医药行业8月投资策略：中报延续高景气度-20190804-国泰君安-24页.pdf

中报延续高景气度2019年08月04日行业评级：增持证 券 研 究 报 告姓名：丁丹（分析师）邮箱：电话：（0755）23976735证书编号：S0880514030001姓名：赵峻峰（研究助理）证书编号：S0880117090207姓名：于嘉轩（研究助理）证书编号：S0880117090138国泰君安医药行业8月投资策略姓名：张 帅（研究助理）证书编号：S08801180900042/24投资要点（行业评级：增持）0101核心资产估值高企，但尚未重度泡沫化目前部分医药“核心资产”估值处于历史中高位区间，这其中有个股本身基本面向上因素、也确有持仓向龙头集中的市场因素，但不同细分领域的估值仍有明显分层，并未抹杀不同商业模式的区别。0203政策预期影响已逐步衰减随着6月发布医改重点工作时间表、政策层面预期较为明朗，市场预期较为充分。从近期医保局座谈透露相关集采可能的细则变化，到高值耗材相关政策正式出台，二级市场反应均较为平稳。我们预计3-4季度仍处于政策的执行落实窗口期，但对二级市场的影响已逐步衰减。8月选股策略：优选龙头、兼顾估值预计医药板块2019年中报重点公司符合预期为主。我们认为，只要个股基本面无变化，可在震荡中化解估值&仓位集中压力后继续聚焦高景气主线：泰格医药、我武生物、恒瑞医药、爱尔眼科、通策医疗、金域医学、大参林、老百姓、乐普医疗。目录CONTENTS政策动态01行业运行02估值和盈利预测034/2401首批重点监控合理用药目录出台，进入品种将面临较大压力 事件：7月1日，国家卫健委发布第一批国家重点监控合理用药药品目录（化药及生物制品）。点评：进入品种将面临较大压力。本次目录是前期关于加强三级公立医院绩效考核工作的意见和关于做好辅助用药临床应用管理有关工作的通知的具体落实，合计纳入神经节苷脂等20个品种，我们预计重点监控药品将在医生处方等多个维度实现全程管理，未来将面临较大压力。中药目录预计后续也将公布。本次公布的是第一批品种，且特定限定为化药及生物制品，前期市场关注较多的中药注射剂等品种并未一同公布。我们分析预计，本次发文为卫健委办公厅和中医药管理局，不同于前期辅助用药工作通知由医政医管局发布，预计后续中药相关品种筛选和公布进展将主要由中医药管理局主导。此外，本次通知也对开具中药处方的医生资格做了较为严格的限定。部分市场前期较为担忧的品种解除压制。前期市场较为担心白蛋白等血液制品会被纳入辅助用药目录中，本次公布后相关担忧解除，有利于板块估值进一步修复。数据来源：卫健委，国泰君安证券研究5/2401带量采购政策跟踪：预期改善，关注企业存量销售大小+品种对应市场规模+一致性评价竞争格局 事件：近期有部分自媒体报道（https:/ 事件：7月22日，国家医保局发布关于建立医疗保障待遇清单管理制度的意见（征求意见稿），明确国家统一制定国家基本医疗保险药品目录，各地严格按照国家基本医疗保险药品目录执行，原则上不得自行制定目录或用变通的方法增加目录内药品。点评：目录调整稳步推进。根据相关新闻报道，目前医保目录调整已进入尾声阶段，预计近期将完成专家咨询工作。根据医保工作调整方案时间规划，7月份左右将“初步确定调入调出药品名单，就谈判药品名单征求相关企业意见，确认谈判意向”，预计8月份将“印发新版药品目录，公布拟谈判药品名单”。地方增补政策有变。根据国家医保局最新发布的医疗保障待遇清单管理制度政策，对药品目录的要求是“国家统一制定国家基本医疗保险药品目录，各地严格按照国家基本医疗保险药品目录执行，原则上不得自行制定目录或用变通的方法增加目录内药品”。意味着延续多年的地方医保增补政策将发生变化，对部分目前已在多省地方增补目录，但未能进入本次国家版目录的品种，后续将受到较大影响。药品新纳入医保目录后可显著改善患者可负担性、医生认可程度、终端覆盖范围，重点推荐相关品种有望纳入医保目录的公司。数据来源：卫健委，国泰君安证券研究8/2401国家治理高值耗材改革方案出台，有利于具有自主知识产权的国产龙头提升竞争力 事件：7月31日，国务院办公厅发布关于印发治理高值医用耗材改革方案的通知，提出统一编码体系和信息平台、实行医保准入和目录动态调整、完善分类集中采购办法、取消医用耗材加成、制定医保支付政策等，同时给出各项工作执行时间表。点评：明确2019年下半年启动高值耗材集采。对于高值耗材集采，方案提出“对于临床用量较大、采购金额较高、临床使用较成熟、多家企业生产的高值医用耗材，按类别探索集中采购，鼓励医疗机构联合开展带量谈判采购，积极探索跨省联盟采购”。时间节奏上，将从2019年下半年启动，并持续完善。实际影响有待跟踪具体政策执行。方案仅为框架性文件，具体做法及实际影响还需跟进各地具体做法。近期安徽、江苏等地正在进行部分品类的高值耗材集采工作，具体采购规则的设计对最终中标结果和产业影响差异很大。市场已有预期，有利于具有自主知识产权的国产龙头提升竞争力。市场此前对高值耗材治理已有充分预期，应当理性看待。从管理手段上来看，高值耗材的医保报销、集中采购、临床使用等都在向药品靠拢，市场环境和医疗服务执业环境将更加规范。长期来看，更有利于具有自主知识产权、拥有核心竞争力的国产高值耗材龙头。数据来源：国务院办公厅，国泰君安证券研究9/2401部分地区先行探索高值耗材带量采购，静待国家版具体方案出台地区安徽江苏开展时间2019年7月2019年7月产品类别骨科脊柱、眼科人工晶体冠脉支架承诺用量2018年度省属公立医疗机构骨科植入（脊柱）类和眼科（人工晶体）类高值医用耗材采购量的70%、90%。按省阳光采购联盟部分成员单位年度(2018年7月1日至2019年6月30日)所选品种总采购量的70%估算采购总量参考价格2016年以来全国省级中标价或挂网限价的最低价，省属公立医疗机构2018年度实际采购价的中位数价、平均价、最低价及“两票制”的第一票价格-采购结果脊柱类国产平均降价55.9%，进口平均降价40.5%，总体平均降价53.4%；人工晶体国产平均降价18.1%，进口平均降价20.9%，总体平均降价20.5%四家企业中标，国产降价47%-65%，外资降价42-45%采购周期1年1年货款结算90天内支付货款公立医疗机构作为货款结算第一责任人,应按合同约定与生产企业结算货款,时间不得超过30天医保预付对因采购谈判成功产品增加的医保基金预算额可一次性预付按不低于中选品种采购总金额的30%提前预付给医疗机构数据来源：各地政府网站，国泰君安证券研究。10/2401器械与化学仿制药差异较大，但核心发展逻辑均看产业升级医疗设备高值耗材体外诊断收费模式检查项目收费收费标准由物价局、卫健委制定允许按项目单独收费，医院采购价基础上加成定价检查项目收费收费标准由物价局、卫健委制定采购模式医院自主分散采购为主，几乎不受医保控费直接影响医保支付按照检查项目报销按照检验项目报销医院为主体招标/打包集采不同地区、医院价格有一定差异医保支付标准与报销比例相结合省际采购联盟，省级集中采购出厂1515-2020经销商3030-4040终端100100价格体系产品属性种类多，方法学、技术参数等差异大，标准化程度低临床服务需要售后维修与服务需要进行必要的“跟台”服务，对临床医生进行教育需要售后维修与服务出厂1010-3030经销商4040-6060终端100100产品种类、设计、型号、材质参数等差异大，标准化程度低出厂5050-6060经销商7070-8080终端100100种类多，方法学、技术参数等差异大，标准化程度低化学仿制药单独收费，价格由集中采购或医保价格谈判确定医保支付标准与报销比例相结合省级集中采购为主高开直销模式底价包销模式可进行一致性评价，标准化程度高产品临床应用相对成熟，理论上几乎不需要学术推广目录CONTENTS政策动态01行业运行02估值和盈利预测0312/2402医药制造业累计收入利润增速有所回落数据来源：wind，国泰君安证券研究；注：由于数据披露有限，2019年后累计收入增速使用营业收入口径而非主营业务收入口径，二者历史数据相差不大。2019年1-6月医药制造业累计收入增速8.50%，累计利润增速9.40%，环比2019年1-5月累积收入增速（9.50%）、利润增速（10.90%）有所回落。0%5%10%15%20%25%30%35%40%Feb-16May-16Aug-16Nov-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Apr-18Jul-18Oct-18Feb-19May-192019年1-6月医药制造业利润增速环比有所回落累计收入增速累计利润增速13/2402重点公司2019年报业绩前瞻2019年H1增速预测公司（根据我们的预测和已公告的业绩预告）50%泰格医药、智飞生物、金域医学、通策医疗40%50%健帆生物、乐普医疗、益丰药房、欧普康视、凯莱英、长春高新30%40%爱尔眼科、昭衍新药、华东医药、大参林20%30%恒瑞医药、迈瑞医疗、老百姓、恩华药业、我武生物、安图生物、九州通、大博医疗、迪瑞医疗、天坛生物、迪安诊断、健康元、中国生物制药10%20%国药股份、天士力、鱼跃医疗、济川药业、上海医药、丽珠集团、国药控股、一心堂、华兰生物0%10%云南白药、通化东宝、国药一致同比下降开立医疗、信立泰数据来源：wind，国泰君安证券研究目录CONTENTS政策动态01行业运行02估值和盈利预测0315/2403医药板块估值：整个医药板块2019年PE 26.83X近期医药板块反弹回升，目前整个医药板块对应2019年预测PE 26.83X。数据来源：wind，国泰君安证券研究市盈率：医药VS.全部A股010203040506070802000-01-282000-11-302001-09-282002-07-312003-05-302004-03-312005-01-312005-11-302006-09-292007-07-312008-05-302009-03-312010-01-292010-11-302011-09-302012-07-312013-05-312014-03-312015-01-312015-11-302016-09-302017-07-302018-05-272019-03-28全部A股医药生物16/2403医药板块相对估值：估值溢价率相对全部A股提升目前医药板块相对于全部A股估值溢价率113.96%，若剔除金融服务业溢价率65.01%，相对全部A股估值提升，若剔除金融服务亦提升。数据来源：wind，国泰君安证券研究市盈率溢价：医药VS.全部A股-20%20%60%100%140%180%220%2000-01-282000-11-302001-09-282002-07-312003-05-302004-03-312005-01-312005-11-302006-09-292007-07-312008-05-302009-03-312010-01-292010-11-302011-09-302012-07-312013-05-312014-03-312015-01-312015-11-302016-09-302017-07-302018-05-272019-03-28相对全部A股溢价率相对全部A股剔除金融服务业溢价率17/2403子行业估值仍分化较大数据来源：wind，国泰君安证券研究医药板块各细分领域及其内部具体公司间估值差异仍较大，总体而言是合理反映行业公司基本面趋势和市场预期。医药子行业估值依然分化5135343429272019130102030405060医药子行业2019年预测市盈率（整体法）18/2403公募基金持仓：2019年Q2医药重仓股持仓占比上升0.5PP数据来源：wind，国泰君安证券研究。注：基金统计样本为wind普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金，只有年报和半年报基金才披露全部持股数据，季报只披露前10大重仓股。重仓医药股包括港股医药股。2019年Q2主动型公募基金（样本为普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金）医药重仓股/总持仓的比例为7.7%，较2019年Q1上升0.4PP；扣除医药基金后为5.8%，较2018年Q4上升0.5PP。主动型基金重仓医药股持仓统计9.7%9.3%7.7%4.6%5.1%7.6%7.6%5.7%5.9%5.6%6.4%6.4%6.1%5.9%4.9%5.8%7.1%9.1%8.2%7.6%7.3%7.7%9.3%8.7%7.1%4.0%4.4%6.2%6.0%4.1%4.3%4.0%4.7%4.8%4.5%4.4%3.5%4.2%5.2%6.9%6.0%5.6%5.3%5.8%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%19/24032019Q2&2019Q1基金前十大医药重仓股（按持股市值）2019Q22019Q1排名股票代码股票名称持股市值（亿元）季度持股市值变化比例股票代码股票名称持股市值（亿元）1600276.SH恒瑞医药152.8 13%600276.SH恒瑞医药135.7 2000661.SZ长春高新133.5 5%000661.SZ长春高新127.4 3300015.SZ爱尔眼科80.4 31%300015.SZ爱尔眼科61.6 4600763.SH通策医疗56.5 12%002044.SZ美年健康59.5 5300347.SZ泰格医药51.1 59%600763.SH通策医疗50.4 6300760.SZ迈瑞医疗45.7 85%002007.SZ华兰生物41.3 7002007.SZ华兰生物42.0 2%300122.SZ智飞生物35.1 8002044.SZ美年健康35.3-41%300003.SZ乐普医疗32.4 9300003.SZ乐普医疗28.7-11%300347.SZ泰格医药32.2 10600436.SH片仔癀28.7-8%600436.SH片仔癀31.0 数据来源：wind，国泰君安证券研究，注：基金统计样本为wind开放式和封闭式股票型、混合型基金20/24032019Q2&2019Q1基金前十大医药重仓股（按持股基金数）数据来源：wind，国泰君安证券研究，注：基金统计样本为wind开放式和封闭式股票型、混合型基金2019Q22019Q1排名股票代码股票名称持股基金数持股基金数变动股票代码股票名称持股基金数1600276.SH恒瑞医药447+138000661.SZ长春高新3672000661.SZ长春高新363-4600276.SH恒瑞医药3093300015.SZ爱尔眼科137+28300122.SZ智飞生物1244300347.SZ泰格医药135+15300347.SZ泰格医药1205600763.SH通策医疗126+38300015.SZ爱尔眼科1096300760.SZ迈瑞医疗101+32002044.SZ美年健康937600436.SH片仔癀84+3600763.SH通策医疗888603939.SH益丰药房79+41600436.SH片仔癀819000538.SZ云南白药66+6300003.SZ乐普医疗7410002007.SZ华兰生物63+7002821.SZ凯莱英7021/2403重点公司盈利预测及估值行业公司公司现价每股收益(元)市盈率(X)投资分类代码名称(元)2018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E评级医疗服务 600763.SH 通策医疗84.001.041.411.872.4381594535增持零售药店 603233.SH大参林49.501.021.251.521.8548403327增持化学制药 600276.SH 恒瑞医药66.940.921.201.521.8973564435增持零售药店 603883.SH老百姓63.751.521.872.282.8042342823增持医疗器械 300003.SZ 乐普医疗24.780.680.951.261.6536262015增持医疗服务 300347.SZ 泰格医药50.050.630.901.211.6379564131增持医疗服务 603882.SH 金域医学37.360.510.650.841.0873584535增持生物制品 300357.SZ 我武生物31.780.440.570.750.9971554232增持医疗服务 300015.SZ 爱尔眼科30.490.330.440.580.7594705340增持数据来源：Wind,公司公告，国泰君安证券研究。注：部分公司正在进行定增或重组，新增股份尚未确定，本表EPS依据现有股本计算。收盘价截至2019年7月31日22/2403风险提示 政策实施不达预期的风险：如仿制药一致性评价，涉及地方就业税收等多项非药监范围的社会问题，同时考虑到多个中小企业的技术和资金能力，可能使得进度低于预期。创新药立项、里程碑式研发进展不能保证产品能够获批，获批后的销售进度预期也有较大不确定性。流通和零售作为高同质化细分行业，整合是必经成长路径，但并购成功的偶发性较大，可能导致阶段性业绩波动。23/本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。免责声明24国泰君安医药团队Thank 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