请阅读最后一页信息披露和重要声明固定收益债券研究证券研究报告＃emailAuthor＃分析师：罗婷S0190515110001黄伟平S0190514080003ort＃相关报告美元债融资：筹码还是枷锁？—房地产行业信用研究系列20180806中资美元债知多少——中资美元债专题系列一20190104构架中资美元债观察体系——中资美元债专题系列二20190114团队成员：黄伟平、左大勇、罗婷、喻坤、罗雨浓、吴鹏、雷霆、徐琳投资要点＃summary＃一、同向与背离——解析中资美元债的不同发展阶段从投资收益表现来看，中资美元债自发行以来，投资收益整体呈现上行趋势，但也存在几段显著的下行时期。其中，2011年7~10月期间中资美元债指数的回落，与整体美元债指数的上行呈现出较为明显的背离。背后的逻辑是当下美国国债收益率处于快速下行阶段，全球经济承受下行压力，反映更高风险偏好的中资美元债收益率上行，利差走阔。而后三个阶段，中资美元债投资回报表现的下行与美元债整体表现基本趋同。二、中长期的重要影响因子——境内基本面与美元流动性周期对于中资美元债这类资产而言，由于主体所在地与币种的差异，影响其估值中枢的两个中长期因素是中国的基本面走势和全球美元流动性大周期。一方面，境内的融资主体面临着增速放缓的宏观大环境，但中短期的系统性信用风险压力回落。长期来看，2018年以来我国债务高速扩张的节奏放缓，实体去杠杆的压力有所上升；而就中短期来看，2019年虽然总量上亮点难寻，但政策兜底、主动化解债务风险的动力提升。对于中资美元债而言，系统性风险压力下行为整体利差的收窄创造了空间，不过实体自身的问题也使得行业之间、融资主体间的差异性可能会提升，个体利差走阔。另一方面，美元流动性周期的变化，为中资美元债带来机遇。此前美欧央行相继结束QE影响了全球“放水”的节奏，美元债表现整体受到压制。而到了现阶段，经济层面的压力显著提升，联储态度再次偏鸽，美元流动性趋势的轨迹出现了较大的变化。虽然此后美国及全球经济、货币政策层面的变化波动将会放大，但目前节奏下，美元债收益率层面所面临的压力大概率较去年弱化；无疑，也使得中资美元债收面临的流动性环境边际好转。三、短期影响因子——市场波动与冲击的影响因素除了基本面和流动性这类宏观因子的持续影响外，中资美元债市场的短期波动还会受到一系列要素的影响，包括人民币兑美元汇率的变化；中资美元债存量规模调整和供需结构；政策层面的扰动；全球风险偏好的变化等，需要投资...
