银河期货-景气周期接近尾声聚酯产业链能否困境反转（能源化工）-2019.1-29页.pdf

研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部1景气周期接近尾声，聚酯产业链能否困境反转2019 年聚酯产业年报银河期货能源化工事业部聚酯产业研究员：马思睿期货从业执照编号：F3015749期货投资咨询编号：Z0013174电话：021-51635215核心观点宏观方面：我们认为在未来货币进一步收紧的可能性不大，需要在继续去杠杆的情况下，兼顾中央提出的“六个稳。因此明年的 GDP 增速预计相比今年小幅下降，或为 6.3-6.5%左右。但经济的增长不再依靠货币的超发，而是依靠扩张的财政政策，通过实质的减税以提振经济活力，改善居民收入，以消费带动经济的有序发展。PX：今年的 PX-Naphtha 加工差平均高达 448 美金/吨左右，相比 2017 年大幅提高接近 100 美金/吨。腾龙芳烃装置重启的延后，浙石化等大炼化装置未能投产以及 PTA 超预期的高开工影响下，导致 PX 年内流动性严重收紧。今年 PX 的进口量预计将创出历史新高，接近 1600 万吨，PX 超预期的消费增速使得库存出现明显下滑。展望 2019年的 PX 行情，在浙石化等炼化装置未能有效出料的前提下，我们认为供需结构依旧阶段性存在错配，PX-Naphtha加工差收缩速度缓慢，继续维持高位，但绝对价格的高点受制于景气周期的尾端难以创出新高。PTA：去年年底我们提出，2017 年是聚酯复苏的元年，而 2018 年是行业整体处于景气周期的一年。从加工利润的角度来看，2018 年 PTA 无疑经历了行业近几年以来的最景气阶段，2018 年全年平均加工费超过 900 元/吨。3季度价格的超涨对于下游成本提升的副作用使得景气周期运行时间加速，不过明年旧装置复产以及新装置的开启带来的供应压力不大，而下游的名义投产计划依旧较大，因此 PTA 加工费或依旧维持在今年的平均水位。MEG：今年的 MEG 市场总体呈现先扬后抑。年初由于下游消费旺盛以及港口库存大幅下滑带来的流动性收缩，价格持续维持高位，三季度后随着煤制乙二醇装置的大规模投产，供应激增和需求大减的双杀下，MEG 价格出现大研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部3图1.2007-2018年中国社会消费品零售总额同比增长Source:Wind 银河期货能源化工事业部整理图2.2015-2018年中国社会消费品网上商品和服务零售额同比增长Source:Wind 银河期货能源化工事业部整理而之前大家普遍关注并予以高度期待的互联网销售，也在今年一季度增速见顶后逐渐回落，同质化商品的网络销售的无序竞争，使得消费者最终选择优胜劣汰，大潮的逐渐褪去便成为了必然。2018年1至11月中国网上商品和服务零售额同比仅仅增长24%，相比年初的高点回落13%。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部4消费放缓的原因在于居民高杠杆对于消费支出的挤压，另一方面源于GDP的增速放缓之后，对于收入增速放缓的影响。图3.城镇居民人均可支配收入及消费性支出实际累计同比Source:Wind 银河期货能源化工事业部整理从上图我们可以看出，从2012年后，居民的可支配收入及消费性支出的增速便持续呈现下滑，且收入/支出比近一年以来持续收窄，在收入无明显增长的情况下，消费支出的短期扩大，抑制了未来进一步消费的空间。至于房价多年以来的飙升，使得居民杠杆高的无以复加，目前居民部门债务占GDP的比重创出历史新高的48%，使得依靠消费以促进经济发展成为泡影。图4.1996-2017年居民部门债务占GDP比重Source:Wind 银河期货能源化工事业部整理研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部5图5.GDP累计同比贡献率Source:Wind 银河期货能源化工事业部整理如果GDP的累计贡献率来看，我们发现近几年出口的贡献率持续走低，而消费的贡献率明显增加。但消费对GDP的累计贡献率自2018年初达到78.5%高点后，似乎也出现了瓶颈，在目前消费持续低迷的背景下，明年的GDP恐很难依靠消费成为增长的亮点。1.2捉襟见肘的资金VS高企的成品库存羸弱的消费增速印证了库存周期的轮回，如果说2017年是全年主动加库存，那么随着今年的经济增长放缓，消费增速也逐渐拐头向下，从2018年的3季度后半段逐渐进入被动累库存阶段，原料价格见顶回落。PPI指数自2017年一季度见顶后，震荡反复，上游原料由于供给侧改革的影响因素，涨幅更大，且回落相比成品幅度有限，上游行业的景气程度远好于中下游行业，分化相对较大。今年以来PPI的连续调整，一方面是去年增长基数过高的因素，另一方面是经济持续放缓后对于原料需求的隐忧导致下游价格的被动调整，而上游原料由于开工率高企的惯性，造成需求繁荣的假象。但最终随着三季度末的原料价格的大幅回落，之前的滞胀得以验证，年初需求增速强劲的逻辑被证伪之后，PPI继续下行。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部6图6.PPI生产资料与全部工业品当月同比增速Source:Wind 银河期货能源化工事业部整理产成品库存的高企从资金的角度应证了企业捉襟见肘的资金状况，而企业应收账款持续增加，迫切的需要主动去库存用以回笼资金。图7.工业企业产成品存货与应收账款净额同比增长Source:Wind 银河期货能源化工事业部整理11月的货币数据出炉后，我们发现M1仅仅1.5%的增速创下了近30年以来的新低，而M2也是延续了2017年金融去杠杆以来的低位。中国对于M1狭义货币的定义为流通的现金+企业的活期存款，而企业的活期存款占据了M1大致研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部7超过80%的比重。因此M1的增速从2017年年均15%的增速降至11月仅仅1.5%，意味着企业可用的资金已经极其有限，尤其三季度增速的断崖式下跌，似乎对于小周期内的主动加库存的戛然而止得以验证，由于虚高的原料价格加重了企业的生产成本，而成品的销售无力，导致最终无法延续加库存周期。图8.M1和M2同比增速Source:Wind 银河期货能源化工事业部整理1.3减税或成为稳增长促改革的核心展望2019，M2广义货币的增速或已见底，如果想推行宽松的财政政策用以减税，那么货币端至少不能够比今年更紧。若GDP增速明年将继续弱于今年，那么8%的M2增速较为合适。企业捉襟见肘的资金，一方面靠货币政策的稳中有宽，更重要的是如何依靠税收的减免增加企业的资金活水。从近期11月的数据来看，在进行了个税政策调整后，个人所得税同比下跌了17%，国内增值税下跌了1.2%。明年税收改革的核心应该落在增值税上，如果最终如之前的预测，将现行的16%的增值税下调至13%，预计的减税规模在万亿左右，那么企业账上多留存利润能使得活期存款增速重新回升，体现在M1就是增速探底回升。积极的财政政策，对于经济的刺激虽不能立竿见影，但对于目前处于较大经济下行压力下的企业和个人来说，犹如一盏黑暗中的明灯，给予市场信心和希望。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部8二 2019年PX行情展望2.1 PX的疯狂2018回顾2018年的PX走势，上半年以950美金/吨为中轴线上下波动不大，进入7月后，随着PTA价格的大幅飙升，带动PX强劲的需求，流动性的紧缩带来的资金博弈，使得绝对价格及月间价差大幅上升。随着三季度下游聚酯需求的崩塌，导致PTA价格的大跌，PX价格逐渐回落至年内低位，远月贴水大幅收敛。图9.PX及PX Paper近远月价差走势图Source:Bloomberg CCF 银河期货能源化工事业部整理今年的PX-Naphtha加工差预计平均高达448美金/吨左右，相比2017年大幅提高接近100美金/吨。三季度利润的大幅改善，推涨了全年的平均加工差，并在8月底达到了最高692美金/吨，创出5年以来新高。尽管之后随着PX绝对价格的下跌，PX实货流动性改善，PX-Naphtha价差出现了一定程度的回落，但由于Naphtha的供需面相比PX逊色不少，因此近两个月，PX-Naphtha价差始终维持在500-600美金/吨之间。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部9图10.PX价格及PX-Naphtha价差走势Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理从供应的角度讲，尽管海外沙特Petro Rabigh 134万吨装置和越南NSPR70万吨装置开车，11月停车4年的印尼TPPI的55万吨老装置重启，但由于装置自身原因，新产能给予市场的供应增量有限。而中国国内由于恒力石化和浙石化炼油项目的延迟开车，腾龙芳烃的PX装置重启也未能如期，中国国内PX总产能维持在1463万吨，同比2017年没有增长。图11.2009-2018年PX国内产能增长率Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部10图12.2009-2018年PX全球产能增长率Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理进口方面，2018年PX进口量预计将达到1580万吨，相比2017年增长137万吨，增长率超过9%，创历史新高。国内PTA的高开工，以及供应预期迟迟未能兑现，是进口量激增的主要因素。图13.2012-2018年PX进口量Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理从进口来源国分类来看，韩国依旧排在进口来源国的第一位，2018年1至10月进口量达到550万吨，占比42%，日本和台湾货占比位列第二和第三位。泰国由于PTT装置负荷提高，今年1到10月出口来中国的PX数量已经超过70万研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部11吨，远远超过了去年全年的水平，而沙特的进口量较去年有较大幅度增长，原因在于Petro Rabigh装置的开车。2019年的PX进口，依旧重点关注来自沙特和越南新装置带来的增量，毕竟两套装置的开工率依旧不高。总体来说，2018年PX全年呈现供不应求的格局，需求增速连续两年维持9%以上的增长，全年预计相比去年去库接近30万吨左右。库销比年末相比年初大幅下降。图14.2018年PX国内库存消费比走势Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理2.2.民营大炼化的犹抱琵琶半遮面民营大炼化从宣布建设后，一直以来都是市场的焦点，尤其对PX来说，新增装置的规模之大，对于改变现有的市场结构影响巨大。2018年是民营大炼化发展的元年，恒力石化2000万吨炼油，浙江石化一期2000万吨炼油项目原本预计在今年四季度投产，但由于种种原因最终未及预期。这两套大炼化装置无一例外的配套了目前进口依存度较大的PX装置。但实际的投产，从目前来看，不确定性较大，预计恒力435万吨PX装置和浙江石化一期400万吨PX装置的投产恐2019年三季度后才能见分晓。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部12从实际供应的增量来看，我们认为在产量上不会有太大变化，国内2019年能够期待的PX装置仅剩下复产在即的腾龙芳烃160万吨PX装置，至于是否能够全部复产，依旧存在不小的疑虑。暂时讲腾龙芳烃的实际供应量认为增加80万吨的供应，保守估计明年国内年产增长9.4%到1163万吨左右。进口量由于恒力石化等民营装置的投产不确定性较大，进口量也不会有大幅调整，预计小幅减少5.1%至1500万吨。2019年四季度后，大概率将掀起了新一轮PX投产的高峰期，预计未来的3到4年，国内的PX产能将大幅扩张，未来进口依存度大幅降低应该是大概率事件。图15.2018年PX产量及进口量预测Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理所以，在供应增量有限，而PTA实际装置投产依旧有二季度四川晟达100万吨装置新投产的情况下，明年至少上半年的PX依旧维持紧平衡格局，PX-Naphtha价差维持高位震荡，利润的收缩依旧取决于供应端的实际产出，月间价差大致维持目前远月贴水的格局，但鉴于整体行业处于景气周期的末端，预计PX绝对价格较难超过去年。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部13三 2019年PTA行情展望3.1 跌宕起伏的2018年图16.2018年PTA价格走势图Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理年初PTA价格延续了去年4季度以来的上涨势头，一度冲破5900元，创了近两年以来的新高。后由于春节因素，节后聚酯端需求迟迟未能恢复导致库存大幅增长，价格跳水，之后聚酯消费逐渐复苏，PTA价格也开始了反弹行情，二季度末受中美贸易战情绪影响，一度有所回落，但随着PX端的流动性收紧，以及聚酯端消费超预期增长因素影响，三季度的PTA开启了近几年以来的火爆行情，短短一个多月，PTA价格上涨超过3000元，加工费也从盈亏平衡点附近一路上涨到2200元/吨以上，创了近几年以来利润的新高。但好景不长，原料价格在短时间内的大幅上涨，最终使得下游聚酯工厂不堪重负，三季度中后段的需求随着聚酯工厂的减产戛然而止，聚酯工厂的开工率9月环比大降接近10%，尽管有主流供应商一度依靠买现货收紧流动性的做法支撑价格，但产业链负反馈开启之后PTA价格开始高台跳水，加工费也从前期的2000多元/吨跌回起涨点。四季度PX对TA的供需错配，使得PTA价格跌幅超过PX，加工费主动收缩至盈亏平衡点下方，后随着原油等成本端的塌陷，加工费再度被动修复，只是价格已经回到了接近年初的水平。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部14从加工利润的角度来看，过去两年的复苏使得整个产业链都处于盈利状态，今年到目前为止，PTA加工费相比去年平均大幅攀升，达到920元/吨，上涨280元/吨，全年仅有10月出现亏损，平均加工费为485元/吨，而8月是盈利水平最好的事情，月平均加工费为1670元/吨。总体来说，2018年是PTA行业景气周期的延续，聚酯的超预期需求使得PTA库存得以进一步去化，桐昆220万吨新装置的持续运行不顺，导致供应紧张也是PTA利润大幅改善的原因。图17.2016-2018年PTA价格及加工利润走势图Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理经历了 2012 年和 2014 年两个 PTA 投产的大年，近几年国内 PTA 产能投放速度明显趋缓，2016 年更是有 300 万吨的旧装置长期停车等待退出市场。2018 年中国新增 PTA 产能有限，仅嘉兴石化 220 万吨装置于今年一季度投产，之前停车的福海创 150 万吨装置以及建好从未开车的四川晟达 100 万吨装置均未能如期开车。此外，因为停车时间较长，在年末再度剔除原翔鹭一号线 165 万吨，华彬一号线，二号线和三号线共计 180 万吨装置后，目前国内 PTA 总产能为 4578 万吨。2018 年全年月度平均开工率在 82.9%，预计全年 PTA 产量为 4047万吨，同比 2017 年增长近 13%。由于嘉兴石化 220 万吨装置上半年运行并不顺利，且福海创复产的 300 万吨 PTA装置始终未能满产，因此今年的 PTA 有效开工率相比去年小幅下滑近 2%，为 91.6%。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部15图18.2013-2018年PTA月度产量Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理进出口方面，今年由于全球 PTA 供应相对偏紧，尤其是上半年国外瓶片装置故障频发，导致中国瓶片出口数量激增，因此对于进口 PTA 手册核销的需求增加明显，且三季度 PTA 国内价格大幅上涨后，库存降至十年新低，聚酯工厂为补原料库存，寻求海外额外供应，是今年进口量相比去年同期增长超 45%的主要原因。而出口量预计今年全年共计 86 万吨，相比去年大幅增加 60%，北美及韩国 PTA 装置的意外关停，使得区域间平衡被打破，跨境套利窗口被打开，是出口量大增的主要原因。图19.2011-2018年PTA进出口Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部16从全年整体供需平衡来看，春节后，PTA进入大幅累库阶段，社会库存一度超过150万吨，但聚酯产品产销持续走强，去库速度较快，至今年8月，社会库存再度跌至70万吨左右，尽管之后需求端走弱，TA和聚酯端被动累库，但预计2018年全年PTA累库幅度较小，预计在20万吨以内。今年一直以来市场对于旧装置复产存在较高预期，年初一度认为腾龙芳烃的PX160万吨装置会在二季度末逐步服产，之后会将剩余没复产的150万吨的PTA装置一同开出，但实际最终复产到年末都尚未实现。供应明显低于预期，而需求明显高于预期，由于供需结构的逆转，基差波动率显著大于绝对价格，由于流动性的极度缺乏，远月贴水达到了不可思议的位置，期现价差在8月甚至达到了盘面贴水现货1800元的水平。对于这样的情况，纵然供应端的极度缺乏弹性会导致现货的价格高企，流动性短缺，但如若没有供应商人为挺价，我想这样的大贴水是没有办法从基本面的角度解释。不过，最终本轮行情的终结，也是伴随着期现价差的大幅收敛，轰轰烈烈的落幕，留给市场的启发我想不仅仅是基本面上的一星半点的解释，能够说的清楚。3.2 供应增量有限，PTA望维持合理利润尽管1季度福海创的装置存在一定程度上负荷满开的预期，以及四川晟达也有在二季度开车的打算，但实际从原料PX供应的角度讲，腾龙芳烃的PX究竟是开80万还是160万吨，目前仍是未知数，而四川晟达的PTA装置地处偏远的西南地区，PX的供应需要和重庆蓬威共同寻求彭州石化的支持，但装置产能有限，如果两套都要开，就需要额外买进口PX，运输较为不便。因此，即使开车，在实际有效供应上也会打一定的折扣。此外，新凤鸣的PTA新装置预计是2019年年末投产，至于现有装置的开工负荷，在剔除出长期停车的345万吨装置后，行业整体的产能利用率已经超过9成，未来进一步提高的空间较为有限，所以2019年的PTA增量最多在250万吨左右。至于出口方面，随着PTA期货的国际化已经正式开启，对于大厂来说一定会进一步拓展出口的渠道，为海外更多想参与中国PTA期货的境外投资者提供服务，这样出口量有望再创新高。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部17企业产能（万吨/年）地区预期投产时间四川晟达100四川南充2019 年二季度新凤鸣200嘉兴2019 年末恒力石化四期220大连2020 年中金石化330宁波2020 年台化150宁波2020 年M&G120美国2020 年合计1120图21.2019-2020年国内外PTA新装置投产计划Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理今年的加工利润是近几年的新高，从明年的聚酯投产计划以及民营炼化的PX装置最终将投向市场的趋势来看，明年的PTA加工利润的维持来源于下游利润的继续压缩和上游超额利润的修复。在PTA供需相对紧平衡的情况下，处于景气周期末端的PTA，我们依旧认为2019年的加工费有望维持800-900元/吨，绝对价格的高点依旧有希望回到7000元/吨。图22.PTA产业链利润分布图Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部18四 2019年MEG行情展望4.1 虎头蛇尾的MEG2018年的MEG行情可谓先扬后抑，3季度前的两起两落配合着资金的炒作价格波动剧烈，但大体上走势较为符合基本面逻辑。年初聚酯负荷的大幅上升导致港口提货速度超预期，因此库存的低位导致流动性迅速收紧，价格迅速冲高，由于春节的累库，节后一度大幅下挫，4月初贸易商的空头回补，以及聚酯库存的大幅下降导致聚酯工厂对于原料的积极采购再度推升价格创4年以来的新高8700元/吨，但资金对于盘面博弈的影响已经超过了基本面逻辑，远月大幅贴水近月700元/吨，随着进口量三月，四月，五月的大幅增加，港口流动性大幅缓解，在主流贸易商集中抛货的影响下，MEG价格再度大跌超过1000元/吨，直到二季度末随着港口库存的大幅降低，聚酯工厂开工率再度上升，市场买气逐步回升，价格再度反弹至8000元/吨，三季度末由于PTA价格的大幅飙升，高成本对于聚酯的需求压制明显，聚酯工厂大幅减产后，MEG价格跟随PTA崩塌，后由于今年煤制乙二醇装置4季度集中投产，供强需弱的格局下，MEG价格跌至6000元/吨，底部区域暂时不明,不过今年一月至11月的内盘均价在7375元/吨，美金均价在920美金/吨，相比去年同期上涨324元/吨和77美金/吨。图23.2018年乙二醇内外盘价格走势Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部19供需方面，今年国内乙二醇新增装置共计222万吨，海外新增装置20万吨，国内除中海壳牌二期40万吨装置为油制法，剩余都是煤制乙二醇装置投产，至2018年底国内乙二醇总产能为1056万吨。生产厂家地址产能（万/吨）投产时间技术阳煤平定平定202018 年 1 月合成气草酸酯制法河南能源洛阳202018 年 1 月合成气草酸酯制法山东利华益集团山东202018 年 2 月合成气草酸酯制法易高煤化工内蒙古122018 年 3 月合成气草酸酯制法中海油惠州402018 年 8 月SD 氧化法黔西煤化工贵州302018 年 10 月合成气草酸酯制法中盐安徽红四方安徽302018 年 11 月合成气草酸酯制法华鲁恒升山东502018 年 11 月合成气草酸酯制法Kayan沙特202018 年一季度SD 氧化法图24.2018年乙二醇国内外新增装置明细Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理图25.国内乙二醇装置工艺占比分类Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部20目前国内乙二醇装置共有三种工艺生产，主流的传统乙烯法的装置占总产能的53%，MTO法占总产能的6.2%，近几年发展最快的煤制合成气法占总产能的40.3%，且过去几年新装置的投产，也多数以煤制法为主。今年的国内乙二醇装置的开工率比2017年有所上升，主要在于煤制乙二醇的开工率的稳步上升。预计全年乙二醇总体开工率为74%，由于煤制乙二醇利润持续增长以及聚酯工厂对其的接受度日益提高，今年煤制乙二醇开工率相比去年上升4%至69%。预计今年乙二醇总体产量接近700万吨，同比增长15%。图26.国内乙二醇装置工艺占比分类Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理图27.2012-2018年中国乙二醇产能产量图Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部21产量和开工率上升的背后，一方面是新开车的装置增多，另一方面是乙二醇现金流利润延续了去年不错的水平，尽管相比去年有一定程度的下滑，但乙二醇一体化装置的利润如果用美金价格进行测算，全年平均依旧有257美金/吨。而乙烯单体投料的装置前三季度乙二醇价格的高位运行而乙烯单体价格表现平稳，利润稳定，四季度随着乙烯单体的暴跌，乙二醇价格的跌幅不及乙烯，因此乙烯单体投料的装置利润今年改善明显，今年平均利润为44美金/吨，相比2017年增长12美金/吨。图28.2017-2018年石脑油一体化及乙烯单体利润走势Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理图29.2017-2018年甲醇制乙二醇利润走势Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理而今年的甲醇制乙二醇的平均利润为483元/吨，由于甲醇价格长期处于高位，且国内的两套甲醇制乙二醇装置都是外采甲醇为原料的，因此平均利润相比2017年下降了近50%，三季度末乙二醇价格重心快速下跌，一度使得甲醇制的现金利润转负，后随着甲醇价格大跌，利润才有所修复。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部22由于国内庞大的聚酯产能对于MEG的需求，MEG的主要供应依旧来源于进口。2018年3季度后期的暴跌之前，MEG价格一直处于高位，进口货的套利以及乙二醇稳定的现金流利润，使得进口量相比2017年增加超过100万吨，2018年的进口量或接近1000万吨，创历史新高。从进口来源国来看，沙特进口量依旧占据半壁江山，台湾，加拿大，新加坡和阿联酋分列第二到第五位，其中阿联酋今年进口量相比去年同期增长84%，平均月度进口量在5万吨左右，主要体现为伊朗货源。图30.2018年1-10月乙二醇进口来源国分类Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理图31.2011-2018乙二醇进口量Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部23进口量的激增体现在港口库存上，年初的进口套利窗口的打开，使得大量进口货报关，5月末的港口库存接近100万吨，为近几年以来的新高，之后随着套利窗口的关闭以及聚酯的超预期需求，使得港口库存再度下降至年内低位，但三季度后期聚酯工厂无力承担高额的原料成本，被迫减产使得需求戛然而止，库存再度攀升至80万吨左右，此外煤制乙二醇的开工率提高，使得聚酯工厂去港口提货的速度放缓也是港口库存上升的因素之一。图32.2017.1-2018.12月MEG华东港口库存Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理4.2 2019年供强需弱的乙二醇市场2019年，国内外预计新增乙二醇产能累计约627万吨，其中中国新增产能365万吨（其中煤制乙二醇产能为105万吨），国外新增约为262万吨。国内乙烯制法的主要是恒力石化和浙江石化的两套大装置，但具体投产时间较为不确定。国外新增产能中乙烷制乙二醇的产能增量明显，且都在美国，共计173万吨，低成本的乙烷制乙二醇在不考虑贸易战大幅加关税的前提下，预计将有大量的货源运输到中国市场。在尚未明确国产实际增量的情况下，2019年的乙二醇进口量依旧有望再创新高，进口依存度维持58%-60%左右，进口量或超过1050万吨。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部24投产装置预计投产时间产能（万吨/年）工艺地域新疆天盈2019 年初15煤制新疆新疆天业2019 年初10煤制新疆襄矿泓通煤化工2019 年 3 月20煤制山西浙江石化2019 年待定80石油舟山恒力石化2019 年待定180石油大连陕西煤业2019 年待定30煤制陕西陕西延长2019 年待定10煤制陕西河南能源永宇2019 年待定20煤制河南sasol2019 年初28乙烷美国yansab（扩容）2019 年初14石油沙特乐天2019 年二季度70乙烷美国MEGlobal2019 年三季度75乙烷美国马油2019 年四季度75石油马来西亚合计627图33.2019年国内外预计新增乙二醇投产计划Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理巨量的投产意味着市场的货源供应充足，供强需弱的格局下，乙二醇价格重心大概率走弱，现金流利润或明显压缩，2018年出现的价格高点或成为未来几年乙二醇价格的顶部区域，预计2019年的全年均价相比2018年会有一定程度的下滑，利润曲线受制于产能的投放重心下移，而边际成本的定价国内将继续趋向于煤制乙二醇的生产成本。此外乙二醇期货的上市，或将慢慢改变现有现货市场的定价体系，市场价格的博弈将愈加充分。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部25五 2019年聚酯行情展望5.1 聚酯2018年的冰火两重天图34.2018年聚酯各产品价格走势图Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理回顾2018聚酯市场的运行，今年的聚酯产品价格年初小幅上行，年中暴力拉升，年尾大幅下挫，总体呈现暴涨暴跌走势。就基本面而言，全年供需两端都较为强势，老装置的复产和新装置的投产带来的供应增量明显，需求端也非常强劲，前三季度的需求增速同比超过10%，行业总体处于景气周期。图35.2014-2018年聚酯月均负荷走势Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部26从聚酯开工率来看，2018年平均开工率为90%，创近几年以来新高，尤其今年的3到8月平均开工率更是上升到93%，三季度末原料价格的大幅拉升对下游工厂的生产成本提升过快，导致终端抵触明显，停机现象不断，因此开工率大幅走低，但依旧维持四季度平均86%的水平。从2018年新装置投放情况来看，全年新装置共投产539万吨，加上前期被剔除的老产能中的80万吨已经重启，以及部分装置的技改扩容，实际有效产能共增加693万吨。截止2018年12月，聚酯总产能为5493万吨，和去年相比大幅增长14.4%，重回产能周期的顶部区域。预计2018年，中国聚酯产量为4560万吨，相比去年增加460万吨，同比增长11.2%。图36.2006-2018年聚酯产能扩张图Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理产能和产量大幅扩张的背后是，周期轮回的体现，从聚酯各产品盈利情况来看，在纺织及服装业需求重回景气周期的前提下，2018年多数延续去年良好走势，涤纶长丝和短纤利润和去年相比基本持平，而值得注意的是前些年利润最差的瓶片，表现最为抢眼，瓶片今年现金利润约650元/吨，比去年增长超过7倍。这都归结于国内新产能投放的推迟，海外装置意外关停造成的缺口导致出口数量的暴增，根据海关数据统计，今年1至10月瓶片出口量为224万吨，同比增长32%，预计今年全年出口量将达到280万吨左右。研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部27图37.2016-2018年聚酯各产品现金流利润对比图Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理5.2 周期尾声的聚酯行业能否困境反转公司名称产能（万吨/年）计划投产时间装置地址配套产品江苏向阳82019 年 1 季度江阴市涤纶短纤华亚72019 年 3 月宜兴市涤纶工业丝江苏华西村102019 年 1 季度江阴市涤纶短纤嘉兴逸鹏502019 年嘉兴市涤纶长丝海南逸盛502019 年年中海南省聚酯瓶片大连逸盛602019 年年中大连市聚酯瓶片仪征化纤202019 年扬州市涤纶短纤江苏恒力202019 年二季度盛泽市涤纶工业丝浙江三维152019 年下半年台州市涤纶工业丝浙江三维252019 年下半年台州市聚酯切片研发报告/聚酯产业银河期货能源化工事业部28桐昆二期602019 年嘉兴市涤纶长丝桐昆恒忧602019 年嘉兴市涤纶长丝盛虹252019 年吴江市涤纶长丝逸鹏502019 年嘉兴市涤纶长丝恒逸（海宁）752019 年嘉兴市涤纶长丝宿迁逸达502019 年宿迁市涤纶短纤新凤鸣1002019 年桐乡市涤纶长丝总计685图38.2019年聚酯新产能投放Source:CCF 银河期货能源化工事业部整理展望 2019 年，按照目前预估投产计划来看，新增产能主要集中在涤纶长丝和瓶片上，大概预计投产在 530 万吨，其中包括涤纶长丝 420 万吨，瓶片 110 万吨，且产能投放可能偏向于下半年，上半年涉及的产能大约 225 万吨。考虑到部分装置由于工期原因会延期，且今年四季度利润的大幅下滑，聚酯投产的意愿恐不如今年，因此实际投放产能大概率低于预期，我们预估新产能投放的数量大致在 400 万吨左右，产能增速约为 7.2%。今年四季度后进入 12 月以来，强势了大半年的聚酯端消费增速戛然而止，产销持续走不平导致的库存明显累积。下游消费的低迷不得不使得聚酯产品接连降价，似乎景气周期的拐点相比预期提前到来，回顾去年同期此时的涤纶丝消费还正旺盛。现在离明年春节尚有 1 个月时间，聚酯端几乎看不见大幅去库的机会，之后随着春节的临近，消费恐更加清淡。目前 88%的聚酯开工率是近几年以来的高位，明年的聚酯若利润延续四季度的趋势，那么开工率的高点或已出现。总体来看，在 2019 年需求增量有限，而基数较高的前提下，明年聚酯的消费增速继下滑，利润走弱应该也是大概率时间。扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料