医疗器械行业2018年报及2019一季报盘点-20190527-国金证券-17页.pdf

-1-敬请参阅最后一页特别声明 市场数据市场数据(人民币）人民币）市场优化平均市盈率 18.90 国金医疗器械指数 4980.82 沪深 300 指数 3637.20 上证指数 2892.38 深证成指 8979.83 中小板综指 8707.46 袁维袁维 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130518080002(8621)60230221 yuan_ 医疗器械行业医疗器械行业 2 2018018 年报及年报及 2 2019019 一季报盘点一季报盘点 内容要点内容要点：医疗器械行业：整体增速稳定医疗器械行业：整体增速稳定，大企业表现良好大企业表现良好：2018 年国内上市医疗器械企业整体业绩继续保持增长势头，根据我们不完全统计，医疗器械上市企业市值超过 5500 亿人民币，如剔除市值较小且大幅亏损的极个别企业，2018 年行业上市企业收入约 938 亿元，同比增长 21%；归母净利润达137.4 亿元，同比增长约 25%。研发重要性不断提升，投入增长提速研发重要性不断提升，投入增长提速：2018 年行业上市企业累计研发投入超过 63 亿元（上年 49 亿元），同比增长 29%（上年同期增速 19%），大约相当于整体收入的 6.7%，整体扣非归母净利的 54%，比例有所提高，研发力度进一步加大。行业创新创业活跃行业创新创业活跃，科创板器械申报科创板器械申报热潮来临热潮来临：在生物医药领域已申报的20 余家公司中，已有器械相关企业 15 家，器械领域企业在所有申报医药企业中占比超过 50%。如未来相关企业成功登陆科创板，有望对行业和企业形成较强的激励效应，也有望提升 A股市场对医疗器械领域的重视程度。离散制造属性强，产业规律与药品存在区别离散制造属性强，产业规律与药品存在区别：器械行业相对于药品产业，是一个非标准化的、碎片化的产业，其壁垒不在于重磅品种专利，而在于技术细节（know-how）和长期研发制造的积淀；其投资亮点不在于大品种带来的放量弹性，而在于大量品种构建起来的成长确定性和复合成长空间。并购是重要成长动力并购是重要成长动力，产业环境和市场认知尚待建立：产业环境和市场认知尚待建立：医疗器械的离散制造属性和碎片化的特点决定了其相比其他医药子行业更为需要和依赖外延发展。大部分国内企业的发展依然基本依靠内生增长和内生研发，2018-2019Q1 国内器械行业外延发展相对平淡；但我们认为从长期看，与国际发展接轨，强化并购整合手段的价值仍是行业大趋势。投资建议投资建议 2018 年年报和 2019 年一季报，国内医疗器械板块继续保持健康稳健增长，我们继续看好行业的长期成长前景。头部企业在产品线、研发投入、市场资源等方面全面占优，国内医疗器械领域整体上仍处于国产替代早期，龙头企业无论在成长的空间还是确定性上都具有优势。在当前医疗医保政策环境下，医疗器械板块中体外诊断、医疗设备等采用医疗项目收费定价的子领域具备较强避险价值，增长势头也较为强劲。行业研发投入强度不断提升，创新能力较强的企业从长期看最符合行业发展趋势。科创板的推出是当前资本市场热点，医疗器械企业在目前申报的医药行业企业中数量占比突出，未来如顺利登陆资本市场将对行业和企业带来较大正面影响。但未来在科创板时代，避开同质性竞争，选取品种有特色有空间的企业，选取细分领域中竞争格局有优势的企业，依然是投资首要任务。重点公司重点公司 迈瑞医疗、乐普医疗、安图生物、万孚生物、健帆生物等。风险提示风险提示 医疗器械行业的政策和监管风险；产品质量风险；研发投入上升过快风险；医保控费风险；医疗器械国产替代节奏不达预期。3788416945504931531156926073180528180828181128190228国金行业 沪深300 2019 年年 05 月月 27 日日 医药健康研究中心医药健康研究中心 医疗器械行业研究 增持（首次评级）行业深度研究行业深度研究 证券研究报告 行业深度研究-2-敬请参阅最后一页特别声明 内容目录内容目录 医疗器械行业：整体增速稳定 大企业表现良好.3 研发重要性不断提升，投入增长提速.6 行业创新创业活跃 科创板器械申报热潮来临.7 离散制造属性强，产业规律与药品存在区别.8 并购是重要成长动力 产业环境和市场认知尚待建立.11 投资建议.15 重点公司.15 风险提示.15 图表目录图表目录 图表 1：部分医疗器械上市企业收入利润情况.3 图表 2：部分医疗器械企业利润增速与估值情况.4 图表 3：部分上市医疗器械企业一季报情况.5 图表 4：国内医疗器械各子领域国产化程度估计.6 图表 5：医疗器械企业研发投入情况.7 图表 6：部分目前已经提交申请的科创板企业.8 图表 7：制造系统的不同组织方式.9 图表 8：离散制造和流程制造的管理和控制特点.10 图表 9：2018-2019 年国内医疗器械行业部分并购整合.11 图表 10：两次国际并购为迈瑞医疗产品线的丰富和国际竞争力的初步成型奠定了基础.12 图表 11：罗氏诊断业务发展与外延并购.13 图表 12：丹纳赫（贝克曼库尔特）在诊断领域部分并购.13 图表 13：美敦力部分并购事件.14 行业深度研究-3-敬请参阅最后一页特别声明 医疗器械行业：整体增速稳定医疗器械行业：整体增速稳定，大企业表现良好大企业表现良好 2018 年国内上市医疗器械企业整体业绩继续保持增长势头，根据我们不完全统计，医疗器械上市企业市值超过 5500 亿人民币，如剔除市值较小且大幅亏损的极个别企业，2018 年行业上市企业收入约 938 亿元，同比增长 21%；归母净利润达 137.4 亿元，同比增长约 25%。图表图表1：部分医疗器械上市企业收入利润情况：部分医疗器械上市企业收入利润情况（单位：亿元）（单位：亿元）来源：Wind，国金证券研究所，市值随时间变化有所波动 名称名称市值市值2016收入2016收入2017收入2017收入2018收入2018收入2016归母利润2016归母利润2017归母利润2017归母利润2018归母利润2018归母利润2019一致预期2019一致预期迈瑞医疗1,69890.3111.7137.516.025.937.245.0乐普医疗42334.745.463.66.89.012.217.3华大基因23817.121.025.43.34.03.95.9安图生物2609.814.019.33.54.55.67.6健帆生物2485.47.210.22.02.84.05.2鱼跃医疗23326.335.441.85.05.97.38.8蓝帆医疗12412.915.826.51.82.03.56.7贝瑞基因1202.511.714.40.02.32.74.3大博医疗1324.65.97.72.23.03.74.8奥美医疗9415.617.120.32.52.32.3迪安诊断11538.250.069.72.63.53.95.3迈克生物12914.919.726.93.13.74.45.8欧普康视1262.43.14.61.11.52.22.9万孚生物1165.511.516.51.42.13.14.9开立医疗1207.29.912.31.31.92.53.7九强生物656.76.97.72.72.73.03.6达安基因8816.115.414.81.10.91.0基蛋生物673.74.96.91.41.92.53.4凯利泰645.58.09.31.61.94.63.0三诺生物698.010.315.51.22.63.14.1万东医疗588.18.89.50.71.11.52.0东富龙4913.317.219.22.31.20.7新华医疗6583.699.8102.80.30.70.2科华生物5114.015.919.92.32.22.12.7美康生物5210.618.131.41.82.12.43.9理邦仪器417.08.49.90.30.40.9和佳股份419.211.112.00.90.91.0迪瑞医疗457.68.79.31.31.72.02.8冠昊生物783.14.54.60.70.60.5尚荣医疗3619.520.116.31.11.81.0楚天科技369.812.816.31.21.60.4博晖创新344.04.46.20.20.40.7维力医疗375.26.37.50.80.60.7透景生命362.33.03.61.01.31.41.9英科医疗3211.817.518.90.91.51.82.8凯普生物304.04.85.80.80.91.11.4振德医疗3110.313.114.30.81.21.3康德莱3211.312.614.51.01.21.5爱朋医疗262.02.53.00.50.60.71.0明德生物271.41.71.80.60.70.60.7福瑞股份238.38.58.71.20.70.41.9九安医疗244.26.05.60.1-1.70.1戴维医疗242.63.03.00.60.50.3正川股份234.75.16.00.70.80.8乐心医疗217.78.77.80.80.20.2三鑫医疗193.24.05.30.40.40.4宝莱特215.97.18.10.70.60.6阳普医疗165.25.55.50.30.1-1.4迦南科技173.04.55.80.60.40.3南卫股份154.44.94.80.50.50.4总计总计55695569614.7614.7773.6773.6938.1938.186.086.0109.7109.7137.4137.4行业深度研究-4-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表2：部分医疗器械企业利润增速与估值情况：部分医疗器械企业利润增速与估值情况 来源：Wind，国金证券研究所，市值随时间变化有所波动 代码代码名称名称总市值总市值2018归母2018归母利润利润2019一致2019一致预期预期16-17增速16-17增速17-18增速17-18增速18-19wind一致18-19wind一致预测利润增速预测利润增速2018PE2018PE19wind一致19wind一致预测PE预测PE1000亿以上1000亿以上300760.SZ迈瑞医疗169837.245.062%44%21%6034.5200-500亿200-500亿300003.SZ乐普医疗42312.217.332%36%42%5327300676.SZ华大基因2383.95.920%-3%53%7148603658.SH安图生物2605.67.628%26%34%5935300529.SZ健帆生物2484.05.241%41%30%9250002223.SZ鱼跃医疗2337.38.818%23%20%4128100-200100-200002382.SZ蓝帆医疗1243.56.711%73%94%7322000710.SZ贝瑞基因1202.74.315%59%6334002901.SZ大博医疗1323.74.835%26%30%4829002950.SZ奥美医疗942.3#N/A-6%-3%55300244.SZ迪安诊断1153.95.333%11%36%3624300463.SZ迈克生物1294.45.820%19%30%3221300595.SZ欧普康视1262.22.932%43%32%8042300482.SZ万孚生物1163.14.945%46%60%5524300633.SZ开立医疗1202.53.746%33%45%5931100亿以下100亿以下300406.SZ九强生物653.03.61%10%18%3325002030.SZ达安基因881.0#N/A-19%18%102603387.SH基蛋生物672.53.440%29%38%4425300326.SZ凯利泰644.63.023%137%-34%4126300298.SZ三诺生物693.14.1124%20%33%2818600055.SH万东医疗581.52.053%41%33%6535300171.SZ东富龙490.7#N/A-48%-43%53600587.SH新华医疗650.2#N/A89%-65%95002022.SZ科华生物512.12.7-6%-5%30%2822300439.SZ美康生物522.43.921%13%61%2715300206.SZ理邦仪器410.9#N/A66%112%127300273.SZ和佳股份411.0#N/A4%9%59300396.SZ迪瑞医疗452.02.834%18%41%3119300238.SZ冠昊生物780.5#N/A-12%-20%83002551.SZ尚荣医疗361.0#N/A53%-44%26300358.SZ楚天科技360.4#N/A34%-74%28300318.SZ博晖创新340.7#N/A65%79%108603309.SH维力医疗370.7#N/A-19%1%64300642.SZ透景生命361.41.930%12%36%3221300677.SZ英科医疗321.82.868%24%57%2815300639.SZ凯普生物301.11.422%22%21%4128603301.SH振德医疗311.3#N/A47%7%30603987.SH康德莱321.5#N/A18%24%29300753.SZ爱朋医疗260.71.021%21%36%5634002932.SZ明德生物270.60.710%-6%21%4943300049.SZ福瑞股份230.41.9-41%-51%439%4216002432.SZ九安医疗240.1#N/A-1244%-18300314.SZ戴维医疗240.3#N/A-24%-39%63603976.SH正川股份230.8#N/A17%1%34300562.SZ乐心医疗210.2#N/A-78%35%144300453.SZ三鑫医疗190.4#N/A16%-3%56300246.SZ宝莱特210.6#N/A-14%12%39300030.SZ阳普医疗16-1.4#N/A-63%-1326%195300412.SZ迦南科技170.3#N/A-23%-23%49603880.SH南卫股份150.4#N/A-8%-18%3955695569137.4137.428%25%41总计总计行业深度研究-5-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表3：部分上市医疗器械企业：部分上市医疗器械企业一季报情况一季报情况 来源：Wind，国金证券研究所，市值随时间变化有所波动 2019 年 Q1 国内医疗器械企业整体实现良好增长，同比增速与往年接近。从市值看，国内医疗器械上市公司分层明显，市值 1000 亿以上企业仅迈瑞医疗；市值 200 亿-500 亿元有乐普医疗、华大基因、安图生物、健帆生物、鱼跃医疗等；大部分企业市值在 200 亿元以下。名称名称最新市值最新市值2017Q12017Q1收入收入2018Q12018Q1收入收入2019Q12019Q1收入收入2017Q12017Q1归母利润归母利润2018Q12018Q1归母利润归母利润2019Q12019Q1归母利润归母利润18Q118Q117Q1收入17Q1收入增速增速19Q119Q118Q1收入18Q1收入增速增速18Q118Q117Q1利润17Q1利润增速增速19Q119Q118Q1利润18Q1利润增速增速迈瑞医疗169832.439.18.110.1#VALUE!21%#VALUE!25%乐普医疗42310.314.418.82.33.05.839%31%31%92%华大基因2383.95.25.80.91.01.033%13%7%-3%安图生物2602.44.25.50.71.01.272%32%42%26%健帆生物2481.52.13.00.60.91.340%43%51%44%鱼跃医疗2339.010.412.01.92.12.515%15%15%15%蓝帆医疗1244.03.88.40.50.61.0-4%117%12%64%贝瑞基因1200.63.03.30.00.71.7405%12%155%大博医疗1321.31.62.20.60.70.820%40%21%21%奥美医疗944.15.10.40.627%35%迪安诊断11510.412.118.40.60.60.716%52%12%16%迈克生物1293.65.27.20.81.01.243%39%25%18%欧普康视1260.60.81.20.30.40.533%57%32%42%万孚生物1161.83.54.50.40.60.7102%28%57%32%开立医疗1201.62.32.30.10.20.144%0%108%-42%九强生物651.41.61.70.50.60.617%6%12%4%达安基因883.53.92.50.30.30.311%-35%3%2%基蛋生物670.91.42.10.40.70.855%44%63%28%凯利泰641.62.32.90.40.50.750%24%28%49%三诺生物692.33.13.70.40.80.534%18%85%-41%万东医疗581.21.31.60.00.00.111%20%53%60%东富龙494.54.64.40.50.20.22%-5%-58%-27%新华医疗6521.121.820.30.40.35.63%-7%-35%1864%科华生物513.64.55.10.40.50.525%12%11%2%美康生物523.24.66.90.40.60.745%50%46%12%理邦仪器412.02.32.70.30.30.417%16%0%44%和佳股份412.22.43.00.40.60.610%23%28%2%迪瑞医疗451.51.92.30.30.30.522%24%26%39%冠昊生物780.90.81.10.10.10.1-9%35%-36%31%尚荣医疗366.05.03.50.50.50.3-16%-30%3%-45%楚天科技362.53.44.10.30.20.138%19%-7%-73%博晖创新340.81.31.30.00.1-0.154%5%440%-183%维力医疗371.21.31.90.10.10.212%49%-59%219%透景生命360.40.50.70.10.10.222%26%2%22%英科医疗324.04.24.90.20.20.37%17%9%51%凯普生物300.91.11.40.10.10.223%28%25%39%振德医疗312.92.83.30.20.20.3-4%19%-11%61%康德莱322.73.23.50.20.20.319%11%2%28%爱朋医疗260.50.70.10.228%29%明德生物270.40.50.10.224%18%福瑞股份231.51.71.70.10.10.113%0%19%-34%九安医疗241.41.21.5-0.2-0.3-0.4-12%25%58%40%戴维医疗240.80.70.70.20.10.1-11%0%-26%-35%正川股份231.31.61.70.20.20.217%7%1%12%乐心医疗211.71.41.60.10.00.0-16%9%-68%-21%三鑫医疗190.81.21.40.10.10.145%13%1%-25%宝莱特211.61.91.90.20.20.218%3%10%-14%阳普医疗161.11.21.10.10.00.013%-11%-41%29%迦南科技170.60.70.70.10.00.032%-2%-57%25%南卫股份151.11.21.00.10.10.113%-16%5%-24%总计总计55695569134.1134.1198.2198.2236.2236.217.217.229.729.743.243.219%19%45%45%行业深度研究-6-敬请参阅最后一页特别声明 整体上大企业在较大的收入利润基数上，反而呈现更为优异的增长速度，我们认为原因是大型企业行业地位突出，整体竞争力更强、业务相对全面，产品线丰富，成长动力持续稳定。国内医疗器械领域整体上仍处于国产替代早期，这一阶段国内企业整体份额仍然较低，龙头企业无论在成长的空间还是确定性上都具有优势。图表图表4：国内医疗器械各子领域国产化程度估计：国内医疗器械各子领域国产化程度估计 来源：专家访谈，行业调研，2018 国际体外诊断产业高峰论坛，国金证券研究所 在当前医疗医保政策环境下，医疗器械板块中体外诊断、医疗设备等采用医疗项目收费定价的子领域具备较强避险价值，增长势头也较为强劲。研发研发重要性不断提升，重要性不断提升，投入增长提速投入增长提速 2018 年行业上市企业累计研发投入超过 63 亿元（上年 49 亿元），同比增长 29%（上年同期增速 19%），大约相当于整体收入的 6.7%，整体扣非归母净利的 54%，比例有所提高，研发力度进一步加大。100050透析市场份额（%）医疗耗材内窥镜及MIS设备影像诊断伤口闭合体外诊断麻醉及呼吸心血管创伤护理患者监控骨科医疗健康信息系统外资企业本土企业技术壁垒高低行业深度研究-7-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表5：医疗器械企业研发投入情况：医疗器械企业研发投入情况 来源：公司公告，国金证券研究所 考虑到医疗器械行业企业研发投入资本化比例较低，这一投入比例已经处于非常高水平。研发投入的增长反映了医疗器械行业不断迭代升级的竞争进程对国内企业的研发提出了越来越高的要求，行业逐步由销售驱动，转向研发和销售双轮驱动。从规模看，头部企业在研发投入体量上有明显优势；如从子行业属性分析，整体研发投入比例 ：医疗设备体外诊断高值耗材低值耗材医疗设备体外诊断高值耗材低值耗材 行业创新创业活跃行业创新创业活跃，科创板器械申报热潮来临科创板器械申报热潮来临 截止 2019 年 5 月 20 日，上交所已经受理超过 24 批科创板上市公司申请，累计申请公司数量超过 100 家。在生物医药领域已申报的 20 余家公司中，名称名称201612312016123120171231201712312018123120181231201612312016123120171231201712312018123120181231201612312016123120171231201712312018123120181231迈瑞医疗10891132142012.1%10.1%10.3%61%44%38%乐普医疗2252894726.5%6.4%7.4%34%34%45%华大基因17717426510.3%8.3%10.4%74%54%86%安图生物10414821710.6%10.5%11.2%31%36%40%健帆生物2227464.0%3.7%4.5%11%11%13%鱼跃医疗1201261524.6%3.6%3.6%25%25%24%蓝帆医疗40501833.1%3.2%6.9%25%25%47%贝瑞基因1440935.7%3.4%6.5%18%37%大博医疗4054650.0%9.0%8.4%20%21%20%奥美医疗3845503.4%3.4%2.5%17%21%24%迪安诊断1031341692.7%2.7%2.4%42%61%51%迈克生物861091635.8%5.5%6.1%30%30%37%欧普康视810133.3%3.3%2.8%8%8%7%万孚生物6210615111.3%9.2%9.2%50%59%56%开立医疗13417723318.6%17.9%19.0%134%103%106%九强生物4353616.4%7.7%7.9%16%20%21%达安基因1511651239.4%10.7%8.3%216%304%263%基蛋生物39548110.6%11.1%11.7%31%31%38%凯利泰4651568.4%6.4%6.0%31%28%38%三诺生物52741616.5%7.2%10.4%50%30%61%万东医疗6660708.1%6.8%7.3%108%70%51%东富龙93113987.0%6.6%5.1%48%138%416%新华医疗1451711251.7%1.7%1.2%科华生物7069905.0%4.3%4.5%33%33%51%美康生物58931105.5%5.1%3.5%38%48%53%理邦仪器15817717822.6%21.0%17.9%550%2148%462%和佳股份6072766.6%6.5%6.3%86%151%152%迪瑞医疗8210312510.8%11.8%13.3%74%71%67%冠昊生物1934666.1%7.5%14.3%39%65%388%尚荣医疗4651462.4%2.5%2.8%45%32%81%楚天科技1011381899.7%10.8%11.6%94%121%1068%博晖创新47597511.6%13.2%12.1%217%维力医疗2326304.6%4.1%4.0%38%46%51%透景生命2230409.4%9.8%11.0%23%25%33%英科医疗3857633.2%3.3%3.3%44%39%37%凯普生物3238508.0%7.9%8.5%44%45%50%振德医疗3144573.0%3.3%4.0%50%51%59%康德莱4953744.3%4.2%5.1%51%49%55%爱朋医疗1520217.7%8.1%7.0%34%36%31%明德生物21262714.9%15.5%15.4%36%43%55%福瑞股份66861058.0%10.1%12.1%55%117%265%九安医疗8812313720.9%20.5%24.4%戴维医疗1518285.5%5.9%9.4%27%46%215%正川股份2124314.4%4.8%5.2%31%32%38%乐心医疗5966567.7%7.6%7.3%82%1069%364%三鑫医疗1115213.5%3.7%3.9%30%39%58%宝莱特3438475.7%5.3%5.7%54%75%84%阳普医疗4137447.8%6.7%8.1%195%1160%迦南科技1524335.1%5.4%5.6%28%71%120%南卫股份1920200.0%4.1%4.2%37%44%94%总计总计4136413648994899630263026.7%6.7%6.3%6.3%6.7%6.7%52.4%52.4%52.2%52.2%53.7%53.7%研发总投入研发投入/营业收入研发投入/归母扣非净利润行业深度研究-8-敬请参阅最后一页特别声明 已有医疗器械产业相关企业 15 家，器械领域企业在所有申报医药企业中占比超过 50%。医疗器械行业市场规模庞大，产品子领域众多，技术背景和商业模式迥异，产品迭代迅速，这些特点为医疗器械创新创业提供了肥沃的土壤。目前已目前已经申报的医疗器械企业主要集中在影像设备、体外诊断、高值耗材三大板经申报的医疗器械企业主要集中在影像设备、体外诊断、高值耗材三大板块，募集资金规模在块，募集资金规模在 3-15 亿元之间。亿元之间。图表图表6：部分目前已经提交申请的科创板企业：部分目前已经提交申请的科创板企业 来源：公司公告，Wind，上交所官网，国金证券研究所 我们认为，医疗器械领域企业与科创板有着良好的属性契合，如未来相关企业成功登陆科创板，将有望对行业和企业形成较强的激励效应，也有望提升 A股市场对医疗器械领域的重视程度。但值得注意的是，医疗器械市场整体集中度较低，部分产品领域企业众多医疗器械市场整体集中度较低，部分产品领域企业众多竞争相对激烈竞争相对激烈，未来在科创板时代，避开同质性竞争，选取品种有特色有空间的企业，选取细分领域中竞争格局有优势的企业，依然是投资的首要任务。离散制造属性强，产业规律与药品存在区别离散制造属性强，产业规律与药品存在区别 制造系统按照其组织方式，可以分为离散制造(Discrete Manufacturing)和流程式制造(Process Manufacturing)。在医药制造产业中，药品生产整体上属于流程式制造工艺；而大部分医疗器械，特别是医疗设备和仪器，则是典型的离散制造，工艺离散，零件通过部件的装配和总装配成为成品。离散制造系统的突出特点是：附：上海证券交易所科创板股票上市规则第附：上海证券交易所科创板股票上市规则第2.1.22.1.2条条2.1.22.1.2发行人申请在本所科创板上市，市值及财务指标应当至少符合下列标准中的一项发行人申请在本所科创板上市，市值及财务指标应当至少符合下列标准中的一项：预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000万元，或者预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元；预计市值不低于人民币15亿元，最近一年营业收入不低于人民币2亿元，且最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例不低于15%；预计市值不低于人民币20亿元，最近一年营业收入不低于人民币3亿元，且最近三年经营活动产生的现金流量净额累计不低于人民币1亿元；预计市值不低于人民币30亿元，且最近一年营业收入不低于人民币3亿元；预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。本条所称净利润以扣除非经常性损益前后的孰低者为准，所称净利润、营业收入、经营活动产生的现金流量净额均指经审计的数值。公司简称公司简称营业营业收入收入（亿元）亿元）归母利润归母利润（亿元）（亿元）毛利率毛利率（%）净利率净利率（%）主营产品类型主营产品类型上市标准上市标准募集资金（亿元）募集资金（亿元）心脉医疗心脉医疗2.310.914539 心血管及外周血管支架及输送系统、球囊扩张导管16.5 南微医学南微医学9.221.932422 微创医疗器械，肿瘤消融设备18.9 硕世生物硕世生物2.310.643228 分子诊断试剂14.0 热景生物热景生物1.870.483026 化学发光试剂12.9 浩欧博浩欧博2.010.402420 过敏原检测产品16.2 东方基因东方基因2.860.652622 POCT产品试剂15.6 海尔生物海尔生物8.421.141614 冷链设备及配套产品111.7 赛诺医疗赛诺医疗3.800.892823 PTCA球囊扩张导管、冠脉支架及输送器22.7 贝斯达贝斯达4.711.082623 超导磁共振成像系统、大型影像设备13.4 安翰科技安翰科技3.220.662920 胶囊内窥镜系统1、2、4、512.0 普门科技普门科技3.230.812825 体外诊断设备16.3 佰仁医疗佰仁医疗1.110.505245 心血管介入器材14.5 祥生医疗祥生医疗3.270.953329 超声影像设备19.5 迈得医疗迈得医疗2.150.563026 耗材制造装备13.4 昊海生科昊海生科15.584.153429 化学试剂、生物诊断试剂、医疗器械用制剂114.8 行业深度研究-9-敬请参阅最后一页特别声明 产品工艺复杂产品工艺复杂：离散制造产品通常加工周期较长，工艺比较复杂，产品由多个零件组成，不同的零部件对同一车间资源和能力的要求也是不相同的，因此，工作流常常出现不平衡的现象。多品种、多品种、小批量小批量：离散制造往往面向订单生产，动态事件多发，生产进程多变动态事件多发，生产进程多变：在离散制造产品的生产过程中，各种各样的动态事件随机发生，例如需求变动、紧急订单和机器故障等。离散制造型企业并不像流程制造型企业主要由产线硬件决定产能和产品特点，加工要素的配置和整体管理的水平是重要的效率决定因素。流程制造型企业重视资本投入和硬件条件，而离散制造型企业则非常看重管理水平和资源配置经验。因此医疗器械行业相对于药品产业医疗器械行业相对于药品产业，是一个非标准化的是一个非标准化的、碎片化的产业碎片化的产业，其壁垒不在于重磅品种专利，而在于技术细节（其壁垒不在于重磅品种专利，而在于技术细节（know-how）和长期研发）和长期研发制造的积淀；其投资亮点不在于大品种带来的放量弹性，而在于制造的积淀；其投资亮点不在于大品种带来的放量弹性，而在于大量品种大量品种构建起来的成长确定性和复合成长空间。构建起来的成长确定性和复合成长空间。传统上，A 股医疗器械板块在投资上被看做医药特别是药品板块的附属，其产业认知、投资理念、研究框架、评判标准也整体沿用药品产业的既有模式，但对医疗器械行业本身特性和投资框架的挖掘理解，相对有所欠缺，未来值得进一步完善。我们在深度报告报告日本医疗器械行业深度研究之一：整体篇，和以史为鉴，寻找成长我们的体外诊断行业投资观中，对器械行业的发展规律进行了初步的探讨和总结。图表图表7：制造系统的不同组织方式：制造系统的不同组织方式 来源：公开资料整理，ERP123：用友 ERP 系列丛书，国金证券研究所 行业深度研究-10-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表8：离散制造和流程制造的管理和控制特点：离散制造和流程制造的管理和控制特点 来源：RFID在离散型制造业生产控制系统中的应用，国金证券研究所 生产计划生产计划生产过程控制生产过程控制成本管理成本管理离散离散式制式制造造1）影响计划的因素较多，生产计划的制订复杂；2）能力需求是根据每个产品混合建立，并且很难预测。1）生产任务多，生产过程控制困难；2）生产数据多，且数据的收集、维护和检索工作量大；3）工作流根据不同产品须经过不同加工车间，不同生产任务对同一车间能力需求不同导致工作流易出现不平衡；4）产品种类变化多，非标准产品多，设备和工人须有足够灵活的适应能力；5）通常产品加工周期较长，引起加工时间的延迟和在制品库存的增加。1）原材料、半成品、产成品、废品频繁出入库、成本计算复杂，需要针对成本对象并随着生产过程进行成本的归集和分配；2）使用标准成本法进行成本核算；3）注重实际成本和标准成本的差异比较和不同角度的成本分析。流程流程式制式制造造1）计划制定简单，常以日产量的方式下达计划，计划相对稳定；2）生产设备的能力固定。1）工艺固定，工作中心的安排符合工艺路线，通过各个工作中心的时间接近相同；2）工作中心专门生产有限相似产品，工具和设备为专门的产品设计；3）物料从一个工作点到另外一个工作点使用机器传动，有一些在制品库存；4）生产过程专注于物料的数量、质量和工艺参数的控制；5）工作流程自动，实施和控制相对简单；6）生产领料常以倒冲的方式进行。1）配方的管理要求很高，如配方的安全性、保密性；2）需对产品的质量进行跟踪，往往需要从产成品到半成品、供应商等进行跟踪，因此对批次管理要求较高；3）某些产品有保质期限制；4）生产过程中常出现联产品、副产品、等级品。行业深度研究-11-敬请参阅最后一页特别声明 并购并购是重要成长动力是重要成长动力，产业环境和市场认知尚待建立产业环境和市场认知尚待建立 正如上文指出，医疗器械行业的离散制造属性和碎片化的特点决定了不同子行业需要的技术和市场积淀迥异，跨越品种和细分领域跨越品种和细分领域发展发展的壁垒是较的壁垒是较高的高的。因此从国际经验看因此从国际经验看，相比其他医药子行业相比其他医药子行业，医疗器，医疗器械企业发展对外延并购械企业发展对外延并购的需求和依赖较为突出的需求和依赖较为突出。图表图表9：2018-2019年国内医疗器械行业部分并购整合年国内医疗器械行业部分并购整合 来源：Wind，国金证券研究所 但由于国内的行业和市场环境，大部分国内企业的发展依然基本依靠内生增长和内生研发，2018-2019Q1 国内器械行业外延发展相对平淡，以渠道并购整合为主，我们认为原因主要是：国内医疗器械市场目前还保持着远高于国际成熟市场的增长速度，即使依靠内生成长，也能保持较快发展；首次披露日首次披露日交易标的交易标的交易买方交易买方标的方所在行