新能源汽车行业点评：Model3引领全球行业渐入佳境-20200105-国海证券-11页 (2).pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年年 01 月月 05 日日 行业研究行业研究 评级评级:推荐推荐（维持维持）研究所 证券分析师：谭倩 S0350512090002 0755-83473923 证券分析师：尹斌 S0350518110001 联系人 ：张涵 S0350118050002 0755-83026892 Model3 引领全球，行业渐入佳境引领全球，行业渐入佳境 新能源汽车新能源汽车行业点评行业点评 最近一年行业走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 电气设备 10.9 9.9 24.8 沪深 300 7.7 8.7 36.5 相关报告 智能电表专题深度报告（一）：新标准塑造新格局，泛在时代为智能电表赋能2019-12-22 新能源汽车行业 2020 年度策略：全球共振迎拐点，龙头拾级而上2019-12-18 电气设备行业事件点评报告：泛在重点建设任务大纲发布，2020 是突破之年2019-12-12 新能源汽车行业点评：动力电池环比改善，特斯拉及供应链迎利好2019-12-08 新能源汽车行业点评：顶层设计护航产业发展，龙头投资价值凸显2019-12-04 事件：事件：特斯拉公布公告，2019Q4 销量合计 11.2 万辆，其中 Model3 完成交付92550 辆，Model S 和 Model X 合计交付 19450 辆，2019 年全年实现交付 36.75 万辆，同比增长约 50%，继续引领行业，符合市场预期。投资要点：投资要点：Model3 引领全球销量，未来爆款车型将助推引领全球销量，未来爆款车型将助推 C 端需求。端需求。依据公告，2019Q4 特斯拉共计实现交付 11.2 万辆，同比增长 29.4%，环比增长 16.5%，特斯拉单季交付量创新纪录。2019 年全年特斯拉实现交付 36.75 万辆，同比增长 50%，符合市场预期。其中，2019Q4 特斯拉 Model S 和 Model X 合计出货 19450 辆，同比下降 22.7%，环比增长 19.2%；而 Model 3 销量为 92550 辆，同比增长 50.8%，环比增长 15.92%，全年 Model3 销量高达 31.29万辆，同比增长115%。2019 年 1-11 月全球市场来看，Model 3 单车型出货量 24.7 万辆远超北汽新能源 EU 系列的 8.9 万辆，自特斯拉 Model 3 入市后，其销量持续同比高增长，引领全球新能源汽车产业。随着特斯拉、BBAW等国际车企巨头的持续加码车型供给，类似 Model3 的爆款车型值得期待，将大力助推 C 端需求。降价将助推国产降价将助推国产 Model3 需求，上调需求，上调 2020 年销量至年销量至 15 万辆万辆。继国产特斯拉进入补贴目录后，特斯拉宣布调整国产 Model 3 的价格，基础车价从 35.58 万元下调至 32.38 万元（包含基础版辅助驾驶功能）。同时，根据国家补贴政策，全系 Model3 可以享受免征购置税政策，以及 24750 元的新能源补贴金额，国产 Model3 补贴后售价为 29.9 万元，步入 30 万元以内，凸显其价格优势。目前特斯拉上海工厂产能已超过 1000 辆/周，依照规划特斯拉上海工厂一期产能规划 15 万辆/年（对应 3000 辆/周），2020 年中期产能有望增至 25 万辆/年（对应 5000 辆/周），调价之前我们预测 2020 年国产 Model3销量约 12 万辆，现综合考虑国内特斯拉产能扩张、订单情况及未来需求，我们上调预期至 15 万辆。此外，特斯拉中国公布 Model Y 售价为 44.4-53.5 万元，与 Model 3 采用同一平台研发，预计最快将于2021 年生产，特斯拉持续、稳步推出新车型，将有力保障其盈利水平及核心竞争力。-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%电气设备 沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 本土化率提本土化率提升将升将保障保障独角兽的竞争力独角兽的竞争力。随着全球电动车持续推进，通过产业链本土化以期达到成本控制与保障盈利水平的目标，对海外车企而言至关重要。以特斯拉为例，目前上海特斯拉零部件国产化率仅为 30%，依据特斯拉中国的规划 12 年内将实现 100%的零部件国产化。综合而言，零部件逐步实现国产化替代，核心零部件供应商将来其历史性机遇，整机厂如特斯拉、大众集团以及电池巨头 LGC、宁德时代等巨头的产业链细分龙头将是未来中长期最重要的布局方向。核心核心供应链细分龙头供应链细分龙头迎迎历史性机遇，未来或存持续性溢价。历史性机遇，未来或存持续性溢价。从2019Q3 开始我们强调新能源汽车行业迎来了中长期向上拐点，着重强调板块性机会，并持续推荐板块细分龙头，建议均衡配置头部企业，上仓位的意义较大。随着电动全球化浪潮开启，动力电池、关键材料以及其他核心零部件企业将会持续发展，例如宁德时代、先导智能、璞泰来、新宙邦、当升科技、恩捷股份、三花智控、拓普集团、宏发股份等等各细分龙头将迎来中长期成长历程，上述卡位明显的头部企业或存持续性溢价。与此同时，在需求推动下，上游资源的周期性品种（洛阳钼业、华友钴业、寒锐钴业等）以及与资源相关的材料类的类周期品种（当升科技、杉杉股份、天赐材料、多氟多等）将迎来价格企稳反弹甚至反转。如金属钴价格处于底部反弹向上，价格从 20 万元/吨逐步上升 27 万元/吨，当下有加速上涨趋势；而电池级碳酸锂价格已降至约 5 万元/吨，下跌空间十分有限。我们以动力电池及三元正极为例，未来头部企业的市值空间非常大。投资策略：投资策略：特斯拉持续引领电动化的大浪潮，在全球供给共振驱动需求持续增长的大趋势下，我们维持新能源汽车行业“推荐”“推荐”评级。重点推荐以下几个方向：一是格局及产业优势相对明显，具有全球化产品供给且海外产品价格与盈利水平相对较好的细分龙头：宁德宁德时代、璞泰来、新宙邦、恩捷股份、先导智能、拓普集团、三花智时代、璞泰来、新宙邦、恩捷股份、先导智能、拓普集团、三花智控控等；二是业绩有望迎来（类）周期拐点向上的细分行业龙头：杉杉杉股份、天赐材料、当升科技、赣锋锂业、寒锐钴业、华友钴业、杉股份、天赐材料、当升科技、赣锋锂业、寒锐钴业、华友钴业、天齐锂业、比亚迪、星源材质天齐锂业、比亚迪、星源材质等；三是传统业务业绩厚实，新能源汽车业务将助推估值的细分龙头：亿纬锂能、欣旺达、鹏辉能源、亿纬锂能、欣旺达、鹏辉能源、新宙邦新宙邦等；四是关注在市场情绪高涨时燃料电池汽车主题性 beta 投资机会，建议关注相关标的：雄韬股份、潍柴动力雄韬股份、潍柴动力等。当下建议重当下建议重点关注（类）周期品种的弹性机会点关注（类）周期品种的弹性机会。风险提示：风险提示：政策波动风险；销量低于预期；产品价格低于预期；推荐公司业绩不及预期；系统性风险 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测 重点公司重点公司 股票股票 2020-01-05 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 股价股价 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 评级评级 000338.SZ 潍柴动力 16.42 1.08 1.21 1.31 15.17 13.5 12.48 未评级 002050.SZ 三花智控 18.02 0.61 0.51 0.6 20.92 35.45 30.16 未评级 002460.SZ 赣锋锂业 36.38 0.93 0.45 0.7 23.74 81.5 51.92 未评级 002466.SZ 天齐锂业 30.95 1.93 0.38 0.79 15.22 81.78 39.05 未评级 002594.SZ 比亚迪 48.04 1.02 1.06 1.28 47.1 45.32 37.53 增持 002709.SZ 天赐材料 20.87 1.34 0.28 0.56 15.57 74.54 37.27 增持 002733.SZ 雄韬股份 26.93 0.27 0.58 0.87 38.09 46.45 30.96 未评级 002812.SZ 恩捷股份 53.88 1.09 0.99 1.32 49.43 54.42 40.82 买入 300014.SZ 亿纬锂能 48.09 0.67 1.63 2.02 71.78 29.5 23.81 买入 300037.SZ 新宙邦 35.68 0.84 0.99 1.24 42.48 36.04 28.77 买入 300073.SZ 当升科技 27.94 0.72 0.77 0.97 38.81 36.29 28.8 买入 300207.SZ 欣旺达 19.83 0.45 0.52 0.78 44.07 38.13 25.42 买入 300438.SZ 鹏辉能源 27.9 0.94 1.27 1.7 29.68 21.97 16.41 买入 300450.SZ 先导智能 45.59 0.84 1.12 1.51 34.37 40.71 30.17 未评级 300568.SZ 星源材质 32.32 1.16 1.27 1.6 27.86 25.45 20.2 买入 300618.SZ 寒锐钴业 87.85 3.69 0.35 1.39 249.66 63.06 42.05 未评级 300750.SZ 宁德时代 109.55 1.54 1.88 2.08 71.14 58.27 52.67 增持 600884.SH 杉杉股份 13.6 0.99 0.43 0.54 13.74 31.63 25.19 买入 600885.SH 宏发股份 34.47 0.94 0.99 1.2 24.04 34.7 28.72 未评级 601689.SH 拓普集团 18.42 1.04 0.49 0.61 17.71 37.59 30.2 增持 603659.SH 璞泰来 87.06 1.37 1.81 2.34 63.55 48.1 37.21 增持 603993.SH 洛阳钼业 4.48 0.21 0.09 0.11 17.52 51.79 41.52 未评级 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所（注：未评级公司的盈利预测取自万得一致预期）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录图表目录 图 1：特斯拉各车型销量（辆）情况.5 图 2：2019 年 1-11 月分企业新能源乘用车销量（辆）.5 图 3：2019 年 1-11 月分车型新能源乘用车销量（辆）.6 图 4：国产电池级碳酸锂价格走势.6 图 5：电解钴价格走势.7 表 1：海外锂电巨头关键材料的供应情况.7 表 2：动力电池龙头企业市值空间测算.7 表 3：正极材料龙头企业市值空间测算.8 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图图1：特斯拉特斯拉各车型销量各车型销量（辆）情况（辆）情况 资料来源：Tesla 官网，国海证券研究所 图图 2：2019 年年 1-11 月分企业新能源乘用车销量（月分企业新能源乘用车销量（辆辆）资料来源：EV Sales、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图图 3：2019 年年 1-11 月分车型新能源乘用车销量（月分车型新能源乘用车销量（辆辆）资料来源：EV Sales、国海证券研究所 图图 4：国产电池级碳酸锂价格走势国产电池级碳酸锂价格走势 资料来源：Wind、国海证券研究所（截止 2020-01-03）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 图图 5：电解钴价格走势电解钴价格走势 资料来源：Wind、国海证券研究所（截止 2020-01-03）表表 1：海外锂电巨头关键材料的供应情况：海外锂电巨头关键材料的供应情况 资料来源：B3report，各公司公告、招股说明书及官网，国海证券研究所 表表 2：动力电池龙头企业市值空间测算动力电池龙头企业市值空间测算 资料来源：B3report，CIAPS，GBII，国海证券研究所 正极正极 负极负极 隔膜隔膜 电解液电解液 CATL 容百容百、厦钨、巴莫、振华、邦普等 凯金、紫宸、杉杉紫宸、杉杉等 恩捷恩捷、捷力、中锂等 天赐材料、江苏国泰、天赐材料、江苏国泰、新宙邦新宙邦等 LG 日亚化学、L&F、户田工业、优美科、巴莫、当升、杉杉当升、杉杉等 浦项制铁、贝特瑞贝特瑞 旭化成、东丽、LG 化学、三菱 杉杉、紫宸杉杉、紫宸等 星源、恩捷星源、恩捷等 韩国旭成、国泰、新宙邦国泰、新宙邦 松下松下 住友（NCA）、户田工业 日立、三菱 旭化成、东丽、住友、三菱、宇部、日亚化学、优美科等 贝特瑞、紫宸贝特瑞、紫宸等 恩捷恩捷等 江苏国泰、新宙邦江苏国泰、新宙邦等 三星三星 韩国 L&F、户田工业、优美科、日立化成、贝特瑞、三菱化学、上海杉杉、紫宸等上海杉杉、紫宸等 旭化成、东丽、SK 三菱化学、国泰、新宙邦，国泰、新宙邦，ECOPRO、当升科技当升科技等 Celgard 等 天赐材料天赐材料（产品验证）SK 韩国 GS Energy、当升科技当升科技等 贝特瑞等 韩国 SK 等 韩国旭成等 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 全球动力电池需求量（全球动力电池需求量（GWh）84.6 101 165 245 356 504 697 955 单位售价（元单位售价（元/Wh）1.2 1.00 0.90 0.83 0.76 0.70 0.65 0.62 价格变化幅度（价格变化幅度（YOY）-33%-17%-10%-8%-8%-8%-7%-5%行业总收入（亿元）行业总收入（亿元）1015 1012 1487 2031 2708 3527 4531 5921 行业收入增速（行业收入增速（YOY）-1%0%47%37%33%30%28%31%龙头企业占有率龙头企业占有率 35%35%35%35%35%35%35%35%龙头净利率龙头净利率 12%11.5%11%10.5%10%9.5%9%8.5%龙头企业利润龙头企业利润/亿元亿元 42.6 40.7 57.2 74.7 94.8 117.3 142.7 176.1 龙头企业利润（龙头企业利润（YOY）16%-4%41%30%27%24%22%23%龙头市值（龙头市值（对应对应 40PE）/亿元亿元 1705 1629 2290 2986 3791 4691 5709 7046 龙头市值（龙头市值（对应对应 50PE）/亿元亿元 2131 2037 2862 3733 4739 5864 7136 8807 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 表表 3：正极材料龙头企业市值空间测算正极材料龙头企业市值空间测算 资料来源：B3report，CIAPS，GBII，国海证券研究所 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 全球动力电池需求量（全球动力电池需求量（GWh）84.6 101 165 245 356 504 697 955 全球三元电池占比全球三元电池占比 81%86%89%92%93%95%96%97%全球三元动力电池需求量（全球三元动力电池需求量（GWh）64.8 87 148 225 333 477 668 925 单位单位 GWh 对应正极次材料（吨）对应正极次材料（吨）1666 1650 1633 1617 1601 1585 1569 1553 三元正极总需求量三元正极总需求量(万吨万吨)14.1 16.7 27.0 39.6 57.0 79.8 109 148 三元正极需求增速（三元正极需求增速（YOY）47%18%62%47%44%40%37%36%三元正极售价（万元三元正极售价（万元/吨）吨）20 17.0 16.5 16.0 15.5 15.0 14.5 14.0 总收入（亿元）总收入（亿元）282 284 445 633 884 1198 1585 2076 收入增速（收入增速（YOY）47%1%57%42%40%36%32%31%龙头企业占有率龙头企业占有率 10%10%10%10%10%10%10%10%单吨净利润（万元单吨净利润（万元/吨）吨）1.50 1.50 1.43 1.35 1.29 1.22 1.16 1.10 龙头企业利润龙头企业利润/亿元亿元 2.11 2.50 3.84 5.36 7.33 9.76 12.69 16.35 40PE 对应龙头市值对应龙头市值/亿亿 85 100 154 214 293 390 508 654 50PE 对应龙头市值对应龙头市值/亿亿 106 125 192 268 367 488 635 818 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测 重点公司重点公司 股票股票 2020-01-05 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 股价股价 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 评级评级 000338.SZ 潍柴动力 16.42 1.08 1.21 1.31 15.17 13.5 12.48 未评级 002050.SZ 三花智控 18.02 0.61 0.51 0.6 20.92 35.45 30.16 未评级 002460.SZ 赣锋锂业 36.38 0.93 0.45 0.7 23.74 81.5 51.92 未评级 002466.SZ 天齐锂业 30.95 1.93 0.38 0.79 15.22 81.78 39.05 未评级 002594.SZ 比亚迪 48.04 1.02 1.06 1.28 47.1 45.32 37.53 增持 002709.SZ 天赐材料 20.87 1.34 0.28 0.56 15.57 74.54 37.27 增持 002733.SZ 雄韬股份 26.93 0.27 0.58 0.87 38.09 46.45 30.96 未评级 002812.SZ 恩捷股份 53.88 1.09 0.99 1.32 49.43 54.42 40.82 买入 300014.SZ 亿纬锂能 48.09 0.67 1.63 2.02 71.78 29.5 23.81 买入 300037.SZ 新宙邦 35.68 0.84 0.99 1.24 42.48 36.04 28.77 买入 300073.SZ 当升科技 27.94 0.72 0.77 0.97 38.81 36.29 28.8 买入 300207.SZ 欣旺达 19.83 0.45 0.52 0.78 44.07 38.13 25.42 买入 300438.SZ 鹏辉能源 27.9 0.94 1.27 1.7 29.68 21.97 16.41 买入 300450.SZ 先导智能 45.59 0.84 1.12 1.51 34.37 40.71 30.17 未评级 300568.SZ 星源材质 32.32 1.16 1.27 1.6 27.86 25.45 20.2 买入 300618.SZ 寒锐钴业 87.85 3.69 0.35 1.39 249.66 63.06 42.05 未评级 300750.SZ 宁德时代 109.55 1.54 1.88 2.08 71.14 58.27 52.67 增持 600884.SH 杉杉股份 13.6 0.99 0.43 0.54 13.74 31.63 25.19 买入 600885.SH 宏发股份 34.47 0.94 0.99 1.2 24.04 34.7 28.72 未评级 601689.SH 拓普集团 18.42 1.04 0.49 0.61 17.71 37.59 30.2 增持 603659.SH 璞泰来 87.06 1.37 1.81 2.34 63.55 48.1 37.21 增持 603993.SH 洛阳钼业 4.48 0.21 0.09 0.11 17.52 51.79 41.52 未评级 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所（注：未评级公司的盈利预测取自万得一致预期）国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 【电力设备新能源组介绍】【电力设备新能源组介绍】谭倩，9 年行业研究经验，研究所副所长（主持工作）、首席分析师、电力设备新能源组长、环保公用事业组长、主管行业公司研究，对内创新业务。2018 福布斯中国最佳分析师第七名、2018 年同花顺第一届 iFinD 最佳分析师 公用事业 第三名、今日投资 2018年天眼中国最佳证券分析师 建筑装饰 行业第 2 名、水晶球分析师公用事业行业公募机构榜单 2016 年第三名、2014年第五名，2013 年第四名。尹斌，中科院物理化学博士，4 年比亚迪动力电池实业经验，3 年证券从业经验，2018 年进入国海证券，从事新能源汽车行业及上市公司研究，2015 年新财富第 2 名、2016 年新财富第 3 名核心成员。张涵，中山大学理学学士，金融学硕士，2018 年进入国海证券，现从事电力设备与新能源行业研究。【分析师承诺分析师承诺】谭倩、尹斌，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。【国海证券投资评级标准】【国海证券投资评级标准】行业投资评级 推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上；增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%20%之间；中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。【免责声明】【免责声明】本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11【风险提示】【风险提示】市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。【郑重声明】【郑重声明】本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料