新能源汽车行业专题报告：特斯拉“鲶鱼”来袭新能源汽车蓬勃向前-20200208-浙商证券-19页 (2).pdf

http:/ 1/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 专题 新能源汽车新能源汽车行业行业 报告日期：2020 年 2 月 8 日 特斯拉“鲶鱼”来袭，特斯拉“鲶鱼”来袭，新能源汽车蓬勃向前新能源汽车蓬勃向前 新能源汽车行业专题报告 行业研究新能源汽车行业 ：范宗武（研究助理）：13810109985： table_invest 行业行业评级评级 新能源汽车供应链 看好 Table_relateTable_relate 相关报告相关报告 table_research 报告撰写人：陈珂 数据支持人：范宗武 报告导读报告导读 国产特斯拉 Model 3 强势来袭，带动国产产业链蓬勃发展，新能源汽车及上游配套供应商前景广阔。投资要点投资要点 全球范围新能源汽车蓬勃向前全球范围新能源汽车蓬勃向前 新能源汽车新能源汽车前景可期背后的两个核心因素：前景可期背后的两个核心因素：传统燃油车排放升级以及降油耗传统燃油车排放升级以及降油耗所需要的成本指数级增长导致车企端成本负担不断增大所需要的成本指数级增长导致车企端成本负担不断增大。宏观层面上由传统宏观层面上由传统燃油车转向新能源汽车可显著减少对石油资源依赖，符合大多数国家的能源安燃油车转向新能源汽车可显著减少对石油资源依赖，符合大多数国家的能源安全战略，同时也能有效的降低汽车碳排放，符合各国减排的大政策方向全战略，同时也能有效的降低汽车碳排放，符合各国减排的大政策方向。特斯拉特斯拉进击的“鲶鱼”进击的“鲶鱼”特斯拉的发展经历了由烧钱到产能爬坡再到大规模量产入市三个不同阶段，同时也基本完成了其由高端向大众市场一步一步渗透的产品战略。至此特斯拉的产品分级已经形成，高档部分由 Model S 和 X 组成，中档车由 Model 3 和 Y 组成，以及还尚处于开发阶段的电动皮卡 Cybertruck 和电动卡车 Semi。2019 年对特斯拉来说无疑是扭转乾坤的一年，“中国速度”助力上海工厂提前完工，Model 3 和 Y 的国产化进度得到超预期的提前，公司 Q3/Q4 均超预期盈利，全年销量达 36.7 万辆，增势迅猛，未来盈利可期。特斯拉的进入对国内新能源汽车产业链的影响特斯拉的进入对国内新能源汽车产业链的影响 特斯拉国产化进程势如破竹，有两个核心驱动因素：国产化程度越高单车成国产化程度越高单车成本越低，盈利能力提高；本越低，盈利能力提高；国产化带来的成本下降可以让特斯拉进一步压低产国产化带来的成本下降可以让特斯拉进一步压低产品价格，市场覆盖面继续下探，带来市场扩容。品价格，市场覆盖面继续下探，带来市场扩容。特斯拉国产化供应链已初步成形并逐渐成熟，由于松下和 LG 化学无法满足特斯拉日益上升的电池需求，宁德时代作为国产动力电池的龙头正式进入特斯拉供应链，而除宁德时代之外，其他动力锂电池领域标的都将在不同程度上受益。特斯拉的国产化不仅仅为自特斯拉的国产化不仅仅为自身本土供应链的标的带来新一轮增长空间，她更带来了新一轮的新能源汽车身本土供应链的标的带来新一轮增长空间，她更带来了新一轮的新能源汽车“军备竞赛”。“军备竞赛”。各大老牌车企磨刀霍霍向牛各大老牌车企磨刀霍霍向牛羊，战略上的调整将为国产新能源羊，战略上的调整将为国产新能源汽车产业链带来空前的市场空间汽车产业链带来空前的市场空间。建议建议：重点关注打入特斯拉供应链重点关注打入特斯拉供应链的的标的标的 推荐关注新能源汽车上游供应链中的优质标的，如细分行业领域的龙头，特别特别是已经打入特斯拉供应链的标的。配置上优先动力电池（锂电池）相关标的是已经打入特斯拉供应链的标的。配置上优先动力电池（锂电池）相关标的【宁宁德时代德时代+恩捷股份恩捷股份+先导智能先导智能+华友钴业华友钴业+赣锋锂业赣锋锂业】，同时推荐打入其他国际汽车巨头动力电池供应链的标的【国轩高科国轩高科】，新能源汽车整车重点关注【比亚迪】。受新型冠状病毒（NCP 病毒）的影响，第一季度整体经济将受到较大的冲击，特别是实体制造业。通过多方汇总的新能源汽车产业链相关标的信息，多数公司均延期复工，复工日期普遍为多数公司均延期复工，复工日期普遍为 2 月月 10 日或日或 2 月月 17 日，较正常情况延日，较正常情况延期一至两周期一至两周。因此预计相关标的第一季度业绩预期会有所下调，并有不及预期的可能性，但新能源汽车大趋势势不可挡，强势看好。风险提示风险提示：疫情控制不及预期，疫情控制不及预期，厂商延期开工厂商延期开工，一季度，一季度下游需求端低迷下游需求端低迷。证券研究报告 table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车行业专题 http:/ 2/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1.全球范围新能源汽车蓬勃向前全球范围新能源汽车蓬勃向前.4 1.1.长期成本因素导致全球各大车企竞相布局新能源汽车.4 1.2.主要汽车市场均出台利好新能源汽车发展政策.6 1.2.1.美国新能源汽车产业政策.6 1.2.2.中国新能源汽车产业政策.8 1.2.3.欧洲地区新能源汽车产业政策.9 2.特斯拉特斯拉进击的进击的“鲶鱼鲶鱼”.10 2.1.新能源汽车行业“一哥”的崛起历程.10 2.2.特斯拉产品路线步入正轨，未来盈利可期.12 3.特斯拉的进入对国内新能源汽车产业链的影响特斯拉的进入对国内新能源汽车产业链的影响.15 4.投资建议投资建议.18 图表目录图表目录 图 1：全球各国家/地区二氧化碳排放量（十亿吨）.5 图 2：车辆碳排放减排（%）综合成本曲线预测（单位：欧元）.5 图 3：预测各大车企在欧盟 2021 年时排放罚金/利润的比例.5 图 4：当前全球主流车企汽车节能减排技术路径趋势.6 图 5：2018 年美国各地区新能源汽车销量占比分布图.7 图 6：我国新能源汽车年销量趋势（万辆）.8 图 7：我国历年新能源汽车补贴额（亿元）.8 图 8：双积分政策（非最终版）.9 图 9：欧盟地区新能源汽车季度销量（辆）.9 图 10：2013-2018 年部分国家新能源汽车销量（千辆）及份额.9 图 11：公司 2008 年至今重大事件一览.10 图 12：特斯拉 Fremont 工厂停车场搭建的临时组装线.11 图 13：2018 年以来 Model 3 每百辆交付收到的故障反馈数量.11 图 2：特斯拉年度总交付总量趋势（辆）.11 图 3：特斯拉 Model 3 和 Model S/X 交付总量对比（辆）.11 图 14：特斯拉与美国传统燃油汽车巨头通用/福特的市值对比（单位：十亿美元）.12 图 15：特斯拉产品发展由高端向下逐渐渗透.13 图 16：美国皮卡市场销量（辆）.14 图 17：美国不同车型销量走势（辆）.14 图 18：特斯拉年营收（亿美元）.15 图 19：特斯拉季度归母净利润（亿美元）.15 图 20：特斯拉配套超级充电站数量.14 图 21：特斯拉配套超级充电桩数量.14 nMoNtNxOmNqQtMpMoRsOqR6M9R9PnPpPsQrRjMrRtRiNnMuM6MmOpMwMmQpNMYtQrO table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车行业专题 http:/ 3/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 22：特斯拉家用储能站 Powerwall.14 图 23：特斯拉 Solar Roof 低可视性太阳能面板展示图.14 图 24：特斯拉国产化供应链中的部分标的整理.16 图 25：2019Q3 至今特斯拉股价走势（美元）.16 图 26：A 股新能源汽车及产业链概念指数走势（元）.16 图 27：特斯拉 Model S/X 和 Model 3 季度交付量（辆）.17 图 28：我国动力电池总装机量和宁德时代装机量（GWh）.17 图 29：2019 年我国动力电池装机量前十名企业（GWh）.17 图 30：宁德时代动力电池产品种类.17 表 1：不同国家和地区污染物排放标准.4 表 2：不同国家和地区对二氧化碳排放的目标.4 表 3：全球各大老牌车企均提出明确的电动化战略和规划目标.6 表 4：美国联邦政府对新能源汽车税减计算公式以及不同车型的实际案例.7 表 5：美国地方（州）优惠政策（税务减免）.7 表 6：我国新能源乘用车补贴额变化趋势.8 表 7：欧洲地区各国针对新能源汽车地优惠政策（税务减免）.9 表 8：特斯拉当前所有工厂一览.12 表 9：特斯拉主要产品线不同车型最新参数和价格.13 table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车行业专题 http:/ 4/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.全球范围新能源汽车蓬勃向前全球范围新能源汽车蓬勃向前 通过观察研究全球新能源汽车市场的发展，我们总结出以下两点：1）传统燃油车排放升级以及降油耗所需要的成传统燃油车排放升级以及降油耗所需要的成本指数级增长导致车企端成本负担不断增大；本指数级增长导致车企端成本负担不断增大；2）宏观层面上由传统燃油车转向新能源汽车可显著减少对石油资源依）宏观层面上由传统燃油车转向新能源汽车可显著减少对石油资源依赖，符合大多数国家的能源安全战略，同时也能有效的降低汽车碳排放，符合各国减排的大政策方向赖，符合大多数国家的能源安全战略，同时也能有效的降低汽车碳排放，符合各国减排的大政策方向。我们认为，以我们认为，以上两点成为了新能源汽车未来发展前景广阔背后的核心推动因素上两点成为了新能源汽车未来发展前景广阔背后的核心推动因素。1.1.长期成本因素导致全球各大车企竞相布局新能源汽车长期成本因素导致全球各大车企竞相布局新能源汽车 传统燃油车使用汽油/柴油作为动力来驱动其行驶，而汽油和柴油在燃烧时会产生多种有害物质，同时对环境造成污染，如上世纪 60-70 年代的美国和欧洲都曾遭遇过汽车市场快速发展带来的空气污染。因此各主要汽车市场的国家先后推出了针对燃油车的尾气污染排放标准。随着时间推移，这些标准也逐年严苛，而直接反映到车企层面则是各种而直接反映到车企层面则是各种尾气减排尾气减排/过滤所需要的技术过滤所需要的技术/设备（如排气管过滤装置）所带来的成本上升，单车盈利能力下滑设备（如排气管过滤装置）所带来的成本上升，单车盈利能力下滑。表表 1：不同国家和地区污染物排放标准不同国家和地区污染物排放标准 国家国家/地区地区 标准标准 施行时间施行时间 细分污染物（细分污染物（g/km）一氧化碳 CO 氮氧化物 NOx 非甲烷碳氢化合物NMHC 总碳氢化合物 THC 颗粒物 PM 欧盟 WLTP 2018 1.0 0.06 0.068 0.1 0.0045 中国 WLTP 2020 0.5 0.035 0.035 0.05 0.003 美国 FTP 2017 1.3 0.1 0.1-0.006 日本 WLTP 2018 1.15 0.05 0.1-0.005 资料来源：ICCT，EPA，JAMA，浙商证券研究所 在进入 21 世纪后，温室效应引发的全球变暖越来越受到各国重视，特别是在美国的奥巴马政府上台后率先通过了针对汽车碳排放限制的法案同时制定了未来的目标。传统燃油车所依赖的汽油/柴油燃料主要由含碳量高的有机物组成，这些物质在与氧气燃烧时会产生大量二氧化碳，而二氧化碳则是全球变暖背后的主推手之一。除美国之外，中欧日三大汽车市场也出台了相关二氧化碳的排放标准和未来目标，而不依靠汽油/柴油作为动力的电动汽车则不会受到标准限制（针对发展动力电池和新能源汽车的优惠措施）。表表 2：不同国家和地区对二氧化碳排放的目标不同国家和地区对二氧化碳排放的目标 国家国家/地区地区 二氧化二氧化碳排放目标（碳排放目标（g/km）2015 2020 2025 欧盟 130 95 81 中国 163 117 93 美国 163 132 101 日本 155 109-资料来源：各国官网整理，浙商证券研究所 table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车行业专题 http:/ 5/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 1：全球各国家全球各国家/地区二氧化碳排放量（十亿吨）地区二氧化碳排放量（十亿吨）资料来源：浙商证券研究所 从原理上看，汽车的碳排放量与汽车油耗呈正比关系碳排放越高代表着油耗越高。在之前的乘用车专题报告四中我们已经详细阐明了油耗技术的原理，这里不再赘述。相关研究已经表明降低碳排放的成本曲线为指数型曲线，相关研究已经表明降低碳排放的成本曲线为指数型曲线，意意味着当碳排放味着当碳排放/油耗越来越低时，继续降低这些指标所需要投入的油耗越来越低时，继续降低这些指标所需要投入的费用费用将呈指数级上升将呈指数级上升。在当前越来越严苛的油耗/碳排放目标前，车企面临成本不断上升，盈利空间被进一步挤压。JATO 的相关研究以欧洲市场为例，在各大车企保持 2018 年的盈利和新能源汽车销量不变的情况下，到 2021 年德系与美系车企的排放罚金/盈利额比例均处于较高水平，意味着如果继续保持传统燃油车路线，各大车企的净利润将有相当一部分要被用于交罚金。因此，不受排放积分/规定限制的新能源汽车（纯电动车为主）开始受到车企重视。图图 2：车辆碳排放减排（车辆碳排放减排（%）综合成本曲线预测（单位：欧元）综合成本曲线预测（单位：欧元）图图 3：预测各大车企在欧盟预测各大车企在欧盟 2021 年时排放罚金年时排放罚金/利润的比例利润的比例 资料来源：欧盟委员会，浙商证券研究所 资料来源：JATO，浙商证券研究所 目前全球汽车工业所采取的节能减排技术路线可以分为两大类：1）以燃油车为主力的燃料使用效率优化以及整）以燃油车为主力的燃料使用效率优化以及整车轻量化路线；车轻量化路线；2）以新能源汽车为主力的电气化路线）以新能源汽车为主力的电气化路线。以燃油车为主的第一种路线（以燃油车为主的第一种路线（1960s-2015）：）：仍然使用汽油/柴油/生物燃油为燃料的内燃机作为汽车动力源，是各大主流车企在过去半个世纪里重点强调的技术路线。然而随着汽车碳排放/油耗的降低进入瓶颈期，进一步通过发动机效率优化和车身轻量化来降低碳排放将会显著增加车企成本降低盈利，因此以特斯拉为代表的电动汽车新势力引领着传统车企发力第二种技术路径。76%40%46%82%191%78%89%3%19%0%0%50%100%150%200%250%大众戴姆勒宝马沃尔沃PSA福特FCA丰田日产特斯拉 table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车行业专题 http:/ 6/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以新能源汽车为主的第二种路线（以新能源汽车为主的第二种路线（2015 至今）至今）：新能源汽车依靠动力电池或油电混合的动力搭配作为动力源，可以显著减少车辆的使用端碳排放（纯电动汽车终端使用碳排放为零）。各大车企最早在上世纪 80 年代至 90 年代做了一些尝试，但是受制于当时的电池技术以及没有外部环境的刺激，因而均以失败告终。少数车企如丰田退而求其次使用汽油为主电池为辅的混合动力打造出了诸如丰田普锐斯系列这样的混动车型。而直到 2012 年特斯拉 Model S 的成功才真正意义上的标志着纯电动车的崛起。图图 4：当前全球主流车企汽车节能减当前全球主流车企汽车节能减排技术路径趋势排技术路径趋势 资料来源：浙商证券研究所 表表 3：全球各大老牌车企均提出明确的电动化战略和规划目标全球各大老牌车企均提出明确的电动化战略和规划目标 车企车企 相关战略规划相关战略规划/目标目标 大众集团 2023 年前将在汽车电动化上投入 300 亿美元，2030 年全球销量 40%为电动车；MEB 平台，ID 系列汽车 宝马 基于现有车型推出混动版，推出全新纯电动车，2025 年全球销量 15%-25%为电动车 戴姆勒 2022 年前推出 10 款纯电动车型，投入 100 亿欧元研发纯电动/混动汽车 通用 2023 年前推出至少 20 个插混/电动车型，以中国市场为主力，扩大全球新能源汽车销量 福特 2022 年前推出 40 款新能源汽车，今年将会推出基于现有车型改造的 Mach E，未来会推出电动版皮卡 丰田 2025 年前推出 10 款纯电动车，同时将混动车销量目标提升至 2025 年达到 500 万辆 本田 2030 年新能源汽车销量占比达到总销量的 60%以上 资料来源：各公司官网，浙商证券研究所 1.2.主要汽车市场均出台利好新能源汽车发展政策主要汽车市场均出台利好新能源汽车发展政策 上世纪 70 年代的两次中东石油危机让美国，日本和欧洲清楚地意识到过于依赖石油的结局，不依赖石油及其衍生品作为动力的新能源汽车（60%-70%的原油被使用在了交通领域）出现在了国家能源安全政策制定者的视野中。同时二氧化碳排放导致的温室效应同样促使各国政府积极推出碳减排目标。因此除了汽车工业发展的大趋势推动外，各国政府也通过推行相应的奖励性政策以激励车企投入研发新能源汽车，这一部分我们将重点汇总各国家及地区相关政策。1.2.1.美国新能源汽车产业政策美国新能源汽车产业政策 美国为了在其国内推行新能源汽车，在 2008 年推出了统一的联邦税务减免政策：针对新能源汽车年销量在针对新能源汽车年销量在 20 万万辆以下且其产品达到政策要求的车企提供最高辆以下且其产品达到政策要求的车企提供最高 7500 美元的税减美元的税减。具体的计算方法如下：table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车行业专题 http:/ 7/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 4：美国联邦政府对新能源汽车税减计算公式以及不同车型的实际案例：美国联邦政府对新能源汽车税减计算公式以及不同车型的实际案例 车型车型 单车税减额计算公式项目单车税减额计算公式项目 动力电池电量动力电池电量 5KWh 最低标准最低标准 使用动力电池使用动力电池 超过超过 5KWh 的每的每 1KWh 实际税减实际税减 丰田普锐斯 Prime 8.8KWh+2500 美元+417 美元+3.8 x 417=1585 美元 1585 美元 通用雪佛兰 Volt 18.4KWh+2500 美元+417 美元+13.4 x 417=5588 美元 5588 美元 特斯拉 Model 3 LR 78.3KWh+2500 美元+417 美元+73.3 x 417=30566 美元美元 7500 美元美元 资料来源：各公司官网，IRS，浙商证券研究所 由于特斯拉的所有车型均为纯电动车型，因此依靠较大的动力电池带电量在电量项目上可以获得最大额度的补贴，但也由于政策规定因而只能获得上限的 7500 美元税减。而整体上看，由于特斯拉在 2018 年全年的销量已超过 20 万辆，所以在 2019 年上半年特斯拉所有车型的补贴均下降至原先的 50%为 3750 美元，而在 2019 年下半年补贴继续退坡减少至最初的 25%为 1875 美元，而进入今年特斯拉将不再获得补贴。值得一提的是，2019 年美国民主党议员曾提案将该政策的“年销量 20 万辆”的分界线提升至 60 万辆，这样特斯拉可以至少再获得一年的补贴。然而特朗普政府在然而特朗普政府在 12 月中旬否决了提议法案，因此今年税减机制月中旬否决了提议法案，因此今年税减机制暂时暂时没有变化没有变化。图图 5：2018 年美国各地区新能源汽车销量占比分布图年美国各地区新能源汽车销量占比分布图 资料来源：ICCT，浙商证券研究所 除了联邦税减政策外，美国地方（各州）也有不同的优惠政策，我们发现地方政策对新能源汽车在当地市场的渗透率提高有显著的作用。上图为美国各地的新能源汽车销量占比率，可以看到东西海岸的几个主要州新能源汽车市场上图为美国各地的新能源汽车销量占比率，可以看到东西海岸的几个主要州新能源汽车市场占有率较高。我们将这些地区的地方政策整理汇总至下表，这些政策均会对特斯拉的产品提供税减占有率较高。我们将这些地区的地方政策整理汇总至下表，这些政策均会对特斯拉的产品提供税减。表表 5：美国地方（州）优惠政策（税务减免）：美国地方（州）优惠政策（税务减免）地区地区 优惠政策优惠政策 加州 CVPR 政策：对 MSRP 在 60000 美元以下的电动车实行 2000 美元税减；对低收入群体税减则为 4500 美元 俄勒冈州 对购买特斯拉新车的用户提供 2500 美元税减 科罗拉多州 对购买新车（电动）提供 5000 美元税减，如是长期租凭则为 2500 美元 纽约州 对 MSRP 在 60000 美元以下的电动车提供 2000 美元税减 宾夕法尼亚州 对 MSRP 在 50000 美元以下的电动车提供 1500 美元税减 马萨诸塞州 对 MSRP 在 50000 美元以下的电动车提供 1500 美元税减 table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车行业专题 http:/ 8/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 康涅狄格州 对 MSRP 在 50000 美元以下的电动车提供 2000 美元税减，并提供车辆注册费优惠 马里兰州 对 MSRP 在 60000 美元以下的电动车提供 3000 美元税减，并对家用充电桩安装提供 700 美元税减 特拉华州 对 MSRP 在 60000 美元以下的电动车提供 2500 美元税减，并对家用充电桩安装提供 500 美元税减 资料来源：公司官网，加州 CVRP 项目官网，浙商证券研究所 未来特斯拉高端车型的 Model S 和 X 将无法再获得地区补贴，但其未来 3-5 年的绝对主力车型是 3 万-5 万美元区间的 Model 3 和 Model Y，目前 Model 3 的产销量已经达到 同时我们从特斯拉第四季度财报中也可以看到 1.2.2.中国新能源汽车产业政策中国新能源汽车产业政策 我国针对新能源汽车产业的政策推出相对较早，从 2009 年的“十城千辆”计划到 2018 年我国新能源汽车占据全球新能源汽车销量一半以上，不难看出国家层面的政策对产业的发展起到了推进作用。新能源汽车相关补贴自 2018 年开始便进入退坡期，并在 2019 年进一步下降，同时可获得补贴的汽车产品所需要达到的目标也越来越高。补贴退坡一方面会增强新能源汽车企业之间的竞争烈度，加速行业洗牌，淘汰不达标的产品以及骗补企业，另一方面通过推行全新的政策机制来不断完善优化我国新能源汽车企业在未来的竞争力。图图 6：我国新能源汽车年销量趋势（万辆）我国新能源汽车年销量趋势（万辆）图图 7：我国历年新能源汽车补贴额（亿元）我国历年新能源汽车补贴额（亿元）资料来源：中汽协，浙商证券研究所 资料来源：，浙商证券研究所 表表 6：我国新能源乘用车补贴额变化趋势：我国新能源乘用车补贴额变化趋势 纯电动乘用车续航里程（公里）纯电动乘用车续航里程（公里）续航里程范围续航里程范围 150-200 200-250 250-300 300-400 400 2018 补贴额（万元）补贴额（万元）1.5 2.4 3.4 4.5 5 2019 补贴额（万元）补贴额（万元）0 0 1.8 1.8 2.5 资料来源：工信部，浙商证券研究所 在今年 1 月 10-12 日举行的电动汽车百人会上，工信部部长苗圩表示 2020 年新能源汽车补贴不会有大的退坡，政策面相对稳定，这是因为 2019 年全年新能源汽车销量远不及预期且是过去 5 年来第一次出现下滑，为了保证健康的产业发展，需要更加谨慎的补贴退坡时间表。另一方面，苗圩部长也明确了相关部门正在对定稿版的双积分政策进行最终讨论，近期便会发布。之前的补贴政策是每个车企会定期申报自己的新能源汽车车型，由工信部统一审核，过关的车型则可根据其所达到的相关参数范围获得一定数额的补贴，年终结算给相关车企。而双积分政策则是摒弃了由政府直接补贴给车企的做法，采用了类似碳排放交易制度的运作方式，即车企所生产销售的汽车都会根据其车型（无论传统燃油车还是新能源汽车）对应的参数进行积分计算，最后得出加总积分。车企最终会获得或者扣除一定数量的积分，当积分为负时则车企需要从积分为正的车企购买积分来将负积分归零。通过这种方式，一方面可以让新能源车企出售自己盈余的积分来获得额外现金流以支持运营，另外一方面也可以激励传统燃油车车企，特别是头部车企更加积极地投入到新能源汽车的开发与生产，为市场注入新的活力。0204060801001201402014201520162017201820190501001502002502015201620172018 table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车行业专题 http:/ 9/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 8：双积分政策（非最终版）双积分政策（非最终版）资料来源：浙商证券研究所 1.2.3.欧洲地区新能源汽车产业政策欧洲地区新能源汽车产业政策 作为拥有世界上最大的汽车集团（大众集团，全球年销量突破 1000 万辆）的欧洲在推进行能源汽车上也不甘落后，以欧盟为代表的众多国家均推出利好新能源汽车产业发展的政策（税减和补贴机制）。图图 9：欧盟地区新能源汽车季度销量（辆）欧盟地区新能源汽车季度销量（辆）图图 10：2013-2018 年年部分部分国家国家新能源汽新能源汽车车销量（千辆）及销量（千辆）及份额份额 资料来源：InsideEVs，浙商证券研究所 资料来源：IEA，浙商证券研究所 数据显示，欧盟地区新能源汽车销量自 2016 年起就在稳步上升，季度销量也呈同样趋势，2019 年前三季度欧盟年前三季度欧盟地区新能源汽车销量接近地区新能源汽车销量接近 40 万辆，万辆，10 月月-11 月销量超过月销量超过 10 万辆，使得万辆，使得 2019 年累计销量将突破年累计销量将突破 55 万辆，创下新高万辆，创下新高。而从细分国家上来看，德国、法国、英国均在新能源汽车的绝对总量上保持迅猛增长势头，市场份额也在稳步提升逼近至 5%。欧洲国家针对新能源汽车的优惠政策无疑对近年来整体市场销量的提升做出了巨大贡献，而在 2019 年，作为欧盟推行低碳化生活先锋的德国又提出将提升对新能源汽车的税减额，纯电动汽车和插混汽车的税减额将分别增加2000 欧元和 1500 欧元。除欧洲国家外，日本和韩国作为全球汽车工业的重要玩家也在积极推行新能源汽车，两国的销量和市场占有率整体都在上升。表表 7：欧洲地区各国针对新能源汽车地优惠政策（税务减免）：欧洲地区各国针对新能源汽车地优惠政策（税务减免）国家国家 优惠政策优惠政策 德国 对 MSRP 在 40000 欧元以下的电动车提供 6000 欧元税减，而插混电车则可获得 4500 欧元税减 法国 购买纯电动车（或综合派排放量低于 20g/km 的车）提供最高 6000 欧元税减 020000400006000080000100000120000140000 table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车行业专题 http:/ 10/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 英国 对纯电动车提供其售价 35%的税减（上限 3500 英镑），纯电动厢式货车则为 20%（上限 8000 英镑）芬兰 对 MSRP 在 50000 欧元以下的电动车提供 2000 欧元税减 丹麦 2019 年购买新能源汽车所需的税降低 80%，2020 年为 60%，2021 年为 35%，2020 年为 10%（逐渐退坡）西班牙 新能源乘用车可获得最高 5500 欧元补贴，厢式货车 6000 欧元，中大型车辆 8000 欧元 意大利 2021 年结束前对购买新能源汽车（或综合派排放量低于 20g/km 的车）提供最高 6000 欧元税减 奥地利 2020 年结束前为纯电动汽车和燃料电池汽车提供 3000 欧元补贴，插混汽车 1500 欧元 资料来源：ACEA，浙商证券研究所 除了上述各国家出台的针对新能源汽车的补贴/税减政策外，欧盟多个国家也均提出了燃油车禁售时间表（普遍在2030 年之后）以及新能源汽车销量和总市场份额占比目标。以 EV3030 政策为例，由 13 个欧盟地区国家共同提出的EV3030 目标计划到 2030 年，这些国家的汽车市场份额地 30%由新能源汽车组成。2.特斯拉特斯拉进击的“鲶鱼”进击的“鲶鱼”2019 年对新能源汽车行业来说无疑是充满着挑战的一年，除了政策补贴的退坡以及整体汽车市场行情低迷外，特斯拉作为“鲶鱼”被引进并成为了我国汽车市场中第一个独资外国车企在行业内掀起了巨大波澜。1 月 7 日特斯拉位于上海临港的工厂正式破土动工，不到一年时间该工厂一期便建设完成，在同年 12 月底达到周产量 1000 辆的产能。中国式速度结合特斯拉口碑优异的 Model 3 以迅雷不及掩耳之势矛头直指新能源汽车市场，带来的是巨大的市场潜力。2.1.新能源汽车行业“一哥”的崛起历程新能源汽车行业“一哥”的崛起历程 特斯拉成立于 2003 年，我们将公司从创立至今经历了三个发展阶段：图图 41：公司公司 2008 年至今重大事件一览年至今重大事件一览 资料来源：浙商证券研究所 第一阶段（第一阶段（2003-2008）“初生牛犊不怕虎”）“初生牛犊不怕虎”：在传统燃油车一路高歌猛进的 21 世纪初，由于锂离子电池技术的不成熟以及成本高昂等因素导致电动车尚未受到车企和政府的重视。在通用汽车停止生产其第一台电动原型车的同一年，一家低调的电动车公司诞生了，这便是特斯拉 Tesla Motors。早期的特斯拉以研发试生产原型车为主，为日后优异的电动车产品打下了坚实的技术基础。第二阶段（第二阶段（2008-2018）“迎难而上，产能爬坡”）“迎难而上，产能爬坡”：2008 年美国次贷危机导致本国汽车市场进入低迷期，而同年特斯拉迎难而上发布了“Roadster”纯电动两门跑车，在业内引起了相当的关注。Roadster 的亮相拉开了特斯拉产品战略三特斯拉产品战略三 table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车行业专题 http:/ 11/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 步走的序幕，即由高端向大众化发展的产品路线步走的序幕，即由高端向大众化发展的产品路线，而真正让特斯拉进入电动汽车量产化的当属其 2012 年发布的 Model S，这款车型也标志着特斯拉正式迈入规模化量产阶段，随后在 2015 年进入市场的高端 SUV Model X 标志着特斯拉在高端电动乘用车区块的布局。2017 年 Model 3 正式投入量产标志着特斯拉正式进入了大众化产品量产阶段，并开始由高端豪华车市场向中游轿车市场渗透，而也正是在这个阶段特斯拉开始了其近乎疯狂但也充满坎坷的产能扩张之路。由于 Fremont 工厂的 Model 3 产能提升未能达到预期，特斯拉为了快速堆产能选择了在工厂外搭建了临时生产组装线，而由于这一临时组装线的生产环境无法与专业工厂相媲美，加之恶劣的工作条件导致工人效率大不如前，最终使得特斯拉 Model 3 的质量控制出现了问题。根据 Bloomberg 对超过 5000 名特斯拉 Model 3 车主所做的调查统计以及各地经销商月度反馈数据，我们可以看到在特斯拉 Model 3 产能爬坡期（2017 年下半年开始至 2018 年全年），公司收到关于 Model 3 质量问题的投诉一直处于较高状态，直到原工厂的产能逐渐完成爬坡，投诉数量得以明显下降。图图 12：特斯拉特斯拉 Fremont 工厂停车场搭建的临时组装线工厂停车场搭建的临时组装线 图图 13：2018 年以来年以来 Model 3 每百辆交付收到的故障反馈数量每百辆交付收到的故障反馈数量 资料来源：Bloomberg，浙商证券研究所 资料来源：Bloomberg，浙商证券研究所 第三阶段（第三阶段（2018 至今）“宝剑锋从磨砺出，梅花香自苦寒来”至今）“宝剑锋从磨砺出，梅花香自苦寒来”：随着物美价廉的 Model 3 开始量产交付，上海特斯拉 3 号超级工厂以令人膛目结舌的“中国速度”完工，将整个特斯拉 Model 3 甚至 Model Y 的量产时间表提前，根据马斯克在公司 Q4 电话会议上确认了 Model Y 已于今年 1 月进行了小批量试生产，预计将于今年上半年开始交付用户。公司股价一路飙升突破 800 美元大关，市值远超过通用和福特两大老牌美系车企之和。通过特斯拉的产销数据我们可以发现其产销在 2018 年和 2019 年两年产生了质的飞跃，工厂在生产 Model 3 上的产能提升可谓功不可没。图图 5：特斯拉年度总交付总量趋势（辆）特斯拉年度总交付总量趋势（辆）图图 6：特斯拉特斯拉 Model 3 和和 Model S/X 交付总量对比（辆）交付总量对比（辆）资料来源：公司季度披露，浙商证券研究所 资料来源：公司季度披露，浙商证券研究所 0204060801001200.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%160.00%050000100000150000200000250000300000350000400000201420152016201720182019交付量YOY%050000100000150000200000250000300000350000201420152016201720182019Model 3 交付量Model S/X 交付量 table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车行业专题 http:/ 12/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 74：特斯拉与美国传统特斯拉与美国传统燃油燃油汽车巨头通用汽车巨头通用/福特的市值对比（单位：十亿美元）福特的市值对比（单位：十亿美元）资料来源：WSJ，浙商证券研究所 目前特斯拉的产能仍处于上升通道，而用于车辆生产和组装的工厂只有位于美国加州的 Fremont 工厂和中国上海的超级工厂，柏林工厂尚在建设当中，预计 2021 年前无法形成大规模量产。不过按照上海工厂的规划产能，2020 年工厂就要达到年产 15 万辆的产能要求并在三年内达到 50 万辆的年产能。表表 8：特斯拉当前所有工厂一览特斯拉当前所有工厂一览 工厂工厂 工厂简介工厂简介 主要生产产品主要生产产品 当前产能和状态当前产能和状态 Fremont 工厂工厂 该设施曾是丰田和通用合资的 NUMMI 车厂，特斯拉于2010 年将废弃的设施买下并进行重新翻修，2012 年第一辆 Model S 就是在这里生产的，目前这里是特斯拉美国的主要整车组装厂 Model S、Model X、Model 3、Model Y 49 万辆/年（9 万辆 S 和X，40 万辆 3 和 Y）上海超级工厂上海超级工厂 国产化 Model 3 生产，及后续 Model Y 的生产，目前一期建设完成并进入投产交付状态 Model 3、Model Y 15 万辆/年 柏林超级工厂柏林超级工厂 计划生产 Model 3 和 Model Y，位于 LG Chem 和宁德时代欧洲电池工厂的生态圈内 Model 3、Model Y 建设中 北美超级工厂北美超级工厂 负责电动皮卡，Semi 卡车和 Roadster 的生产 Cybertruck，Semi，Roadster 规划中 内华达超级工厂内华达超级工厂 与松下合资建立，主要用于生产动力电池，于 2017 年1 月开始大规模批量生产锂电池，并于 2018 年年中开始生产 Model 3 的电池组及驱动装置 动力电池（18650，21700两型电池）25-30GWh 水牛城超级工厂水牛城超级工厂 该工厂负责太阳能面板生产，并于 2017 年正式投产，即将推出第三代 Solar Roof 产品 太阳能面板 1GWh 资料来源：多方资料整理，浙商证券研究所 2.2.特斯拉特斯拉产品产品路线步入正轨，未来盈利可期路线步入正轨，未来盈利可期 早在许多年前当 Elon Musk 加入特斯拉时，公司的产品路线战略就已经基本确定，“打造一款定位高端市场的电动车借此打入市场，再用赚到的钱去开发生产价格更亲民的汽车”这句看似玩笑的话如今正一步一步成为现实。table_page 新能源汽车行业专题新能源汽车