小家电行业专题（6）：JS环球生活~优质创新型小家电的全球领导者-20190918-广发证券-23页.pdf

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 1/2323 本报告联系人：黄涛 0755-82771936 Table_Page 行业专题研究|家用电器 2019 年 9 月 18 日 证券研究报告 家用电器行业家用电器行业 小家电行业专题（小家电行业专题（6）：JS 环球环球生活生活优质创新型小家电的全球领导者优质创新型小家电的全球领导者 分析师：分析师：曾婵 分析师：分析师：袁雨辰 分析师：分析师：王朝宁 SAC 执证号：S0260517050002 SFC CE.no:BNV293 SAC 执证号：S0260517110001 SFC CE.no:BNV055 SAC 执证号：S0260518100001 0755-82771936 021-60750604 021-60750604 请注意，王朝宁并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。核心观点：核心观点：优质的创新型小家电全球龙头优质的创新型小家电全球龙头JS 环球生活有限公司（前称环球生活有限公司（前称 JY-Shark Company Limited）是优质创新型小家电的全球领导者。）是优质创新型小家电的全球领导者。公司主营业务范围包括厨房电器、清洁家居电器等，旗下拥有三大国际知名品牌：九阳、Shark 以及 Ninja。2018 年收入规模26.8 亿美元，归母净利 0.35 亿美元（收购导致的融资成本以及留任花红导致利润较低），市场份额排名全球第六。SharkNinja 深耕美国市场，发力全球深耕美国市场，发力全球SharkNinja 在美国市场上主营清洁家电业务，2018 年收入 14.8 亿美元。据 Frost&Sullivan 报告，旗下主营业务：吸尘器产品市场份额排名美国第一，蒸汽拖把排名美国第二。SharkNinjia 作为家居小家电龙头，预计凭借龙头“马太效应”在美国市场将进一步巩固龙头地位，同时发力英、日、中等其他区域市场。九阳深耕中国市场，未来持续受益国内消费升级九阳深耕中国市场，未来持续受益国内消费升级九阳股份在国内市场深耕多年，凭借良好的创新力和品牌力在国内厨房小家电领域长期处于龙头地位，据中怡康数据，九阳在国内市场份额排名位居行业第三，在豆浆机、榨汁机等食物料理领域份额排名第一。2018 年收入 11.8亿美元（81.7 亿人民币）、归母净利润 16.3 亿人民币，预计公司未来将持续受益于中国市场的消费升级。珠联璧合，协作创新打开全球市场珠联璧合，协作创新打开全球市场SharkNinja 和九阳股份作为美中两国的家居小家电、厨房小家电龙头，未来在研发、渠道、品牌等多方面可产生协同效应。通过九阳在中国市场多年累积的渠道优势，SharkNinja 有望加速中国市场的渗透；九阳通过给SharkNinja 代工创新型产品，Ninja 实现了新品类的快速爆发，九阳也实现了出口收入的快速增加。未来 JS 有望通过 SharkNinja 和九阳拓展全球其他区域市场，或者通过收购兼并的方式实现全球扩张。公司制定了“寻求战略合作和收购”的战略，致力于寻求长期稳定增长并持续提升作为全球领先小家电企业的市场地位。投资建议投资建议九阳通过协同研发、外销代工等形式与 SharkNinja 已经实现初步协同，2018 年以来外销收入大幅增长；长期来看，九阳有望借助公司整合所带来的协同效应，进一步激发其产品、渠道、品牌实力，抢占更多市场份额，维持“买入”评级。同时，我们也看好小家电行业的全球化趋势，建议关注控股股东为 SEB（全球小家电龙头）的国内小家电公司苏泊尔，以及小家电出口龙头新宝股份。风险提示：风险提示：原材料价格上涨；小家电市场需求趋弱；竞争加剧导致盈利能力下降；全球扩张面临的外部风险和整合不利风险。相关研究相关研究：家用电器行业:取消 QFII/RQFII 投资额度限制，基于估值提升关注家电龙头 2019-09-15 家用电器行业:取消 QFII/RQFII 投资额度限制，长期有望提升家电龙头估值 2019-09-11 家用电器行业:格力电器混改推进，继续推荐龙头 2019-09-08 2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 最新最新 最近最近 评级评级 合理价值合理价值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盘价收盘价 报告日期报告日期（元（元/股）股）2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 美的集团 000333.SZ 人民币 53.00 2019/8/31 买入 64.79 3.41 3.75 15.53 14.13 11.55 9.62 24.17 23.34 格力电器 000651.SZ 人民币 57.60 2019/8/31 买入 61.22 4.71 5.27 12.23 10.93 6.66 5.55 26.03 24.80 海尔智家 600690.SH 人民币 15.52 2019/8/30 买入 20.00 1.25 1.37 12.44 11.31 8.21 6.14 17.06 15.80 苏泊尔 002032.SZ 人民币 70.83 2019/8/30 买入 78.40 2.35 2.70 30.19 26.26 23.39 20.32 27.02 26.08 九阳股份 002242.SZ 人民币 22.62 2019/8/14 买入 27.00 1.08 1.23 20.93 18.39 19.67 17.21 21.06 23.20 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 目录索引目录索引 1.创新型小家电的结合.5 2.全球视野，SHARKNINJA 带来新鲜活力.7 2.1 SHARK清洁家居之王.9 2.2 NINJA厨房电器新星.11 3.深耕国内，九阳实力奠定龙头地位.12 4.珠联璧合，打开全球市场.14 4.1 潜心研发，助力九阳超越同行.15 4.2 协同发力，助推双向渠道整合.17 4.3 分工明确，品牌定位思路清晰.18 4.4 全球扩张可期，剑指创新型小家电的全球领导者.20 5.投资建议.20 6.风险提示.20 2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图表索引图表索引 图 1：JS 环球生活股权结构简化图（上市前）.6 图 2：2018 年 JS 环球生活营业收入分拆按部门划分.7 图 3：2018 年 JS 环球生活营业收入分拆按业务划分.7 图 4：2016-2018 年 JS 环球生活营收及利润变化情况（百万美元）.7 图 5：2016-2018 年 JS 环球生活主要财务比率.7 图 6：2018 年 SharkNinja 营业收入拆分按业务类型细分（百万美元）.9 图 7：2018 年 SharkNinja 营业收入拆分按品牌细分.9 图 8：SharkNinja 2015-2018 年营收及利润变化情况（百万美元）.9 图 9：Shark 品牌发展大事记.10 图 10：2014-2023 年中国小家电市场规模及增速（十亿美元）.13 图 11：2010-2019 年豆浆机市场竞争格局.13 图 12：2010-2019 年电饭煲市场竞争格局.13 图 13：2015-2019 年榨汁机市场竞争格局.14 图 14：2010-2019 年电磁炉市场竞争格局.14 图 15：2018 年九阳股份营收构成情况.14 图 16：2016-2018 年 JS 环球研发力度高于同行.16 图 17：JS 环球高研发助力九阳.16 图 18：九阳股份 2017-2019H1 境外销售情况（亿元人民币）.18 图 19：SharkNinja 品牌溢价带来更高毛利率.19 表 1：2014-2023 年美国小家电市场（十亿美元）.8 表 2：2018 年 Shark 旗下产品在美国市场份额及地位.11 表 3：2018 年 Ninja 旗下产品在美国市场份额及地位.12 表 4：部分产品设计获奖一览.17 表 5：公司旗下品牌差异化定位一览.18 表 6：旗下品牌所获奖项（部分）一览.19 2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 1.创新型创新型小家电的结合小家电的结合 JS环球生活有限公司（前称环球生活有限公司（前称JY-Shark Company Limited）是优质创新型小）是优质创新型小家电的全球领导者。家电的全球领导者。公司主营业务范围包括厨房电器、清洁家居电器等，旗下拥有三大国际知名品牌：九阳、Shark以及Ninja。据Frost&Sullivan报告，公司2018年小家电零售额约26.8亿美元，归母净利润0.35亿美元（收购导致的融资成本以及留任花红导致利润较低），市场份额排名全球第六。JS环球收购环球收购SharkNinja母公司，完成企业架构重组。母公司，完成企业架构重组。2018年7月26日，公司于开曼群岛注册成立；2018年8月，公司收购JY-SN的100%股权（JY-SN由王旭宁先生创立于2018年4月）；2018年11月，JY-SN全资子公司Sunshine Rise向上海力鸿注资7.3亿元人民币，并于12月4日起获得上海力鸿约82.9%股权，使得JS环球间接持有上海力鸿旗下九阳股份50.1%的股权；2019年4月，JS环球通过与Lee Puay Khng先生换股的方式，获得Bilting公司100%股权，进而获得其持有的九阳股份16.9%股权，此时，公司对九阳股份总持股比例约67%；2019年6月，JS环球通过重组的方式将GA1母公司Xiang Hong的全部股权转让予全资子公司JY-SN，使得JS环球间接持有SharkNinja母公司Compass 70%股份（2017年9月上海力鸿收购Compass 70%股权；Xiang Hong为上海力鸿全资附属公司。）；2019年6月，公司分别与Easy Home以及SharkNinja Operating LLC的投资者订立股份认购协议，完成对Compass剩余股权的收购。在完成收购后，JS环球实现对美国知名小家电企业SharkNinja的全资控股；2019年6月27日，公司正式向港交所递交招股说明书，开启其上市之路。并购重组完成之后，并购重组完成之后，JS环球主要股东包括环球主要股东包括Hezhou Partnership、Sol SPC、Easy Home、Comfort Home、MR投资者、投资者、MB投资者、其他机构投资者等。投资者、其他机构投资者等。（以下持股数据均为公开发行前）实际控制人实际控制人为为Hezhou Partnership。Hezhou Partnership由王旭宁、朱宏韬、朱泽春、杨宁宁、黄淑玲、韩润、姜广勇7人共同成立的投资控股实体。其中王旭宁作为普通合伙人，其余6人作为有限合伙人，7人共同组成控股股东集团持有JS环球约56.6%的股份；Sol SPC对JS环球控股比例为13.0%，Lee Puay Khng先生持有其约100%股份（股份由前述换股获得），但由王旭宁先生实际控制公司；Easy Home和Comfort Home对JS环球控股比例分别约为10.5%、2.3%，两家公司均为CDH Fund V,L.P.（鼎晖投资）的全资附属公司；MR投资者及MR Trust投资者对JS环球控股比例分别为7.4%、2.3%。其中，MR投资者为Compass董事Mark Rosenzweig先生全资持有，MR Trust由2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 Mark Rosenzweig先生成立，受益人为其子女；MB投资者及MB Trust投资者JS环球控股比例分别约为2.3%、0.3%。其中，MB投资者为公司全球总裁Mark Adam Barrocas先生全资持有，MB Trust由Mark Adam Barrocas先生成立，受益人为其子女；其他机构投资者中包括PR2 LLC及SN Aggregator LLC；受限制股份单位持有实体持有股份比例为5.0%，主要是公司为向董事、高管、雇员等提供激励而成立，该实体以信托形式代承授人或本公司持有股份，良好的绑定核心员工与公司的利益。图图 1：JS环球生活股权结构简化图（上市前）环球生活股权结构简化图（上市前）数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 JS环球生活作为控股公司，通过其附属公司在全球范围内开展家电业务。环球生活作为控股公司，通过其附属公司在全球范围内开展家电业务。目前，公司旗下拥有多个备受市场信赖的品牌，包括：九阳、Shark及Ninja，公司持续在中美两个全球最大的小家电市场保持领先地位，并向全球市场拓展。分部门来看，分部门来看，2018年公司营收主要来自九阳分部以及SharkNinja分部，其中SharkNinja分部营业收入14.8亿美元，在公司总营收中占比约56%；九阳分部营业收入11.8亿美元，在公司总营收中占比44%。分业务来看，分业务来看，公司主要获利产品为厨房小家电以及清洁家居类产品，其中：清洁电器收入10.7亿美元，占比最高，达40%，下属产品包括吸尘器、蒸汽拖把、扫地机器人等；食物料理电器收入7.9亿美元，占比29%，下属产品包括豆浆机、破壁机等；烹饪电器收入6.8亿美元，占比25%，下属产品包括电饭煲、电磁炉等等。2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图图 2：2018年年JS环球生活营业收入分拆环球生活营业收入分拆按部门划分按部门划分 图图 3：2018年年JS环球生活营业收入分拆环球生活营业收入分拆按业务划分按业务划分 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 图图 4：2016-2018年年JS环球生活营收及利润变化情况环球生活营收及利润变化情况（百万美元）（百万美元）图图 5：2016-2018年年JS环球生活主要财务比率环球生活主要财务比率 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 注：1）2017 年 9 月 29 日前公司收入主要来自九阳，2017 年9 月 29 日后由于 SharkNinja 并表，导致公司收入增长，2018年并入全年 SharkNinja 的收入，故收入大幅增长。2）2018年公司净利润大幅下滑主要由于收购 SharkNinja 产生大量融资成本以及留任花红开支（留任花红：支付给被收购企业员工的薪资）。数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 2.全球视野，全球视野，SharkNinja 带来新鲜活力带来新鲜活力 美国市场发展相对成熟，美国市场发展相对成熟，SharkNinja龙头地位稳固。龙头地位稳固。2014-2018年美国区市场虽然整体增速保持平稳，但家居环境电器市场增速较为突出。JS环球新收购子公司SharkNinja在美国市场上主营清洁家电业务，据Frost&Sullivan报告，旗下主营业务：吸尘器产品市场份额排名美国第一，蒸汽拖把排名美国第二。SharkNinjia作为家居小家电龙头，预计公司凭借龙头“马太效应”将进一步巩固市场地位。44%56%九阳分部SharkNinja分部40%29%25%6%清洁电器食物料理电器烹饪电器其他41.7%71.5%15.1%-20.4%-50%0%50%100%0100020003000201620172018营业收入净利润营收增长率净利润增长率0%10%20%30%40%201620172018毛利率EBITDA利润净利率ROE2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 美国小家电市场增长稳健，且预计未来五年增速稳中有升。美国小家电市场增长稳健，且预计未来五年增速稳中有升。据Frost&Sullivan报告，2014-2018年美国小家电市场整体保持了4.2%左右的复合增速，其中家居环境电器增速最高，达6%。预计未来五年市场整体将保持5.3%左右的复合增速，且仍以家居电器增长最为迅速。表表 1：2014-2023年年美国小家电市场（十亿美元）美国小家电市场（十亿美元）项目项目/年份年份 2014 年年 2018 年年 2023 年年（预测）（预测）2014-2018 年年 复合增长率复合增长率 2018-2023 年年 复合增长率（预测）复合增长率（预测）个人护理 7.2 8.3 10.4 3.9%4.6%食物料理 3.7 4.2 4.9 3.1%3.2%烹饪电器 4.1 4.6 5.9 2.7%4.9%家居环境电器 6.3 7.9 11.2 6.0%7.2%总量 21.3 25 32.3 4.2%5.3%数据来源：Frost&Sullivan 报告，公司招股说明书，广发证券发展研究中心 JS环球收购北美家电巨头，进军国际市场。环球收购北美家电巨头，进军国际市场。2017年9月，上海力鸿（中国）通过旗下附属公司GA1收购了SharkNinja母公司Compass 70%股份（后经过股权重组，上海力鸿和Compass分别并入JS环球旗下）；2019年6月，JS环球完成并购重组，间接持有Compass全部普通股。至此，公司正式将美国小家电领先品牌SharkNinja纳入自己的商业版图，朝北美市场迈出重要一步。SharkNinja公司历史悠久，品牌久负盛名。公司历史悠久，品牌久负盛名。据Clean Home Guide资料，SharkNinja公司前称Euro-Pro，是一家成立于100多年前的家族企业，在欧洲市场上主营缝纫机业务。出于对公司家电业务多元化发展的考量，公司逐渐丰富家电产品品类，进入了目前所在的垂直细分领域：家居清洁以及厨房电器。经过三代人的努力，并在现任家族继承人马克罗森茨威格(Mark Rosenzweig)的领导下，Euro-pro公司业务蓬勃发展，并发展出了旗下两大畅销品牌：Shark和Ninja。1998年，Shark品牌及Ninja品牌创立于美国波士顿；2008年，据Clean Home Guide数据，Euro-Pro在美国真空吸尘器市场占据约1%市场份额；2015年，公司为了更好的营销效果，将下属两个畅销品牌Shark和Ninja合并作为新的公司名称，Euro-Pro正式更名为正式更名为SharkNinja；2018年，据Frost&Sullivan数据，SharkNinja市场份额在美国排名第二，营业收入超过15亿美元，较2008年的8亿美元大约翻了一倍。2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图图 6：2018年年SharkNinja营业收入拆分营业收入拆分按业务类型按业务类型细分（百万美元）细分（百万美元）图图 7：2018年年SharkNinja营业收入拆分营业收入拆分按品牌细分按品牌细分 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 注：区间按公司财政年度计算，2016 年数据区间即从2016.3.31-2017.3.31 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 图图 8：SharkNinja 2015-2018年营收及利润变化情况（百万美元）年营收及利润变化情况（百万美元）数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 注：1）2017 年 SharkNinja 毛利润同比下降主要由于被收购后，公司对其存货从采购价到公允价值按照收购会计法进行了重估。2）区间按公司财政年度计算，2016 年数据区间即从2016.3.31-2017.3.31 2.1 Shark清洁家居之王清洁家居之王 Shark品牌的历史发展大致可以分为以下三个阶段：品牌的历史发展大致可以分为以下三个阶段：市场初拓期市场初拓期（2010年年-2012年年）：Shark品牌敏锐捕捉空白市场，品牌敏锐捕捉空白市场，2010年前后凭年前后凭借吸尘器业务发展借吸尘器业务发展迅速迅速。在Dyson进入北美市场之前，北美市场主要吸尘器品牌Eureka、Bissell、Hoover等的价位都在$100以下。Dyson进入市场之后，吸尘器产品的价格上限很快被提高到$400以上。基于此，Shark抓住$100的中低端机型和$400的高端吸尘器中间中间巨大的市场空白，推出$150左右的Shark吸尘器，迅速占领市场。（据Clean Home Guide资料，2010年之前Euro-pro吸尘器产品市场份额仅占全美市场1%，因此这里我们主要讨论Shark品牌2010年之后的发展。）1058278149220200400600800100012002015201620172018清洁电器食物料理烹饪电器其他74%26%SharkNinja-20%-10%0%10%20%05001000150020002015201620172018毛利润营业收入毛利润同比增长率营业收入同比增长率2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 北美扩张期（北美扩张期（2013年年-2014年）：成功切入市场之后，投入年）：成功切入市场之后，投入大量的营销费用，大量的营销费用，公公司在北美市场份额快速提升。司在北美市场份额快速提升。为谋求品牌影响力的扩张，公司在电视广告上投入重金来强化Shark品牌在消费者心目中的形象。据Clean Home Guide等资料，2013年Shark仅电视广告投入就达到了1.3亿美金，成为当时美国家电行业最大的电视广告主。2014年公司在美市占率超过20%，成为北美市场极具竞争力的吸尘器巨头。全球扩张期（全球扩张期（2014年至今年至今）：在占领北美市场之后，公司开始布局全球战略。）：在占领北美市场之后，公司开始布局全球战略。除了进军英国、日本市场之外，公司近3年在中国的发展亦取得重大进展。2016年，早在公司被JS环球生活收购之前就已通过设立研发中心的方式探入中国市场，为后续的全面进入做好铺垫。2018年公司正式进军中国市场，Shark吸尘器产品正式进入国内。图图 9：Shark品牌发展大事记品牌发展大事记 数据来源：Shark 官网，广发证券发展研究中心 市场初拓期2007年公司推出首款蒸汽拖把Original Steam Mop，向清洁家居领域迈出重要一步2012年公司推出Rotator吸尘器系列，成为延续至今的爆款产品北美扩张期2013年公司在广告营销上投入重金，成为当时全美家电行业最大电视广告主2014年公司在北美吸尘器市场上占据主导地位全球扩张期2014年公司开始进军英国、日本市场2016年成立苏州设计及测试中心，为进入中国市场做铺垫2018年成立中国分公司，正式进军中国市场2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 表表 2：2018年年Shark旗下产品在美国市场份额及地位旗下产品在美国市场份额及地位 产品图产品图 代表类型代表类型 2018 按市场份额排名按市场份额排名 2018 的市场份额（的市场份额（%）2018 年美国市场规模年美国市场规模 吸尘器 美国市场第一 36.4%31.9 亿美元 扫地机器人 美国市场第二 19.0%9.4 亿美元 蒸汽拖把 美国市场第二 28.5%3.1 亿美元 数据来源：Frost&Sullivan 报告，公司招股说明书，广发证券发展研究中心 注：市场份额按零售额统计，数据由 Frost&Sullivan 报告给出 2.2 Ninja厨房电器新星厨房电器新星 Ninja品牌专注厨房电器，以食物料理电器起家。品牌专注厨房电器，以食物料理电器起家。自1998年Ninja品牌创立以来，旗下产品逐渐在美国市场上占据了愈发重要的地位。据Ninja官网等资料，从2009到2014年5年时间，Ninja品牌经历了一个品类快速扩张的时期，先后推出食物料机、食物搅拌机、料理锅、咖啡机等多项产品。Ninja秉持“创新、易用”的产品理念打造产品，逐步成长为美国厨房小家电领域内的领先品牌，其分销网络遍布美国主要大型零售商和专卖店。目前，目前，Ninja品牌下产品大致可以分为三类品牌下产品大致可以分为三类：食物料理电器、烹饪电器、茶&咖啡机。公司在售主要产品型号多达30余种，数项爆款产品在美畅销，据Frost&Sullivan数据，其中搅拌机产品市场份额居美国第一，烹饪煲居美国第二。如今，Ninja品牌旗下食物料理产品在初代基础上历经了几代革新，产品功能愈发强大，增加了如破壁、静音、加热等特色功能。2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 表表 3：2018年年Ninja旗下产品在美国市场份额及地位旗下产品在美国市场份额及地位 产品图产品图 代表类型代表类型 2018 按市场份额排名按市场份额排名 2018 的市场份额（的市场份额（%）2018 年美国市场规模年美国市场规模 搅拌机 美国市场第一 30.2%4.53 亿美元 烹饪煲 美国市场第二 14.4%6.0 亿美元 咖啡机 美国市场第六 4.0%-数据来源：Frost&Sullivan 报告，公司招股说明书，广发证券发展研究中心 注：市场份额按零售额统计，数据由 Frost&Sullivan 报告给出 3.深耕国内，九阳实力奠定龙头地位深耕国内，九阳实力奠定龙头地位 国内市场成长性强，九阳股份领跑多个细分市场。国内市场成长性强，九阳股份领跑多个细分市场。JS环球旗下子公司九阳股份在国内市场深耕多年，凭借自身品牌实力在多个厨电细分领域占据了行业龙头地位。凭借着国内市场本身良好的成长性，预计公司未来将持续受益于行业的消费升级。中国市场规模保持高速增长，且预计未来五年增速将得以延续。中国市场规模保持高速增长，且预计未来五年增速将得以延续。据Frost&Sullivan报告，2014-2018年中国小家电市场整体保持了10%左右的复合增速，预计未来五年也将保持11.6%左右的复合增速。2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图图 10：2014-2023年中国小家电市场规模及增速（十亿美元）年中国小家电市场规模及增速（十亿美元）数据来源：Frost&Sullivan 报告，公司招股说明书，广发证券发展研究中心 纵观中国小家电市场，纵观中国小家电市场，JS环球下属子公司环球下属子公司-九阳股份在多个细分领域占据了的九阳股份在多个细分领域占据了的领先地位。领先地位。据中怡康、Frost&Sullivan数据，九阳股份市场份额位居小家电行业第三，在豆浆机、榨汁机等食物料理领域份额排名第一。图图 11：2010-2019年豆浆机市场竞争格局年豆浆机市场竞争格局 图图 12：2010-2019年电饭煲市场竞争格局年电饭煲市场竞争格局 数据来源：中怡康，广发证券发展研究中心 注：市场份额按零售额统计 数据来源：中怡康，广发证券发展研究中心 注：市场份额按零售额统计 01020304050201420182023（预测）食物料理电器烹饪电器家居环境电器个人护理总量0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%其它苏泊尔美的九阳0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%其它苏泊尔美的九阳2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1414/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图图 13：2015-2019年榨汁机市场竞争格局年榨汁机市场竞争格局 图图 14：2010-2019年电磁炉市场竞争格局年电磁炉市场竞争格局 数据来源：中怡康，广发证券发展研究中心 注：市场份额按零售额统计 数据来源：中怡康，广发证券发展研究中心 注：市场份额按零售额统计 其主要产品豆浆机的销售收入占比近几年呈现逐年下降的趋势，主要由于公司主要由于公司正在经历从“九阳正在经历从“九阳=豆浆机”向“九阳豆浆机”向“九阳=品质生活小家电”的战略升级转型品质生活小家电”的战略升级转型，且在收购SharkNinja之后公司在高端家居环境电器领域也逐渐有所作为，其多元化的产品结构策略预期也将为公司带来新的增长动力。图图 15：2018年九阳股份营收构成情况年九阳股份营收构成情况 数据来源：九阳股份年报，广发证券发展研究中心 4.珠联璧合，打开全球市场珠联璧合，打开全球市场 公司两大分部：SharkNinja分部和九阳分部不仅分别在美、中两个全球最大小家电市场上具有领先地位，更通过多种形式实现协同效应。在产品方面，SharkNinja通过更高的研发投入带动九阳提升整体研发实力，公司通过建立全球研发中心，加速双方技术升级；0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2015/052016/052017/052018/05其他苏泊尔美的九阳0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%其它苏泊尔美的九阳42%34%8%13%3%食品加工机系列营养煲系列电磁炉系列西式电器系列其他2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1515/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 在渠道方面，通过九阳在中国市场多年积累的渠道优势，将Shark及Ninja品牌积极引入中国市场；九阳通过给SharkNinja代工的形式，增加海外收入部分，2019年上半年九阳已实现海外收入3.2亿元人民币，其中2.6亿来自于SharkNinja代工业务；在品牌方面，公司秉持差异化定位思路，品牌覆盖高、中、低端全领域细分市场，品牌之间具备良好的互补效果。借助SharkNinja和九阳良好的基础，公司有望通过SharkNinja和九阳品牌拓展全球其他区域市场，或者通过收购兼并的方式实现全球扩张。4.1 潜心研发，助力九阳超越同行潜心研发，助力九阳超越同行 收购带动研发，研发助力创新，创新带来产品。收购带动研发，研发助力创新，创新带来产品。SharkNinja重视研发，收购SharkNinja有效带动九阳及公司整体研发，2016-2018年公司的研发投入显著高于同行。此外，公司在全球范围内建立了研发中心，未来有望加速区域间合作及思维共享。基于强大的研发实力，公司持续向市场推出具有创新性的小家电产品，具备较强的创新能力以及深厚的技术、设计壁垒。JS环球生活研发费用率高于对手。环球生活研发费用率高于对手。2018年研发费用超1亿美元，研发费用率4.4%。同业对比来看，相较于国际小家电巨头Groupe SEB以及国内小家电龙头苏泊尔，JS环球近三年研发费用率均高于3%，显著高于同业水平。收购收购SharkNinja有效带动九阳及公司整体研发，助力公司未来的产品创新。有效带动九阳及公司整体研发，助力公司未来的产品创新。对比控股子公司九阳股份来看，JS环球2018年研发费用约为8.3亿元人民币，而九阳研发费用为3亿元人民币，且JS环球2018年研发费用率显著高于九阳股份（2017年9月SharkNinja正式并表，故仅分析2018年数据），因此我们认为收购SharkNinja将有助于提升集团整体的研发实力，为公司今后产品创新积蓄能量。公司在全球范围内建立了研发中心，未来有望加速区域间合作及思维共享。公司在全球范围内建立了研发中心，未来有望加速区域间合作及思维共享。JS环球目前已在美国、中国、英国的五座城市设立有全球研发中心，并通过技术整合在短时间内已经完成多项产品合作，分别在中美市场进行了成功的商业化推广，例如Ninja品牌下的Foodi原创系列的诞生，以及扫地机器人研发过程中获得的来自美国、英国、中国以及全球范围内的支持。未来公司有望通过区域间的合作及思维共享，进一步集中整合研发能力，将核心技术应用于不同市场的各产品类型。2 2 5 4 3 2 1 3/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 1 8 1 1:3 7 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1616/2323 Table_PageText 行业专题研究|家用电器 图图 16：2016-2018年年JS环球研发力度高于同行环球研发力度高于同行 图图 17：JS环球高研发助力九阳环球高研发助力九阳 数据来源：公司招股说明书，彭博，广发证券发展研究中心 数据来源：公司招股说明书，广发证券发展研究中心 强大的研发实力铸就，为公司带来大量创新产品。强大的研发实力铸就，为公司带来大量创新产品。JS环球所处行业竞争激烈，行业特征包括：频繁推陈出新、产品生命周期短以及迅速采用改良的技术及产品。为了在激烈的竞争中获得更好地生存与发展，公司努力研究消费者喜好及行为，专注于开发创新产品，解决彼等的需求及痛点。例如，公司成功推出了扫地机器人、无绳推式吸尘器、Foodi及破壁机等爆款产品，反映出公司对消费者及市场的深刻洞悉。据招股说明书数据，2018年，公司新产品占总收入约22.4%，反映公司拥有较强的产品革新能力，善于创新。目前公司旗下拥有原创家电产品数十款，其中包括：尚客宁家旗下主要创新产品：尚客宁家旗下主要创新产品：Shark吸尘器、Shark蒸汽拖把、ION扫地机器人、Foodi空气炸锅、Ninja厨房系统等。九阳股份旗下主要创新产品：九阳股份旗下主要创新产品：九阳豆浆机、九阳破壁机、九阳炒菜机器人、九阳榨汁机、九阳蒸汽饭煲等；公司拥有多项专利技术，也公司拥有多项专利技术，也曾获得多项设计曾获得多项设计大奖大奖：截止招股说明书中所述的最后实际可行日期，JS环球已注册重大发明专利共计73项，正申请注册专利18项。产品设计