消费行业女性内衣专题报告：方寸之间大有学问女性内衣龙头成长空间广阔-20190222-信达证券-26页.pdf

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ +方寸之间大有学问，女性内衣龙头成长空间广阔 2019 年 2 月 22 日 李丹 分析师 李沁 分析师 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心邮编：100031信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 邮编：100031 方寸之间大有学问，方寸之间大有学问，女性内衣龙头成长空间广阔女性内衣龙头成长空间广阔 女性内衣专题报告女性内衣专题报告 2019年2月22日 月 31 日 高壁垒的女性内衣市场高壁垒的女性内衣市场 龙头企业是行业主要受益者。龙头企业是行业主要受益者。由于女性胸部的形态差异大结构复杂，是人体形态中最为复杂的部位之一，因此内衣的尺码系统比服装尺码体系繁琐，给版型开发和产品设计带来较大的难度。内衣产品是体积小、用料多样、组成部分多的立体产品在生产方面对工艺精准度要求高。在女性内衣行业，舒适性和贴合度仍是使用痛点，消费者对品质和舒适度敏感度远超过产品样式和价格。由于各品牌尺码体系的差异，导致消费者在寻找到合适产品后，会产生较高的复购率。龙头企业在版型研发、生产、SKU 管理、线下门店、生产等领域有着明显优势，从而形成行业壁垒。品牌高忠诚度，内衣为女装细分品类中最具成长和稳定性品牌高忠诚度，内衣为女装细分品类中最具成长和稳定性行业行业。在中国、美国、日本、英国、德国、意大利六个市场上，女性内衣龙头属于女装各品类中集中度最高的单品，增速处于最高位臵，市场份额保持长期稳定。且中国增速高于其他国家。在中国和美国两个最大的消费市场上，女性内衣板块增速皆优于主要快消品相关行业。中国女性内衣市场庞大，增长迅速，市场集中度有提升空间。中国女性内衣市场庞大，增长迅速，市场集中度有提升空间。女性经济能力的提升和自我意识的加强推升了内衣市场规模的增长。根据我们从中国统计年鉴 2018和万得数据测算出女性内衣近几年人均拥有量逐渐提升，16-59 岁主力女性内衣消费人群人均内衣拥有数量从13 年的 3.16 件/年提升到 2017 年的 4.87 件/年。2017 年中国内衣市场规模为 1505 亿元，同比增长 7.8%，欧睿预计到 2022 年将达到 1973 亿元，是美国的 1.9 倍。目前中国、美国、日本内衣市场 CR5 分别为 8.7%、47%、49.8%，中国未来内衣市场集中度仍有较大提升空间。投资建议：投资建议：我们建议关注女性内衣行业产业链上下游上市公司：汇洁股份。风险因素：风险因素：宏观经济低于预期、人均收入增长不及预期、消费疲弱。证券研究报告 行业研究专题报告 消费行业 李李 丹丹 分析师分析师 执业编号：S1500518010001 联系电话：+86 10 83326735 邮箱： 李李 沁沁 分析师分析师 执业编号：S1500517120001 联系电话：+86 10 83326716 邮箱： 本期内容提要本期内容提要:请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 目 录 方寸之间大有学问.1 内衣穿戴存在尚未解决痛点.1 消费者注重品牌和品质，价格敏感度低.2 尺码系统和版型开发系统复杂.3 龙头企业在以下领域构建了行业壁垒：.5 女装品类中集中度和复合增速最高的单品.9 全球内衣市场稳步增长 中国市场集中度提升潜力大.14 全球内衣市场稳步增长 亚太地区位居首位.14 中国市场仍有成长空间，市场集中度提升潜力大.15 美国运动内衣逐渐抢占传统内衣市场份额.17 日本女性内衣市场由负增长有所转正.19 投资建议.21 风险因素.21 表 目 录 表 1：四个品牌相同罩杯和型号不同款式测量比较.4 表 2：各国女性内衣市场容量增速（单位：%）.10 表 3:2014-2017 年各国女装分类 TOP3 集中度（单位：%）.13 表 4：2013-2017 年女性人均拥有文胸件数（单位：件）.16 表 5：国内内衣品牌 2013-2017 年市场占有率（单位：%）.17 表 6：美国内衣品牌 2012-2017 年市场占有率（单位：%）.18 表 7：日本内衣品牌 2010-2017 年市场占有率（单位：%）.20 图 表 目 录 图 1：女性购买内衣痛点.2 图 2：内衣的质量和使用效果是消费者最关心的.3 图 3：海外内衣品牌尺码系统.4 图 4：服装各细分行业龙头研发费用占销售收入比（单位：%）.6 图 5：女性内衣的结构组成及功能.6 图 6：SKU 图示.8 图 7：文胸款式.8 图 8：2017 年底内衣公司门店对比（单位：家）.9 图 9：美国女性内衣与主要快消品行业指数对比.12 图 10：中国女性内衣与主要快消品行业相关指数对比.12 图 11：全球女性内衣不同地区零售额（单位：亿美元）.15 图 12：中国女性内衣市场零售额及增速（单位：百万元、%）.16 图 13：美国女性内衣市场零售额及同比增速（单位：百万美元、%）.18 图 14：日本女性内衣市场零售额及增速（单位：百万元、%）.20 图 15：日本女性内衣前五大品牌市占率（单位：%）.20 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 1 方寸之间大有学问 内衣穿戴存在尚未解决痛点 女性胸部的形态差异很大，是人体中形态最为复杂的部位之一，有形状又有流体的特点。女性内衣和普通外衣不同，在美观的需求之上，内衣有更强的功能需求：第一是固定和塑形：使乳房相对固定，便于活动，维持胸部形态、位臵、高度，增强女性胸部曲线，第二是防止和缓冲外力对身体的伤害。女性对于内衣的合体性、舒适性的要求非常高，必须完全合体才能起到支撑形体、美化形体的作用。女性都知道穿错内衣有很多危害。不合适的内衣，会压迫乳房组织，影响乳腺组织循环，影响淋巴系统循环，造成增生隐患。有观点认为，说穿错文胸就乳腺癌或者乳腺增生。如果内衣穿着时承托力不足，就会造成皮肤和库柏韧带（是连接皮肤和胸大肌筋膜间的纤维束）拉伸变长，久而久之就会出现各种变形问题。几乎左右的女性都有过内衣不够舒适的体验，好奇心研究所进行的调查发现 Bra 购买的四大痛点：贵、不合适、不舒服、网购尺码有偏差。胸部的复杂性和重要性导致在实际测量时需要较多的变量去描述，从人体工学测量的角度讲，即使是简化版的测量也需要有 20 个以上的参数。例如：胸围、胸宽、上胸围、下胸围、胸宽、上罩杯长、下奶杯长、乳房内表面弧长、乳房外表面弧长等等。为了解决这些问题，需要获取更广泛的人体数据，以便于尺码体系和版型的开发。此外随着年龄的变化，女性的身材和胸型都会随之发生变化，美国 ThirdLove 曾经做过调查发现，美国女性的文胸的尺码在一生中大约会改变 6 次左右。所以，胸部的复杂度以及持续的变化的身材导致内衣的舒适度仍旧是尚未解决的使用痛点，为了解决这一问题，国内外在人体测量方面都先后进行了较为广泛的测量并建立了人体数据库。海外在人体体型方面的研究起步较早，日韩在 70 年代和 80 年代开始建立自己的人体数据体系。日本分别在 1965-1967 以及1971-1972 年在全国范围类进行了大约 9000 人的人体计测调查，其后又在 1978-1982 以及 1992-1994 年再次进行全国性测量，已建立标准的成衣尺码系统。日本的研究机构为了开发适合女性体型的内衣产品，还专门针对女性上部躯干进行了科学分析。韩国分别于 1979、1986、1992 年进行了三次人体计测。国内内衣行业发展较晚，从上个世纪 80 年代开始起步，服装专业人士在 90 年代中期意识到人体体型研究的重要性。东华大学、西安工程大学、北京服装学院率先开始了形体测量和研究。1996 年东华大学和日本女性内衣公司华歌尔创立了人体科学研究室，1997 年分区域对中国女性胸部形态进行研究测量，分析参数，建立人体数据库，设计制作了中国女性标准人体模型，并以此作为依据开发华歌尔中国地区产品。北京服装学院在 1996 年与爱慕内衣公司合作成立了中国第一个专业的人体工学研究机构，专门设计符合中国女性体型结构的塑身产品。2011 年，汇洁与西安工程大学合作建立汇洁-西安工程大学内衣研究所。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 图图 1：女性购买内衣痛点女性购买内衣痛点 资料来源：好奇心日报，信达证券研发中心 消费者注重品牌和品质，价格敏感度低 消费者注重品质和品牌。美国棉花公司在 2014 年对美国内衣市场展开了有关购物喜好的调查。调查对象包括年龄从 18 岁至70 岁的 1500 名男性和女性，他们主要购买贴身汗衫和文胸等内衣。调查基于美国市场的 24 个主要品牌和零售商的近 15000件内衣产品的数据分析而得来。76%的受访者购买内衣的主要目的是以新换旧，70%的受访者几乎不改变款式，59%的受访者从不换牌子，70%的受访者经常购买 4 个内衣品牌。根据网易数读获取的京东消费群体的文胸消费行为，可以看出两个重要特征。特征一：质量和舒适度是内衣购买的关注重点。特征二：价格敏感度低，中端价位内衣占比远超高端和低端。网易数读在爬取了京东商城 10,655 条女性内衣购买者的评论后发现购买者评论更多的是内衣质量和使用感受。另外，从价格上看，网易数读在爬取了京东商城在售的 25,782 件女性内衣后发现价位在 500 元以上的占比 3%，在 100-500 元之间的，占比 60%，100 元以下的占比 36.7%。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 3 图图 2：内衣的质量和使用效果是消费者最关心的内衣的质量和使用效果是消费者最关心的 资料来源：网易数读，信达证券研发中心 尺码系统和版型开发系统复杂 打开女性的衣橱会发现，同样的使用者在不同内衣品牌上，所使用的尺码差异较大，也就是行业缺乏统一的尺码体系。内衣的组成部分较多，各个部分的细小差别会带来穿着体验的天壤之别。面对这一个问题，海外的公司尝试引导消费者进行尺码测试并且希望通过增加尺码来提升穿戴体验。海外公司的尺码测试的问卷调查包括各种问题，比方说：包括你通常扣在哪一层，你是否感觉到下胸围或背部的压力，你的 bra 是不是伸到了腋下等问题。美国 True&Co 公司创始人曾在访谈中说过，他们的测试收集到的数据显示有 6000 多种不同类型的身体。另外一家美国内衣电商 ThirdLove 还拥有帮助测量女性文胸尺码的内衣尺寸测量平台 Fit Finder，只需拍照即可了解文胸尺寸，目前已经为超过 1000 万名女性提供了服务。公司宣称在数据库的扩充和升级之后，App 测量文胸尺寸的准确度已经超过传统的卷尺测量。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 4 图图 3：海外内衣品牌尺码系统海外内衣品牌尺码系统 资料来源：TRUE&CO，信达证券研发中心 在设计和版型领域，国内很多内衣企业都是直接从外部引进文胸的款式和尺寸，只有较少的龙头企业直接研究中国女性的胸型特征，导致国内文胸的合体性不够。即使是同一款产品、同样的尺码、同样的罩杯，不同品牌的参数都不同，每一家公司自成体系各自有尺码体系。东华大学曾经做过一项市场调查，通过对 4 个品牌同罩杯同型号的测量发现，不同品牌的尺码系统完全不同。表表 1：四个品牌相同罩杯和型号不同款式测量比较：四个品牌相同罩杯和型号不同款式测量比较 品牌名称品牌名称 黛安芬黛安芬 欧迪芬欧迪芬 安莉芳安莉芳 古今古今 款式 1 2 1 2 1 2 1 2 下摆长 61.5 64 64 62.4 69 70.2 63 65 罩杯上沿成品长 16.3 17.7 15 17.3 17.9 17 18 17.6 罩杯下沿长 21 22.5 20.9 19.1 21.9 21.2 18.1 19.9 心位宽 1.5 1.6 1.8 1.8 2 1.8 1.5 1.9 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 5 心位高 2.5 5.6 7 3.4 5.6 3.3 2.5 4 后背距 4.8 7.4 5.5 5 8.6 3.8 3 3 背钩宽 5.5 4.5 3.4 3.4 3.6 3.7 6.8 7 上奶杯长 4.9 4.4 3 2.8 3.2 4.4 3.6 4.5 下奶杯长 8.3 7.1 7.8 8 8 8.1 7.7 8.5 内奶杯长 8.4 8.4 6.8 8.5 7.3 8.3 8 7.7 外奶杯长 10.9 10.4 10.6 9 11 9.8 11 11 资料来源：基于文胸纸样参数变化对胸部塑型的研究，信达证券研发中心 龙头企业在以下领域构建了行业壁垒：基于以上的行业特点，在大多数国家，女性内衣是女装中集中度最高的细分品类。产品的特性决定内衣对研发、生产、SKU 管理、品牌和零售都有着较高的要求，同时消费者也会对品牌有更高的忠诚度。在品牌集中度高，且行业持续发展的赛道上，行业的主要受益者将是龙头企业。品牌的忠诚度较高：品牌的忠诚度较高：消费者在获得了良好的穿着体验后，为了降低采购的时间成本和失败的几率，通常会产生较高频次的复购，对品牌产生依赖和忠诚度。龙头品牌长期积累了广大较为忠诚的客户群体，这些群体在复购的时候将会选择线上同品牌产品，使得品牌享受线下广阔布局所带来的流量红利。研发和生产壁研发和生产壁垒高垒高：内衣是服装产业里技术壁垒最高的品类之一，国内高端品牌，如曼妮芬、爱慕、安莉芳等的版型都是自主研发，通过产品推新、版型创新等引领市场。在制作方面有立体和平面裁剪两种，如 3D 模压的半件成型，或裁剪后缝制，两种各有难点。对比女装、运动装、休闲装童装以及男装板块龙头公司的研发费用，内衣龙头的研发费用占比仅次于女装，和休闲装童装接近。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 6 图图 4：服装各细分行业龙头研发费用占销售收入比（单位：服装各细分行业龙头研发费用占销售收入比（单位：%）资料来源：Wind，信达证券研发中心 图图 5：女性内衣的结构组成及功能女性内衣的结构组成及功能 资料来源：网易数读，信达证券研发中心 1、勾扣：可以根据下胸围的尺寸进行调节，一般有三个扣可供选择。2、后背带：支撑后背肩带而设。3、肩带：可以进行长度调节，利用肩膀吊住罩杯，起到承托作用。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 7 4、圈扣：连接肩带与文胸的金属环，也叫 O 形扣。5、调节扣：一般是 08 扣或 89 扣配套使用，调节肩带长度。6、比弯：碗靠手臂的位臵，起固定支撑收集副乳的作用。7、上托：是文胸的最重要的部分，有保护双乳，改善外观的作用。8、下托：是文胸的最重要的部分，有保护双乳，改善外观的作用。9、耳仔：连接罩杯与肩带的部位。10、前幅：将上乳覆盖于罩杯中，防止因运动而使胸部起伏太大。11、鸡心：文胸的正中间部位，起定型作用。12、侧比：文胸的侧部，起到定型的作用。13、胶骨：连接后比与下扒的中间部位，里面一般为胶质材料，起定型作用。14、后比：帮助罩杯承托胸部并固定文胸位臵，一般用弹性强度大的材料。15、下扒：支撑碗部，以防乳房下垂，并可将多余的赘肉慢慢移入乳房。16、下捆：支撑乳房，可固定文胸的位臵，根据下胸围的尺寸确定。17、上捆：将比部脂肪收束于文胸中，用弹性材料，起到固定作用。18、钢圈：一般是金属的，环绕乳房半周，有支撑和改善乳房形状和定位的作用。19、杯垫：支撑和加高胸部，根据材质不同可分为棉垫、水垫、气垫。和产品不同组成部分相匹配的是繁杂的面辅料和工艺。面辅料方面，除了主面料之外，需要夹棉、钢圈、衬垫、捆条、长根、定型纱、软纱、肩带、勾扣、胶骨、调节扣、饰品、花边、蕾丝等，所包含的部件多大 40 多件。在文胸模杯的制作过程中，除了依靠机器，其他的夹棉和单层产品对人工的要求也很高，文胸的制作大约需要 30-40 道工序，意味着如果一个人负责一道工序，一个流水线需要几十个人。另外，模杯的误差不能大于 2MM，针线的精准度将直接影响穿着感受，每个细节都需要反复尝试和修改。因此女性内衣较为依赖供应链配套，是一个系统工程，物料复杂，其生产工艺的复杂度是量产服装中最高的。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 8 SKU 复杂：复杂：基于复杂的尺码体系，通常一款外衣需要配备 5 个尺码，而一款文胸则需要配备 10-12 个尺码。在产品开发时，一种款式至少会有 2 个以上的色彩，对每个色彩，需要有 8-12 个尺码（70A、70B、70C、70D）。以曼妮芬为例，如下图 6 所示，天猫电商平台上有近三百种款式，假设每款有 3 个颜色，配最少 8 个尺码，则需要有 300*3*8=7200 个 SKU。巨大的 SKU 数量加之中国各层级城市的深度和广度，对于普通企业而言，无论是线上还是线下都一样充满挑战。图图 6：SKUSKU 图示图示 图图 7：文胸款式文胸款式 资料来源：天猫，信达证券研发中心 资料来源：天猫，信达证券研发中心 线下门店不可缺失线下门店不可缺失：由于龙头内衣公司的版型都是自主研发，因此在尺码系统也有所差异。这给消费者选购带造成不便，为了能选购到贴合自己胸型的内衣，试穿成为选购的重要环节，通过试穿不同型号和款式，体验产品的支撑效果、贴合效果和舒适感，因此女性内衣的线下门店不可或缺。品牌享受自身渠道的线下流量红利品牌享受自身渠道的线下流量红利：随着智能手机带来的人口红利的减弱，线上购物也逐渐转变成存量市场的竞争，流量获取成本越来越高，甚至超过线下。内 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 9 衣行业由于品牌忠诚度高，女性在线上挑选内衣的时候，会直接搜索熟悉的内衣品牌，也会通过线下的试穿和体验，在线上进行购买。龙头企业门店布局广，例如汇洁股份（截至 2017 年底）全国拥有品牌直营终端总计 1,284 家，经销店 1,304 家，遍布全国的门店成为宝贵的流量入口。图图 8：20172017 年底年底内衣公司门店对比（单位：家）内衣公司门店对比（单位：家）资料来源：公司公告，信达证券研发中心 女装品类中集中度和复合增速最高的单品 各国女性内衣整体增速在女装品类中普遍较高，且中国增速高于其他国家各国女性内衣整体增速在女装品类中普遍较高，且中国增速高于其他国家 中国、美国、英国、法国，女性内衣无论是在 2017 年单年度还是过去 6 年（12-17 年）的复合增速以及总体增速都高于其他女装品类（晚装、外衣、女仔、泳衣等）。以中国为例，各女装细分领域 2017 年的增速由高至低依次为：女性内衣（内衣（9.9%）、女装（5.3%）、晚装（5.2%）、泳衣（4.3%）、外衣（4.1%）、牛仔（2.6%）；意大利、德国内衣增速排为前二。中国在女性内衣的增速中明显高于美国、英国、意大利、德国、法国、日本，以 2012-2017 年 5 年的复合增速由高至低依次为：中国（11%）、英国（2.6%）、美国（2.4%）、法国（0.7%）、德国（0%）、意大利（-1%）、日本（-1.8%）。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 10 表表 2：各国女性内衣市场容量增速：各国女性内衣市场容量增速（单位：（单位：%）国家国家 分类分类 2016/17 2012-17CAGR 2012/17 Total 中国 女性晚装 5.2 5.9 33 女性外衣 4.1 5 27.6 女性牛仔 2.6 2.8 14.8 女性外衣（除牛仔外）4.1 5.1 28.1 女性泳衣 4.3 5.6 31.3 女性内衣女性内衣 9.9 11 68.4 女装 5.3 6.2 34.9 美国 女性晚装 2 1.6 8.2 女性外衣 0.9 1.7 8.6 女性牛仔-0.2-0.5-2.3 女性外衣（除牛仔外）1 1.8 9.5 女性泳衣 1.8 1.9 10 女性内衣女性内衣 2 2.4 12.6 女装 1.3 1.9 9.8 英国 女性晚装 2 1.4 7 女性外衣 1.3 1.5 7.5 女性牛仔 2 2.3 12.1 女性外衣（除牛仔外）1.3 1.4 7.3 女性泳衣 1.6 2.4 12.4 女性内衣女性内衣 2.8 2.6 13.7 女装 1.7 1.8 9.1 意大利 女性晚装-0.5-1.7-8.4 女性外衣-1.7-2-9.7 女性牛仔-0.6-1-4.8 女性外衣（除牛仔外）-1.7-2.1-9.9 女性泳衣 1.4-0.9-4.4 女性内衣女性内衣 0.7-1-4.7 女装-0.9-1.7-8.4 德国 女性晚装 0.4 0.3 1.6 女性外衣 0.4 0.4 2 女性牛仔 1.5 3.5 18.7 女性外衣（除牛仔外）0.3 0.3 1.4 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 11 女性泳衣 3.9 1.6 8.2 女性内衣女性内衣 1.2 0-0.2 女装 0.7 0.3 1.5 法国 女性晚装 0.2 0.5 2.3 女性外衣 0.3-0.2-1.1 女性牛仔 0.7 0.2 1.1 女性外衣（除牛仔外）0.3-0.2-1.2 女性泳衣 0.1-0.5-2.3 女性内衣女性内衣 1.2 0.7 3.6 女装 0.5 0 0.2 日本 女性晚装-1-2.4-11.5 女性外衣-0.7-0.8-3.9 女性牛仔-1.3-1.8-8.7 女性外衣（除牛仔外）-0.7-0.7-3.7 女性泳衣 1.3 0.1 0.5 女性内衣女性内衣-1.3-1.8-8.5 女装-0.8-1-5.1 资料来源：Euromonitor，信达证券研发中心 在中国和美国两个最大的消费市场上，女性内衣板块增速皆优于主要快消品相关行业。在美国市场上，女性内衣增速高于服装鞋履、包装食品、家庭护理、软饮以及美妆和个人护理行业。在中国市场上，女性内衣增速有一定程度波动，2012-2014年低于软饮行业增速，位居第二，2015-2019 年位居第一，欧睿预期在 19 年之后，增速将被美妆和个人护理超越，但可保持第二的位臵。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 12 图图 9：美国女性内衣与美国女性内衣与主要主要快消品行业指数对比快消品行业指数对比 资料来源：Euromonitor，信达证券研发中心 图图 10：中国女性内衣与中国女性内衣与主要主要快消品行业快消品行业相关相关指数对比指数对比 资料来源：Euromonitor，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 13 各国女性内衣各国女性内衣在在集中度集中度以及市占率的稳定性以及市占率的稳定性上上占占首位首位 在欧睿提供的已有样本中，除英国外，内衣处于女装品类中集中程度最高的单品，行业增速高于外衣、晚装、泳装等品类，且龙头市场份额保持长期稳定状态。2017 年 TOP3 品牌集中度由高向低依次为：日本（52.9%）、美国（51.9%）、德国（27.8%）、意大利（24.3%）、英国（13.6%）、中国（7%）。中国市场份额前三的品牌为都市丽人、爱慕、汇洁股份，分别为 3.2%、2.4%、1.4%，且近年来市占率较为稳定。从美国市场来看，由于女性内衣行业以及公司发展较早，且市场成熟度高，龙头品牌维密市占率已高达 30%；日本市场上，优衣库作为市占率最高的品牌，在日本整体内衣市场逐渐萎缩的背景下，近年来市占率仍在提升。表表 3:2014-2017 年各国女装分类年各国女装分类 TOP3 集中度（单位：集中度（单位：%）2014 2015 2016 2017 中国中国 女装 3.8 4 4.2 4.1 女性晚装 2.7 2.8 2.4 2.4 女性外套 5.4 5.7 5.5 5.2 女性泳衣 7.3 8 7.1 6.6 女性内衣 7.3 7.8 7.2 7 美国美国 女装 12.2 12.7 12.9 12.5 女性晚装 36.6 37 37.3 33.4 女性外套 11.1 11.4 11.4 11.7 女性泳衣 19.7 19.9 19.9 18.3 女性内衣 57.6 56.8 56.8 51.9 英国英国 女装 15.9 15.9 15.8 15.8 女性晚装 13 13.2 13.5 13.6 女性外套 16.4 16.4 16.2 16.1 女性泳衣 23.5 23.7 23.7 23.7 女性内衣 13.5 13.6 13.6 13.6 德国德国 女装 13 13.1 12.7 12.6 女性晚装 27.8 28.3 28 27.8 女性外套 12.2 12 11.9 11.6 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 14 女性泳衣 23.9 24.3 23.9 24.1 女性内衣 28.6 28.6 28.2 27.8 意大利意大利 女装 10.6 11.1 11.9 12.4 女性晚装 20.7 21.5 22 22.7 女性外套 12.7 13.3 14.3 15 女性泳衣 12 12.2 12.1 12 女性内衣 22.2 22.8 23.5 24.3 日本日本 女装 23.9 24.7 25 25 女性晚装 49.5 50.5 51.4 52.1 女性外套 21.8 22.5 22.5 22.6 女性泳衣 22.3 22.7 22.7 22.5 女性内衣 50.4 51.7 52.6 52.9 资料来源：Euromonitor，信达证券研发中心 全球内衣市场稳步增长 中国市场集中度提升潜力大 全球内衣市场稳步增长 亚太地区位居首位 全球内衣市场规模长期以来保持着稳健的增长，亚太地区市场份额遥遥领先。在 2008-09 年间，受到全球金融危机的影响，全球内衣市场规模的增速有所下滑，但其后重新回归了稳步增长的轨道。市场调研公司 Zion Market Research 收集的数据表明，2017 年全球内衣市场价值 389 亿美元，并将在 2024 年达到 595 亿美元。根据欧睿数据统计，2017 年全球女性内衣市场零售额为 784.35 亿美元，其中亚太地区占全球市场零售额的 45.32%位居第一，零售额达到 355.5 亿美元，其次是西欧和北美，市场零售额分别为 144.5 亿美元、132.1 亿美元。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 15 图图 1111：全球女性内衣不同地区零售额全球女性内衣不同地区零售额（单位：（单位：亿亿美元美元）资料来源：Euromonitor，信达证券研发中心 中国市场仍有成长空间，市场集中度提升潜力大 整体来看，女性经济能力的提升和自我意识的加强，我国女性内衣行业相较其他国家而言正处于较快成长阶段。纵观全球现代女性内衣发展史已步入百年，但在国内市场的成长时间却不过 30 余年。从国内女性内衣市场零售额和增速来看，领先于美国和日本。根据 Euromonitor 统计，2017 年中国女性内衣市场零售额达到 1505 亿元，同比增长 7.8%；且从 07 年-17 年间这 10 年复合增长率为 11.03%。国内女性内衣占整体贴身内衣市场的 60%-70%之间，根据 Euromonitor 预测到 2022 年女性内衣市场容量将达到 1973 亿元。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 16 图图 12：中国女性内衣市场零售额及增速（单位：百万元、中国女性内衣市场零售额及增速（单位：百万元、%）资料来源：Euromonitor，信达证券研发中心 女性人均拥有文胸女性人均拥有文胸/内衣的件数在提升。内衣的件数在提升。根据我们从中国统计年鉴 2018和万得数据计算出的 2013-2017 年 16-59 岁女性人口数量，以及欧睿的女性年均购买内衣总量测算出，中国女性人均拥有文胸的数量在逐年提升，从 2013 年的 3.16 件/年提升到 2017 年的 4.87 件/年。表表 4：2013-2017 年女性人均拥有文胸件数（单位：件）年女性人均拥有文胸件数（单位：件）女性占总人口比重女性占总人口比重 16-59 岁总人口（亿）岁总人口（亿）女性人口数量（亿）女性人口数量（亿）女性内衣购买总量（亿件）女性内衣购买总量（亿件）女性人均购买量女性人均购买量(件）件）2013 48.76%9.29 4.530 14.33 3.16 2014 48.77%9.16 4.467 16.09 3.60 2015 48.78%9.11 4.444 17.74 3.99 2016 48.79%9.07 4.425 19.49 4.40 2017 48.79%9.02 4.401 21.42 4.87 资料来源：Euromonitor，中国统计年鉴2018，Wind，信达证券研发中心 行业竞争格局相对稳定，消费者品牌忠诚度高。行业竞争格局相对稳定，消费者品牌忠诚度高。我国内衣产业发展至今 30 多年，内衣生产企业主要集中在珠三角、长三角等产业聚集区域，目前都市丽人、汇洁股份、华歌尔、安莉芳等行业龙头企业在 A 股和港股上市。根据欧睿数据，国内 CR3内衣企业都市丽人、爱慕、汇洁近 5 年一直保持稳定竞争格局，2013-2017 年 CR3 市占率分别为市占率分别为 6.6%、7.3%、7.8%、7.2%、7%；都市丽人作为国内女性内衣龙头市占率分别为 2.8%、3.4%、3.9%、3.3%、3.2%。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 17 表表 5：国内内衣品牌：国内内衣品牌 2013-2017 年市场占有率（单位：年市场占有率（单位：%）2013 2014 2015 2016 2017 都市丽人 2.8 3.4 3.9 3.3 3.2 爱慕 2.4 2.4 2.4 2.4 2.4 汇洁股份 1.4 1.5 1.5 1.5 1.4 安莉芳 1.8 1.7 1.7 1.4 1.2 婷美 1.4 1.3 1.3 1.2 1.2 华歌尔 0.9 0.8 0.8 0.9 0.9 黛安芬 0.9 0.8 0.8 0.8 0.8 优衣库 0.3 0.4 0.4 0.6 0.6 古今 0.7 0.7 0.6 0.6 0.5 三枪 0.6 0.6 0.6 0.6 0.5 资料来源：Euromonitor，信达证券研发中心 美国运动内衣逐渐抢占传统内衣市场份额 美国作为女性内衣行业发展较早的发达国家，近几年内衣市场份额也在逐渐下滑。根据 Euromonitor 统计，2017 年美国女性内衣市场零售额达到124.42亿美元，同比增长2.8%；从近10年的复合增长率来看，07年-17年间这10年复合增长率为1.97%。根据 Euromonitor 预测，到 2022 年美国女性内衣市场容量将达到 151.83 亿美元，行业整体处于平稳放缓的发展状态。龙头品牌垄断优势明显，但 CR5 有所下滑。对于美国这样的成熟市场，女性内衣品牌的集中度相对较高，CR5 近 5 年一直稳定在 51%左右，相较中国 8%-9%的 CR5 集中度行业竞争态势非常稳定，但 17 年 CR5 首次下滑到 47%，主要原因受市场份额最高的维密品牌下滑所致。维密作为美国内衣知名品牌，市占率常年保持 30%左右，由于近年来内衣消费行为产生了较为明显的变化，例如运动内衣和无钢圈内衣的兴起，导致维密传统的内衣定位受到挑战，2017 年市占率同比下滑 3.9 个百分点达到 28.8%，尽管如此维密仍然稳居市场第一，市占率超过第二名 20 个百分点以上。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 18 图图 13：美国女性内衣市场零售额及同比增速美国女性内衣市场零售额及同比增速（单位：（单位：百万美元、百万美元、%）资料来源：Euromonitor，信达证券研发中心 表表 6：美国：美国内衣品牌内衣品牌 2012-2017 年市场占有率年市场占有率（单位：（单位：%）2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Victorias Secret-31.7 32.2 32.4 32.7 28.8 Fruit of the Loom 5.6 5.8 5.7 5.7 5.6 5.5 5.3 5.3 Maidenform-5.0 5.2 5.1 4.9 4.7 Jockey 4.2 4.4 4.6 4.7 4.6 4.4 4.4 4.4 Vanity Fair 4.2 4.4 4.4 4.5 4.3 3.9 3.9 3.8 Hanes 4.2 3.9 3.7 3.3 3.3 3.2 3.1 3.1 Wacoal 2.1 2.3 2.5 2.6 2.7 2.4 2.5 2.3 Aerie 1.7 1.8 1.9 1.6 1.5 1.7 2.1 2.3 Calvin Klein-2.2 2.0 2.0 2.1 2.1 Walmart 1.6 1.4 1.5 1.4 1.4 1.6 1.7 1.7 Nike 0.7 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.7 1.6 Soma Intimates 0.7 1.0 1.2 1.4 1.6 1.6 1.7 1.6 Under Armour 0.3 0.4 0.5 0.7 0.9 1.0 1.1 1.0 Gap 1.3 1.3 1.3 1.3 1.2 1.0 1.0 0.9 adidas 0.5 0.7 0.6 0.6 0.5 0.5 0.7 0.9 Old Navy 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 19 Lululemon Athletica 0.2 0.3 0.4 0.5 0.5 0.6 0.7 0.8 资料来源：Euromonitor，信达证券研发中心 根据 Euromonitor 的近 8 年的数据我们可以看到，美国运动内衣品牌从 10 年开始呈现高速增长的势头，且市占率增速超过了传统内衣品牌，维密作为美国最强势、市占率稳居第一的内衣品牌近年来市场份额也略有下滑。而以 NIKE 为首的专业品牌运动内衣市占率增长迅速，从 10 年的 0.7%爬升到 17 年的 1.6%，且 CR4 运动内衣集中度也大有提升，从 10 年的 1.7%快速增长到 17 年的 4.3%，CAGR 达到 14.18%，而传统内衣 CR5 近 5 年 CAGR 为-0.023%。日本女性内衣市场由负增长有所转正 日本女性内衣市场近年来较为低迷，欧睿预计 18 年开始由负转正。根据 Euromonitor 统计，2004 年-2017 年间日本女性内衣市场增速一直处于负增长状态，行业表现较为低迷，2017 年市场份额为 305.44 亿元，同比下降 0.7%。而 07-17 年近 10 年的 CAGR 也仅为-1.52%，是中、日、美三国中十年复合增长率最低的国家。从 2018 年开始，Euromonitor 预测未来 5 年，日本女性内衣市场增速将由负转正，2018 年增速为 0.4%，到 2022 年市场份额达到 319.24 亿元，增速为 1.1%，行业低迷现状有所缓解。快时尚品牌优衣库成为日本女性内衣市占率最大品牌，拉动行业 CR5 逐年攀升。根据 Euromonitor 统计数据，2017 年优衣库在日本女性内衣市场占有率达到了 20%，而七年前仅有 14%。优衣库内衣的高速发展速度，也拉动了本来低迷的日本市场CR5 的提升（从 2010 年的 41.1%提升到 2017 年的 49.8%），而其他品牌市占率较为稳定。优衣库主要从价格优惠和穿着舒适度两个方面获得女性青睐：首先优衣库一件女性内衣价格不到 3000 日元，相比日本另一个知名品牌华歌尔接近 4000 日元的价格显得更加亲民（4000 日元以上内衣从 1998 年整个市场的 35%下降到 2014 年的 18%）；其次，它更符合消费者追求舒适度的趋势，优衣库的内衣都是无钢圈的，近年来“没有束缚感、穿着舒适”的体验感大幅动摇女性对内衣的认识，根据日本经济新闻报道，优衣库无钢圈内衣在日本销售额同比增长超过 200%。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 20 图图 14：日本女性内衣市场零售额及增速（单位：百万元、日本女性内衣市