中资美元债1月月报：中资美元债回报率持续回暖一级市场发行有所缩量-20190214-民生证券-33页.pdf

2019年2月14日风险提示：弱资质企业资金链断裂债券月报中资美元债回报率持续回暖，一级市场发行有所缩量中资美元债1月月报分 析 师：李锋执业证号：S0100511010001 研究助理：樊信江执业证号：S0100117110014研究助理：颜子琦执业证号：S0100117120035研究助理：孙嘉伦执业证号：S0100118100014本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明1每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。目录2本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明一级市场PART 发行规模、净融资缩量，投机级美元债发行占比走高 发行平均成本下行，短久期美元债发行量走高二级市场PART 中资美元债回报率整体回暖，投机级美元债表现强势 房企、城投中资美元债收益率均下行投资策略PART 关注2019年上半年美元债集中到期压力 关注高资质投机级房企所发行美元债，规避高风险区域城投美元债一级市场：发行规模缩量，发行成本久期均下行本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明3发行总量：1月份非银美元债同比环比均缩量42019年1月份，Bloomberg统计下中资美元债共发行376支，发行金额308.8亿美元，发行金额同比下滑14.2%，环比上升19.8%。其中，1月份剔除银行中资美元债共发行51支，发行金额151亿美元，发行金额同比下滑32.6%，环比下滑3.2%。1月份美元债发行金额环比走高（单位：亿美元，支）资料来源：Bloomberg，民生证券研究院1月份非银行美元债发行走低（单位：亿美元，支）本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明050100150200250300350400450发行金额发行支数01020304050607080050100150200250300发行金额发行支数发行总览：地产、银行为发行主力5资料来源：Bloomberg，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明1月份非金融+地产美元债发行明细发行日期发行人名称发行金额票息（%）原始期限(年)BICS 2级2019/1/9龙光地产0.55.753.0房地产2019/1/2阳光城嘉世国际有限公司1.2121.5房地产2019/1/8西安航空城建设发展（集团）有限公司0.557.253.0工业其他2019/1/15融创中国68.3752.0房地产2019/1/3融信中国211.51.5房地产2019/1/24联想集团6.753.3755.0硬件2019/1/24绿地全球投资有限公司37.8751.7房地产2019/1/23禹洲地产58.6253.0房地产2019/1/25碧桂园5.57.1253.2房地产2019/1/15正荣地产28.61.0房地产2019/1/31景瑞控股1.5131.5房地产2019/1/2旭辉控股集团47.6252.2房地产2019/1/28新城环球有限公司36.751.0房地产2019/1/22新城发展控股37.52.0房地产2019/1/28怡略有限公司39.1253.5房地产2019/1/10怡略有限公司78.752.0房地产2019/1/2当代置业1.515.51.5房地产6资料来源：Bloomberg，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明1月份非金融+地产美元债发行明细（续表）发行日期发行人名称发行金额票息（%）原始期限(年)BICS 2级2019/1/29建业地产27.3251.0房地产2019/1/14宝龙地产29.1252.0房地产2019/1/11国家开发银行/香港3.753.298882.0政府开发银行2019/1/31国家开发银行/香港0.183.174381.5政府开发银行2019/1/22力高集团2.513.51.0房地产2019/1/30冀中能源集团有限责任公司161.0煤炭业务2019/1/30兖矿集团（开曼）有限公司2.1563.0煤炭业务2019/1/14佳兆业集团110.52.5房地产2019/1/15中骏集团控股58.752.0房地产2019/1/29中国进出口银行1.33.301632.5政府开发银行2019/1/25中国恒大1171.2房地产2019/1/25中国恒大10.258.253.2房地产2019/1/25中国恒大8.756.252.4房地产2019/1/23中国奥园58.53.0房地产2019/1/30 Sino-Ocean Land Treasure IV Ltd55.253.2房地产2019/1/28Nuoxi资本有限公司1.57.53.0硬件发行总览：地产、银行为发行主力发行行业分布：1月银行、地产美元债发行占总发行量83.7%7从发行行业分布来看，银行、地产依然为美元债发行前两大行业，1月分别发行美元债158亿美元/101亿美元，其中银行美元债较2018年12月份发行量增加56亿美元，1月份非银行、地产美元债发行量达151亿美元，较2018年12月份环比增加40亿美元。资料来源：Bloomberg，民生证券研究院银行、地产为前两大美元债发行行业（单位：亿美元）本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明0204060801001201401601802018-122019-01发行净融资：1月份非银美元债净融资同比环比均缩量82019年1月份，中资美元债共到期兑付244亿美元，净融资65亿美元，同比缩量62%，环比缩量17%；剔除银行美元债共到期兑付87亿美元，净融资64亿美元，同比缩量67%，环比缩量25%。1月份美元债净融资走低（单位：亿美元，亿元）资料来源：Bloomberg，Wind，民生证券研究院1月份非银行美元债净融资走低（单位：亿美元，亿元）本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明02,0004,0006,0008,00010,00012,000-50050100150200美元债净融资（左轴）国内信用债净融资-2,000-1,00001,0002,0003,0004,000-50050100150200250非银美元债净融资（左轴）国内剔除银行、非银金融信用债净融资发行成本：地产、银行等行业发行成本均下行9资料来源：Bloomberg，民生证券研究院，若行业发行利率为0说明本月该行业未发行中资美元债本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明1月份地产、银行美元债发行利率走低（单位：%）1月份美元债发行利率走低（单位：%）2019年1月份中资美元债平均发行成本3.5%，较去年12月份下降3.4个百分点。发行成本大幅下行主要与1月份银行中资美元债大规模发行有关。1月份银行中资美元债总发行量达158亿美元，较去年12月份多发56亿美元，而银行由于自身资质较高，风险较小，发行利率往往低于其他产业债。分行业来看，地产、金融服务、政府开发银行、银行等行业1月份发行利率均有所降低，而工业行业所发行中资美元债1月份发行利率有所升高。0.01.02.03.04.05.06.07.08.00.02.04.06.08.010.0房地产工业其他财产及意外险煤炭业务硬件商业金融金融服务政府开发银行银行互联网媒体旅行和住宿汽车零部件制造运输与物流金属与矿业铁路2018-122019-01发行评级/期限分布：投机级发行占比上行，短期限美元债发行环比放量10从发行人评级来看，以标普发行人主体评级为标准，1月份A-、A+级主体发行美元债达20.2亿美元；同时，投机级主体发行美元债额度有所增加，占到12月份总发行量的24.6%，另有67.7%债券对应发行主体无评级。从发行期限来看，1月份1年期及以下美元债发行量170亿美元，较2018年12月份增长71亿美元；而中等期限（1-5年）美元债发行138亿美元，较2018年12月份增长3亿美元；2019年1月未发行5年期以上中资美元债。资料来源：Bloomberg，民生证券研究院1月份短期限（1年以内）美元债发行走高（单位：亿美元）本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明1月投机级主体发行美元债额度有所增加0%20%40%60%80%100%2018-122019-01投资级投机级无评级0204060801001201401601801年以内1-3年3-5年5年以上2018-122019-01发行前瞻：本月无新增备案企业，配额有效期延长形成利好11本月无企业获发改委境外发行债券备案，系连续4个月无发债主体在发改委进行境外债券发行备案，叠加2019年上半年美元债集中到期，需关注美元债发债主体再融资压力。2019年1月，发改委国家发改委已将56家中国公司的境外债券发行配额有效期截止时间从2018年12月31日延长至2019年月底，对年底额度尚未使用完毕的发债主体形成利好。资料来源：发改委，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明2017年以来发改委境外发债备案登记情况（单位：家）051015202530354045二级市场：投机级美元债回暖态势明显，房企、城投美元债收益率均下行本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明12亚洲/新兴市场美元债：1月投资级、投机级美元债利差均收窄13资料来源：Bloomberg，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明亚洲投资级、投机级美元债OAS走势（单位：BP）300350400450500550600650700105115125135145155165175亚洲投资级美元债OAS亚洲投机级美元债OAS（右轴）亚洲/新兴市场美元债：1月回报率持续回暖14资料来源：Bloomberg，民生证券研究院，回报率以2018年1月2日为基期本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明亚洲、新兴市场美元债指数整体上行-5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%亚洲除日本美元公司债回报率新兴市场美元公司债回报率亚洲除日本美元公司债指数自2018年初至今总回报率为1.6%，同期彭博新兴市场美元债指数总回报率为-0.6%，两者在一月份同时落入正区间。中资美元债：整体回报率上行，投机级美元债明显回暖15截至2019年2月8日，iBoxx中资美元债指数总回报率为1.5%（以2018年1月2日为基期），延续了2018年年末回报率回暖的态势。分投资级、投机级美元债来看，投资级/投机级美元债回报率均明显回暖，截至2月8日投资级美元债回报率为2.2%，较中资美元债整体回报率高0.7个百分点；而投机级中资美元债回报率1月份回暖幅度更为明显，截至2月8日录得-0.5%，回报率较1月初上行3.7个百分点。1月份中资美元债回报率持续回暖本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明投资级中资美元债表现较为稳定-3.5%-3.0%-2.5%-2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%1/2/20182/2/20183/2/20184/2/20185/2/20186/2/20187/2/20188/2/20189/2/201810/2/201811/2/201812/2/20181/2/20192/2/2019资料来源：Bloomberg，民生证券研究院，回报率以2018年1月2日为基期-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%1/2/20182/2/20183/2/20184/2/20185/2/20186/2/20187/2/20188/2/20189/2/201810/2/201811/2/201812/2/20181/2/20192/2/2019投资级中资美元债回报率投机级中资美元债回报率中资非金融美元债：回报率由负转正，低于中资美元债整体回报率16截至2019年28日，中资非金融美元债回报率为0.8%，较整体中资美元债回报率低0.7个百分点。中资非金融美元债回报率持续回暖本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明-3.5%-3.0%-2.5%-2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%资料来源：Bloomberg，民生证券研究院，回报率以2018年1月2日为基期中资金融美元债：地产美元债回报率由负转正17截至2019年2月8日，投资级/投机级金融美元债回报率（以2018年1月2日为基期）分别为2.6%/0.7%，较1月初分别上行1.3/3.8个百分点，投机级金融美元债回暖趋势明显。截至2019年2月8日，投资级/投机级地产美元债回报率（以2018年1月2日为基期）分别为1.0%/0.7%，较1月初分别上行3.2/3.8个百分点，投机级与投资级美元债回报率差幅走低。地产美元债回报率踏入正区间本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明投机级金融美元债回报率由负转正-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%1/2/20182/2/20183/2/20184/2/20185/2/20186/2/20187/2/20188/2/20189/2/201810/2/201811/2/201812/2/20181/2/20192/2/2019投资级金融美元债回报率投机级金融美元债回报率资料来源：Bloomberg，民生证券研究院，回报率以2018年1月2日为基期-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%1/2/20182/2/20183/2/20184/2/20185/2/20186/2/20187/2/20188/2/20189/2/201810/2/201811/2/201812/2/20181/2/20192/2/2019地产美元债回报率高收益地产美元债回报率中资美元债行业收益率：多数行业收益率均下行18资料来源：Bloomberg，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明各行业中资美元债收益率变动（单位：%，bp）行业（活跃支数）收益率（2月8日）1日变动1周变动1个月变动3个月变动2019年1月变动可投资债券(2169)4.514-2.545-2.921-26.147-40.383-38.696-金融(1614)4.249-9.606-12.532-26.903-66.992-30.4-地产(275)9.278-45.243-31.871-84.086-155.118-56.547-医疗保健(2)15.3322.119.73528.50516.52521.92-必需消费(6)10.761.5992.15237.654245.561230.95-工业(124)8.45592.925140.729146.621227.9049.592-材料(58)5.801-1.476-4.146-29.063-42.289-28.27-通讯(28)-3.396-18.171-45.117-406.014-77.909-416.341-非必需消费(63)2.28-5.82-20.412-251.118-69.823-247.951-科技(33)12.463-3.775-13.21976.293-11.409-15.211-公用事业(58)4.674-0.7712.44-18.437-38.045-19.332-政府(105)3.508-2.939-3.723-14.183-44.888-7.136-能源(78)4.835-1.823-4.099-63.38-54.113-58.594中资地产美元债：三家房企地产美元债存量超50亿美元19资料来源：Bloomberg，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明截至2019年2月8日前十大地产美元债发行主体一览公司标普评级存量（亿美元）中国恒大B+122.2358碧桂园BB+69.5佳兆业集团NR61.39绿地全球投资有限公司BB-45.2万科地产(香港)有限公司BBB44.71融创中国B+38.5世茂房地产BB+34.2怡略有限公司无评级33.25旭辉控股集团BB-30.85雅居乐集团BB30中资地产美元债：政策松动叠加国内融资成本下行带动收益率下行20资料来源：民生证券研究院整理本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明菏泽：取消新购房限制转让菏泽：取消新购房限制转让深圳深圳：多家银行首套房贷款利率下调：多家银行首套房贷款利率下调广州：商服类物业销售放松、房贷利率下调广州：商服类物业销售放松、房贷利率下调珠海：购房缴纳社保时间缩短至珠海：购房缴纳社保时间缩短至1 1-1212月月杭州：外籍购买住宅，允许三次补缴社保杭州：外籍购买住宅，允许三次补缴社保上海上海：多家银行首套房贷款利率下调：多家银行首套房贷款利率下调衡阳：暂停执行限价政策衡阳：暂停执行限价政策青岛青岛：暂停执行摇号：暂停执行摇号北京：房贷利率下调北京：房贷利率下调东莞：东莞：推行“无理由退房”政策推行“无理由退房”政策武汉武汉：支持“解约退房”支持“解约退房”44.555.566.577.58AAAAA+AA2019年1月房企国内债券融资成本下行（单位：%）2019年1月国内地产债利差修复（单位：bp）-30-25-20-15-10-50地产行业利差AAAAA+AA资料来源：Wind，民生证券研究院中资地产美元债：12月存量TOP8房企美元债个券收益率下行21佳兆业六年期（KAISAG 9 06/30/24 Corp）债券走势（单位：%，bp）资料来源：Bloomberg，民生证券研究院万科六年期（VNKRLE 5.35 03/11/24 Corp）债券走势（单位：%，bp）本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明碧桂园十年期（COGARD 5 12/15/26 Corp）债券走势（单位：%，bp）恒大八年期（EVERRE 8 06/28/25 Corp）债券走势（单位：%，bp）01002003004005006005.566.5711/13/201812/13/20181/13/2019中价到期收益率G-spread800850900950100010501100101112131411/13/201812/13/20181/13/2019中价到期收益率G-spread12001300140015001600170015161718192011/13/201812/13/20181/13/2019中价到期收益率G-spread18020022024026028044.555.56Ask Yield to MaturityG-spread22融创五年期（SUNAC 7.95 08/08/22 Corp）债券走势（单位：%，bp）资料来源：Bloomberg，民生证券研究院怡略五年期（GZRFPR 5 01/13/22 Corp）债券走势（单位：%，bp）本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明绿地十年期（GRNLGR 5 07/03/24 Corp）债券走势（单位：%，bp）世茂七年期（SHIMAO 5.2 01/30/25 Corp）债券走势（单位：%，bp）中资地产美元债：12月存量TOP8房企美元债个券收益率下行60065070075080088.599.51010.51111/13/201812/13/20181/13/2019中价到期收益率G-spread3003504004505005506005678911/13/201812/13/20181/13/2019中价到期收益率G-spread50060070080090078910111211/13/201812/13/20181/13/2019中价到期收益率G-spread500550600650700750800850678910111211/13/201812/13/20181/13/2019中价到期收益率G-spread23资料来源：Bloomberg，Wind，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明中资城投美元债：1月份平均收益率下行城投中资美元债收益率变动（单位：%，bp）行业（活跃支数）收益率（2月8日）1日变动1周变动1个月变动 3个月变动2019年1月变动可投资债券(163)6.245-0.0023.224-22.191-26.616-35.216-材料(5)6.020.0128.228-213.066-475.09-252.146-金融(59)6.293-0.004-1.759-22.333-38.247-35.008-地产(15)5.971-0.013-0.329-7.645-29.54-26.325-非必需消费(9)5.138-0.005-1.7164.5136.414-13.828-工业(76)6.30603.029-26.407-27.845-34.836-公用事业(14)6.472-0.00626.66810.74821.568-20.7512019年1月国内城投债收益率下行（单位：%）3.53.73.94.14.34.52018-12-032019-01-032019-02-03中债城投债到期收益率(AA+):3年中债城投债到期收益率(AA):3年2019年1月国内城投债净融资走高（单位：亿元）-1,000-50005001,0001,5002,0002018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-0124资料来源：Bloomberg，民生证券研究院，若单个公司有多只债券入榜，则仅取涨幅/跌幅最大个债本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明中资城投美元债：关注贵州、苏北、天津、云南等收益率走高区域收益率走高/走低幅度前五城投美元债个券（单位：bp）发行人个券12月收益率变动情况遵义道路建设（集团）有限公司ZYRDBG 6.2 05/22/19280.9Suqian Ecnonmic Development BVI Co LtdSQEDHK 5 11/10/19 Corp209.6响水县灌江控股集团有限公司XSWATE 6 03/27/19 Corp106.8天津临港投资控股有限公司TJHARB 6 08/26/19 Corp94.2云南能源投资金融有限公司YUNAEN 3 04/26/19 Corp93.5瀚瑞控股HRINT 6 12/28/20 Corp-593.1陕西省西咸新区沣西新城开发建设（集团）有限公司SXXXFX 5 12/05/19 Corp-312.6海川国际投资有限公司FANGYA5.3509/29/19-270.2重庆西部现代i物流产业园区开发建设有限公司-261.0余姚经济开发区建设投资发展有限公司YUYSHU 7 12/21/21 Corp-219.225本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明负面事件跟踪：本月4起负面事件值得关注佳源国际股价闪崩。1月17日，佳源国际股价遭遇闪崩，一度暴跌90%，原因与当天到期3.5亿美元美元债兑付情况有关。但后续公司公告称，公司已全额兑付3.5亿美元债券。新昌集团美元债违约。22日晚间，新昌集团公告称，公司发行的1.5亿美元于2019年到期的8.50厘优先票据将于2019年1月22日到期赎回。公司没有向2019年票据受托人账户支付2019年票据项下的尚未偿还款项。汇源可转债违约触发美元债交叉违约。1月24日，汇源果汁未能向债券持有人支付10亿港元可转债赎回款项，由于可转债规模超过1000万美元，可转债违约可能触发美元债交叉违约条款。2月4日，公司公告称汇源美元债交叉违约条款已被触发。康得新美元债大幅下跌。1月15日，面对国内债券兑付不确定性，康得新所发行美元债价格下跌至面值的40%，该债券将于2020年3月16日到期。投资策略：建议配置投资级城投、房企美元债本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明26投资策略：2019年上半年为美元债到期高峰，关注主体再融资能力27资料来源：Bloomberg，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明20192022年中资美元债到期分布（单位：亿美元）1月份系连续第四个月发改委暂停境外发债批文，叠加2019年上半年为美元债集中到期时段，故需关注美元债发债主体的再融资能力。0501001502002503002019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12投资策略：关注上半年美元债集中到期企业28资料来源：Bloomberg，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明2019年2-6月美元债到期量前20大非金融企业（投机级）我们对上半年美元债到期情况进行了整理，下表为2019年2-6月投机级（标普评级标准）非金融企业美元债到期前20大企业。发行人2019年上半年美元债到期额度（亿美元）联想集团15国网国际发展有限公司12.5中石化海外发展有限公司22.5百度10中建金融（开曼）VI有限公司8CNPC General Capital Ltd7.5美的投资开发有限公司7CSCEC Finance Cayman II Ltd5中化离岸资本有限公司5保利房地产金融有限公司5绿地全球投资有限公司5首钢集团有限公司5瀚瑞控股4.9中国宏桥4.5优美商业管理有限公司4.5大新华航空香港有限公司4.5中国国储能源化工集团国际有限公司（已违约）4欢聚时代4泛海控股国际有限公司4兆运有限公司3.5投资策略：关注资质较高投机级房企所发行美元债29本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明投机级美元债表现逐渐回暖，但依然建议不要盲目下沉资质。整体来看1月份投机级美元债回暖幅度大于投资级，同时1月份国内信用环境有所改善，债券融资回暖，利差有所修复。但本轮行情主要以政策带动为主，经济、金融数据未见改善，违约事件频发，持续性依然有待观察。整体来看宽货币向宽信用传导依然需要时间换空间，经济数据尚未见底，银行惜贷问题未得到根本性解决，因此我们建议切勿盲目下沉资质。城投美元债1月份收益率整体下行，但需关注区域美元债收益率走高（天津、贵州、云南、苏北等）地区所发行城投美元债；而地产美元债1月平均收益率下行56bp，同时国内AA级房企利差收窄27bp。在国内多个城市地产政策边际转松的背景下，我们认为房企美元债收益率依然有一定的下行空间，建议以配置美元债存量较大、自身资质较高、一二线城市布局较广泛的房企所发行债券，可适当关注国内资质较高的投机级主体所发行房企美元债。风险提示：弱资质企业资金链断裂。附注：标准普尔评级体系30资料来源：Bloomberg，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明评击等级评级符号释义投资级别AAA偿还债务能力极强。AA偿还债务能力很强A偿还债务能力强，但略微易受外在环境及经济状况变动的不利因素所影响BBB具有适当偿债能力，但还债能力较可能因不利经济状况而减弱。其中，“BBB-”为市场参与者认为的最低投资级评级。投机级别BB相对于其它投机级级别，违约的风险更低。但持续存在的重大不稳定因素，或不利的商业、金融、经济状况，可能导致发债人没有足够能力偿还债务。其中，“BB+”为市场参与者认为的最高投机级评级。B违约可能性较“BB”级高，发债人目前仍有能力偿还债务，但不利的商业、金融、经济条件可能削弱发债人偿还债务的能力和意愿。CCC目前有可能违约，发债人能否履行财务承诺将取决于商业、金融、经济条件是否有利。当遭遇不利的商业、金融或经济环境时，发债人可能会违约。CC违约的可能性高。违约尚未发生，但预计会实际发生。C目前违约的可能性高，且最终违约追偿比率预计会低于其他更高评级的债务。D发债人未能按期偿还债务，或违反推定承诺；也可在破产申请已被提交或采取类似行动时使用。未获评级NR发债主体未获标普评级。标准普尔评级体系一览分析师与研究助理简介李 锋，研究院执行副院长，曾供职于国家经委、国家物资部、国家贸易部、中国信达信托投资公司、中国银河证券有限责任公司。樊信江，固收方向负责人，清华大学工程管理硕士。3年央企海外燃煤、燃机电站工程总承包开发及执行经验，2年国内基础设施融资租赁和PPP投资经验，2017年加入民生证券。颜子琦，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，2017年加入民生证券，从事固定收益研究。孙嘉伦，美国约翰霍普金斯大学金融硕士，2018年加入民生证券，从事固定收益研究。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明3132分析师承诺：分析师承诺：作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。民生证券研究院：民生证券研究院：北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座17层；100005上海：上海市浦东新区世纪大道1239号世纪大都会1201A-C单元；200122深圳：广东省深圳市深南东路5016号京基一百大厦A座6701-01单元；518001评级说明：评级说明：民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告公司评级标准公司评级标准投资评级投资评级说明说明以报告发布日后的以报告发布日后的1212个月内个月内公司股价的涨跌幅为基准。公司股价的涨跌幅为基准。推荐分析师预测未来股价涨幅15%以上谨慎推荐分析师预测未来股价涨幅5%15%之间中性分析师预测未来股价涨幅-5%5%之间回避分析师预测未来股价跌幅5%以上行业评级标准行业评级标准以报告发布日后的以报告发布日后的1212个月内个月内行业指数的涨跌幅为基准。行业指数的涨跌幅为基准。推荐分析师预测未来行业指数涨幅5%以上中性分析师预测未来行业指数涨幅-5%5%之间回避分析师预测未来行业指数跌幅5%以上本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明33免责声明：免责声明：本报告仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报告而导致的任何可能的损失负任何责任。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或/和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、咨询业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播本报告。本公司版权所有并保留一切权利。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。证券研究报告本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明