中小市值行业：化妆品本土化迎来春天看好面膜产业链-20190430-东方证券-32页.pdf

HeaderTable_User 1381518780 1046175636 847289893 HeaderTable_Industry 13023000 看好 investRatingChange.same 439168351 深度报告东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。【行业证券研究报告】核心观点核心观点 我国“化妆品人口”不断扩容，年轻消费群体对高性价比的国产品牌接受度高，化妆品本土化有望迎来春天。我国“化妆品人口”不断扩容，年轻消费群体对高性价比的国产品牌接受度高，化妆品本土化有望迎来春天。随着城市化、收入水平提升以及消费者教育日趋成熟，预计化妆品市场规模将从 2017 年的 3616 亿元增长至 2022 年的 5352 亿元，年均增幅约为 8.16%。近年，95/00 后年轻群体进入高校和社会，其对化妆品的需求增加，且相较于其他年龄层而言具备三大特点：1）热衷网购，需求多变，品牌选择多元化，高端和平价品牌分布均衡；2）在内外文化激荡中长大，对中华文化自信心增强；3）养成式追星文化盛行，喜欢尝试网红产品和新品。我们认为，人口结构的变化、消费升级、护理和美妆习惯的养成都将是未来中国化妆品市场容量的核心因素。我们认为，人口结构的变化、消费升级、护理和美妆习惯的养成都将是未来中国化妆品市场容量的核心因素。整体而言，国产平价化妆品牌基于高性价比和精准营销，更有望受 95/00 后认可。95 后的化妆品消费升级主要体现在三方面：后的化妆品消费升级主要体现在三方面：1）化妆品渗透率的提升；）化妆品渗透率的提升；2）人均年消费金额的提升以及超前消费比例的增加；）人均年消费金额的提升以及超前消费比例的增加；3）消费观念的演进，极致追求性价比。）消费观念的演进，极致追求性价比。参考日韩的产业历史经验，本土化妆品消费或迎来新增长。参考日韩的产业历史经验，本土化妆品消费或迎来新增长。二战后，日本商家将西方美容的理念传递给本土消费者，不断推出新产品且运用创新的技术，发展适合日本消费者的个性化的化妆品，同时通过促销和分销策略来拓展市场。从 2000 年左右开始，日本本土公司通过大规模的外延并购来扩张产品线、整合渠道、开拓市场。而韩国的化妆品行业起步较晚，从 21 世纪初开始，借势“韩流文化”，实现销量大增。以龙头公司爱茉莉太平洋为例，其旗下的 IOPE、兰芝、韩律等品牌由于独家赞助热播韩剧而大卖。投资建议与投资标的投资建议与投资标的 从细分领域来看，我们最看好国产的面膜产业链，原因有三：品类新颖创新空间大（易出爆款）、研发壁垒较低而生产壁垒高、效果直接更受年轻人欢迎。从细分领域来看，我们最看好国产的面膜产业链，原因有三：品类新颖创新空间大（易出爆款）、研发壁垒较低而生产壁垒高、效果直接更受年轻人欢迎。相关标的方面，建议关注御家汇相关标的方面，建议关注御家汇(300740，未评级，未评级)、青松股份、青松股份(300132，未评级，未评级)、珀莱雅、珀莱雅(603605，买入，买入)、诺邦股份、诺邦股份(603238，未评级，未评级)和已申报科创板上市的华熙生物和已申报科创板上市的华熙生物(A19080，未评级，未评级)。其中，御家汇御家汇(300740，未评级，未评级)主要通过电商渠道销售御泥坊等自有品牌的护肤品和彩妆，并逐步完善品牌的多元化以及产品的研发生产环节。青松股份(300132，未评级)主营松节油深加工系列产品，2019 年初通过收购诺斯贝尔 90%股权进军化妆品行业。诺斯贝尔是国内最大的化妆品 ODM 企业。珀莱雅(603605，买入)是国内化妆品自主品牌龙头，具备较高知名度与多渠道运营能力，后期有望通过多品牌多品类拓展持续提升市占率。诺邦股份(603238，未评级)主要从事差异化的水刺非织造材料的研发和生产，而面膜纸作为公司新品的主要类别，有望伴随面膜行业的高景气实现快速发展。华熙生物(A19080，未评级)主营透明质酸产品，其研发和生产的涂抹式玻尿酸和贴式面膜等护肤产品近年保持较快增长。风险提示 风险提示 行业竞争加剧、业绩不达预期、行业整合风险。化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 中小市值行业 行业评级 看好 中性 看淡(维持)国家/地区 中国/A 股 行业 中小市值 报告发布日期 2019 年 04 月 30 日 行业表现 资料来源：WIND 证券分析师 何婧雯何婧雯 021-63325888-6090 执业证书编号：S0860517020002 陈宇哲陈宇哲 021-63325888*3139 执业证书编号：S0860516120001 竺劲竺劲 021-63325888*6084 执业证书编号：S0860514060003 相关报告 东方中小盘周报：氢能源燃料电池热度不减，中共中央召开政治局会议 2019-04-21 东方中小盘周报：一季度社融数据超预期，建议持续关注长三角一体化 2019-04-14 东方中小盘周报：4 月首周迎来开门红，积极关注周期及长三角一体化 2019-04-07-41%-27%-14%0%14%18/0518/0618/0718/0818/0918/1018/1118/1219/0119/0219/03中小市值沪深3002 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 2 目 录 1.基于年轻人的消费升级，本土品牌将迎来一波新的增长和投资机会基于年轻人的消费升级，本土品牌将迎来一波新的增长和投资机会.5 1.1 我国化妆品的人均消费额增长潜力较大.5 1.2 低龄化趋势明显，95 后即将接棒成为消费主力军.6 1.3 参考日韩的产业历史经验，本土化妆品消费或迎来新增长.7 2.行业格局分散，国产品牌的市占率仍待提升行业格局分散，国产品牌的市占率仍待提升.10 3.渠道为王，新营销为国货助力渠道为王，新营销为国货助力.11 3.1 销售费用率高，电商渠道增速明显.11 3.2 种草社区兴起，小成本推出爆款成为可能.13 4.看好面膜产业链，关注青松股份、御家汇、珀莱雅和华熙生物等标的看好面膜产业链，关注青松股份、御家汇、珀莱雅和华熙生物等标的.16 4.1 探究面膜市场的国货崛起之路.16 4.2 御家汇：面膜领域垂直细分龙头，专业化催生细分品类.18 4.3 青松股份：樟脑行业寡头，收购诺斯贝尔进军化妆品 ODM 行业.20 4.4 珀莱雅：化妆品本土自主品牌龙头，电商渠道高增长.22 4.5 诺邦股份：水刺非织造材料龙头，面膜纸和湿巾产品实现较快增长.24 4.6 华熙生物：透明质酸龙头，看好涂抹式玻尿酸和贴式面膜等护肤产品的增长潜力.26 5.风险提示风险提示.30 2 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 3 图表目录 图 1：2017 年各国人均化妆品消费金额（美元/年）.5 图 2：我国化妆品和个人洗护行业市场规模（亿元）.5 图 3：全球主要国家化妆品市场规模占比和增速.5 图 4：2019-2022 年我国化妆品市场的核心消费人口占比情况.6 图 5：各年龄段化妆品消费特征.7 图 6：2017 年日本化妆品行业渠道分布.8 图 7：2017 年度资生堂各类产品的销售额占比.8 图 8：资生堂 2015-2017 年各销售渠道占比.8 图 9：韩国化妆品龙头企业爱茉莉太平洋的代言人举例.9 图 10：爱茉莉太平洋的营收增长情况.9 图 11：爱茉莉太平洋旗下品牌展示.9 图 12：2017 年我国化妆品市占率 TOP10.10 图 13：2017 年我国化妆品消费人群的年龄分布.10 图 14：各行业销售费用率比较（%）.11 图 15：各化妆品上市公司的销售费用率比较.11 图 16：我国化妆品行业销售渠道分布.12 图 17：国内化妆品公司主要的营销模式.12 图 18：2017 年世界各国电商渗透率.12 图 19：御家汇宣传推广服务费的金额构成.13 图 20：我国化妆品网购交易规模.14 图 21：社交电商的购买转化率.14 图 22：各品牌专利数（2017 年数据）.15 图 23：御家汇的研发费用及占比（单位：百万元）.15 图 24：国产化妆品融入传统文化元素.15 图 25：我国面膜行业市场规模(亿元）.16 图 26：全球面膜行业市场格局.16 图 27：各品牌在国内的市占率.17 图 28：各品牌面膜单价比较.17 图 29：面膜产业链一览.18 图 30：面膜产业链各个公司的应收账款周转率比较（2017）.18 图 31：公司拥有的主要自主品牌.18 图 32：公司实控人为戴跃峰，其余股权分散在核心员工和机构投资人之间.19 图 33：公司各业务销售收入（单位；亿元）.20 图 34：2017 年公司各品牌业务收入情况（单位：亿元）.20 2 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 4 图 35：诺斯贝尔的营收构成（单位：百万元）.21 图 36：诺斯贝尔的营收规模及增速（单位：百万元）.21 图 37：公司分品类的产销情况.21 图 38：大客户主要为屈臣氏、伽蓝、韩后和御家汇等，销售额较稳定（单位：万元）.22 图 39：珀莱雅 2018 年旗下品牌与定位.22 图 40：2018 营业收入按渠道拆分.24 图 41：2018 年营业收入按品牌拆分.24 图 42：诺邦股份主要产品及用途.25 图 43：诺邦多层锁液面膜材料.25 图 44：2018 年营业总收入拆分.26 图 45：2018 年毛利拆分.26 图 46：全球医疗美容渗透率.27 图 47：中国医疗美容行业市场规模（单位：亿元）.27 图 48：华熙生物两大平台及其产品.28 图 49：公司主营业务收入（单位：万元）.28 图 50：2018 年公司主营业务收入构成情况.28 图 51：华熙生物公司产品产量及销量.29 图 52：华熙生物与故宫合作口红.29 2 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 5 1.基于年轻人的消费升级，本土品牌将迎来一波新的增基于年轻人的消费升级，本土品牌将迎来一波新的增长和投资机会长和投资机会 1.1 我国化妆品的人均消费额增长潜力较大 相较发达国家，我国化妆品人均消费增长潜力大。相较发达国家，我国化妆品人均消费增长潜力大。伴随我国经济的不断发展，居民收入水平的不断提高，在欧美及日韩大牌化妆品公司对中国市场的开拓下，国内消费者的化妆品消费理念逐步增强。大众对于化妆品的认知已经不再陌生，化妆品逐步成为人们日常生活的必需品。在此背景下，国内化妆品市场规模迅速扩大，年轻消费群体成为这个市场中的主流受众，同时伴随这部分群体收入的不断提升，消费能力也同步加强，国内化妆品未来前景十分广阔。数据显示，2017 年中国人均化妆品消费金额仅 38 美元，对比美国人均化妆品消费 264 美元和日本人均化妆品消费 285 美元，仍有五倍以上的发展空间。图 1：2017 年各国人均化妆品消费金额（美元/年）资料来源：Euromonitor、国家产业信息网，东方证券研究所 图 2：我国化妆品和个人洗护行业市场规模（亿元）资料来源：Euromonitor，东方证券研究所 Euromonitor数据显示，2017年中国化妆品和个人洗护行业市场规模为3616亿元，同比增长9.6%，预计到 2022 年市场规模将达到 5352 亿元，年均复合增长率接近 10%。中国整体化妆品及个人洗护行业增速高于美国、英国和日本等发达国家。图 3：全球主要国家化妆品市场规模占比和增速 资料来源：韩国化妆品工业协会，东方证券研究所 3867264285164224050100150200250300中国中国城镇美国日本巴西德国-50510152025市占率（%）增速（%）2 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 6 从化妆品的核心消费人群来看，全球著名化妆品跨国企业日本资生堂在中国提出核心“化妆品人口”概念，即按照以下标准来定义：1）居住在城镇；2）年龄大于 20 岁的女性；3）年收入不低于 30000 元人民币。根据该公司的统计，国内的核心“化妆品人口”数量从 2005 年的 2200 万人已增长到 2010 年的 1 亿人，同时预计 2020 年将达到 4 亿人。人均化妆品消费支出方面，根据中国报告网的统计，我国人均化妆品消费支出从 2011 年 27.81 美元逐渐增长到 2014 年的 35.04 美元，我们假设未来四年化妆品人均消费将继续保持 8%的增速，则人均化妆品消费将由 2018 年的 293 元增长至 2022 年的 399 元。图 4：2019-2022 年我国化妆品市场的核心消费人口占比情况 年份年份 总人口总人口 （万人）（万人）其中：化妆品核心人口其中：化妆品核心人口 （万人）（万人）占总人口比重占总人口比重 人均化妆品消费人均化妆品消费 （元（元/年）年）化妆品及个人洗护化妆品及个人洗护行业市场总规模行业市场总规模 （亿元）（亿元）2017 139008 26390 18.98%271 3616 2018 139698 30314 21.70%293 3911 2019E 140339 34822 24.81%317 4230 2020E 140929 40000 28.38%342 4575 2021E 141465 45948 32.48%369 4948 2022E 141946 52781 37.18%399 5352 注：我们将化妆品核心人口定义为 15-59 岁城镇女性人口；2019-2022 年为预测值。资料来源：wind，Statista,Euromonitor，东方证券研究所测算 1.2 低龄化趋势明显，95 后即将接棒成为消费主力军 美妆产品美妆产品在多年龄层级渗透，在多年龄层级渗透，低龄化趋势明显低龄化趋势明显，90 后和后和 95 后后成成为消费主力军。为消费主力军。根据唯品会的数据显示，2018 年在美妆的消费上 70 后的增长率为 55%，80 后的增长率是 90%，90 后的增幅为202%，95 后的增长率更是高达 347%。美美妆在学生族的渗透率甚至妆在学生族的渗透率甚至可以可以高于上班族。高于上班族。京东数据院统计发现，2017 年大学生用于香水美妆的平均消费额高于白领 10%。以口红消费为例，在艾瑞咨询的调查中，44.8%受访的 95 后女生有每天抹口红的习惯，较其他年龄段高 13.8 个百分点；近 5成受访 95 后随身携带口红，超过 20%的受访 95 后拥有 5 支以上的口红。另外，根据唯品会大数据，95 后用户中购买美妆的人群比例超出其他年龄段。低龄消费者的消费意识超前，且对分期付款的接受程度高，在颜值经济盛行的环境下，其低龄消费者的消费意识超前，且对分期付款的接受程度高，在颜值经济盛行的环境下，其购买化妆购买化妆品更趋于品更趋于“一步到位”且“一应俱全”“一步到位”且“一应俱全”。伴随着消费升级，经济压力较轻的 95 后拥有超前的消费意识和较高的消费偏好。据艾瑞咨询统计，2018 年 95 后月均支出 2649 元人民币，95 后唯品会用户分期购买金额的比例是整体用户比例的 1.8 倍，偏好分期购买，超前消费。2 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 7 图 5：各年龄段化妆品消费特征 资料来源：京东&南都传媒2017 美妆消费报告、艾瑞咨询、东方证券研究所 结合艾瑞咨询的研究，我们总结认为，结合艾瑞咨询的研究，我们总结认为，95 后消费者后消费者可能具备可能具备以下特征：以下特征：1）诞生于互联网时代，电商平台使用粘度高电商平台使用粘度高。逾 6 成 95 后每天至少看一次电商网站，约 10%每天下单，喜欢淘货的的 95 后对淘宝的偏爱度高于其他群体。2）在内外文化激荡中长大，对中华文化自信心增强中华文化自信心增强。3）需求多变，喜欢尝试网红产品网红产品和新品。4）养成式追星文化养成式追星文化盛行。2018 年中国 95 后一年为爱豆花的钱约 1429 元，有 26%的 95 后会选择买爱豆代言的商品爱豆代言的商品。5）品牌选择多元化。95 后美妆偏好品牌中，高端品牌和平价品牌分布均衡高端品牌和平价品牌分布均衡，单从口红品牌来看，既有高端品牌 YSL，也有国货品牌玛丽黛佳。基于以上特点，我们认为化妆品牌可尝试的营销手段包括：着力电商平台以及新兴社交电商、种草着力电商平台以及新兴社交电商、种草社区；产品融入中国元素增强文化共鸣感；借助“鲜肉”明星、网红进行营销等。社区；产品融入中国元素增强文化共鸣感；借助“鲜肉”明星、网红进行营销等。1.3 参考日韩的产业历史经验，本土化妆品消费或迎来新增长 二战后的二十世纪五十年代，日本化妆品品牌开始飞速发展。二战后的二十世纪五十年代，日本化妆品品牌开始飞速发展。日本商家将西方美容的理念传递给本土消费者，紧跟潮流不断推出新产品，运用创新的技术，发展个性化的化妆品。日本的品牌商们投入巨资在研发上，打造高端产品，注重自身培育，具有强大的自有品牌创造能力，重视服务和会员管理，经过时间的沉淀，本土用户的忠诚度发展到较高水平。日本化妆品商家学习美国式的营销日本化妆品商家学习美国式的营销，广告在日本盛行，通过促销和分销策略来拓展市场。广告在日本盛行，通过促销和分销策略来拓展市场。从从 2000 年左右年左右开始开始，日本本土公司在积累了一定实力后，通过大规模的外延并购，日本本土公司在积累了一定实力后，通过大规模的外延并购来扩张产品线、来扩张产品线、整合渠道、开拓市场整合渠道、开拓市场，实现本土品牌崛起。，实现本土品牌崛起。如 2010-2016 年资生堂先后收购美国自然彩妆品牌 Bare Escentuals、高端彩妆品牌 Laura Mercier 和高端护肤品牌 ReVive；花王收购了英国高档沐浴品2 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 8 牌 Molton Brown。经过这一阶段后，日本化妆品市场格局开始稳定。经过这一阶段后，日本化妆品市场格局开始稳定。基于我国化妆品市场的本土品牌竞争格局较分散的现状，本土公司或许可以通过品牌集团化等方式进一步扩大市场占有率。图 6：2017 年日本化妆品行业渠道分布 资料来源：Euromonitor、东方证券研究所 资生堂资生堂是日本化妆品行业的绝对龙头，其是日本化妆品行业的绝对龙头，其以高端化妆品为产品矩阵核心，与大众化妆品共为营收增以高端化妆品为产品矩阵核心，与大众化妆品共为营收增长主力。长主力。公司旗下品牌涵盖高端化妆品、大众化妆品、香水、个人护理、专业美发沙龙用品、健康护理六大系列。其中，高端化妆品包括彩妆、护肤品牌 CPB（肌肤之钥）、bareminerals、茵芙纱、Shiseido；化妆品+个护全系列品牌 benefique、蒂思岚等。从 2014 年到 2017 年的营业收入构成变化情况来看，高端和大众化妆品互为资生堂的营收增长主力，且占比有继续提升的趋势。图 7：2017 年度资生堂各类产品的销售额占比 资料来源：资生堂年报，东方证券研究所 图 8：资生堂 2015-2017 年各销售渠道占比 资料来源：wind，东方证券研究所 对于不同的品牌定位，资生堂对于销售渠道的侧重点不同。对于不同的品牌定位，资生堂对于销售渠道的侧重点不同。资生堂集团旗下各品牌产品销售渠道主要有百货商店、药店、其他大型零售商、电商、直销五大类百货商店、药店、其他大型零售商、电商、直销五大类。其中以线下渠道为主，药妆店为主要便利店8.30%超市11.50%药妆店33.00%美妆零售店11.80%百货10.60%直销7.50%电商8.50%其他8.80%高端化妆品42%香水系列11%大众化妆品30%个人护理9%专业美发5%其他3%12.20%13.00%15.20%31.20%31.00%30.40%13.50%13.00%12.40%16.00%16.00%15.90%6.40%5.80%4.90%20.70%21.30%21.20%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201520162017百货药店2 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 9 销售渠道，其次为百货和其他大型零售商。分品牌来看，高端系列 SHISEIDO、CPB、IPSA 等品牌选择城市中的豪华地段，以商超、专营店为主要销售渠道；大众系列安热沙、欧珀莱、雅漾等在遍布日本的药妆店等渠道铺货能力强大。图 9：韩国化妆品龙头企业爱茉莉太平洋的代言人举例 资料来源：公开信息、东方证券研究所 而韩国的化妆品行业起步较晚，而韩国的化妆品行业起步较晚，借势“韩流文化”，实现销量大增。借势“韩流文化”，实现销量大增。21 世纪初开始，以韩剧为中心的韩流文化开始兴盛，韩妆开始席卷全球。2013 年大热韩剧来自星星的你播出引起新一波韩妆热潮，以龙头公司爱茉莉太平洋为例，其旗下的 IOPE、兰芝、韩律等品牌由于独家赞助热播韩剧而大卖，2014 年爱茉莉太平洋销售收入达到 36.81 亿美元，同比增幅 29.89%。此后，因韩剧走红的韩国明星如宋慧乔、宋仲基、全智贤等仍然是爱茉莉太平洋的代言人首选。图 10：爱茉莉太平洋的营收增长情况 资料来源：wind、东方证券研究所 图 11：爱茉莉太平洋旗下品牌展示 资料来源：公司官网，东方证券研究所 -0.4-0.200.20.40.60.805101520253035单位：亿元单位：亿元营业收入yoy2 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 10 2.行业格局分散，国产品牌的市占率仍待提升行业格局分散，国产品牌的市占率仍待提升 本土品牌在高端化妆品领域有本土品牌在高端化妆品领域有较大发展空间，在大众化妆品上也有较较大发展空间，在大众化妆品上也有较高的竞争优势。高的竞争优势。据普华永道咨询统计，我国化妆品行业增速全球首位，高端产品和大众产品共同发展。高端产品市场中，国际化妆品牌占据了主要位置，然而本土品牌有追赶的趋势，从从 2014 年到年到 2017 年年，内资高端化妆品的内资高端化妆品的市场占有率由市场占有率由 4.5%增长到增长到 7.7%。在大众产品领域本土品牌多参与竞争，凭借着高性价比和对中在大众产品领域本土品牌多参与竞争，凭借着高性价比和对中国消费者习惯的深入理解，本土品牌占据了一席之地。国消费者习惯的深入理解，本土品牌占据了一席之地。我国化妆品市场集中度我国化妆品市场集中度较低较低，本土化妆品或可通过品牌集团化等进一步提升市场份额。，本土化妆品或可通过品牌集团化等进一步提升市场份额。2017 年我国化妆品市场 CR10 的占比合计仅为 39.5%，其中本土化妆品 top3（上海上美、百雀羚、伽蓝集团）市占率占比合计 7.1%。根据 Euromonitor 数据，2017 年中国化妆品和个人洗护行业市场规模为 3616 亿元，而 2018 年珀莱雅和御家汇的营收分别为 23.6 亿元和 22.5 亿元，对应市占率均仅接近 1%。对比韩国，排名前两名的爱茉莉与 LG 健康分别占比 38%和 10%，我国本土化妆品市场仍有较大整合空间。图 12：2017 年我国化妆品市占率 TOP10 2017 年我国化妆品市占率 TOP10 宝洁 10.20%欧莱雅 8.50%资生堂 3.10%高露洁 2.80%联合利华 2.80%上海上美 2.60%雅诗兰黛 2.50%爱茉莉太平洋 2.50%百雀羚 2.30%伽蓝集团 2.20%合计 39.50%资料来源：欧睿国际，东方证券研究所 图 13：2017 年我国化妆品消费人群的年龄分布 资料来源：凯度，东方证券研究所 分阶段来看，分阶段来看，从从早期早期外资进入外资进入、市场教育日趋成熟、电商兴起、市场教育日趋成熟、电商兴起到品牌本土化，国内企业到品牌本土化，国内企业有望持续提有望持续提升市占率升市占率。国内护肤理念的兴起较晚，本土化妆品企业的起点也相对较低。随着 21 世纪我国城市居民消费的快速升级，国外大量护肤品知名品牌纷纷涌入国内，护肤理念在我国得到快速普及，迅速占领我国的护肤市场，并且一定程度上限制了我国护肤品企业的发展。近年来，伴随线上购物的快速发展与普及，我国护肤品企业抓住发展机遇，利用电商渠道以及线上营销活动，逐步占领了一定的市场份额。基于本土优势本土优势，以及在电商迅速发展的经济环境下对线上销售的独特理解对线上销售的独特理解，结合对对消费者需求的精确捕捉消费者需求的精确捕捉、产品的精准定位、灵活的供应链管理灵活的供应链管理以及 UGC 平台渠道的利用平台渠道的利用，本土品牌表现出了较强的竞争力，并有进一步扩大市场占有率的趋势，具备较大的发展潜力。0%5%10%15%20%25%30%35%40%15-19岁20-29岁30-39岁40-49岁50-59岁化妆品消费占比2 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 11 3.渠道为王，新营销为国渠道为王，新营销为国货助力货助力 3.1 销售费用率高，电商渠道增速明显 化妆品的营销渠道包括消费者认知渠道和销售渠道两个方面。化妆品的营销渠道包括消费者认知渠道和销售渠道两个方面。消费者认知渠道如今主要是以社交平台的关键意见领袖（对目标客户群的购买行为有极大影响力的一类人）来进行新品营销，旨在刷新消费者对一类产品的认知。比如网络美妆博主在上传的化妆视频中用到过的美妆产品，在视频发布后便会收到大众追捧。品牌通过消费者认知渠道大大拓展了消费者的接触面，缩短了消费者的认知周期，还增加了其认知深度。销售渠道则由传统的超市和大卖场等转型为电商平台销售，得益于电商的高速发展，网络零售为消费者提供了极大的便利。化妆品行业销售费用明显高于其他行业。化妆品行业销售费用明显高于其他行业。国际化妆品巨头的销售和管理费用率合计均高达 60%以上，我国 2017 年化妆品行业销售费用率 37.47%，虽显著高于我国其他行业，但销售费用投入仍远远落后于国际大牌。国产化妆品或可寻找其他方式突围。图 14：各行业销售费用率比较（%）资料来源：wind、东方证券研究所 图 15：各化妆品上市公司的销售费用率比较 项目 销售费用率（%）2017 2016 2015 上海家化 44.87 44.81 34.81 丽人丽妆 24.88 27.05 28.35 珀莱雅 35.98 38.19 42.33 毛戈平 37.98 39.09 36.67 丸美股份 39.09 35.24 御家汇 33.94 35.03 30.83 平均值 35.53 37.21 34.71 资料来源：御家汇招股书，东方证券研究所 我国化妆品销售渠道众多，电商渠道增速明显。我国化妆品销售渠道众多，电商渠道增速明显。近年来，我国化妆品销售渠道中，线下渠道包括超市及大卖场、百货商店、日化/美妆专营店、单品牌门店，线上渠道包括各种 B2C、C2C 平台，如天猫、京东、淘宝、聚美优品等。其中，线下渠道如超市大卖场、百货专柜有明显下滑趋势，但仍然是主要销售渠道。而线上渠道如电商平台占比迅速增加，有超越超市及大卖场成为主要销售渠道的趋势。根据前瞻研究院数据，2017 年化妆品线上销售规模达到 1691.31 亿元，增速为 35.6%。化妆品线上销售已成本土化妆品重要渠道。14.1515.26 15.3316.1118.3722.1124.3530.9337.470.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.002 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 12 图 16：我国化妆品行业销售渠道分布 资料来源：Euromonitor、东方证券研究所 我国电商渗透率领先其他国家，线上渠道更具优势。我国电商渗透率领先其他国家，线上渠道更具优势。对比韩国、日本、美国、德国，我国 2017 年电商渗透率为 17.4%，仅次于韩国，远超其他几国。因此，不同于日本等国家侧重于线下渠道，爱茉莉集团首席战略官金升焕表示，未来会着重在电子商务与免税店渠道的发展。同样，我国化妆品网购交易规模逐年扩大。图 17：国内化妆品公司主要的营销模式 资料来源：中路股份公告、东方证券研究所 图 18：2017 年世界各国电商渗透率 资料来源：御家汇招股书，东方证券研究所 在我国，国际品牌线下渠道尤其是一二线城市布局成熟，本土化妆品可通过下沉三四线城市及布局线上渠道电商平台逐步抢占市场。线下渠道方面，由于国际品牌定位高端，主要在一二线城市布局，而国产品牌大多定位平价，可着力布局市场空间较大的三四线城市，挖掘三四线城市化妆品消费潜力。以本土品牌珀莱雅为例，2017 年度在线下的日化专营店全国广泛布局，销售网点达 13000 余家，同时探索单品牌店模式，百货商超也实现销量较大增长；另外，与电商平台更加深入合作，电商销售占比进一步增长达36.8%。36.70%34.60%34.10%32.80%30.80%28.90%27.50%25.60%14.60%15.90%16.30%16.70%17.30%18.80%18.50%18.80%28.60%25.80%21.80%20.50%19.60%18.60%18.50%18.80%2.60%5.30%10.20%13.20%16.30%18.60%20.90%23.30%17.50%18.40%17.60%16.80%16.30%15.90%15.10%14.10%0%20%40%60%80%100%120%20102011201220132014201520162017超市及大卖场日化专营店百货专柜电商其他5.70%8.50%13.90%18.20%17.40%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%日本德国美国韩国中国2 0 5 8 1 3 4 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 4 1 0:4 7 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。HeaderTable_TypeTitle 中小市值深度报告 化妆品本土化迎来春天，看好面膜产业链 13 线上渠道方面，2008 年开始，受益于以淘宝、京东为代表的电商平台崛起，国产品牌率先打造线上旗舰店，御泥坊、相宜本草旗舰店等相继上线。而欧美品牌在 2010 年以后才陆续在我国开立品牌旗舰店，比如，2014 年雅诗兰黛入驻天猫开旗舰店，首次授权中国第三方网站。2015 年 1 月13 日,兰蔻正式宣布在天猫商城开设官方旗舰店。欧美品牌线上布局较晚。而且，线上渠道具有品牌包容性强，销售费用低等优点，在本土化妆品销售费用投入无法与国际化妆品比肩的情况下，线上渠道更适合本土化妆品抢占市场份额。图 19：御家汇宣传推广服务费的金额构成 资料来源：御家汇招股书、东方证券研究所 3.2 种草社区兴起，小成本推出爆款成为可能 国产化妆品在推广服务上花费较高。国产化妆品在推广服务上花费较高。以御家汇为例，御家汇依托互联网创立，以自主品牌“御泥坊”为核心，主要从事面膜等护肤品的研发、生产与销售。2017年度。御家汇销售费用占营业收入比重达33.94%，其中推广服务费是主要销售费用。在推广服务费中，主要用于平台推广服务，而新媒体营销则占比较小。社交电商迅速兴起，降低流量成本的同时提升用户转化率，为化妆品消费贡献新力量。社交电商迅速兴起，降低流量成本的同时提升用户转化率，为化妆品消费贡献新力量。兴起的社交社交电商包括小红书、快美妆、微商等，除此以外抖音短视频等短视频平台也为化妆品消费引流。和传统电商相比，社交电商通过用户细分、定向推送、深度运营从而实现更高用户转化率。社交电商具有功能一体化、内容精准化、购物社交化、支付场景化、运营高效化、推广及时化的特点，便于个性消费，也更容易引起消费冲动。随着种草社区的兴起，网易考拉、小红书、蜜芽