中诚信-中国医药流通行业展望-2019.3-10页.pdf

特别评论特别评论 中国医药流通行业展望中国医药流通行业展望 在在宏观经济下行的宏观经济下行的影响下，影响下，近年近年来来医药流通医药流通行业销售增速行业销售增速不断下滑不断下滑，行业内部竞争日趋激烈行业内部竞争日趋激烈。同时，。同时，受医改政策持续推进的影响，医药流通受医改政策持续推进的影响，医药流通行行业业整合趋势明显，整合趋势明显，凭借凭借规模化优势规模化优势和和更强的成本控制及运营能力的头部流更强的成本控制及运营能力的头部流通药企在竞争中能够取得更大优势通药企在竞争中能够取得更大优势。预计。预计 2019 年，在年，在宏观经济持续发展以宏观经济持续发展以及“两票制”、医保控费、药品带量采购及“两票制”、医保控费、药品带量采购等政策措施深化推进等政策措施深化推进的前提下，的前提下，医药流通医药流通销售增速或将进一步下滑，销售增速或将进一步下滑，竞争格局将以中小型企业退出市场或竞争格局将以中小型企业退出市场或被龙头企业收购为主，优胜劣汰的激烈竞争或将成为常态。长期来看，我被龙头企业收购为主，优胜劣汰的激烈竞争或将成为常态。长期来看，我国医药流通行业行业集中度将进一步提升，最终实现行业的优化升级与健国医药流通行业行业集中度将进一步提升，最终实现行业的优化升级与健康稳定发展。康稳定发展。信用关注因素 在中国宏观经济持续发展，以及居民收入增长、人口老龄化趋势加剧的背景下，中国药品流通行业销售额以及直报企业营业收入和利润总额呈现持续增长态势，但同时，受宏观经济下行以及医保控费、药品招标降价和“两票制”的全面施行影响，行业增速有所放缓。在当前宏观经济持续发展、医疗体制改革持续深化情况下，医药流通行业规模将继续保持增长，行业发展水平将得到提高。2018年以来，以整顿药品流通秩序、降低药品价格和费用以及提高药品安全质量为核心的医疗卫生体制改革全面深化。2019年预计医药流通行业仍将持续受到医改政策的重要影响，各项改革将加速医药流通行业的产业升级，促进优胜劣汰，提升行业集中度。受“两票制”政策全面实施的影响，近年来医药流通企业纯销业务占比不断上升，应收账款账期拉长，使其资金周转能力面临一定的挑战，但亦有利于促进毛利水平的提升；同时，受头部企业并购整合、行业集中度提升影响，部分龙头流通企业负债水平及债务规模有所上升。从行业长期发展来看，各项医改政策的实施将促使医药流通行业向规模化、集约化、专业化发展，通过行业内龙头企业的收购整合等方式提升行业集中度，未来在行业增速放缓且外部政策环境不断变化的情况下，具有较大规模、较强成本控制能力以及较高资金运营效率的企业将在竞争中取得明显优势。2019 年年 3 月月 8 日日 报告编号：报告编号：CCXR2019003 中诚信证券评估有限公司中诚信证券评估有限公司 CHINA CHENGXIN SECURITIES RATING CO.,LTDCHINA CHENGXIN SECURITIES RATING CO.,LTD 作者作者 刘汝健 分析师 蒋 螣 高级分析师 联系人联系人 周莉莉 非标评级部总经理助理 樊春裕 非标评级部副总经理 龚天璇 董事总经理 电话电话 021-60330988 公司网站公司网站 2/10 特别评论特别评论 引引 言言 在外部宏观经济发展和政策变化以及人口结构趋势等多种因素影响下，中国医药流通行业规模保持增长，但行业增速逐步放缓；同时，随着国内一系列医改政策的持续推进，行业格局的重塑对医药流通企业在经营策略调整、资金运营效率等方面提出了更高要求，未来医药流通企业的经营模式、盈利能力及杠杆水平受外部环境影响或有较大变化。本报告从宏观环境、行业发展现状、行业政策以及竞争格局等方面的变化进行分析，并对 2019年中国医药流通行业的发展趋势进行判断。信用关注因素信用关注因素 在中国宏观经济持续发展、居民收入稳步增长、人口老龄化趋势加剧等多重因素影响下，中国药品流通行业销售额以及直报企业营业收入和利润总额呈现持续增长态势，但同时，受宏观经济下行影响，行业增速有所放缓。在当前宏观经济持续发展、医疗体制改革持续深化等背景下，医药流通行业长期将继续保持规模增长，行业发展水平将得到提高。近年来我国GDP总量保持持续增长态势，由2012年的53.86万亿元增至2017年的82.08万亿元；同期，我国城镇居民人均可支配收入亦由 2012 年的 2.46 万元增至 2017 年的 3.64万元；与此同时，人口结构老龄化现象在我国愈演愈烈，60 岁以上人口占比由 2012 年的14.55%上升至 2017 年的 17.30%。在上述背景下，居民个人卫生消费需求不断提高，带动药品需求不断上升。20122017 年全国药品流通行业销售规模持续增长，从 11,174 亿元增至20,016 亿元，年均复合增长率 12.37%。但同时，受近年来宏观经济增速下行影响，全国药品流通行业增速明显趋缓，同比增长率由 2012 年的18.50%降至2017年的8.40%，但行业增速仍高于同期我国 GDP 增速。图图1：20122017年我国居民收入、年我国居民收入、GDP及老及老龄化情况龄化情况 图图 2：20122017 年我国药品流通行业销售总额及增长率年我国药品流通行业销售总额及增长率 单位：千元、万亿元单位：千元、万亿元 单位：亿元单位：亿元 资料来源：国家统计局，中诚信证评整理 资料来源：国家商务部，中诚信证评整理 从企业效益方面来看，20122017 年，全国药品流通直报企业主营业务收入快速增长，由7,942亿元增至14,620亿元，年均复合增长率达12.98%；同期，全国药品流通直报企业实现利润总额亦持续增长，由 2012 年的 164 亿元增至 2017 年的 363 亿元，年均复合增长率达 3/10 特别评论特别评论 17.22%。但是，受行业增速放缓影响，全国药品流通直报企业收入及利润同比增长率整体呈现下降趋势。毛利、费用及利润比率方面，2015 年以前全国药品流通直报企业平均毛利率水平较为稳定，受“营改增”及“两票制”等因素的影响，上游医药制造企业在开票环节由过去的低开转变为高开，同时毛利空间较高的纯销业务占比得到提升，行业整体毛利水平有所提升，2016 年及 2017 年平均毛利率分别为 7.0%和 7.2%，同比分别上升 0.1 个和 0.2 个百分点；不过，由于“两票制”的推行，过去由下级分销商承担的在药品销售流通环节中的销售、管理费用将转移给医药流通企业，2017 年全国药品流通直报企业平均费用率为 6.1%，同比上升 0.9 个百分点；受医药流通行业特点及竞争格局的影响，全国药品流通直报企业平均利润率水平持续维持在较低水平。长期来看，在未来宏观经济持续发展、医改政策不断深化以及国人对健康医疗消费需求不断升级的前提下，行业规模将保持稳步增长。图图 3：20122017 年我国药品流通直报企业主营业务收入、年我国药品流通直报企业主营业务收入、利润总额及增长率情况及增长率利润总额及增长率情况及增长率 图图 4：20122017 年我国药品流通直报企业毛利、费用及利年我国药品流通直报企业毛利、费用及利润比率情况润比率情况 单位：亿元单位：亿元 资料来源：国家商务部，中诚信证评整理 资料来源：国家商务部，中诚信证评整理 2018年以来医改政策持续推进和落地，“营改增”、“两票制”的全面展开促进了医药流通行业内的兼并重组；“零差率”、“药占比”的控制、“4+7”带量采购以及医保局的成立等政策促使药品价格降低；飞行检查制度和药品追溯体系的建立完善，在提高药品安全质量的同时，亦提高了药品流通企业在制度、人员管理和信息管理投入方面的费用水平。一系列医改政策的组合实施将引导医药流通行业集中度的进一步提升，行业格局重塑之下规模化、专业化的企业将在竞争中取得较大优势。2018 年以来，旨在整顿药品流通秩序、降低药品价格和费用以及提高药品安全质量的医疗卫生体制改革全面深化，以“营改增”、“两票制”、医保控费和飞行检查的等措施为主的医改政策持续影响国内医药流通行业的发展。具体来看，自 2016 年国家推行“营改增”和“两票制”政策之后，我国医药流通行业市场秩序不断规范，依靠“挂票”、“走票”、“买票冲账”等方式虚增规模的中小型流通企业受到严重冲击，行业头部企业收购整合趋势明显，进一步促进了行业集中度的提高。同时，药品取消加成的“零差率”政策和严格控制“药占比”的实行，逐步削弱了医院对药品采购价格的议价能力，等级医院药品采购量价呈现下滑趋势，为药品流通企业医院纯销业务的开展带来了压力，规模优势明显的流通企业将在竞争中取得领先地位；2018 年国家实施以 4 个一线城市和 7 个区域重点城市为试点的“4+7”带量采购招投标措施以及 2018 年 5 月国家医疗保障局（以下简称“医保局”）的挂牌成立，旨在完善药品价格形成机制，以合理价格引导市场购买行为，带量采购和医保局引导定价的落地，带 4/10 特别评论特别评论 动了药品价格的明显下降，进一步压缩了中小型药品流通企业的利润空间。此外，国家药品监督管理局（以下简称“药监局”）加大飞行检查力度，同时，重构药品信息化追溯体系，要求药品生产及流通企业按照统一药品追溯编码要求，对产品各级销售包装单元进行唯一追溯标识，以实现信息化追溯。更加严格的监督管理措施在提高药品安全质量的同时，亦对流通企业的成本控制和经营能力提出更高要求，引导企业向规模化、专业化、标准化方向发展。中诚信证评认为，在当前经济增速承压以及医改政策全面深化的背景下，中小流通企业将面临更大压力，未来规模优势明显、成本控制能力较好的企业将成为行业龙头；预计 2019 年医药流通行业仍将受到医改政策的持续影响，各项改革将加速医药流通行业的产业升级，促进优胜劣汰，行业集中度有望进一步提升。表表 1：2018 年以来持续影响我国药品流通行业的重点事件与政策分析年以来持续影响我国药品流通行业的重点事件与政策分析 发文机构发文机构 事件事件/政策内容政策内容 事件事件/政策直接结果与影响政策直接结果与影响 国家税务局“营改增”按照政策规定，医药流通行业属于交通运输业范畴，“营改增”之后适用税率提高，短期内药品流通企业的税负上升，扩大规模、压缩成本是必行措施，规模较小的中小型医药流通企业在“营改增”税改政策的实施后，或将面临被并购及转型压力。国务院“两票制”2018 年全面推行“两票制”，直接压缩流通环节，过票行为将逐步消失，工业-流通-医院将成为主流模式，大型流通企业的规模优势将得以体现，以过票为主的小型流通企业将逐步退出或被地方或全国性大型企业收购，医药流通行业将面临整合，行业集中度将不断提高。国务院 医保局挂牌成立 医保局主要承担三大职能，即支付职能（管理三大医保）、定价职能（制定药品、医疗服务的价格和收费标准以及招标政策）和监督职能（监督医保相关的医疗行为），旨在实现三医联动管理。医保局的统一管理或将对药品价格降低、招投标方面形成较大影响。中央全面深化改革委员会“4+7”带量采购 明确采购量，低价者中标，带量采购可以通过企业间的市场化竞价，起到以量换价的作用，降低采购药品的价格。药品价格下降将压缩医药行业上中游企业的利润空间，对于大型企业来说，能够以带量采购中销售量的增长来抵消降价的影响，引导行业向规模化趋势集中，有利于行业集中度的提升。国家卫计委“零差率”“药占比”降低“药占比”、取消药品加成，等级医院以购进价格销售药品，不得再赚取价差。“零差率”和“药占比”的全面实施，直接导致了医院需求的下降，以纯销为主的医药流通行业格局将被重塑，规模化的流通企业将更具有竞争优势。CFDA 药监局 飞行检查、流通自查 药品信息化追溯体系 对药品加大飞行检查力度，要求流通企业进行自查，重构药品信息化追溯体系，要求药品生产及流通企业对产品各级销售包装单元进行唯一追溯标识。对流通企业的管理能力、成本控制能力和经营能力提出更高要求，引导企业走向规模化、专业化。资料来源：公开资料，中诚信证评整理 在“两票制”政策全面实行的影响下，医药流通企业纯销和调拨业务分化凸显，纯销业务快速增长、占比持续提高，企业资金周转有所承压；未来行业通过并购整合促使行业集中度进一步提升将成为医药流通行业的发展趋势。我国医药流通行业经营模式根据销售对象可以分为纯销和调拨两大类，纯销指医药流通企业直接将医药产品销售给医院的商业模式；调拨也称商业分销，是指医药分销企业将产品销售给下游分销商而不直接销往终端客户的商业模式。近年来，我国医药流通行业经营模式以纯销模式为主，纯销模式占比始终保持在 50%以上，尤其受到行业格局变化以及“两票制”政策的影响，调拨业务模式受到较大程度的冲击，纯销模式销售占比逐年上升，纯销和调拨业务分化加大。随着 2018 年“两票制”政策的全面推行，未来纯销模式占比或将进一步上升，带动流通企业整体回款周期拉长，为医药流通企业带来更大的资金周转压力，对中小型流通企业在管理水平和资金使用效率等方面形成较大冲击，行业的并购整合促使行业集中度的进一步提升将成为我国医药流通行业的发展趋势。5/10 特别评论特别评论 图图5：20122017年我国药品流通行业分类销售额及分类占比情况年我国药品流通行业分类销售额及分类占比情况 单位：亿元单位：亿元 资料来源：wind，中诚信证评整理 从药品批发和零售企业以及药房情况来看，我国药品连锁企业数量增长较快，由 2012年的 2,607 家大幅增至 2017 年的 5,409 家；同时，2017 年 2 月国务院发布 关于进一步改革完善药品生产流通使用政策的若干意见中鼓励药品流通企业批发零售一体化经营，提高零售连锁率，在国家政策鼓励引导以及行业集中度不断提高、规模效应逐步凸显的背景下，与传统单体药房相比，连锁药房在品牌、质量、服务、成本控制等方面的优势更为突出，2017 年全国连锁药房数量首次超过单体药房，以国大药房、同仁堂、老百姓大药房等为代表的连锁药房正逐步取代单体药房。总体来看，零售企业连锁化能够促进企业盈利能力和行业集中度的提升，未来将成为行业的必然发展方向。图图6：20122017年我国药品批发和药品零售连锁企业情况年我国药品批发和药品零售连锁企业情况 图图 7：20122017 年我国连锁药房和单体药房情况年我国连锁药房和单体药房情况 单位：家单位：家 单位：家单位：家 资料来源：国家商务部，中诚信证评整理 资料来源：国家商务部，中诚信证评整理 随着我国药品流通行业销售额的不断攀升，规模化企业在医药流通市场的地位和作用日益突出，市场集中度有所提高，但仍与发达国家存在一定差距，未来仍有较大提升空间。2018年以来，受“两票制”、医保控费等政策措施深入推进和全面实施的影响，医药流通企业销售模式分化加大，纯销占比提升等因素带动部分流通企业整体毛利水平提升的同时亦使得其资金运营效率有所下降，销售费用占比增加。在行业集中度进一步提升的趋势下，头部企业凭借规模优势进行收购整合，促使整体负债率水平和债务规模有所上升。中国药品流通行业参与者众多，行业存在企业数量多、地域分散、市场竞争激烈等特点。近年来，随着医改各项政策的出台和实施，流通企业利润空间被挤压，在竞争日趋加 6/10 特别评论特别评论 剧的背景下，规模较小、管理水平和经营效率较低的中小型流通企业将被迫退出市场或被收购整合，行业整体集中度将持续提升。目前，国内前四大医药流通企业分别系国药控股、华润医药、上海医药和九州通，20152017 年以及 2018 年 16 月上述四大企业收入占医药流通销售市场收入的比重分别为36.90%、37.40%、37.60 和 38.01%，行业集中度呈不断增长趋势；同期，国内前 100 家流通企业收入占医药流通销售市场收入的比重分别为68.90%、70.90%、70.70和69.04%。目前，美国前三大医药流通企业合计市场占比保持在 90%以上，日本前四大医药流通企业市场份额占比亦达到 80%以上，中国医药流通行业集中度水平与发达国家存在较大差距，仍具有较大提升空间。未来随着更多政策的落地和见效，行业内龙头企业有望通过收购、合并、托管、参股和控股等多种方式逐步实现规模化、集约化和国际化经营，降低营业成本，提高整体盈利能力，实现国内医药流通行业的优化升级。从医药流通样本企业营运能力和盈利能力来看，近年来纯销业务在医药流通销售中占比逐年扩大，纯销销售额占比由 2012 年的 54.90%增至 2017 年的 63.40%。受行业销售模式趋势的变化影响，流通企业应收账款周转天数逐年拉长，尤其 2017 年以来，在纯销和调拨业务分化加大的情况下，2017 年样本企业应收账款账期同比增长明显。具体来看，国药控股、华润医药控股、上海医药、九州通、华东医药和南京医药应收账款周转天数较2016年分别增长 0.57 天、5.01 天、3.94 天、7.09 天、3.01 天和 2.88 天；另 2018 年 19 月，国药控股、华润医药控股、上海医药、九州通、华东医药和南京医药应收账款周转天数分别为109.99 天、93.22 天、86.98 天、78.22 天、67.25 天和 96.55 天，除华润医药控股有小幅回落外，上述样本企业账期均较上年末进一步增加了16.16天、6.27天、21.79天、6.77天和9.50天，应收账款回收账期的拉长对企业营运资金形成了一定占用。因此，在行业销售模式发展趋势带动回收账期不断增加的背景下，流通企业的营运能力以及资金平衡能力将面临新的挑战。图图 8：2015 年以来年以来样本医药流通样本医药流通企业企业 应收账款回收天数情况应收账款回收天数情况 图图 9：2015 年以来年以来样本医药流通样本医药流通企业企业业务毛利率情况业务毛利率情况 单位：单位：天天 资料来源：wind，中诚信证评整理 资料来源：wind，中诚信证评整理 样本企业选取为 2017 年药品批发企业主营业务收入 TOP10 中 6 家上市或公开发债企业，其中华润医药控股为华润医药境内主体。应收账款周转天数=平均应收账款*360/营业收入 华东医药应收账款周转天数略低系计算过程中未剔除占比较大的医药制造业务所致。7/10 特别评论特别评论 盈利能力方面，受“两票制”、医保控费等政策影响，流通企业整体销售费用呈上升趋势，短期内部分流通企业利润空间受到压缩。但同时，2017 年以来“两票制”的全面实施促使规模化龙头企业不断提升其市场占有率和成本控制能力，且短期内分销业务受影响较大，导致企业内部毛利空间较大的医院纯销业务占比有较大幅度提振，带动其业务毛利率的上升，一定程度抵消费用增长所带来的影响。具体来看，销售费用方面，国药控股、华润医药控股、上海医药、九州通、华东医药和南京医药 2017 年销售费用占营业收入比重较 2016 年分别上升 0.10 个百分点、1.02 个百分点、0.64 个百分点、0.43 个百分点、0.40 个百分点和 0.37 个百分点，其中，华东医药销售费用占比整体处于较高水平主要系其医药制造业务占比较大所致；另 2018 年 19 月上述企业销售费用占比亦保持上升态势。业务毛利率方面，国药控股、华润医药控股、上海医药、九州通、华东医药和南京医药 2017 年流通业务毛利率分别为 7.89%、7.10%、6.75%、8.06%、7.43%和 6.09%，较 2016 年分别上升0.41个百分点、0.42个百分点、0.28个百分点、0.48个百分点、0.14个百分点和0.49个百分点。另 2018 年 16 月，上述企业毛利率水平继续保持提升，其中，国药控股、华润医药控股和上海医药一方面受益于医院纯销占比的提高，另一方面凭借全国化的零售药店数量快速扩张，其毛利较高的医药零售收入规模不断增长。2018 年 16 月，国药控股、华润医药控股和上海医药流通业务毛利率分别达到 8.22%、8.04%和 7.26%，毛利率保持在行业内较高水平，规模化优势明显。图图 10：2015 年以来年以来样本医药流通样本医药流通企业企业 销售费用占比情况销售费用占比情况 图图 11：2015 年以来年以来样本医药流通样本医药流通企业企业 资产负债率情况资产负债率情况 资料来源：wind，中诚信证评整理 资料来源：wind，中诚信证评整理 杠杆水平方面，2017 年以来，由于经营规模的扩大以及并购整合资金需求的增加，大部分医药流通企业的资产负债率水平呈上升趋势，2017 年国药控股、华润医药控股、上海医药、九州通、华东医药和南京医药资产负债率分别为 69.65%、69.75%、57.95%、62.46%、44.90%和 79.99%；截至 2018 年 9 月末，国药控股、华润医药控股、上海医药、九州通和华东医药负债水平较上年末分别增长2.17个百分点、3.16个百分点、5.23个百分点、5.31 个百分点和 0.07 个百分点，南京医药受 2018 年 2 月成功非公开发行股票影响，其负债水平小幅下降 1.94 个百分点。此外，上述企业中资产负债率水平较高的国药控股、华润医药控股和南京医药，2017 年以来应收转款周转天数亦在样本企业中处于前列，均保持在 90天左右，较长的账期对上述企业的负债水平带来了一定影响。有息债务方面，从国内前几 此处业务毛利率仅为流通业务（医药分销及零售）毛利率，不含医药制造及其他;其中，华东医药未披露 2018 年半年度分业务板块收入情况，故未计算其半年度业务毛利率。8/10 特别评论特别评论 大流通企业来看，华东医药受益于债务的集中偿还，有息债务规模不断减少。但随着各大流通企业合并收购以及拓展销售网络投入方面的运作，其资金需求持续攀升，近年来国药控股、华润医药控股、上海医药、九州通和南京医药总债务规模均呈持续上升态势，其中，2017 年 11 月国药控股实现对上海浦东新区医药药材有限公司的收购（收购对价约 2.17亿元），另 2018 年 7 月，国药控股公告拟以 51.08 亿元对价收购医疗器械行业规模第一的流通企业中国科学器材有限公司60%的股权；2018年2月，上海医药对康德乐马来西亚的收购完成交割（收购对价约 5.57 亿美元）；2018 年 5 月和 8 月华润医药控股旗下华润双鹤合计收购湖南省湘中制药有限公司 85.65%的股权（收购对价约 27.38 亿元）。上述前三大药品流通企业受并购整合影响，近年对外融资需求不断增加，整体债务规模保持较高水平。整体来看，医药流通行业集中度不断提升，纯销占比增加，企业资金运营效率降低，资金需求不断增加，债务水平不断提高；同时，受医药流通行业资金周转天数多以三个月为主的影响，其债务期限结构仍以短期债务为主；此外，头部企业并购投资资金较大，债务规模整体处于较高水平。未来随着行业竞争的加剧，流通企业整体杠杆水平或将继续攀升。图图 12：2015 年以来年以来样本医药流通样本医药流通企业企业 有息债务情况有息债务情况 图图 13：2017 年以来年以来样本医药流通样本医药流通企业企业 短期债务占比情况短期债务占比情况 单位：单位：亿元亿元 资料来源：wind，中诚信证评整理 资料来源：wind，中诚信证评整理 结结 论论 2018 年以来各项医疗卫生体制内改革继续深化推行，一系列政策旨在整顿医药流通市场秩序与规范，推升行业的整合与升级。预计 2019 年，医改政策仍将以促进行业升级和稳定、保障药品质量与安全为主，进行各项试点的政策实施，以保障医药行业的稳定运行和居民医疗卫生水平质量的提高。在此政策环境和宏观经济稳定发展背景下，预计未来医药流通行业销售规模仍将保持增长，但增速或将继续回落。从行业长期发展来看，各项医改政策将促使医药流通行业向规模化、集约化、专业化发展，通过行业内龙头企业的收购整合等方式提升行业集中度，逐渐向发达国家水平靠近。整体而言，具有较大规模、较强成本控制能力以及较高资金运营效率的流通企业将获得更多的资源和市场份额，在行业增速放缓且面临外部政策环境不断变化的情况下能够取得更为明显的竞争优势。9/10 特别评论特别评论 中诚信证券评估有限公司中诚信证券评估有限公司 地址：上海市黄浦区西藏南路 760 号 安基大厦 21 楼 邮编：200011 电话：（8621）60330988 传真：（8621）60330991 网址： 中诚信证评和/或其被许可人版权所有。本文件包含的所有信息受法律保护，未经中诚信证评事先书面许可，任何人不得复制、拷贝、重构、转让、传播、转售或进一步扩散，或为上述目的存储本文件包含的信息。本文件中包含的信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得，因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。特别地，中诚信证评对于其准确性、及时性、完整性、针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。在任何情况下，中诚信证评不对任何人或任何实体就 a）中诚信证评或其董事、经理、雇员、代理人获取、收集、编辑、分析、翻译、交流、发表、提交上述信息过程中可以控制或不能控制的错误、意外事件或其他情形引起的、或与上述错误、意外事件或其他情形有关的部分或全部损失或损害，或 b）即使中诚信证评事先被通知该等损失的可能性，任何由使用或不能使用上述信息引起的直接或间接损失承担任何责任。本文件所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。中诚信证评对上述信用级别、意见或信息的准确性、及时性、完整性、针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的担保。信息中的评级及其他意见只能作为信息使用者投资决策时考虑的一个因素。相应地，投资者购买、持有、出售证券时应该对每一只证券、每一个发行人、保证人、信用支持人等做出自己的研究和评估。10/10 特别评论特别评论