新三板医药行业专题报告：医疗器械与医疗服务上市加速研发型企业受青睐梳理上市医药企业变迁探索行业未来发展趋势-20190326-广证恒生-20页.pdf

证券研究报告 新三板医药专题报告证券研究报告 新三板医药专题报告 医疗医疗器械器械与与医疗服务医疗服务上市上市加速加速，研发研发型型企业企业受青睐受青睐 梳理梳理上市上市医药医药企业企业变迁变迁，探索行业，探索行业未来发展趋势未来发展趋势 2019.3.26 赵巧敏赵巧敏(分析师分析师)刘锐（研究助理）刘锐（研究助理）电话：020-88836110 邮箱： 执业编号：A1310514080001 A1310117050003 报告摘要：报告摘要：医疗器械企业上市速度明显加快，医疗服务平均估值达到医疗器械企业上市速度明显加快，医疗服务平均估值达到 75 倍倍。总体来讲，医药上市企业约占 A 股上市企业总数的 9%，总营收规模约占上市企业总营收规模的千分之三，平均营收规模较小。医药上市企业共 297 家，其中制药企业占比 64.98%。2008 年后，医药企业上市速度明显加速，1991-2008 年年均新上市医药企业 6.06 家，2008-2018 年年均新上市医药企业为 17 家,上市提速幅度高于资本市场总体水平。从细分领域来看，制药领域上市企业类型由中药逐渐向化学药、生物药发展。自 2008 年以来医疗器械上市企业数量由 2008年的 7 家增加至 2018 年的 55 家，其中 IVD 企业 20 家，占比 35.71%。医药流通行业上市企业数量由国企为主转变为非国企为主。医药服务上市企业数量也开始呈现稳定增长的态势，达到 20 家，其中 CRO 企业 7 家，占比 35%。医药行业 2018 年前三季度总体毛利率水平为 36.41%，总体净利率水平为9.92%，其中制药、医疗器械、医药服务均高于总体水平，医药流通行业相对偏低。医药服务上市企业平均市值为 215.50 亿元，平均 PE（TTM，剔除负值）为 74.79 倍，高于其他三个平行细分领域水平。2018 年过会率创十年新低，年过会率创十年新低，医药医药行业“独角兽”独领风骚。行业“独角兽”独领风骚。自 2017 年第四季度发审委换届之后，审核趋严，2018 全年过会 111 家企业，过会率创下近十年新低，仅为 60.99%。2012-2018 年医药企业过会率保持略低于总体过会率，差值在 5 个百分点以内。2017 年下半年以来发审提速，全年上会企业 479 家，过会 380 家，在会企业数量由 2016 年 7 月的 883 家逐步下降至 2019 年 3 月的280 家，IPO 堰塞湖问题得到有效缓解。2018 年过会医药企业呈现两极分化，迈瑞医疗、药明康德占据大部分首发市值及募资额。研发研发型型企业企业崛起，崛起，生物药生物药、IVD、医疗影像、医疗影像等等细分细分领域领域蓄势待发蓄势待发，资本市资本市场契合行业发展趋势场契合行业发展趋势。研发型企业受资本市场认可度不断提高。根据 2018 年三季报数据，所有 A 股医药上市企业总研发费用占总营收比为 4.31%，研发费用占营收比在 6%以上的企业共有 64 家，其中 52 家于 2010 年及之后登陆 A股，占比 81.25%。生物药、IVD、医疗器械等细分领域的研发投入超过平均水平。医药企业员工学历构成比例也呈现明显的提升趋势，2018 年上市医药企业研究生学历员工平均占比达 12.97%，远高于 2019 年的 3.75%。持续盈利、关联关系、规范运营成为 2018 年医药企业未能过会的主要原因，“两票制”、“商业贿赂”成为未过会原因中高频热词，下游经销商选择受到关注。大力发展医疗器械与医疗服务是我国医疗行业发展的大势所趋，上市公司的数量及质量的变迁与行业的发展完美契合。相关报告相关报告 1.2017 年医药行业企业 IPO 过会率低于平均水平，医药行业企业未过会原因全梳理-20170517 2.结构化机会凸显，看好创新药与 IVD-20190121 3.科创板征求意见稿出炉，定制化上市标准促进创新药发展-20190201 4.科创板引领创新，梳理 14 家新三板医药潜在标的-20190313 广证恒生广证恒生 做中国新三板研究极客做中国新三板研究极客 2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 目录目录 目录.2 图表目录.3 1.医疗器械企业上市速度明显加快，医疗服务平均估值达 75 倍.4 1.1 制药企业占医药企业总数比超六成，医疗器械上市企业明显增加.4 1.3 制药、流通企业占据营收份额超过 88%，流通企业毛利水平较低.9 2.2018 年过会率创十年新低，医药行业“独角兽”独领风骚.11 2.1 2018 年总体过会率创近年来新低，医药企业过会率低于总体水平.12 2.2 发审提速，IPO 堰塞湖问题得到缓解.13 2.3 2018 年 9 家医药企业过会，“独角兽”独领风骚.14 3.高研发投入的生物药、IVD、医疗影像等细分领域受青睐，资本市场契合医药行业发展趋势.15 3.1 高研发水平企业得到市场认可，生物药、IVD、医疗影像等细分领域受益.15 3.2 从未过会企业看行业发展趋势.17 3.3 资本市场契合医疗改革趋势，医疗器械与医疗服务成为主要增长点.17 4.风险提示.18 2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 图表目录图表目录 图表 1.医药企业约占上市企业总数的十分之一.4 图表 2.医药企业总营收约占上市企业总营收的千分之三.4 图表 3.上市医药企业中制药企业数量占比超六成.5 图表 4.2008 年后医药企业上市速度加快.5 图表 5.上市制药企业中中药与化学药企业数量占比超七成.6 图表 6.上市制药企业数量保持稳定增长趋势.6 图表 7.医疗器械上市企业中 IVD 企业占比超三成.7 图表 8.医疗器械上市企业在近十年快速增加.7 图表 9.CRO 为主，各细分分布较分散.8 图表 10.2007 年后医药服务企业数量增长加快.8 图表 11.医药流通企业营收规模呈现两极分化.8 图表 12.医药流通企业数量增长集中在 1994 2002、2010 2017 两个阶段.8 图表 13.制药、医药流通行业占据绝大多数医药行业上市企业总营收份额.9 图表 14.制药、医疗器械企业具有较高毛利率水平.10 图表 15.医药流通企业净利率水平显著低于其他细分行业.11 图表 16.医药流通企业净利率水平显著低于其他细分行业.11 图表 17.近六年医药企业过会率略低于总体过会率（2012/11/16-2013/12/30 IPO 暂停）.12 图表 18.近两年过会率显著下降.12 图表 19.近三年主板过会率水平最低.13 图表 20.2016 年后在会企业数量大幅减少.13 图表 21.2017 发审提速，2018 年上会企业数量减少.13 图表 22.制药企业上市数量居首，医疗器械企业近年来数量占比逐渐提高（包含借壳上市）.5 图表 23.中药转向化学药、生物药.6 图表 24.医疗器械企业整体上市时间较晚，IVD、医用耗材占据大多数上市名额.7 图表 25.医药流通行业国企占比较高，上市企业数量由国企为主转变为非国企为主.8 图表 26.医药服务行业上市时间靠后，细分领域分布较分散.9 图表 27.“独角兽”占据大部分上市首日市值.14 图表 28.“独角兽”占据全年大部分首发募资额.14 图表 29.2018 年过会企业 2018 年前三季度业绩及市场表现（截止 2019 年 3 月 22 日）.14 图表 30.持续盈利、关联关系、规范运营成为 2018 医药企业过会失败主要原因.17 图表 31.近年上市企业研发投入水平较高.15 图表 32.近年上市企业员工学历水平较高.15 图表 33.研发费用占营收比高于 6%的医药企业上市时间靠后.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 34.国有医药企业上市时间集中在 1993-2004 年.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 35.医疗器械、制药、医药服务等领域平均营收水平具备较大成长空间.18 图表 36.化学药、生物药总营收水平仍存在增长空间.错误错误!未定义书签。未定义书签。图表 37.医疗器械相对营收规模不高.错误错误!未定义书签。未定义书签。2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 4 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 资本市场对医药企业的发展具有重要的促进与引导作用。目前科创板正式推出在即，重研发、重创新成为资本市场对医药行业的一个重要导向。我们梳理了目前 A 股主板、创业板、中小企业板上市的医药企业，通过医药企业在二级市场上的存量现状与增量情况探索我国医药行业未来的发展趋势。1.医疗器械医疗器械企业上市速度明显加快企业上市速度明显加快，医疗服务平均医疗服务平均估值达估值达 75 倍倍 通过现有上市医药企业的存量分析与发展脉络，有助于把握长期来行业的发展规律。目前医药上市企业以制药企业为主，医药上市企业平均营收水平远低于所有上市企业平均营收水平，医药企业仍有较大的成长空间。近年来医药企业上市加速，体现医药行业发展对资本需求的不断增长，另一方面，资本市场对医药行业的支持力度不断增强。1.1 制药企业制药企业占医药占医药企业企业总数总数比超比超六成六成，医疗医疗器械上市企业明显增加器械上市企业明显增加 总体来讲，总体来讲，医药医药上市上市企业企业约约占占 A 股股上市上市企业企业总数总数的的 9%，总，总营收营收规模约占上市企业总营收规模的千分规模约占上市企业总营收规模的千分之三之三，平均，平均营收规模较小营收规模较小。我们统计了 A 股主板、创业板、中小企业板上市企业数据，截止 2019 年 3 月22 日，A 股三大板块总计上市企业为 3596 家，其中医药企业 297 家，占比 9.00%；根据 2018 年三季报数据，所有上市企业总营收 324038.75 亿元，其中医药企业总营收为 10341.66 亿元，占比 0.33%。全体 A 股上市公司平均营收为 90.29 亿元，医药上市企业营收平均为 35.06 亿元。图表图表1.医药企业约医药企业约占上市占上市企业企业总数总数的十分之一的十分之一 图表图表2.医药企业医药企业总营收约总营收约占上市企业占上市企业总营收的千总营收的千分之三分之三 资料来源：Wind、广证恒生 资料来源：Wind、广证恒生 A 股股上市医药企业上市医药企业中中制药制药企业占企业占比比超六成，超六成，医疗医疗器械器械次之次之，自，自 2008 年年之后之后医药企业上市医药企业上市速度加快速度加快。我们统计了在 A 股主板、创业板、中小企业板上市的医药企业，截止 2019 年 3 月 22 日，医药上市企业共297 家，其中制药企业 193 家，占比 64.98%，医疗器械领域 56 家，占比 18.86%，医药流通与医药服务分别为 28 家及 20 家，占比分别为 9.43%、6.73%。1991-2008 年年均新上市医药企业 6.06 家，2008-2018年年均新上市医药企业为 17 家,后者为前者的 2.81 倍；1991-2008 年 A 股年均新上市企业为 86.61 家，2008 2018 年 A 股年均新上市企业 200.10 家，后者为前者的 2.33 倍。医药企业上市提速不仅来自资本市场过会加速背景的影响，同时具有行业发展因素，上市提速幅度高于资本市场总体水平。2973299医药上市企业数量占上市企业总数比医药上市公司总数非医药上市公司总数10342 亿元313697 亿元医药上市企业总营收占所有上市企业总营收比医药上市公司营收总额非医药上市公司营收总额2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 5 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 图表图表3.上市医药企业上市医药企业中制药中制药企业企业数量数量占占比比超六成超六成 图表图表4.20200808 年年后后医药医药企业上市速度加快企业上市速度加快 资料来源：Wind、广证恒生 资料来源：Wind、广证恒生 历年历年来来制药制药企业企业占据占据大部分大部分上市企业名额上市企业名额，近年近年医疗器械医疗器械企业数量占比有所提企业数量占比有所提升升。1991-2008 年医药企业年均过会 6.06 家，医疗器械企业年均过会 0.39 家；2009 2018 年医药企业年均过会 17 家，医疗器械企业年均过会 4.45 家，在 2018 年过会并成功上市的 9 家企业中，医疗器械企业占据 5 家。1.2IVD 企业过会带动医疗器械二级市场数量增加企业过会带动医疗器械二级市场数量增加，医疗服务有望成为医疗服务有望成为新的增长点新的增长点 中药中药与与化学药化学药企业企业占据占据医药行业医药行业上市上市企业数量七成企业数量七成以上以上，上市，上市制药制药公司数量保持公司数量保持稳定稳定增长增长趋势趋势。制药大类下 A 股上市企业总计 193 家，其中涉及中药及化学药的企业共 144 家，占据医药企业总数的 74.61%。从上市公司数量增长来看，从 1991 年至 2018 年制药企业上市公司数量保持较为稳定的增长趋势。193562028医药四大子行业上市企业数量分布制药医疗器械医疗服务医药流通05010015020025030035019911993199519971999200120032005200720092011201320152017医药上市企业数量图表图表5.制药制药企业企业上市数量上市数量居首居首，医疗，医疗器械企业近年器械企业近年来数量占比逐渐提高来数量占比逐渐提高（包含（包含借壳借壳上市）上市）资料来源：Wind、广证恒生 05101520253035404550199119921993199419961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018医药四大子行业企业上市时间分布制药医疗器械医药流通医药服务2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 6 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 图表图表6.上市上市制药制药企业企业中中中药中药与与化学药化学药企业企业数量数量占占比超比超七七成成 图表图表7.上市制药上市制药企业数量保持企业数量保持稳定稳定增长增长趋势趋势 资料来源：Wind、广证恒生 资料来源：Wind、广证恒生 制药领域制药领域上市企业上市企业类型类型由中药逐渐向化学药由中药逐渐向化学药、生物药发展。生物药发展。19912009 年上市制药企业以中药企业为主，这一阶段累计上市制药企业 89 家，其中中药企业为 49 家，占比 55.06%。20102018 年上市制药企业中化学药、生物药占比逐渐提高，这一阶段累计上市制药企业 102 家，化学药、生物药企业分别为 43 家、22 家，占比 42.16%、21.57%。医疗医疗器械器械上市上市企业中企业中 IVD 企业企业占比超占比超三成三成，上市企业数量上市企业数量在在近十年近十年快速快速增长增长。器械大类下 A 股上市企业共 56 家，其中 IVD 企业 20 家，占比 35.71%，低值耗材与高值耗材分别为 13 家、7 家，占比分别为23.21%、12.5%。自 2008 年以来医疗器械上市企业数量经历了一个快速增长阶段，由 2008 年的 7 家增加8361408制药细分领域上市企业数量分布中药化学药生物药保健品05010015020025019911993199519971999200120032005200720092011201320152017制药上市企业数量图表图表8.中药中药转向化学药、生物药转向化学药、生物药 资料来源：Wind、广证恒生 05101520251991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018制药各细分领域企业上市时间分布化学药生物药中药保健品2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 7 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 至 2018 年的 55 家。图表图表9.医疗医疗器械器械上市上市企业中企业中IVDIVD企业企业占比超占比超三成三成 图表图表10.医疗器械医疗器械上市上市企业企业在在近近十年十年快速增加快速增加 资料来源：Wind、广证恒生 资料来源：Wind、广证恒生 医疗器械医疗器械企业整体企业整体上市时间较晚上市时间较晚，IVD、医用、医用耗材耗材（包括（包括高值高值耗材耗材、低值耗材、低值耗材）占据占据大多数上市大多数上市名额。名额。2008 2018 年累计上市医疗器械企业 50 家，年均上市 4.17 家，其中 IVD、医用耗材企业分别为 18 家、19 家，年均上市 1.64 家、1.73 家。医药医药流通流通上市上市企业营收企业营收规模规模与上市时间区间分布明显与上市时间区间分布明显。从营收规模来看，根据 2018 年三季报，2 50亿元、100 亿元以上营收的企业各 11 家，50 100 亿元的企业 6 家。营收排名前五的企业平均营收规模为451.81 亿元，营收排名最后五名的平均营收规模为 6.74 亿元，上市企业营收呈两极分布。截止 2019 年 3月 23 日，医药流通类上市企业共 28 家，其中 1994 2002 年上市 14 家，2010 2017 年上市 14 家。20137772医疗器械细分领域上市企业数量分布IVD低值耗材高值耗材家庭护理医疗影像制药设备010203040506019911993199519971999200120032005200720092011201320152017医疗器械上市企业数量图表图表11.医疗器械医疗器械企业企业整体整体上市时间较晚，上市时间较晚，IVDIVD、医用耗材占据大多数上市名额医用耗材占据大多数上市名额 资料来源：Wind、广证恒生 024681012141619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019医疗器械各细分领域企业上市时间分布IVD医用耗材其他2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 8 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 图表图表12.医药医药流通流通上市上市企业营收规模企业营收规模呈现两极分呈现两极分化化 图表图表13.医药医药流通企业流通企业数量增长数量增长集中在集中在 19941994 20022002、20102010 20172017 两个两个阶段阶段 资料来源：Wind、广证恒生 资料来源：Wind、广证恒生 医药医药流通流通行业行业上市企业上市企业数量数量由由国企为主转变为非国企为主国企为主转变为非国企为主。国有医药流通企业上市时间集中于 1994 2002 年，2011 2017 年以非国有医药流通上市企业为主。医药医药服务服务上市企业上市企业以以 CRO 为主为主，其余其余包括包括民营医院民营医院、三方实验室、三方实验室、养老养老等等细分领域，分布较为分散细分领域，分布较为分散。医药服务大类下上市企业共 20 家，其中 CRO 企业 7 家，占比 35%，民营医院、三方实验室分别为 3 家、两家。医药服务企业总体数量规模较小，细分行业分布较为分散。自 2007 年开始，医药服务上市企业数量也开始呈现稳定增长的态势。图表图表15.医药服务上市公司以医药服务上市公司以 C CRORO 为主为主，各各细分细分分布较分散分布较分散 图表图表16.20072007 年年后后医药服务医药服务企业企业数量增长加快数量增长加快 116110246810122-50亿50-100亿100亿以上医药流通企业按营收规模数量分布05101520253019911993199519971999200120032005200720092011201320152017医药流通上市企业数量图表图表14.医药流通医药流通行业国企占比较高，行业国企占比较高，上市企业上市企业数量数量由由国企为主转变为非国企为主国企为主转变为非国企为主 资料来源：Wind、广证恒生 01234561994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018医药流通国企、非国企上市时间分布国企非国企2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 9 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 资料来源：Wind、广证恒生 资料来源：Wind、广证恒生 医药服务领域上市企业上市时间主要集中于 2007 年之后，截止目前共有 20 家，数量规模较小，各细分领域分布较为分散。1.3 制药、制药、流通流通企业企业占据营收份额占据营收份额超过超过 88%，流通流通企业企业毛利毛利水平较低水平较低 制药、医药制药、医药流通行业流通行业占据绝大多数医药行业占据绝大多数医药行业上市企业总营收上市企业总营收份额份额。根据 2018 年上市企业三季报数据，医药上市企业营收总规模为 10341.66 亿元，制药、医药流通上市企业营收总规模分别为 5199.06 亿元、3916.99 亿元，占比 50.27%，37.88%，医疗器械、医药服务上市企业营收总规模分别为 744 亿元、482 亿元，占比 7.19%、4.66%。图表图表18.制药、医药制药、医药流通行业流通行业占据绝大多数医药行业占据绝大多数医药行业上市企业总营收上市企业总营收份额份额 73217医药服务细分领域上市企业数量分布CRO民营医院三方实验室养老其他0510152019911993199519971999200120032005200720092011201320152017医药服务上市企业数量图表图表17.医药医药服务行业上市时间靠后，细分领域分布服务行业上市时间靠后，细分领域分布较较分散分散 资料来源：Wind、广证恒生 00.511.522.533.519911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019医药服务各细分领域企业上市时间分布CRO三方实验室及民营医院其他2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 10 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 资料来源：Wind、广证恒生 制药、制药、医疗医疗器械企业器械企业具有具有较高的较高的毛利毛利率率、净利率净利率水平水平，制药行业兼具高营收、制药行业兼具高营收、高高毛利毛利的的特点特点。医药行业 2018 年前三季度总体毛利率水平为 36.41%，总体净利率水平为 9.92%，制药、医疗器械、医药服务均高于总体水平，医药流通行业相对偏低。制药行业在实现 5199.06 亿元营收的同时保持 48.46%的毛利率、12.90%的净利率水平。制药制药企业创造最高净利润企业创造最高净利润规模规模，医药医药流通流通企业企业净利率水平显著净利率水平显著低于其他低于其他细分行业。细分行业。制药企业 2018 年前三季度实现净利润 670.60 亿元，占医药行业总净利润规模的 65.34%，远高于其他三个平行细分行业；医药流通行业 2018 年前三季度净利率为 4.41%，制药、医疗器械、医药服务净利率水平分别为 12.90%、16.82%、12.01%。5199 5199 亿元亿元744 744 亿亿元元482 482 亿元亿元3917 3917 亿元亿元医药四大子行业营收规模制药医疗器械医药服务医药流通图表图表19.制药、制药、医疗器械企业具有较高毛利医疗器械企业具有较高毛利率率水平水平 资料来源：Wind、广证恒生 48.46%47.66%38.82%17.98%12.90%16.82%12.01%4.41%0%10%20%30%40%50%60%制药医疗器械医药服务医药流通医药四大子行业平均毛利率、净利率2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 11 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 医药医药服务服务企业企业平均平均市值、市值、估值水平估值水平较较高。高。截止 3 月 23 日收盘数据，医药服务上市企业平均市值为 215.50亿元，平均 PE（TTM，剔除负值）为 74.79 倍，高于其他三个平行细分领域水平。2.2018 年年过会率创十年新低，过会率创十年新低，医药行业“医药行业“独角兽”独角兽”独领风骚独领风骚 上市企业增量是市场对行业发展方向的直观反映，基于 A 股核准制的股票发行规则，发审标准对市场发展方向具有较强的引导能力，近年发审委的审核趋势直接决定了上市企业的增量变化趋势。近年的增量趋势将决定行业近期的发展走向。图表图表20.医药医药流通流通企业企业净利率水平显著净利率水平显著低于其他低于其他细分行业细分行业 资料来源：Wind、广证恒生 图表图表21.医药医药服务服务平均估值水平远高于其他细分领域平均估值水平远高于其他细分领域 资料来源：Wind、广证恒生 671 亿元125 亿元58 亿元173 亿元0%5%10%15%20%0100200300400500600700800制药医疗器械医药服务医药流通医药四大子行业净利润总额及平均净利率净利润总额平均净利率134 亿元113 亿元216 亿元138 亿元020406080100050100150200250制药医疗器械医药服务医药流通医药四大子行业平均市值、估值水平平均市值平均PE（TTM）2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 12 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 2.1 2018 年年总体总体过会率创过会率创近年来新低，近年来新低，医药医药企业过会率企业过会率低于低于总体水平总体水平 2018 年年创下近创下近十年十年新低新低，2012 年起年起医药医药企业过会率企业过会率保持保持略低于总略低于总体体过会率过会率。综合近十年 IPO 审核情况，除 2018 年外总体过会率保持在 75%-95%区间浮动，2018 年上会企业共 182 家，过会 111 家，总体过会率为 60.99%，创下近十年最低水平；2012-2018 年医药企业过会率保持略低于总体过会率，差值在 5 个百分点以内。近两年近两年总体总体过会率过会率呈呈下降下降趋势趋势。2017 全年上会企业 479 家，过会 380 家，总体过会率为 79.33%，10月新一届发审委履职之后，过会率明显下降，2017 四季度过会率仅为 57.14%；2018 年四个季度过会率保持下降趋势，过会率创下近十年来新低，第四季度过会率低至 43.24%。图表图表22.近近六年六年医药企业过会率医药企业过会率略低于总体过会率略低于总体过会率（2012/112012/11/16/16-2013/12/30 IPO2013/12/30 IPO 暂停）暂停）资料来源：Wind、广证恒生 图表图表23.近两年近两年过会率过会率显著下降显著下降 资料来源：Wind、广证恒生 50%60%70%80%90%100%0100200300400500600200920102011201220142015201620172018近十年总体过会情况及总体过会率与医药企业过会率对比上会企业数过会企业数过会率医药过会率0%20%40%60%80%100%0204060801001201401601802017、2018年过会企业数量及过会率上会企业数过会企业数过会率2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 13 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 随随过会率下降过会率下降，未过会企业主要集中于主板和创业板未过会企业主要集中于主板和创业板。近三年医药行业过会率由 90.91%下降至 57.89%，登陆主板、创业板失败的企业分别为 11 家、8 家，占近三年未过会企业总数的 50%、36.37%。2.2 发审发审提速，提速，IPO 堰塞湖堰塞湖问题得问题得到到缓解缓解 根据证监会公布数据，2017 年发审提速，全年上会企业 479 家，过会 380 家，在会企业数量由 2016年 7 月的 883 家逐步下降至 2019 年 3 月的 280 家。IPO 堰塞湖问题得到有效缓解。2017 全年上会企业 479 家，其中医药企业 50 家，占比 10.44%，2018 年上会企业共 182 家，其中医药企业 19 家，占比 10.44%。在经历 2017 年的上市窗口期之后，2018 年发审节奏放缓，全年上会企业同比减少 62.00%。图表图表24.近三年主板过会率水平近三年主板过会率水平最低最低 资料来源：Wind、广证恒生 图表图表25.20162016 年年后后在会企业数量大幅减少在会企业数量大幅减少 图表图表26.20172017 发审提速，发审提速，20182018 年年上会上会企业企业数量减少数量减少 资料来源：证监会、广证恒生 资料来源：Wind、广证恒生 0 05 51010151520202525主板主板创业板创业板中小企业板中小企业板近三年各板块过会情况20162016过会数过会数20172017过会数过会数20182018过会数过会数20162016未过会数未过会数20172017未过会数未过会数20182018未过会数未过会数883655308280020040060080010002016/72017/72018/72019/3近四年在会企业数量01002003004005006002009 2010 2011 2012 2014 2015 2016 2017 2018近十年上会、过会企业数量上会企业数过会企业数2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 14 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 2.3 20182018 年年 9 9 家医药企业过会，家医药企业过会，“独角兽独角兽”独领风骚独领风骚 2018 年年两两只“独角兽”只“独角兽”迈瑞医疗、迈瑞医疗、药明康德占据全年大部分药明康德占据全年大部分医药医药企业企业上市上市首日首日市值与融资额。市值与融资额。相比2017年，2018年过会的医药企业市值分布集中度显著提高，2018过会医药企业上市首日市值总和为1470.26亿元，迈瑞医疗、药明康德为上市首日市值前两名，分别为 854.27 亿元、324.06 亿元，占 2018 年度医药企业上市首日市值总和的 58.10%、22.04%。2017 年过会医药企业上市首日市值总和为 1183.16，上市首日市值前两名为华大基因、辰欣药业，上市首日市值分别为 78.58 亿元、76.12 亿元，占 2017 年度医药企业上市首日市值总和的 6.64%、6.43%。融资额角度 2018 年过会医药企业首发募资总额为 118.65 亿元，迈瑞医疗、药明康德为首发募资额前两名，分别募资 59.34 亿元、22.51 亿元，占募资总额的 50.01%、18.97%。2017 年过会医药企业首发募资总额为 174.32 亿元，天圣制药、辰欣药业为首发募资额前两名，分别募资 11.86 亿元、11.66 亿元，占募资总额的 6.80%、6.69%。图表图表27.“独角兽”“独角兽”占据大部分上市占据大部分上市首日首日市值市值 图表图表28.“独角兽”占据“独角兽”占据全年全年大部分首发募资额大部分首发募资额 资料来源：Wind、广证恒生 资料来源：Wind、广证恒生 2018 过会企业中，除泰林生物（A16168.SZ）、甘李药业（A16114.SH）尚未取得核发批文之外，其余9 家企业均已完成上市。迈瑞医疗、药明康德 2018 年前三季度分别实现营收 102.80 亿元、69.21 亿元。图表图表29.2 2018018 年年过会企业过会企业 20182018 年年前三季度业绩及市场表现前三季度业绩及市场表现（截止（截止 20192019 年年 3 3 月月 2222 日）日）证券代码 证券简称 销售毛利率/%营业收入/亿元 总市值 /亿元 PE(TTM)净利润/百万元 300760.SZ 迈瑞医疗 66.90 102.80 1585.26 42.62 2902.05 002950.SZ 奥美医疗 29.83 14.48 158.15 67.66 140.20 300759.SZ 康龙化成 31.81 20.36 272.36 80.29 230.49 300753.SZ 爱朋医疗 75.78 2.02 33.95 48.44 50.56 002940.SZ 昂利康 70.53 8.85 38.15 35.11 108.73 603590.SH 康辰药业 94.98 6.96 59.65 27.73 156.94 002932.SZ 明德生物 77.98 1.32 32.98 54.06 48.64 603259.SH 药明康德 40.68 69.21 1133.44 50.14 1979.17 603301.SH 振德医疗 30.17 10.28 36.05 26.68 85.31 资料来源：Wind、广证恒生 0.00500.001000.001500.0020172018上市首日市值总和前二上市首日市值和05010015020020172018首发募资总额前二募资额2 0 0 5 1 3 2 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 7 1 5:0 8 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 15 页 共 20 页 新三板医药新三板医药专题专题报告报告 3.高研发投入的生物药、高研发投入的生物药、IVD、医疗影像等细分领域、医疗影像等细分领域受青睐，资本市场契合医药行业发展趋势受青睐，资本市场契合医药行业发展趋势 3.1 高研发高研发水平企业得到市场认可水平企业得到市场认可，生物药生物药、IVD、医疗影像等细分领医疗影像等细分领域受