新能源设备行业年度策略：“新”星之火可以燎原-20190228-华金证券-39页 (2).pdf

http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019 年 02 月 28 日 行业研究证券研究报告 新能源设备新能源设备 行业年度策略行业年度策略“新”星之火，可以燎原“新”星之火，可以燎原 投资要点投资要点 “市场驱动“市场驱动+政策推动”，开启新能源车政策推动”，开启新能源车景气周期景气周期：2018 年特斯拉通过量产 Model 3 实现里程碑式的单季度盈利，证明了新能源车大规模商业化推广的可行。2018年我国在补贴大幅退坡的情况下，新能源车产销量依然实现了约 60%的增长，可见市场驱动力逐渐大于政策补贴推动力。在动力电池成本不断下行，新能源车积分托底行业的情况下，2019 年-2020 年新能源车将彻底脱离补贴，并依靠性价比优势实现自我驱动发展。我们预计 2019 年国内新能源车产销量有望达170-200 万辆，乘用车未来 3 年的复合增速有望达 37%，三元锂电池未来 3 年的复合增速有望高达 57%，新能源车未来的景气周期正在开启。钢材价格下行，风电中游受益钢材价格下行，风电中游受益：2018 年内风电相关政策陆续下发，风电弃风率由 12%超预期下降至 7%；行业新增吊装由 19.7GW 增长到约 24GW。国内风机龙头截止 18Q3 的在手订单创历史新高，行业向上拐点已现，我们预计 2019年-2020 年风电新增装机继续实现稳步增长。风电中游行业钢材成本占比较大，历史数据显示，钢材价格与产品吨毛利呈现负相关。由于 2019 年钢材价格继续下行的概率较大，因此风电中游包括风塔、法兰、轴承、机舱壳等零部件公司，有望受益于风电行业的增长和钢价利润转移的双重利好，实现业绩超预期增长。行业加速出清，行业加速出清，光伏光伏平价上网在即平价上网在即：光伏行业在 2018 年出现了史无前例的巨震。行业经历了“531”新政极度悲观，又在 2018 年 11 月的光伏座谈会和 2019 年1 月的平价上网新政中，看到了希望的曙光。虽然 2019 年补贴新政与最开始的预期大相径庭，但去年“531”之后行业落后产能加速出清，产品价格的断崖式下跌，导致光伏度电成本快速下降。2018 年末国内首个大型光伏平价项目在青海格尔木实现并网发电，光伏平价上网的进程已然开启。目前来看，以隆基股份为首的单晶硅片的转换效率仍在不断创历史新高，光伏电站的 EPC 成本依然在不断下降，在我国光伏平均利用小时数 1000-1200h 的情况下，光伏行业有望在2020 年前实现大范围的平价上网。不论最后 2019 年的补贴新政以何种方式落地，我们认为行业最悲观的时刻已经过去，行业希望之春已经到来。投资建议：新能源汽车新能源汽车板块板块重点推荐重点推荐（当升科技、恩捷股份、华友钴业、当升科技、恩捷股份、华友钴业、宁宁德时代德时代），关注：（合纵科技、融捷股份、天齐锂业、赣锋锂业，星源材质、天赐材料、科恒股份、杉杉股份，鹏辉能源、亿纬锂能、国轩高科、比亚迪）；风电光伏板块推荐风电光伏板块推荐（晶盛机电、天能重工晶盛机电、天能重工、隆基股份、金风科技、隆基股份、金风科技），关注（天顺风能、振江股份、恒润股份、泰胜风能，通威股份、阳光电源、捷佳伟创、迈为股份），特高压关注（平高电气、许继电气、国电南瑞、大连电瓷）。风险提示：风险提示：新能源汽车推广不达预期；风电光伏新增装机不及预期；政策出现重大变化。投资评级 领先大市-A 维持 首选股票首选股票 评级评级 300073 当升科技 买入-A 002812 恩捷股份 买入-A 300316 晶盛机电 买入-A 300569 天能重工 买入-A 601012 隆基股份 买入-A 002202 金风科技 买入-A 603799 华友钴业 买入-B 300750 宁德时代 增持-A 一年一年行业行业表现表现 资料来源：贝格数据 升幅%1M 3M 12M 相对收益 4.98 18.91 6.65 绝对收益 20.68 36.36-2.57 分析师 肖索 SAC 执业证书编号：S09105180070004 021-20377056 分析师 林帆 SAC 执业证书编号：S0910516040001 021-20377188 相关报告 新能源设备：第 9 周周报：硅片价格首次上调，光伏行业需求旺盛 2019-02-25 新能源设备：新能源汽车产销量分析：1 月份新能源汽车销售 9.6 万辆，全年产销量有望达170 万 2019-02-20 新能源设备：第 8 周周报：1 月新能源汽车产销量有望超预期，海外 MB 钴价持续下跌 2019-02-18 -40%-33%-26%-19%-12%-5%2%2018!-022018!-062018!-10新能源设备 沪深300 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录内容目录 一、新能源汽车：一、新能源汽车：“市场驱动市场驱动+政策推动”开启景气周期政策推动”开启景气周期.5 1.1 产销预测：产销预测：2019 年新能源车产销量有望达年新能源车产销量有望达 170-200 万辆万辆.5 1.1.1 全球新能源车高增长，Model 3 开启电动车时代.5 1.1.2 2019 年我国新能源汽车产销量有望达 170-200 万辆.6 1.1.3 预计三元锂电池需求年均复合增速达 57%.8 1.2 市场驱动：电池技术如市场驱动：电池技术如期进步，原材料价格超预期下降期进步，原材料价格超预期下降.9 1.2.1 电池技术不断进步，能量密度如期提升.9 1.2.2 锂钴原材料价格在 2018 年超预期下滑，钴价 2019 年有反弹可能.11 1.3 政策推动：补贴渐退积分来袭，政策支持力度不减政策推动：补贴渐退积分来袭，政策支持力度不减.14 1.3.1 2019 年补贴额度或大幅退坡，但补贴政策有望持续至 2020 年.14 1.3.2 今年新能源车积分开始考核，21-23 年双积分要求有望大幅提升.14 1.4 行业格局：技术为王，强者恒强行业格局：技术为王，强者恒强.16 1.4.1 动力电池优胜劣汰，双寡头格局仍未打破.16 1.4.2 四大材料格局相对稳定，具备全球竞争力的龙头有长期投资价值.16 二、新能源发电：“风光”平价上网，特高压投资重启二、新能源发电：“风光”平价上网，特高压投资重启.17 2.1 风电：钢材价格下行，风电：钢材价格下行，风电中游受益风电中游受益.17 2.1.1 弃风率如期下行，风电新增装机稳步增长.17 2.1.2 钢价下行，利润向中游转移.19 2.2 光伏：行业加速出清，平价上网在即光伏：行业加速出清，平价上网在即.21 2.2.1 国内政策回暖，新增装机稳步增长.21 2.2.2 光伏转换效率持续攀升，硅片价格持续下行推动平价上网.24 2.3 特高压：基建托底经济，特高压工程重启特高压：基建托底经济，特高压工程重启.27 三、重点推荐公司三、重点推荐公司.28 3.1 恩捷股份：隔膜龙头再发力，全年业绩超预期.28 3.2 当升科技：三元材料产能持续扩增，技术龙头强者恒强.29 3.3 晶盛机电：业绩持续高增长，或将迎来新一轮扩产潮.30 3.4 天能重工：钢价下降，利润转移.31 3.5 隆基股份：业绩下滑速度大幅放缓，电池转化效率再创新高.32 3.6 金风科技：平价上网政策落地，风电龙头充分受益.33 3.7 华友钴业：钴价接近历史底部，或有反弹可能.34 3.8 宁德时代：动力电池独角兽，7 年登顶全球 NO.1.35 四、风险提示四、风险提示.37 图表目录图表目录 图 1：Model 3 助特斯拉实现里程碑式的单季度盈利.5 图 2：Model 3 出货量高速攀升.5 图 3：2018 年全球新能源车销量约 210 万辆，同比增长 64%.5 图 4：2020 年是汽车全面电动化的起点.5 图 5：2018H1 我国新能源乘用车销量占比全球 50.3%.6 图 6：2018 年我国新能源乘用车销量占比全球 53.1%.6 图 7：新能源车受政策推动和市场驱动实现高增长.6 图 8：2018 年我国新能源汽车产销量近 130 万辆.7 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 9：2017 年-2018 年我国新能源乘用车车型结构.7 图 10：2017 年-2018 年新能源汽车月销量预测（万辆）.8 图 11：未来三年我国新能源车产销量预测.8 图 12：2017 年-2021 年动力锂电池的需求测算.9 图 13：2015 年-2021 年三元锂电池渗透率测算.9 图 14：我国各项政策对电池能量密度的要求对比（Wh/Kg）.10 图 15：高能量密度锂电池技术路线.10 图 16：2017 年与 2018 年电池能量密度分布对比.10 图 17：推荐目录中电池平均能量密度逐渐攀升.11 图 18：2017 年-2018 年推荐目录中配套电池数量占比.11 图 19：电池能量密度与成本降幅的关系.11 图 20：锂电池成本与能量密度的关系.11 图 21：全球锂产品的供需平衡模型.12 图 22：2018 年锂产品价格已经腰斩.12 图 23：金属钴/电解钴价格已跌至 2018 年内最高点的 46%.12 图 24：MB 钴价持续下跌（美元/磅）.12 图 25：三元锂电池成本拆分.13 图 26：正极材料及电芯原材料对成本的影响.13 图 27：BNEF 对锂电池价格预测.13 图 28：动力锂电池价格预测（元/Wh）.13 图 29：动力电池季度市场市占率情况.16 图 30：2016 年-2018 年动力电池市场份额.16 图 31：2016 年-2018 年正极材料市场份额.16 图 32：2016 年-2018 年负极材料市场份额.16 图 33：2016 年-2018 年隔膜市场市占率情况.17 图 34：2016 年-2018 年电解液电池市场份额.17 图 35：2012 年-2018 年风电利用小数和弃风率.18 图 36：各省市弃风率均有下降.18 图 37：审核未建的风电项目充足.18 图 38：风电行业季度公开招标容量环比增长.19 图 39：风机龙头金风科技在手订单创新高.19 图 40：2008 年-2018 年风电新增装机及预测（GW）.19 图 41：风电上中下游.20 图 42：螺纹钢期货和现货价格开始下跌.20 图 43：2018 年中厚板和螺纹钢价格剪刀差修复后走向跌势.20 图 44：风塔产品成本构成.20 图 45：风塔及风电零部件的原材料成本占比.20 图 46：风塔吨毛利与钢价明显负相关（元/吨）.21 图 47：风电其他部件制造公司吨毛利（元/吨）.21 图 48：行业一波三折，静待新政落地.21 图 49：光伏制造端各个环节产能利用率出现明显分化.22 图 50：可再生能源配额制实施架构.23 图 51：关于积极推进风电、光伏发电无补贴平价上网有关工作的通知超预期落地.24 图 52：2008-2018 年国内电池片量产转换效率发展趋势.24 图 53：隆基电池转化效率持续创新高.24 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 54：单晶 PERC 组件成本（元/W）.25 图 55：单晶、多晶组件价格（元/W）.25 图 56：地面光伏系统初始投资（元/W）.25 图 57：工商业分布式光伏系统初始投资（元/W）.25 图 58：光伏地面电站 LCOE（元/KWh）.26 图 59：分布式光伏系统 LCOE（元/KWh）.26 图 60：国内光伏新增装机.26 图 61：全球光伏新增装机.26 表 1：我国新能源车产销量及三元锂电池渗透率预测.8 表 2：2017 年与 2018 年补贴系数对比.9 表 3：嘉能可钴矿扩产规划（万吨）.12 表 4：2019 年新能源车补贴或将大幅退坡，但高续航里程车型仍有近 3 万元补贴（万元）.14 表 5：新能源乘用车积分测算.14 表 6：2013-2020 年油耗积分测算.15 表 7：风电相关政策相继下发.17 表 8：分区域的光伏上网标杆电价（元/KWh）.22 表 9：关于加快推进的输变电重大工程情况表.27 表 10：恩捷股份财务数据与估值.28 表 11：当升科技财务数据与估值.29 表 12：晶盛机电财务数据与估值.30 表 13：天能重工财务数据与估值.31 表 14：隆基股份财务数据与估值.32 表 15：金风科技财务数据与估值.33 表 16：华友钴业财务数据与估值.34 表 17：宁德时代财务数据与估值.35 表 18：重点推荐公司估值一览表.36 表 19：建议关注标的一览表.36 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、新能源汽车：一、新能源汽车：“市场驱动市场驱动+政策政策推动推动”开”开启启景气周期景气周期 1.1 产销产销预测预测：2019 年新能源车产销量有望达年新能源车产销量有望达 170-200 万辆万辆 1.1.1 全球新能源车高增长，Model 3 开启电动车时代 特斯拉于2018Q3首次通过生产电动车产品实现里程碑式单季度盈利，并且在2018Q4续盈。主要原因是解决产能瓶颈后，公司 Model 3 产品销量高速增长。在中型豪华车市场中，Model 3单品市占率超越奔驰、奥迪、宝马、雷克萨斯等品牌车型市占率之和。特斯拉作为全球最优秀最领先的新能源车整车的代表之一，公司的盈利证明了新能源车大规模商业化推广的可行。电动汽车已经开启了颠覆传统燃油车的进程。图 1：Model 3 助特斯拉实现里程碑式的单季度盈利 图 2：Model 3 出货量高速攀升 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：cleanTechnica，华金证券研究所 全球新能源车全球新能源车仍处于仍处于发展发展初期，未来渗透率将快速提升初期，未来渗透率将快速提升：据 EV-Volumes 的数据，2018 年全球插电式的新能源销量约 210 万辆，渗透率 1.34%，超年初预期。基于 BNEF 的预测，预计2020 年全球新能源车销量渗透率约 3%，到 2035 年新能车的渗透率有望达 43%，全球新能源车的第二次加速增长或将发生在 2025 年左右。图 3：2018 年全球新能源车销量约 210 万辆，同比增长 64%图 4：2020 年是汽车全面电动化的起点 资料来源：EV-Volumes，华金证券研究所 资料来源：BNEF，华金证券研究所 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 我国作为全球最大的新能源汽车消费国地位稳固。我国作为全球最大的新能源汽车消费国地位稳固。根据 EV-Volumes 统计，2018H1 我国插电式新能车乘用车销量约 39 万辆，同比增长约 105%，全球占比 50.3%。2018 年我国插电式新能车销量约 105 万辆，同比增长 73.8%，全球占比 53.1%。2018 年我国新能源车销售全球占比过半，继续引领全球增长。图 5：2018H1 我国新能源乘用车销量占比全球 50.3%图 6：2018 年我国新能源乘用车销量占比全球 53.1%资料来源：EV-Volumes，华金证券研究所 资料来源：EV-Volumes，华金证券研究所 1.1.2 2019 年我国新能源汽车产销量有望达 170-200 万辆 图 7：新能源车受政策推动和市场驱动实现高增长 资料来源：华金证券研究所整理 我国新能源车高增长主要来自我国新能源车高增长主要来自政策驱动政策驱动和和市场驱动市场驱动。政策主要有补贴政策和“双积分”政策，补贴政策将逐步退出，未来十年将依靠“双积分”政策托底行业增长下限。另一方面，市场驱动主要依托新能源车的性价比提升，主要需要动力电池不断降成本，如果成本下降超预期则市场驱动因素有望促使行业超预期增长。动力电池降成本的主要有两条方法，第一是动力电池技术进步能量密度提升，可降低单瓦成本；第二是动力电池原材料成本的下降，直接降低成本。中汽协的数据显示，我国 2018 年新能源车（乘用车+商用车）产量达 127 万辆，同比增长60%。2019 年 1 月新能源车产量达 9.1 万辆，同比增长 138%，我们预计我们预计 2019 年全年我国新能年全年我国新能源车产销量有望达到源车产销量有望达到 170-200 万辆。万辆。行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 8：2018 年我国新能源汽车产销量近 130 万辆 资料来源：中汽协，华金证券研究所 从新能源车销量结构来看，2018 年纯电动 A0+A 级以上车型占比继续扩大，低续航里程的A00 车型占比被压缩，A00 车型补贴或将继续大幅下降。A0+A 级以上车型性价比提升并且政策向该车型倾斜，在 2019 年占比有望继续提升。图 9：2017 年-2018 年我国新能源乘用车车型结构 资料来源：工信部，华金证券研究所测算 按 2019 年全年 170 万辆的整体产销量预测，基于新能源车月度产销量历史数据，我们给出了 2019 年分月产销量预测如下图。其中，2019 年 1 月份我国新能源车实际产销量数据已经超预期。行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 10：2017 年-2018 年新能源汽车月销量预测（万辆）图 11：未来三年我国新能源车产销量预测 资料来源：中汽协，华金证券研究所测算 资料来源：EV-Volumes，华金证券研究所 我们预计 2019 年-2021 年新能源乘用车产销量分别为 147 万辆、205 万辆和 277 万辆，预计 2019 年-2021 年新能源车整体产销量分别为 170 万辆、232 万辆、308 万辆，同比分别增长33.9%、36.5%、32.4%。新能源车整体 2019 年-2021 年年均复合增速约为 34.3%。1.1.3 预计三元锂电池需求年均复合增速达 57%基于新能源车的产销量的预测，我们预计 2019 年-2021 年我国动力电池需求分别为 84GWh、124GWh、164GWh，同比增速分别为 48%、48%、33%，其中由于乘用车的高速增长及三元锂在乘用车中的渗透率持续提升，2019 年-2021 年三元锂动力电池需求分别为 55GWh、91GWh、128GWh，同比增速分别为 66%、64%、41%，渗透率分别 66%、73%、79%，预计 2019 年-2021年的三元锂年均复合增速高达 57%。表 1：我国新能源车产销量及三元锂电池渗透率预测 车型车型 2016 2017 2018A 2019E 2020E 2021E 新新 能能 源源 车车 产产 量量 乘用车（万辆）乘用车（万辆）32.3 59.3 107.0 146.6 205.3 277.1 纯电动 24.30 47.4 79.2 107.0 143.7 194.0 插电混 8.00 11.9 27.8 39.6 61.6 83.1 客车（万辆）客车（万辆）13.50 10.3 10.1 12.1 13.9 15.3 纯电动 11.60 8.86 9.48 10.89 12.52 13.77 插电混 1.90 1.46 0.60 1.21 1.39 1.53 专用车（万辆）专用车（万辆）5.9 9.8 9.9 11.4 13.1 15.1 合计产量合计产量 51.7 79.4 127.0 170 232 308 YOY 53.6%59.9%33.9%36.5%32.4%电电 池池 需需 求求 乘用车(GWh)9.9 16.1 33.8 56.2 91.4 127.5 客车(GWh)15.3 14.8 16.5 19.3 22.6 25.6 专用车(GWh)3.1 5.4 6.1 8.0 9.8 11.3 总需求总需求(GWh)28.25 36.4 56.4 83.5 123.8 164.4 YOY 80%29%55%48%48%33%三元需求三元需求(GWh)6.61 15.4 33.3 55.4 90.9 127.9 YOY 15%99%116%66%64%41%三元渗透率三元渗透率 23.4%42.4%59.0%66.3%73.4%77.9%资料来源：中汽协，华金证券研究所测算 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 12：2017 年-2021 年动力锂电池的需求测算 图 13：2015 年-2021 年三元锂电池渗透率测算 资料来源：高工锂电，华金证券研究所测算 资料来源：高工锂电，华金证券研究所测算 1.2 市场驱动市场驱动：电池技术如期进步，原材料价格超预期下降电池技术如期进步，原材料价格超预期下降 1.2.1 电池技术不断进步，能量密度如期提升 2018 年之前基本以促进汽车动力电池产业发展行动方案中规划的 2020 年达到动力电池系统能量密度 260Wh/kg 和单体 300Wh/kg 为目标。2018 年 12 月汽车产业投资管理规定正式落地，动力电池单体能量密度不低 300Wh/kg、系统能量密度不低于 220Wh/kg 从征求意见稿中被删去。能量密度指标不再成为一个准入指标，但在补贴政策中能量密度决定了补贴系数。据第一电动网披露，2019 年的补贴政策中能量密度大于 160Wh/kg 的电池对应补贴系数为 1，不再设置 1.2 倍补贴。而能量密度为 140-160Wh/kg 以及 120-140Wh/kg 的电池对应补贴系数为0.9 和 0.8，能量密度低于 120Wh/kg 的或将不能获得补贴。政策制定思路从之前设定硬性指标逐步转变为引导市场良性竞争，从而避免了电芯企业为了达到能量密度门槛而强行提升能量密度，造成不必要的风险事件。表 2：2017 年与 2018 年补贴系数对比 2017 年年 2018 年年 2019 年预测年预测版本版本 能量密度能量密度（Wh/kg）补贴系数补贴系数 能量密度能量密度（Wh/kg）补贴系数补贴系数 能量密度能量密度（Wh/kg）补贴系数补贴系数 90-120 1.0 105-120 0.6 105-120-120-140 1.0 120-140 0.8 120 1.1 140-160 1.1 140-160 0.9 160 1.2 160 1.0 资料来源：工信部，电车汇，华金证券研究所 动力电池电芯实际能量密度可由公式电芯能量密度(/)=(正极材料比容量(/)电压()正极材料质量()/(正极材料质量+负极材料质量+电解液质量+隔膜+铜箔+铝箔+外壳等配件)(g)，计算得到。行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 为了提升能量密度，除正极材料的性质决定电池能量密度之外，有效的减轻负极、电解液和动力电池外壳配件的质量，也有助于提升能量密度。如果把圆柱、方型电池的钢壳和铝壳替换成铝塑膜是减轻外壳重量的有效方法，这就是软包动力电池技术路线。如果把液态电解液替换成固态电解质，并且把石墨换成金属锂，就是发展固态电池的基本思路。图 14：我国各项政策对电池能量密度的要求对比（Wh/Kg）图 15：高能量密度锂电池技术路线 资料来源：工信部，华金证券研究所整理 资料来源：IEA，华金证券研究所整理 能量密度的跨越式的提升（电池代际更迭的过程）或远比想象中缓慢。能量密度的跨越式的提升（电池代际更迭的过程）或远比想象中缓慢。基于 IEA 对动力电池技术路线的预测，改变动力电池四大材料而提升动力电池能量密度的方法如下。正极材料，未来的技术路线是向高镍三元锂的方向发展，预计到 2020 年前三元 532 和 622 材料将占据主流，到 2025 年左右高镍 811 材料才会广泛使用，2025 年之后有望向高电压尖晶石材料（LNMO）的方向发展。负极材料，将由石墨向硅碳材料，最后向金属锂材料演变。电解液则是向胶状高分子、高电压电解液及聚合物高分子材料的方向发展。到 2030 年左右，新兴电池体系如锂硫电池和锂空气电池才有望得以规模化使用。从 2018 年实际有效的提升能量密度的方法来看，从 532 三元锂换成高镍 622/811 三元锂电池仍然是主流，现在谈电池技术代际的更迭或还为时尚早。优化目前的技术，稳步提升能量密度是趋势。优化目前的技术，稳步提升能量密度是趋势。对比 2017 年和 2018 年的推荐目录可以明显发现，2018 年实际能量密度中枢由 2017 年的 125Wh/kg 提升到 145Wh/kg，同比提升 16%。2019 年一月最新一批次的推荐目录显示，我国量产的动力电池能量密度最高已达到 182Wh/kg，我们预计 2019 年我国主流电池能量密度中枢在 160-170Wh/kg，能量密度最高水平或接近200Wh/kg。图 16：2017 年与 2018 年电池能量密度分布对比 资料来源：NE时代，华金证券研究所 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 分批次看乘用车和专用车的平均能量密度，可以明显的看到每批次车型平均能量密度呈现逐步提升的之势，乘用车自 2018 年以来平均能量密度基本稳定在 140Wh/kg 以上。从配套电池类型来看，三元锂电池在乘用车车型中的占比由 2017 年的 78.4%提升到了 2018 年 83.5%。图 17：推荐目录中电池平均能量密度逐渐攀升 图 18：2017 年-2018 年推荐目录中配套电池数量占比 资料来源：工信部，华金证券研究所 资料来源：工信部，华金证券研究所 动力电池成本下降动力电池成本下降的核心推动力之一：的核心推动力之一：能量密度的提升能量密度的提升 基于目前的价格体系，假设动力电池物料成本不变，则动力电池能量密度每提升 10%，每Wh 成本可降低 9%；每提升 40%，每 Wh 成本可降低 29%；每提升 100%，每 Wh 成本可降低50%。考虑到目前的电池平均能量密度约 140Wh/kg，2020 年提升至约 220Wh/kg，动力电池包成本凭借能量密度提升，成本可降至约 0.60 元/Wh。实际应用中，随电池能量密度的提升，生产环境和设备要求更高，并需要额外加装更多安全控制设备，实际成本会比理论值略高。图 19：电池能量密度与成本降幅的关系 图 20：锂电池成本与能量密度的关系 资料来源：高工锂电，华金证券研究所测算 资料来源：高工锂电，华金证券研究所测算 1.2.2 锂钴原材料价格在 2018 年超预期下滑，钴价 2019 年有反弹可能 2019 年开始锂矿供给相对过剩年开始锂矿供给相对过剩，碳酸锂价格持续下跌后或有反弹碳酸锂价格持续下跌后或有反弹：基于 CRU 和 Roskill 的预测，2019 年开始锂资源供给将进入相对过剩阶段，目前电池级碳酸锂价格维持在 8 万元/吨左右，长期来看目前碳酸锂价格将继续回调。但短期新能源车高增长或将超预期，新能源车放量带来阶段性需求高峰，国内碳酸锂价格不排除有反弹的可能，如果国内盐湖锂产能释放不及预期，碳酸锂价格有望冲击 10-12 万元/吨的水平。行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 21：全球锂产品的供需平衡模型 图 22：2018 年锂产品价格已经腰斩 资料来源：CRU，Roskill，Morgan stanley，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 钴矿钴矿新增新增供给供给大于大于需求需求，价格快速下降后或将反弹价格快速下降后或将反弹：据安泰科数据，刚果金（DRC）供给约全球 65%的钴矿，而嘉能可控制着刚果金的优质钴矿资源，旗下拥有 Mutanda 和 Katanga 两个世界级的矿山。2018 年嘉能可的 Katanga 矿山如期复产，当年产量达 1.11 万吨。公司预期2019 年、2020 年产量分别达 2.6 万吨、3.2 万吨。此外，ERG、中色、华友、万宝、合纵科技、寒锐、LGM、鹏欣资源、盛屯矿业、中铁等等公司均在 2019 年有新增钴矿或冶炼产能，全球钴矿供大于求。但以上项目钴矿开采成本或集中在10-15美金/磅，因此在MB钴价持续下行至10-15美金/磅的价格后，钴矿新增产能释放大概率不及预期，或将出现反弹。表 3：嘉能可钴矿扩产规划（万吨）矿山矿山 2015A 2016A 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E Katanga（刚果）0.29 0 0 1.11 2.6 3.2 3.8 Mutanda（刚果）1.65 2.45 2.39 2.73 2.7 2.7 2.6 Mopani（赞比亚）0 0 0 0 0 0 0 Murrin（澳洲）0.28 0.28 0.27 0.29 0.29 0.3 0.3 Sudbury 等（加拿大）0.08 0.1 0.08 0.09 0.1 0.1 0.1 合计（合计（wt）2.3 2.83 2.74 4.22 5.7 0.5 6.3 0.7 6.8 0.7 资料来源：嘉能可公告，华金证券研究所 钴价依然保持快速下跌之势钴价依然保持快速下跌之势，MB 钴已经接近钴已经接近 10-15 美金美金/磅的底部区域磅的底部区域。据 Metal Bulletin数据，2019年2月20日MB标准级钴报价16.05（-0.95）-18(-1.3)美元/磅，合金钴报价15.9-17.35（-0.6）美元/磅，较 2018 年最高点下降约 65%。国内的 SMM，2 月 20 日报长江 1#钴价格为30.5-32.5 万元/吨，无锡不锈钢交易中心 2 月 20 日，钴 1903、钴 1905、钴 1903 分别报 26.75万元/吨、26.0 万元/吨、26.4 万元/吨，钴价指数 267.5 较 2018 年最高点下降约 61.2%。图 23：金属钴/电解钴价格已跌至 2018 年内最高点的 46%图 24：MB 钴价持续下跌（美元/磅）行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：上海千钴，Metalbulletin，华金证券研究所 动力电池成本下降的动力电池成本下降的核心推动力之二：核心推动力之二：原材料价格原材料价格下行下行 2018 年锂钴资源价格超预期下降，由于库存周期原因动力电池成本或在 2019 年因原材料价格下行出现显著下降。基于高工锂电的数据，我们对三元电池包的成本进行了拆分，正极材料占比约 34%，所有动力电池原材料占比成本约 66%。由于锂钴原材料成本对电池成本的影响是线性的，由于锂钴原材料价格已经下降约 50%，正极材料价格有望在 2019 年持续回落，受益于正极材料成本下降，电池包成本可下降至约 0.85 元/Wh 左右。如果 2019 年其他原材料有 20%左右的价格下降空间，则通过原材料价格下降，三元锂电池包成本可降至约 0.75-0.80 元/Wh。图 25：三元锂电池成本拆分 图 26：正极材料及电芯原材料对成本的影响 资料来源：高工锂电，华金证券研究所测算 资料来源：高工锂电，华金证券研究所测算 预计到预计到 2023 年左右，动力电池年左右，动力电池售价售价降至降至 0.65 元元/Wh，平均成本降至，平均成本降至 0.45 元元/Wh 基于动力电池能量密度提升和原材料价格稳步下降，我们预计动力电池不含税售价有望在2020 年降至约 0.8-0.85 元/Wh，平均成本降至约 0.55-0.60 元/Wh，届时新能源车可完全脱离补贴发展。预计到 2023 年左右，动力电池降至约 0.65 元/Wh，平均成本降至约 0.45 元/Wh，届时新能车将相较于燃油车具有更高性价比优势，进入全面普及阶段。据 BNEF 的统计数据，基于学习曲线预测 2025 年动力电池售价将降至 95 美元/kWh 较上一次预测下调了 14 美元/KWh，2030 年将降至 70 美元/kWh，较上一次预测下调了 3 美元/KWh，动力电池成本下降或将持续超预期。图 27：BNEF 对锂电池价格预测 图 28：动力锂电池价格预测（元/Wh）资料来源：BNEF，华金证券研究所 资料来源：高工锂电，华金证券研究所测算 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.3 政策推动政策推动：补贴渐退积分来袭，政策支持力度不减补贴渐退积分来袭，政策支持力度不减 1.3.1 2019 年补贴额度或大幅退坡，但补贴政策有望持续至 2020 年 由于中美贸易摩擦事件，2019 年新能源车补贴政策迟迟未落地。据第一电动报道，2019 年新能源车补贴或将大幅退坡，续航 200km 以下的车型或将失去补贴。虽然补贴退坡幅度较大，但续航300km以上的车型或将仍有2万元/辆以上的补贴，新能车补贴政策有望持续到2020年。表 4：2019 年新能源车补贴或将大幅退坡，但高续航里程车型仍有近 3 万元补贴（万元）类型类型 续航里程（续航里程（km）2017 年年 国补国补 2018 年年 国补国补 2019 年年 国补国补预测预测 2018 年年 同比同比 2019 年年 同比预测同比预测 BEV 100R150 2.0 0 0-100%0%150R200 3.6 1.5 0-58.3%-100%200R250 2.4 0-33.3%-100%250R300 3.4 1.7-22.7%-50%300R400 4.4 4.5 2.3+2.3%-49%R400 5.0 2.9+13.6%-42%PHEV R50 2.4 2.2/-8.3%/资料来源：工信部，第一电动网，华金证券研究所 1.3.2 今年新能源车积分开始考核，21-23 年双积分要求有望大幅提升 2017 年 9 月 27 日，工业和信息化部、财政部、商务部、海关总署、质检总局联合公布了 乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法。基于该政策规定，2019 年 4 月“双积分”政策中的新能源车积分即将正式实施，政策要求乘用车企业 2019 年-2020 年的新能源车车积分比例分别不低于 10%、12%，需要注意的是两年合并考核。此外，工信部在 2019 年 2 月 1 日的新能源车产业发展规划（2021-2035 年）编制工作启动大会上明确表示，正在研究 2021 年之后的积分比例要求，鉴于目前的实际完成的积分比例情况，我们认为 2021-2023 年积分比例要求有望大幅提升。表 5：新能源乘用车积分测算 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021-2023E 乘用车总产量 2438 2472 2371 2300 2400 正在制定 积分比例 4.1%（行业平均）6.8%（行业平均）16.5%（行业平均）（行业平均）10%(公司下限)12%(公司下限)积分数（万分）101 168 391 230 388 单车平均积分(分)3.0 2.9 3.7 3.3 3.3 新能源乘用车产量（万辆）新能源乘用车产量（万辆）33.6 57.8 105.3 70(下限下限)118(下限下限)资料来源：工信部，中汽协，华金证券研究所 2018年我国乘用车销量约2371万辆，预计2019-2020年乘用车产销量分别约为2300/2400万辆。由于合资车企单车平均积分约 2.8 分，2019 年合资车企品牌车型占比增加，假设未来单 行业年度策略 http:/ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 车平均积分约为 3.3 分。按 2019 年-2020 年 10%/12%的积分要求，需要新能源汽车积分分别为230/388 万分，则 2019 年-2020 年新能源乘用车最低需求数量分别为 70/118 万辆。以上测算是基于整个行业整体产销量的积分比例测算，由于要求的积分比例是针对每个企业由于要求的积分比例是针对每个企业的最低限值，因此新能源车积分正式执行时，最终行业整体的积分比例有望大幅超越规定的的最低限值，因此新能源车积分正式执行时，最终行业整体的积分比例有望大幅超越规定的10%/12%最低限值。最低限值。特别是合资品牌，积分比例有较大的提升空间。特别是合资品牌，积分比例有较大的提升空间。2