食品饮料行业餐饮供应链创造美好生活系列（预制菜篇）：效率为王改造餐桌 (2).pdf

-1-效率为王，改造餐桌效率为王，改造餐桌餐饮供应链创造美好生活系列（预制菜篇）餐饮供应链创造美好生活系列（预制菜篇）日期：2022年4月18日于佳琦于佳琦S1090518090005证券研究报告证券研究报告|行业行业深度深度报告报告日用日用消费消费|食品饮料食品饮料田地田地tiandi 研究助理研究助理-2-行业的生意本质？行业的生意本质？食品工业化提升效率，消费升级范畴食品工业化提升效率，消费升级范畴 预制菜行业生意本质是食品工业化提升效率，改造餐桌，提供便捷性，预制菜行业生意本质是食品工业化提升效率，改造餐桌，提供便捷性，属于消费升级的范畴。属于消费升级的范畴。行业驱动力：行业驱动力：B B端通过预制来大幅节约时间，加快出餐速度，提供更强的端通过预制来大幅节约时间，加快出餐速度，提供更强的标准化，标准化，C C端满足的是劳动力的解放，可以说，预制菜属于社会进步的产端满足的是劳动力的解放，可以说，预制菜属于社会进步的产物，在城镇化、社会发展提速、女性劳动就业率提升的背景下，发展速物，在城镇化、社会发展提速、女性劳动就业率提升的背景下，发展速度更快。（当前中国的一线二线城市，接近日本的度更快。（当前中国的一线二线城市，接近日本的9090年代前后）年代前后）基于此，品类多大程度上带来社会效率的进步，也就多大程度上决定它基于此，品类多大程度上带来社会效率的进步，也就多大程度上决定它的价值和供给模型，分为两个方向：的价值和供给模型，分为两个方向：技术进步推动技术进步推动：比如：比如To BTo B的成品预制菜，通过技术推动帮助产品实现的成品预制菜，通过技术推动帮助产品实现较高的还原程度，通过工业化生产提供标准且稳定的产品品质、快速较高的还原程度，通过工业化生产提供标准且稳定的产品品质、快速的服务体验。的服务体验。垂直一体推动垂直一体推动：比如上游原料切入生产加工，或者食品加工合并调味：比如上游原料切入生产加工，或者食品加工合并调味环节，本质上是上下游合并延伸，垂直一体化缩短产业链，提高附加环节，本质上是上下游合并延伸，垂直一体化缩短产业链，提高附加值。值。-3-行业的发展终局？行业的发展终局？中期多寡头或分散格局，长期龙头整合或交叉竞争中期多寡头或分散格局，长期龙头整合或交叉竞争 我们通过海外借鉴，思考产业终局：我们通过海外借鉴，思考产业终局：美国：标准化程度高、渠道议价力强，以食品综合企业（如雀巢）美国：标准化程度高、渠道议价力强，以食品综合企业（如雀巢）为主。为主。日本：注重口味配方，企业通过上下游一体化扩张，以渠道型日本：注重口味配方，企业通过上下游一体化扩张，以渠道型/资源资源型企业为主（如日冷、味之素）。型企业为主（如日冷、味之素）。从海外经验来看，从海外经验来看，产业链协同（如渠道协同或者配方协同）带来的产业链协同（如渠道协同或者配方协同）带来的效率和规模效应，能够支撑更大市值的企业。效率和规模效应，能够支撑更大市值的企业。中国的差异中国的差异“漫长的时滞漫长的时滞”：中国口味多元，需求分散，可能很长一段时间内，未必能有绝对的中国口味多元，需求分散，可能很长一段时间内，未必能有绝对的龙头出现，或者有很强整合能力的公司出现。这与中国的人口基数龙头出现，或者有很强整合能力的公司出现。这与中国的人口基数大、市场容量偏大有关。大、市场容量偏大有关。内需市场对单品的支撑比较大，企业不必内需市场对单品的支撑比较大，企业不必过早地参与产业整合，即可获得不错的规模效应。过早地参与产业整合，即可获得不错的规模效应。我们认为，虽然预制菜品多元，单品规模远低于基础食品，但是中我们认为，虽然预制菜品多元，单品规模远低于基础食品，但是中国市场广阔足以支撑单品类公司的成长，可预见很长一段时间内，国市场广阔足以支撑单品类公司的成长，可预见很长一段时间内，大部分公司会聚焦在自身品类内发展，行业内形成以品类为聚集单大部分公司会聚焦在自身品类内发展，行业内形成以品类为聚集单位的多寡头格局或者分散竞争格局。位的多寡头格局或者分散竞争格局。发展足够长的时间之后，由于发展足够长的时间之后，由于大部分品类的进入壁垒不高，依然会有整合以及交叉竞争出现。大部分品类的进入壁垒不高，依然会有整合以及交叉竞争出现。-4-当前处于什么阶段？当前处于什么阶段？B B端基本渗透完成，端基本渗透完成，C C端刚起步，企业原始积累阶段端刚起步，企业原始积累阶段 当前阶段：当前阶段：To BTo B端渗透基本完成，有工业化和产品升级的空间。端渗透基本完成，有工业化和产品升级的空间。To CTo C端刚刚起步，增速很快，但是消费者认知尚不充分。端刚刚起步，增速很快，但是消费者认知尚不充分。竞争处于第一阶段（单品竞争），当前格局高度分散，各自在相关领域竞争处于第一阶段（单品竞争），当前格局高度分散，各自在相关领域发展。未来不排除有竞争对手、甚至跨界竞争对手出现，格局不确定性发展。未来不排除有竞争对手、甚至跨界竞争对手出现，格局不确定性较强。较强。稳态格局尚未形成：对于当前企业来说，最重要的工作是完成原始积累。稳态格局尚未形成：对于当前企业来说，最重要的工作是完成原始积累。因为行业分散，行业形态和稳态竞争的格局尚未形成，企业专注完成在因为行业分散，行业形态和稳态竞争的格局尚未形成，企业专注完成在本赛道的积累，进而在未来有更多资本切入其他领域竞争。本赛道的积累，进而在未来有更多资本切入其他领域竞争。-5-如何在原始积累时期选择赛道？如何在原始积累时期选择赛道？盈利与规模，微笑曲线两端盈利与规模，微笑曲线两端 原始积累的速度要足够快原始积累的速度要足够快，对细分赛道的选择很关键对细分赛道的选择很关键。我们在报告中有品类王者一章我们在报告中有品类王者一章，从从ROEROE拆解的角度拆解的角度，建议企业把握盈利建议企业把握盈利、规模的微笑曲线的两端规模的微笑曲线的两端。主线一：盈利能力主线一：盈利能力产品定价权产品定价权（差异化差异化），如原料壁垒如原料壁垒、工艺工艺、口味还原；口味还原；观念溢价观念溢价，消费观念高定价消费观念高定价+实际低成本实际低成本。主线二：单品规模主线二：单品规模标准化程度标准化程度，如西餐标准化程度高于中餐；如西餐标准化程度高于中餐；应用场景丰富度应用场景丰富度（渠道适用性渠道适用性&预制程度预制程度）。-6-企业如何布局产业链？企业如何布局产业链？B B端渠道偏强，规模为先，端渠道偏强，规模为先，C C端仍需教育，品牌端仍需教育，品牌&渠道获利渠道获利 对于食品加工企业而言，对于食品加工企业而言，To B类目前发展渗透率较高，更容易上量，但是To B类面临着较为挑剔的“消费者”，因此产业最终稳态净利率并不会太高。To B类目前发展渗透率较高，更容易上量，但是To B类面临着较为挑剔的“消费者”，因此产业最终稳态净利率并不会太高。To C或者小B来看，目前渗透率不高，尤其是在下沉市场，消费者还需要更长的时间来做教育，但是从长期来看，如果能形成品牌（品牌溢价）或者渠道优势(市占率领先），也可以获得更好的盈利能力。To C或者小B来看，目前渗透率不高，尤其是在下沉市场，消费者还需要更长的时间来做教育，但是从长期来看，如果能形成品牌（品牌溢价）或者渠道优势(市占率领先），也可以获得更好的盈利能力。建议现阶段以规模为重：建议现阶段以规模为重：由于当前企业还在发展前期，应当以规模为第一发展重点，重视放量更快的B端渠道。从长期来讲，抓住B端机会，再进一步构想向 C 端渗透的可能。由于当前企业还在发展前期，应当以规模为第一发展重点，重视放量更快的B端渠道。从长期来讲，抓住B端机会，再进一步构想向 C 端渗透的可能。现阶段渠道突破非常重要：现阶段渠道突破非常重要：因为B端下游较为分散，在当前发展阶段，渠道议价权是较高的。同时，部分B端具有一定的特殊性，比如团餐等渠道，目前有专门的渠道商切入，这类渠道商掌握下游资源后，也拥有更强的议价权。因为B端下游较为分散，在当前发展阶段，渠道议价权是较高的。同时，部分B端具有一定的特殊性，比如团餐等渠道，目前有专门的渠道商切入，这类渠道商掌握下游资源后，也拥有更强的议价权。-7-如何形成预制菜的研究框架？如何形成预制菜的研究框架？食品基础框架，必选聚焦渠道，可选侧重营销食品基础框架，必选聚焦渠道，可选侧重营销 预制菜其实是大食品类的消费升级，作为多品类的集合，预制菜涉及的预制菜其实是大食品类的消费升级，作为多品类的集合，预制菜涉及的子品类非常多，并不属于任何一个品类，因此大食品整体的研究框架对子品类非常多，并不属于任何一个品类，因此大食品整体的研究框架对预制菜行业也同样适用。预制菜行业也同样适用。回顾回顾2020年来大食品类发展规律，我们对其总结提炼，年来大食品类发展规律，我们对其总结提炼，如资源优势（乳业、如资源优势（乳业、榨菜等）、渠道覆盖（肉制品）、口味粘性（调味品）榨菜等）、渠道覆盖（肉制品）、口味粘性（调味品）等，各个细分板等，各个细分板块的成功关键要素，这对预制菜行业同样适用。块的成功关键要素，这对预制菜行业同样适用。产品定价权：产品定价权：部分预制菜通过掌握原料、差异化产品获取附加值，具备部分预制菜通过掌握原料、差异化产品获取附加值，具备定价权。定价权。对于大部分没有产品定价权的预制菜，对于大部分没有产品定价权的预制菜，分为可选与必选：分为可选与必选：基础品类（看渠道）基础品类（看渠道）：比如生腌制品，类似基础调味品，由于产品本：比如生腌制品，类似基础调味品，由于产品本身具有消费刚性和天然的复购，消费者教育工作并不繁重。身具有消费刚性和天然的复购，消费者教育工作并不繁重。这一品类这一品类更看重企业的发展速度和渠道扩张能力，更看重企业的发展速度和渠道扩张能力，通过快速占领渠道实现全国通过快速占领渠道实现全国化，强化规模优势，也重视管理层系统管理能力。化，强化规模优势，也重视管理层系统管理能力。可选品类（看营销）可选品类（看营销）：比如爆款类熟制品、休闲面点、烘焙，类似偏：比如爆款类熟制品、休闲面点、烘焙，类似偏休闲属性的饮料、卤味，属于供给决定需求的产品。休闲属性的饮料、卤味，属于供给决定需求的产品。这一品类更看重这一品类更看重企业长期营销和洞察消费者心智的能力，考验企业打造爆款的能力，企业长期营销和洞察消费者心智的能力，考验企业打造爆款的能力，如何迅速使单品进入如何迅速使单品进入C C端、端、B B端，形成大单品。端，形成大单品。-8-如何看待预制菜领域的投资机会？如何看待预制菜领域的投资机会？现阶段关注企业成长速度与现阶段关注企业成长速度与ROEROE 当前阶段关注点当前阶段关注点:应当聚焦在应当聚焦在收入端的成长速度收入端的成长速度+ROE+ROE两点，关注企业原始积累额速度。两点，关注企业原始积累额速度。动态视角动态视角:由于行业格局的不确定，我们不能用静态的观念看待板块，由于行业格局的不确定，我们不能用静态的观念看待板块，只能在关注企业发展的同时，保持对竞争格局变化的更高敏感性。只能在关注企业发展的同时，保持对竞争格局变化的更高敏感性。在同等品类中，选择收入成长较快和在同等品类中，选择收入成长较快和ROEROE较高的企业进行投资，并在有较高的企业进行投资，并在有强势竞争对手进入后保持谨慎甚至卖出。强势竞争对手进入后保持谨慎甚至卖出。我们看好，当下有我们看好，当下有更快发展机会更快发展机会(渠道型渠道型)的企业的企业，或者获得，或者获得更多渠道加持更多渠道加持的产品加工型企业的产品加工型企业，以及具备，以及具备产业定价权（资源型）企业。产业定价权（资源型）企业。-9-1.1.生意本质：食品加工的再进化，附加值在于口味还原生意本质：食品加工的再进化，附加值在于口味还原2.2.行业特征：效率追求驱动行业，行业规模约行业特征：效率追求驱动行业，行业规模约42004200亿亿3.3.品类王者：盈利和规模，微笑曲线两端品类王者：盈利和规模，微笑曲线两端4.4.渠道特征：议价偏强，分层定位渠道特征：议价偏强，分层定位5.5.海外经验：美国渠道相对强势，日本注重口感配方海外经验：美国渠道相对强势，日本注重口感配方6.6.投资建议投资建议目录目录-10-速冻调理速冻调理食品食品狭义预制菜：速冻菜肴常常温温预预制制菜菜概念厘清：广义预制菜包括速冻调理食品、冷藏概念厘清：广义预制菜包括速冻调理食品、冷藏&常温预制菜常温预制菜 预制菜可视作多个品类的集合，是食品加工、餐饮业工业化进步的产物，预制包括食品加工预制菜可视作多个品类的集合，是食品加工、餐饮业工业化进步的产物，预制包括食品加工半成品与成品。半成品与成品。广义预制菜，我们从温度带考虑分为冷冻、冷藏、常温类。从品类形态考虑，包括速冻菜肴、广义预制菜，我们从温度带考虑分为冷冻、冷藏、常温类。从品类形态考虑，包括速冻菜肴、烘焙半成品、中式面米、速冻肉制品等调理食品与净菜、常温料理包、自热食品。烘焙半成品、中式面米、速冻肉制品等调理食品与净菜、常温料理包、自热食品。狭义预制菜是速冻菜肴食品。狭义预制菜是速冻菜肴食品。消费升级：预制本质不是新业态，而是原有业态的效率提升，消费升级：预制本质不是新业态，而是原有业态的效率提升，本质是消费升级投资范畴。本质是消费升级投资范畴。广义预制菜广义预制菜预制菜，作为多品类集合，快速发展为一个巨大食品加工产业预制菜，作为多品类集合，快速发展为一个巨大食品加工产业食品加工业进化食品加工业进化餐饮业对供应链提出更高要求餐饮业对供应链提出更高要求冷冻冷冻非调理非调理食品食品水产速冻食品 冷冻虾、冷冻鱼等农产速冻食品 冷冻青豆、冷冻芦笋、冷冻甜椒等畜产速冻食品 冷冻猪肉、冷冻鸡肉等广义广义预制预制菜菜冷冻冷冻调理调理食品食品中式点心类汤圆、水饺、烧卖、包子、炒饭等西式点心类蛋挞、披萨、各式冷冻蛋糕等鱼糜肉糜类鱼饺、鱼丸、贡丸、肉饼等裹面油炸类鸡块、可乐饼、鱿鱼排等速冻菜肴类黑椒牛肉等，生制、熟制菜肴产品冷藏冷藏净菜净菜蔬菜（切片、切丝）冷鲜肉（切块、切丝）常温常温料理包料理包 常温料理包，比如土豆鸡肉；自热食品狭义预制菜资料来源：招商证券，预制菜范围未计入常温即食的方便类食品，以食材和菜肴类为主。净净菜菜图：广义预制菜定义图：广义预制菜定义表：广义预制菜分类表：广义预制菜分类-11-米面米面蔬菜蔬菜鸡肉鸡肉/鸭肉鸭肉水产水产(鱼鱼)水产水产(虾虾)猪肉猪肉牛肉牛肉洗净切块洗净切块粮油米面粮油米面切丝切片菜切丝切片菜生鲜鸡块生鲜鸡块鱼柳、鱼片鱼柳、鱼片白虾白虾猪排、冷鲜里脊猪排、冷鲜里脊原切牛排原切牛排（代表企业）（益海嘉里）（蜀海）(泰森、圣农）（国联水产、恒兴）（恒兴、国联）（龙大美食、爱森）（大希地）调味调味/腌制腌制挞皮、甜甜圈挞皮、甜甜圈腌制鸡排、鸡丁腌制鸡排、鸡丁鱼丸、免浆鱼片鱼丸、免浆鱼片虾丸、虾滑虾丸、虾滑孜然猪柳、肉饼孜然猪柳、肉饼调理牛排调理牛排（代表企业）（立高、千味央厨）(圣农、味知香）（安井、恒兴）（安井、鲜美来）（龙大美食、荷美尔）（味知香、大希地）部分熟制部分熟制油条、预烤可油条、预烤可颂颂鸡柳、鸡米花鸡柳、鸡米花鱼排、天妇罗鱼鱼排、天妇罗鱼天妇罗天妇罗/蝴蝶虾蝴蝶虾 酥肉、糖醋里脊酥肉、糖醋里脊（代表企业）（千味央厨、立高）（泰森、圣农）（亚洲渔港、安井）（亚洲渔港、安井）(龙大美食、盘点美味）完全熟制完全熟制冷冻蛋糕、冷冻蛋糕、曲奇曲奇外婆菜、裙带外婆菜、裙带菜、藻类菜、藻类咖喱鸡、脆皮鸭咖喱鸡、脆皮鸭 麻辣烤鱼、酸菜鱼麻辣烤鱼、酸菜鱼麻辣龙虾麻辣龙虾梅菜扣肉、排骨梅菜扣肉、排骨蒸肉蒸肉牛杂、滋水牛腩牛杂、滋水牛腩（代表企业）（立高、千味央厨）（彭记坊、盖世食品）（彭记坊、蒸烩煮、盘点美味）（国联水产、正源创辉）（国联水产、信良记）（聪厨、许大师、盘点美味）（彭记坊、盘点美味、西贝）特征：边界模糊，品类丰富，细分差异大特征：边界模糊，品类丰富，细分差异大预制程度、原料可获得度、工艺复杂度预制程度、原料可获得度、工艺复杂度原料可获得度：上游供给稳定性、原料价格稳定性影响原料管理难度原料可获得度：上游供给稳定性、原料价格稳定性影响原料管理难度工艺复杂度：不同品类预制菜工业化水平存在差异工艺复杂度：不同品类预制菜工业化水平存在差异初初加加工工深深加加工工预制程度加深预制程度加深原材料供应稳定原材料供应稳定原材料管理难度大原材料管理难度大图：广义预制菜品类丰富图：广义预制菜品类丰富资料来源：招商证券-12-行业驱动：提升效率，符合餐饮工业化趋势行业驱动：提升效率，符合餐饮工业化趋势图：预制图：预制 VS 正常做菜流程正常做菜流程图：图：餐饮供应链复合化趋势餐饮供应链复合化趋势预制菜：初步处理好的食材加热/炒制出餐5-10分钟普通做菜：买菜洗菜切菜(腌制)熟制出餐30+分钟餐饮产业链复合化趋势餐饮产业链复合化趋势资料来源：招商证券初级农副产品蔬菜肉类半成品菜半成品菜成品菜3）净菜(蔬菜、肉)初加工洗、切深加工腌制调味腌制调味预制菜预制菜（狭义）（狭义）速冻高附加值低附加值复合调味品水产粗加工净菜+复调速冻调理生制品熟制、速冻料理包/速冻调理熟制品出餐炒制加热炒制预制菜提升烹饪效率，改造餐桌，符合餐饮工业化趋势。预制菜提升烹饪效率，改造餐桌，符合餐饮工业化趋势。预制菜相比于正常做菜流程，大幅节约了洗切腌制等加工时间，加快出餐速度。预制菜相比于正常做菜流程，大幅节约了洗切腌制等加工时间，加快出餐速度。狭义预制菜（速冻菜肴），可以看做是“速冻食品狭义预制菜（速冻菜肴），可以看做是“速冻食品+复合调味料”的结合。复合调味料”的结合。-13-生意本质：底层是食品工业化，附加值在于口味还原生意本质：底层是食品工业化，附加值在于口味还原 底层逻辑是食品工业化，预制菜行业没有很强的进入壁垒，与食品工业一样，部分类目存在底层逻辑是食品工业化，预制菜行业没有很强的进入壁垒，与食品工业一样，部分类目存在一定的原料资源属性。其一定的原料资源属性。其附加值在于口味还原（加工工艺和口味配方）。附加值在于口味还原（加工工艺和口味配方）。需求端看，大部分预制菜生意可分为需求端看，大部分预制菜生意可分为可选与必选，对企业的要求不同。可选与必选，对企业的要求不同。必选（高频）：必选（高频）：比如生腌制品，属于偏高频的生意，使用者比较精明（厨师和中老年群体），比如生腌制品，属于偏高频的生意，使用者比较精明（厨师和中老年群体），复购较多，类似基础调味品，消费频次偏高频，购买者有一定的使用习惯。但缺点是发展速复购较多，类似基础调味品，消费频次偏高频，购买者有一定的使用习惯。但缺点是发展速度不会太快。度不会太快。这类生意看重渠道可获得性、产品稳定性、口味通用性。这类生意看重渠道可获得性、产品稳定性、口味通用性。可选（低频）：可选（低频）：比如爆款类熟制品、休闲面点和烘焙，比如爆款类熟制品、休闲面点和烘焙，以营销或是客情关系驱动，以营销或是客情关系驱动，类似偏休类似偏休闲属性的饮料、卤味，需要一定的营销成本去获客。闲属性的饮料、卤味，需要一定的营销成本去获客。这类生意看重企业长期营销和洞察消费这类生意看重企业长期营销和洞察消费者心智的能力，考验企业打造爆款的能力，者心智的能力，考验企业打造爆款的能力，迅速使单品进入迅速使单品进入C C端、端、B B端，形成大单品。端，形成大单品。刚需高频刚需高频休闲低频休闲低频使用者精明使用者精明(厨师、家庭长辈厨师、家庭长辈)使用者使用者非专业下厨非专业下厨（年轻人）（年轻人）频次高、有使用习惯频次高、有使用习惯购买频次购买频次频次相对低频次相对低靠持续复购靠持续复购侧重点侧重点营销驱动，打造爆款营销驱动，打造爆款以家庭为单位以家庭为单位采购单元采购单元1 1-2 2人为主人为主/外卖店外卖店基础调味品基础调味品类似赛道类似赛道火锅底料、休闲面点火锅底料、休闲面点渠道可获得性、产品稳定渠道可获得性、产品稳定性、口味通用性性、口味通用性对企业要求对企业要求长期营销和洞察需求长期营销和洞察需求图：高频与低频对比图：高频与低频对比资料来源：招商证券-14-产业链：自有品牌商与渠道型企业相对占优产业链：自有品牌商与渠道型企业相对占优上游上游下游下游中游中游调味品调味品(海天)果蔬果蔬产品加工型产品加工型（自有品牌）（自有品牌）安井、三全、味知香、绿进千味央厨、立高代工厂代工厂渠道型企业渠道型企业(乐禾、望家欢、千喜鹤）（叮咚、盒马、美团买菜)B端酒店连锁餐饮乡厨团餐小BC端电商加盟店商超水产水产国联水产、亚洲渔港畜牧畜牧新希望、龙大美食、圣农传统经销商传统经销商加盟店加盟店供应链企业供应链企业(蜀海、找食材)10%-15%20-40%10%-15%30%5%-10%10%-15%资料来源：净菜加工毛利率在5%左右，图中数值为各环节毛利率，招商证券上游资源型上游资源型新希望、龙大20-40%-15-1.1.生意本质：食品加工的再进化，附加值在于口味还原生意本质：食品加工的再进化，附加值在于口味还原2.2.行业特征：效率追求驱动行业，行业规模约行业特征：效率追求驱动行业，行业规模约42004200亿亿3.3.品类王者：盈利和规模，微笑曲线两端品类王者：盈利和规模，微笑曲线两端4.4.渠道特征：议价偏强，分层定位渠道特征：议价偏强，分层定位5.5.海外经验：美国渠道更加强势，日本注重口感配方海外经验：美国渠道更加强势，日本注重口感配方6.6.投资建议投资建议目录目录-16-行业规模：广义规模约行业规模：广义规模约42204220亿亿 中国中国2020年广义预制菜规模年广义预制菜规模4220亿左右（出厂口径），亿左右（出厂口径），其中，狭义预制菜其中，狭义预制菜1070亿、速冻调理肉制品亿、速冻调理肉制品1200亿、速亿、速冻米面冻米面750亿、净菜亿、净菜900亿、自热食品亿、自热食品130亿。亿。B端端:C端接近端接近8:2,对比日本，对比日本，2020年冷冻调理制品年冷冻调理制品B/C端比端比例接近例接近1:1，我国，我国C端预制菜尚有较大成长空间。端预制菜尚有较大成长空间。远期空间：预计未来中国预制菜市场保持远期空间：预计未来中国预制菜市场保持15%左右增速，左右增速，其中速冻菜肴保持其中速冻菜肴保持20%增速高速增长，预计增速高速增长，预计2025年，预年，预制菜市场规模或达制菜市场规模或达8000亿元。亿元。来源：公开资料，招商证券，其中规模测算参见附录，熟制品包括裹面制品，料理包的规模包括常温料理包。常见预制品常见预制品肉禽牛肉香煎牛肋骨、黑椒牛柳羊肉羊蝎子、手抓羊排猪肉糖醋小排、扇子骨、小酥肉水产鱼松鼠鱖鱼、墨鱼三鲜虾水晶虾仁、蒜蓉扇贝面米制品五谷丰登、蒸糕、蛋挞黑椒牛柳、扇子骨、水晶虾仁酒店菜370亿速冻米面770亿料理包600亿速冻调理肉制品(水产农产畜产)1150亿狭义预制菜B端+C端规模1070亿中式面点670亿（油条、卡通包）西式烘焙100亿（蛋挞、甜甜圈）速冻丸子、鸡肉鸡块、牛羊肉串土豆牛肉、宫保鸡丁速冻菜肴广义预广义预制菜：制菜：42204220亿亿常温类：常温料理包（规模计入料理包中）、自热食品（130亿）。冷藏类：洗切蔬菜（440亿）、洗切肉类（660亿),净菜合计约1100亿-17-发展复盘：行业发展早期，分工专业，效率驱动发展复盘：行业发展早期，分工专业，效率驱动发展历史发展历史上世纪90年代麦当劳、肯德基、必胜客等快餐店出现，国内出现净菜配送、冷冻蛋糕。2000年后，深加工的半成品出现，冷链等硬件条件不成熟，行业整体发展较为缓慢；2014年，预制菜行业在B端步入放量期；2016年后冷冻烘焙在B端逐步兴起放量；2020年，疫情影响下，C端迎来消费加速期。驱动归因：驱动归因：分工专业，提升效率，节约成本减少损耗分工专业，提升效率，节约成本减少损耗2010-2014年 上菜要求速度加快，下游需求驱动上游变革2014-2020年 餐企人工租金成本上行，驱动上游加速发展2021-未来食品工业化、产品升级（工艺、冷冻技术、上游供应稳定性）20世纪90s2000年2014年2020年麦当劳、必胜客等快餐店在国内出现，国内出现净菜配送加工厂、冷冻蛋糕。深加工半成品出现，冷链等硬件条件不成熟，行业发展较为缓慢连锁化提升，预制菜行业在B端步入放量期疫情影响下C端迎来消费加速2000年之前2001-2014年2014-2020年2020年-2025EB端阶段萌芽期中式快餐连锁催生预制菜餐企人工租金成本上行，驱动上游加速发展稳步发展CAGR/20%30%15-20%C端阶段萌芽期少量玩家进入多玩家参与，加盟专卖店建立疫情影响，爆发前夜CAGR/8-10%15-20%20+%图：中国预制菜近图：中国预制菜近2020年发展历程年发展历程2015年后冷冻烘焙兴起来源：招商证券1995年新保康蔬菜实业成立，主营净菜业务2001年安井成立2008年味之香成立2013年美团外卖成立1990s前后三全发明国内首个速冻汤圆和速冻饺子类制品。2016年信良记成立2016年我国连锁餐饮中央厨房昔及率达到70%。-18-B B端：满足核心需求端：满足核心需求加快出餐速度、标准化加快出餐速度、标准化预制菜满足餐饮供应链改造需求，满足菜品标准化，加快出餐速度，节约备餐时间。预制菜满足餐饮供应链改造需求，满足菜品标准化，加快出餐速度，节约备餐时间。B B端驱动：出餐速度、菜品标准化、人工成本端驱动：出餐速度、菜品标准化、人工成本。餐企面临成本、竞争等约束，倒推供应链发展。餐企面临成本、竞争等约束，倒推供应链发展。餐厅自建的中央厨房多数无法满足工业化生产预制菜的需求（口味品质、投入产出比不足）餐厅自建的中央厨房多数无法满足工业化生产预制菜的需求（口味品质、投入产出比不足）头部连锁餐饮企业中预制菜渗透较高。真功夫、吉野家等连锁餐企预制菜占比在头部连锁餐饮企业中预制菜渗透较高。真功夫、吉野家等连锁餐企预制菜占比在80%80%以上。以上。中餐标准化改造路径：先是食材标准化，再是烹饪环节标准化，目前阶段是前者，后者更难。中餐标准化改造路径：先是食材标准化，再是烹饪环节标准化，目前阶段是前者，后者更难。02468102008-062009-042010-022010-122011-102012-082013-062014-042015-022015-122016-102017-082018-062019-042020-022020-122021-10平均租金:商铺:上海60%62%64%66%68%70%72%74%76%024681012人口数:15-64岁比重:15-64岁图：国内一线城市租金成本不断上升图：国内一线城市租金成本不断上升图：中国劳动人口比例近图：中国劳动人口比例近1010年来不断下降年来不断下降元/日调研反馈：新开的某连锁品牌餐厅，物流配送频次由三天一次提升到一天一次，后厨不再有库房。一道鱼头，配送到店是标准克数的鱼头、对应克数的味汁（提前称重装袋冷藏），标准克数的鱼头、对应克数的味汁（提前称重装袋冷藏），除了烧制时的火候差异变化，其它环节基本标准化。来源：WIND，招商证券-19-B B端：渗透基本完成，工业化仍有空间端：渗透基本完成，工业化仍有空间对于对于B端渗透率有不同理解，预制菜有多种类型（菜品全预制、部分食材预制、餐厅中使用某一预制端渗透率有不同理解，预制菜有多种类型（菜品全预制、部分食材预制、餐厅中使用某一预制菜）。菜）。至少有使用预制菜（至少有使用预制菜（90%+）：）：酒店、连锁餐饮、团餐酒店、连锁餐饮、团餐渗透基本完成，有使用预制菜，未来更多渗透基本完成，有使用预制菜，未来更多是工艺改进、产品升级带来的空间。是工艺改进、产品升级带来的空间。部分工业化改造（部分工业化改造（40-50%）：一道菜品中预制食材（）：一道菜品中预制食材（50%）+辅料（蔬菜类辅料（蔬菜类50%），调研反馈如），调研反馈如猪肚等处理环节复杂、耗时、耗人工的食材，餐厅大部分采用预制，食材占比在猪肚等处理环节复杂、耗时、耗人工的食材，餐厅大部分采用预制，食材占比在40-50%。完全工业化改造（完全工业化改造（5%）：整道菜品预制化，这类预制菜在）：整道菜品预制化，这类预制菜在B端渗透存在反对阻力（厨师更倾向端渗透存在反对阻力（厨师更倾向于部分使用预制菜，并加以自己的改良，创造出烹饪和摆盘环节的差异化），渗透率低于于部分使用预制菜，并加以自己的改良，创造出烹饪和摆盘环节的差异化），渗透率低于5%。图：图：B B端预制菜渗透率的不同理解端预制菜渗透率的不同理解完全工业化改造：如整道菜品的预制化，颠覆厨师类菜品的渗透率仍低于5%，目前受制于工艺限制，仍有不少环节（炒、煎、炸）需依赖大厨。部分工业化改造：一道菜品如青椒猪肚，50%食材猪肚采用预制菜，青椒由大厨烹饪时加入，猪肚预制菜基本渗透完全，按照食材比例约40-50%为预制。净菜渗透完成：目前连锁餐厅（10家以上的）及中小餐厅的采购基本为净肉。中餐；中餐；面点面点 菜肴菜肴应用场景丰富度。应用场景丰富度。一是适合渠道多样性，一是适合渠道多样性，产品需求差异度小，渠道覆盖空间大，B端和C端渠道可以同时覆盖。二是预制程度，加工深度决定菜品的应用场景。预制程度，加工深度决定菜品的应用场景。优选赛道：规模、附加值优选赛道：规模、附加值盈利能力盈利能力原料壁垒、制成工艺壁垒原料壁垒、制成工艺壁垒单品规模单品规模观念高定价观念高定价+实际低成本实际低成本高附加值高附加值大单品大单品标准化程度标准化程度应用场景丰富度应用场景丰富度来源：招商证券-25-优选赛道：盈利与规模，优选赛道：盈利与规模，“微笑曲线微笑曲线”两端两端赛道对比：两个维度，优选单品规模大，盈利能力的子品类赛道对比：两个维度，优选单品规模大，盈利能力的子品类来源：招商证券单品规模单品规模盈利能力盈利能力小酥肉(美好、龙大美食）油条煎饺等面米（千味央厨）生腌牛肉（味知香）效率比拼、跑出规模效率比拼、跑出规模寻找差异化、追求附加值寻找差异化、追求附加值香芋（彭记坊）西式烘焙（立高）裙带菜(盖世食品）图：“微笑曲线”两端，单品规模与盈利能力图：“微笑曲线”两端，单品规模与盈利能力-26-主线一：盈利能力主线一：盈利能力产品定价权产品定价权 产品定价权：来自原料管控、工艺复杂度。产品定价权：来自原料管控、工艺复杂度。上游原料壁垒：特定产区原料、供应规模有限、生长周期漫长等上游原料壁垒：特定产区原料、供应规模有限、生长周期漫长等制成工艺壁垒：熟制制成工艺壁垒：熟制 生腌生腌 分切，熟制环节涉及多种调味料使用分切，熟制环节涉及多种调味料使用产品定价权产品定价权原料管控、制成工艺壁垒原料管控、制成工艺壁垒 彭记坊：特色原料、制成工艺带来产品定价权，产品型企业。彭记坊：特色原料、制成工艺带来产品定价权，产品型企业。荣膺湖南省著名商标”“坛子菜第一品牌”。彭记坊由坛子菜起家，早在清代乾隆年间就远近驰名。荣膺湖南省著名商标”“坛子菜第一品牌”。彭记坊由坛子菜起家，早在清代乾隆年间就远近驰名。原料优势：香芋取自广西荔浦，系国内原料优势：香芋取自广西荔浦，系国内2323种香芋中最为优良品种种香芋中最为优良品种。每年锁定特定产区的香芋、辣椒。每年锁定特定产区的香芋、辣椒等原料规模采购。等原料规模采购。二次生物发酵技术”和“清卤工艺”系公司产品技术核心：二次生物发酵技术”和“清卤工艺”系公司产品技术核心：20112011年彭记坊与湖南农大李宗军教授的年彭记坊与湖南农大李宗军教授的科研团队共同研发出“汉逊德巴利酵母菌及其发酵液、混合发酵液和在二次发酵蔬菜中的应用技科研团队共同研发出“汉逊德巴利酵母菌及其发酵液、混合发酵液和在二次发酵蔬菜中的应用技术”，实现亚销酸盐含量几乎为零。术”，实现亚销酸盐含量几乎为零。图：彭记坊二次生物发酵技术和“清卤工艺”图：彭记坊二次生物发酵技术和“清卤工艺”来源：公司官网，招商证券荤荤菜菜采用几十种植物草本原料，参考中医药学原理，融合川、湘卤制技艺精华，保留了传统的卤制风味。经自然浸泡卤制后，将滋味渗透到产品的每缕质感纤维中，极致幽香，适用于各大菜系、各种烹制方法。二次生物发酵技术清卤工艺素素菜菜汉逊德巴利酵母菌及其发酵液、混合发酵液和在二次发酵蔬菜中的应用技术”专利技术成功解决了两个关键问题，一是成功解决了传统坛子菜发酵工艺所产生的对身体有害的亚硝酸盐，二是坛香味道、酸爽更浓。百年老坛系列百年老坛系列百草清卤系列百草清卤系列百百味佳肴系列味佳肴系列百味珍品系列百味珍品系列主要产品系列主要产品系列-27-案例彭记坊：特色原料、工艺带来产品定价权案例彭记坊：特色原料、工艺带来产品定价权 彭记坊：特色原料、制成工艺带来产品定价权，扎根彭记坊：特色原料、制成工艺带来产品定价权，扎根B B端、深耕端、深耕B B端。端。深耕深耕B B端，客群定位中高端餐饮。端，客群定位中高端餐饮。下游渠道主要是中高端连锁餐饮、酒店渠道，客单价60+元，按湖南当地平均40元客单价，目标客群餐厅占比约30%。重视校企合作研发，生物发酵技术领先：重视校企合作研发，生物发酵技术领先：彭记坊与湖南农大、长沙理工大学等长期合作研发，联合突破生物发酵、冷冻技术等应用技术课题。厨务顾问辅助经销商开拓客户、推介新品厨务顾问辅助经销商开拓客户、推介新品：厨务顾问帮助经销商客户做B端客户拓展，强化服务（向经销商下游的餐厅厨师长展示新品、菜品使用示范、了解厨师需求，将市场前端信息反馈给公司，进而升级产品/研发新品）彭记坊定位高品质，客户主要是客单价60+湘菜餐厅（行业平均客单价在45-50），客户群体核心看重的是产品力。产品差异化源于湘菜原材料品质好坏容易感知，选用最优质原料品种。选品考虑：原料必须要可控制可管理，规模优势带来成本摊薄，原料价格比行业平均低10-20%。图：彭记坊特色单品图：彭记坊特色单品(原味牛杂、青椒猪肚、糯米香芋、脆皮鸭、酱腌菜（外婆菜系列）原味牛杂、青椒猪肚、糯米香芋、脆皮鸭、酱腌菜（外婆菜系列）来源：草根调研，招商证券-28-产品定价权：原料的资源属性产品定价权：原料的资源属性中式中式/西式面米西式面米蔬菜蔬菜鸡鸭鸡鸭鱼鱼虾虾猪肉猪肉牛肉牛肉生长周期生长周期-3个月3-6个月3个月18个月3-4年国内供需国内供需小麦自给自足大豆和油菜籽、棕榈油净进口-完全自给自足-进口占10%进口占25%初加工企初加工企业业益海嘉里益海嘉里泰森、圣农、凤翔安井、国联水产、恒兴国联水产、恒兴新希望、龙大美食大希地、福成股份深加工企深加工企业业千味央厨立高、千味央厨彭记坊、盖世味知香、彭记坊、蒸烩煮安井、国联水产、恒兴安井、国联水产、信良记美好、盘点美味、味知香味知香、大希地、盘点美味从左往右，原料管理难度在变大从左往右，原料管理难度在变大 原料资源属性：上游供给稳定性（量）、原料价格稳定性（价）、原料品质（稀缺性）原料资源属性：上游供给稳定性（量）、原料价格稳定性（价）、原料品质（稀缺性）肉制品中，鸡、鸭的供应稳定性肉制品中，鸡、鸭的供应稳定性 猪肉、牛肉，价格波动、生产周期（鸡猪肉、牛肉，价格波动、生产周期（鸡3 3个月个月 猪猪1818个月个月 牛牛3 3-4 4年）、进口依赖度不同，相对而言，以牛肉、猪肉为生产原料对企业原料综合管理能力年）、进口依赖度不同，相对而言，以牛肉、猪肉为生产原料对企业原料综合管理能力要求更高要求更高稀缺性原料：能够获取稀缺类原料、保障稳定供应规模，构成原料管理优势。如香芋（广西稀缺性原料：能够获取稀缺类原料、保障稳定供应规模，构成原料管理优势。如香芋（广西荔浦香芋）荔浦香芋）来源：公开资料，招商证券，鱼虾进口比例与品类有关，表：不同原料资源对比表：不同原料资源对比-29-盈利能力盈利能力观念溢价观念溢价 观念高定价观念高定价+实际低成本实际低成本食材难得、平时消费频次低的产品。食材难得、平时消费频次低的产品。比如佛跳墙，属于典型的消费者观念高定价+实际低成本。佛跳墙毛利率：以一份60元的佛跳墙为例，其中最昂贵食材鲍鱼、鱼翅，成本在10-15元，加上其他辅料、调料成本合计25元，通常餐厅佛跳墙单份毛利在50%以上。牛肉牛肉：牛在中国是生产工具，中国传统饮食中猪肉占比高，牛肉在菜系中国占比非常少。在消