通信行业二季度投资策略：三箭齐发盘活5G弹性为引、业绩为本-20190403-国泰君安-29页 (2).pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019.04.03 三箭齐发盘活三箭齐发盘活 5G，弹性为引、业绩为本，弹性为引、业绩为本 通信行业二季度投资策略通信行业二季度投资策略 庄宇（分析师）庄宇（分析师）赵良毕（分析师）赵良毕（分析师）010-59312829 010-59312803 证书编号 S0880518070006 S0880519030001 本报告导读：三角度利好支撑看多本报告导读：三角度利好支撑看多 5G，在高弹性、长逻辑板块中，推荐业绩增速高、确定性强的标的。，在高弹性、长逻辑板块中，推荐业绩增速高、确定性强的标的。摘要：摘要：Table_Summary 在高空间弹性、强产业逻辑的板块中，推荐业绩成长性好、确定性强的标的。在高空间弹性、强产业逻辑的板块中，推荐业绩成长性好、确定性强的标的。1）首推设备商板块，推荐中兴通讯中兴通讯（5G）、星网锐捷星网锐捷（IDC&企业网）；2）高空间弹性、强产业逻辑的子行业：射频滤波器板块推荐世嘉科技世嘉科技；光模块板块，推荐中际旭创、光迅科技中际旭创、光迅科技，受益标的新易盛新易盛；新材料和新产品板块，受益标的银宝山新银宝山新、天和防务天和防务；3）边缘计算和物联网是 5G 最重要的应用技术，推荐国脉科技国脉科技，受益标的网宿科技网宿科技、移为通信移为通信、广和通广和通；4）流量后周期关注 IDC 与 VCS 板块，推荐光环新网光环新网、淳中科技淳中科技；5）其他质地优秀的公司，推荐中光防雷中光防雷，受益标的纵横通信纵横通信、海能达海能达、高新兴高新兴、天孚通信天孚通信、太辰光太辰光、共进股份共进股份。全面看多全面看多 5G：政策减负超预期，建设时间、数量规划超预期，设备商产业链恢复速度超预期，三管齐下助力：政策减负超预期，建设时间、数量规划超预期，设备商产业链恢复速度超预期，三管齐下助力 5G 蓄势待发。蓄势待发。1）自两会后通信相关产业政策密集落地，政府工作报告中“一般工商业电费下降 10%”及 3.21 税务总局税改细则中“进项税额加计扣除 10%的行业明确指明电信行业”，两项政策为运营商减负，盘活了 5G 建设全局。2）运营商对于 2019 年 5G 基站建设数量规划不断上修，5G 资本开支预期不断回暖。特别是中国移动的建设规划，超出市场对于 5G 建设进度的预期、对于试商用时间的预期。3）中兴通讯在 3.27 披露 2018年年报及 2019 年一季报，剔除美国制裁罚款影响，2018Q4/2019Q1的现金流环比皆大幅增长。特别是 2019Q1 业绩超预期，宣告着中兴通信生产、经营彻底走出停摆阴影，5G 设备商产业链已准备就绪。通信行业将从政策密集催化向业绩密集催化转变，订单落地及通信行业将从政策密集催化向业绩密集催化转变，订单落地及 Q2 业绩预期将成为胜负手。业绩预期将成为胜负手。2018 年年报及 2019Q1 业绩会在 4 月份集中披露。从已经发布 2018 年年报的 30 家公司，营业收入、归母净利润总规模分别达 9359.74 亿元（+9.43%）、195.88 亿元（-23.54%），4 月还会有 82 家公司继续发布年报。受益于流量红利的光环新网、星网锐捷等公司增长稳定，受益于 5G 备货周期的公司弹性较高，这一趋势已在 2019Q1 预告中，在世嘉科技、新易盛等公司初步验证，预期将在 4-6 月集采、Q2 业绩形成的过程中不断得到验证并强化。催化剂：运营商催化剂：运营商 5G 集采即将开启。集采即将开启。风险提示：中美经贸磋商不确定性风险，风险提示：中美经贸磋商不确定性风险，5G 投资或进展不及预期。投资或进展不及预期。评级：评级：增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 运营商 增持 设备 增持 工业互联网 增持 物联网 增持 电信外包服务 增持 终端及渠道 增持 其他设备 增持 相关报告 通信设备及服务：数字孪生，复制同一个你 2019.04.01 通信设备及服务：MR 狂风袭来，超乎您的想象 2019.03.26 通信设备及服务：国家高度重视开会效率，网络视频会议行业有望拥抱全新赛道 2019.03.12 通信设备及服务：再论SDN，凭何席卷ICT行业 2019.03.11 通信设备及服务：5G 最火黑科技，边缘计算大有可为 2019.03.06 行业策略行业策略通信设备及服务通信设备及服务 股票研究 股票研究 证券研究报告证券研究报告 行业策略行业策略 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 29 目目 录录 1.投资策略.3 2.政策、运营商、设备商三管齐下，5G 蓄势待发.5 2.1.政策端：降税对通信业影响专题分析.5 2.1.1.基础电信服务税率调整实锤，化解市场担忧.5 2.1.2.进项税额加计 10%扣除指明电信业，加大资本开支力度.5 2.1.3.不动产进项税重回一次性抵扣，重资产企业迎利好.6 2.1.4.税改净利、现金流影响深度测算.6 2.2.运营商端：三大运营商年报解读.9 2.2.1.移动创收仍高于其他两家之和，联通净利润增速较大.9 2.2.2.用户总量增长平稳，宽带用户数移动首超电信拔得头筹.11 2.2.3.2019 年运营商资本支出回暖，5G 商用有望加速落地.12 2.3.设备商端：中兴通讯年报与一季报分析.13 2.3.1.财务：剔除罚款支出，经营性净现金流环比大幅增长.13 2.3.2.市场：连中大单，国内运营商业务量价齐升.14 2.3.3.技术：大力投入研发，保持 5G 领先.15 3.进入业绩密集催化期，成长确定性将成分化胜负手.17 3.1.2018 年业绩稳步提升，流量红利和备货周期是主要驱动.17 3.2.2019Q1 朝阳初现，5G 建设采购将启.19 4.布局高弹性、强逻辑板块，业绩优、高确定标的.21 4.1.主设备商议价能力更强，5G 建设红利最受益.21 4.2.光模块行业量价齐升，高景气度延长.22 4.3.天线和射频集成度更高，技术壁垒显著提升.24 4.4.IDC 与 CDN 行业将迎再一春.25 4.5.海量连接成就万物互联，产业互联网全面爆发.27 5.风险提示.27 行业策略行业策略 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 29 1.投资策略投资策略 政策端降税、降电价，为运营商及重资产子行业大大减负，节省下来的现金流可以用于 5G 建设及更多固定资产购进，盘活了 5G 建设商用全局，长期利好通信行业，利好 5G 产业链。运营商端，由于减负推动，使得各家有了更加充裕的资金用于 5G 建设。所以从年初至今，运营商对于 5G 建设资本开支的规划预期一直在提升，对于 2019 年 5G 资本开支的预期也一直在回暖。2019 年三大运营商合计至少 300 亿投资于 5G 建设，整体预期趋势持续向上。设备商端，中兴通讯业务恢复超预期，2018Q4和2019Q1不管是从收入、利润还是现金流的角度，都是环比大幅度改善，这表示中兴通讯产业链完全恢复，美国制裁影响已经消除。5G 设备商最后一块拼图依然准备到位，5G 产业蓄势待发。三重超预期利好叠加，让我们依然坚定对通信行业、对 5G 的信心。一季度是通信行业政策密集催化期，而到了二季度整个行业的催化剂就转变为业绩。一方面，众多公司将在 4 月份发布 2018 年年报和 2019 年一季度业绩；另一方面，二季度运营商将开启招标，会在一定程度上影响二季度业绩，而且二季度业绩又会是全年业绩预期的重要指引。所以，二季度我们认为在兼具高空间弹性、强产业逻辑的板块，在这些板块中业绩成长性好或者未来确定性强的标的更为受益。1）首推设备商板块，5G 建设投资必言主设备，后期流量红利来临，还是绕不开设备投资。在设备商板块，我们推荐 5G 主设备商中兴通讯，IDC 和企业网设备龙头之一的星网锐捷。2）高空间弹性、强产业逻辑的子行业，首先关注射频滤波器板块，推荐世嘉科技；具备更长成长逻辑的光模块板块，推荐中际旭创、光迅科技，其他受益标的新易盛和天孚通信；关注与 5G 相关的新材料或新结构件产品，受益标的银宝山新、天和防务。3）边缘计算和物联网是 5G 最重要的应用技术，推荐国脉科技，受益标的网宿科技、移为通信、广和通。4）5G 建设后周期，看流量红利周期，布局具备业绩放大效应的业务或产品。推荐 IDC 领域的光环新网、数据港，视频会议领域推荐国内 VCS龙头亿联网络和显控龙头淳中科技。5）其他质地优秀的公司，推荐中光防雷，受益标的纵横通信、海能达、高新兴、太辰光、共进股份。行业策略行业策略 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 29 表表 1：推荐公司估值表：推荐公司估值表 股票代码 股票名称 股价（4 月 2 日）18EPS 19EPS 20EPS 18PE 19PE 20PE 评级 002281.SZ 光迅科技 31.67 0.52 0.65 0.85 60.90 48.72 37.26 增持 000063.SZ 中兴通讯 29.90-0.99 1.61 1.95-30.20 18.57 15.33 增持 002093.SZ 国脉科技 9.92 0.12 0.31 0.39 82.67 32.00 25.44 增持 300628.SZ 亿联网络 96.50 2.82 3.65 4.66 34.22 26.44 20.71 增持 300383.SZ 光环新网 19.22 0.43 0.67 0.88 44.70 28.69 21.84 增持 002396.SZ 星网锐捷 24.58 1.00 1.24 1.56 24.58 19.82 15.76 增持 600050.SH 中国联通 6.94 0.13 0.15 0.18 53.38 46.27 38.56 增持 300308.SZ 中际旭创 56.61 1.31 1.69 3.11 43.21 33.50 18.20 增持 002796.SZ 世嘉科技 33.90 0.43 1.30 1.97 78.84 26.08 17.21 增持 002313.SZ 日海智能 26.99 0.50 0.86 1.23 53.98 31.38 21.94 增持 603516.SH 淳中科技 28.75 0.64 1.15 1.60 44.92 25.00 17.97 增持 300414.SZ 中光防雷 28.79 0.31 0.60 0.88 92.87 47.98 32.72 增持 603881.SH 数据港 42.58 0.68 0.86 1.05 62.61 49.51 40.55 增持 数据来源：wind，国泰君安证券研究 行业策略行业策略 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 29 2.政策政策、运营商运营商、设备商、设备商三三管齐下，管齐下，5G 蓄势待发蓄势待发 2.1.政策端政策端：降税对通信业影响专题分析：降税对通信业影响专题分析 2.1.1.基础电信服务税率调整实锤，化解市场担忧基础电信服务税率调整实锤，化解市场担忧 据 2019 年 3 月 20 日财政部、国家税务总局和海关总署三部门联合发布的关于深化增值税改革有关政策的公告（以下简称“政策”），增值税一般纳税人发生增值税应税销售行为或进口货物，原适用 16%税率的，调整为 13%；原适用 10%税率的，现调整为 9%。通信业主要涉及基础电信服务和增值电信服务两大增值税征税范围。2018 年 4 月 4 日，在关于调整增值税税率的通知中，基础电信服务的增值税率已由 11%降为 10%，因此符合“320 增值税新政”的要求，基础电信服务的增值税率再降 1 个百分点，主营基础电信服务，如语音通话、带宽出租的三大运营商和第三方 IDC 企业因此受益。而增值电信服务由于适用 6%的增值税率，不受此政策影响。在 3 月 5 日发布的2019 政府工作报告中，要求“将交通运输业、建筑业等行业现行的 10%的税率降至 9%”，未明确提及电信业，电信业减税举措存在一定的不确定性，部分机构认为依据政府工作报告仅能推断通信网络建设企业因涉及工程服务、安装服务等建筑服务而受益。“320增值税新政”令基础电信服务税率调整实锤，化解市场担忧。尽管随着宽带中国战略的加快实施，数据、互联网等增值电信服务加快发展，但基础电信服务仍然占据将近 40%的份额，此次基础电信服务的税率调整影响广度较大。图图 1：基础电信服务收入占比：基础电信服务收入占比 37.5%，税率调整影响广度大，税率调整影响广度大 数据来源：通信业统计公报，国泰君安证券研究 2.1.2.进项税额加计进项税额加计 10%扣除指明扣除指明电信业，加大资本开支力度电信业，加大资本开支力度 政策提及“截止至 2021 年底，对主营业务为邮政、电信、现代服务和生活服务业的纳税人，进项税额加计 10%抵扣”。与研发费用可在税前加计扣除75%以鼓励企业加大研发投入的政策类似，外购存货与固定资产是企业产生进项税的主要来源，进项税额加计抵扣政策反映国家在 5G 发展初期，鼓励通信运营商与设备商加大物资采购与资本开支力度，助力 5G 通信网络建设与相关应用落地。响应上述采63.3%58.8%46.7%39.9%37.5%36.7%41.2%53.3%60.1%62.5%0%25%50%75%100%20142015201620172018基础电信服务增值电信服务 行业策略行业策略 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 29 购的上游光纤光缆、光器件、光模块企业及第三方通信技术服务商或因此受益，并且投标方可能提高相应的中标折扣率，以要求减税红利在产业链间的分享。2.1.3.不动产进项税重回一次不动产进项税重回一次性抵扣，重资产企业迎利好性抵扣，重资产企业迎利好 政策将不动产的进项税额由分 2 年抵扣改回一次性抵扣。2016 年 3 月 31日，在不动产进项税额分期抵扣暂行办法中，要求企业将按固定资产核算的不动产及不动产在建工程分两年从销项税额中抵扣，其中第一年抵扣 60%，第二年抵扣 40%。此番不动产进项税重回一次性抵扣，使得企业当期在不动产方面的可抵扣进项税增加 66.67%。由于持有不动产的目的是为了辅助企业生产经营活动，而非持有存货一般为了生产出售，因此当期不会产生相应的销项税，抵扣扩大效应相较于存货而言更为明显，对于通信业中不动产较多的三大运营商及第三方 IDC 企业而言是一利好。2.1.4.税改净利、现金流影响深度测算税改净利、现金流影响深度测算 我们将中信证券一级通信行业中的 128 家 A 股上市公司及中国移动、中国电信（两大运营商）、中国铁塔（通信铁塔、基站的建设与维护商）、中国通信服务（通信技术服务商）、京信通信、摩比发展（两家基站天线厂商）和俊知集团（馈线光缆厂商）7 家港股上市公司，共 135 家上市公司纳入样本。基于 2017 年年报中披露的应交增值税数据，预测各公司 2019 年的销项税额与进项税额情况，并对其做税率降低 1%、进项税额加计扣除 10%以及不动产进项税抵扣 2 年改 1 年的调整，最终得出此次税改对增值税、净利润、经营性现金净流量的净影响额及相应比例。2.1.4.1.销项税额 据我们的测算，税改前 2019 年全样本销项税额 926.22 亿元、2020 年998.77 亿元，其中排名前五位的为中国移动、中国联通、中国通信服务、中国铁塔和神州数码。销项税额主要受基础电信服务税率降低 1%的影响。税改后 2019 年全样本销项税额 878.73 亿元、2020 年 947.78 亿元。本次增值税税改会降低 2019 年通信业上市公司销项税 47.49 亿元、2020年 50.99 亿元，其中中国移动受此影响最大，2019 年销项税降低 28.37亿元、2020 年 29.45 亿元。行业策略行业策略 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 29 表表 2：2019、2020 年通信业上市公司销项税额测算年通信业上市公司销项税额测算 代码代码 公司名称公司名称 税改前税改前 2019年销项税额年销项税额（亿元）（亿元）税改后税改后 2019年销项税额年销项税额（亿元）（亿元）税改税改 2019 年年销项税影响销项税影响额（亿元）额（亿元）税改前税改前 2020年销项税额年销项税额（亿元）（亿元）税改后税改后 2020年销项税额年销项税额（亿元）（亿元）税改税改 2020 年年销项税影响销项税影响额（亿元）额（亿元）0941.HK 中国移动中国移动 535.47 507.10-28.37 559.53 530.08-29.45 600050.SH 中国联通中国联通 189.03 179.08-9.95 204.01 193.27-10.74 0552.HK 中国通信服务中国通信服务 82.16 77.97-4.19 87.85 83.36-4.49 0788.HK 中国铁塔中国铁塔 48.30 45.76-2.54 59.31 56.19-3.12 000034.SZ 神州数码神州数码 17.20 16.35-0.85 20.25 19.25-1.00 其他通信业上市公司其他通信业上市公司 54.06 52.47-1.59 67.82 65.63-2.19 总计总计 926.22 878.73-47.49 998.77 947.78-50.99 资料来源：wind，国泰君安证券研究 2.1.4.2.进项税额 据我们的测算，税改前 2019 年全样本进项税额 773.98 亿元、2020 年830.58 亿元，其中中国移动、中国联通、中国通信服务、中国铁塔和神州数码仍名列前五位。进项税额受基础电信服务税率降低 1%、加计扣除10%及不动产抵扣 2 年变 1 年的三重影响。税改后 2019 年全样本进项税额 872.11 亿元、2020 年 1,042.20 亿元。本次增值税税改会增加2019年通信业上市公司可抵扣的进项税98.13亿元、2020 年 211.62 亿元，其中中国移动受此影响最大，2019 年可抵扣的进项税增加 56.98 亿元、2020 年 121.93 亿元。表表 3：2019、2020 年通信业上市公司进项税额测算年通信业上市公司进项税额测算 代码代码 公司名称公司名称 税改前税改前 2019年进项税额年进项税额（亿元）（亿元）税改后税改后 2019年进项税额年进项税额（亿元）（亿元）税改税改 2019 年年进项税影响进项税影响额（亿元）额（亿元）税改前税改前 2020年进项税额年进项税额（亿元）（亿元）税改后税改后 2020年进项税额年进项税额（亿元）（亿元）税改税改 2020 年年进项税影响进项税影响额（亿元）额（亿元）0941.HK 中国移动中国移动 440.04 497.02+56.98 459.98 581.91+121.93 600050.SH 中国联通中国联通 187.42 208.31+20.89 202.27 245.44+43.17 0552.HK 中国通信服务中国通信服务 71.55 74.67+3.12 76.50 80.15+3.65 0788.HK 中国铁塔中国铁塔 42.88 54.98+12.10 52.65 82.32+29.67 000034.SZ 神州数码神州数码 15.64 16.51+0.87 18.41 19.81+1.40 其他通信业上市公司其他通信业上市公司 16.45 20.62+4.17 20.77 32.57+11.80 总计总计 773.98 872.11+98.13 830.58 1,042.20+211.62 资料来源：wind，国泰君安证券研究 行业策略行业策略 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 29 表表 4：2020 年通信业上市公司应交增值税净影响额及比例年通信业上市公司应交增值税净影响额及比例 代码代码 公司名称公司名称 税改前税改前 2020 年应年应交增值税（亿元）交增值税（亿元）税改后税改后 2020 年应年应交增值税（亿元）交增值税（亿元）税改税改 2020 年年 应交增值税影响额应交增值税影响额（亿元）（亿元）税改税改 2020 年年 应交增值税影响比例应交增值税影响比例 0941.HK 中国移动中国移动 99.56 0.00-99.56-100.00%0552.HK 中国通信服务中国通信服务 11.34 3.21-8.13-71.67%0788.HK 中国铁塔中国铁塔 6.66 0.00-6.66-100.00%000034.SH 神州数码神州数码 1.85 0.00-1.85-100.00%000063.SZ 中兴通讯中兴通讯 3.01 1.24-1.77-58.90%其他通信业上市公司其他通信业上市公司 45.77 34.01-11.76-25.69%总计总计 168.19 38.46-129.73-77.13%资料来源：wind，国泰君安证券研究 2.1.4.3.应交增值税净影响额及比例 据我们的测算，税改前 2019 年全样本应交增值税 152.24 亿元、2020 年168.19 亿元；税改后 2019 年全样本应交增值税 45.48 亿元、2020 年 38.46亿元。税改使得 2019 年通信业上市公司应交增值税净减少 106.76 亿元，减少比例 70.13%，其中中国移动、中国通信服务、中国铁塔、中国联通和神州数码名列前五，12 家公司应交增值税可被完全抵扣；2020 年应交增值税净减少 129.73 亿元，减少比例 77.13%，其中中国移动、中国通信服务、中国铁塔、神州数码和中兴通讯名列前五，24 家公司应交增值税可被完全抵扣。表表 5：2019 年通信业上市公司应交增值税净影响额及比例年通信业上市公司应交增值税净影响额及比例 代码代码 公司名称公司名称 税改前税改前 2019 年应年应交增值税（亿元）交增值税（亿元）税改后税改后 2019 年应年应交增值税（亿元）交增值税（亿元）税改税改 2019 年年 应交增值税影响额应交增值税影响额（亿元）（亿元）税改税改 2019 年年 应交增值税影响比例应交增值税影响比例 0941.HK 中国移动中国移动 95.24 10.08-85.16-89.42%0552.HK 中国通信服务中国通信服务 10.61 3.30-7.31-68.93%0788.HK 中国铁塔中国铁塔 5.43 0.00-5.43-100.00%600050.SH 中国联通中国联通 1.61 0.00-1.61-100.00%000034.SZ 神州数码神州数码 1.57 0.00-1.57-100.00%其他通信业上市公司其他通信业上市公司 37.78 32.10-5.68-15.03%总计总计 152.24 45.48-106.76-70.13%资料来源：wind，国泰君安证券研究 2.1.4.4.净利润净影响额及比例 应交增值税的净减少可通过城建税、教育费附加及地方教育费附加传导至税金及附加科目，进而影响公司净利润。据我们的测算，税改将使2019年通信业上市公司净利润增加9.76亿元，其中中国移动、中国通信服务、中国铁塔、中国联通和神州数码名列前五；2020 年通信业上市公司净利润增加 11.90 亿元，其中中国移动、中国通信服务、中国铁塔、中兴通讯和神州数码名列前五。行业策略行业策略 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 29 表表 6：2019、2020 年通信业上市公司净利润净影响额及比例年通信业上市公司净利润净影响额及比例 代码代码 公司名称公司名称 税改税改 2019 年年 净利润净影响净利润净影响额（亿元）额（亿元）税改税改 2019 年年 净利润净影响净利润净影响比例比例 代码代码 公司名称公司名称 税改税改 2020 年年 净利润净影响净利润净影响额（亿元）额（亿元）税改税改 2020 年年 净利润净影响净利润净影响比例比例 0941.HK 中国移动中国移动+7.66+0.63%0941.HK 中国移动中国移动+8.96+0.72%0552.HK 中国通信服务中国通信服务+0.75+2.35%0552.HK 中国通信服务中国通信服务+0.83+2.42%0788.HK 中国铁塔中国铁塔+0.49+0.96%0788.HK 中国铁塔中国铁塔+0.60+0.73%600050.SH 中国联通中国联通+0.14+0.25%600050.SH 中兴通讯中兴通讯+0.18+0.29%000034.SZ 神州数码神州数码+0.14+2.20%000034.SZ 神州数码神州数码+0.17+2.13%其他通信业上市公司其他通信业上市公司+0.58-其他通信业上市公司其他通信业上市公司+1.16-总计总计+9.76-总计总计+11.90-资料来源：wind，国泰君安证券研究 2.1.4.5.经营性现金净流量净影响额及比例 应交增值税的净减少可连带城建税、教育费附加及地方教育费附加，一同影响公司经营性现金净流量。据我们的测算，税改将使 2019 年通信业上市公司经营性现金净流量增加 116.51 亿元，其中中国移动、中国通信服务、中国铁塔、中国联通和神州数码名列前五；2020 年通信业上市公司经营性现金净流量增加141.62 亿元，其中中国移动、中国通信服务、中国铁塔、神州数码和中兴通讯名列前五。表表 7：2019、2020 年通信业上市公司经营性现金净流量净影响额及比例年通信业上市公司经营性现金净流量净影响额及比例 代码代码 公司名称公司名称 税改税改 2019 年年 经营性现金净经营性现金净流量净影响额流量净影响额（亿元）（亿元）税改税改 2019 年年 经营性现金净经营性现金净流量净影响比流量净影响比例例 代码代码 公司名称公司名称 税改税改 2020 年年 经营性现金净经营性现金净流量净影响额流量净影响额（亿元）（亿元）税改税改 2020 年年 经营性现金净经营性现金净流量净影响比流量净影响比例例 0941.HK 中国移动中国移动+92.82+3.84%0941.HK 中国移动中国移动+108.52+0.72%0552.HK 中国通信服务中国通信服务+8.06+10.16%0552.HK 中国通信服务中国通信服务+8.96+2.42%0788.HK 中国铁塔中国铁塔+5.92+1.13%0788.HK 中国铁塔中国铁塔+7.26+0.73%600050.SH 中国联通中国联通+1.75+0.17%000034.SZ 神州数码神州数码+2.01+0.29%000034.SZ 神州数码神州数码+1.71+48.55%600050SH 中兴通讯中兴通讯+1.95+2.13%其他通信业上市公司其他通信业上市公司+6.25-其他通信业上市公司其他通信业上市公司+12.92-总计总计+116.51-总计总计+141.62-资料来源：wind，国泰君安证券研究 2.2.运营商端：三大运营商年报解读运营商端：三大运营商年报解读 2.2.1.移动创收仍高于其他两家之和，联通净利润增速较大移动创收仍高于其他两家之和，联通净利润增速较大 中国移动中国移动 2018 年营收略有下降，联通电信平稳提升。年营收略有下降，联通电信平稳提升。营收规模上，中国移动、中国联通、中国电信 2018 年分别实现营业收入 7,368.19 亿元（-0.67%）、2,908.77 亿元（+5.84%）、3771.24 亿元（+2.97%）。横向对比看，中国移动虽增速放缓，但其经营优势依旧明显，营收在三大运营商中占比 52.45%，创收仍高于其他两家之和；中国联通、中国电信业绩较2017 年有所改善。行业策略行业策略 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 29 图图 2：中国移动：中国移动 2018 年营收略有下降，联通电信平稳提升年营收略有下降，联通电信平稳提升 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 中国移动通信服务收入增长中国移动通信服务收入增长 3.7%，物联网智能连接数行业领先。，物联网智能连接数行业领先。中国移动通信服务收入达 6,709 亿元，同比增长 3.7%。“四轮”驱动结构进一步优化，家庭市场、政企市场、新业务市场收入占比较快提升。网络连接数达 16.33 亿，其中移动连接数 9.25 亿，有线宽带连接数 1.57 亿，规模快速增长；物联网智能连接数 5.51 亿，行业领先。中国联通积极推动移动业务创新经营，中国联通积极推动移动业务创新经营，2018 年移动服务收入增长年移动服务收入增长 5.5%。中国联通 2018 年实现服务收入 2,637 亿元，同比增长 5.9%，高于 3%的行业平均增幅。面对“提速降费”和市场竞争压力，中国联通积极推动移动业务创新经营，在渠道佣金和手机补贴下降的情况下，移动业务实现高效增长，全年移动服务收入达 1,651 亿元，同比增长 5.5%，高于 0.6%的行业平均增幅。中国电信应对流量漫游费取消政策有方，推进大流量套餐。中国电信应对流量漫游费取消政策有方，推进大流量套餐。持续受 OTT等移动互联网业务替代的影响，2018 年中国电信语音业务收入 508.11 亿元，较 2017 年同期下降 17.6%，占经营收入比重 13.5%；信息及应用服务收入834.78亿元，较2017年同期增长14.3%，占经营收入比重22.1%；互联网业务收入为 1,908.71 亿元，较 2017 年同期增长 10.6%，占经营收入比重 50.6%。中国电信积极应对取消流量漫游费的政策影响，优化流量经营体系，推进大流量套餐，充分释放流量价格弹性红利，流量收入保持快速增长势头。三大运营商日赚三大运营商日赚 4 亿，中国联通归母净利润增速一枝独秀。亿，中国联通归母净利润增速一枝独秀。2018 年中国移动、中国联通、中国电信分别实现归母净利润1,177.81亿元（+3.06%）、40.81 亿元（+858.28%）、212.1 亿元（+13.93%），三大运营商平均日赚约 4.09 亿元，其中中国移动占比 82%，盈利能力远超其余两家。中国联通、中国电信盈利增速远高于中国移动。中国联通自 2016 年后归母净利润增速一枝独秀，2018 年更是达到 858.28%。6,420.30 6,694.66 7,096.25 7,417.85 7,368.19 2,885.71 2,770.49 2,741.97 2,748.29 2,908.77 3,243.94 3,312.02 3,522.85 3,662.29 3,771.24-8.00%-4.00%0.00%4.00%8.00%0.002,000.004,000.006,000.008,000.0020142015201620172018中国移动（亿元）中国联通（亿元）中国电信（亿元）中国移动-增速（右轴）中国联通-增速（右轴）中国电信-增速（右轴）行业策略行业策略 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 29 图图 3：三大运营商日赚：三大运营商日赚 4 亿，中国联通归母净利润增速一枝独秀亿，中国联通归母净利润增速一枝独秀 数据来源：公司年报，国泰君安证券研究 2.2.2.用户总量增长平稳，宽带用户数移动首超电信拔得头筹用户总量增长平稳，宽带用户数移动首超电信拔得头筹 我国移动用户数总量平稳增长。我国移动用户数总量平稳增长。据工信部 2018 年通信业运营数据，我国全年净增移动电话用户 1.49 亿户，总数达 15.7 亿户。2G/3G 用户继续向 4G 用户迁移，4G 用户数渗透率不断提高，截止 2018 年底 4G 用户共计 11.7 亿户，渗透率 74.5%。宽带用户持续向高速率迁移，100Mbps 及以上接入速率的固定互联网宽带接入用户总数达 2.86 亿户，占固定宽带用户总数的 70.3%，占比较上年末提高 31.4 个百分点。宽带用户数移动首超电信拔得头筹。宽带用户数移动首超电信拔得头筹。截至 2018 年底，中国移动的 4G 用户数约占全国的 60.7%，较其他两家运营商拥有绝对优势，中国电信、中国联通各占 20.6%、18.7%。2018 年中国移动的宽带用户数增速较大，首超中国电信位居第一，约占全国总用户数的 40.8%，中国电信、中国联通各占 38.0%、21.1%。中国移动中国移动 4G 渗透率提高至渗透率提高至 77%。2018 年中国移动的移动业务用户由8.87 亿户增至 9.25 亿户，4G 客户数由 6.5 亿户增至 7.13 亿户，4G 渗透率提高至 77%。在较为激进的宽带营销策略下，中国移动 2017 年的有线宽带用户数增幅较为显著，由 1.13 亿户增至 1.57 亿户。中国联通总用户量突破中国联通总用户量突破 3 亿。亿。2018 年中国联通的总用户量达 3.15 亿，其中 4G 用户达 2.20 亿，渗透率 69.8%，净增 6,039 万户。中国电信中国电信 4G 用户月增用户月增 500 万户。万户。2018 年中国电信移动业务用户达 3.03亿户，其中 4G 用户达到 2.42 亿户，渗透率 80%，4G 用户平均每月净增 503.2 万户，仅在 10、11 月用户增长低于 300 万。有限宽带用户人数达 1.46 亿，天翼高清用户突破 1 亿。1,092.79 1,085.39 1,087.41 1,142.79 1,177.81 39.82 34.72 1.54 4.26 40.81 176.80 200.54 180.04 186.17 212.10-400.00%0.00%400.00%800.00%1200.00%0.00400.00800.001,200.001,600.0020142015201620172018中国移动（亿元）中国联通（亿元）中国电信（亿元）中国移动-增速（右轴）中国联通-增速（右轴）中国电信-增速（右轴）行业策略行业策略 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 29 表表 8：2018 年三大运营商用户数据统计年三大运营商用户数据统计 项目（单位：亿户）项目（单位：亿户）中国移动中国移动 中国联通中国联通 中国电信中国电信 移动用户净增数移动用户净增数 0.30 0.20 0.32 累计移动用户数累计移动用户数 9.25 3.15 3.03 4G 用户净增数用户净增数 0.81 0.25 0.46 累计累计 4G 用户数用户数 7.13 2.20 2.42 宽带用户净增数宽带用户净增数 0.24-22.10 0.55 累计宽带用户数累计宽带用户数 1.57 0.81 1.46 数据来源：公司年报，工信部 2018 年通信业统计公报，国泰君安证券研究 2.2.3.2019 年运营商资本支出回暖，年运营商资本支出回暖，5G 商用有望加速落地商用有望加速落地 2018 年整体资本开支延续年整体资本开支延续 4G 高峰后的下降趋势。高峰后的下降趋势。2018 年三大运营商整体资本开支 2,869 亿元，较 2017 年减少 214 亿元（-6.94%），其中中国移动、中国联通、中国电信的资本支出分别为 1,671 亿元（-5.86%）、449亿元（+6.5%）、749 亿元（-15.5%），延续 2015 年 4G 高峰后的下降趋势。2019 年资本开支预算近三年首次回升，年资本开支预算近三年首次回升，5G 投资占比超投资占比超 10%。近期三大运营商陆续公布资本开支预算，预计 2019年共支出 3059 亿元（+5.58%），中国移动、中国联通、中国电信分别为 1,819 亿元（+8.86%）、580 亿元（+29.18%）、780 亿元（+4.14%）。其中 5G 投资份额逐步显现，三大运营商计