请阅读最后评级说明和重要声明1/23[Table_MainInfo]┃研究报告┃市场风格切换专题（三）2019-3-26复盘无盈利支撑的上涨行情投资策略|专题报告报告要点前言：为何要关注无盈利支撑的牛市？年初以来，市场持续上涨，但本质上是无盈利支撑的估值修复。本文希望通过回溯历史上无盈利支撑的上涨行情，尝试回答：1）无盈利支撑的上涨行情因何而起？2）市场主线如何演绎？3）行情因何而终？缘起：源于政策，成于流动性历史经验显示，流动性是决定无盈利支撑行情持续性与幅度的关键要素，但行情启动往往需要政策催化。具体看：1996年：较高的预期收益率、宽松的流动性环境、下行周期下实体较低的回报率以及政策红利等，推动产业资本再配置；1999年：较低的估值水平、较为宽松的流动性环境及政策抬升风险偏好，居民存款向股市分流，推动股市走牛，显著的赚钱效应又进一步强化了这种正反馈；2014-2015年：较低的估值水平、持续边际宽松的流动性环境叠加政策抬升风险偏好，交易情绪迅速回暖，显著的赚钱效应吸引自然人投资者通过信用融资、场外配资等方式加杠杆，银行资金也借助伞型信托、券商资管等通道进入股市，推动市场上涨斜率陡峭化。演绎：从绩优股占优到估值泡沫三轮行情演绎路径，背后具有相同的规律。第一，先绩优股占优，行情中后期绩差股接力，估值泡沫化。第二，不同阶段行情演绎主线均是实体经济、政策环境、海外环境等一项或多项在资本市场的映射，如1996年由于居民支出结构重点落在电视、电脑、摩托等上，以四川长虹等为代表的家电等行业绩优股成为市场龙头；1999年映射美国科网股牛市，市场青睐科网股；2014-2015年，国企改革和“双创”环境下，央企合并重组和互联网是市场两条主线。落幕：短期看监管，长期看盈利行情的落幕，短期取决于监管，长期取决于盈利。为防范过热等市场非理性行为可能引发未来出现更大风险，牛市中后期，监管层均加强了对市场的监管，如1996年“十二道金牌”、1999年《证券法》的出台、2015年清查配资等，短期均压制了风险偏好，触发了市场调整。但短期调整后，盈利增长的趋势差异引致三个阶段后市走势表现迥异——1996年以及519行情后，市场继续走牛，而2015年下半年以后，整体走熊。[Table_Author]分析师包承超（8621）61118778baocc@cjsc.com.cn执业证书编号：S0490518040002联系人王丹（8621）61118703wangdan7@cjsc.com.cn联系人分析师[Table_Doc]相关研究《2019年一季报及年报业绩前瞻》2019-3-20《稍...
