证券行业2018年年报前瞻：政策面修复提升估值把握券商优质标的-20190218-民生证券-21页.pdf

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 1 报告摘要：报告摘要：证券行业业绩整体承压，较符合市场预期证券行业业绩整体承压，较符合市场预期 2018年行业整体共计实现营收2663亿元，同比-14%，净利润666亿元，同比-41%。上市公司方面，截至目前共计 22 家券商发布 2018 年年度报告业绩预告，业绩均出现了不同程度的下滑，其中申万宏源净利润同比-9%、中信证券同比-18%，中信建投、国泰君安等大型券商净利润降幅在 3 成左右，光大、方正等大中型券商净利润降幅在 5 成左右，部分中小券商净利润同比下滑幅度超 5 成。市场对于券商业绩下滑已有较充分预期。经纪业务佣金率探底，投行经纪业务佣金率探底，投行IPO过会率下滑过会率下滑 根据协会公布的代理买卖证券净收入以及 A 股市场成交量测算，目前经纪业务整体净佣金率约万 3.48，较 2017 年继续下滑，下滑趋缓。考虑到券商经纪业务服务成本以及证券经纪业务管理办法要求，佣金率下滑空间已比较有限；券商投行 IPO 项目过审率出现了明显的下滑，2018 年通过率为 56%，去年同期数据为 76%。券商投行项目的质量也出现了一定分化，相比之下大型券商质高量优。资管通道规模收缩，自营业务把握债牛行情资管通道规模收缩，自营业务把握债牛行情 随着资管新规意见稿以及正式稿的发布，券商资管规模正在逐步下滑。其中，以通道业务为主的定向资管计划规模呈现收缩态势，定向资管计划的规模在整体中占比也呈现出下滑的趋势；自营业务方面，2018 年股市走势偏弱、债券牛市，上市券商自营投资对于债券投资的杆杆比率有所上调，34 家上市券商中有 30 家债券投资的杠杆比率有不同程度的提升。投资建议投资建议 1、证券行业集中度提升。在整体经济下行的环境下，行业景气度处相对低位，优质业务资源也将倾向于综合实力较强的大型券商，头部公司在传统业务上的优势明显。同时，创新业务方面监管层秉持扶优限劣的标准，创新业务由大型优质公司先行试点。优质业务资源以及创新业务的集中将使头部券商的优势进一步明显；2、政策面修复有望带来估值修复。近期积极政策频出，市场交易得到激活，券商板块持续受益。随着科创板和试点注册制落地，有望推动券商板块业绩改善。科创板落地在即，建议关注投行业务优势明显的大型券商，中信证券、华泰证券、广发证券和招商证券。个股方面重点推荐综合实力领先的大型投行中信证券和资本实力持续提升的华泰证券。风险提示风险提示 政策面转暖不及预期。盈利预测与财务指标盈利预测与财务指标 代码代码 重点公司重点公司 现价现价 EPS PB 评级评级 2 月月 15 日日 17A 18E 19E 17A 18E 19E 600030 中信证券 18.64 0.94 1.09 1.22 1.51 1.46 1.39 推荐 601688 华泰证券 18.90 1.29 1.13 1.22 1.55 1.49 1.41 推荐 资料来源：公司公告、民生证券研究院 推荐推荐 维持评级 行业与沪深行业与沪深 300 走势比较走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 分析师：杨柳分析师：杨柳 执业证号：S0100517050002 电话：010-85127730 邮箱：yangliu_ 研究助理：牛竞崑研究助理：牛竞崑 执业证号：S0100117100050 电话：186-1053-5758 邮箱： 研究助理：陈煜研究助理：陈煜 执业证号：S0100117100051 电话：010-85127528 邮箱：chenyu_ 非银行金融非银行金融 行业研究/投资策略报告 政策面修复提升估值政策面修复提升估值，把握券商优质标的把握券商优质标的 证券证券行业行业 2018 年年报前瞻年年报前瞻 行业专题研究行业专题研究/非银行金融非银行金融 2019 年年 02 月月 18 日日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 2 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 目录目录 一、证券行业一、证券行业 2018 年业绩整体承压年业绩整体承压.3 二、传统五大业务均受压制，头部公司优势依二、传统五大业务均受压制，头部公司优势依旧旧.5（一）经纪业务：市场成交量下滑，佣金率接近底部.5（二）投行业务：IPO 募资大幅下滑，债券承销放量.6（三）资管业务：券商资管规模收缩，亟待转型主动管理.13（四）信用业务：两融余额出现下滑，股质风险整体可控.14（五）自营业务：权益市场承压，利率下行推动债市走牛.15 三、投资建议：政策面修复叠加低估值，把握三、投资建议：政策面修复叠加低估值，把握优质、弹性标的优质、弹性标的.18 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 3 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 一、一、证券行业证券行业 2018 年业绩整体承压年业绩整体承压 行业整体创收承压行业整体创收承压。证券行业协会发布行业 2018 年整体经营业绩，行业整体共计实现营收 2663 亿元，同比-14%，净利润 666 亿元，同比-41%。在复杂的国际局势、二级市场交投低迷、投行 IPO 过审率居低的经营环境下，行业整体业绩的明显下滑较符合预期。图图 1：行业整体经营业绩出现明显下滑行业整体经营业绩出现明显下滑（亿元）（亿元）资料来源：Wind，民生证券研究院 经纪经纪、投行业务投行业务收入收入下滑显著下滑显著。分项业务中，与二级市场活跃度较为密切业务的下滑幅度明显，代理买卖证券业务净收入同比下滑 24%、融资融券业务同比下滑 38%；一级市场方面，证券承销与保荐及财务顾问业务净收入也下滑了27%；资管、自营业务营收分别下滑11%、7%。图图 2：各业务条线收入均出现下滑各业务条线收入均出现下滑（亿元）（亿元）资料来源：Wind，民生证券研究院 上市券商业绩同业承压上市券商业绩同业承压。上市公司方面，截至目前共计 22 家券商发布 2018 年年度报告业绩预告，业绩均出现了不同程度的下滑，其中申万宏源净利润同比-9%、中信证券同比-18%，01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000200720082009201020112012201320142015201620172018证券公司:营业收入 证券公司:净利润 05001,0001,5002,0002,5003,00020112012201320142015201620172018证券公司:营业收入:代理买卖证券业务净收入 证券公司:营业收入:证券承销与保荐及财务顾问业务净收入 证券公司:营业收入:受托客户资产管理业务净收入 证券公司:营业收入:证券投资收益(含公允价值变动)证券公司:营业收入:融资融券业务净收入 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 4 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 中信建投、国泰君安等大型券商净利润降幅在 3 成左右，光大、方正等大中型券商净利润降幅在 5 成左右，部分中小券商净利润同比下滑幅度超 5 成。表表 1:上市公司上市公司净利润净利润普遍普遍下滑下滑 证券代码 证券名称 预告类型 预计净利润（亿元）同比变动（%）Wind 一致预期（亿元）预计年报 披露日期 000166.SZ 申万宏源 业绩快报 预减 41.86-8.99%44.18 20190330 600030.SH 中信证券 业绩快报 预减 93.94-17.83%111.4 20190322 601198.SH 东兴证券 业绩预告 预减 9.210.2 下降 22.09%29.73%14.25 20190427 601066.SH 中信建投 业绩快报 预减 30.87-23.11%38.71 20190306 601211.SH 国泰君安 业绩快报 预减 67.09-32.11%79.46 20190321 601878.SH 浙商证券 业绩快报 预减 7.21-32.16%20190316 600837.SH 海通证券 业绩快报 预减 52.13-39.52%61.8 20190328 000728.SZ 国元证券 业绩快报 预减 6.84-43.18%9.42 20190326 601555.SH 东吴证券 业绩预告 预减 3.253.9 下降 50%60%20190413 601901.SH 方正证券 业绩预告 预减 67.2 下降 50%60%20190330 601788.SH 光大证券 业绩预告 预减 13.47-55.00%24.75 20190329 000686.SZ 东北证券 业绩预告 预减 23 下降 55%70%5.6 20190404 600369.SH 西南证券 业绩预告 预减 2.013.01 下降 55%70%5 20190330 002797.SZ 第一创业 业绩预告 预减 1.061.48 下降 65%75%2.4 20190330 600958.SH 东方证券 业绩快报 预减 12.39-65.13%19.90 20190329 000750.SZ 国海证券 业绩快报 预减 0.85 -77.28%20190323 601377.SH 兴业证券 业绩预告 预减 15 下降 80%100%13.35 20190403 601375.SH 中原证券 业绩预告 预减 0.630.82 下降 81%86%4.78 20190329 000783.SZ 长江证券 业绩快报 预减 2.59-83.23%9.07 20190420 002670.SZ 国盛金控 业绩预告 预减 -5-4 20190429 000712.SZ 锦龙股份 业绩预告 预减 -2.04-1.46 下降 175%205%20190426 601099.SH 太平洋 业绩预告 预减 -14-12 20190427 资料来源：Wind，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 5 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 二、二、传统传统五大业务五大业务均受压制均受压制，头部公司优势依旧头部公司优势依旧（一）（一）经纪业务经纪业务：市场：市场成交量下滑成交量下滑，佣金率接近底部，佣金率接近底部 市场整体交易低迷市场整体交易低迷。2018 年 A 股市场成交量 8.12 万亿元，同比-7%，成交金额 89.65 万亿元，同比-20%，日均成交金额 3689.31 亿元，同比-19%。成交量低迷主要归因于二级市场行情不振，市场交投气氛有所下降。图图 3：A 股市场日均成交金额同比股市场日均成交金额同比-19%资料来源：Wind，民生证券研究院 佣金率降幅趋缓佣金率降幅趋缓。根据证券业协会公布的代理买卖证券净收入以及A股市场成交量测算，目前经纪业务整体净佣金率约万 3.48，较 2017 年继续下滑，下滑趋缓。考虑到券商经纪业务服务成本以及证券经纪业务管理办法的要求，佣金率下滑空间已比较有限。图图 4：经纪业务佣金率降幅趋缓经纪业务佣金率降幅趋缓 资料来源：Wind，民生证券研究院 02,0004,0006,0008,00010,00012,0000500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,00020112012201320142015201620172018成交额(亿元)日均成交额(亿元)0.0822%0.0807%0.0819%0.0711%0.0531%0.0416%0.0367%0.0348%0.0000%0.0100%0.0200%0.0300%0.0400%0.0500%0.0600%0.0700%0.0800%0.0900%20112012201320142015201620172018经纪业务净佣金率 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 6 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 （二（二）投行业务投行业务：IPO 募募资大幅资大幅下滑，下滑，债券承销债券承销放量放量 1、IPO 首发过会明显下滑首发过会明显下滑 2018 年一级市场募集资金公司家数 509 家，同比下滑 54%，合计募集资金 1.21 万亿元，同比下滑 30%。其中，IPO 募集资金 1378 亿元，同比下滑 40%；增发募集资金 7523 亿元，同比下滑 4%；配股募集资金 228 亿元，同比增长 40%；优先股募集资金 1350 亿元，同比增长 575%；可转债募集资金 1071 亿元，同比增长 78%；可交债募集资金 557 亿元，同比下滑56%。图图 5：经纪业务佣金率降幅趋缓经纪业务佣金率降幅趋缓 资料来源：Wind，民生证券研究院 图图 6：股权募集资金家数较股权募集资金家数较 2017 年有所回落年有所回落 资料来源：Wind，民生证券研究院 02004006008001,0001,2000.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.002012201320142015201620172018募集资金(亿元)募集家数(家)0100200300400500600700800900全部 首发 并购重组 可转债 配股 20172018 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 7 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 图图 7：IPO、增发募集资金均同比下滑、增发募集资金均同比下滑 资料来源：Wind，民生证券研究院 券商投行券商投行 IPO 项目过审率出现了明显的下滑。项目过审率出现了明显的下滑。投行项目过审率方面，2018 年共计审核公司总家数 464 家，其中通过家数为 341 家，通过家数占比为 73%。其中，审核 IPO 公司家数199 家，通过家数 111 家，通过率为 56%，去年同期数据为 76%。图图 8：IPO 首发过会率明显下滑首发过会率明显下滑（%）资料来源：Wind，民生证券研究院 券商投行项目的质量也出现了一定券商投行项目的质量也出现了一定分化分化，大型券商，大型券商质高量优质高量优。据我们统计，部分券商 2018年投行项目过审家数占比为 50%-60%，同时部分大型券商如中信证券、中信建投、广发证券、海通证券、国泰君安的过审家数占比在 70%-80%左右，华泰联合证券更是达到了 95%。0200040006000800010000120001400016000180002012201320142015201620172018IPO增发 配股 优先股 可转债 可交债 76.31 55.78 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00全部 首发 并购重组 可转债 配股 20172018 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 8 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 图图 9：证券公司证券公司投行项目质量有所分化投行项目质量有所分化 资料来源：Wind，民生证券研究院 股权承销规模方面，大型券商也保持了绝对的领先地位。股权承销规模前三名公司分别为中信证券、中信建投和华泰联合证券。其中首发 IPO，规模前三名分别为中金公司、华泰联合以及中信建投。表表 2：大型：大型上市上市券商股权承销规模居前列券商股权承销规模居前列（亿元）（亿元）机构 总计 首发 增发(投行为主承销商)增发(投行为财务顾问)配股 优先股 可转债 可交换债 中信证券 1,816.75 127.76 539.95 626.88 331.25 92.00 98.90 中信建投 1,523.03 132.25 470.72 533.88 61.36 137.50 123.25 64.07 华泰联合证券 1,384.80 194.85 352.83 735.61 89.00 12.50 中金公司 1,157.34 368.09 140.10 333.55 118.75 108.89 87.97 国泰君安 993.17 28.69 367.49 77.41 460.00 44.02 15.56 国信证券 494.89 45.22 99.29 207.30 68.61 71.16 3.31 海通证券 463.42 25.03 73.39 347.94 15.19 1.88 招商证券 403.13 78.76 76.24 102.25 93.51 21.30 31.07 中银国际证券 239.59 0.00 103.52 90.00 46.07 国元证券 235.55 15.19 16.30 204.06 申万宏源承销保荐 223.56 107.51 94.53 21.53 广发证券 206.07 37.95 72.47 52.09 34.58 8.98 华福证券 187.04 71.84 115.20 瑞银证券 143.07 5.22 54.50 68.75 14.60 华创证券 139.44 121.64 17.50 0.30 安信证券 138.32 25.97 1.56 82.39 28.40 东方花旗证券 134.92 18.84 51.29 49.90 11.57 3.32 国金证券 131.14 25.42 24.30 12.36 22.94 26.90 19.22 0102030405060708090100051015202530354045中信证券 中信建投 华泰联合 广发证券 中金公司 招商证券 国金证券 海通证券 兴业证券 国泰君安 民生证券 光大证券 东方花旗 安信证券 东吴证券 长城证券 中天国富 国信证券 中德证券 审核公司总家次 通过家数占比(%)本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 9 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 民生证券 122.16 8.35 15.73 16.91 17.16 60.01 4.00 兴业证券 114.65 27.99 20.90 27.62 17.50 16.84 3.80 资料来源：Wind，民生证券研究院 注：数据选取承销金额前 20 名公司 投行项目储备方面，大型券商也保持了绝对的领先地位，辅导备案登记排名靠前的公司为广发证券、中信建投证券、招商证券、中信证券以及海通证券。表表 3：证券公司证券公司投行项目储备情况投行项目储备情况 保荐机构 合计 已受理 已反馈 已预披露更新 中止审查 暂缓表决 终止审查 辅导备案登记受理 广发证券 161 1 6 11 2 0 40 101 中信建投证券 150 10 11 10 1 0 38 80 招商证券 142 1 4 10 0 0 37 90 中信证券 121 1 7 9 0 0 32 72 海通证券 120 0 2 4 0 0 42 72 国金证券 111 0 4 3 0 0 24 80 国信证券 102 0 5 3 0 0 33 61 民生证券 88 4 4 2 0 0 17 61 光大证券 74 4 2 5 1 0 19 43 中国国际金融 70 2 5 8 0 0 15 40 兴业证券 70 2 2 1 0 0 10 55 华泰联合证券 68 0 1 5 0 0 20 42 国元证券 67 0 0 5 0 0 10 52 安信证券 63 0 1 2 0 0 13 47 长江证券承销保荐 63 2 1 5 0 0 17 38 中泰证券 62 0 2 2 0 0 21 37 国泰君安证券 61 0 2 4 1 1 7 46 申万宏源证券承销保荐 59 1 0 3 0 0 8 47 东兴证券 59 1 2 5 0 0 8 43 资料来源：Wind，民生证券研究院 注：数据选取排名前 20 名公司 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 10 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 2、券商债券承销规模同比明显提升、券商债券承销规模同比明显提升 2018 年市场利率整体处于下行区间，券商口径债券承销金额 5.68 万亿元，较 2017 年大幅提升 26%。其中，地方政府债券、公司债、短期融资债券、中期票据以及 ABS 发行量均大幅增长。图图 10：券商口径债券承销金额券商口径债券承销金额同比同比+26%资料来源：Wind，民生证券研究院 图图 11：地方政府债券、公司债、短期融资债券、地方政府债券、公司债、短期融资债券、ABS 等发行量大幅提升等发行量大幅提升 资料来源：Wind，民生证券研究院 债券承销金额排名靠前的公司也均为大型上市券商，承销金额前三名分别为中信证券、中信建投以及招商证券。56820.17 010000200003000040000500006000020142015201620172018券商口径债券承销金额（亿元）02000400060008000100001200014000160001800020172018 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 11 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 表表 4：大型上市券商债券承销规模居前列：大型上市券商债券承销规模居前列（亿元）（亿元）机构 总计 地方政府债 金融债 企业债 公司债 短期融资券 中期票据 定向工具 政府支持机构债 ABS 中信证券 7,661.85 637.85 2,196.56 68.17 1,393.21 136.32 305.19 84.10 392.18 2,448.27 中信建投 5,980.19 375.41 1,160.50 156.67 2,191.60 259.45 458.20 138.97 104.41 1,134.99 招商证券 4,280.66 44.76 979.18 19.00 668.22 51.58 74.90 89.18 26.00 2,327.84 中金公司 3,770.12 58.41 662.59 10.00 598.78 105.50 194.05 35.00 526.10 1,579.69 光大证券 3,147.04 31.00 690.49 10.00 443.47 180.50 132.10 119.57 1,539.91 国泰君安 3,011.65 223.11 987.76 40.29 918.26 117.70 80.80 63.50 580.22 海通证券 2,675.78 126.62 424.41 193.53 840.19 168.34 415.39 45.90 461.39 中银国际证券 1,711.73 142.78 885.32 225.56 458.06 平安证券 1,614.76 31.20 78.33 35.45 917.41 552.37 广发证券 1,604.02 159.82 234.90 48.00 581.00 24.00 68.00 55.70 432.60 华泰证券 1,233.16 46.80 114.50 65.38 81.79 123.70 801.00 国开证券 1,230.90 8.40 32.00 222.76 162.72 578.78 226.24 国信证券 1,084.79 88.92 64.00 92.07 370.97 20.00 53.05 85.60 310.18 兴业证券 999.40 145.92 334.47 33.70 396.45 88.86 中泰证券 916.39 20.50 73.17 28.40 583.38 210.94 信达证券 905.49 305.31 27.65 572.53 德邦证券 889.51 62.50 93.67 733.33 中国银河证券 875.38 34.70 416.00 24.00 252.58 13.60 94.00 5.00 26.00 9.50 华泰联合证券 703.19 265.50 26.00 411.69 东方花旗证券 633.09 257.75 78.50 154.73 142.12 资料来源：Wind，民生证券研究院 注：数据选取承销金额前 20 名公司 3、并购重组热度同比下滑、并购重组热度同比下滑 2018 年市场并购的金额共计 3.3 万亿元，同比 2017 年下滑 35%。其中，并购重组交易金额以及交易数量排名靠前的这位大型上市券商。交易金额排名前三名的分别为中信证券，华泰联合证券以及中金公司。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 12 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 图图 12：市场并购重组金额同比下滑市场并购重组金额同比下滑 35%资料来源：Wind，民生证券研究院 表表 5：大型上市券商并购重组交易金额规模居前列：大型上市券商并购重组交易金额规模居前列 排名 机构 交易数量 交易金额（亿元）市场份额（%）1 中信证券股份有限公司 36 1610.39 12.81 2 华泰联合证券有限责任公司 37 1454.41 11.57 3 中国国际金融股份有限公司 14 1395.85 11.1 4 中信建投证券股份有限公司 37 1059.74 8.43 5 东方花旗证券有限公司 4 541.13 4.3 6 海通证券股份有限公司 14 464.22 3.69 7 招商证券股份有限公司 15 371.3 2.95 8 国金证券股份有限公司 13 361.19 2.87 9 国泰君安证券股份有限公司 19 358.19 2.85 10 华英证券有限责任公司 3 351.07 2.79 11 长江证券承销保荐有限公司 5 321.25 2.56 12 嘉林资本有限公司 7 249.66 1.99 13 广发证券股份有限公司 11 246.9 1.96 14 中德证券有限责任公司 8 206.15 1.64 15 申万宏源证券承销保荐有限责任公司 7 196.05 1.56 16 民生证券股份有限公司 15 187.84 1.49 17 香港上海汇丰银行有限公司 1 185.4 1.47 18 摩根士丹利 1 185.4 1.47 19 国信证券股份有限公司 8 173.55 1.38 20 美林国际 1 155 1.23 资料来源：Wind，民生证券研究院 注：数据选取承销金额前 20 名公司 (80)(60)(40)(20)020406080010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00020112012201320142015201620172018金额（亿元）同比增长(%)本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 13 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 （三（三）资管业务资管业务：券商资管券商资管规模收缩规模收缩，亟待亟待转型主动管理转型主动管理 券商资管规模收缩，定向资管占比下滑。券商资管规模收缩，定向资管占比下滑。随着资管新规意见稿以及正式稿的发布，券商资管规模正在逐步下滑，截至 2018 年 9 月证券公司资产资产管理业务规模 14.18 万亿元，较2017 年年末下滑 16%。其中，以通道业务为主的定向资管计划规模呈现收缩态势，定向资管计划的规模在整体中占比也呈现出下滑的趋势。截至 2018 年 9 月，券商资管计划中定向资管计划的规模占比为83.6%，较 2017 年年末下滑了 1.7 个百分点。图图 13：券商资管总体规模持续下滑券商资管总体规模持续下滑（亿元）（亿元）资料来源：Wind，民生证券研究院 图图 14：券商资管中定向资管券商资管中定向资管规模规模占比持续下滑占比持续下滑 资料来源：Wind，民生证券研究院 020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,000200,0002014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-08证券公司:资产管理业务:资产规模:合计 78.00%80.00%82.00%84.00%86.00%88.00%90.00%92.00%2014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-08 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 14 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 在资管新规的大背景下，券商资管转型主动管理是符合政策要求的转型方向。在资管新规的大背景下，券商资管转型主动管理是符合政策要求的转型方向。截至目前券商资管主动管理规模前三名的是中信证券、国泰君安以及华泰证券。结构方面，主动管理规模占比最高的三家是华融证券，广发证券以及光大证券。表表 6：证券公司主动管理规模占比：证券公司主动管理规模占比（亿元）（亿元）管理规模 主动管理规模 主动管理规模占比 中信证券股份有限公司 15498.49 6020.51 39%上海国泰君安证券资产管理有限公司 8128.54 3099.27 38%华泰证券（上海）资产管理有限公司 8124.21 2264.69 28%申万宏源证券有限公司 7562.73 1376 18%招商证券资产管理有限公司 6561.92 1016.58 15%中信建投证券股份有限公司 6189.07 1540.65 25%中银国际证券股份有限公司 6054.34 846.64 14%广发证券资产管理（广东）有限公司 4456.16 2606.05 58%安信证券股份有限公司 3158.99 848.13 27%上海海通证券资产管理有限公司 3100.91 870.36 28%银河金汇证券资产管理有限公司 2884.02 696.41 24%上海光大证券资产管理有限公司 2696.45 1132.28 42%华融证券股份有限公司 2419 1585.05 66%资料来源：基金业协会，民生证券研究院 （四（四）信用业务信用业务：两融两融余额余额出现出现下滑下滑，股质风险股质风险整体整体可控可控 年内两融余额呈现下滑趋势。年内两融余额呈现下滑趋势。前三季度两融规模持续下行，四季度在 7600-7700 点之间企稳。截至年末两融余额为 7557 亿元，相比年初的 10298 亿元明显下滑。图图 15：2018 年权益指数下探，债市牛市行情（年权益指数下探，债市牛市行情（%）资料来源：Wind，民生证券研究院 02,0004,0006,0008,00010,00012,0002016/062016/072016/082016/092016/102016/112016/122017/012017/022017/032017/042017/052017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/12沪深两融余额(亿元)本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 15 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 股票质押方面，截止2月15日，市场质押股数6320.06亿股，市场质押股数占总股本9.74%，市场质押市值为 42688.93 亿元，占比 A 股流通市值为 11.06%。目前市场指数较 2018 年低位明显缓和，叠加地方政府、券商、保险资管等各方纾困资金的逐步到位，市场对于券商股票质押平仓风险的担忧已较去年明显缓和。（五（五）自营业务自营业务：权益权益市场市场承压承压，利率下行利率下行推动推动债市债市走牛走牛 受中美贸易摩擦以及经济大环境下行因素影响，2018 年权益二级市场走势惨淡，年内中小板综指下滑 35%，中证 500 指数下滑 33%，创业板综指下滑 31%，沪深 300 指数下滑 25%，上证综指下滑 25%；债券市场方面，随着整体利率的下行，年内债券走出牛市行情，中证全债指数年内上涨 9%。图图 16：2018 年权益年权益指数下探指数下探，债市牛市，债市牛市行情（行情（%）资料来源：Wind，民生证券研究院 通过上市券商年报，我们观察上市券商自营投资对于债券资产的投资机会有所上调，34家上市券商中有 30 家债券投资的杠杆比率有不同程度的提升；自营权益投资方面，由于 2018年市场走势存在一定不确定性，34 家券商中自营权益投资的杠杆比率涨跌互现。表表 7：上市券商：上市券商自营固定收益类证券自营固定收益类证券/净资本净资本（%）2015 2016 2017 2018H 002500.SZ 山西证券 1.6 122.99 143.18 263.71 600958.SH 东方证券 247.07 204.45 189.18 238.53 000750.SZ 国海证券 45.32 238.4 231.17 221.29 000776.SZ 广发证券 196.35 156.62 155.11 201.87 002939.SZ 长城证券 64.53 90.2 120.2 196.38 601901.SH 方正证券 136.52 164.3 119.64 195.02 601198.SH 东兴证券 116.68 120.75 145.46 193.51 601375.SH 中原证券 43.71 55.29 127.46 189.25-35.3111-33.3202-31.1207-25.3098-24.5913 8.8465-40.0000-35.0000-30.0000-25.0000-20.0000-15.0000-10.0000-5.00000.00005.000010.000015.0000中小板综 中证500 创业板综 沪深300 上证综指 中证全债 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 16 Table_Page 专题研究专题研究/非银行金融非银行金融 002797.SZ 第一创业 167.53 69.55 167.48 182.33 600999.SH 招商证券 174.05 98.12 148.89 178.77 600909.SH 华安证券 73.77 56.41 77.31 178.64 601066.SH 中信建投 122.53 127.56 145.12 173.01 600030.SH 中信证券 120.99 143.3 124.35 172.5 601788.SH 光大证券 32.83 53.53 158.82 163 000686.SZ 东北证券 300.14 199.99 126.19 153.58 600369.SH 西南证券 86.18 109.47 130.78 152.76 601377.SH 兴业证券 165.75 125.09 131.05 144.77 002673.SZ 西部证券 76.14 140.57 137.81 144.48 000166.SZ 申万宏源 113.08 86.36