多次发行，提高发行速度。3.3.2.动态池基础资产分析动态池基础资产分析 采用循环购买的交易机制的资产证券化产品，未来基础资产的特征和信用基础均为动态变动，因此除了对初始入池资产进行统计分析外，动态池的分析还应当重点关注贷款入池合格资产的筛选条件，贷款入池合格资产的筛选条件，例如入池资产金额、期限、利率、入池资产金额、期限、利率、集中度集中度等方面的指标分析，筛选条件如果足够严格，可以确保循环购买资产的质量，但是同时也可能会导致入池合格资产不足，回收现金流无法及时购买到合格资产而导致资金闲置的问题。以永动 2019 年第一期个人消费贷款资产支持证券为例，该资产支持证券在基础资产的筛选上设有严格的标准。图表图表11：19永动永动1合格资产的筛选标准合格资产的筛选标准 筛选项目筛选项目 具体标准具体标准 单笔贷款 该笔贷款应当属于宁波银行的个人消费信用贷款 该笔债权为宁波银行正常、关注、次级、可疑、损失 5 级分类体系中的正常类 各笔贷款全部为发起机构（作为贷款人）合法所有的信用贷款，不存在抵押、质押、保证等担保情形 各笔贷款均未涉及违约和未决的诉讼或仲裁 借款合同的到期日均不迟于【2020】年【1】月【11】日 贷款均为消费贷款，贷款用途不涉及购置房屋或投资等 该笔贷款未发生本金或利息应付未付或其他违约情形 单笔贷款规模不超过 50 万元 单笔贷款的贷款利率不低于信托设立日 人民银行公布的一年以内（含一年）贷款基准利率的 1.1 倍 资产池 初始资产池的加权贷款利率不低于信托设立日 人民银行公布的一年以内（含一年）贷款基准利率的 1.5 倍 信托运营期内，新购买贷款的加权平均贷款利率不低于信托设立日 人民银行公布的一年以内（含一年）贷款基准利率上浮 1.6 倍 资产池中借款人内部评级为 A1-A3 的资产总额不得低于总资产池金额的 45%单个分行的贷款本金总额不得超过资产池规模的 60%借款人 借款人为中国公民或永久居民，且在借款合同生效日为【22-55】周岁的自然人 借款人不是与宁波银行及其关联方签订劳动合同的雇员 单个借款人的总体授信额度不高于 50 万元 借款人在宁波银行历史上发生利息或本金逾期天数单次不得超过 30 天 来源：Wind，国金证券研究所 4.消费贷消费贷 ABS的交易结构分析的交易结构分析 4.1.基本交易结构基本交易结构 消费贷 ABS 的基本交易结构与一般的信贷资产证券化基本相似，我们以 19 永动 1 为例简要介绍消费贷 ABS的交易结构。宁波银行作为发起机构将持有的个人消费信用贷款业务项下的信贷资产委托给作为受托机构的国元信托，由国元信托设立永动 2019 年第一期个人消费贷款资产支持证券信托。受托机构将发行以信托财产为支持的资产支持证券，所得认购金额扣除承销报酬和发行费用后的资产支持证券募集净额支付给发起机构。资产证券化市场月报-10-敬请参阅最后一页特别声明 受托机构向投资者发行资产支持证券，并以信托财产所产生的现金为限支付相应税收、信托费用及本期资产支持证券的本金和收益。图表图表12：19永动永动1交易结构图交易结构图 来源：发行说明书，国金证券研究所 4.2.现金流分配机制现金流分配机制 消费贷 ABS产品的现金流分配顺序与一般的信贷证券化产品大致相同，主要为：（1）税收和规费；（2）各参与机构的报酬；（3）按照优先顺序，分别偿还优先级证券利息；（4）按照优先顺序，分别偿还优先级证券本金；（5）偿付次级证券本息。不同的产品的现金流分配顺序大同小异，在分析时要具体产品具体分析。图表图表13：19永动永动1违约事件发生前的回收款分配图示违约事件发生前的回收款分配图示 来源：发行说明书，国金证券研究所 借款人借款人宁波银行（委托宁波银行（委托人人/发起机构）发起机构）东方花旗东方花旗国信证券国信证券宁波银行宁波银行（贷款服务机构）（贷款服务机构）国元信托国元信托（发行人（发行人/受托机构）受托机构）承销团承销团江苏银行江苏银行常州分行常州分行（资金保（资金保管机构）管机构）中央结算中央结算公司公司投资者投资者贷款本金和利息贷款本金和利息证券本息证券本息证券托管资产支持证券募集资金证券买卖协议服务合同募集资金承销团协议借款合同认购资金承销协议信托合同信托财产信托对价信托财产持续管理运用信托储备金信托储备金各项税费各项税费加速清偿加速清偿事件事件是否各项税费除贷款服务机构外中介机构报酬和以优先支出上限为限所有中介机构实际支出和费用优先A档和优先B档资产支持证券当期应付利息剩余贷款服务机构报酬各方中介机构超过优先支出上限的各自可报销的实际支出和费用的总额按不超过10%支付贷款服务机构报酬不超过6.0%/年的次级档证券期间收益信托本金账户信托本金账户运营期内，持续购买标的资产每个信托利益核算日，转入信托储备金账一定资金，对信托收益帐不足以支付信托合同第10.3款（a）项的信托储备金账进行补足支付信托合同第11.2款（a）至（h）项规定的应付款项优先A档本金优先B档本金支付次级档证券本金至完毕后支付次级档证券收益除贷款服务机构外中介机构报酬和以优先支出上限为限所有中介机构实际支出和费用如果加速清偿事件不是由贷款服务机构导致的，按不超过10%支付贷款服务机构报酬优先A档和优先B档资产支持证券当期应付利息如果加速清偿事件不是由贷款服务机构导致的，支付剩余贷款服务机构报酬优先A档本金优先B档本金支付次级档证券本金至完毕后支付次级档证券收益123456781011121314abcdefg资产证券化市场月报-11-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表14：19永动永动1违约事件发生后的回收款分配图示违约事件发生后的回收款分配图示 来源：发行说明书，国金证券研究所 5.消费贷消费贷 ABS的增信措施分析的增信措施分析 5.1.优先优先/次级结构的设置次级结构的设置 分层结构是 ABS 产品信用增级的一个重要措施，同样消费贷 ABS 产品也往往通过优先次级结构来进行内部增级，当基础资产质量相对一般的情况下，通过次级档为优先 A档提供的较好的信用支持能够取得较好的信用增级措施。如 19永动 1 通过优先/次级结构的设置，优先 A 档证券能够获得优先 B 档证券和次级档提供的资产池贷款余额 12%的信用支持，优先 B 档证券能获得由次级档证券提供的资产池贷款余额 8.84%的信用支持。目前银行间消费贷目前银行间消费贷 ABS 产品的产品的平均优先级占比为平均优先级占比为 79.32%5.2.超额利差超额利差 由消费金融公司发起的消费贷 ABS产品入池贷款加权平均利率往往较高，远高于 ABS产品优先档资产支持证券发行利率和资产支持证券税费之和，当基础资产发生损失时，首先由超额利差部分进行吸收；而由商业银行作为发起机构的消费贷 ABS产品超额利差相对较低。此外入池基础资产以浮动利率为主，随着时间的推移，利差往往会有所变化，尤其是当基础资产加权平均利率下降的时候，会导致利差的缩小。投资者在投资的时候也应当关注利差的变化，以判断资产端收益对证券端利息的覆盖能力。5.3.信用触发机制的设置信用触发机制的设置 消费贷 ABS产品一般设置两类信用触发机制，一类是同参与机构履约能力、资产支持证券兑付相关的加速清偿事件，另一类是同资产支持证券兑付相关的违约事件，两类信用事件的触发将导致基础资产现金流支付机制的重新安排。如果违约事件被触发，则信托账项下资金将不再区分收入回收款和本金回收款，而是将二者混同并在支付有关的税费、报酬以后用于顺序偿付优先 A 档资产支持证券的利息和本金、优先 B 档资产支持证券的利息和本金以及支付次级档证券的本金，其余额分配给次级档证券持有人。6.总结总结 总结来看，在分析消费贷 ABS 产品的时候，我们可以遵循基础资产基础资产-交易结构交易结构-增信措施的分析框架，增信措施的分析框架，对于采用静态池的产品，在分析的时侧重分析基础资产本身特征，选取入池贷款笔数较多、单笔