债市启明系列：新增信托贷款回暖能持续吗？-20190308-中信证券-19页.pdf

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 新增信托贷款回暖能持续吗新增信托贷款回暖能持续吗？债市启明系列 2019.3.8 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 明明 明明 首席债券分析师 S1010517100001 章立聪章立聪 固定收益分析师 S1010514110002 余经纬 余经纬 固定收益分析师 S1010517070005 2019 年年 1 月金融数据利好频现，社会融资规模超预期回升，新增信托贷款自月金融数据利好频现，社会融资规模超预期回升，新增信托贷款自 2018年年 3 月以来首次转正。新增信托贷款规模回暖是信托发行市场回升月以来首次转正。新增信托贷款规模回暖是信托发行市场回升、到期量降低和季到期量降低和季节性因素节性因素共同共同发挥发挥作用。但面临尚未放松的监管环境，作用。但面临尚未放松的监管环境，预计预计新增信托贷款利好延续性新增信托贷款利好延续性不高。由于信托贷款对社融贡献较小，信托贷款的增速不一定能推动社融数据的持续不高。由于信托贷款对社融贡献较小，信托贷款的增速不一定能推动社融数据的持续增长。在表外非标难以明显改善增长。在表外非标难以明显改善、社融难社融难以以大幅回升的条件下，大幅回升的条件下，预计预计货币政策基调仍货币政策基调仍将持续宽松，降准降息政策可期将持续宽松，降准降息政策可期。我们认为收益率曲线将出现牛平的走势，我们认为收益率曲线将出现牛平的走势，10 年年期期国债国债收益率将收益率将保持在保持在 3.0-3.4%之间。之间。信托贷款改善背后的原因？四个因素：一逆周期政策调节使基础设施建设得到支持，基础产业类信托发行回暖推动信托贷款扩张。二是信托到期量大幅减少。三是与银行年初的抢跑效应相似，信托贷款由于部分资金来源于银行，因此也具有一定的季节性规律。四是货币政策相对宽松，给信托贷款回暖提供空间。监管仍是影响信托贷款的主要因素。证券时报等媒体报道，资金信托新规提出5 大重点补充内容，其中提到信托产品包括公募与私募，可以面向不特定社会公众发行公募信托产品，有利于扩宽信托资金来源，对信托贷款增速企稳将起到一定的积极作用。但目前监管尚未放松，通道业务发展受阻，部分信托公开选择向主动管理型业务转型，信托新规对信托贷款的长期刺激效果有待观察。从信托贷款看非标融资？1 月信托贷款数据具有一定的偶然性，信托产品期限大约为 2 年，2017 年信托产品发行增量较大，预计 2019 年信托贷款到期量显著上升，全年信托贷款将会延续负增长。表外融资增速放缓是 2018 年以来社融增速不断下行的主要原因，但委托贷款的回升并不意味着社会融资的回暖。整体而言，以信托贷款、委托贷款为代表的非标融资不仅可以反映社融的质量而且可以揭示实体融资的意愿，因此其变化常常对债市产生较大的影响。但是从最新的数据来看，信托贷款暂时的高增长包含了季节性影响等偶然因素，短期内预计信托新规虽能对信托资金端构成一定的利好，但从长期来看造成表外融资收缩的监管条件并未明显放松，并且在资管新规等监管文件的影响下信托行业也在积极向主动管理转型，因此预计信托贷款增速难以大幅回升，未来料将企稳。综上，在表外非标难以明显改善，社融难以大幅回升的条件下，预计货币政策基调仍将持续宽松，降准降息政策可期。我们认为收益率曲线将出现牛平的走势，10 年期国债收益率将保持在 3.0-3.4%之间。债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 2019 年 1 月金融数据亮眼，当月社会融资规模达 46352.56 亿元，同比增长 15559.63亿元，回升表现超预期。其中尤为抢眼的是，当月非标融资明显改善，新增委托贷款虽然仍处于负增长阶段，但下滑趋势趋缓，2 月规模为-699.28 亿元，较 12 月增加了 1,511.21亿元。新增信托贷款规模达 345.02 亿元，自 2018 年 3 月以来首次转正，对社融的增长起到助推作用。非标融资的发展方向关系到社融的质量和实体的融资意愿，对债市也将产生较大的影响，那么信托贷款为何明显改善，未来哪些因素将会对信托贷款造成影响以及此次的回升是否意味着 2019 年已到非标融资的增长拐点，我们将在下文进行探讨。信托贷款改善背后的原因信托贷款改善背后的原因 逆周期政策调节导致基础设施建设收到支持，基础产业类信托发行回暖推动信托贷款逆周期政策调节导致基础设施建设收到支持，基础产业类信托发行回暖推动信托贷款扩张。扩张。信托贷款是信托资金运用的形式之一，2017 年末及 2018 年年初受银监会 55 号文、商业银行委托贷款管理办等多项关于委托贷款、信托贷款的监管政策影响，通道业务受限，信托贷款规模不断收缩。财政部在两会答记者问中提出，安排中央基建投资 5776亿元，同比增加 400 亿元，重点支持重大基础设施建设、创新驱动和结构调整。在基建利好的背景下，基础设施产业类的信托产品受到信托公司的青睐。2019 年 1 月集合信托发行规模为 2046.57 亿元，同比增速 6.65%，增速较上月提高 75.38%。从资金投向来看，2019 年 1 月投向基础设施产业领域的信托贷款同比增长 249.5 亿元，金融、房地产、工商企业领域的信托贷款均同比下滑。图 1：新增信托贷款当月值 2018 年 3 月后首次上升（亿元）图 2：新增信托贷款当月值同比增量（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 3：集合信托发行规模同比上升（亿元，%）图 4：基建部分带动信托发行回暖（亿元）资料来源：用益信托网，中信证券研究部 资料来源：用益信托网，中信证券研究部 信托到期量大幅减少是新增信托贷款数据回升的另一原因。信托到期量大幅减少是新增信托贷款数据回升的另一原因。据 Wind 统计，2019 年 1月信托到期个数为 1082 个，合约到期规模为 1082 亿元，较上个月减少 3,332 亿元。其中，集合信托规模到期规模减少 1,280 亿元，单一信托到期规模减少 1,862 亿元，财产权信托到期规模减少 190 亿元。在发行市场稍有缓解的背景下，信托到期量降低助推信托增量上行。2019 年 1 月未来一年信托业到期规模为 4,128 亿元，比上月减少 3,332 亿元，信托到期规模减少的趋势将持续。图 5：2019 年 1 月信托到期量降低（款，亿元）图 6：未来一年信托到期量降低（款，亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 新增信托贷款或受季节性因素影响。新增信托贷款或受季节性因素影响。与银行年初的抢跑效应相似，信托贷款由于部分资金来源于银行，因此也具有一定的季节性规律。2016-2019 年间，新增信托贷款在年初多次出现季节性上升的情况。2016 年 1 月新增信托贷款规模较 2015 年 12 月上升 182 亿元，上升幅度达 49.19%，2016 年 2 月降低至 308 亿元。2017 年 1 月新增信托贷款规模较 2016 年 12 月上升 1,531.65 亿元，上升幅度达 93.22%，2017 年 2 月下降至 1,061.82亿元。年初银行放贷活跃，信托资金面压力降低，贷款增量出现季节性增长。债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 7：2015 年 1 月至 2019 年 1 月新增信托贷款当月值变化（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 货币政策相对宽松，宽货币背景给信托贷款回暖提供空间。货币政策相对宽松，宽货币背景给信托贷款回暖提供空间。央行在2018 年第四季度货币政策执行报告中去掉了关于“中性”和“把好货币供给总闸门”的表述，强调了逆周期调节，货币政策出现边际放松。信托产品中单一信托产品占比较大，资金面受到银行的约束，从历史数据来看货币市场流动性与新增信托贷款变化相对同步。2019 年 1 月央行现金净投放量为 14,300 亿元，较上月增加 11,655 亿元，新增信托贷款规模应声上涨。图 8：2015 年 1 月至 2019 年 1 月货币政策对新增信托贷款的影响 资料来源：Wind，中信证券研究部 监管仍是影响信托贷款的主要因素监管仍是影响信托贷款的主要因素 信托新规对信托贷款增速企稳将起到一定的积极作用。媒体报道资金信托新规提出信托新规对信托贷款增速企稳将起到一定的积极作用。媒体报道资金信托新规提出 5大重点补充内容。大重点补充内容。据证券时报等媒体报道，为对标资管新规相关要求，监管部门正抓紧制定或修订信托行业相关监管制度。由银保监会信托部正在制定的信托公司资金信托管理办法（资金信托新规）进一步梳理并明确了具体业务的监管规则，目前已经结束对各省级银监局的征求意见阶段。根据证券时报披露，该办法主要包括五大要点：信托产品包括公募与私募，可以面向不特定社会公众发行公募信托产品，认购起点 1 万元；信托产品将创设新的分类；投资者首次面签认购私募信托产品将设置 24 个小时冷静期；固收类证券投资信托产品将允许卖出回购；业绩报酬提取也有细化要求。债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 信托产品纳入公募发行，资金端扩宽有利于信托放量。信托产品纳入公募发行，资金端扩宽有利于信托放量。证券时报等媒体报道办法 拟将公募信托产品的认购起点定为一万元，与同属公募性质的银行理财投资门槛一致。此前信托投资门槛为 100 万，客户以高净值客户为主。信托门槛降低，客户规模有望扩大，相对于银行理财的竞争力提高，有利于资金端发展。表 1：资金信托新规五大要点 资金信托新规资金信托新规 发行资质发行资质 信托产品包括公募与私募，可以面向不特定社会公众发行公募信托产品，认购起点 1 万元 能否参与回购能否参与回购 固收类证券投资信托产品，允许卖出回购方式运用信托财产 信托产品分类信托产品分类 创设信托产品新的分类，资金信托分为资金融通型信托和资产配置型信托 冷静期冷静期 投资者首次认购私募信托产品必须面签，并且设置 24 个小时的冷静期 报酬提取报酬提取 业绩报酬提取频率不得超过每六个月一次，且不得超过基准收益的 60%资料来源：证券时报中信证券研究部 监管尚未放松，信托新规对信托贷款的长期刺激效果有待观察。监管尚未放松，信托新规对信托贷款的长期刺激效果有待观察。2018 年 1 月银监会发布 商业银行委托贷款管理办法 对委托贷款的资金来源及资金用途进行了严格的规定，全面禁止所有银行业金融机构自营或者受托资金作为委托人发放委托贷款，意味着通过资管计划、信托计划等通道募集的资金不能用于发放委托贷款，对信托贷款影响深远。目前监管方并未放松对表外业务的严控，信托新规对信托贷款的刺激效果持续性存疑。资管新规的持续影响仍存，信托公司寻求转型。资管新规的持续影响仍存，信托公司寻求转型。资管新规明确指出，金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道业务。相较于主动管理型业务，通道业务收益率较低，对信托公司收入贡献较少，出于长期发展的考虑，信托公司更倾向于放弃通道业务，向主动管理转型，降低金融杠杆，更好地服务实体经济。从信托贷款看非标融资从信托贷款看非标融资 1 月信托贷款数据具有一定的偶然性，预计月信托贷款数据具有一定的偶然性，预计 2019 年信托贷款到期量显著上升，全年信托贷款负增长将会延续。年信托贷款到期量显著上升，全年信托贷款负增长将会延续。信托产品期限一般为 2 年左右，2017-2018 年发行信托贷款将大量在 2019 年到期。由于 2017 年信托发行规模比 2015-2016 显著更大，2019 年到期规模预计将会明显上升。再加上 2019 年信托发行量难以大幅增长，新增信托贷款长期仍面临下滑压力。债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 9：新增信托贷款和社会融资规模同比变动（亿元，%）资料来源：Wind，中信证券研究部 表外融资增速放缓是表外融资增速放缓是 2018 年以来社融增速不断下行的主要原因，但信托贷款的回升并不意味着社会融资的回暖年以来社融增速不断下行的主要原因，但信托贷款的回升并不意味着社会融资的回暖。自从资管新规对非标融资进行严监管以来，信托贷款自 2018年 3 月以来连续 10 个月出现负增长，信托融资断崖式下降拖累非标融资增速，社会融资规模同比持续下跌。在 10 个月的负增长后，信托贷款于今年 1 月首次转正，信托贷款推动金融机构表外融资当月值上升 5,127.94 亿元，为 2018 年 3 月以来首次转正。社融新增4.6 万亿，创历史新高，但信托贷款占社融比例较小，信托贷款回升对社会融资的推动作用不大。图 10：表外融资占社融比例较少（%）（右轴缺失）图 11：新增信托贷款不再拖累表外融资（%，%）资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 05,00010,00015,00020,00025,00030,0002015年 2016年 2017年 2018年 信托数量 信托发行规模 债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图 12：新增信托贷款和社会融资规模同比变动（亿元，%）资料来源：Wind，中信证券研究部 整体而言，以信托贷款、委托贷款为代表的非标融资不仅可以反映社融的质量而且可以揭示实体融资的意愿，因此其变化常常对债市产生较大的影响。但是从最新的数据来看，信托贷款暂时的高增长包含了季节性影响等偶然因素，短期内预计信托新规虽能对信托资金端产生一定的利好，但从长期来看造成表外融资收缩的监管条件并未明显放松，并且在资管新规等监管文件的影响下信托行业也在积极向主动管理转型，因此预计信托贷款增速难以大幅回升，未来料将企稳。综上，在表外非标难以明显改善，社融难以大幅回升的条件下，预计货币政策基调仍将持续宽松，降准降息政策可期。我们认为收益率曲线将出现牛平的走势，10 年期国债收益率将保持在 3.0-3.4%之间。资金面市场回顾资金面市场回顾 2019 年 3 月 7 日银行间质押回购加权利率走势分化，隔夜、7 天、14 天、21 天和 1个月分别变动了-19.65bps、-13.81bps、-1.15bps、1.44bps 和 24.86bps 至 2.07%、2.39%、2.32%、2.30%和 2.84%。国债到期收益率大体下行，1 年、3 年、5 年、10 年分别变动0.46bp、-0.89bp、-4.49bps 和-4.49bps 至 2.45%、2.84%、3.05%和 3.16%。上证综指收涨0.14%至3,106.42，深证成指收跌0.23%至9,678.11，创业板指收跌0.48%至1,692.42。周四央行不开展逆回购操作，有 1055 亿元 MLF 到期。【流动性动态监测】我们对市场流动性情况进行跟踪，观测 2017 年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF 等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据 2018 年 3 月对比 2016 年 12 月 M0 累计增加 4388.8 亿元，外汇占款累计下降 4473.2 亿元、财政存款累计增加 5562.4 亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图 13：2018 年 1 月 1 日至 2019 年 3 月 7 日公开市场操作和到期监控（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 14：2017 年 1 月 1 日至 2019 年 3 月 7 日流动性投放和回笼统计（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 15：2019 年 3 月 7 日人民币对各币种汇率当前值相对于 2016 年年末值变化百分比 资料来源：Wind，中信证券研究部-6000-4000-20000200040006000800010000120002018-1-152018-1-192018-1-232018-1-272018-1-312018-2-42018-2-82018-2-122018-2-162018-2-202018-2-242018-2-282018-3-42018-3-82018-3-122018-3-162018-3-202018-3-242018-3-282018-4-12018-4-52018-4-92018-4-132018-4-172018-4-212018-4-252018-4-292018-5-32018-5-72018-5-112018-5-152018-5-192018-5-232018-5-272018-5-312018-6-42018-6-82018-6-122018-6-162018-6-202018-6-242018-6-282018-7-22018-7-62018-7-102018-7-142018-7-182018-7-222018-7-262018-7-302018-8-32018-8-72018-8-112018-8-152018-8-192018-8-232018-8-272018-8-312018-9-42018-9-82018-9-122018-9-162018-9-202018-9-242018-9-282018-10-22018-10-62018-10-102018-10-142018-10-182018-10-222018-10-262018-10-302018-11-32018-11-72018-11-112018-11-152018-11-192018-11-232018-11-272018-12-12018-12-52018-12-92018-12-132018-12-172018-12-212018-12-252018-12-292019-1-22019-1-62019-1-102019-1-142019-1-182019-1-222019-1-262019-1-302019-2-32019-2-72019-2-112019-2-152019-2-192019-2-232019-2-272019-3-32019-3-7降准7天逆回购7天逆回购到期14天逆回购14天逆回购到期28天逆回购28天逆回购到期63天逆回购63天逆回购到期3月MLF投放3月MLF到期6月MLF投放6月MLF到期1年MLF投放1年MLF到期1年TMLF投放1年TMLF到期1月国库现金定存到期3月国库现金定存到期6月国库现金定存到期9月国库现金定存到期1月国库现金定存3月国库现金定存6月国库现金定存9月国库现金定存当日净投放050000100000150000200000250000300000350000400000450000500000127d逆回购14d逆回购28d逆回购63d逆回购MLFSLF国库现金定存M0减少降准7d逆回购到期14d逆回购到期28d逆回购到期63d逆回购到期SLF到期MLF到期国库定存到期财政存款增加外汇占款减少516907.45516907.45468359.34468359.34TMLF投放 债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 信用债市场回顾信用债市场回顾 评级关注评级关注(1)【中航国际租赁：2018 年累计新增借款占上年末净资产的 323.73%】3 月 7 日，中航国际租赁有限公司公告称，公司 2018 年累计新增借款占上年末净资产的 323.73%。(资料来源：中航国际租赁有限公司公告)相关债券：18 中租 04、18 中租 05 (2)【巨轮智能：“16 巨轮 01”将于 3 月 15 日提前兑付并摘牌】3 月 7 日，巨轮智能装备股份有限公司公告称，“16 巨轮 01”将于 3 月 15 日提前兑付并摘牌。(资料来源：巨轮智能装备股份有限公司公告)相关债券：16 巨轮 01(3)【中金公司：2019 年累计新增借款超上年末净资产的 20%】3 月 7 日，中金公司(3908.HK)公告称，2019 年累计新增借款超上年末净资产的 20%。(资料来源：中金公司公告)相关债券：18 中金 02 (4)【厦门象屿集团：2019 年累计新增借款超上年末净资产的 20%】3 月 7 日，厦门象屿集团公告称，公司 2019 年累计新增借款超上年末净资产的 20%。(资料来源：厦门象屿集团公告)相关债券：18 象屿 Y1(5)【当代科技：“16 当代 02”票面利率上调至 7.00%】3 月 7 日，武汉当代科技产业集团股份有限公司公告称，将“16 当代 02”票面利率上调至 7.00%。(资料来源：武汉当代科技产业集团股份有限公司公告)相关债券：16 当代 02(6)【歌尔集团：“16 歌尔 01”票面利率上调至 5.95%】3 月 7 日，歌尔集团有限公司公告称，将“16 歌尔 01”票面利率上调至 5.95%；回售登记期 3 月 8-14 日，回售价格 100 元，兑付日 4 月 22 日。(资料来源：歌尔集团有限公司公告)相关债券：16 歌尔 01 债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9(7)【山东省商业集团：“16 鲁商 02”票面利率上调至 7.30%】3 月 7 日，山东省商业集团有限公司公告称，将“16 鲁商 02”票面利率上调至 7.30%。(资料来源：山东省商业集团有限公司公告)相关债券：16 鲁商 02(8)【金发科技：收购宁波海越 51%股权】3 月 7 日，金发科技股份有限公司公告称，日前和海越能源集团签署股权转让协议，将受让后者将持有的宁波海越新材料有限公司 51%的股权，价格为 6.987 亿元，此外，公司拟为其提供担保。(资料来源：金发科技股份有限公司公告)相关债券：15 金发 MTN001(9)【徐州市新盛建设发展投资：公司名称及高管人员变更】3 月 7 日，徐州市新盛建设发展投资有限公司公告称，公司名称及高管人员变更。(资料来源：徐州市新盛建设发展投资有限公司公告)相关债券：19 新盛建设 PPN001、19 新盛建设 PPN002(10)【华宇集团：公司监事人员发生变动】3 月 7 日，重庆华宇集团有限公司公告称，公司监事人员发生变动。(资料来源：重庆华宇集团有限公司公告)相关债券：18 华宇 02(11)【绵阳科技城发展投资集团：公司实际控制人发生变更】3 月 7 日，绵阳科技城发展投资(集团)有限公司公告称，公司实际控制人发生变更。(资料来源：绵阳科技城发展投资(集团)有限公司公告)相关债券：15 绵阳科发 MTN001(12)【国药集团融资租赁：公司董事长、法定代表人、董事变更】3 月 7 日，国药集团融资租赁有限公司公告称，公司董事长、法定代表人、董事变更。(资料来源：国药集团融资租赁有限公司公告)相关债券：18 国药集 ABN001 次(13)【华侨城集团：公司前督查审计部总经理受到行政处罚】3 月 7 日，华侨城集团有限公司公告称，公司前督查审计部总经理、前职工监事因违规交易股票获利受到行政处罚。(资料来源：华侨城集团有限公司公告)债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 相关债券：19 华侨城 SCP001、19 华侨城 SCP002(14)【铜陵市建设投资控股：变更“18 铜陵建投 CP002”募集资金用途】3 月 7 日，铜陵市建设投资控股有限责任公司公告称，变更“18 铜陵建投 CP002”、“18 铜陵建投 CP003”募集资金用途。(资料来源：铜陵市建设投资控股有限责任公司公告)相关债券：18 铜陵建投 CP002、18 铜陵建投 CP003 可转债市场回顾及观点可转债市场回顾及观点 可转债市场回顾可转债市场回顾 3 月 7 日转债市场，平价指数收于 104.80 点，下跌 0.17%，转债指数收于 116.94 点，下跌 0.67%。122 支上市可交易转债，除航电转债、华源转债、亚太转债横盘外，50 支上涨，69 支下跌。其中尚荣转债（18.20%）、利欧转债（13.30%）、横河转债（9.95%）领涨，东财转债（-3.92%）、隆基转债（-3.09%）、三一转债（-3.08%）领跌。122 支可转债正股，除中化岩土、雪迪龙横盘外，68 支上涨，52 支下跌。其中，利欧股份（10.14%）、横河模具（10.04%）、鼎信通讯（10.02%）领涨，东方财富（-4.01%）、大族激光（-3.92%）、生益科技（-3.34%）领跌。可转债市场周观点可转债市场周观点 上周转债市场延续前期强势表现，平价指数的大幅上涨拉动转债指数，同时成交量也攀升至新高。上周我们在周报中提出此轮反弹已经走入下半场，正股逐渐成为推动上涨的核心驱动力，但在绝对价格以及股性估值均处于相对高位的背景下，转债相较正股的弹性已经明显削弱。我们预计权益市场逐步走向分化波动加大，转债市场也将跟随这一趋势，我们重申调仓不减仓的策略，转债市场依旧存在红利。在本周周报中，我们将分别从一级市场及二级市场出发，讨论此轮反弹所催生出的新趋势。从一级市场来看，上周新券供给显著增加，其背后离不开近期打新市场的火爆，不管是网下申购户数还是网上申购户数已经来到绝对高位，且参与者进一步多元化。不少评级较低、往往不受机构投资者青睐的个券也获得追捧。在市场依旧活跃的背景下这一趋势有望延续，换而言之一级市场已经难以获得较大收益，此时我们判断抢权行情又会重新受到投资者关注，从近期发行的新券来看已经出现了一些端倪。从二级市场来看，一方面不少近期表现不俗的个券面临转股期的到来，倘若市场并未出现明显拐点，转股的高峰期大概率即将到来，预计二级市场也将经历新旧券交替的过程；另一方面整体市场的弹性已经显著削弱，普涨的行情料难以延续，择券的重要性持续提升，整体市场可能逐渐转向区间震荡。因此落到具体操作层面，我们依旧提供两条主线：一是关注逆周期或补涨标的，以价格作为核心参考因素，在安全垫充足的背景下博取正股所带来的潜在收益，建议继续关注环保、基建、汽车等相关板块；二是依旧在高弹性标的中寻找机会但需要进一步择券，调 债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 仓的范围主要集中在此条主线上，建议关注基本面景气度向上的正股标的或者寻找主题机会。建议去弱留强，预计由于择券的难度增加标的价格的波动性会有所加大，建议以大金融、5G、泛消费电子、新能源板块为重点方向。具体标的方面，已经满足或者正在前置赎回序列中的标的建议投资者逐步兑现收益，建议重点关注长证转债、佳都转债、旭升转债、国祯转债、洲明转债、百合转债、景旺转债、海尔转债、凯发转债、高能转债以及银行转债。风险因素：个券相关公司业绩不及预期。股票市场股票市场 表 2：市场概况 代码代码 简称简称 收盘价收盘价 日变化（日变化（%）成交额（亿）成交额（亿）成交额同比变化（成交额同比变化（%）000001.SH 上证指数 3,106.42 0.14 5257.25 8.29 399001.SZ 深证成指 9,678.11-0.23 6409.23 3.24 399300.SZ 沪深 300 3,808.85-1.02 399005.SZ 中小板指 6,244.14-0.48 399006.SZ 创业板指 1,692.42-0.48 000016.SH 上证 50 2,789.70-1.78 资料来源：Wind，中信证券研究部 表 3：行业涨跌幅榜 每日涨幅前五板块每日涨幅前五板块 日涨跌幅（日涨跌幅（%）每日跌幅前五板块每日跌幅前五板块 日涨跌幅（日涨跌幅（%）计算机 3.74 食品饮料-2.04 有色金属 2.78 家电-1.76 综合 2.60 银行-1.53 轻工制造 1.43 房地产-0.82 商贸零售 1.24 国防军工-0.20 资料来源：Wind，中信证券研究部 表 4：概念板块涨跌幅榜 每日涨幅前五板块每日涨幅前五板块 日涨跌幅（日涨跌幅（%）每日跌幅前五板块每日跌幅前五板块 日涨跌幅（日涨跌幅（%）次新股 6.82 沪股通 50-1.24 去 IOE 4.58 大央企重组-0.33 云计算 4.16 证金概念-0.16 稀土永磁 3.96 航母-0.13 智能电视 3.54 国家队-0.06 资料来源：Wind，中信证券研究部 债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 转债市场转债市场 表 5：可转债市场 名称名称 收盘价收盘价 日变化（日变化（%）中证转债指数 327.23-0.68 平价指数 104.80-0.17 转债指数 116.94-0.67 资料来源：Wind，中信证券研究部 表 6：可转债个券 名称名称 简称简称 收盘价（元）收盘价（元）涨跌幅（涨跌幅（%）成交额（成交额（千万千万）110030.SH 格力转债 104.50-0.24 0.56 110031.SH 航信转债 115.40 1.82 1.73 110032.SH 三一转债 154.13-3.08 9.57 110033.SH 国贸转债 114.03 1.23 2.28 110034.SH 九州转债 109.41-0.91 0.51 110038.SH 济川转债 115.30-0.60 0.30 110040.SH 生益转债 116.11-2.81 3.14 110041.SH 蒙电转债 114.24-0.57 0.91 110042.SH 航电转债 122.99 0.00 2.94 110043.SH 无锡转债 113.41 0.81 11.20 110044.SH 广电转债 132.24 0.87 8.90 110045.SH 海澜转债 106.70-1.09 1.53 113008.SH 电气转债 118.87-0.29 8.62 113009.SH 广汽转债 110.50-1.00 3.63 113011.SH 光大转债 116.31-2.21 44.11 113012.SH 骆驼转债 126.45-1.66 36.28 113013.SH 国君转债 122.32 0.57 44.80 113014.SH 林洋转债 104.31-0.67 5.09 113015.SH 隆基转债 120.45-3.09 13.10 113016.SH 小康转债 110.25-0.77 1.26 113017.SH 吉视转债 108.72 0.01 6.69 113018.SH 常熟转债 149.00 6.71 75.46 113019.SH 玲珑转债 110.26-0.03 0.65 113502.SH 嘉澳转债 99.82-0.57 0.67 113503.SH 泰晶转债 107.23-0.10 0.25 113504.SH 艾华转债 113.01-1.74 0.07 113505.SH 杭电转债 108.25-0.43 1.67 113506.SH 鼎信转债 125.45 7.50 8.18 113507.SH 天马转债 118.52 1.05 1.49 113508.SH 新凤转债 105.82 1.25 17.86 113509.SH 新泉转债 110.02 0.44 0.71 113510.SH 再升转债 103.80-0.36 0.21 113511.SH 千禾转债 104.25-0.14 1.12 113512.SH 景旺转债 127.91-1.99 1.10 113513.SH 安井转债 109.83-0.23 0.38 债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 名称名称 简称简称 收盘价（元）收盘价（元）涨跌幅（涨跌幅（%）成交额（成交额（千万千万）113514.SH 威帝转债 110.96-2.72 1.28 113515.SH 高能转债 115.20-0.69 0.94 113516.SH 吴银转债 134.08 4.75 56.27 113517.SH 曙光转债 123.00 0.36 5.45 113518.SH 顾家转债 116.80-0.40 2.38 123001.SZ 蓝标转债 125.00 0.61 10.02 123002.SZ 国祯转债 126.00-1.11 1.10 123003.SZ 蓝思转债 99.00-0.81 3.27 123004.SZ 铁汉转债 124.01-2.20 3.61 123006.SZ 东财转债 186.40-3.92 204.36 123007.SZ 道氏转债 124.30-1.25 1.52 123008.SZ 康泰转债 142.20 0.37 1.90 123009.SZ 星源转债 121.30 0.09 0.21 123010.SZ 博世转债 102.50-2.18 3.83 123011.SZ 德尔转债 113.10 1.16 1.59 123012.SZ 万顺转债 123.50 0.42 5.54 123013.SZ 横河转债 138.50 9.95 10.71 123014.SZ 凯发转债 113.03 1.89 0.51 123015.SZ 蓝盾转债 131.60 1.22 7.11 127003.SZ 海印转债 104.29 0.32 7.42 127004.SZ 模塑转债 95.24-0.05 2.21 127005.SZ 长证转债 118.42 0.36 30.27 127006.SZ 敖东转债 110.30-1.52 9.78 127007.SZ 湖广转债 119.09 0.33 11.70 128010.SZ 顺昌转债 105.50-1.08 0.71 128012.SZ 辉丰转债 95.53-0.15 3.45 128013.SZ 洪涛转债 96.80-0.41 3.51 128014.SZ 永东转债 103.68-0.16 0.28 128015.SZ 久其转债 104.20 0.64 2.28 128016.SZ 雨虹转债 110.87-1.89 0.70 128017.SZ 金禾转债 108.70-0.33 0.22 128018.SZ 时达转债 100.10 1.84 4.90 128019.SZ 久立转 2 112.05 0.24 1.97 128020.SZ 水晶转债 108.50-0.73 1.14 128021.SZ 兄弟转债 109.30 0.27 2.72 128022.SZ 众信转债 108.00 0.38 0.65 128023.SZ 亚太转债 96.80 0.00 1.25 128024.SZ 宁行转债 118.71-1.16 10.08 128025.SZ 特一转债 109.89-1.36 0.25 128026.SZ 众兴转债 97.30 0.23 1.12 128027.SZ 崇达转债 123.99-1.91 0.26 128028.SZ 赣锋转债 105.21 0.11 1.60 128029.SZ 太阳转债 108.00-1.19 1.07 128030.SZ 天康转债 111.50-0.63 1.72 128032.SZ 双环转债 103.10 0.08 0.91 债市启明系列债市启明系列2019.3.8 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 名称名称 简称简称 收盘价（元）收盘价（元）涨跌幅（涨跌幅（%）成交额（成交额（千万千万）128033.SZ 迪龙转债 107.00-0.54 0.70 128034.SZ 江银转债 120.33 2.06 12.81 128035