医药生物行业2020年度策略：精选好赛道创新驱动和消费驱动成为重要选股思路-20191122-东吴证券-50页 (2).pdf

医药生物行业 2020 年度策略 证券研究报告行业研究医药生物 1/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 精选好赛道精选好赛道，创新驱动创新驱动和消费驱动成为重要和消费驱动成为重要选股思路选股思路 增持（维持）投资要点投资要点 医药指数医药指数 2019 年表现靓丽，增长的稳健性和持续性成为关键因素年表现靓丽，增长的稳健性和持续性成为关键因素 2019 年初至今医药指数累计涨幅为 37.76%，表现好于沪深 300 的 28.78%的涨幅。2019Q3 基于重仓股的医药股持仓比例约 12.90%，较 2019Q2 的 11.64%提升 1.26 个百分点。自 2018Q4 带量采购政策推出后，医药持仓比例逐季增加，体现了市场对于医药政策敏感度降低，对优质资产配置的加强。科创板的推出加速医药行业估值重构，在科创板共上市 61 家企业，其中医药相关标的 15 家，医药标的已经成为科创板核心领域之一。2019Q1-Q3 医药医药上市公司上市公司实现有质量实现有质量的的增长增长，医保逐步落实“腾笼换鸟”医保逐步落实“腾笼换鸟”，有望带有望带来正面业绩贡献来正面业绩贡献 2019 年 1-9 月医药行业上市公司（统计 288 家标的）合计收入增长 12.85%；合计归母净利润同比增长 1.26%；合计扣非后的归母利润同比增长 1.11%。医药上市公司合计的经营性净现金流同比增长 92.62%，延续了 2018 年以来现金流持续优化的行业发展趋势。医药上市公司实现有质量的增长。2019 年医药政策逐步落地，包括 4+7 带量采购全国扩面、国家医保目录谈判、注射剂一致性评价、高值耗材控费等。展望 2020，我们认为目前市场对政策负面影响已经有较充分预期，可以重点关注医保目录调整、谈判目录落地后对医药上市公司业绩将产生正面积极的影响。景气的细分赛道带来业绩的持续快速增长，景气的细分赛道带来业绩的持续快速增长，创新驱动和消费驱动创新驱动和消费驱动成为重要选股思路成为重要选股思路 中国药企积极转型致力于创新药研发成为重要转型方向，创新药企研发投入 2019Q1-Q3 增速达到 42.65%。同时，由于大部分药企研发基础薄弱，科创板推行增加了研发型药企的融资能力，创新药产业链 CRO 公司 2019Q1-Q3 收入同比增长 32.40%，扣非归母净利润 41.22%。医药自主消费类的公司主要以内生为主，而且均为患者自费品种，抵御了政策扰动，带来了业绩的增长，自主消费企业 2019Q1-Q3 合计实现营业收入和扣非净利润增长分别为 23.03%和 30.95%。我们认为景气的细分赛道带来业绩的持续快速增长，创新驱动和消费驱动成为重要选股思路。建议建议关注关注：1)创新药及产业链：创新药方面，重点推荐创新药龙头恒瑞医药；CRO 方面，重点推荐临床前 CRO 龙头药明康德、临床 CRO 龙头泰格医药。2)自主消费产品：重点推荐长春高新、我武生物、欧普康视。3)医疗服务：重点推荐美年健康，建议关注通策医疗。4)医疗器械：重点推荐 OK 镜龙头欧普康视，建议关注内镜诊疗龙头南微医学。5)生物制品：重点推荐康泰生物。6)特色原料药和高端原料药：建议关注华海药业、博瑞医药等。风险提示：风险提示：医改政策落地风险；招标不及预期的风险；行业增速受宏观经济影响所带来的风险。行业走势行业走势 相关研究相关研究 1、医药生物行业：关注带量、医药生物行业：关注带量采购全国扩面，聚焦核心资采购全国扩面，聚焦核心资产产2019-10-13 2、医药生物行业：“、医药生物行业：“4+7”带”带量采购政策出清，关注中标企量采购政策出清，关注中标企业市占率提升的长期发展逻业市占率提升的长期发展逻辑辑2019-09-27 3、医药生物行业周报：关注、医药生物行业周报：关注带量采购全国扩面，聚焦核心带量采购全国扩面，聚焦核心资产资产2019-09-23 Table_Author 2019 年年 11 月月 22 日日 证券分析师证券分析师 全铭全铭 执业证号：S0600517010002 021-60199793 证券分析师证券分析师 焦德智焦德智 执业证号：S0600516120001 021-60199793 证券分析师证券分析师 许汪洋许汪洋 执业证号：S0600519060002 021-60199793 证券分析师证券分析师 李颖睿李颖睿 执业证号：S0600519090002 021-60199793 表表 1：重点重点公司估值公司估值（截至（截至 2019 年年 11 月月 21 日）日）代码代码 公司公司 总市值总市值(亿元亿元)收盘价收盘价（元）（元）EPS PE 投资评级投资评级 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E 603259 药明康德 1,556.27 95.00 1.38 1.30 1.66 68.84 73.08 57.23 买入 300601 康泰生物 590.38 91.50 0.68 0.88 1.24 134.56 103.98 73.79 买入 688029 南微医学 238.61 178.95 1.93 2.13 2.83 92.72 84.01 63.23 300357 我武生物 303.52 57.97 0.44 0.57 0.74 131.75 101.70 78.34 买入 000661 长春高新 813.07 477.96 5.92 8.39 11.46 80.74 56.97 41.71 买入 资料来源：wind，东吴证券研究所 -26%-17%-9%0%9%17%26%34%2018-112019-032019-07医药生物沪深300 2/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 内容目录内容目录 1.医药指数医药指数 2019 年表现靓丽，增长的稳健性和持续性成为关键因素年表现靓丽，增长的稳健性和持续性成为关键因素.5 1.1.指数走势：医药行业龙头标的领涨，带动医药指数涨幅超越沪深 300 指数.5 1.2.基金持仓：2019Q3 基金医药持仓比例 12.9%，提升 1.26 个百分点.6 1.3.强势股及归因分析：关注增长的稳健性和持续性.8 1.3.1.医药生物指数上涨 37.76%，医疗服务子板块涨幅 72.65%表现最好.8 1.3.2.强势股集中在政策免疫板块，业绩突出行业龙头标的.9 1.4.科创板成功启动为医药创新提供全面的融资平台，为医药行业转型升级提供新的动力.10 1.4.1.科创板盈利要求宽松，为医药创新产业和新兴医疗服务模式提供更加便利的融资渠道.10 1.4.2.目前科创板 1/4 的标的为医药行业新兴领域的优质公司.11 2.医药行业实现有质量增长升级，行业现金流量表与资产负债表持续好转医药行业实现有质量增长升级，行业现金流量表与资产负债表持续好转.11 2.1.2019 年 1-9 月医药行业上市公司业绩增速稳健.11 2.2.医药行业毛利率和净利润率稳步提升.13 2.3.2019 年 1-9 月医药行业净现金流、应收账款、存货等持续好转，医药行业逐步进入注重质量带动的增长时期.14 3.医药政策逐步落地，医保及谈判目录调整有望带来正面业绩贡献医药政策逐步落地，医保及谈判目录调整有望带来正面业绩贡献.15 3.1.国家医保药品目录调整方案出炉，医保逐步落实“腾笼换鸟”.15 3.2.注射制剂一致性评价开启，仿制药板块变革将进一步深化，行业集中度有望快速提升.17 3.3.高值耗材控费政策逐步落地，零差率与带量采购试点地区先行.17 3.1.4+7 带量采购正式启动，推进效果明显，正式推广至全国.18 3.2.深化医药卫生体制改革 2019 年重点工作任务发布，定调 2019-2020 年的重点工作.22 4.中国医药行业进入创新驱动时期，创新药龙头和器械龙头公司增益显著中国医药行业进入创新驱动时期，创新药龙头和器械龙头公司增益显著.23 4.1.创新药及产业链增长迅速，成为阶段性推动医药行业发展重要动力.23 4.1.1.创新药中国创新逐步走向海外.24 4.1.2.CRO创新产业链集中受益者.27 4.2.新产品出现、新技术的推广、基层地区的覆盖，推动医疗器械行业实现龙头引领行业发展的崭新格局.27 5.生物制品行业迎来黄金发展期生物制品行业迎来黄金发展期.29 5.1.“疫苗事件”不良影响褪去，批签发加速+大品种相继上市，疫苗行业进入快速增长期31 5.2.血液制品行业增长稳定，未来将继续维持稳定增长。.32 6.消费升级消费升级+健康意识提升，推动自主消费类产品快速增长健康意识提升，推动自主消费类产品快速增长.34 6.1.1.人均居民可支配收入提高带来的消费升级.34 6.1.2.医保外的支付方式带来业绩的增长.35 7.医疗服务长逻辑向好医疗服务长逻辑向好.35 7.1.1.宏观政策扶持、老龄化社会来临，公立医院不能满足需求.35 7.1.2.A 股投资标的均为行业龙头，规模效应突出.36 8.全球全球 API 产能逐步从欧美向新兴市场转移，关注特色原料药企业产能逐步从欧美向新兴市场转移，关注特色原料药企业.36 8.1.专利悬崖推动国际通用名药物市场持续增长.36 8.2.全球 API 产能逐步从欧美向新兴市场转移，中国逐渐赶超印度.37 3/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 8.3.“一致性评价+带量采购”促使医药行业格局加速洗牌，重新定义仿制药核心竞争要素，API 企业产业链优势凸显.37 9.核心观点及建议关注标的核心观点及建议关注标的.38 9.1.恒瑞医药（600276.SH）：国内创新药绝对龙头，着力研发投入铸就创新产线.38 9.2.药明康德（603259.SH）：创新药产业蓬勃发展，CRO 龙头腾飞在即.40 9.3.康泰生物（300601.SZ）：丰富管线铸就疫苗龙头，大品种上市带动业绩腾飞.41 9.4.泰格医药（300347.SZ）：创新药热潮助飞 CRO 龙头，员工激励充分维持核心稳定.42 9.5.欧普康视（300595.SZ）：角膜塑形镜渠道下沉带来发展机遇，“量价齐升”趋势有望延续.43 9.6.长春高新（000661.SZ）：生长激素快速放量，生长激素龙头快速增长.44 9.7.我武生物（300357.SZ）：脱敏领域快速放量，公司业绩增长可期.45 9.8.通策医疗（600763.SH）：居民健康意识提升，口腔健康领域快速增长，口腔领域龙头增长可期.46 9.9.美年健康（002044.SZ）：体检行业龙头企业风雨后再度起航.46 9.10.南微医学（688029.SH）：内镜诊疗器械行业的领军者.47 10.风险提示风险提示.48 图表目录图表目录 图 1：年初至今生物医药生物及沪深 300 涨跌幅（截止 11 月 15 日）.5 图 2：年初至今恒生医疗保健及恒生指数涨跌幅（截止 11 月 15 日）.6 图 3：2007 年 7 月至今期医药板块绝对估值水平变化.6 图 4：基金医药持仓比例变化.7 图 5：医药板块估值情况（截至 11 月 15 日）.8 图 6：医药上市公司销售收入情况（亿元）.12 图 7：医药上市公司归母净利润情况（亿元）.12 图 8：医药上市公司扣非归母净利润情况（亿元）.12 图 9：剔除并表和事件对上市公司造成业绩重大影响后医药上市公司销售收入情况（亿元）12 图 10：剔除并表以及事件对公司造成一次性重大影响后的医药上市公司归母净利润情况（亿元）.12 图 11：剔除并表以及事件对公司造成一次性重大影响后的医药上市公司扣非归母净利润情况（亿元）.12 图 12：医药上市公司毛利率、净利率和费用率情况.13 图 13：医药上市公司销售费用和管理费用情况（亿元）.13 图 14：医药上市公司经营性净现金流变化情况（亿元）.14 图 15：医药上市公司应收账款变化情况（亿元）.14 图 16：医药上市公司存货变化情况（亿元）.14 图 17：2019 年国家医保药品目录调整工作时间安排.15 图 18：创新药企销售收入情况（亿元）.24 图 19：创新药企净利润和扣非净利润情况（亿元）.24 图 20：创新药研发支出情况（亿元）.25 图 21：CRO 企业销售收入情况（亿元）.27 图 22：CRO 企业净利润和扣非净利润情况（亿元）.27 图 23：我国医疗器械行业市场规模（亿元）.28 图 24：部分典型高值耗材产品的进口情况（亿美元）.28 4/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 图 25：部分典型医疗影像设备的进口情况（亿美元）.28 图 26：用于基层医疗机构，和其中社区卫生机构与乡镇卫生院的全国公共财政支出（亿元）29 图 27：生物制品上市公司销售收入情况（亿元）.30 图 28：生物制品上市公司归母净利润情况（亿元）.30 图 29：生物制品上市公司扣非归母净利润情况（亿元）.30 图 30：剔除并表和事件对上市公司造成业绩重大影响后生物制品公司销售收入情况（亿元）30 图 31：剔除并表以及事件对公司造成一次性重大影响后的生物制品上市公司归母净利润情况（亿元）.30 图 32：剔除并表以及事件对公司造成一次性重大影响后的生物制品上市公司扣非归母净利润情况（亿元）.30 图 33：2018-2019Q3 我国疫苗产品批签发变化情况.31 图 34：疫苗行业上市公司销售收入情况（亿元）.32 图 35：疫苗行业上市公司归母净利润情况（亿元）.32 图 36：人血白蛋白批签发数量变化趋势.33 图 37：静丙批签发数量变化趋势.33 图 38：血液制品细分领域销售收入情况（亿元）.34 图 39：血液制品细分领域归母和扣非净利润情况（亿元）.34 图 40：人均可支配收入变化情况（元）.34 图 41：我国人均医疗卫生支出变化情况（元）.34 图 42：自主消费类 4 家公司销售收入情况（亿元）.35 图 43：自主消费类 4 家公司净利润和扣非净利润情况（亿元）.35 图 44：我国人口年龄结构图.36 图 45：公立医院&民营医院占比.36 图 46：全球仿制药市场有望保持 10%复合增长.37 表 1：重点公司估值（截至 2019 年 11 月 21 日）.1 表 2：2019Q3 基金医药行业持仓市值前十.7 表 3：2019Q3 基金医药行业持仓个数前十.7 表 4：2019Q3 基金医药行业加仓市值前十.7 表 5：2019Q3 基金医药行业减仓市值前十.7 表 6：生物医药指数及细分领域指数涨跌幅（截至 11 月 15 日）.8 表 7：医药生物个股涨幅前 20（截至 11 月 15 日）.9 表 8：科创板企业上市业绩要求.10 表 9：科创板上市的医药行业相关标的情况（截止 11 月 15 日）.11 表 10：部分省市和地区执行耗材带量采购的政策情况.18 表 11：25 个品种的中标价格和中标企业（超过 3 家的前三家中标）.19 表 12：预计 2019-2020 有望美国获批的中国创新药.24 表 13：重点靶点国内药企进度.25 表 14：PD-1/PD-L1 国内市场空间测算.26 表 15：我国采浆量、浆站数量及血液制品人均用量均与发达国家有较大差距.33 表 16：三家医疗服务上市公司对比.36 5/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 1.医药指数医药指数 2019 年表现靓丽年表现靓丽，增长的稳健性和持续性成为关键因，增长的稳健性和持续性成为关键因素素 1.1.指数走势：指数走势：医药行业龙头标的领涨，带动医药指数医药行业龙头标的领涨，带动医药指数涨幅涨幅超越沪深超越沪深 300 指指数数 2019 年初至今（截止 2019 年 11 月 15 日）医药指数累计涨幅为 37.76%，表现好于沪深 300 的 28.78%的涨幅。2019 年至今，在经历了一月份延续 2018 年底的调整之后，2 月春节前后开始快速反弹，逐渐追上并超越沪深 300 指数，完成底部反转。在 4 月中旬，随着宏观经济形势的变化，医药指数跟随大盘指数下跌进入调整，在之后的 8 月份开始反弹，在龙头标的的带领下，医药指数稳步上涨，至今已超越沪深 300 指数，成为2019 年涨幅最好的板块。我们判断随着第二批带量采购、高值耗材降价等政策落地市场已经具备了充分的预期，2020 年医药行业或将迎来政策利空出尽、龙头业绩持续提高，所带来的指数稳步上升的可持续行情。图图 1：年年初至今生物医药初至今生物医药生物及沪深生物及沪深 300 涨跌幅涨跌幅（截止（截止 11 月月 15 日）日）数据来源：Wind，东吴证券研究所 恒生医疗保健指数走势与 A 股医药指数相似，先是上涨，4 月中旬后进入调整期，并于 8 月中旬开始快速反弹，至今显著超越恒生综合指数。恒生医疗保健指数年初至 11月 15 号上涨 34.88%，好于于恒生指数 1.86%的涨幅。%6/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 图图 2：年初至今年初至今恒生医疗保健恒生医疗保健及恒生指数涨跌幅及恒生指数涨跌幅（截止（截止 11 月月 15 日）日）数据来源：wind，东吴证券研究所 医药行业市盈率方面，截至 11 月 15 日，医药指数市盈率为 36.43，高于年初 12.28个单位，低于历史均值 4.38 个单位。同期沪深 300 指数市盈率为 11.75，医药指数的估值溢价率为 210.0%，高于历史均值 20.1 个百分点，整体医药指数的估值仍处于历史中间位置。图图 3：2007 年年 7 月至今期医药板块绝对估值水平变化月至今期医药板块绝对估值水平变化 数据来源：wind，东吴证券研究所 1.2.基金持仓：基金持仓：2019Q3 基金医药持仓比例基金医药持仓比例 12.9%，提升，提升 1.26 个百分点个百分点 我们统计了 2019Q3 基金的医药股持仓，2019Q3 基于重仓股的医药股持仓比例约12.90%，较 2019Q2 的 11.64%提升 1.26 个百分点。自 2018Q4 带量采购政策推出后，医市盈率 7/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 药持仓比例逐季增加，体现了市场对于医药政策敏感度降低，对优质资产配置的加强。图图 4：基金医药持仓比例变化基金医药持仓比例变化 数据来源：wind，东吴证券研究所 资金青睐龙头，基金集中持仓明显。恒瑞医药持股总市值 250 亿，821 支基金持股；长春高新持股总市值 151 亿，421 支基金持股。基金加仓排名前十的标的主要集中在医药生物各个细分领域的龙头，如恒瑞医药（+96 亿），药明康德（+66 亿），金域医学（+18 亿），长春高新（+17 亿），康泰生物（+13 亿），健帆生物（+9 亿），山东药玻（+8 亿），欧普康视（+8 亿），生物股份（+8亿），通化东宝（+8 亿）。表表 2：2019Q3 基金医药基金医药行业行业持仓市值前十持仓市值前十 表表 3：2019Q3 基金医药基金医药行业行业持仓个数前十持仓个数前十 代码 名称 持股总市值(万元)代码 名称 持有基金数 600276.SH 恒瑞医药 2499939 600276.SH 恒瑞医药 821 000661.SZ 长春高新 1512794 000661.SZ 长春高新 421 300015.SZ 爱尔眼科 837942 603259.SH 药明康德 267 603259.SH 药明康德 754234 300347.SZ 泰格医药 167 600763.SH 通策医疗 571893 300015.SZ 爱尔眼科 157 300347.SZ 泰格医药 566489 600763.SH 通策医疗 151 002007.SZ 华兰生物 475955 300760.SZ 迈瑞医疗 115 300760.SZ 迈瑞医疗 428446 300601.SZ 康泰生物 95 002044.SZ 美年健康 394242 300529.SZ 健帆生物 93 603882.SH 金域医学 318405 002007.SZ 华兰生物 90 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 表表 4：2019Q3 基金医药基金医药行业行业加加仓市值前十仓市值前十 表表 5：2019Q3 基金医药基金医药行业行业减减仓仓市值市值前十前十 代码 名称 加仓市值（万元）代码 名称 减仓市值（万元）600276.SH 恒瑞医药 959299 600436.SH 片仔癀-145,628 603259.SH 药明康德 658488 002422.SZ 科伦药业-111,710 603882.SH 金域医学 175680 300142.SZ 沃森生物-94,721 8/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 000661.SZ 长春高新 171207 002223.SZ 鱼跃医疗-88,759 300601.SZ 康泰生物 131381 300146.SZ 汤臣倍健-66,848 300529.SZ 健帆生物 91217 000538.SZ 云南白药-65,848 600529.SH 山东药玻 82614 000963.SZ 华东医药-56,964 300595.SZ 欧普康视 81231 603939.SH 益丰药房-53,341 600201.SH 生物股份 80843 002614.SZ 奥佳华-52,954 600867.SH 通化东宝 79886 600085.SH 同仁堂-49,842 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.3.强势股及归因分析：强势股及归因分析：关注增长的稳健性和持续性关注增长的稳健性和持续性 1.3.1.医药生物指数上涨医药生物指数上涨 37.76%，医疗服务子板块涨幅，医疗服务子板块涨幅 72.65%表现最好表现最好 年初至今，生物医药指数上涨 37.76%，好于沪深 300 指数 28.78%的涨幅。其中，医疗服务子板块表现最佳，涨幅 72.65%；医药商业表现最差，涨幅 15.86%。医疗服务子板块在 2019 年成为领涨板块，我们认为有几点原因：1）行业政策免疫，对带量采购等政策免疫，同时分级诊疗和鼓励民营医疗服务等政策利好逐步兑现；2）行业整合向龙头集中的趋势更加突出，有利于上市公司提升行业竞争力；3）老龄化与健康消费升级双重需求逐步释放等因素叠加行业集中度上升，推动板块业绩增速快速提升。表表 6：生物医药指数：生物医药指数及细分领域指数涨跌幅及细分领域指数涨跌幅（截至（截至 11 月月 15 日）日）行业代码行业代码 行业行业 年初至今年初至今（%）801156.SI 医疗服务 72.65 801151.SI 化学制药 51.52 801153.SI 医疗器械 47.33 801152.SI 生物制品 43.82 851511.SI 原料药 42.96 801150.SI801150.SI 生物医药生物医药 37.76 37.76 000300.SH000300.SH 沪深沪深 300300 28.78 28.78 801154.SI 医药商业 15.86 801155.SI 中药 0.03 数据来源：Wind，东吴证券研究所 从行业估值情况看，截止 11 月 15 号生物医药指数 TTM PE 为 36.43 倍，低于历史平均估值水平。图图 5：医药板块估值情况：医药板块估值情况（截至（截至 11 月月 15 日）日）9/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.3.2.强势股集中在政策免疫板块，强势股集中在政策免疫板块，业绩突出行业龙头标的业绩突出行业龙头标的 我们整理了医药行业年初至今涨幅排行榜前20的公司，这些公司基本为医药消费、创新药、医疗服务等领域的龙头企业。表表 7：医药医药生物个股涨幅前生物个股涨幅前 20（截至（截至 11 月月 15 日）日）名称名称 年初至今涨跌幅年初至今涨跌幅 所属领域所属领域 1 兴齐眼药 402%医药消费，眼科 2 济民制药 266%医疗服务 3 天康生物 226%动物疫苗 4 健友股份 198%猪后周期，肝素原料药和制剂 5 长春高新 173%医药消费，生长激素生产和销售 6 圣达生物 152%生物素、叶酸、乳酸链球菌素等添加剂 7 欧普康视 144%医药消费，眼科 8 金域医学 143%IVD 检测第三方服务 9 康泰生物 139%疫苗 10 泰格医药 139%医疗服务，CRO 产业链 11 我武生物 138%医药消费，脱敏治疗药物 12 龙津药业 133%中药 13 通策医疗 131%医疗服务，牙科诊疗 14 司太立 131%原料药，造影剂原料药生产和销售 15 九洲药业 127%原料药+CDMO 产业链 16 安图生物 122%IVD 化学发光产品系列 17 普利制药 113%制剂出口+带量采购转内销 18 益丰药房 111%连锁药店 19 恒瑞医药 108%创新药，医药行业龙头 20 凯普生物 108%POCT，快速诊断 数据来源：Wind，东吴证券研究所 10/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 1.4.科创板科创板成功启动为医药创新成功启动为医药创新提供全面的融资平台，为医药行业转型升级提供全面的融资平台，为医药行业转型升级提供新的动力提供新的动力 科创板的推出显著利好医药创新和新兴医疗服务模式的发展，同时对医药行业来说将有望带来新的估值体系。例如美国 NASDAQ 生物医药指数 NBI 显著跑赢 NASDAQ综合指数，2014 年最高超额收益超过 1200%。在医药行业创新发展中，依赖于前期的高额资本投入，美国市场早期介入投资的机构，后续可以通过纳斯达克退出，如今科创板的成立必将成为我国医药行业转型升级向高端消费和自主创新发展的新契机。1.4.1.科创板科创板盈利要求宽松盈利要求宽松，为医药创新产业和新兴医疗服务模式提供更加便利的融资，为医药创新产业和新兴医疗服务模式提供更加便利的融资渠道渠道 对科创板上市企业所处的行业及盈利能力，细则亦给予了详细的要求，其中结合预计的市值整体考虑了企业的盈利状况和现金流情况，并准许处于研发投入阶段的未盈利的企业上市。具体要求：1）行业范围：优先支持符合国家战略、拥有关键核心技术、科技创新能力突出，具有较强成长性的企业，重点聚焦新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保、生物医药等关键重要领域；2）盈利要求：市值指标与收入、现金流、净利润、研发投入等组合，设置五套差异化上市指标，准许存在未弥补亏损、未盈利的企业上市。表表 8：科创板企业上市业绩要求科创板企业上市业绩要求 市值市值 盈利要求盈利要求 预计不低于 10 亿 最近两年净利润为正且累计净利润不低于人民币 5000 万元，或最近一年净利润为正且累计营业收入不低于人民币 1 亿元。预计不低于 15 亿 最近一年营业收入不低于人民币 2 亿元，且最近三年研发投入合计占最近三年营业收入的比例不低于 15%。预计不低于 20 亿 最近一年营业收入不低于人民币 3 亿元，且最近三年经营活动产生的现金流净额累计不低于人民币 1 亿元。预计不低于 30 亿 最近一年营业收入不低于人民币 3 亿元。预计不低于 40 亿 主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果。医药行业企业需要至少有一项核心产品取得开展医药行业企业需要至少有一项核心产品取得开展 II 期临床试验批件期临床试验批件，其它符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。数据来源：首次公开发行股票并在科创板上市管理办法、东吴证券研究所 在科创板上市要求的其中一条明确指出“医药行业企业需要至少有一项核心产品取得开展 II 期临床试验批件”预计不低于 40 亿市值且具备明显的技术优势并满足相应条件的企业符合上市要求。此项科创板的要求是明确利好医药创新型企业，为起步阶段研发投入但盈利能力薄弱的医药创新公司提供一个开放式的融资平台。医药创新企业普遍存在进入 II 期临床试验后，研发投入将大幅度提升，自身造血能力弱，对资本投入需求较大。科创板的出台为此类企业提供直接融资平台，为创新 11/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 研发产品提供一个公开市场的估价环境，科创板既是支持我国医药创新研发的一个金融工具，又是通过公开投资引领医药创新向优质领域投入的指引。1.4.2.目前目前科创板科创板 1/4 的标的为医药行业新兴领域的的标的为医药行业新兴领域的优质优质公司公司 截止 11 月 15 号，在科创板共上市 61 家企业，其中医药相关标的 15 家，占比24.6%，合计市值 1667.7 亿元，占市值 24.5%，可见医药标的是科创板的核心行业之一。从行业分布来看，主要集中在创新药、高端医用耗材、体外诊断、生物材料、高端医用设备等几个医药行业新兴领域。表表 9：科创板科创板上市的上市的医药行业相关标的情况（截止医药行业相关标的情况（截止 11 月月 15 日）日）代码代码 名称名称 市值（亿元）市值（亿元）市盈率市盈率 主营业务主营业务 688363.SH 华熙生物 476.9 112.5 透明质酸 688366.SH 昊海生科 133.6 36.6 生物可吸收材料 688166.SH 博瑞医药 120.9 165.2 仿制药、原料药和制剂 688321.SH 微芯生物 258.0 827.9 创新药 688016.SH 心脉医疗 99.7 110.0 主动脉支架等 688399.SH 硕世生物 0.0 0.0 体外诊断 688358.SH 祥生医疗 0.0 0.0 超声医学影像设备 688310.SH 迈得医疗 0.0 0.0 医用制品装配自动化设备 688139.SH 海尔生物 79.6 69.8 生物样本及医用药品低温储藏设备 688068.SH 热景生物 28.2 58.6 体外诊断（POCT）688029.SH 南微医学 229.3 119.0 内窥镜诊疗医用耗材 688098.SH 申联生物 67.8 77.5 动物疫苗 688202.SH 美迪西 34.5 56.7 临床前综合研发服务 CRO 688108.SH 赛诺医疗 67.0 75.2 冠脉支架、球囊等介入耗材 688389.SH 普门科技 72.1 88.9 体外诊断 数据来源：Wind、东吴证券研究所 2.医药行业医药行业实现实现有质量增长升级，行业有质量增长升级，行业现金流量表与资产负债表现金流量表与资产负债表持续好转持续好转 近年来医药行业迎来变革，随着带量采购等政策的跟进，行业整体收入增速和利润增速下行显著，但同时医疗产业向中高端消费与创新转型趋势明显，行业整体毛利率和净利润率稳中有升。与此同时，行业整体的现金流表和资产负债表明显好转，有助于行业长期有质量的增长。因此我们判断 2020 年医药行业将有望在 2019 年相对低的基数和相对医保政策出清等综合影响下逐步提升行业的收入和业绩增速。2.1.2019 年年 1-9 月月医药行业上市公司医药行业上市公司业绩增速业绩增速稳健稳健 2019 年 1-9 月医药行业上市公司（统计 288 家标的）合计收入 12187.10 亿元，收入端整体增长 12.85%，收入增速同比略有回落；合计归母净利润为 946.42 亿元，同比增长 1.26%；合计扣非后的归母利润为 831.78 亿元，同比增长 1.11%。其中核心的原因 12/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 包括 2018 年爆发流感，OTC、大输液、抗生素、IVD 等多个板块迎来业绩快速增长，同时行业低开转高开推动收入体量快速上升，导致 2019 年整体在 2018 年高基数上增速放缓。在比较剔除事件因素外的 246 家公司 2019Q1-3 的收入、归母净利润和扣非净利润增速分别为 15.13%、4.21%和 2.40%。图图 6：医药上市公司销售收入情况（亿元）：医药上市公司销售收入情况（亿元）图图 7：医药上市公司归母净利润情况（亿元）：医药上市公司归母净利润情况（亿元）数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图图 8：医药上市公司扣非归母净利润情况（亿元）：医药上市公司扣非归母净利润情况（亿元）图图 9：剔除并表和事件对上市公司造成业绩重大影响后医药：剔除并表和事件对上市公司造成业绩重大影响后医药上市公司销售收入情况（亿元）上市公司销售收入情况（亿元）数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图图 10：剔除并表以及事件对公司造成一次性重大影响后的医：剔除并表以及事件对公司造成一次性重大影响后的医药上市公司归母净利润情况（亿元）药上市公司归母净利润情况（亿元）图图 11：剔除并表以及事件对公司造成一次性重大影响后的医药上：剔除并表以及事件对公司造成一次性重大影响后的医药上市公司扣非归母净利润情况（亿元）市公司扣非归母净利润情况（亿元）13/50 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 Table_Yemei 行业年度投资策略报告 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2.2.医药行业医药行业毛利率和净利润率稳步提升毛利率和净利润率稳步提升 近年来医药行业主要受到带量采购等政策以及医药消费升级和创新升级影响，政策面对阶段性的收入和利润造成了冲击，但也推动了行业加速向更高价值产业升级的步伐。我们看到在费用端企业已经主动控制销售费用和管理费用，同时在毛利率和净利润率上则通过调整产品结构得到一定程度的上升。从 288 家样本公司数据分析，医药上市公司 2019 年 Q1-3 的平均毛利率和净利润率分别为 34.64%和 8.42%，较去年同期水平，毛利率保持稳步提升，而净利润率则有较大幅度的提高。费用方面，销售费用和管理费用得到了有效的控制。2019 年 1-9 月，288 家样本公司合计销售费用达到 1983.11 亿元，同比增长 16.61%，销售费用率为 16.29%，可以看到行业在去年达到销售费用率的高位之后开始进入下降趋势。管理费用上（含研发费用），2019 年 1-9 月达到 869.08 亿元，同比口径分别增长 10.44%，管理费用率为 7.14%，仍处于下降通道中。因此医药行业延续了近年来费用增速下降的趋势，持续推动上市公司的净利润率在 2018 年之后稳步提升。图图 12：医药上市公司毛利率、净利率和费用率情况：医药上市公司毛利率、净利率和