证券行业2019年四季度投资策略：第三次创新周期开启基本面、资金面、情绪面边际改善-20190927-东莞证券-21页.pdf

本报告的信息均来自已公开信息，关于信息的准确性与完整性，建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。证券行业证券行业 谨慎推荐（维持）证券行业证券行业 2019 年四季度投资策略年四季度投资策略 风险评级：中风险 行业第三次创新周期开启，基本面、资金面、情绪面边际改善 2019 年 9 月 27 日 李隆海 SAC 执业证书编号：S0340510120006 电话：0769-22119462 邮箱：LLH 研究助理：许建锋 SAC 执业证书编号：S0340519010001 电话：0769-22110925 邮箱： 细分行业评级细分行业评级 证券 谨慎推荐 行业指数走势行业指数走势 资料来源：东莞证券研究所，Wind 相关报告相关报告 证券行业 2019 年中报业绩综述：自营、信用业务拉动业绩增长 证券行业 2019 年下半年投资策略：拥抱改革，迎接晨光 投资要点：投资要点：基本面：资本市场改革红利进入兑现阶段。基本面：资本市场改革红利进入兑现阶段。当前资本市场改革有四个主线，一是实施注册制，提高股权融资效率；二是完善并购重组及退市制度，并严格推动退市程序，提升上市企业质量；三是增加衍生品种类，降低交易门槛，向国外投资者开放；四是加大开放力度，为市场引入国内外中长期资金。注册制是新一轮资本市场创新的标志，本次以注册制为代表的创新改革，将带来市场及券商行业的迅速发展，而2019年下半年仅是这轮创新改革红利逐步兑现的开端。从改革主线看，券商的投行、信用、衍生品等机构业务将受益，头部券商具有优势。经济面：预期经济面：预期2019年年GDP增长可保持增长可保持6%以上，板块估值向下修正可能性低。以上，板块估值向下修正可能性低。1-8月工规模增加值、消费、出口同比增速继续回落，拖累经济运行，未来经济仍有下行压力，但政策逆周期调控力度加大，不宜过度悲观。9 月份管理层加大逆周期调控力度，国常会要求提前下发地方专项债限额，央行进行了全面降准和定向降准，随着积极的政策逐步落地，有助于经济逐步走稳。虽然当前未见经济在4季度有企稳迹象，但固定资产投资增速不会在4季度出现大幅下降，因此预期2019年GDP增长可保持6%以上。券商板块估值已包含当前经济面情况，只要4季度经济面没有明显恶化，估值不会大幅向下修正。资金面：更多中长期资金入市可期。资金面：更多中长期资金入市可期。2019年9月10日，证监会提出全面深化资本市场改革12个重点任务，其中一项是推动更多中长期资金入市。中长期资金包括证券、保险、信托、社保、养老金、职业年金、国外机构、跟踪指数的被动资金等资金，此前已有相应的指示或措施落地，中长期资金引入的具体方案正逐渐完善。2019年9月6日，央行宣布全面+定向降准，释放资金约9000亿元，随着CPI下降，资金流向楼市得到控制，MLF下降通道有望开启，将推动资金面改善。此外，全球进入货币宽松周期，为资金面改善提供了宏观基础。情绪面：中美贸易摩擦缓和阶段有望延续至情绪面：中美贸易摩擦缓和阶段有望延续至4季度。季度。2020年是美国下一届总统大选，而影响特朗普能否连任关键之一是美国经济能否继续增长，而贸易摩擦对美国经济弊大于利，出于明年竞选因素，中美贸易在4季度有望进入继续谈判的缓和阶段；此外美国在4季度迎来圣诞节，美国对中国出口的日常消费品进一步加征关税的可能性降低。自9月以来，中美贸易进入缓和阶段，预期缓和阶段能持续至4季度。投资建议。投资建议。当前券商PB倍数处于近10年低位，8月下旬成交额等指标出现边际改善，政策红利在2019年下半年进入兑现初期，往后将逐渐释放，预期券商行业2019年业绩可保持高增长，行业基本面向好；货币政策稳健偏宽松，未来有更多中长期资金入市，市场资金面改善可期；预计中 投资策略投资策略行业研究行业研究证券研究报告证券研究报告 证券行业 2019 年四季度投资策略 2 请务必阅读末页声明。美贸易缓和阶段持续至 4 季度，影响市场情绪的不利因素趋稳；虽然当前未见经济 4 季度企稳的迹象，但经济继续探底趋势已被市场定价，若全年 GDP 增速保持 6%以上，则经济企稳情况对证券市场及券商板块估值影响较弱。行业基本面、市场情绪面、资金面均边际改善，经济面略有欠缺，同时行业迎来以注册制为代表的资本市场创新驱动，行业 ROE 提升可期。投行、衍生品、信用业务等机构业务在本轮创新红利中受益较大，头部券商在机构业务具备优势，建议关注海通证券（600837）、中信证券（600030）、中信建投（601066）。风险提示。风险提示。经济超预期下滑，股市大幅下跌，中美贸易摩擦恶化。证券行业 2019 年四季度投资策略 3 请务必阅读末页声明。目录 1.基本面：股基成交额等边际改善，政策红利开始兑现.4 2.经济面：未见经济企稳迹象，但板块估值向下修正可能性低.11 3.资金面：更多中长期资金流入可期.13 4.情绪面：中美贸易摩擦缓和阶段有望延续至 4 季度.17 5.投资建议：.18 6.风险提示.20 插图目录 图 1：北上资金净流入金额日均值（亿元）.4 图 2：两融日均余额（亿元）.4 图 3：券商板块走势（%）.5 图 4：股基日均成交额（亿元）.5 图 5：每月新增开户数（万户）.6 图 6：证券行业营收、净利润同比增速（%）.6 图 7：券商半年股权承销规模（亿元）.7 图 8：券商半年债券承销规模（亿元）.7 图 9：工业增加值累计同比增速（%）.11 图 10：社会消费品零售总额累计同比增速（%）.11 图 11：出口金额（美元计算）累计同比增速（%）.12 图 12：固定资产投资完成额累计同比增速（%）.12 图 13：10 年期国债收益率（%）.14 图 14：券商板块（申万二级）PB.18 图 15：券商板块（申万二级）PE.18 表格目录 表 1：影响证券行业基本面的政策.8 表 2：引入中长期资金的措施.14 表 3：中美贸易进入继续谈判的缓和阶段.17 表 4：重点公司估值及盈利预测（元，倍）.18 证券行业 2019 年四季度投资策略 4 请务必阅读末页声明。1.基本面基本面：股基股基成交额成交额等等边际边际改善改善，政策红利，政策红利开始兑现开始兑现 北上资金流入边际改善。北上资金流入边际改善。2019 年上半年，北向资金日均净流入 8.60 亿元，而 7、8月北上资金净流入金额显著下降，8 月下旬至中秋节前（9 月 12 日前）呈现边际改善，日均净流入金额放大；而中秋节后，因有美联储议息会议、国内 MLF 利率报价、LPR 报价、国庆长假临近等不确定因素，部分资金离场观望，但北上资金日均净流入金额依然呈净流入态势。图1：北上资金净流入金额日均值（亿元）数据来源：Wind，东莞证券研究所 两融余额两融余额环比环比修复修复，券商板块反弹上行，券商板块反弹上行。2019 年上半年，两融日均余额为 8,707.56亿元，7 月至 8 月上旬日均余额呈下降趋势，8 月下旬出现修复拐点，呈现边际改善，9月 23 日至 9 月 25 日期间日均余额达到 9,727.05 亿元，逼近万亿。市场主要指数亦于 8月下旬反弹上行，券商板块（申万二级）跟随，8 月 15-9 月 25 日期间上涨了 8.13%。图2：两融日均余额（亿元）证券行业 2019 年四季度投资策略 5 请务必阅读末页声明。数据来源：Wind，东莞证券研究所 图3：券商板块走势（%）数据来源：Wind，东莞证券研究所 股基成交额股基成交额边际边际回升回升。2019 年上半年，两市股基日均成交额为 6255.91 亿元，进入7 月后，随着市场回调，日均成交额显著回落，并低于上半年水平；随后 8 月 19 日市场反弹回暖，成交额出现边际改善，9 月头两周日均成交额分别较上半年高出 7.68%、10.42%。中秋节后受国庆长假期影响，预计市场部分资金离场，导致日均成交额有所下降，但仍高于 7、8 月水平，并且期间北向资金呈日均净流入，两融日均余额继续攀升；此外，9 月普遍降准+定向降准组合推出，LPR 一年期报价下调 5 个基点，资金面迎来改善，预计国庆节长假后成交额上升势头有望延续。图4：股基日均成交额（亿元）证券行业 2019 年四季度投资策略 6 请务必阅读末页声明。数据来源：沪、深交易所，东莞证券研究所 8 月月新开户人数未见反弹新开户人数未见反弹。自然人新增开户数于 2019 年 3 月达到高点后，4-5 月快速下行，6-8 月放缓，截止 8 月末新开户尚未呈现增长拐点；机构新增开户数量 8 月环比上升。整体看，新增开户数企稳，但未有明显增长。从行业整体业绩看，131 家券商2019 年 1-8 月累计营收、净利润（初步测算值）同比增速分别为 40.45%、98.49%，较2019 年上半年分别下降-0.93pct、-4.37pct，增速降幅较小，且净利润依然保持高增速。政策红利不断释放。政策红利不断释放。2019 年 9 月 10 日，证监会提出全面深化资本市场改革 12 个重点任务，可视为未来资本市场的改革蓝图，包括稳步实施注册制，优化重组上市、再融资等制度，支持分拆上市，加快资本市场开放，推动更多中长期资金入市，加大违法成本，加强投资者保护等。投行业务受到政策红利最大，注册制未来大概率扩围至其市场，科创板挂牌行业范围将扩大，企业上市效率提升；通过并购重组提升上市企业质量将深入推进，退市制度趋完善并严格执行，上市公司整体新陈代谢将加速；上市公司分拆子公司上市，红筹股、同股不同权企业上市制度积极探索，引导高新产业融资回归；对民营企业扩大定向可转债适用范围和发行规模；促进投行业务有序竞争，形成公平、合理的价格机制。IPO、重组、增发、债券承销业务空间已全面打开，当前仅是红利兑现初期。图5：每月新增开户数（万户）图6：证券行业营收、净利润同比增速（%）资料来源：中登公司，东莞证券研究所 资料来源：证券业协会，东莞证券研究所 证券行业 2019 年四季度投资策略 7 请务必阅读末页声明。券商股权融资规模从 2019 年上半年开始回升，由于科创板在 7 月开始交易，股权融资增量业务在下半年开始释放，而 7-9 月（9 月数据截止 20 日）三个月的股权融资规模已达到上半年的 65.57%，下半年有望环比上升。券商债券承销规模从 2018 年下半年开始回升，由于 2020 年专项债额度可提前在 2019 年使用，预计 2019 年下半年债券承销规模亦将环比上涨。期货市场期货市场迎来政策风口迎来政策风口。2019 年以来，监管层密集释放期货市场利好政策，期货市场将迎来快速发展的政策风口。2019 年 1 月 20 日，证监会副主席方星海表示证监会抓紧出台一些多空双方都可以用的各种做多、做空工具。1 月 21 日，中国金融期货交易所宣布国债可作为全部金融期货品种的保证金，从而降低期货交易成本。4 月 3 日讯，证监会期货监管部处长焦增军在香港表示中国计划放松对股指期货的限制：恢复股指期货的正常交易，向外国投资者开放现有的股指期货，拟允许社保基金、商业银行、保险基金、国有化公司、合格境外机构投资者(QFII)和人民币合格境外机构投资者(RQFII)参与期货市场，释放股指期货扩围信号。4 月 21 日，证监会副主席方星海表示我国期货市场与实体经济巨大的保值需求相比有较大差距，下一步，要围绕实体经济需求，继续增加场内场外产品和工具供给。4 月 30 日，中国金融期货交易所调整股指期货交易安排，降低交易限制，并且 6 月 10 日，中国证监会副主席李超表示，未来进一步放松股指期货交易限制。9 月 2 日，证监会副主席李超再次提出要加大品种供给，扩大开展期权交易的范围，扩宽期货市场对外开放的广度和深度。2018 年全球期货期权成交量 303 亿手，其中金融类 243 亿手，占比高达 80%，而我国金融期货成交量仅为 0.27 亿手，占比不到1%，金融期货品种也只有 6 个，未来期货市场发展潜力巨大，叠加政策风口到来，券商衍生品收入增厚有望提前兑现。两融业务有望降本增量。两融业务有望降本增量。2019 年 7 月 27 日，继上周华夏基金、南方基金和富国基金等 7 家基金公司获批转融通资格之后，招商基金和汇添富基金等基金公司也获得了转融通证券出借交易权限，有望缓解券源短缺问题。证金公司决定自 8 月 8 日起，整体下调转融资费率 80BP，一定程度降低融资成本。8 月 9 日，证监会指导沪深交易所修订的融资融券交易实施细则正式出台，同时指导交易所进一步扩大融资融券标的范围，图7：券商半年股权承销规模（亿元）图8：券商半年债券承销规模（亿元）资料来源：Wind，东莞证券研究所 资料来源：Wind，东莞证券研究所 证券行业 2019 年四季度投资策略 8 请务必阅读末页声明。取消了最低维持担保比例不得低于 130%的统一限制，同时允许客户用证券公司认可的其他证券等资产作为补充担保物。标的扩容后，融资融券标的股票数量由 950 只扩大至1600 只，市场融资融券标的市值占总市值比重由约 70%达到 80%以上。从监管层出台的政策看，推测未来两融业务变化方向是降低业务成本，扩大券源，增加两融标的，券商利息净收入有望增加。可可交易证券范围有望交易证券范围有望扩大。扩大。2019 年 6 月 14 日，证监会透露将适时全面推开 H 股“全流通”，外资私募证券投资基金可投资港股通标的等。9 月 6 日，股转系统总经理徐明：新三板市场也具备降低投资者门槛的现实基础，应尽快将投资者准入门槛降低。若新三板投资者门槛降低，叠加 H 股全流通实施，券商经纪业务收入有望增厚。除经纪业务利好外，中国外汇交易中心批准中信证券、招商证券 9 月 16 日起成为银行间外汇市场会员，可从事即期、远期、掉期、货币掉期及期权交易，头部券商增加了一项新业务。资本市场改革红利资本市场改革红利进入兑现阶段进入兑现阶段。当前资本市场改革有四个主线，一是实施注册制，提高股权融资效率；二是完善并购重组及退市制度，并严格推动退市程序，提升上市企业质量；三是增加衍生品种类，降低交易门槛，向国外投资者开放；四是加大开放力度，为市场引入国内外中长期资金。注册制是新一轮为资本市场创新的标志，7 月 22 日科创板交易是资本创新红利兑现的开端，回顾 2005-2006 年股权分置改革及 2012 年证券业创新大会均推动证券市场及券商行业快速发展，本次以注册制为代表的创新改革，预期亦将带来市场及券商行业的迅速发展，而 2019 年下半年仅仅是这轮创新改革红利逐步兑现的开端。从改革主线看，券商的投行、信用、衍生品等机构业务将受益，头部券商在这些领域具有优势。经济未企稳、贸易摩擦不确定性是当前压制市场的因素。表 1：影响证券行业基本面的政策 日期 内容 主题 2018/12/20【深交所新细则落地重大违法强制退市决策权下移交易所】深交所对深圳证券交易所上市委员会工作细则（2018 年修订）进行了修订，现予以发布，并自发布之日起施行。从此次修订的内容来看，深交所上市委员会将增加“重大违法强制退市情形的认定；重大违法强制退市决定的撤销”的职责。（财联社）退市 2019/1/21【中金所：1 月 21 日起国债可作为全部金融期货品种的保证金】财联社 1 月 11 日讯，中金所公告，为进一步降低市场成本，发挥国债作为保证金业务的市场功能，自 2019年 1 月 21 日起结算会员提交的国债可作为全部金融期货品种的保证金。（财联社）期货 2019/2/14【中办、国办：加快民营企业首发上市和再融资审核进度，抓紧推进在上交所设立科创板并试点注册制】财联社 2 月 14 日讯，中办、国办 14 日印发关于加强金融服务民营企业的若干意见，提出加大直接融资支持力度。积极支持符合条件的民营企业扩大直接融资。完善股票发行和再融资制度，加快民营企业首发上市和再融资审核进度。深化上市公司并购重组体制机制改革。结合民营企业合理诉求，研究扩大定向可转债适用范围和发行规模。抓紧推进在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。稳步推进新三板发行与交易制度改革等。（财联社）直接融资 2019/2/16【新设公募采用券商结算模式由试点转常规】券商中国记者独家获悉，日前，监管下发关于新设公募基金管理人证券交易模式转换有关事项的通知，明确新公募基金PB 业务 证券行业 2019 年四季度投资策略 9 请务必阅读末页声明。采用券商结算模式的试点工作已经正式转为常规。通知要求新基金新产品应当采用券商结算模式，并鼓励老基金新产品采用该模式。同时，保险公司及保险资产管理公司、商业银行及商业银行理财机构、期货公司资产管理子公司等金融机构及其管理的各类产品都适用通知的要求。（券商中国）2019/2/23【中国证券业协会：投行应合理确定价格，形成公平、有序的价格机制】财联社 1 月23 日讯，21 日，中国证券业协会在京组织召开第六届投资银行委员会专题扩大会议。会议研究讨论了近年来境内外资本市场投资银行业务佣金收入的基本情况，近期市场上出现的个别低价竞争案例，以及建立合理定价制度的相关建议。参会代表一致认为，警惕由行业无序竞争引发的执业质量下降和行业风险。严格遵守对于以低于成本或不正当竞争手段招揽证券承销业务,违反公平竞争、破坏市场秩序等行为的禁止性规定。（财联社）竞争 2019/2/27【证监会：七方面推进资本市场改革发展】财联社 2 月 27 日讯，证监会表示，在推进资本市场改革发展方面：一是持续推进基础制度改革。全面落实设立科创板并试点注册制改革，目前主要制度规则正在程序公开征求意见；大力优化股债融资和并购重组制度，保持新股发行常态化，改革上市公司制度。二是支持服务实体经济高质量发展。支持民营经济和中小微企业发展，对接服务国企改革，积极服务创新驱动发展战略，积极发展期货及衍生品市场。三是防范化解重点领域风险。股票质押风险得到初步缓解，债券集中违约风险得到有效化解，私募基金风险得到初步管控，各类金融乱象得到有效遏制。四是对外开放迈上新台阶。加快推进证券期货行业对外开放，进一步深化境内外市场互联互通，期货市场对外开放迈出实质性步伐，积极服务“一带一路”建设。五是维护市场稳定激发市场活力取得机制性成果。主动引导，塑造预期和强化政策协同，全面加强市场监测监控，优化交易监管，保证公平交易和提高市场流动性。六是法治建设和依法监管取得积极成效。向全国人大法工委报送证券法修订立法意见，加强对各类市场主体监管，加大稽查执法力度。七是加强投资者合法权益保护。（证券时报）直接融资 2019/3/5【政府工作报告：促进多层次资本市场健康稳定发展 提高直接融资特别是股权融资比重】财联社 3 月 5 日讯，政府工作报告说，改革完善资本市场基础制度，促进多层次资本市场健康稳定发展，提高直接融资特别是股权融资比重。增强保险业风险保障功能。加强金融风险监测预警和化解处置。我国财政金融体系总体稳健，可运用的政策工具多，我们有能力守住不发生系统性风险的底线。（新华社）直接融资 2019/4/4【证监会新设深改办，意在把科创板实行注册制的试点经验推广到全市场】财联社 4月 4 日讯，据财新报道，证监会近日首次公开发布 IPO 审核过程中针对各类问题的详细审核标准，随后组建了深改办，直接向证监会主席汇报，意在把科创板实行注册制的试点经验推广到全市场。深改办主要工作是研究在科创板试点的注册制经验，并为注册制推广到整个 A 股市场做各种准备。据财新记者了解，目前这一办公室暂时分成三个小组，由三员大将领衔。（财联社）注册制 2019/4/22 经中国证监会同意，中国金融期货交易所进一步调整股指期货交易安排：一是自 2019年 4 月 22 日结算时起，将中证 500 股指期货交易保证金标准调整为 12%；二是自 2019年 4 月 22 日起，将股指期货日内过度交易行为的监管标准调整为单个合约 500 手，套期保值交易开仓数量不受此限；三是自 2019 年 4 月 22 日起，将股指期货平今仓交易手续费标准调整为成交金额的万分之三点四五。（财联社）股指期货 2019/4/30 4 月 29 日，深交所公布了理事会 2018 年工作总结及 2019 年重点工作报告，报告提出今年的三大重点任务。一是增强金融服务功能，提升资本市场服务实体经济能力。二退市 证券行业 2019 年四季度投资策略 10 请务必阅读末页声明。是强化市场风险防控，坚决打好防范化解重大风险攻坚战。推动加大重点高风险公司监管力度，严格执行退市制度，促进退市法治化常态化。三是持续深化改革，促进深交所市场高质量发展。完善多层次股票市场功能，加快推进创业板改革，提升创业板市场包容性和覆盖面，增强服务新经济能力。（证券时报）2019/6/20 财联社 6 月 20 日讯，证监会拟修改上市公司重大资产重组管理办法。一是拟取消重组上市认定标准中的“净利润”指标，支持上市公司依托并购重组实现资源整合和产业升级。二是拟将“累计首次原则”的计算期间进一步缩短至 36 个月，引导收购人及其关联人控制公司后加快注入优质资产。三是促进创业板公司不断转型升级，拟支持符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市。四是拟恢复重组上市配套融资，多渠道支持上市公司置入资产改善现金流、发挥协同效应，引导社会资金向具有自主创新能力的高科技企业集聚。此外，本次修改将一并明确科创板公司并购重组监管规则衔接安排，简化指定媒体披露要求。(财联社)重组 2019/7/22 7 月 22 日，科创板将迎来首批 25 家公司的开市交易 科创板 2019/7/27【第二批基金公司获转融通证券出借业务资格】财联社 7 月 27 日讯，继上周华夏基金、南方基金和富国基金等 7 家基金公司获批转融通资格之后，招商基金和汇添富基金等基金公司也获得了转融通证券出借交易权限。目前，第二批获得转融通证券出借业务资格的基金公司仍在做准备，还没有基金参与转融通业务。（上证报）券源增加 2019/8/7 证金公司决定自 8 月 8 日起，整体下调转融资费率 80BP，其中：182 天期费率由 4.3%下调至 3.5%，91 天期费率由 4.6%下调至 3.8%，28 天期费率由 4.7%下调至 3.9%，14天期和 7 天期费率由 4.8%下调至 4%。转融资费率 2019/8/9 月 9 日，证监会公布券商风险控制指标计算标准(修订)征求意见稿。自营 2019/8/9 证监会指导沪深交易所修订的融资融券交易实施细则正式出台，同时指导交易所进一步扩大融资融券标的范围，对融资融券交易机制作出较大幅度优化。1、取消了最低维持担保比例不得低于 130%的统一限制；2、完善维持担保比例计算公式，客户还可用证券公司认可的其他证券等资产作为补充担保物；3、标的范围上：融资融券标的股票数量由 950 只扩大至 1600 只，增加 650 只。标的扩容后，市场融资融券标的市值占总市值比重由约 70%达到 80%以上。除了两融实施细则出台，当日证监会就经修订的证券公司风险控制指标计算标准（下称计算标准）向社会公开征求意见。两融 2019/8/23 证监会发布科创板上市公司重大资产重组特别规定，科创公司发行股份购买资产实施注册制，由上交所进行审核，证监会收到上交所报送的审核意见等相关文件后，在 5 个交易日内对科创公司注册申请作出同意或者不予注册的决定。根据规定，科创公司发行股份的价格不得低于市场参考价的 80%。上交所就科创板上市公司重大资产重组审核规则（征求意见稿）公开征求意见，明确科创公司可以通过发行定向可转债购买资产，并可以自主约定转股期、赎回、回售、转股价格修正等条款。重组上市资产需要符合科创板定位；发行价格适用重组特别规定的有关规定，即不得低于市场参考价的 80%。发行股份购买资产的审核时间限定为 45 天，公司回复总时限两个月。（Wind）科创板 2019/8/23 证监会起草上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定，明确分拆试点条件，规范分拆上市流程，加强对分拆上市行为的监管，自 8 月 23 日起向社会公开征求意见。规定指出，上市公司如拟实施境内分拆上市需满足七项具体要求，涉及上市年限、盈利门槛、拆出资产规模等。（Wind）分拆子公司上市 证券行业 2019 年四季度投资策略 11 请务必阅读末页声明。2.经济面：经济面：未见经济未见经济企稳企稳迹象，迹象，但但板块估值向下修正可能性低板块估值向下修正可能性低 工业工业增加值、增加值、消费、出口消费、出口同比增速回落同比增速回落。1-8 月规模以上工业增加值同比增长 5.6%，增速比 1-7 月继续回落 0.2 个百分点；1-8 月制造业工业增加值同比增长 5.90%，增速比 1-7 月下降 0.2 个百分点。1-8 月社会消费品零售总额同比增长 8.20%，增速较 1-7 月回落 0.1 个百分点；汽车零售消费是主要拖累项，1-8 月剔除汽车后的社会消费品零售总额同比增长 8.96%，增速依然较 1-7 月回落 0.07 个百分点。1-8 月出口金额（美元计算）同比增长 0.4%，较 1-7 月增速下降 0.2 个百分点。图9：工业增加值累计同比增速（%）数据来源：Wind，东莞证券研究所 图10：社会消费品零售总额累计同比增速（%）2019/9/10 证监会提出全面深化资本市场改革 12 个重点任务，一是充分发挥科创板的试验田作用，稳步实施注册制；二是大力推动上市公司提高质量，严把 IPO 审核质量关，优化重组上市、再融资等制度，支持分拆上市试点；三是补齐多层次资本市场体系的短板，大力发展私募股权投资；四是狠抓中介机构能力建设，压实中介机构责任；五是加快推进资本市场高水平开放；六是推动更多中长期资金入市；七是切实化解股票质押、债券违约、私募基金等重点领域风险；八是进一步加大法治供给，加快推动证券法刑法修改，大幅提高欺诈发行、上市公司虚假信息披露和中介机构提供虚假证明文件等违法行为的违法成本；九是加强投资者保护，探索建立行政罚没款优先用于投资者救济的制度机制；十是提升稽查执法效能；十一是大力推进简政放权；十二是加快提升科技监管能力。(Wind)资本市场改革 2019/9/11 中国外汇交易中心：批准中信证券、招商证券 9 月 16 日起成为银行间外汇市场会员，可从事即期、远期、掉期、货币掉期及期权交易。（Wind)外汇市场 资料来源：Wind，其他媒体，东莞证券研究所 证券行业 2019 年四季度投资策略 12 请务必阅读末页声明。数据来源：Wind，东莞证券研究所 图11：出口金额（美元计算）累计同比增速（%）数据来源：Wind，东莞证券研究所 1-8 月投资增速继续回落，制造业投资增速继续触底，但房地产投资仍显韧性，基月投资增速继续回落，制造业投资增速继续触底，但房地产投资仍显韧性，基建投资小幅反弹。建投资小幅反弹。1-8 月固定资产投资同比增长 5.50%，增速较 1-7 月回落 0.2 个百分点；1-8 月基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长 4.2%，增速比 17 月份加快 0.4 个百分点；18 月制造业投资增长 2.6%，增速回落 0.7 个百分点；18 月全国房地产开发投资同比增长 10.5%，增速比 17 月份回落 0.1 个百分点。图12：固定资产投资完成额累计同比增速（%）证券行业 2019 年四季度投资策略 13 请务必阅读末页声明。数据来源：Wind，东莞证券研究所 预期预期 2019 年年 GDP 增长可保持增长可保持 6%以上以上，板块估值向下修正可能性低，板块估值向下修正可能性低。1-8 月工规模增加值、消费、出口同比增速继续回落，拖累经济运行，未来经济仍有下行压力，但政策逆周期调控力度加大，不宜过度悲观。汽车增速仍相对低迷制约消费总体增速，地产投资保持韧性，制造业、民间投资持续弱势，不过基建投资增速有所回升。9 月份管理层加大逆周期调控力度，国常会要求提前下发地方专项债限额，央行进行了全面降准和定向降准，随着积极的政策逐步落地，有助于经济逐步走稳。预期 2019 年全年：房地产投资增速保持平稳；制造业投资同比增速已在低位，在逆周期政政策调节下，同比增速在 4 季度不会出现大幅下滑，而基建投资同比增速将继续提升。虽然当前未见经济在4 季度有企稳迹象，但固定资产投资增速不会在 4 季度出现大幅下降，因此预期 2019 年GDP 增长可保持 6%以上。券商板块估值已包含当前经济面情况，只要 4 季度经济面没有显著恶化，估值不会大幅向下修正。3.资金面：资金面：更多中长期资金流入可期更多中长期资金流入可期 引入中长期资金措施逐渐完善。引入中长期资金措施逐渐完善。2019 年 9 月 10 日，证监会提出全面深化资本市场改革 12 个重点任务，其中一项是推动更多中长期资金入市。中长期资金包括证券、保险、信托、社保、养老金、职业年金、国外机构、跟踪指数的被动资金等资金，此前已有相应的指示或措施落地，包括取消 QFII 额度等，中长期资金引入的具体方案正逐渐完善。MLF 利率利率下降通道有望开启。下降通道有望开启。2019 年 9 月 6 日，央行宣布全面+定向降准，释放资金约 9000 亿元。受 CPI 走高抑制，MLF 利率在 9 月并没有如市场预期下调。随着生猪出栏量提升、肉制品加大供应，CPI 有望在明年回落。监管层另一个关注点是新增投入市场的货币是否流向楼市，因此采取多种方式限制资金违规流入楼市。随着 CPI 下降，资金流向楼市得到控制，MLF 下降通道有望开启，将推动资金面改善。全球进入货币宽松周期全球进入货币宽松周期，为资金面改善为资金面改善提供了宏观基础提供了宏观基础。2019 年 9 月 12 日，欧洲央行降息并重启 QE，将存款利率下调 10 个基点至-0.5%，为 2016 年 3 月以来首次下调，并将开始实施利率分级制度；2019 年 9 月 18 日，美联储宣布将其基准利率下调 25 个基点至 1.75%到 2%的目标区间，美联储第二次降息。经过第二次降息后，美联储基准利率目标区间已在低位，并不太可能实施负利率，若美国经济下行压力加大，重启 QE 可能性较高。上述事件标志着全球进入货币宽松通道，我国货币政策实施空间扩大，为资金面改善提供了宏观基础。近 2 年，中国 10 年期国债收益率一直高于发达国家，只要 证券行业 2019 年四季度投资策略 14 请务必阅读末页声明。对外资投资部分资本管制放宽，外资流入概率较大，有助于改善资金面。图13：10年期国债收益率（%）数据来源：证券业协会，东莞证券研究所 表 2：引入中长期资金的措施 日期 内容 主题 2019/1/31【证监会拟放宽证券公司投资成份股、ETF 等权益类证券风险资本准备计算比例】财联社 1 月31 日讯，证监会正在研究修订证券公司风险控制指标计算标准规定，拟放宽证券公司投资成份股、ETF 等权益类证券风险资本准备计算比例，减少资本占用，进一步支持证券公司遵循价值投资理念，加大对权益类资产的长期配置力度。（财联社）鼓励券商自有资金增持股票 2019/2/1【证监会拟将 QFII、RQFII 投资范围扩大至新三板全国股转公司：积极落实】财联社 2 月 1 日讯，证监会昨日明确将在全国中小企业股份转让系统（新三板）挂牌的股票纳入 QFII 及 RQFII的投资范围。全国股转公司表示，将按照中国证监会的相关要求，尽快推出境外合格投资者投资挂牌股票的相关配套制度。同时，全国股转公司将继续按照 国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定（国发201349 号）的要求，积极培育和发展机构投资者队伍，逐步推动证券投资基金、保险公司、企业年金等机构投资者参与新三板市场。（财联社）外资投资范围扩大至新三板 2019/2/25【银保监会：加快研究取消保险资金开展财务性股权投资行业范围限制】财联社 2 月 25 日讯，银保监会发布进一步加强金融服务民营企业有关工作的通知，加快商业银行资本补充债券工具创新，通过发行无固定期限资本债券、转股型二级资本债券等创新工具补充资本，支持保险资金投资银行发行的二级资本债券和无固定期限资本债券。加快研究取消保险资金开展财务性股权投资行业范围限制，规范实施战略性股权投资。（财联社）拟取消保险资金股权投资行业范围限制 2019/2/28【银保监会：鼓励保险资金增持上市公司股票拓宽专项产品投资范围】财联社 1 月 28 日讯，中国银保监会新闻发言人肖远企接受金融时报记者采访时表示，为更好发挥保险公司机构投资者作用，维护上市公司和资本市场稳定健康发展，银保监会鼓励保险公司使用长久期账户资金，增持优质上市公司股票和债券，拓宽专项产品投资范围，加大专项产品落地力度。支持保险公司开展价值投资、长期投资，研究推进保险公司长期持有股票的资产负债管理监管评价机制。对于保险资金一般股票和重大股票投资等，依法合规加快有关备案、核准工作。同时，在已出台保险资产管理公司专项产品政策的基础上，适当拓宽专项产品投资范围，在依法合规和风险可控的前提下，允许专项产品通过券商资产管理计划和信托计划，化解股票质押流动性风险，更好地发挥相关机构的专业与项目资源优势，加快专项产品落地进程，吸引更多保险资金以多种方式参与资本市场投资。（财联社）鼓励险资增持股票 证券行业 2019 年四季度投资策略 15 请务必阅读末页声明。2019/4/3【中国计划改善外国投资者对股指期货的准入】财联社 4 月 3 日讯，据证监会期货监管部处长焦增军在香港所作报告，中国计划放松对股指期货的限制。计划包括：恢复股指期货的正常交易；向外国投资者开放现有的股指期货。证监会拟允许社保基金、商业银行、保险基金、国有化公司、合格境外机构投资者(QFII)和人民币合格境外机构投资者(RQFII)参与期货市场。（彭博）对外资开放估值期货，有助引入海外长期资金 2019/5/22【保险资金或可按现行规则参与科创板一二级市场交易】财联社 5 月 22 日讯，今日从业内人士处获悉，本周召开的保险行业内部座谈会上释放出的消息显示，监管部门支持保险资金参与科创板投资，保险资金可按现行规则参与科创板一、二市场交易。具体落实到实操层面，多位受访的保险资管人士表示，可能还需要监管部门出台相关细则或相关监管口径。（上海证券报）险资参与科创板 2019/5/22【社保基金会党组书记王尔乘：推动适当放宽投资范围、放松投资品种限制】财联社 5 月 22日讯，社保基金会党组书记王尔乘近日在人民论坛发表署名文章称，推动适当放宽投资范围、放松投资品种限制，为分散投资风险、稳定投资收益提供有力保障。强化归因分析，深入开展战略资产配置计划审视，科学编制和实施年度战术和季度资产配置计划，实施资产再平衡。加强各类资产的投资管理，优化投资结构，丰富产品体系，完善产品布局，努力提高投资收益水平。（财联社）放宽社保资金投资范围 2019/6/18【沪伦通正式启动，外交部：有助于推动构建开放型世界经济】财联社 6 月 18 日讯，外交部发言人陆慷今日主持例行记者会，有记者就“沪伦通”正式启动提问。陆慷表示，“沪伦通”启动有助于推动构建开放型世界经济，同时也再次表明中国坚持深化改革。（财联社）为引入外资做铺垫 2019/7/26【境外投资者获准“沪股通”购买部分科创板股票，有望增加这些新兴企业的市场流动性】财联社 7 月 27 日讯，境外投资者获准可通过沪股通购买部分科创板股票，这有望增加这些新兴企业的市场流动性。7 月 26 日，上海、深圳、香港三地证券交易所联合公告这一决定。并非所有科创板企业都在此列，合资格公司需在上海和香港两地上市，即 A+H 股。中国通号是目前唯一符合“科创板+H”新政的公司。据不完全统计，目前已有至少 4 家港股上市公司提出科创板上市申请。除中国通号外，还包括复旦张江生物医药、还有昊海生物科技和君实生物。此外，金山软件和微创医疗等港股公司，亦计划分拆子公司登陆科创板。（财新）外资参与科创板 2019/7/27【第二批基金公司获转融通证券出借业务资格】财联社 7 月 27 日讯，继上周华夏基金、南方基金和富国基金等 7 家基金公