新三板环保行业2018年报TOP15：挖掘核心竞争力寻找环保生力军-20190506-安信证券-27页.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。年报年报纵览纵览：新三板新三板环保环保 20182018 年营收增速为年营收增速为 18.67%18.67%，净利润同比增长，净利润同比增长10.28%10.28%，头部公司头部公司增速明显增速明显。截止 2019 年 4 月30 日，330 家新三板环保公司披露年报，我们统计发现：环保板块 2018 年增速增速略有放缓略有放缓：营收增速为 18.67%，净利润同比增长 10.28%。头部公司占比提升头部公司占比提升：2018 年净利润在 5000 万以上公司占比达到3.94%，9000 万净利润以上公司为 7 家（占比 2.12%）。优质环保公司业绩成长性明显突出优质环保公司业绩成长性明显突出：我们统计发现 2015-2018 年业绩中，2018 年净利润为 1000 万以上、2000 万以上、3000 万以上以及 4000 万以上对应的净利润增速分别为 44.52%/47.5%/54.09%和61.81%，头部公司利润体量与增速成正比。头部公司利润体量与增速成正比。对标对标 A A 股股：新三板稳健新三板稳健&A A 股净利下降近股净利下降近 7 7 成成，新三板水治理、设备新三板水治理、设备突出突出&A&A 股股监测板块监测板块增速明显增速明显。通过对比分析新三板和 A 股环保板块2个市场业绩表现出现较大的差异。其中：A A 股净利下降近股净利下降近 7 7 成成：营收增速放缓，同比增长 7.54%，净利润同比下降 65.77%（整体法），主要受融资偏紧、PPP 项目整顿、商誉减值等因素影响；细分板块中，A 股监测增长明显（+46.03%，与政策驱动下的市场放量有关），水务（下降 32.75%）、固废（-101.09%，受*ST 凯迪和盛运环保影响）、节能（-186.93%，受神雾节能与神雾环保影响）、大气（-97.11%，）下降明显。新三板市场中水治理、环保设备增长明显，与政策端考核有关，且由于新三板公司多为小订单，较少承接 PPP 项目，资金紧张压力较小。市场估值市场估值：两大市场估值差两大市场估值差逐步逐步扩大，新三板估值下降至扩大，新三板估值下降至 18X18X。估值端可比口径下，新三板和 A 股环保市场估值差逐步扩大。其中新三板环保板块估值介于 18X-30X 之间，2018 年下降至 17.53X，为历年来新低；而 A 股估值在 26-44X 左右，2018 年估值为 44X，两大市场估值差逐步扩大。其中新三板环保公司成长性突出，部分环保企业估值水平较低、甚至出现破净现象，未来市场空间尚有挖掘的可能性和必要性。环保环保 toptop1515：结合：结合五大维度，掘金新五大维度，掘金新三板三板环保优质公司环保优质公司。2018 年整体业绩中，水处理、环保设备等领域表现突出，与环保政策的考核时点密切相关。我们结合 1）行业景气度：与政策考核时点相关，未来市场空间以及需求强度；2）盈利性&成长性：未来盈利能力的成长性；3）环保科技含量：是否拥有核心产品、核心设备、核心技术等；4）订单获取能力：在上下游的议价权；以及 5）未来可持续性等多因素出发，Tabl e_Ti t l e 2019 年年 05 月月 06 日日 新三板新三板环保行业环保行业 2018 年报年报 TOP15：挖掘核心竞争力，寻找环保生力军挖掘核心竞争力，寻找环保生力军 Tabl e_BaseI nf o 新三板主题报告新三板主题报告 证券研究报告 诸海滨诸海滨 分析师SAC 执业证书编号：S1450511020005 021-35082086 相关报告相关报告 新三板日报（新三板年报季即将收官，齐鲁银行利润超20 亿）2019-04-30 全市场科技产业策略报告第十六期 2019-04-28 东吴农化咪唑烷等农药中间体供应商，公司 18 年归母净利达 9573 万元 2019-04-26 辰光医疗 MRI 核心部件供应商，2018 年归母净利同比增长约 36%2019-04-26 思迅软件:零售流通信息化解决方案龙头，互联网+技术服务收入增长迅速 2019-04-26 2 0 6 2 2 4 2 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 0 9:4 1 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。从 330 家环保公司中选出 15 家优质企业。具体包括：水治理：金达莱（分布式污水治理龙头）、同华科技（污水处理、渗滤液）、晶宇环境（工业市政废水、垃圾渗滤液）；大气治理：欣创环保（大气治理）、常荣声学（声波除尘吹灰，非电领域）；环保设备：景津环保（压滤机）、国林环保（臭氧处理器）；京源环保（工业废水处理）、力源环保（水处理设备）固废治理：军信环保（城市固废）、新荣昌（危废处臵）、海诺尔（垃圾发电）、德长环保（危废处臵）；其他：神洁环保（工业市政废水、垃圾渗滤液）、扬德环境（能源商）风险提示：风险提示：环保政策推进不达预期；行业竞争加剧风险；环保政策推进不达预期；行业竞争加剧风险；PPPPPP 项目推项目推进不达预期风险进不达预期风险 2 0 6 2 2 4 2 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 0 9:4 1 3 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。内容目录内容目录 1.年报纵览：环保市场分化明显，头部公司表现突出年报纵览：环保市场分化明显，头部公司表现突出.5 1.1.板块整体：保持稳健增长，头部公司突出.5 1.1.1.增速情况：新三板稳健增长，A 股净利下降近 7 成.5 1.1.2.业绩分布：2018 年净利润 5000 万以上占比 3.94%，9000 万净利润以上 7 家.6 1.1.3.聚焦头部：利润体量与增速成正比，12.12%公司贡献 70%以上净利润.6 1.2.估值水平：两大市场估值差扩大，新三板估值下降至 18X.7 1.3.细分行业：各板块分化严重，受融资环境、政策影响显著.8 2.环保环保 top15：挖掘核心竞争力，寻找环保生力军：挖掘核心竞争力，寻找环保生力军.10 2.1.金达莱：收款情况良好，净利润实现 60.95%增长.11 2.2.景津环保：压滤机行业龙头，实现高效资源化利用.12 2.3.国林环保：国内臭氧发生器设备龙头，企业规模和市场份额领先.12 2.4.京源环保：工业水处理整体方案提供商，营收大幅增长 52.51%.14 2.5.力源环保：突破传统单一产品模式，海水淡化产业有望上新台阶.15 2.6.海诺尔：多个项目筹备中，未来成长性有望持续.16 2.7.军信环保：子公司项目正式投产，带动业绩快速释放.17 2.8.欣创环保：巩固内部市场，大力拓展外部市场.18 2.9.德长环保：垃圾发电及危废处臵商，子公司台州公司焚烧三期收入稳定生产.19 2.10.同华科技：依托两大核心技术，实现业务多点开花.20 2.11.新荣昌：三期项目建设完成，突破无害化处理的产能瓶颈.21 2.12.神洁环保：致力于开发高科技环保系列清洗维护产品，行业内获认可.22 2.13.晶宇环境：战略转型成功，实现渗滤液+工业浓盐水两轮驱动.23 2.14.扬德环境：四轮驱动稳步推进，分布式能源综合服务商初现.24 2.15.常荣声学：政策景气度上行，声波除尘业务增长 152.16%.25 图表目录图表目录 图 1：新三板&A 股环保板块整体营收增速(整体法).5 图 2：新三板&A 股环保板块整体营收增速(整体法).5 图 3：A 股环保公司 2018 年净利润增速分布.5 图 4：新三板环保公司 2018 年净利润增速分布.5 图 5：新三板环保公司归母净利润分布情况（万元）.6 图 6：头部公司收入增速.6 图 7：头部公司净利润增速.6 图 8：2018 年 12.12%公司贡献 7 成以上净利润.7 图 9：新三板环保板块市盈率(2015、2016、2017、2018 可比口径下).7 图 10：新三板环保板块市盈率(2016、2017、2018 可比口径下).7 图 11：A 股环保板块市盈率(2015、2016、2017、2018 可比口径下).8 图 12：新三板环保各细分板块收入增速（整体法）.8 图 13：A 股环保各细分板块收入增速（整体法）.8 图 14：新三板环保各细分板块净利润增速（整体法）.9 图 15：A 股环保各细分板块净利润增速（整体法）.9 图 16：15 家 top 公司增速情况.10 表 1：新三板&A 股估值情况（整体法，剔除净利润为负值，剔除市值为 0，可比口径下）.8 2 0 6 2 2 4 2 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 0 9:4 1 4 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表 2：环保行业 15 家优质公司.10 表 3：金达莱主要财务数据.11 表 4：景津环保财务数据.12 表 5：国林环保财务数据.13 表 6：京源环保财务数据.14 表 7：力源环保财务数据.15 表 8：海诺尔财务数据.16 表 9：军信环保主要财务数据.17 表 10：欣创环保财务数据.18 表 11：德长环保具体财务数据.19 表 12：同华科技财务数据.20 表 13：新荣昌财务数据.21 表 14：神洁环保财务数据.22 表 15：晶宇环境财务数据.23 表 16：扬德环境财务数据.24 表 17：常荣声学财务数据.25 2 0 6 2 2 4 2 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 0 9:4 1 5 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.年报年报纵览纵览：环保环保市场市场分化明显，头部公司表现突出分化明显，头部公司表现突出 2018 年年报披露完毕，截止 2018 年 4 月 30 日，398 家新三板环保公司中共计 330 家披露2018 年年报。我们将从横纵两个视角出发，对比 A 股对于新三板环保企业的成长能力、盈利能力、公司分布以及估值情况进行分析。1.1.板块板块整体整体：保持保持稳健稳健增长增长，头部头部公司公司突出突出 1.1.1.增速增速情况：情况：新三板稳健新三板稳健增长，增长，A 股股净利下降近净利下降近 7 成成 新三板新三板&A 股环保板块股环保板块增速不一致，增速不一致，新三板环保新三板环保公司公司利润增速达到利润增速达到 40%以上以上。截止 2019 年4 月 30 日，共计 330 家新三板环保公司披露 2018 年年报。通过对比分析新三板和 A 股环保板块（注：A 股环保板块仅包括服务商，未包括公用能源等），2 个市场业绩表现出现较大的差异。其中：新三板环保板块 2018 年营收增速为 18.67%，净利润同比增长 10.28%，保持稳定增长态势；A 股环保板块营收增速放缓，同比增长 7.54%，净利润同比下降 65.77%（整体法），板块整体业绩下滑明显。主要受融资偏紧、PPP 项目整顿、商誉减值等因素影响。图图 1：新三板新三板&A 股股环保环保板块板块整体营收增速整体营收增速(整体法整体法)图图 2：新三板新三板&A 股环保股环保板块整体营收增速板块整体营收增速(整体法整体法)资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 A 股 91 家环保公司仅有 41 家实现净利润增长（占比为 45.05%），其中 2018 年归母净利润增速高于 50%的有 11 家，30%50%的有 12 家，0%30%的有 18 家，增速为负的有 50 家，占总数的一半还多；新三板 330 家环保企业中 186 家（占比 56%）实现净利润增长，其中20%实现 100%以上的增长。图图 3：A 股股环保公司环保公司 2018 年年净利润增速分布净利润增速分布 图图 4：新三板环保公司新三板环保公司 2018 年年净利润增速分布净利润增速分布 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 11.03%23.67%18.67%26.80%30.07%7.54%00.050.10.150.20.250.30.35201620172018新三板收入增速 A股收入增速 1.05%15.58%10.28%15.07%21.37%-65.77%-0.8-0.7-0.6-0.5-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.3201620172018新三板净利润增速 A股净利润增速 5,5%6,7%12,13%18,20%50,55%100%以上 50%-100%30%-50%0-30%下跌 67,20%46,14%23,7%50,15%144,44%100%以上 50%-100%30%-50%0-30%下跌 2 0 6 2 2 4 2 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 0 9:4 1 6 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.1.2.业绩业绩分布分布：2018 年净利润年净利润 5000 万以上占比万以上占比 3.94%，9000 万净利润以上万净利润以上 7 家家 头部公司占比头部公司占比提升提升，2018 年年净利润净利润在在 5000 万万以上公司占比达到以上公司占比达到 3.94%，9000 万万净利润以净利润以上公司为上公司为 7 家家（占比占比 2.12%）。通过对比梳理 2015、2016、2017 和 2018 四大报告期新三板环保公司净利润分布情况，其中我们发现 330 家新三板环保公司中，2015、2016、2017和 2018 净利润在 5000 万元以上的分别是 6（占比 1.82%）、9（占比 2.73%）、6（占比为1.82%）和 13（占比 3.94%）。图图 5：新三板环保新三板环保公司归母净利润分布情况公司归母净利润分布情况（万元（万元）资料来源：wind,安信证券研究中心 1.1.3.聚焦聚焦头部：头部：利润体量利润体量与与增速增速成正比，成正比，12.12%公司贡献公司贡献 70%以上净利润以上净利润 强者恒强强者恒强，利润体量与增速成正比利润体量与增速成正比，优质优质环保环保公司业绩公司业绩成长性成长性明显明显突出。突出。我们统计发现2015-2018 年业绩中，2018 年净利润为 1000 万以上的公司净利润增速达到 44.52%，2018净利润为 2000 万以上的公司净利润增速达到 47.5%，2018 年净利润为 3000 万以上的公司净利润增速达到 54.09%,4000 万以上净利润公司增速为 61.81%，带动带动整个环保整个环保板块板块整体的整体的快速增长，快速增长，头部公司头部公司利润体量与增速成正比，利润体量与增速成正比，业绩成长性突出业绩成长性突出。图图 6：头部公司收入头部公司收入增速增速 图图 7：头部公司净利润增速头部公司净利润增速 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 12.12%公司贡献公司贡献 70%以上净利润，以上净利润，头部企业头部企业逐步壮大。逐步壮大。根据 wind 数据，36.67%的 1000 万以上环保公司贡献了 112.95%的净利润；2000 万以上的公司占比为 20%，贡献了 89.64%的净利润；12.12%的 3000 万净利润以上的公司贡献 70%以上净利润。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2015201620172018负值 0-1000万 1000-2000万 2000-3000万 3000-4000万 4000-5000万 5000-6000万 6000-7000万 7000-8000万 8000-9000万 9000-1亿元 1亿元以上 00.050.10.150.20.250.30.350.40.4520162017201844.52%47.50%54.09%61.81%10.28%-0.100.10.20.30.40.50.60.72016201720182 0 6 2 2 4 2 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 0 9:4 1 7 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 8：2018 年年 12.12%公司贡献公司贡献 7 成成以上净利润以上净利润 资料来源：wind，安信证券研究中心 目前新三板市场中拥有近 400 家环保公司，整个环保板块中处于头部的优质公司仍是成长的主力军，头部公司正逐步做大做强。1.2.估值水平估值水平：两大两大市场市场估值估值差差扩大扩大，新三板估值新三板估值下降至下降至 18X 估值端可比口径下，新三板估值端可比口径下，新三板和和 A股股环保市场估值差逐步扩大。环保市场估值差逐步扩大。其中新三板环保板块估值介于18X-30X之间，2018 年下降至 17.53X，为历年来新低；而 A 股估值在 26-44X左右，2018年估值为 44X，两大市场估值差逐步扩大。其中，新三板环保公司成长性突出，部分环保企业估值水平较低、甚至出现破净等，未来市场空间尚有挖掘的可能性和必要性。图图 9：新三板环保新三板环保板块市盈率板块市盈率(2015-2018 可比口径下可比口径下)图图 10：新三板环保新三板环保板块市盈率板块市盈率(2016-2018 可比口径下可比口径下)资料来源：wind，安信证券研究中心 注：剔除净利润、市值为负 资料来源：wind，安信证券研究中心 注：剔除净利润、市值为负 010002000300040005000600070008000900000.20.40.60.811.21.41.61000万以上 2000万以上 3000万以上 4000万以上 利润占比 数量占比 平均利润（万元,右轴）25.08 29.54 24.80 17.53 0510152025303520152016201720182015、2016、2017、2018可比口径下（45家）29.55 24.72 17.51 051015202530352016201720182016、2017、2018可比口径下（47家）2 0 6 2 2 4 2 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 0 9:4 1 8 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 11：A 股环保股环保板块市盈率板块市盈率(2015、2016、2017、2018 可比口径下可比口径下)资料来源：wind，安信证券研究中心 表表 1：新三板：新三板&A 股估值股估值情况情况（整体法（整体法，剔除净利润为负值，剔除市值为，剔除净利润为负值，剔除市值为 0，可比口径下可比口径下）新三板估值新三板估值 A 股估值股估值 2015 2016 2017 2018 2015 2016 2017 2018 2015、2016、2017、2018可比口径下（可比口径下（45 家）家）25.08 29.54 24.80 17.53 40.49 43.33 25.97 44.47 2015、2016、2017、2018可比口径可比口径下（下（65 家）家）2016、2017、2018可比口径下（可比口径下（47家）家）29.55 24.72 17.51 43.74 26.54 44.79 2016、2017、2018可比口径下（可比口径下（73家）家）2017、2018 可比口径下（可比口径下（152家）家）26.06 20.27 26.54 44.79 2017、2018 可比口径下（可比口径下（73家）家）2018 可比口径下（可比口径下（153 家）家）19.18 44.79 2018 可比口径下（可比口径下（73 家）家）资料来源：wind，安信证券研究中心 1.3.细分行业：细分行业：各板块各板块分化分化严重严重，受融资环境受融资环境、政策政策影响影响显著显著 纵观新三板&A 股环保板块收入增速，两大市场不尽相同，新三板市场收入增速快于 A 股环保板块，二者均出现增速放缓。我们发现 1）各板块与行业整体趋势一致，均出现不同幅度的增速放缓；2）细分板块中，A 股监测板块增长明显，与政策驱动下的市场放量有关，新三板市场中环保设备板块较为突出。图图 12：新三板环保各细分新三板环保各细分板块板块收入收入增速（增速（整体法整体法）图图 13：A 股环保各细分股环保各细分板块板块收入收入增速（增速（整体法整体法）资料来源：wind，安信证券研究中心 注：数据剔除未公布年报数据 资料来源：wind，安信证券研究中心 盈利能力盈利能力中中 A股股多家业绩出现多家业绩出现“大变脸大变脸”，净利下滑明显净利下滑明显。纵观新三板和 A 股环保各细分板块的归母净利润增速，我们发现 A 股和新三板市场整体差异显著。其中 A 股各板块间的业绩明40.49 43.33 25.97 44.47 0510152025303540455020152016201720182015、2016、2017、2018可比口径下（65家）-0.0500.050.10.150.20.250.30.35201620172018-0.4-0.200.20.40.60.812016201720182 0 6 2 2 4 2 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 0 9:4 1 9 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。显分化，具体体现为：1）工程类板块亏损较多工程类板块亏损较多，运营为主的固废类经营稳健运营为主的固废类经营稳健；2）监测监测增长明显，增长明显，水务水务、固废、节能、大气下降、固废、节能、大气下降明显明显。水务与水处理板块归母净利润同比下降 32.75%，固废、节能和大气板块净利润分别下跌 101.09%、186.93%和 97.11%。固废板块业绩大幅亏损主要受*ST 凯迪和盛运环保影响，若剔除这两家公司，固废板块业绩同比增长 10%。大气板块火电趋于饱和、非电空间仍待释放。节能板块主要受神雾节能与神雾环保流动性不足影响。新三板市场中水治理、环保设备增长明显，与政策端考核有关，且由于新三板公司多为小订单，较少承接 PPP 项目，资金紧张压力较小。图图 14：新三板环保各细分新三板环保各细分板块板块净利润净利润增速（增速（整体法整体法）图图 15：A 股环保各细分股环保各细分板块板块净利润净利润增速（增速（整体法整体法）资料来源：wind，安信证券研究中心 注：数据剔除未公布半年报数据 资料来源：wind，安信证券研究中心 -25.14%44.12%-3.08%-7.88%-37.71%19.86%8.51%10.28%-1-0.500.511.5201620172018-97.11%-32.75%-101.09%46.03%-186.93%9.26%-65.77%-2.5-2-1.5-1-0.500.511.52016201720182 0 6 2 2 4 2 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 0 9:4 1 10 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2.环保环保 top15：挖掘核心竞争力，挖掘核心竞争力，寻找环保生力军寻找环保生力军 2018 年整体业绩中，水处理、环保设备等领域表现突出，与环保政策的考核时点密切相关。我们结合 1）行业景气度行业景气度：与：与政策考核时点相关，未来市场空间以及需求强度；政策考核时点相关，未来市场空间以及需求强度；2）盈利性盈利性&成长性成长性：未来：未来盈利能力的盈利能力的成长性成长性；3）环保环保科技含量科技含量：是否拥有：是否拥有核心产品、核心设备、核心核心产品、核心设备、核心技术等；技术等；4）订单获取能力订单获取能力：在上下游的议价权；在上下游的议价权；以及以及 5）未来可持续性未来可持续性等多因素出发，从330 家环保公司中选出 15 家优质企业。具体包括：水治理水治理：金达莱（分布式污水治理龙头）、同华科技（污水处理、渗滤液）、晶宇环境（工业市政废水、垃圾渗滤液）；大气治理大气治理：欣创环保（大气治理）、常荣声学（声波除尘吹灰，非电领域）；环保设备环保设备：景津环保（压滤机）、国林环保（臭氧处理器）；京源环保（工业废水处理）、力源环保（水处理设备）固废治理固废治理：军信环保（城市固废）、新荣昌（危废处臵）、海诺尔（垃圾发电）、德长环保（危废处臵）；其他：其他：神洁环保（工业市政废水、垃圾渗滤液）、扬德环境（能源商）我们从 330 家环保公司中经过多轮的筛选处 15 家优质公司，它们 16、17、18 期间的营收增速分别为 0.60%、42.40%和 47.03%，归母净利润增速分别为-6.02%、49.59%和 65.28%。对比环保行业整体，该 15 家企业的营收与净利润增速在过去的 2 年内基本稳定高增且远高于行业平均。图图 16：15 家家 top 公司增速情况公司增速情况 资料来源：wind，安信证券研究中心 表表 2：环保行业环保行业 15 家优质公司家优质公司 行业行业分类分类 证券证券代码代码 公司名称公司名称 转让方式转让方式 层级层级 2018 营收营收（万万元）元）同比同比（%）2018 归母净归母净利润（万元）利润（万元）同比增同比增长（长（%）市值（亿市值（亿元）元）PE（ttm）水污染治理水污染治理 830777.OC 金达莱 做市转让 创新层 71,427.74 47.56 23,614.62 60.95 38.25 16.20 837899.OC 同华科技 竞价转让 基础层 17,266.15 5.88 4,957.08 25.32 6.69 13.49 832507.OC 晶宇环境 竞价转让 基础层 30,799.69 99.64 4,416.64 141.16 2.23 5.04 环境保护专环境保护专用设备用设备 832899.OC 景津环保 竞价转让 创新层 291,857.29 32.03 24,447.57 18.70 48.47 18.52 832938.OC 国林环保 做市转让 创新层 33,477.48 57.32 6,084.67 34.94 7.23 11.87 831540.OC 京源环保 竞价转让 基础层 25,322.18 52.51 5,352.10 84.42 9.18 17.14 831353.OC 力源环保 做市转让 创新层 30,779.80 44.48 4,713.26 85.94 2.83 5.98 固废治理固废治理 872664.OC 军信环保 竞价转让 基础层 88,689.45 200.92 30,170.25 242.19 0.00 0.00 870984.OC 新荣昌 竞价转让 创新层 30,546.29 83.50 10,675.33 188.28 18.00 14.71 833896.OC 海诺尔 竞价转让 创新层 24,663.46 75.62 7,021.07 58.31 12.05 19.18 832218.OC 德长环保 竞价转让 创新层 31,823.61 11.43 5,465.69 17.90 13.52 24.74 大气污染治大气污染治理理 871890.OC 欣创环保 竞价转让 基础层 99,185.52 29.71 6,165.94 39.36 0.00 0.00 832341.OC 常荣声学 做市转让 基础层 17,873.58 62.99 3,177.77 54.39 3.42 10.75 其他其他 836926.OC 神洁环保 竞价转让 基础层 24,140.17 32.29 5,681.66 41.65 5.27 9.28 833755.OC 扬德环境 竞价转让 创新层 21,425.48 34.06 5,483.89 5.71 11.04 19.15 资料来源：wind，安信证券研究中心 注：估值数据截止20190430-0.100.10.20.30.40.50.60.7201620172018收入增速 利润增速 2 0 6 2 2 4 2 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 0 9:4 1 11 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2.1.金达莱金达莱：收款情况良好，净利润实现收款情况良好，净利润实现 60.95%增长增长 2 月 18 日公司发布 2018 年年报，实现营收 7.14 亿元，同比增长 47.56%，实现归母净利润2.36 亿元，同比增长 60.95%。公司拟以未分配利润向全体股东每 10 股派发现金红利 7.00元（含税）。长期耕耘水治理领域，分布式治水模式行业竞争力突出。长期耕耘水治理领域，分布式治水模式行业竞争力突出。公司深耕水污染治理领域，自主研发形成 FMBR 技术和 JDL 技术。其中 FMBR 技术开创了污水处理由工程化向高端装备化转型、由大集中向分布式转型的新模式，适用于城市黑臭水体治理、新区建设、已建污水厂升级扩建、乡镇村水环境治理等细分行业。公司的新技术、新模式成本优势显著、市场竞争力强。其中 2018 年毛利率为 65.57%，同比+1.63pct。技术达到国际领先及国际先进水平，研发投入持续推进。技术达到国际领先及国际先进水平，研发投入持续推进。根据公司年报，公司核心技术取得国内外 93 项授权专利（其中发明专利 59 项），获得了美国“R&D100”特殊贡献奖、国际水协应用研究领域的项目创新奖、中国膜工业协会科学技术一等奖、江西省科学技术进步奖一等奖等国内外多项奖励，被列入国家科技部、环保部、住建部、水利部发布的节水治污水生态修复先进适用技术指导目录，技术创新能力不断增强。除此之外，公司继续加大研发力度，新设立高氨氮废液资源化无害化处理、移动式制有机肥设备开发、地下生态水厂污水处理技术开发及应用研究、FMBR 膜组件结构优化研究及开发等 7 项课题，2018 年研发费用为 4304.91 万元，同比增长 81.20%。全国性营全国性营销网络已建立，销网络已建立，PPP模式逐步应用模式逐步应用。公司在以直销为主、发展区域项目合作为辅的营销模式基础上，发展对 PPP 模式的应用。根据公司年报，目前公司业务已扩展到江西、广东、四川、山东等 30 个省市、自治区，设立了 20 余家分子公司，基本形成了全国性的战略布局。同时公司构建“物联网+云平台”中央监控系统和“4S 流动站”运维模式，搭建智能化的无人值守污水处理运营体系，以口碑推动国内外业务进一步发展。新增订单稳定，保障业绩稳定成长新增订单稳定，保障业绩稳定成长。根据公司年报，报告期内新增工程类订单额为 1.4 亿元，其中部分合同约 2000 万已执行完并确认收入，剩余 1.2 亿元合同正在执行且尚未确认收入；合计新增 9 项运营类项目订单，日处理水量 9 万吨，运营期间 3 年，合同总额约 3.6 亿元。除此之外，公司 2018 年应收账款收回 6.52 亿元，经营活动产生的现金流量净额达 2.14 亿元，收款情况总体良好。表表 3：金达莱：金达莱主要财务数据主要财务数据 2014 2015 2016 2017 2018 营业收入（百万）营业收入（百万）308.58 504.49 272.74 484.06 714.28 收入同比收入同比(%)35.23 63.49-46.47 141.91 47.56 归母净利润（百万）归母净利润（百万）118.14 222.40 85.96 146.72 236.15 归母净利润同比归母净利润同比(%)107.55 88.24-58.13 235.59 60.95 毛利率毛利率(%)62.18 66.69 64.94 63.96 65.57 ROE(%)26.65 35.54 13.63 15.67 22.48 每股收益（元）每股收益（元）1.57 1.39 0.43 0.71 1.14 P/E 61.59 27.05 76.25 13.47 16.20 P/B 7.54 13.25 8.23 2.78 2.15 EV/EBITDA 18.90 22.89 48.05 11.66 6.63 资料来源：wind，安信证券研究中心v 风险提示：政策变化风险、业务增长不及预期、市场竞争风险 2 0 6 2 2 4 2 4/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 7 0 9:4 1 12 新三板主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2.2.景津环保景津环保：压滤机压滤机行业龙头，行业龙头，实现实现高效资源化利用高效资源化利用 2018 年年报正式披露，营业总收入 29.19 亿元，同比去年 32.03%，净利润为 2.44 亿元，同比去年 18.7%；2019 年一季报正式披露，营业总收入 8.12 亿元，同比去年 34.61%，净利润为 9406.14 万元，同比去年 22.46%。压滤机压滤机行业龙头行业龙头，行业，行业领军者：领军者：公司是一家集过滤成套装备制造、过滤技术整体方案解决、环保工程总承包及运营于一体的综合环保服务商，中国环保产业协会副会长单位，压滤机国家标准主起草人，产品远销 123 个国家和地区，取得了马德里国际商标注册保护。技术研发实力雄厚，技术研发实力雄厚，部分产品已达到了国际领先或先进水平：部分产品已达到了国际领先或先进水平：经过多年发展以及技术研发，公司的压滤机及配套设备在产品性能、技术水平等方面得到了客户的广泛认可，部分产品已达到了国际领先或先进水平，与国内外同行业相比，具有较强的竞争实力。公司系中国通用机械协会分离机械分会理事长单位，公司参与起草、修订了 5 项国家标准以及 8 项行业标准。公司技术中心承担了国家水体污染控制与治理科技重大专项等国家级科研项目；建有技术中心及固液分离实验室，先后承担国家重点新产品计划、国家火炬计划、国家水体污染控制与治理科技重大专项等科研项目，取得授权有效专利 128 项，其中国际 PCT 专利 8 项，近三年推出新产品 166 项。销售和服务网络健全，广泛销售和服务网络健全，广泛应用于多个行业：应用于多个行业：在全国划分为 17 个销售区域，有 500 多名专业销售、技术服务人员，保证了 12 小时内到达用户现场;在国外有 45 家专业代理商和服务商，能够满足不同地域客户的需求。产品广泛应用于环保、化工、食品、制药、冶金、选煤、尾矿等固液分离领域。新研制的“太阳能污泥一体干燥系统”，能将污泥含水率干化至 20%，以节能、环保、低碳的方式实现污泥的高效资源化利用。随着国内各地加大了环保监管工作的力度，客户环保设备需求快速增加，压滤机在环保行业的应用得到进一步发展。表表 4：景津环保财务数据：景津环保财务数据 2014 2015 2016 2017 2018 营业收入（百万）营业收入（百万）2,034.57 1,583.24 1,544.30 2,210.53 2,918.57 收