有色金属月报（铜铝）：宏观冲击加强铜铝抗跌震荡待-20190825-国信期货-18页.pdf

国信期货研究国信期货研究 Page1 Page1 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金分析师：顾冯达 从业资格号：F0262520 电话：021-55007766-6618 邮箱： 国信期货有色金属月报 国信期货有色金属月报 宏观宏观冲击冲击加强加强 铜铝铜铝抗跌抗跌震荡震荡待待 2012019 9 年年 0 08 8 月月 2 25 5 日日 主要结论主要结论铝市展望：铝市展望：冲高冲高后劲后劲不足不足，高位高位震荡震荡或或回调回调 近阶段，大宗商品走势跌宕起伏，市场警惕宏观风险的同时，供需因素对价格起到关键支撑。就有色板块而言，铝品种今年“内强外弱”抗跌凸显，其走势相比其他品种更稳健，铜品种则震荡承压缺乏方向，面对金九银十临近，后市铜铝能否延续抗跌风采？就铝市来看，成本抬升及供应放缓，为电解铝下方提供较强支撑，但上方空间受限于消费乏力，预计中期铝价将背靠成本呈现箱体震荡运行，价格主要波动区间在 13500-14500 元/吨，突破需聚焦宏观改善预期或政策维稳发力。铜价展望：铜价展望：宏观宏观冲击冲击加强，加强，轻仓轻仓少买少买防防风险风险 从行业来看，铜上游原矿供给增量有限，中游冶炼虽产能略有过剩，但在原矿供应的制约下难以形成大量的精铜供应增量，而在下游需求持续回暖的情形下，预计 2019 年铜供需缺口将持续，仅仅从产业基本面来看，未来 2-3 年全球铜市将是景气周期，只要宏观环境不出现重大挫折，铜价长期重心上移趋势不改。从市场来看，近期来自宏观利空忧虑与有色基本面向好趋势的背离，造成了有色金属出现震荡局面，投资者对宏观风险保持警惕的同时，供需因素对价格的支撑起到关键作用，预计短期铜等金融属性较强的大宗商品受外部环境影响宽幅震荡，操作上建议关注对铜回调买入机会，短期聚焦中美宏观政策指引。铜铝铜铝 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。独立性申明：独立性申明：国信期货研究国信期货研究 PagePage2 2 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 一一、中美中美贸易贸易对对有色有色影响影响 在日前国务院关税税则委员会发文称决定对原产于美国的约 750 亿美元进口商品加征关税后，美国总统特朗普发推特称将总值 5500 亿美元的中国输美商品调高关税幅度。将对 2500 亿美元的中国商品关税从现有的 25%调升至 30%，10 月 1 日起生效。此外，9 月 1 日起对其余 3000 亿美元的中国商品关税从 10%提高到 15%。特朗普是在美国股市周五隔夜闭市后宣布上述消息。随后，中国商务部就美方宣布进一步提高对中国输美商品加征关税税率发表谈话：“8 月 24 日，美方宣布将提高对约 5500 亿美元中国输美商品加征关税的税率，中方对此坚决反对。这种单边、霸凌的贸易保护主义和极限施压行径，违背中美两国元首共识，违背相互尊重、平等互利的原则，严重破坏多边贸易体制和正常国际贸易秩序，必将自食其果。中方强烈敦促美方不要误判形势，不要低估中国人民的决心，立即停止错误做法，否则一切后果将由美方承担。”如果美国再次对 5500 亿美元的中国输美商品加征关税，中国金属行业的影响如何？铜：中国对美直接出口的铜产品更多涉及到铜终端产品，如电机、马达、家电、电线电缆等，占 中国铜金属消费的 3%左右，上端不论是铜精矿、废铜、阳极铜亦或是铜加工材均无涉及，美国上调和扩大对华商品关税，无疑加剧市场对铜消费担忧的深化，且全球经济一体化下，更加令市场对于远期宏观经济疲弱态势的担忧。铝：美国已针对中国几乎所有初级铝加工材征收了双反关税，包括铝板带，铝箔，铝型材，因此贸易战增加的关税对于铝的影响主要集中在铝制品（成品铝加工材），关注例如汽车轮毂，成品铝制零部件等制品企业订单变化，但据了解，涉及体量较大的行业多未雨绸缪提前制定好了应对方案，例如买卖双方已提前达成协议共同承担未来可能增加的关税等措施，预计该轮关税的增加将一定程度拖累国内铝消费。二二、铝市解析与后市展望铝市解析与后市展望 近阶段，大宗商品走势跌宕起伏，市场警惕宏观风险的同时，供需因素对价格起到关键支撑。就有色板块而言，铝品种今年“内强外弱”抗跌凸显，其走势相比其他品种更稳健，铜品种则震荡承压缺乏方向，面对金九银十临近，后市铜铝能否延续抗跌风采？考虑到在中国经济的发展韧性较强、后续维稳政策引而不发的背景下，预计市场在经历暂时的慌乱迷茫后，大跌后的大宗商品将显现投资价值，特别是有色板块。2 2.1.1 下方空间有限，成本支撑下方空间有限，成本支撑虚弱虚弱 中国作为全球最大的铝生产和消费国，电解铝产量在全球占比约 55%，国内电解铝供需平衡对铝价变化构成主导力量，而过去四年来我国铝产业展开深度洗牌，2016-2017 年电解铝行业大量不合规及落后产能被清出，2018 年受“俄铝制裁”及“海德鲁减产”两大事件冲击，全球氧化铝及电解铝供需平衡大幅调整，2019 年随着铝上游原料端环保要求趋严，加上电解铝行业产能释放相对有序，铝行业在“成本抬升、过剩收窄”背景下，中国铝过剩得到逐步扭转，2019 年全球电解铝维持供需紧平衡，铝价下方回调空间有限将是大概率事件。从吨铝生产成本计算，氧化铝作为电解铝生产的最重要原料之一，在电解铝生产成本中的占比达到30-40%左右，根据卓创资讯数据显示，至 7 月底，我国电解铝企业加权平均生产成本 12589.96 元/吨，吨铝成本较 6 月底下跌近千元，统计涉及的电解铝亏损产能占比也显著下滑至 13.05%。国信期货研究国信期货研究 PagePage3 3 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 图：国内电解铝生产成本构成 数据来源：中债资信，国信期货 图：全球电解铝成本分布 数据来源：WoodMackenzie，国信期货 图：中国电解铝生产成本 国信期货研究国信期货研究 PagePage4 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 数据来源：WoodMackenzie，国信期货 图：中国铝土矿年度进口量及同比增速 数据来源：SMM，国信期货 图：中国氧化铝新增产能投放速度不及预期 国信期货研究国信期货研究 PagePage5 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 数据来源：SMM，国信期货 2 2.2.2 冶炼利润受限，供应投放缓慢冶炼利润受限，供应投放缓慢 从电解铝供应来看，尽管多家行业资讯机构的统计调研数据略有出入，但都不约而同显示出上半年我国电解铝产能增长或不及预期。根据上海有色网（SMM）数据显示，5 月份我国电解铝产量在 304.1 万吨左右，同比减少 1.0%，1-5 月份我国电解铝累计产量在 1456.4 万吨左右，同比减少 1.3%。而该机构基于 5月产量核算，国内电解铝年化运行产能在 3580.5 万吨，较去年同期减少 37.7 万吨。而进入 6 月以后，国内新增和复产的电解铝厂家主要包括苏源、昭通、美鑫和中润等铝厂，然而在环保和利润的双重压力下，预计上半年我国电解铝供应增速将大幅放缓，而下半年铝产业链可能还将面临新一轮的环保督查压力。值得注意的是，仅仅距离 5 月中旬第一轮中央生态环保督察及“回头看”工作画上句号刚满一个月，生态环境部 6 月就公告称第二轮督察的准备工作正在紧锣密鼓推进。近年来，随着环保被抬到长期国策的高度，中央不断强化自备电厂整治、大气水土污染防治及秋冬季工业企业限产等措施，使得铝上游原材料成本全面提高，尤其是铝土矿、氧化铝、预焙阳极、石油焦和煤炭领域，特别需要警惕产业链上某些大型企业或主产地突发性产量剧烈变化的可能，尤其偏中上游的环节，需要警惕产业中上游在去库存背景下的供应干扰问题。今年以来大宗工业品面临更大的安全生产和环境保护方面的压力，使得部分产能关停及新建产能复产投产速度受限的问题，但从历史经验来看，在任何市场化环境下，货币因素及供应紧缺推动下大宗工业品价格反弹往往是阶段性的，因具备条件的国内外生产企业会加大复产投产力度，考虑到国内实体需求短期缺乏增长动力，在全球贸易摩擦加剧的背景下，一旦国内供应端加速复苏将使得过剩产能难以消化，使得相关商品价格的反弹空间受到限制。图：中国电解铝新增产能投放较为缓慢 国信期货研究国信期货研究 PagePage6 6 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 数据来源：SMM，国信期货 图：中国电解铝减产后待恢复产能迟滞 国信期货研究国信期货研究 PagePage7 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 数据来源：SMM，国信期货 2 2.3.3 消费淡季提前，下游消费偏弱消费淡季提前，下游消费偏弱 在铝上游供应放缓的情况下，铝消费能否保持较高增速，成为铝价能否突破上行的关键。当前 6 月正处于从铝市从传统消费旺季转入消费淡季过渡时期，而从机构调研情况来看，由于下游铝加工产成品库存积压、加工费下滑及外贸订单减少等因素，今年铝下游企业境况不佳，铝市消费淡季来的比往年更早。根据我的有色网调研显示，目前我国大型铝加工企业利润也受到挤压，部分中小型铝下游企业经营面临较大困难。从 5 月下旬以来，受访的铝下游板带箔企业表示接单吃力，在完成了 4 月积压的订单后，企业 5 月后寻找到的新订单有限，因终端消费市场流通缓慢，客户下单意愿度急剧减少，部分生产企业及经销商客户产成品库存增加明显，再度承担资金压力。从加工利润来看，不论是铝铸轧坯料还是铝板成品，加工费皆进行了不同程度的下调，部分小企业无力承担这种亏损，已逐步停产退出市场，而板带企业为避免客户流失纷纷降价催销。进出口方面，数据显示我国 5 月份未锻轧铝及铝材出口达到 53.6 万吨，同比增长 10.52%，环比增长 7.63%，然而我国 5 月铝材出口数据因 4 月订单抢出口的影响有虚高成分，考虑到铝国内外比价居高不下，尽管人民币汇率小幅贬值，但 6 月以来铝下游外贸订单减少明显，考虑到出口贸易商的利润进一步被挤压，预计在近期抢出口之后铝材外贸增速将下滑。从铝贸易影响因素来看，美国与多国的贸易政策紧张局势加剧，是当前世界经济前景面临的主要威胁之一，因贸易壁垒的增加会破坏全球供给链，对全球化分工及经济需求前景造成伤害。而中国铝贸易流也国信期货研究国信期货研究 PagePage8 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 受中美关系影响较大，尽管从绝对数字上看中美实际贸易在我国铝材出口占比不大，但考虑到美国在贸易摩擦中对中国铝产品的重视程度很高，贸易战的实际影响更多是体现在铝产品转出口也受到限制及终端产品上，类似汽车零部件、家电及电子类产品以往从我国出口到美国的占比较大，但由于目前的中美关系紧张导致出口减少，我国铝下游及终端产品在积压较为严重，同时流通性的减弱传导到铝加工企业导致下游加工企业接单乏力，预计 6 月之后需要更多政策扶持托底，特别是在家电、汽车及基建等领域，以缓和铝下游消费增速及外贸出口受限情况。图：中国电解铝供需平衡预估（单位：万吨）数据来源：SMM，国信期货 2 2.4 4 供需双弱库存降，铝价箱体震荡供需双弱库存降，铝价箱体震荡 国内铝锭及铝产品社会库存变化是反映中国铝市供需平衡的重要指标，在过去三个月内国内铝社会狂降超百万吨，这对于国内铝价而言将减轻价格压力，然而随着中国铝市的传统消费淡季将提前到来，将使得国内铝去库存速度或逐步减缓。根据上海有色网统计显示，截至 7 月 25 日，国内八大主流消费地库存（含 SHFE 仓单）为上海地区 20.0 万吨，无锡地区 31.4 万吨，杭州地区 6.5 万吨，巩义地区 10.3 万吨，南海地区 26.2 万吨，天津地区 5.1 万吨，临沂地区 1.7 万吨，重庆地区 2.3 万吨，上述八地总库存降至103.5 万吨，周环比下降 0.7 万吨，国内主要消费和贸易地区的电解铝社会库存在消费淡季意外回落。根据上海有色网（SMM）调研显示，华东区域仓库表示周内西北等地到货数量仍然偏低，虽有部分山东货源补充，但整体到货量仍然低于同期。与之相对华南市场周内库存以外走低，有仓库和贸易商反馈仍有部分在途货并未进库，而部分下游逢低补库加剧周内去库。华中市场受前期运费下调影响，到货集中，但周内随着现货对 SMM 铝价贴水扩大至 120 元/吨以上，到货吸引力下降，部分库存或将流入华东市场。从历史数据上看，回顾 2006-2019 这个长周期里，当铝价低迷，铝厂会自发减产或检修，关停产能，国家会采取政策措施，企业销量下降，国内库存去库增速加快；铝价因为供需情况发生变化、经济发展迅速而拉涨，铝厂就大幅度增加产能，需求减少，供应过剩。因此市场的供应和需求，对铝价的涨跌=都有一定的相关度，整体对铝价后市不悲观，关注铝价低位反弹持续性 中国铝锭库存波动具有一定季节性规律，历史上往往每年春节后国内铝产品社会库存展开季节性累库达到年内最高，而随后的二三季度将是传统去库存阶段，而 2019 年春节前后铝库存增加量相比去年明显下滑，截止 6 月 13 日，我国铝锭社会库存在百日内里下降近 55 万吨，较最高点降幅达到 31%。从库存与供需的联动来看，2019 年国内电解铝产业正处于“去产能去产量去库存”的传导链末端，预计三季度后去库存或有所减缓，但铝市高库存压力已被消除大半。国信期货研究国信期货研究 PagePage9 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 2019 年在中美贸易战升级的疑云笼罩下，全球金融市场风险偏好下滑，各类风险资产剧烈波动，随着G20 首脑会议的敏感时点临近，短期来自宏观因素的利空预期与铝市供需改善的利好前景相背离。考虑到中国经济的发展韧性较强、后续维稳政策引而不发，预计市场在经历暂时的慌乱迷茫后，大跌后的大宗商品将显现投资价值，特别是有色板块。就铝市来看，成本抬升及供应放缓，为电解铝下方提供较强支撑，但上方空间受限于消费乏力，预计中期铝价将背靠成本呈现箱体震荡运行，价格主要波动区间在13500-14500 元/吨，突破需聚焦宏观改善预期或政策维稳发力。图：中国电解铝现货价格与社会库存变化 数据来源：SMM，国信期货 图：中国电解铝社会库存变化的季节性规律 数据来源：SMM，国信期货 国信期货研究国信期货研究 PagePage1010 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 三三、铜市解析与后市展望铜市解析与后市展望 3 3.1.1 供需供需:精铜供需精铜供需仍有缺口，仍有缺口，一季度因季节性扰动一季度因季节性扰动 2019 年全球铜市供需维持“更紧平衡”态势，2019-2020 年全球铜矿供应增长有限，新项目的投产和现有项目的改扩建增量较小，考虑到铜前期矿山产能投入高、投资周期长，使得铜矿短期难以快速增加产能，而全球铜需求则稳定持续增长，如果中国逆周期调控政策超预期加上中美贸易战缓和，全球精铜的供需缺口可能扩大。但值得注意的是，近年来中国扩大的电解铜的冶炼产能，同时刚果也提高的该国的电解铜产量，这也将从一定程度上缓解全球精炼铜市场供应紧张的局面。图：国内电解铝生产成本构成 数据来源：SHFE，LME，COMEX，国信期货 图：全球电解铝成本分布 数据来源：WoodMackenzie，国信期货 图：中国电解铝生产成本 0204060801002015年1月 2015年5月 2015年9月 2016年1月 2016年5月 2016年9月 2017年1月 2017年5月 2017年9月 2018年1月 2018年5月 2018年9月 2019年1月 2019年5月 万吨 SHFELMECOMEX30405060702016年7月 2016年10月 2017年1月 2017年4月 2017年7月 2017年10月 2018年1月 2018年4月 2018年7月 2018年10月 2019年1月 2019年4月 保税区库存(万吨)国信期货研究国信期货研究 PagePage1111 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 数据来源：SMM，国信期货 世界金属统计局（WBMS）公布的数据显示，2019 年 1-3 月全球铜市供应过剩 24.1 万吨，而 2018 年全年供应缺口为 4.3 万吨。2019 年 1-3 月全球矿山铜产量为 499 万吨，较去年同期下滑 0.6%，2019 年 1-3月全球精炼铜产量为 553 万吨，同比下滑 6.5%，其中印度和智利产量显著下降，当期减量分别达到 9.8 和8.5 万吨。与此同时，2019 年 1-3 月全球铜消费量为 529 万吨，去年同期为 572 万吨。其中中国 1-3 月表观需求量为 265.3 万吨，较去年同期下滑 6%，而欧盟 28 国产量同比下滑 3.1%，需求量为 76.5 万吨，同比下滑 9.6%。2019 年 3 月，全球精炼铜产量为 189.38 万吨，消费量为 180 万吨，当月过剩 9.38 万吨。事实上，同时分析可以发现 WBMS 对 2019 年 1-3 月供需过剩预测很可能与中国传统消费淡季有关，因中国因素在全球铜消费市场占据半壁江山。图：全球铜冶炼产能计划投放情况 数据来源：ICSG，国信期货 图：中国铜冶炼产能计划投放情况 900001900002900003900001周 3周 5周 7周 9周 11周 13周 15周 17周 19周 21周 23周 25周 27周 29周 31周 33周 35周 37周 39周 41周 43周 45周 47周 49周 51周 春节后SHFE库存周期 2016年 2017年 2018年 2019年 单位：吨 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,0002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021AfricaAsiaEuropeNorth America单位：Kt 国信期货研究国信期货研究 PagePage1212 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 数据来源：SMM，国信期货 国际铜业研究组织(ICSG)对 2019 年和 2020 年全球铜产量预测，2019 年全球铜产量将与 2018 年 2.5%的增幅基本持平，而 2020 年全球铜供应增长增速预计有所下滑，增幅约在 1.9%左右。在精炼铜产量方面，ICSG 预计今年全球精炼铜产量增速将维持在 2.8%左右，而 2020 年精炼铜产量增速将有所放缓，预估增速在 1.2%左右。在铜需求方面，目前由于随着全球电气化的发展持续，2019 年全球表观精铜消费量预计将增加 2%，而 2020 年的精铜表观消费增速预计在 1.5%左右。因此，ICSG 预计在今明两年全球铜精矿供给增速放缓叠加精通需求相对旺盛的市场背景下，2019 年预计全球精炼铜供应仍存在缺口近 19 万吨，2020 年全球精铜的供应缺口可能进一步上升到 25 万吨左右。到 2020 年底中国仍将是全球精炼铜产量增长的最大贡献者，而全球铜市供应缺口持续将影响到国际铜价。3 3.2.2 冶炼冶炼：原料依赖精矿废铜原料依赖精矿废铜，国内铜国内铜市紧市紧平衡平衡 值得注意的是，中国作为全球最大的铜消费国，自身铜资源匮乏自给率不足 30%，中国铜精矿产量增长空间相对有限，因为大型铜矿项目较少，并且很多项目后续开采也面临多种问题，包括产能分散、开采深度增加、产能限制、铜矿品位低等，造成我国对外依赖度较高，且对进出口政策调整较为敏感。世界铜矿资源分布不均，主要集中于智利、秘鲁等拉美地区，我国铜矿资源贫瘠，而我国作为精炼铜消费和生产大国，铜冶炼企业的原材料主要依赖国外进口。由于近两年新增铜矿项目寥寥无几，以及矿山老化面临升级改造，铜矿增长受限，而中国冶炼产能却处于快速扩张阶段，此消彼长下加剧铜矿紧张局面。随着全球铜矿产能增速下滑、品位下降、成本提升造成的供给收缩，长周期铜资源类配置价值逐步显现。铜精矿加工费（TC/RC）是铜冶炼企业与铜矿生产商博弈的结果，决定铜精矿加工费水平高低的重要因素是矿铜的供求关系。当预计铜矿供应趋紧时，铜矿厂商在谈判中占据一定的优势地位，此时铜精矿加工费的定价倾向于下降，而当预计铜矿供应宽松时，铜冶炼企业处于优势地位，铜精矿加工费的定价倾向于上涨，故一定程度上铜精矿加工费的变化是铜精矿供需变化的晴雨表。从中国铜产业链来看，目前中国铜冶炼企业产能瓶颈主要在铜精矿和废杂铜等原料供应限制，而冶炼开工状况更大程度上看冶炼盈利指标铜精矿的加工费水平，2019 年全球铜精矿供应相对紧俏，而中国铜冶810 880 905 1213 1295 1305 0%5%10%15%20%25%30%050010001500粗炼产能 精炼产能 粗炼增速 精炼增速 单位：万吨 国信期货研究国信期货研究 PagePage1313 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 炼商加工费水平下虽仍能保持盈利，但冶炼开工和实际产量还受到政策影响。从进出口政策来看，中国限废进口政策不断加码将加大中国对铜矿原料的依赖程度。目前废杂铜供应在精炼铜供应量的占比约在 10-20%左右。在全球铜精矿供应偏紧的背景下，废杂铜是补充矿产铜产出缺口的重要来源，然而随着中国环保政策趋严趋紧，对“洋垃圾”进口限制加大，根据禁止进口废 7 类铜和限制进口废 6 类铜的相关文件来看，2018-2019 年国内废铜进口的影响十分明显，考虑到 2019 年全球铜精矿增量有限，且中国铜产品进口政策趋严趋紧，2019 年中国精炼铜供需维持紧平衡，市场需警惕低交易所库存下的挤仓风险。今年由于国家对于废料进口的严格管制，“废七类”已经被完全禁止进口，而“废六类”也在今年下半年被转为限制内进口废料。7 月 1 日起执行的“废六类”转限制类进口政策重申只有实际从事加工利用的企业才能进行申请，不得委托其他企业代理进口，并且固体废物进口许可证不得进行转让。7 月 1 日起，废钢铁、铜废碎料、铝废碎料等 8 个品种固体废物将从非限制进口类可用作原料的固体废物目录调入限制进口类可用作原料的固体废物目录。生态环境部固管中心正式受理批文申请，由于发放的批文数量将会受到限制，下半年废铜进口量将进一步减少，或将对再生冶炼产量造成影响。作为全球最大的金属消费国，中国 2018 年进口废金属 534 万吨，较 2017 年下降了三分之一，这与我国增加禁止类固废种类及强化固体废物监管、打击洋垃圾走私有关。从废铜情况来看，2018 年中国废铜进口量占铜消费总量近 10%。业内人士认为，中美贸易战影响下，日本及中国香港已经取代美国，成为去年两大废铜供应地，而新规会进一步影响进口及供应，预计将推动精废价差收窄和替代性的原生铜资源铜精矿加工费偏紧，若中国政策变化对废铜进口影响较大，间接地对铜价起到一定支撑作用。图：中国冶炼厂粗炼和精炼产能投放情况 公司名称新增粗炼产能新增精炼产能 生产使用原料投产年月中国黄金（三门峡）015铜精矿2018年1月中铝东南铜业有限公司4040铜精矿2018年8月国投金城冶金有限责任公司1010铜精矿2018年9月新金昌冶炼厂2010铜精矿2018年5月豫光金铅03铜精矿2018年5月山东恒邦股份有限公司100铜精矿2018年8月西矿青海铜业有限公司1010铜精矿2018年5月底梧州金升铜业股份有限公司015废杂铜/阳极铜2018年9月复产Total90103赤峰云铜2525铜精矿2019年5/8月广西南国铜业有限公司3030阳极铜/铜精矿2019年4月山东恒邦股份有限公司010铜精矿2019年上半年新疆五鑫铜业有限责任公司66铜精矿2019年年底紫金铜业有限公司88铜精矿2019年Q4黑龙江紫金铜业有限公司1015铜精矿2019年9月兰溪市自立环保科技有限公司010废杂铜/阳极铜2019年10月Total79104赤峰金剑2010铜精矿2020年8月Total2010中条山有色金属集团有限公司3040铜精矿2021五矿铜业(湖南)有限公司2020铜精矿2021山东烟台国润铜业1818铜精矿2021Total6878瑞昌西矿铜业有限公司2020铜精矿尚不明确大冶有色4040铜精矿尚不明确广西南国铜业有限公司2020铜精矿尚不明确湖南宝山铜业1515铜精矿尚不明确中国黄金（满洲里）1010铜精矿尚不明确祥光铜业（巴彦淖尔）200铜精矿尚不明朗Total125105国信期货研究国信期货研究 PagePage1414 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 数据来源：SMM，国信期货 图：中国铜冶炼加工费变化情况 数据来源：ICSG，国信期货 图：国内外铜冶炼厂检修情况 406080100120140中国铜精矿现货TC 公司名称公司产能开始时间结束时间备注国内青海铜业责任有限公司102019年1月2019年1月15天广西金川有色金属有限公司402019年3月2019年4月40-50天赤峰金剑122019年4月2019年4月14天新疆五鑫铜业有限公司102019年4月2019年4月30天金隆铜业352019年4月2019年5月45天豫光金铅152019年4月2019年5月40天山东恒邦股份有限公司152019年4月2019年5月40天东营方圆402019年4月2019年5月30-35天阳谷祥光铜业402019年5月2019年6月45天青海铜业责任有限公司102019年5月2019年5月25天山东金升铜业有限公司202019年5月2019年5月20天赤峰金峰铜业有限公司152019年5月2019年5月突发中原黄金冶炼厂352019年5月2019年6月40天新金昌铜业（奥炉项目）202019年6月2019年6月25天福建紫金铜业有限公司302019年6月2019年7月25天江铜富冶和鼎铜业有限公司302019年6月2019年7月35天金川集团（本部）352019年9月2019年9月20天江铜富冶和鼎铜业有限公司302019年9月2019年9月30天金冠铜业402019年10月2019年10月25天国投金城冶金102019年10月2019年10月25天江西铜业652019年10月2019年11月48天国外印度Birla Copper502019年2月2019年2月维护9-10天Chuquicamata402018年12月2019年3月80-90天LS Nikko-Onsan II302019年4月2019年5月40天保加利亚Pirdop362019年5月2019年5月15天Pan Pacific Copper45/停产2个月Aurubis Group45/28天芬兰Harjavalta15/40天瑞典Ronnskar25/40天国信期货研究国信期货研究 PagePage1515 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 数据来源：SMM，国信期货 3 3.3 3 补库存补库存：国内外铜消费稳定，产业补库需求提高国内外铜消费稳定，产业补库需求提高 中国作为全球最大的铜消费国贡献了全球铜消费增量的大半，然而我国铜终端消费结构有别于全球市场。根据安泰科的分类，电力行业是国内精炼铜消费最主要的领域，占比高达 51%，其次是家电、交通、建筑和电子。电力类消费中约有 40%为建筑用电力电缆，中国铜需求和固定资产类投资完成额高度相关。从铜的终端消费来看，随着全球主要发达国家复苏态势加强，尤其是欧美政府高调推动制造业回归，使得产业重拾高速扩张态势。根据著名国际机构 CRU 统计，2019-2023 年全球精炼铜消费量复合年均增长率预计在 2%的温和水平，其中占据近“半壁江山”的中国精炼铜消费量由于经济增长迈入转型升级期，一方面预计中国精炼铜需求增速中长期将逐步放缓（未来建筑领域用铜量将下滑，交通和机械等领域用铜将增长）；另一方面虽然中国第一大精炼铜消费国的地位依然不可撼动，但是中国精炼铜占全球消费量的比重将随之逐步滑落至 50%以下。同时，除中国以外的发展中国家随着工业经济加速发展对精炼铜需求的增长将表现更为显著，但不足以弥补中国需求增速下滑的影响。房地产带动铜消费主要表现在两个方面，一是房地产建设本身需要敷设的电缆和相关变电设备等；二是新房装修带动空调、洗衣机、冰箱、热水器等电器产品需求（电力电缆与家用电器两块合计铜需求约占中国整体铜需求一半）。当前国内空调、汽车等产业在经历了透支消费后增长乏力，尤其再叠加房地产调控压力显现，进一步影响消费端预期。在铜消费集中的电力领域，“十三五”规划聚焦于能源结构端，预计电网投资将整体维持平稳，难以有大的增长亮点。2019 年支撑铜消费的主要因素在于上下游持续去库存后的再库存需求。事实上，在供给侧改革背景下的再库存动作，往往并非中下游企业的内生动力推动，而是在市场情绪、保供应稳定及防范通胀等因素下的倒逼行为。例如在 2017 年铜价再次飙升之后，中标电网、大型工程订单的铜线缆企业存在受迫性备库，这类原料采购虽然面临铜价大幅攀升之后的压力，但由于电网、大型工程项目违约成本较高，一旦违约或预示后期难以进驻。故该部分交货订单若未及时进行采购保值，则面临一旦价格回调即需补货的境况，成为价格的支撑因素。此外线缆企业的常规性民用线产品含铜量较高，铜价上涨亦会推动上下游渠道的补库需求。图：中国房地产新开工及竣工面积同比增速 国信期货研究国信期货研究 PagePage1616 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 数据来源：国家统计局，国信期货 图：中国房屋销售面积与家用空调销售同比增速对比 数据来源：SMM，国信期货 3 3.4 4 铜价展望：铜价展望：宏观扰动加强宏观扰动加强，短期，短期回调买入回调买入 进入 2019 年，尽管铜冶炼厂项目集中投建，但由于全球铜精矿将面临紧缺，铜市中长期基本面向好态势不改，而当前铜价在经历此轮连续调整后，主要是受到宏观及周边市场拖累，铜价自身韧性较强。从行业来看，铜上游原矿供给增量有限，中游冶炼虽产能略有过剩，但在原矿供应的制约下难以形成大量的精铜供应增量，而在下游需求持续回暖的情形下，预计 2019 年铜供需缺口将持续，仅仅从产业基本面来看，未来 2-3 年全球铜市将是景气周期，只要宏观环境不出现重大挫折，铜价将易涨难跌。从市场来看，近期来自宏观利空忧虑与有色基本面向好趋势的背离，造成了有色金属出现震荡局面，投资者对宏观风险保持警惕的同时，供需因素对价格的支撑起到关键作用，预计短期铜等金融属性较强的大宗商品受外部环境影响宽幅震荡，操作上建议关注对铜回调买入机会，短期聚焦中美宏观政策指引。-40-20020406080房地产新开工面积累计同比(%)房地产竣工面积累计同比(%)-30-20-1001020304050607080-60-40-2002040608004-0106-0108-0110-0112-0114-0116-0118-01家用空调销量累计同比（滞后11月）商品房销售面积:累计同比 国信期货研究国信期货研究 PagePage1717 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 图：中国电解铜供需平衡预估（单位：万吨）数据来源：SMM，国信期货 国信期货研究国信期货研究 PagePage1818 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金 重要免责声明重要免责声明 本研究报告由国信期货撰写编译，仅为投资者教育用途而准备，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布及分发研究报告的全部或部分给任何其它人士。如引用发布，需注明出处为国信期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。国信期货保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。报告所引用信息和数据均来源于公开资料，国信期货力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点仅代表报告撰写时的判断，仅供阅读者参考，不能作为投资研究决策的依据，不得被视为任何业务的邀约邀请或推介，也不得视为诱发从事或不从事某项交易、买入或卖出任何金融产品的具体投资建议，也不保证对作出的任何判断不会发生变更。阅读者在阅读本研究报告后发生的投资所引致的任何后果，均不可归因于本研究报告，均与国信期货及分析师无关。国信期货对于本免责声明条款具有修改权和最终解释权。扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料