医药行业：首批带量采购超预期第二批可能在年中开启-20190429-平安证券-11页.pdf

2019 年 4 月 29 日（星期一）1 医药行业报告 首批带量采购超预期，第二批可能在年中开启 近期，国家医保局在例行吹风会上表示，首批带量采购政策已经全面执行，11 座试点城市 25 种中选品种的采购总量达到了 4.38 亿片或支，完成了约定采购总量的 27.31%。从目前试点城市带量采购的政策细则来看，诸如医保预付、医院采购量限定以及回款等诸多主要问题基本得到落实，因而已中标药品的采购量明显超过市场预期。鉴于首批带量采购政策落实情况良好、效果显著，所以在年中开启第二批带量采购的可能性非常大，药品名单将在今年夏天公布，而具体执行时间放在今年年底。就入围药品品种而言，我们认为，首先将考虑通过一致性评价或者视同通过一致性评价的药品，其次还需要考虑药品的市场容量和临床使用情况，从首批带量采购入围品种名单来看，医院终端销售超过 15 亿人民币，甚至是超过 50 亿人民币的大品种入选概率较高，另外，临床使用量大的心血管、抗肿瘤等药品入选概率同样较大。虽然2018年末首批带量采购给医药行业上市公司股价带来了一波深度调整，但是现在总采购量已经超过市场预期，加上2019年以来资本市场对于政策波动逐渐脱敏，以及第二批带量采购政策被市场先行预期，因此，今年夏天开启的第二批带量采购不一定会对医药行业股价产生普遍性的、较大幅度的负面影响。我们认为，投资者还是应该沿着创新大方向寻找优质型企业，尤其是以研发投入为驱动的公司，能够通过药品创新实现产品升级，从而取得业绩长期增长。中国生物制药（1177.HK）和石药集团（1093.HK）每年的研发投入位居香港医药上市企业前列，是典型的创新驱动型制药企业。根据wind一致性盈利预测：中国生物制药在 2019E-2021E 的收入是 229.18 亿人民币、261.41 亿人民币和295.75 亿人民币，收入同比增速是 10%、14%和 13%，净利润是31.15 亿人民币、36.60 亿人民币和42.39 亿人民币，净利润同比增速是-65%（扣除 2018 年一次性因素影响，2019E 的净利润增速是12%）、17%和 16%，对应 2019 年 PE 是 26 倍，2020 年 PE 是 22.2倍。石药集团在 2019E-2021E 的收入是 260.17 亿港元、313.7 亿港元和 382.6 亿港元，收入同比增速是 36%、24%和 21%，净利润是45.56 亿港元、56.09 亿港元和 66.67 亿港元，净利润同比增速是32%、25%和 23%，对应 2019 年 PE 是 20.2 倍，2020 年 PE 是 16.4倍。风险：政策波动风险；研发风险；销售风险；生产风险。免责条款及利益披露位于本文件的最后一页。中性 前次评级 中性 指数表现%1m 6m 12m 中 国 生 物 制 药1177.HK 7.6 10.1-31.7 石药集团 1093.HK 2.4-9.0-27.1 恒生指数 3.1 19.8-1.3 资料来源：wind-60%-40%-20%0%20%40%60%2018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-04中国生物制药 1177.HK恒生指数-60%-40%-20%0%20%40%60%2018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-04石药集团 1093.HK恒生指数2019 年 4 月 29 日（星期一）2 首批带量采购执行情况超预期首批带量采购执行情况超预期 近期，国家医保局在例行吹风会上表示，4+7 带量采购政策已经全面执行，11 座试点城市 25 种中选品种的采购总量达到了 4.38 亿片或支，完成了约定采购总量的27.31%。我们认为，该等采购数据明显超过了市场预期，并且消除了之前资本市场对于医院采购量不足的担心。目前，从 11 座试点城市的带量采购细则政策来看，诸如医保预付、医院采购量限定以及回款等诸多主要问题基本得到落实，因而在4月份已中标药品采购量都得到了较好保障，医药整体使用情况也超过了预期。在我们看来，本次带量采购效果显著：首先，药品降价幅度明显，平均降幅为 52%；其次，已中选的仿制药采用以价换量的方式，加速进入试点地区市场，对原研药实现迅速替代；最后，医药行业格局逐渐转变，低水平同质化的竞争得到有效遏制，行业实现优胜劣汰，优质企业市场份额逐渐提升。第二批带量采购可能第二批带量采购可能年年中开启中开启 第二批带量采购何时开始，一直是市场热议的话题。前不久，网上传言第二批带量采购即将开始，药品品种名单将在今年夏天公布，政策执行则放在今年年底。我们认为网上传言并非空穴来风，而是有其内在推测逻辑：1）通过一致性评价的药品品种不断增加，为开启第二批带量采购提供了品种数量上的储备。回顾 2018 年，在首批带量采购药品品种名单公布前夕，共有 95 个品种通过一致性评价，最终入围带量采购名单的品种有 31 个，成功中选的品种有 25 个。近期我们观察到，国家药监局一直在加快推进仿制药质量和疗效一致性评价，截至 2019 年 4 月 25 日通过一致性评价的品种达到 239 个，从带量采购的品种数量来看，已经较为充足。2）第二批带量采购具体执行时间放在今年年底，与去年年底开启首批带量采购政策相比，间隔时间正好是 1 年。在这 1 年时间里，国家医保局能够有足够的时间针对首批带量采购具体执行状况进行政策上的精细调整。至于哪些品种将入选第二批带量采购名单，近期市场同样热议不断。通过分析首批带量采购入围名单，我们认为，首先应该关注那些市场容量大、临床需要的品种。在首批入围的31个品种中，有5个品种在2017年公立医院销售额超过50亿人民币，另有 15 个品种的销售额在 15-50 亿人民币之间，只有 2 个品种销售额没有超过 1 亿人民币；此外，从这 31 个品种的治疗类别来看，有 23 个品种是临床使用量较大的心血管系统用药、抗生素、神经系统用药以及抗肿瘤用药。(见图 1)2019 年 4 月 29 日（星期一）3 图1：首批带量采购入围名单 品种名主规格2017年中国公立医疗机构销售额（亿元）治疗类别未中选硫酸氢氯呲格雷片75mg114.79心血管系统用药阿托伐他汀钙片20mg99.36心血管系统用药恩替卡韦0.5mg84.25抗肿瘤用药苯磺酸氨氯地平片5mg55.12心血管系统用药瑞舒伐他汀钙片10mg50.19心血管系统用药注射用培美曲塞二钠100mg/500mg48.16抗肿瘤用药奥氮平片10mg36.88神经系统用药厄贝沙坦片75mg/150mg32.44心血管系统用药氟比洛芬酯注射液5ml24.34其他盐酸右美托咪定注射液2ml24.09其他孟鲁司特钠片10mg21.6抗生素氯沙坦钾片50mg19.58心血管系统用药甲磺酸伊马替尼片100mg19.32抗肿瘤用药注射用阿奇霉素0.5g19.03抗生素*厄贝沙坦氢氯噻嗪片12.5mg18.28心血管系统用药头孢呋辛酯片250mg17.28抗生素吉非替尼片250mg17.11抗肿瘤用药草酸艾司西肽普兰片10mg15其他阿奇霉素片/胶囊250mg13.38抗生素*利培酮片1mg11.68神经系统用药阿莫西林胶囊250mg9.78抗生素*盐酸帕罗西汀片20mg9.64神经系统用药左乙拉西坦片250mg7.54其他富马酸替诺福韦二呲呋酯片300mg6.22其他马来酸依那普利片10mg4.6心血管系统用药福辛普利钠片10mg4.03心血管系统用药蒙脱石散3g3.47其他卡托普利片25mg1.57心血管系统用药*阿法骨化醇片0.25ug1.24其他*盐酸曲马多片50mg0.86其他*赖诺普利片10mg0.23心血管系统用药资料来源：米内网、公开资料 最近，由于第二批带量采购政策开启的时间渐行渐近，所以一些业内专家也在网上草拟了一份拟入选名单。该名单共有 42 个品种，其中，不乏阿卡波糖这种在 2017 年公立医院销售额超过 50 亿的大品种，另外，还包括不少临床常用的心血管、神经系统、抗肿瘤、消化代谢用药。（见图 2）2019 年 4 月 29 日（星期一）4 图2：网传版第二批带量采购药品名单 销售额（亿元）TOP1企业市场份额阿卡波糖口服常释剂型74.2 拜耳59.43%杭州中美华东消化系统及代谢药多西他赛注射剂47.7 恒瑞医药44.04%四川汇宇抗肿瘤和免疫调节剂替吉奥口服常释剂型45.2 山东新时代55.29%齐鲁制药、恒瑞医药抗肿瘤和免疫调节剂缬沙坦口服常释剂型43.9 诺华53.68%华海药业心血管系统药物二甲双胍口服常释剂型27.0 施贵宝60.49%贵州天安、华南药业、四环制药、石药欧意药业消化系统及代谢药氨基葡萄糖口服常释剂型25.2 浙江海正24.33%海正药业肌肉-骨骼系统瑞格列奈口服常释剂型22.3 诺和诺德58.28%豪森药业消化系统及代谢药格列美脲口服常释剂型20.0 赛诺菲58.69%江苏万邦、扬子江广州海瑞消化系统及代谢药阿奇霉素注射液19.0 东北制药沈阳第一制药69.30%海南普利制药全身用抗感染药物阿奇霉素口服常释剂型18.8 辉瑞35.12%石药欧意药业苏州二叶制药全身用抗感染药物全身用抗感染药物替莫唑胺口服常释剂型18.6 江苏天士力帝益药业51.19%天士力帝益药业抗肿瘤和免疫调节剂伏立康唑口服常释剂型16.5 辉瑞49.61%华海药业全身用抗感染药物曲美他嗪口服常释剂型16.4 施维雅63.22%齐鲁制药心血管系统药物奥司他韦口服常释剂型15.0 东阳光长江药业90.63%东阳光长江药业全身用抗感染药物环孢素口服常释剂型14.6 中美华东制药43.76%中美华东制药抗肿瘤和免疫调节剂坦索罗辛口服缓控释剂型14.2 安斯泰来制药50.31%恒瑞医药生殖泌尿系统和性激素类药物阿莫西林口服常释剂型13.8 石药中诺药业16.76%科伦制药、金华康恩贝、珠海联邦、石药中诺药业全身用抗感染药物左氧氟沙星口服常释剂型12.2 第一三共48.81%东阳光药业全身用抗感染药物拉米夫定口服常释剂型11.7 葛兰素史克72.63%龙泽制药全身用抗感染药物、比索洛尔口服常释剂型11.7 默克雪兰诺70.50%成都苑东心血管系统药物喹硫平口服常释剂型10.8 阿斯利康41.89%洞庭药业神经系统药物阿那曲唑口服常释剂型10.4 阿斯利康89.03%扬子江药业抗肿瘤和免疫调节剂氨溴索口服常释剂型9.7 勃林格殷格翰16.86%裕欣药业、恒瑞医药呼吸系统用药氟呱噻吨美利曲辛口服常释剂型9.6 灵北90.37%四川海思科神经系统药物舍曲林口服常释剂型9.5 辉瑞61.66%京新药业神经系统药物克拉霉素口服缓控释剂型9.2 恒瑞医药49.35%东阳光药业全身用抗感染药物、阿法骨化醇口服常释剂型9.1 昆明贝克诺顿28.55%重庆药友消化系统及代谢药克林霉素口服常释剂型8.6 一品红88.01%科伦药业、重庆药友全身用抗感染药物单硝酸异山梨酯口服常释剂型8.1 鲁南贝特86.00%鲁南贝特心血管系统药物多奈胍齐口服缓控释剂型7.1 卫材78.22%重庆值恩、华海药业神经系统药物二甲双胍口服缓控释剂型6.3 重庆康刻尔制药15.17%上药信谊药厂、德源药业、悦康药业消化系统及代谢药莫西沙星口服常释剂型6.1 拜耳100%东阳光药业、四川国为全身用抗感染药物克拉霉素口服常释剂型4.3 雅培37.88%东阳光药业全身用抗感染药物、左西替利嗪口服常释剂型3.7 庆华邦制药45.39%九典制药、齐鲁制药、华邦制药呼吸系统用药头孢羟氨苄口服尝试剂型2.9 石药欧意药业34.24%石药欧意药业全身用抗感染药物昂丹司琼口服常释剂型2.2 齐鲁制药63.10%齐鲁制药消化系统及代谢药卡托普利口服常释剂型1.6 施贵宝36.39%石药欧意药业、常州制药厂全身用抗感染药物地氟烷吸入剂型0.9 百特100%恒瑞医药神经系统药物曲马多口服常释剂型0.2 石药欧意药业53.72%石药欧意药业神经系统药物奈韦拉平口服常释剂型0.002 华海药业53.33%华海药业全身用抗感染药物替莫唑胺注射液N/AN/AN/A恒瑞医药抗肿瘤和免疫调节剂布洛芬注射剂N/AN/AN/A成都苑东制药肌肉-骨骼系统2017年中国公立医疗机构终端品种名称过评企业治疗类别 资料来源：米内网、公开资料 2019 年 4 月 29 日（星期一）5 资本市场对政策波动逐渐脱敏资本市场对政策波动逐渐脱敏 2018 年末，首批带量采购给主要医药行业上市公司股价带来了一波深度调整，但是，从目前各方面资料反馈来看，首批带量采购政策执行力度较强，总采购量也超过市场预期；另外，2019 年以来资本市场对于政策波动逐渐脱敏，并且在第二批带量采购政策未开始之际，市场已先行有了较为全面的预期，因此，今年夏天开启的第二批带量采购不一定会对医药行业股价产生普遍性的、较大幅度的负面影响。我们认为，投资者还是应该沿着创新大方向寻找优质型企业，尤其是以研发投入为驱动的公司，能够通过药品创新实现产品升级，从而取得业绩长期增长。中国生物制药（1177.HK）和石药集团（1093.HK）每年的研发投入位居香港医药上市企业前列，是典型的创新驱动型制药企业。根据 wind 一致性盈利预测：中国生物制药在2019E-2021E 的收入是 229.18 亿人民币、261.41 亿人民币和 295.75 亿人民币，收入同比增速是 10%、14%和 13%，净利润是 31.15 亿人民币、36.60 亿人民币和 42.39 亿人民币，净利润同比增速是-65%（扣除 2018 年一次性因素影响，2019E 的净利润增速是 12%）、17%和 16%，对应 2019 年 PE 是 26 倍，2020 年 PE 是 22.2 倍。石药集团在 2019E-2021E 的收入是 260.17 亿港元、313.7 亿港元和 382.6 亿港元，收入同比增速是 36%、24%和 21%，净利润是 45.56 亿港元、56.09 亿港元和 66.67 亿港元，净利润同比增速是32%、25%和23%，对应2019年PE是20.2倍，2020年PE是16.4倍。2019 年 4 月 29 日（星期一）6 图2：中国生物制药 1177.HK Forward PE 资料来源：wind 图3：石药集团 1093.HK Forward PE 资料来源：wind -5 10 15 20 25 30 35 40 45 5005101520252014/4/32015/4/32016/4/32017/4/32018/4/32019/4/3股价(HK$)PE(右轴)中国生物制药 1177.HK Forward PE 10 15 20 25 30 35 4038131823282014/2/282015/2/282016/2/292017/2/282018/2/282019/2/28股价（HK$）PE（右轴）石药集团 1093.HK Forward PE2019 年 4 月 29 日（星期一）7 根据 wind 一致预期，整体来看，医药行业 2019E 年-2020E 年净利润平均增速是 21%和 20%，较恒生指数高，2019 年-2020 年的 PE 水平分别是 24.5 倍和 19.7 倍。分板块来看，医药制药 2019E 年-2020E 年净利润平均增速较高，分别是 15%和 17%，2019-2020 年的 PE 分别是 24.2 倍和 20.4 倍；医疗机构及服务 2019E 年-2020E 年净利润平均增速分别是 30%和 33%，2019-2020 年的 PE 分别是 34.2 倍和 22.7 倍；医药商业 2019E 年-2020E 年净利润平均增速分别是 18%和 13%，2019-2020 年的 PE 分别是 12.3 倍和 10.9倍；医疗器械 2019E 年-2020E 年净利润平均增速分别是 47%和 31%，2019-2020 年的 PE 分别是 29.0 倍和 21.6 倍（见图 5）。图5：医药行业公司情况汇总 证券代码证券名称股价HK$1m涨跌幅6m涨跌幅12m涨跌幅2018收入亿HK$2019收入亿HK$2020收入亿HK$2018yoy2019yoy2020yoy2018净利润亿HK$2019净利润亿HK$2020净利润亿HK$2018yoy2019yoy2020yoy2018PE2019PE2020PE股息率（%）1548.HK金斯瑞生物193962-2618 23 28 51.6%27.8%23.1%2 2 2 -18.6%18.1%22.3%216.7 183.5 150.1 N/A0874.HK白云山37105244479 724 778 93.1%51.1%7.4%39 37 40 59.2%-5.7%8.7%19.0 20.2 18.6 1.3 0460.HK四环医药213391334 37 41 2.0%10.2%9.3%18 20 22 6.7%6.8%10.4%10.9 10.2 9.3 1.0 1558.HK东阳光药401733429 39 47 56.1%33.0%20.5%11 14 17 45.7%30.8%20.8%16.5 12.6 10.4 2.1 1530.HK三生制药14-327-1553 65 77 22.8%22.0%18.9%15 17 21 36.6%15.8%19.7%24.7 21.3 17.8 0.5 1513.HK丽珠医药28224-35100 112 123 -1.8%12.7%9.8%12 15 16 -76.7%17.6%13.3%20.3 17.3 15.2 8.9 2186.HK绿叶制药71923-1360 73 80 35.6%20.6%10.9%15 18 20 32.8%17.2%14.1%15.3 13.1 11.5 1.5 0512.HK远大医药5-620-1362 72 86 28.7%16.4%19.6%7 10 13 54.7%44.5%28.4%20.7 14.3 11.1 N/A2005.HK石四药集团7516-442 51 58 35.9%21.8%14.1%9 12 14 37.2%29.3%20.3%24.5 18.9 15.7 1.1 1177.HK1177.HK中国生物制药中国生物制药8 88 81010-32-32243243 267267 305305 41.0%41.0%10.0%10.0%14.1%14.1%105105 3636 4343 326.4%326.4%-65.5%-65.5%17.5%17.5%9.09.0 26.026.0 22.222.2 1.11.1 2196.HK复星医药28-18-36282 321 386 28.4%13.6%20.2%31 43 51 -17.3%37.7%20.3%26.4 19.2 16.0 1.5 1681.HK康臣药业5-42-3521 24 27 6.2%15.3%12.9%5 6 7 12.0%14.6%14.4%8.7 7.6 6.6 1.9 1666.HK同仁堂科技118-1-958 62 67 -3.9%7.8%7.1%8 9 9 -3.0%10.5%7.8%18.1 16.4 15.2 1.9 0570.HK中国中药5-1-6-30129 163 199 29.2%26.7%21.7%16 21 25 17.3%26.1%21.5%13.8 10.9 9.0 2.4 1093.HK1093.HK石药集团石药集团15152 2-9-9-27-27210210 260260 314314 36.0%36.0%23.7%23.7%20.6%20.6%3737 4646 5656 31.9%31.9%24.7%24.7%23.1%23.1%25.225.2 20.220.2 16.416.4 1.01.0 3933.HK联邦制药50-16-4386 90 95 5.1%4.5%6.2%8 8 9 696.9%4.3%14.4%9.6 9.2 8.1 1.3 0867.HK康哲药业7-7-19-6162 71 76 -3.1%14.5%6.9%21 24 27 5.4%13.8%10.4%8.3 7.3 6.6 5.0 2877.HK神威药业8-1-24-4729 36 42 27.9%23.1%14.9%6 8 9 6.9%37.7%17.9%11.0 8.0 6.8 5.0 N/A613-20111 138 157 27.3%19.7%14.3%20 19 22 69.7%15.5%17.0%27.7 24.2 20.4 2.3 2269.HK药明生物79342929 47 75 49.3%63.3%59.1%7 12 19 138.1%65.6%60.7%135.0 81.5 50.7 N/A2666.HK环球医疗6-87-849 65 81 26.1%32.6%24.0%15 20 23 18.1%29.8%14.9%6.9 5.3 4.6 3.9 1515.HK凤凰医疗66-3-4324 29 33 10.0%23.1%13.6%5 5 6 2.7%-5.3%21.9%14.8 15.6 12.8 2.0 N/A015-1434 47 63 28.5%39.7%32.2%9 12 16 53.0%30.0%32.5%52.2 34.2 22.7 2.9 2607.HK上海医药16-5-3-191,816 2,037 2,213 16.0%12.2%8.6%44 52 57 5.2%17.4%10.1%13.0 11.1 10.1 2.9 3320.HK华润医药112-361,915 2,095 2,266 10.1%9.4%8.2%40 48 55 15.9%19.9%14.4%17.2 14.4 12.5 1.0 1099.HK国药控股30-4-17-63,932 4,513 5,044 18.4%14.8%11.8%67 78 89 5.4%17.9%13.4%13.5 11.5 10.1 2.1 N/A-2-7-62,554 2,881 3,174 14.8%12.1%9.5%50 60 67 8.8%18.4%12.6%14.6 12.3 10.9 2.0 1066.HK威高股份801363101 117 134 33.3%16.1%13.7%17 20 23 -18.8%21.4%13.3%20.8 17.1 15.1 1.4 1302.HK先健科技2-11-13-347 8 10 21.4%20.1%28.7%1 2 3 -29.3%56.0%37.8%48.9 31.3 22.7 N/A0853.HK微创医疗7-5-20-2052 63 71 51.0%19.8%13.6%2 3 4 27.3%62.7%42.8%62.7 38.5 27.0 0.3 N/A-5-7353 63 72 35.2%18.7%18.7%7 9 10 -6.9%46.7%31.3%44.1 29.0 21.6 0.9 N/AN/A3 3 9 9 -15-15 367367 425425 472472 26.9%26.9%21.0%21.0%16.3%16.3%2121 2222 2525 52.5%52.5%20.9%20.9%19.8%19.8%30.830.8 24.524.5 19.719.7 2.22.2 财务信息估值信息市场信息医疗器械：医疗器械：平均平均医药制药：医药制药：医疗机构及医疗服务：医疗机构及医疗服务：平均平均平均医药商业：医药商业：平均 资料来源：wind;以上表格按照6个月内股价涨跌幅排序 2019 年 4 月 29 日（星期一）8 财务预测表 中国生物制药（1177.HK）资产负债表资产负债表 单位：百万人民币 2014 2015 2016 2017 2018 非流动资产 4,720 5,477 5,651 7,155 31,242 固定资产 1,846 2,226 2,687 3,483 5,804 商誉 87 89 89 89 13,897 股权投资 1,074 1,055 895 1,048 326 其他 1,713 2,107 1,980 2,535 11,214 流动资产 6,453 8,327 12,732 13,780 18,538 存货 711 796 895 919 1,209 应收账 1,491 1,564 1,996 2,051 2,924 现金 3,525 2,272 3,766 4,188 6,676 其他 726 3,694 6,076 6,622 7,729 总资产 11,174 13,804 18,384 20,935 49,780 流动负债 3,046 4,630 5,656 5,688 9,669 借贷 343 1,190 1,369 741 2,906 应付账 612 643 827 929 1,832 其他 2,091 2,796 3,460 4,019 4,931 非流动负债 1,171 432 2,050 2,636 2,562 借贷 1,017 257 1,679 2,210 507 其他 154 176 371 426 2,055 总负债 4,217 5,062 7,706 8,324 12,231 股东权益 5,215 6,491 7,905 9,209 29,213 非控股权益 1,742 2,252 2,773 3,402 8,337 总权益 6,956 8,742 10,678 12,611 3,755 现金流量表现金流量表 单位：百万港元 2014 2015 2016 2017 20181H 税前盈利 2,210 2,885 3,203 4,196 N/A 折旧及摊销 196 286 306 331 N/A 运营资金变动 24-373 323 431 N/A 其他-615-879-838-1,225 N/A 经营活动现金流量 1,815 1,919 2,995 3,733 2,059 资本开支-353-616-714-1,058 N/A 其他-1,847-920-1,520-921 N/A 投资活动现金流量-2,200-1,536-2,234-1,979 492 贷款变动 1,291 2 1,602-97 N/A 其他-625-745-1,034-1,249 N/A 融资活动现金流量 667-744 567-1,346-1,339 现金净增加 281-361 1,328 407 1212 期末现金 2,499 2,120 3,502 3,692 5038 利润表利润表 单位：百万人民币 2014 2015 2016 2017 2018 营业收入 9,835 11,794 13,543 14,819 20,889 营业成本-2,320-2,634-2,817-3,091-4,197 毛利 7,515 9,160 10,727 11,729 16,692 其他收入/开支 233 317 275 643 7,443 销售费用-4,245-4,780-5,453-5,918-8,079 管理费用-655-1,000-1,039-987-2,190 其他支出-855-1,104-1,526-1,602-2,344 财务费用-34-65-77-78 11,522 投资收益 268 264 297 409-153 除税前盈利 2,226 2,792 3,203 4,196 60 所得税-350-432-475-542-696 净利润 1,876 2,360 2,729 3,654 10,733 股东净利润 1,202 1,442 1,637 2,171 9,046 单位：百万人民2014 2015 2016 2017 2018 主要财务比主要财务比率率 单位：百万人民币 2014 2015 2016 2017 2018 年成长率(%)营业收入 25 20 15 9 41 经营利润 32 30 15 30 6 净利润 46 20 14 33 394 获利能力(%)毛利率 76 78 79 79 80 净利率 19 20 20 25 51 ROE 25 25 23 25 47 ROIC 22 20 17 19 40 偿债能力 资产负债率(%)38 37 42 40 25 净资产负债率(%)净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 流动比率 2.1 1.8 2.3 2.4 1.9 速动比率 1.9 1.6 2.1 2.3 1.8 营运能力 资产周转率 1.0 0.9 0.8 0.8 0.6 应收账款周转率 5.7 6.4 6.6 6.7 6.0 存货周转率 2.6 3.1 3.1 3.1 2.9 每股比率（港元）每股盈利 0.12 0.14 0.16 0.22 0.90 每股现金流 0.06-0.09 0.19 0.04 N/A 每股净资产 1.34 1.05 1.20 1.24 1.24 每股股息 0.06 0.06 0.06 0.08 0.08 估值比率 P/E 69.2 57.7 50.8 38.3 9.2 P/B 16.0 12.8 10.5 9.0 2.8 EV/EBITDA 38.0 28.9 25.3 19.8 N/A 资料来源：wind、中国生物制药 2019 年 4 月 29 日（星期一）9 财务预测表 石药集团（1093.HK）资产负债表资产负债表 单位：百万港元 2014 2015 2016 2017 2018 非流动资产 5,895 5,892 6,333 7,908 10,697 物业、厂房及设备 5,049 5,143 5,415 6,663 7,605 商誉 125 119 112 122 160 无形资产 610 564 606 676 1,516 其他 112 66 200 447 1,416 流动资产 6,606 7,648 8,428 13,635 15,686 存货 1,806 1,819 1,933 2,901 3,461 应收账 3,086 3,267 3,050 3,811 1,473 现金 1,468 2,299 3,235 6,554 7,532 其他 246 262 209 369 3,220 总资产 12,501 13,540 14,760 21,543 26,383 流动负债 3,602 3,484 4,085 5,760 8,235 借贷 624 452 898 927 80 应付账 2,557 2,881 3,038 4,573 2,087 其他 422 151 148 259 6,068 非流动负债 747 1,243 484 375 500 借贷 602 1,011 240 60 0 其他 145 232 244 316 500 总负债 4,350 4,727 4,569 6,135 8,735 股本 9,820 9,835 10,570 12,922 12,922 储备-1,741-1,097-462 2,400 4,183 股东权益 8,079 8,738 10,108 15,322 17,105 非控股权益 72 75 84 85 542 股本总额 8,152 8,813 10,191 15,407 17,647 现金流量表现金流量表 单位：百万港元 2014 2015 2016 2017 20181H 税前盈利 1,621 2,112 2,635 3,465 N/A 折旧及摊销 610 605 570 630 N/A 运营资金变动-85-46 219-270 N/A 其他-340-421-508-538 N/A 经营活动现金流量 1,806 2,251 2,916 3,288 2,018 资本开支-814-824-1,106-1,213 N/A 其他 68 111-226-2,075 N/A 投资活动现金流量-745-712-1,332-3,287-3,249 贷款变动-63 526-566-386 N/A 股本变动-563 2,351 N/A 其他-684-1,131-450-333 N/A 融资活动现金流量-747-605-452 1,631 444 现金净增加 314 934 1,132 1,632-787 期末现金 1,468 2,299 3,235 5,163 4362 利润表利润表 单位：百万港元 2014 2015 2016 2017 2018 营业收入 10,955 11,394 12,369 15,463 21,029 营业成本-6,768-6,173-6,060-6,117-7,116 毛利 4,187 5,221 6,309 9,346 13,913 其他收入/开支-173-253-317-808 316 销售费用-1,788-2,267-2,788-4,375-7,328 管理费用-552-535-554-682-780 研发费用-财务费用-54-56-42-27-88 其他开支 1-9-投资收益 1 11 28 10 51 除税前盈利 1,621 2,112 2,635 3,465 4,502 所得税-337-432-522-685-873 净利润 1,284 1,680 2,113 2,780 3,629 少数股东净利润 16 14 12 10-26 股东净利润 1,268 1,665 2,101 2,771 3,655 主要财务比主要财务比率率 2014 2015 2016 2017 2018 年成长率（%）营业收入 10 4 9 25 36 经营利润 42 29 22 31 30 净利润 30 31 26 32 32 获利能力（%）毛利率 38 46 51 60 66 净利率 12 15 17 18 17 ROE 16 20 22 22 23 ROIC 14 17 20 20 22 偿债能力(%)资产负债率 35 35 31 28 33 净资产负债率 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 流动比率 1.8 2.2 2.1 2.4 1.9 速动比率 1.3 1.7 1.6 1.9 1.9 营运能力 资产周转率 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 应收账款周转率 3.9 3.8 4.2 5.0 5.8 存货周转率 3.7 3.4 3.2 2.5 2.2 每股比率（港元）每股盈利 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 每股现金流 0.0 0.1 0.2 0.3 N/A 每股净资产 1.4 1.5 1.7 2.5 2.7 每股股息 0.1 0.1 0.1 0.2 0.2 估值比率 P/E 72.5 55.2 43.8 33.2 25.2 P/B 11.4 10.5 9.1 6.0 5.4 EV/EBITDA 37.8 31.2 26.8 21.0 N/A 资料来源：wind、石药集团 2019 年 4 月 29 日（星期一）10 风险 市场风险 1）政策波动风险：医疗行业对政策的变化较为敏感，医疗改革等政策的变动会对行业造成不利影响。2）研发风险：制药企业业绩增长高度依赖于新药研发，然而在新药研发过程中，研发团队可能做出了最大限度的努力，但是基于对现有认识水平、技术水平、科学知识和其他现有条件的局限，仍可能发生无法预见、无法克服的技术困难，研发进程和研发结果的全部或者部分失败，都会对未来企业业绩造成重大影响。3）销售风险：医药市场销售具有复杂性、多变性和不确定性等特点，而且医药行业政策变化可能会对产品推广造成不利影响。4）生产风险：监管层在医药行业生产环节上有着诸多严格要求，公司在原材料、设备、生产工艺及生产组织等方面可能存在风险。投资评级定义投资评级定义 行业投资评级 定义 推荐 预期行业整体表现