新能源汽车行业：整车销量跌幅扩大但翘尾预期拉动产业链回暖-20190930-中金公司-18页 (2).pdf

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 9 月 30 日 新能源汽车新能源汽车 整车销量跌幅扩大，但翘尾预期拉动产业链回暖 行业动态行业近况行业近况 中汽协口径新能源汽车 8 月单月销辆 8.5 万辆，环比增长 6.9%，同比下滑 15.8%。其中纯电动和插电混动乘用车本月销量 6.3/1.6 万辆，环比分别+31.6%/-11.5%，同比分别增长1.4%和下滑40.5%；新能源客车本月销量4,313辆，环比下滑64.9%。1-8 月新能源汽车累计销售 78.0 万台，累计同比增长 30.9%。尽管本月整车销量跌幅扩大，但行业对年末销量翘尾行情的预期拉动产业链回暖。评论评论 整车整车销量同比跌幅扩大，车型竞争力成为区分度。销量同比跌幅扩大，车型竞争力成为区分度。伴随新能源公交车于 8 月 7日正式退出补贴过渡期，新能源乘用车、客车、货车销量分别同比下滑11.4%/15.8%/80.3%。行业调整时，提升车型竞争力和服务成为了重要的区分度。虽然在 2019 年迎来了众多车型推出，但是展现良好增长动量的是有 510km 高续航、产品性能均衡、在个人和网约车市场均收到欢迎的广汽 AION S。向前看，我们预计新能源整车年末需求环比仍有大幅增长，但同比销量应有一定程度下滑。三元装机有所回暖，宁德时代份额提升三元装机有所回暖，宁德时代份额提升。根据 GGII 统计，8 月装机 3.47GWh，同降 17%，环降 26%，其中三元装机环增 30%、同增 4%，需求回暖，而由于 7月商用车抢装透支需求，磷酸铁锂装机同降 48%，环降 71%。份额来看，宁德时代市占率高达 68%，达到近年历史高点，比亚迪、国轩高科、鹏辉能源、卡耐新能源分别位列第 2-5 名，CR5 市占率已达近 9 成，马太效应持续加剧。锂电材料需求旺季来临，利好中上游材料与资源龙头企业。锂电材料需求旺季来临，利好中上游材料与资源龙头企业。8 月三元材料需求同/环比增长 10%/32%；新能源客车补贴退坡后产量下滑，8 月磷酸铁锂正极材料需求量同/环比下降 50%/71%。价格方面，原材料钴镍涨价推动三元材料价格环比上涨 7.5%，磷酸铁锂价格环比继续下降 4%，其余材料价格基本保持稳定。根据中国化学与物理电源行业协会信息，目前磷酸铁锂动力电池订单需求明显向好，大部分厂商满负荷生产，市场预期 10 月订单将继续提速。钴价仍有上行潜力，锂下行空间有限钴价仍有上行潜力，锂下行空间有限。当前 3C 消费旺季即将来临，新能源车预期也有翘尾行情，钴消费得到提振，而海外钴矿供给存在收缩预期。此前电池材料厂商由于钴价下行采取低库存策略，我们认为四季度补库需求使得钴价仍有上行潜力。当前超过 15%的锂矿山产能处于亏损，锂冶炼厂处于盈亏平衡边缘。随着行业亏损面扩大及亏损程度加深，我们认为锂价下行空间有限，四季度 3C 和新能源车有望为价格提供一定支撑。估值与建议估值与建议 向前看，我们预计 3Q 是全年销量低点、4Q 环比改善。整车同比增长压力较大，看好看好热管理热管理零部件零部件领域的三花智控领域的三花智控；目前四大材料主流企业排产已经逐步恢复至年度高位，4Q 电动车装机量有望修复。看好看好宁德时代，宁德时代，当升科技，当升科技，璞泰来，恩璞泰来，恩捷股份，汇川技术，宏发股份捷股份，汇川技术，宏发股份；中游看好新宙邦新宙邦；上游看好洛阳钼业洛阳钼业。风险风险 行业景气下滑，政策低于预期。王雷王雷 联系人 SAC 执证编号：S0080118040030 SFC CE Ref：BNN451 曾韬曾韬 分析员 SAC 执证编号：S0080518040001 李璇李璇 分析员 SAC 执证编号：S0080515080008 SFC CE Ref：BGG514 董宇博，董宇博，CFA，CPA 分析员 SAC 执证编号：S0080515080001 SFC CE Ref：BFE045 奉玮奉玮 分析员 SAC 执证编号：S0080513110002 SFC CE Ref：BCK590 目标 P/E(x)股票名称 评级 价格 2019E 2020E 三花智控-A 跑赢行业 16.00 25.3 21.2 比亚迪-A 跑赢行业 59.00 63.8 64.7 宁德时代-A 跑赢行业 83.00 39.9 30.9 当升科技-A 跑赢行业 30.60 29.6 20.2 璞泰来-A 跑赢行业 65.00 30.4 23.4 恩捷股份-A 跑赢行业 41.78 32.8 25.4 汇川技术-A 跑赢行业 30.00 35.2 29.6 宏发股份-A 跑赢行业 30.00 25.3 21.6 新宙邦-A 跑赢行业 35.50 25.6 20.2 洛阳钼业-A 跑赢行业 5.00 43.3 31.6 比亚迪股份-H 跑赢行业 50.00 46.0 46.6 洛阳钼业-H 跑赢行业 2.80 28.3 20.6 中金一级行业 新能源汽车 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录目录 整车：销量同比跌幅扩大，车型竞争力和服务成为区分度整车：销量同比跌幅扩大，车型竞争力和服务成为区分度.3 锂电装机：三元装机有所回暖，宁德时代份额提升锂电装机：三元装机有所回暖，宁德时代份额提升.7 化工：三元材料环比量价齐化工：三元材料环比量价齐升，磷酸铁锂需求大幅下滑升，磷酸铁锂需求大幅下滑.8 有色金属：钴价仍有上行潜力，锂下行空间有限有色金属：钴价仍有上行潜力，锂下行空间有限.11 图表图表 图表 1:8 月新能源汽车销量跌幅扩大.3 图表 2:分车型看新能源乘用车、客车和货车都出现双位数下滑.3 图表 3:在主流的新能源车型中，广汽 AION S 保持了较好的增长动量.4 图表 4:中汽协口径新能源销售摘要.4 图表 5:乘联会口径销售数据摘要（按车型和车大小级别分类）.5 图表 6:纯电动乘用车销量.6 图表 7:插电混动乘用车销量.6 图表 8:纯电动客车月度销量.6 图表 9:插电混动客车月度销量.6 图表 10:动力锂电月度装机量及同比增速.7 图表 11:动力锂电分车类装机结构.7 图表 12:2019 年 8 月装机前 5 企业.7 图表 13:2019 年 8 月三元及铁锂装机龙头企业市占率.7 图表 14:2019 年 8 月锂电池材料动力领域需求量增速和价格变化.8 图表 15:2018 年以来三元正极材料月度量价.8 图表 16:2018 年以来三元正极材料需求量.8 图表 17:2018 年以来磷酸铁锂正极材料月度量价.9 图表 18:2018 年以来磷酸铁锂正极材料需求量.9 图表 19:2018 年以来负极材料月度量价.9 图表 20:2018 年以来负极材料需求量.9 图表 21:2018 年以来电解液月度量价.10 图表 22:2018 年以来电解液需求量.10 图表 23:2018 年以来隔膜月度量价.10 图表 24:2018 年以来隔膜需求量.10 图表 25:国内钴冶炼产量.11 图表 26:MB 标准级钴金属报价.11 图表 27:LME 钴价格及库存.11 图表 28:进口钴精矿和钴中间品价格.12 图表 29:国内主要钴化合物价格.12 图表 30:国内钴金属价格.12 图表 31:无锡钴交易量和库存.12 图表 32:钴精矿进口量.12 图表 33:钴湿法冶炼中间品进口量.12 图表 34:国内锂盐产量.13 图表 35:进口锂辉石价格.13 图表 36:国内碳酸锂价格.13 图表 37:国内氢氧化锂价格.13 图表 38:碳酸锂进出口.14 图表 39:氢氧化锂进出口.14 图表 40：可比公司估值表.15 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 整车：销量同比跌幅扩大，车型竞争力和服务成为区分度 中汽协口径新能源汽车 8 月单月销辆 8.5 万辆，环比增长 6.9%，同比下滑 15.8%。其中纯电动和插电混动乘用车本月销量 6.3/1.6 万辆，环比分别+31.6%/-11.5%，同比分别增长1.4%和下滑 40.5%；新能源客车本月销量 4,313 辆，环比下滑 64.9%。1-8 月新能源汽车累计销售 78.0 万台，累计同比增长 30.9%。尽管本月整车销量跌幅扩大，但行业对年末销量翘尾行情的预期拉动产业链回暖。伴随新能源公交车于 8 月 7 日正式退出补贴过渡期，新能源乘用车、客车、货车分别同比下滑 11.4%/15.8%/80.3%。行业调整时，提升车型竞争力和服务成为了重要的区分度。虽然在 2019 年迎来了吉利几何 A、通用 Velite6、欧拉 iQ 等车型，但是展现良好增长动量的是有 510km 高续航、产品性能均衡、在个人和网约车市场均收到欢迎的广汽 AION S。图表1:8月新能源汽车销量跌幅扩大 资料来源：中汽协，中金公司研究部 图表2:分车型看新能源乘用车、客车和货车都出现双位数下滑 资料来源：中汽协，中金公司研究部 -80.0%-30.0%20.0%70.0%120.0%170.0%220.0%270.0%Jan-16Mar-16May-16Jul-16Sep-16Nov-16Jan-17Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19May-19Jul-19新能源汽车增速 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 图表3:在主流的新能源车型中，广汽AION S保持了较好的增长动量 资料来源：乘联会，中金公司研究部 图表4:中汽协口径新能源销售摘要 类别类别 本月销售量（辆）本月销售量（辆）累计销售量（辆）累计销售量（辆）YoY YTD YoY MoM 新能源汽车总计 85,255 780,415 -15.8%30.9%6.9%乘用车小计 79,740 709,386 -11.4%36.0%19.6%纯电动乘用车 63,313 551,538 1.4%47.2%31.6%插电混动乘用车 16,427 157,848 -40.5%7.5%-11.5%客车小计 4,313 51,381 -15.8%9.2%-64.9%纯电动客车 4,284 47,435 -8.6%11.8%-64.1%插电混动客车 10 3,009 -97.5%-33.0%-97.1%货车小计 1,202 19,648 -80.3%-29.0%44.0%资料来源：中汽协，中金公司研究部 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 图表5:乘联会口径销售数据摘要（按车型和车大小级别分类）纯电动乘用车纯电动乘用车 销量销量 累计销量累计销量 YoY YTD YoY MoM CAR 39,514 407,296 -4.1%39.5%10.3%MPV 83 1,915 -88.7%-24.2%196.4%SUV 17,583 178,026 4.1%126.4%9.5%A00 16,776 135,686 -23.2%-30.6%4.8%A0 8,047 114,859 -29.4%111.5%-24.7%A 28,924 295,977 21.5%168.7%25.2%B 559 23,161 880.7%2523.0%-3.6%C 2,874 17,546 65.1%44.8%88.8%插电混动乘用车插电混动乘用车 销量销量 累计销量累计销量 YoY YTD YoY MoM CAR 7,863 77,649 -45.6%3.3%-13.1%SUV 5,611 71,359 -58.1%-7.7%-22.6%MPV 525 6,960#N/A#N/A-38.5%A0 -1,417 A 7,800 80,377 -49.9%-30.9%-25.2%B 2,782 52,901 -67.9%149.3%-20.5%C 3,063 20,950 -12.7%50.2%7.0%D -323 -95.9%-12.0%-97.7%资料来源：乘联会，中金公司研究部 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 图表6:纯电动乘用车销量 图表7:插电混动乘用车销量 资料来源：中汽协，中金公司研究部 资料来源：中汽协，中金公司研究部 图表8:纯电动客车月度销量 图表9:插电混动客车月度销量 资料来源：中汽协，中金公司研究部 资料来源：中汽协，中金公司研究部 64,800 36,695 84,237 64,124 74,844 115,410 48,115 63,313 020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec20152016201720182019(辆)20,003 12,590 22,102 25,497 20,786 21,881 18,562 16,427 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec20152016201720182019(辆)7,365 1,533 4,398 4,752 4,248 8,937 11,918 4,284 010,00020,00030,00040,00050,000Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec20152016201720182019(辆)787 415 516 256 89 586 350 10 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec20152016201720182019(辆)中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 锂电装机：三元装机有所回暖，宁德时代份额提升 8 月装机月装机 3.47GWh，同降，同降 17%，环降，环降 26%，其中三元有所回暖，磷酸铁锂需求下降其中三元有所回暖，磷酸铁锂需求下降。分材料：分材料：8 月三元材料装机 2.63GWh，环增 30%，同增 4%，三元需求有所回暖；由于 7月商用车抢装透支需求，8 月磷酸铁锂装机量骤降，8 月装机 0.72GWh，同降 48%，环降71%。分车型：车型：8 月装机中乘用车装机量 2.83 GWh，同降 5%，环增 27%，份额 81%；客车装机量 0.50GWh，同降 41%，环降 79%，份额 14%；专用车装机量 0.15GWh，同降 58%，环增 38%，份额 4%。宁德时代市占率高达宁德时代市占率高达 68%，鹏辉能源跻身前五。，鹏辉能源跻身前五。整体装机份额：整体装机份额：8 月宁德时代装机量 2.4GWh，市占率 68%、达历史高点；比亚迪、国轩高科、鹏辉能源、卡耐新能源分别位列第 2-5 名，市占率分别 10%、4%、3%、3%。行业CR5 市占率已达近 9 成，马太效应加剧。其中，鹏辉能源装机量增长明显、跻身前五份额，主要受益于东风汽车的出货放量。分材料：分材料：三元电池装机量前五名分别为宁德时代、比亚迪、国轩高科、鹏辉能源和卡耐新能源，CR5 占比超 93%；铁锂电池装机量前四名分别为宁德时代、国轩高科、比亚迪和亿纬锂能，CR4 占比超 91%。我们认为：我们认为：量上而言，据我们跟踪观察，目前四大材料主流企业排产已经逐步恢复至年量上而言，据我们跟踪观察，目前四大材料主流企业排产已经逐步恢复至年度高位，度高位，4Q 电动车装机量有望修复；价格而言，电动车装机量有望修复；价格而言，补贴退坡下产业链仍有降价预期补贴退坡下产业链仍有降价预期；格局；格局而言，宁德时代单而言，宁德时代单月市占率高达月市占率高达 7 成，行业马太效应加剧。成，行业马太效应加剧。图表10:动力锂电月度装机量及同比增速 图表11:动力锂电分车类装机结构 资料来源：GGII，中金公司研究部 资料来源：GGII，中金公司研究部 图表12:2019年8月装机前5企业 图表13:2019年8月三元及铁锂装机龙头企业市占率 资料来源：GGII，中金公司研究部 资料来源：GGII，中金公司研究部 -200%0%200%400%600%800%1000%1200%020004000600080001000012000140002017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-08磷酸铁锂三元其他Total YoY(MWh)0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-07乘用车客车专用车68%10%4%3%3%12%宁德时代比亚迪国轩高科鹏辉能源卡耐新能源其他20192019年年8 8月锂电池装机前五企业月锂电池装机前五企业75%10%1%4%4%6%宁德时代比亚迪孚能科技鹏辉能源卡耐新能源其他55%20%10%6%9%宁德时代国轩高科比亚迪亿纬锂能其他8 8月三元装机前五月三元装机前五8 8月铁锂装机前四月铁锂装机前四 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 化工：三元材料环比量价齐升，磷酸铁锂需求大幅下滑 8 月磷酸铁锂需求大幅下滑，三元材料需求同比增长月磷酸铁锂需求大幅下滑，三元材料需求同比增长 10%。根据真锂研究数据，8 月动力电池装机量 3.84GWh，同/环比下降 9.0%/21.7%。三元 NCM/磷酸铁锂电池装机量分别为3.08/0.74GWh，同比变化+16%/-50%，环比变化+32%/-71%，磷酸铁锂装机量同环比大幅下降，主要系新能源客车 8 月补贴退坡后装机量大幅下滑所致，8 月纯电动客车装机量503MWh，同/环比下降 39%/79%。受装机量变化影响，8 月三元/磷酸铁锂材料需求同比变化+10%/-50%，负极材料、电解液和隔膜需求同比下降 14%/25%/33%。8 月三元正极材料价格环比上涨月三元正极材料价格环比上涨。除电解液价格同比上涨 2%外，8 月其余锂电池材料价格同比下降，其中正极材料和湿法隔膜价格同比下降 26%33%，负极材料、干法隔膜价格同比下降 8%10%。受上游金属原材料钴、镍涨价推动，8 月三元正极材料价格环比上涨 8%；磷酸铁锂和电解液价格环比下降 4%/1%，其余材料价格环比保持平稳。图表14:2019年8月锂电池材料动力领域需求量增速和价格变化 资料来源：中国化学与物理电源行业协会，鑫椤资讯，真锂研究，中金公司研究部 8 月月三元正极材料三元正极材料环比量价齐升环比量价齐升。根据真锂研究数据，8 月三元电池装机量 3.09GWh，对应三元正极材料需求 5,868 吨，同/环比增长 10%/32%。8 月电解钴价格 26.2 万元/吨，同/环比-46%/+16%，四氧化三钴价格 16.25 万元/吨，同/环比-55%/+4.8%，电池级碳酸锂价格 6.44 万元/吨，同/环比下降 33%/9%。原材料钴等涨价带动 8 月 NCM523 均价环比上涨7.5%至 13.2 万元/吨，同比仍下降 29%。原材料钴价上涨推动三元材料价格回升。原材料钴价上涨推动三元材料价格回升。受全球最大钴生产商嘉能可宣布 2019 年底将关停铜钴矿 Mutanda 生产影响1，电解钴、四氧化三钴价格上涨至目前 30.1/21.05 万元/吨，较 7 月下旬底部价格上涨 33/38%。原材料价格上涨推动三元材料价格回升，目前 NCM523动力型三元材料价格为 14.85 万元/吨，较 7 月底部价格上涨 25%。图表15:2018年以来三元正极材料月度量价 图表16:2018年以来三元正极材料需求量 资料来源：鑫椤资讯，中金公司研究部 资料来源：鑫椤资讯，中金公司研究部 1 https:/ 锂电池材料锂电池材料材料分类材料分类2019年年8月动力领域需求月动力领域需求量同比增速量同比增速2019年年8月均价同比变月均价同比变化化2019年年8月均价月度环比月均价月度环比变化变化三元10%-29%8%磷酸铁锂-50%-33%-4%-14%-8%0%-25%2%-1%湿法-26%0%干法-10%0%-33%正极材料隔膜负极材料电解液-2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年三元正极材料动力领域需求2019年三元正极材料动力领域需求(吨)050,000100,000150,000200,000250,00002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-19Jun-19Jul-19Aug-19三元正极材料产量NCM523动力型三元材料价格（右轴）(吨)(元/吨)中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 8 月磷酸铁锂材料量价齐降月磷酸铁锂材料量价齐降。补贴退坡后新能源客车装机量大幅下滑，8 月纯电动客车装机量 503MWh，同/环比下降 39%/79%，带动 8 月磷酸铁锂装机量同/环比下降 50%/71%至 736MWh，对应磷酸铁锂正极材料需求 1,694 吨。根据中国化学与物理电源行业协会数据，8 月磷酸铁锂正极材料均价 4.49 万元/吨，同/环比下降 33%/4.1%。图表17:2018年以来磷酸铁锂正极材料月度量价 图表18:2018年以来磷酸铁锂正极材料需求量 资料来源：鑫椤资讯，中金公司研究部 资料来源：鑫椤资讯，中金公司研究部 8 月月负极材料价格环比负极材料价格环比继续保持继续保持稳定稳定。8 月动力电池装机量对应负极材料需求 3,455 吨，同/环比下降 14%/22%。根据中国化学与物理电源行业协会数据，8 月国内负极材料低/中/高端产品主流均价分别为 2.37/5.0/8.2 万元/吨，同比分别下降 25%/8%/4%，环比基本保持稳定。图表19:2018年以来负极材料月度量价 图表20:2018年以来负极材料需求量 资料来源：鑫椤资讯，中金公司研究部 资料来源：鑫椤资讯，中金公司研究部 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年磷酸铁锂正极材料动力领域需求2019年磷酸铁锂正极材料动力领域需求(吨)02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2018年负极材料动力领域需求2019年负极材料动力领域需求(吨)010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,00001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-19Jun-19Jul-19Aug-19磷酸铁锂正极材料产量磷酸铁锂正极材料价格（右轴）(吨)(元/吨)47,00048,00049,00050,00051,00052,00053,00054,00055,00056,00005,00010,00015,00020,00025,00030,000Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-19Jun-19Jul-19Aug-19负极材料产量国产中端负极材料价格（右轴）(吨)(元/吨)中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 8 月电解液价格同比上涨月电解液价格同比上涨 2%，六氟磷酸锂六氟磷酸锂价格同比下价格同比下降降 13%。8 月动力电池装机量对应电解液需求 4,491 吨，同/环比下降 25%/22%。根据中国化学与物理电源行业协会数据，8 月主流电解液均价 3.81 万元/吨，同比上涨 2%；六氟磷酸锂均价 9.52 万元/吨，同/环比下降 13%/1.9%。图表21:2018年以来电解液月度量价 图表22:2018年以来电解液需求量 资料来源：鑫椤资讯，中金公司研究部 资料来源：真锂研究，中金公司研究部 8 月隔膜价格环比保持稳定月隔膜价格环比保持稳定。8 月动力电池装机量对应隔膜需求 0.81 亿平方米，同/环比下降 33%/22%。8 月湿/干法基膜均价 1.65/1.15 元/平方米，同比分别下降 26%/10%，环比保持稳定。图表23:2018年以来隔膜月度量价 图表24:2018年以来隔膜需求量 资料来源：鑫椤资讯，中金公司研究部 资料来源：真锂研究，中金公司研究部 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2018年电解液动力领域需求2019年电解液动力领域需求(吨)05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年隔膜动力领域需求2019年隔膜动力领域需求(万平方米)010,00020,00030,00040,00050,00060,00002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,000Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-19Jun-19Jul-19Aug-19电解液产量主流电解液价格（右轴）(吨)(元/吨)00.511.522.533.5405,00010,00015,00020,00025,000Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-19Jun-19Jul-19Aug-19湿法隔膜产量干法隔膜产量干法双拉隔膜价格（右轴）湿法基膜价格（右轴）(万平方米)(元/平方米)中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 有色金属：钴价仍有上行潜力，锂下行空间有限 钴：价格继续反弹 8 月钴冶炼产量环比回暖月钴冶炼产量环比回暖。8 月国内钴冶炼产量 6625 吨（金属当量），同比-3%/环比+16%；1-8 月累计产量 5.1 万吨（金属当量），同比-10%。其中 8 月钴金属/硫酸钴/四氧化三钴产量 800/6770/5150 吨，同比+40%/-27%/-1%，环比+45%/+3%/+17%。8 月钴价回升，冶炼厂开工率有所恢复，此外下游增量订单数量上升。9 月钴价继续上行月钴价继续上行。截至 9 月 22 日，MB 标准级金属钴价格月环比上升 9%至 17-18 美元/磅，国内钴金属现货和期货价格月环比上升 15%和 16%至 29 和 29.2 万元/吨，硫酸钴和四氧化三钴价格月环比上升 28%和 27%至 5.7 和 21.25 万元/吨，进口钴精矿和冶炼中间品价格月环比上升 34%和 30%至 11.15 和 11.25 美元/磅。受 3C 和新能源汽车旺季前补库需求利好及钴供需预期修复提振，钴价 9 月延续上行走势。钴价仍有上行潜力。钴价仍有上行潜力。6-7 月钴价低位徘徊，部分刚果手抓矿和租赁矿山亏损退出，钴市场格局边际修复。8 月上旬嘉能可公告计划今年底暂停 Mutanda 矿生产并下调 Katanga 矿2019 年产量指引，进一步增强了市场对于钴矿端供给收缩的预期。当前 3C 消费旺季即将来临，新能源车销售旺季已经开启，钴消费得到提振。此前电池材料厂商由于钴价下行采取低库存策略，我们认为四季度补库需求使得钴价仍有上行潜力。图表25:国内钴冶炼产量 资料来源：Bloomberg，中金公司研究部 图表26:MB标准级钴金属报价 图表27:LME钴价格及库存 资料来源：安泰科,中金公司研究部 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002017/082018/022018/082019/022019/08中国钴冶炼产量（金属当量，左轴）累计同比（右轴）吨51015202530354045502018/012018/052018/092019/012019/052019/09标准级金属钴（低）标准级金属钴（高）美元/磅02004006008001,0001,200020,00040,00060,00080,000100,000120,0002013/092015/032016/092018/032019/09LME钴库存（右轴）LME钴期货价格（左轴）美元吨吨 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 图表28:进口钴精矿和钴中间品价格 图表29:国内主要钴化合物价格 资料来源：万得资讯,中金公司研究部 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 图表30:国内钴金属价格 图表31:无锡钴交易量和库存 资料来源：万得资讯,中国不锈钢交易网，中金公司研究部 资料来源：中国不锈钢交易网，中金公司研究部 图表32:钴精矿进口量 图表33:钴湿法冶炼中间品进口量 资料来源：万得资讯,中国不锈钢交易网，中金公司研究部 资料来源：中国不锈钢交易网，中金公司研究部 051015202530352016/032016/102017/052017/122018/072019/022019/09钴精矿（钴含量6-8%）钴中间品（钴含量20-30%）美元/磅钴01020304050602014/092015/092016/092017/092018/092019/09四氧化三钴（钴含量73.5%）硫酸钴（钴含量20.5%）氯化钴（钴含量24%）万元/吨010203040506070802015/122016/092017/062018/032018/122019/09中国99.8%钴金属价格无锡不锈钢交易中心钴价格指数万元/吨010020030040050060002004006008001,0001,2001,4001,6002014/092015/092016/092017/092018/092019/09无锡不锈钢交易中心钴库存（左轴）无锡不锈钢交易中心钴交易量（右轴）吨吨-100%-50%0%50%100%150%200%250%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,0002016-072017-042018-012018-102019-07钴精矿进口（左轴）精矿累计进口同比（右轴）吨-100%-50%0%50%100%150%05,00010,00015,00020,00025,00030,0002016-072017-042018-012018-102019-07钴湿法冶炼中间品进口（左轴）中间品进口累计同比（右轴）吨 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 9 月月 30 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 锂：价格下行空间有限 8 月锂产量环比收缩月锂产量环比收缩。8 月中国碳酸锂产量 1.27 万吨，同比+33%/环比-9%，1-8 月累计产量 10.5 万吨，同比+38%。8 月氢氧化锂产量 9580 吨，同比+214%/环比-13%，1-8 月累计产量 6.4 万吨，同比+179%。在锂价表现低迷、库存压力较大情况下，锂冶炼厂整体降低产量。9 月锂价低位徘徊月锂价低位徘徊。截至 9 月 22 日，国内 99%和 99.5%碳酸锂价格月环比-13%和-7%至4.95 和 5.95 万元/吨，国内 56.5%单水氢氧化锂价格月环比-8%至 6.2 万元/吨。由于锂盐产量同比增长幅度仍然较大，市场供给维持宽松，9 月锂盐价格维持下行走势。锂价下行空间有限锂价下行空间有限。截至 2019 年 9 月 22 日，进口锂精矿价格较年初累计下跌 21%至 570美元/吨，超过 15%的矿山产能处于亏损，部分高成本矿山经营困难，冶炼厂也已处在盈亏平衡边缘。我们认为随着行业亏损面扩大和亏损程度加深（500 美元/吨锂精矿价格将导致30%左右矿山亏损，对应约4.5万元/吨碳酸锂生产成本），矿价大幅下跌的难度较大，锂化合物价格下行空间有限。四季度是 3C 和新能源汽车消费旺季，我们认为这有望提振锂需求预期并为价格提供一定支撑。图表34:国内锂盐产量 图表35:进口锂辉石价格 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 图表36:国内碳酸锂价格 图表37:国内氢氧化锂价格 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 0%50%100%150%200%05,00010,00015,00020,0002017/082018/022018/082019/022019/08碳酸锂产量（左轴）氢氧化锂产量（左轴）碳酸锂累计同比（右轴）氢氧化锂累计同比