证券行业科创板专题报告之二：推动科技创新成果转化新时代专业投行起航-20190407-中银国际-42页.pdf

证券证券|证券研究报告证券研究报告行业深度行业深度 2019 年年 4 月月 7 日日 强于大市强于大市 主要催化剂主要催化剂/事件事件 2019年年 3月月 2日，证监会正式发布科创板细则。日，证监会正式发布科创板细则。相关研究报告相关研究报告 上市券商上市券商 2月业绩点评月业绩点评20190308 科创板规则影响点评科创板规则影响点评20190302 证券行业证券行业 2018年报年报&2019年一季报前瞻年一季报前瞻20190301 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 非银金融：证券非银金融：证券 王维逸王维逸 021-20328591 证券投资咨询业务证书编号：S1300518050001*孙嘉赓为本报告重要贡献者 科创板专题报告之二科创板专题报告之二 推动科技创新成果转化，新时代专业投行起航 Table_Summary 科技创新是我国经济不断发展的源动力。科创板将补足资本市场短板，助力科技创新是我国经济不断发展的源动力。科创板将补足资本市场短板，助力我国科技创新成我国科技创新成果转化。果转化。同时同时将带来券商供给侧改革，重新定位将带来券商供给侧改革，重新定位专业投行的专业投行的重要性。重要性。科创板将补足资本市场短板科创板将补足资本市场短板，助力我国科技创新成果转化，助力我国科技创新成果转化。科技创新是推动经济发展的源动力，离不开资本市场的鼎力支持。科创板给予了符合条件的科创企业最大的政策倾斜，为资本进入科技创新领域提供了规范高效的市场机制，有助于做大投资增量、盘活投资存量、顺畅资本流转，提高科技领域资源配臵效率，打通企业主导的科技创新成果转化的途径；也将引导企业正确认识科技研发的重要性，建立并稳固核心技术研发团队，凝聚高级技术人才，不断加大科研投入，最终达到加速科技创新成果孵化的目的。重大资本市场革新，重大资本市场革新，增量市场改革先行。增量市场改革先行。为了降低改革过程中实体经济受到的不利影响，采用增量市场改革现行、待制度成熟后再逐渐推广至整个资本市场是更加稳妥的方法。设立科创板并试点注册制正是从这一出发点考量的。科创板所带来的制度革新主要是从三方面影响中国的资本市场：1）将提升中国券商的定价等专业能力；2）推进股市投资者的机构化趋势变动，形成以长期机构投资者为主体的投资者结构；3）重塑并完善 A股市场的信用体系，发掘并强化市场的价值发行功能。科创板将提升券商专业性与重要性，新时代专业投行起航科创板将提升券商专业性与重要性，新时代专业投行起航。科创板将为券商带来全面的供给侧改革：1）对券商的专业性提出了更高要求。2）赋予券商更大的定价权与话语权，将逐步提升其重要性。3）将孕育出更多综合性专业投行与精品投行。从业务结构来看，科创板将加速业务模式转型升级。在中性假设下，我们预计 2019年科创板将带来 IPO承销承销保荐收入保荐收入 40 亿元亿元，直投业务收入直投业务收入 6 亿元亿元，合计为证券行业尤其是龙头券商贡献 46亿元的增量收入亿元的增量收入，约占 2018年证券行业营业收入的 1.73%。投资建议投资建议 1）科创板赋予券商市场定价权科创板赋予券商市场定价权，并将以此为基础逐渐获取资本市场的话语权，提升其在我国资本市场和金融体系中的重要性。2）科）科创板将促进创板将促进券商业务结构券商业务结构的的调整调整以及盈利以及盈利模式模式的的转型。转型。由于具备更强的定价能力等专业能力及更强的资本金实力，龙头券商有望抢占先机，率先完成业务转型与升级。科创板将促进券商的业务结构的调整以及盈利模式的转型。3）科创板中长期带来可观业绩增量。）科创板中长期带来可观业绩增量。科创板的推出将全面利好证券行业的中长期发展，待科创板具备较大规模并逐渐成熟后，有望在投行、经纪、并购重组、直投等多业务领域为券商带来可观的增量业绩贡献。风险提示风险提示 政策出台与国际环境对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响；市场大幅波动对信用业务和自营业务带来的风险。2 0 2 1 5 6 9 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 8 1 1:4 3 2019年 4月 7日 科创板专题报告之二 2 目录目录 1 科创板：中国关键科技创新成果转化的动能科创板：中国关键科技创新成果转化的动能.5 1.1 科创板将补足资本市场短板，成为科技创新成果的孵化器.5 1.2 他山之石：美国资本市场助力科技创新的经验借鉴.13 2 科创板：重大的资本市场革新科创板：重大的资本市场革新.16 2.1 中国资本市场改革：增量市场改革先行.16 2.2 科创板有望提升中国券商的定价等专业能力.16 2.3 引导 A 股市场形成以长期机构投资者为主体的投资者结构.18 2.4 重塑并完善 A 股市场的信用体系，发掘并强化市场的价值发行功能.21 3 中国新时代的专业投行起航中国新时代的专业投行起航.29 3.1 科创板带来券商供给侧改革，重新定位券商专业性与重要性.29 3.2 科创板将重塑券商业务结构，加速业务模式转型升级.29 3.3 科创板增量业绩测算：科创板贡献几何？.34 4 投资建议投资建议.38 5 风险提示风险提示.39 2 0 2 1 5 6 9 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 8 1 1:4 3 2019年 4月 7日 科创板专题报告之二 3 图表图表目录目录 图表图表 1.科创板定位四大原则科创板定位四大原则.6 图表图表 2.科创板股份减持制度科创板股份减持制度.6 图表图表 3.科创板表决权差异安排科创板表决权差异安排.7 图表图表 4.主板与科创板股权激励制度对比主板与科创板股权激励制度对比.8 图表图表 5.科创板关于红筹企业回归特别规定科创板关于红筹企业回归特别规定.9 图表图表 6.上市标准：主板上市标准：主板 vs创业板创业板.10 图表图表 7.2009-2018年年 A股全市场公司家数股全市场公司家数 vs创业板公司家数创业板公司家数.10 图表图表 8.2009-2018年年 A股全市场市值股全市场市值 vs 创业板市值创业板市值.11 图表图表 9.A股创业板家数占比股创业板家数占比 vs美股美股 NASDAQ家数占比家数占比.11 图表图表 10.A股创业板市值占比股创业板市值占比 vs美股美股 NASDAQ 市值占比市值占比.11 图表图表 11.A股各市场板块间上市条件和具体标准对比股各市场板块间上市条件和具体标准对比.12 图表图表 12.科创板上市发行条件与标准科创板上市发行条件与标准市值与财务指标市值与财务指标.12 图表图表 13.科创板上市流程科创板上市流程.13 图表图表 14.2003-2017年美国新增年美国新增 VC投资规模投资规模.14 图表图表 15.2003-2017年美国年美国 VC退出金额退出金额.14 图表图表 16.1990-2018年纽交所与纳斯达克上市公司家数年纽交所与纳斯达克上市公司家数.15 图表图表 17.2006-2019年纽交所与纳斯达克总市值年纽交所与纳斯达克总市值.15 图表图表 18.2006-2018年纽交所与纳斯达克总成交额年纽交所与纳斯达克总成交额.15 图表图表 19.2002-2018年中国直接融资构成变化情况年中国直接融资构成变化情况.16 图表图表 20.2016-2018年年 A股发行价市盈率对比股发行价市盈率对比.17 图表图表 21.科创板询价科创板询价定价制度定价制度.17 图表图表 22.2007-2017年年 A股市场个人投资者持股市值及占比股市场个人投资者持股市值及占比.18 图表图表 23.各市场间投资者适当性管理制度对比各市场间投资者适当性管理制度对比.18 图表图表 24.科创板交易制度创新科创板交易制度创新.19 图表图表 25.科创板配售制度与跟投制度规定科创板配售制度与跟投制度规定.20 图表图表 26.科创板“绿鞋机制”相关规定科创板“绿鞋机制”相关规定.20 图表图表 27.科创板退市规定科创板退市规定.21 续图表续图表 27.科创板退市规定科创板退市规定.22 图表图表 28.2010-2018年纽交所年纽交所 IPO家数与退市家数家数与退市家数.23 图表图表 29.2010-2018年美股年美股 NASDAQ IPO家数与退市家数家数与退市家数.23 图表图表 30.2009-2018年港股年港股 IPO家数与退市家数家数与退市家数.23 图表图表 31.2009-2018年年 A股股 IPO家数与退市家数家数与退市家数.23 图表图表 32.2011-2018年美股与年美股与 A股市场退市家数占股市场退市家数占 IPO家数比重对比家数比重对比.23 2 0 2 1 5 6 9 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 8 1 1:4 3 2019年 4月 7日 科创板专题报告之二 4 图表图表 33.科创板信息披露核心要求科创板信息披露核心要求.24 图表图表 34.A股各市场板块间重大交易事项对比股各市场板块间重大交易事项对比.25 图表图表 35.A股各市场板块间关联交易事项对比股各市场板块间关联交易事项对比.26 图表图表 36.科创板信息披露新增要求科创板信息披露新增要求行业信息与经营风险行业信息与经营风险.26 图表图表 37.科创板信息披露新增要求科创板信息披露新增要求异常波动及股票质押异常波动及股票质押.27 图表图表 38.A股各市场板块间重大资产重组制度对比股各市场板块间重大资产重组制度对比.28 图表图表 39.2012-2018年证券行业各主营业务占比年证券行业各主营业务占比.30 图表图表 40.2014-2018年券商行业年券商行业 ROE变化变化.30 图表图表 41.2012-2018年财务顾问净收入占投行业务净收入的比重年财务顾问净收入占投行业务净收入的比重.31 图表图表 42.科创板将给券商大投行业务带来的业务增长点科创板将给券商大投行业务带来的业务增长点.32 图表图表 43.2010-2018年股指期货成交量及增速年股指期货成交量及增速.33 图表图表 44.2010-2018年股指期货持仓量及增速年股指期货持仓量及增速.33 图表图表 45.2014Q1-2019Q1融券余额及其占两融总额的比重融券余额及其占两融总额的比重.34 图表图表 46.敏感敏感性分析：性分析：2019 年科创板承销保荐收入年科创板承销保荐收入.35 图表图表 47.敏感性分析：敏感性分析：2019 年科创板承销保荐收入增量影响年科创板承销保荐收入增量影响.35 图表图表 48.敏感性分析：敏感性分析：2019 年科创板直投业务收入年科创板直投业务收入.36 图表图表 49.2019年科创板贡献增量预测年科创板贡献增量预测.36 图表图表 50.各券商各券商 IPO项目储备项目储备.37 图表图表 51.2012-2018年龙头券商与全部券商归母净利润对比年龙头券商与全部券商归母净利润对比.38 图表图表 52.上市券商估值表上市券商估值表.40 2 0 2 1 5 6 9 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 8 1 1:4 3 2019年 4月 7日 科创板专题报告之二 5 1 科创板：中国关键科技创新成果转化的动能科创板：中国关键科技创新成果转化的动能 1.1 科创板将补足资本市场短板，成为科技创新成果的孵化器科创板将补足资本市场短板，成为科技创新成果的孵化器 1.1.1科创板助力科创企业技术研发，望成为科技创新成果的孵化器科创板助力科创企业技术研发，望成为科技创新成果的孵化器 科技创新是经济发展的不竭动力。科技创新是经济发展的不竭动力。创新是一个国家兴旺发达的不竭动力。近代史中大国强国的发展壮大历程，让我们清楚地认识到掌控关键核心技术并不断进行科技创新的重要性：1）大力推进科技创新有助于在高新技术方面拥有自主的知识产权，赢得国际竞争中的主动权，保护国家经济安全；2）科技创新能够调整优化我国产业结构，提高劳动生产率，降低生产成本，提高企业经济效益，增强我国企业在国际市场上的综合竞争力。我国的科技创新之路：我国的科技创新之路：由政府主导转变为企业主导，资本市场支持不可或缺由政府主导转变为企业主导，资本市场支持不可或缺。过去政府一直扮演着我国科技创新主体的角色，科技创新的效率与水平的难以保证。回归以企业为科技创新主体的模式成为我国科技创新之路的大势所趋。科技创新与技术研发需要较高的先期投入，耗时费力，风险较高，投资成本回收周期较长，因此我国的科技创新之路离不开资本市场的鼎力支持。当前我国资本市场对企业科技创新的支持力度十分有限，间接融资、短期融资存在先天不足，需要更好发挥资本市场的力量。所有的这些特点都极大地削弱了企业科技创新的积极性，成为了妨碍我国科技进步的障碍之一。科创板将助力企业加速科创板将助力企业加速科技创新成果科技创新成果的孵化进程。的孵化进程。科创板给予了符合条件的科创企业最大的政策倾斜，为资本进入科技创新领域提供了规范高效的市场机制，有助于做大投资增量、盘活投资存量、顺畅资本流转，提高科技领域资源配臵效率，最大限度地提升直融支持力度，将极大地提升企业进行技术研发与科技创新的意愿，并打通企业主导的科技创新成果转化的途径。同时科创板在上市条件中的相关规定（“最近三年研发投入合计占最近三年营业收入的比例不低于 15%”、“医药行业企业需取得至少一项一类新药二期临床试验批件，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件”）将引导企业正确认识科技研发的重要性，建立并稳固核心技术研发团队，凝聚高级技术人才，不断加大科研投入，最终达到加速科技创新成果孵化的目的。科创板：科创企业的摇篮。科创板：科创企业的摇篮。由于目前资本市场对科创企业直融支持力度不够，因此科创板的设立有较强的针对性，旨在增强对科创企业的包容度与吸引力，科创板将成为科创企业的摇篮。1）重新设定差异化）重新设定差异化、多样化、多样化上市发行条件。上市发行条件。众多科创企业在发展初期由于科研投入大、技术更迭快以及市场尚不成熟等原因业绩波动较大，难以满足 A 股主板以及创业板苛刻的盈利条件，或选择远赴海外上市融资，或难以取得直融而错过重要的发展时机，使得 A 股投资者错过了很多优质的投资标的。科创板在设定上市发行条件时充分考虑了科创企业的现实状况而放松了盈利指标的要求，并根据各类科创企业在所属行业、业务结构、财务数据等方面的不同特点，试验性地提出了 5 种市值与财务指标的搭配标准，不再采用主板与创业板所采用的“一刀切”的财务标准，这极大得提升了科创板的包容性与吸引力以及科创企业落户科创板的意愿。2）科创板科创板重点支持重点支持三类企业三类企业。科创板在上市发行审核阶段将重点向符合科创板定位的三类企业给与倾斜和重点支持：i）符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业；ii）属于新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业的科技创新企业；iii）互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合的科技创新企业。可以看出，科创板清楚地划定了重点支持的科创企业的范围，对于企业科技创新发面具有明确的导向性与指导意义。2 0 2 1 5 6 9 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 8 1 1:4 3 2019年 4月 7日 科创板专题报告之二 6 图表图表 1.科创板定位四大原科创板定位四大原则则 资料来源：上交所，中银国际证券 3）核心技术人员股份减持制度进一步优化）核心技术人员股份减持制度进一步优化。科创板股票上市规则正式稿缩短了征求意见稿中的核心技术人员股份锁定期，由 3年调整为 1年，期满后每年可以减持 25%的首发前股份。此举旨在增强对核心技术人员的激励作用，提升研发积极性，加速研发成果的转化。此外，科创板细则优化未盈利公司股东的减持限制，对控股股东、实际控制人和董监高、核心技术人员减持作出梯度安排。明确科创板股份减持的其他安排仍按照现行减持制度执行，同时，为建立更加合理的股份减持制度，明确特定股东可以通过非公开转让、配售方式转让首发前股份，具体事项将由交易所另行规定，报中国证监会批准后实施。图图表表 2.科创板股份减持制度科创板股份减持制度 公司上市前公司上市前 公司股东公司股东 公司股东持有的首发前股份可以在公司上市前托管在为公司提供首次公开发行上市保荐服务的保荐机构，并由保荐机构按照上交所业务规则的规定，对股东减持首发前股份的交易委托进行监督管理。公司上市时未盈利的，在公司实现盈利前公司上市时未盈利的，在公司实现盈利前 实际控制人实际控制人 1.自公司股票上市之日起 3个完整会计年度内，不得减持首发前股份；2.自公司股票上市之日起第 4个会计年度和第 5个会计年度内，每年减持的首发前股份不得超过公司股份总数的 2%。董事、监事、高级管董事、监事、高级管理人员及核心技术理人员及核心技术人员人员 自公司股票上市之日起自公司股票上市之日起 3个完整会计年度内，不得减持首发前股份；在前述期间内离个完整会计年度内，不得减持首发前股份；在前述期间内离职的，应当继续遵守本款规定。职的，应当继续遵守本款规定。实现盈利后，股东可以自当年年度报告披露后次日起减持首发前股份实现盈利后，股东可以自当年年度报告披露后次日起减持首发前股份 控股股东、实际控制控股股东、实际控制人人 自公司股票上市之日起 36个月内，不得转让或者委托他人管理其直接和间接持有的首发前股份，也不得提议由上市公司回购该部分股份。转让双方存在控制关系或者受同一实际控制人控制的，自发行人股票上市之日起 12 个月后，可豁免遵守此款规定。核心技术人员核心技术人员 1.自公司股票上市之日起 12个月内和离职后 6个月内不得转让本公司首发前股份。2.自所持首发前股份限售期满之日起 4年内，每年转让的首发前股份不得超过上市时所持公司首发前股份总数的 25%，减持比例可以累积使用；上市公司存在重大违法情形，触及退市标准的上市公司存在重大违法情形，触及退市标准的 控股股东、实际控制控股股东、实际控制人、董事、监事、高人、董事、监事、高级管理人员级管理人员 自相关行政处罚决定或者司法裁判作出之日起至公司股票终止上市前，不得减持公司股份 资料来源：上交所，中银国际证券 2 0 2 1 5 6 9 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 8 1 1:4 3 2019年 4月 7日 科创板专题报告之二 7 4）表决权差异安排提升科创板吸引力）表决权差异安排提升科创板吸引力。对于科创企业来说，创始人等关键人物是企业最大的财富和增长点，因其拥有左右企业前途命运的核心思想与核心技术，只有把持住公司的控制权与话语权才能引领企业正确的发展方向。科创板试验性地推出了表决权差异安排（即同股不同权的安排），正是在考虑并最大程度满足科创企业的实际需求之后而做出的重要制度创新。此举将大幅提升科创板的吸引力以及科创企业落户科创板的意愿。图图表表 3.科创板表决权差异安排科创板表决权差异安排 差异安排事项差异安排事项 具体内容具体内容 设臵表决权差异安排方式设臵表决权差异安排方式 1.发行人首次公开发行并上市前设臵表决权差异安排的，应当经出席股东大会的股东所持三分之二以上的表决权通过。2.发行人在首次公开发行并上市前不具有表决权差异安排的，不得在首次公开发行并上市后以任何方式设臵此类安排。特别表决权股东资格特别表决权股东资格 1.应当为对上市公司发展或者业务增长等作出重大贡献，并且在公司上市前及上市后持续担任公司董事的人员或者该等人员实际控制的持股主体。2.在上市公司中拥有权益的股份合计应当达到公司全部已发行有表决权股份 10%以上。特别表决权股份数量上限特别表决权股份数量上限 1.上市公司章程应当规定每份特别表决权股份的表决权数量。2.每份特别表决权股份的表决权数量应当相同，且不得超过每份普通股份的表决权数量的 10 倍。普通表决权比例及权力普通表决权比例及权力 上市公司应当保证普通表决权比例不低于 10%；单独或者合计持有公司 10%以上已发行有表决权股份的股东有权提议召开临时股东大会；单独或者合计持有公司 3%以上已发行有表决权股份的股东有权提出股东大会议案 其他事项其他事项 1.特别表决权股份不得在二级市场进行交易，但可以按照上交所有关规定进行转让。2.上市公司股票在上交所上市后，除同比例配股、转增股本情形外，不得在境内外发行特别表决权股份，不得提高特别表决权比例。3.上市公司因股份回购等原因，可能导致特别表决权比例提高的，应当同时采取将相应数量特别表决权股份转换为普通股份等措施，保证特别表决权比例不高于原有水平。资料来源：上交所，中银国际证券 5）股权激励制度全面放宽，有利于凝聚核心研发团队）股权激励制度全面放宽，有利于凝聚核心研发团队。科创板上市规则大幅优化了上市企业股权激励制度：i）激励对象范围扩大。）激励对象范围扩大。制度允许单独或合计持有上市公司 5%以上股份的股东、上市公司实际控制人的配偶、父母、子女作为股权激励对象。ii）股权激励数量上限提高。）股权激励数量上限提高。上市公司全部在有效期内的股权激励计划所涉及的标的股票总数，累计不得超过公司股本总额的 20%，较主板与创业板的 10%的上限大幅提升。iii）限制性股票价值限制放宽。）限制性股票价值限制放宽。激励对象限制性股票的价格，低于一定时期内公司股票交易均价的 50%的，并应当聘请独立财务顾问说明定价依据及定价方式。相较于主板严禁股权激励价格低于交易均价的 50%，科创板有明显放松。iv）股份登记时间后移。）股份登记时间后移。激励对象在满足获益条件时进行股份登记，不满足的不得进行股份登记；同时规定获益条件包含 12 个月以上的任职期限的，登记后可不再设臵限售期。主板则要求激励对象行使权益前，即申请办理登记结算事宜。总体来看，科创板股权激励制度全面放宽，有利于科创板上市公司凝聚核心研发团队及人才，把持核心思想与技术，利好公司长远稳定发展。2 0 2 1 5 6 9 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 8 1 1:4 3 2019年 4月 7日 科创板专题报告之二 8 图图表表 4.主板与科创板股权激励制度对比主板与科创板股权激励制度对比 主板主板 科创板科创板 激励对象激励对象 1.激励对象可以包括上市公司的董事、高级管理人员、核心技术人员或者核心业务人员，以及公司认为应当激励的对公司经营业绩和未来发展有直接影响的其他员工，但不应当包括独立董事和监事。外籍员工任职上市公司董事、高级管理人员、核心技术人员或者核心业务人员的，可以成为激励对象。2.单独或合计持有上市公司单独或合计持有上市公司 5%以上股份的股东、以上股份的股东、上市公司实际控制人及其配偶、父母、子女不得成上市公司实际控制人及其配偶、父母、子女不得成为激励对为激励对象。象。1.激励对象可以包括上市公司的董事、高级管理人员、核心技术人员或者核心业务人员，以及公司认为应当激励的对公司经营业绩和未来发展有直接影响的其他员工，独立董事和监事除外。2.单独或合计持有上市公司单独或合计持有上市公司5%以上股份的以上股份的股东、股东、上市公司实际控制人及其配偶、父上市公司实际控制人及其配偶、父母、子女以及上市公司外籍员工，在上市母、子女以及上市公司外籍员工，在上市公司担任董事、高级管理人员、核心技术公司担任董事、高级管理人员、核心技术人员或者核心业务人员的，可以成为激励人员或者核心业务人员的，可以成为激励对象。对象。股权激励股权激励价格限制价格限制 1.上市公司在授予激励对象限制性股票时，应当确定授予价格或授予价格的确定方法。授予价格不得低于股票票面金额，且原则上且原则上不得低于下列价格较不得低于下列价格较高者：高者：1）股权激励计划草案公布前 1 个交易日的公司股票交易均价的 50%；2）股权激励计划草案公布前 20 个交易日、60 个交易日或者 120 个交易日的公司股票交易均价之一的 50%。2.上市公司采用其他方法确定限制性股票授予价格的，应当在股权激励计划中对定价依据及定价方式作出说明。1.上市公司授予激励对象限制性股票的价格，低于股权激励计划草案公布前低于股权激励计划草案公布前 1 个交个交易日、易日、20 个交易日、个交易日、60 个交易日或者个交易日或者 120 个交易日公司股票交易均价的个交易日公司股票交易均价的 50%的，应的，应当说明定价依据及定价方当说明定价依据及定价方式。式。2.出现前款规定情形的，上市公司应当聘上市公司应当聘请独立财务顾问，请独立财务顾问，对股权激励计划的可行对股权激励计划的可行性、性、相关定价依据和定价方法的合理性、相关定价依据和定价方法的合理性、是否有利于公司持续发展、是否损害股东是否有利于公司持续发展、是否损害股东利益等发表意见。利益等发表意见。股权激励股权激励数量上限数量上限 1.上市公司可以同时实行多期股权激励计划。上市上市公司全部在有效期内的股权激励计划所涉及的标公司全部在有效期内的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的的股票总数累计不得超过公司股本总额的 10%。2.非经股东大会特别决议批准，任何一名激励对象通过全部在有效期内的股权激励计划获授的本公司股票，累计不得超过公司股本总额的 1%。上市公司可以同时实施多项股权激励计划。上市上市公司全部在有效期内的股权激励公司全部在有效期内的股权激励计划所涉及的标的股票总数，累计不得超计划所涉及的标的股票总数，累计不得超过公司股本总额的过公司股本总额的 20%。股份登记股份登记 上市公司授予权益与回购限制性股票、激励对象行行使权益前，上市公司应当向证券交易所提出申请，使权益前，上市公司应当向证券交易所提出申请，经证券交易所确认后，由证券登记结算机构办理登经证券交易所确认后，由证券登记结算机构办理登记结算事宜。记结算事宜。上市公司授予激励对象限制性股票，应当就激励对象分次获益设立条件，分次获益设立条件，并在满足并在满足各次获益条件时分批进行股份登记。当次各次获益条件时分批进行股份登记。当次获益条件不满足的，不得进行股份登记。获益条件不满足的，不得进行股份登记。限售期限售期 1.限制性股票授予日与首次解除限售日之间的间隔不得少于 12 个月。2.在限制性股票有效期内，上市公司应当规定分期解除限售，每期时限不得少于 12 个月，各期解除限售的比例不得超过激励对象获授限制性股票总额的 50%。公司应当在股权激励计划中明确披露分次授予权益的数量、获益条件、股份授予或者登记时间及相关限售安排。获益条件包含 12 个月以上的任职期限的，实际授予的权益进行登记后，可不再设臵限售期。资料来源：上交所，中银国际证券 6）科创板将加速优质海外上市科创企业回）科创板将加速优质海外上市科创企业回 A进程进程。科创板上市规则明确允许红筹企业以及 VIE架构企业在科创板上市，并设定了具体的标准。红筹企业申请在科创板 IPO 的，可以选择发行股票或存托凭证。与其他申请上市企业相同，红筹企业申请 IPO 有上交所负责审核并由中国证监会负责注册管理。红筹企业回归标准的明确将加速海外优质科创型上市企业回 A 上市融资进程，有助于将科技进步、创新发展的红利更多地留在国内。2 0 2 1 5 6 9 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 8 1 1:4 3 2019年 4月 7日 科创板专题报告之二 9 图图表表 5.科创板关于红筹企业回归特别规定科创板关于红筹企业回归特别规定 红筹企业特别规定红筹企业特别规定 具体内容具体内容 红筹企业 科创板上市标准 营业收入快速增长，营业收入快速增长，拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相对优势地位的尚未在境外上市红筹企业对优势地位的尚未在境外上市红筹企业，申请在科创板上市的，市值及财务指标应当至少符合下列标准之一至少符合下列标准之一：（一）预计市预计市值不低于人民币值不低于人民币 100 亿元亿元；（二）预计市值不低于人民币预计市值不低于人民币 50 亿元，且最近一年营业收入不低于人民币亿元，且最近一年营业收入不低于人民币 5 亿元。亿元。红筹企业上市申请 红筹企业申请其在境内首次公开发行的股票上市的，应当根据上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则的规定，取得上交所上交所出具的同意发行上市审核意见审核意见并由中国证监中国证监会作出同意注册注册决定。发行股票或存托 凭证 红筹企业可以发行股票或存托凭证在科创板上市。可以发行股票或存托凭证在科创板上市。存托凭证由存托人签发、以境外证券为基础在中国境内发行,代表境外基础证券权益。红筹公司存托凭证持有人实际享有的权益与境外基础证券持有人的权益虽然基本相当,但并不能等同于直接持有境外基础证券。资料来源：上交所，中银国际证券 1.1.2科创板将补足资本市场在对接科技创新方面的短板科创板将补足资本市场在对接科技创新方面的短板 我国我国资本市场资本市场在在支持科技创新支持科技创新方面存在明显方面存在明显短板。短板。中国在资本市场支持科技创新方面的举措始于创业板。2009 年创业板正式开启，正式拉开了中国资本市场多层次化发展的帷幕，使得我国资本市场能更好的满足处在不同时期和不同阶段的企业的要求。一方面，创业板为成长中的创投企业、高科技企业和优秀的中小企业开拓了一个较为广阔的融资平台。另一方面，作为风险资本市场的重要组成部分，创业板的灵活退出机制便利了创业资本和风险资本的顺利退出，提高了其流通性。虽然创业板完善了我国资本市场体系，为部分中小企业提供了难得的融资渠道，但是在对接科技创新方面存在明显的短板，主要表现在以下几个方面：1）基础基础制度尚不健全制度尚不健全。创业板制度的不健全主要表现在价格的约束机制不完备，公司治理与监管制度不完善，缺乏一些降低风险的金融工具等方面。2）信息披露与投资者保护亟待加强。信息披露与投资者保护亟待加强。上市公司信息披露的不够规范，出现虚构、夸大信息，挪用资金用于弥补银行贷款与短期借款，变相减持限售股等现象。3）创业板）创业板仍仍存在对于盈利存在对于盈利指标指标的硬性要求的硬性要求，对，对科创企业科创企业的的直融直融支持力度不够。支持力度不够。虽然创业板较主板在盈利指标方面有所放松，创业板的上市标准仍然要求“最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元；或者最近一年盈利，最近一年营业收入不少于五千万元”，阻碍了暂时无法盈利但拥有巨大发展前景的优质科创企业上市。同时创业板采用核准制的新股发行审核制度，平均审核周期超过一年，对企业融资支持的时效性较差，在一定程度上制约了创投企业 IPO 的效率，使得一些发展势头良好、潜力巨大的企业远赴海外上市，既影响了资本市场的发展潜力，又削弱了我国金融体系将储蓄转化为科技创新投资的能力。2 0 2 1 5 6 9 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 8 1 1:4 3 2019年 4月 7日 科创板专题报告之二 10 图表图表 6.上市标准：主板上市标准：主板 vs创业板创业板 项目项目 主板主板 创业板创业板 上市条件上市条件（财务）（财务）1.最近三个会计年度净利润均为正且累计超过人民币三千万元;最近三个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币五千万元，或者最近三个会计年度营业收入累计超过人民币三亿元;2.发行前股本总额不少于人民币三千万元;3.向社会公开发行的股份不少于公司股份总数的 25%；如果公司股本总额超过人民币 4亿元的，其向社会公开发行股份的比例不少于 10%。1.最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元；或者最近一年盈利，最近一年营业收入不少于五千万元。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据；2.最近一期末净资产不少于二千万元，且不存在未弥补亏损；3.发行后股本总额不少于三千万元。公开发行的股份达到公司股份总数的 25%以上；公司股本总额超过四亿元的，公开发行股份的比例为 10%以上；上市条件上市条件（其它）（其它）1.公发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。原国有企业依法改组而设立的，或者在中华人民共和国公司法实施后新组建成立的公司改组设立为股份有限公司的，其主要发起人为国有大中型企业的，成立时间可连续计算。2.公司在最近 3年内无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载。3.最近一期末无形资产(扣除土地使用权等)占净资产的比例不超过20%;4.最近三年内公司的主营业务未发生重大变化;5.最近三年内公司的董事、管理层未发生重大变化 1.发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算；2.发行人及其控股股东、实际控制人最近三年内不存在损害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为。3.最近两年内公司的主营业务未发生重大变化;4.最近两年内公司的董事、管理层未发生重大变化 资料来源：证监会、深交所、上交所，中银国际证券 创业板开启至今已历经近 10年的时间，与美国等发达国家市场相比，无论从上市公司家数还是总市值方面，创业板的规模都较小。截至 2018年 12月末，创业板总上市企业家数为 739家，占 A股比重20.62%，而创业板总市值仅为 4.05万亿元，占 A股比重仅为 9.30%。与美股市场进行横向对比，可以发现截至 2018年末纳斯达克在美股中的上市公司家数与市值占比分别高达 56.77%与 31.08%。图表图表 7.2009-2018年年 A股全市场公司家数股全市场公司家数 vs创业板公司家数创业板公司家数 0%5%10%15%20%25%05001,0001,5002,0002,5003,0002009201020112012201320142015201620172018主板+中小板创业板创业板公司家数A股占比(家)资料来源：万得，中银国际证券 2 0 2 1 5 6 9 3/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 8 1 1:4 3 2019年 4月 7日 科创板专题报告之二 11 图表图表 8.2009-2018年年 A股全市场市值股全市场市值 vs创业板市值创业板市值 0%2%4%6%8%10%12%01020304050602009201020112012201320142015201620172018主板+中小板创业板创业板总市值A股占比(万亿元)资料来源：万得，中银国际证券 图表图表 9.A股创业板家数占比股创业板家数占比 vs美股美股 NASDAQ家数占比家数占比 图表图表 10.A股创业板市值占比股创业板市值占比 vs美股美股 NASDAQ市值占比市值占比 0%10%20%30%40%50%60%2009201020112012201320142015201620172018创业板家数A股占比NASDAQ家数美股占比 0%5%10%15%20%25%30%35%2009201020112012201320142015201620172018创业板市值A股占比NASDAQ市值美股占比 资料来源：深交所、纳斯达克，中银国际证券 资料来源：深交所、纳斯达克，中银国际证券 A 股市场股市场的短板间接造成优质的短板间接造成优质科创企业赴海外上市科创企业赴海外上市。对比 2018 年不同国家地区市场的 IPO 情况，我们发现 2018年 A股市场新股发行数量 105只，同比大幅下降 76.03%，募资规模 1378.15亿元人民币，同比下降 40.11%；2018年香港市场共有 209只新股发行，同比增长 24.40%，募资规模 2865亿港元，同比增长了 123%，其中中资企业 2314亿港元，占比 38%，中国铁塔（588亿港元）、小米集团（426亿港元）、美团点评（331亿港元）三只新经济巨擎占据了港股 IPO相当大的比重；美股 2018中资企业新股 IPO43只，同