天然气行业：“供需两旺+市场化价改”的黄金时代-20190516-国元国际-21页.pdf

行业专题报告 买入“供需两旺供需两旺+市场化价改市场化价改”的黄金时代的黄金时代 天然气行业天然气行业 2019-05-16 星期四 国元国际研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU943 电话：0755-21516065 Email:.hk 投资要点投资要点 中国天然气消费需求旺盛中国天然气消费需求旺盛：2000-2018 年，我国天然气消费量快速提升，18 年间消费量复合增长率达 14.45%，2007 年达到增速峰值 23.84%。受“大气污染防治”+“煤改气”驱动，2018 年天然气消费量达到 2,803 亿立方米，增长高达 18.1%。然而，2018 年全国天然气消费量在一次能源中占比仅约 8%，如果到 2020 年要提高至 10%，则意味着届时天然气的消费量达4,000 亿立方米，占比若要达到 15%，对应的消费量将到 7,000 亿立方米，未来天然气发展空间巨大。中国天然气供应呈现多元化趋势中国天然气供应呈现多元化趋势：2018 年我国天然气产量 1,610 亿立方米，同比增长 7.5%，显著低于同期消费量 18.1%的增速，自产气满足消费量的比例由 2014 年的 69%下降至 2018 年的 57%。2018 年进口天然气达1,254 亿立方米，是补足国内消费增长的最主要来源，中亚管道气和液化天然气分别占进口量的 17.2%和 26%，中国天然气对外依存度进一步攀升至 45.3%。目前中国已形成国产常规气、非常规气、煤制气、进口液化天然气、进口管道气等多元化的供气来源和“西气东输、北气南下、海气登陆、就近供应”的多元化供气格局。天然气市场化价改利好行业长期发展天然气市场化价改利好行业长期发展：从 2005 年开始，中国对天然气定价机制进行了多次改革，从完全由政府定价过渡到政府指导价，再到建立起与替代能源价格挂钩的天然气定价机制，逐步向“放开两头，管住中间”的市场模式发展。目前天然气市场从政府管制发展为半市场化运作，预期国家管网公司的成立将进一步“去垄断”，加速天然气市场化改革。预期预期 20192019-2020E2020E 天然气天然气整体整体供需紧平衡供需紧平衡：基于中性假设，我们初步预计 2019、2020 年国内天然气供需整体处于紧平衡状态：供需缺口占比约为当年天然气消费量的 1%-2%。我们认为若进口管道气产能、LNG 接收站产能利用率进一步提升，则供需会保持相对平衡状态，当然也不排除供暖季出现略紧张的状况。投资建议及重点推荐公司投资建议及重点推荐公司：从天然气行业发展趋势分析来看，我们认为天然气需求的增长是带动整个行业产业链发展的关键因素，而城镇燃气消费是天然气消费的核心（占比约 70%及以上）。以此为着眼点，我们建议关注具有资源优势、气源议价能力的核心城市燃气供应商以及受益 LNG 高速增长的产业链公司。核心城市燃气运营商：新奥能源（2688 HK）/华润燃气(1193 HK/中国燃气(384 HK);LNG 产业链公司：昆仑能源（135 HK）/中集安瑞科（3899 HK）;低估值，中小高成长型燃气运营商：天伦燃气（1600 HK）/新天绿色能源（956 HK）行业专题报告 目录目录 目录目录 -2 2 1 1、天然气消费端：需求旺盛、天然气消费端：需求旺盛 -3 3 1.1 能源消费结构清洁化转型促进天然气消费-3 1.2 中国天然气需求快速增长-4 2.2.天然气供应端：多元化天然气供应端：多元化 -5 5 2.1 中国天然气对外依存度不断提升-5 2.2 国产气：页岩气占比提升-7 2.3 进口管道气：中俄东线即将投产-9 2.4 LNG 进口：保持高速增长-11 2.5 供需趋势预测：紧平衡持续-13 3.3.天然气价格端：市场化价改加速推进天然气价格端：市场化价改加速推进 -1414 3.1 天然气行业产业链及价格体系-14 3.2 中游管输价：政府指导价-16 3.3 城市门站价：发改委基准价-17 4 4、投资策略、投资策略 -1818 行业估值行业估值 -1919 投资风险投资风险 -1919 附表：国际天然气价格及单位换算图表附表：国际天然气价格及单位换算图表 -2020 行业专题报告 1 1、天然气消费端：需求旺盛、天然气消费端：需求旺盛 1.11.1 能源消费结构清洁化转型促进天然气消费能源消费结构清洁化转型促进天然气消费 国家发改能源20171217 号文件关于加快推进天然气利用的意见指出：到 2020 年，天然气在一次能源消费结构中的占比力争达到 10%左右，到 2030年，力争将天然气在一次能源中的占比提高到 15%左右。2018 年全国天然气消费量在一次能源中占比仅约 8%，如果到 2020 年要提高到 10%，则意味着届时天然气的消费量达 4,000 亿立方米，占比若要达到 15%，对应的消费量将到7000 亿立方米，未来天然气发展空间巨大。图表图表 1 1：中国中国“十三五”“十三五”能源消费结构能源消费结构目标目标 资料来源：能源局，发改委，国元国际 2018 年中国天然气消费结构中，城市燃气、工业燃料、发电、化工分别占 37%、30%、19%、11%。未来城市燃气、工业燃气和发电仍是天然气消费的主力军。图表图表 2 2：2012018 8 年中国天然气消费结构年中国天然气消费结构 图表图表 3 3：2012016 6-2020E2020E 中国天然气消费结构中国天然气消费结构 资料来源：能源局，发改委，国元国际 资料来源：能源局，发改委，国元国际 64%62%19%13%12%15%6%10%0%20%40%60%80%100%20152020E煤炭 石油及其他 非化石能源 天然气 城市燃气 37%工业燃料 30%发电用气 19%化工用气 11%出口及其他 2%01000200030004000201620172018E2019E2020E城市燃气 工业燃气 发电 化工 出口及其他 行业专题报告 1.21.2 中国中国天然气需求快速增长天然气需求快速增长 2000-2018 年，我国天然气消费量快速提升，18 年间消费量复合增长率达 14.45%，2007 年达到增速峰值 23.84%。受“大气污染防治”+“煤改气”驱动，2018 年天然气消费量达到 2,803 亿立方米，增长高达 18%。图表图表 4 4：20002000-20182018 年中国天然气消费量及增速年中国天然气消费量及增速 资料来源：BP，发改委，国元国际 国家天然气发展“十三五”规划：“十三五”期间，新建天然气主干及配套管道4万公里，2020年总里程达到10.4万公里，干线输气能力超过4,000亿立方米/年；地下储气库累计形成工作气量 148 亿立方米，实现 2020 年国内天然气综合保供能力达到 3,600 亿立方米以上。图表图表 5 5：中国“十三五”天然气行业发展主要指标中国“十三五”天然气行业发展主要指标 资料来源：能源局，发改委，国元国际 00.050.10.150.20.250.30500100015002000250030002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018天然气消费量（亿立方米）同比增速 指标2015 年2020 年年均增速属性累计探明储量（常规气，万亿方）13164.30%预期性产量（亿方/年）135020708.90%预期性天然气占一次能源消费比例（%）5.98.310预期性气化人口（亿人）3.34.710.30%预期性城镇人口天然气气化率（%）42.857预期性管道里程（万公里）6.410.410.20%预期性管道一次运输能力（亿立方米）280040007.40%预期性地下储气库工作气量（亿立方米）5514821.90%约束性 行业专题报告 2.2.天然气供应端：多元化天然气供应端：多元化 2.12.1 中国天然气中国天然气对外依存度不断提升对外依存度不断提升 发改委、统计局数据显示，2018 年我国天然气产量 1,610 亿立方米，同比增长 7.5%，同期我国天然气消费量 2,803 亿立方米，同比增长 18.1%，消费量增速显著高于产量增速，自产气满足消费量的比例由 2014 年的 69%下降至 2018 年的 57%。图表图表 6 6：20002000-2020E2020E 中国天然气生产量和消费量（亿立方米）中国天然气生产量和消费量（亿立方米）资料来源：BP，能源局，国元国际 目前中国已形成国产常规气、非常规气、煤制气、进口液化天然气、进口管道气等多元化的供气来源和“西气东输、北气南下、海气登陆、就近供应”的多元化供气格局。图表图表 7 7：中国天然气气源结构（中国天然气气源结构（2012018 8 年）年）资料来源：能源局，发改委，国元国际 1089 1352 1509 1719 1884 1947 2094 2404 2803 3223 3600 965 1062 1115 1218 1312 1357 1379 1492 1610 1723 1843 050010001500200025003000350040002010201120122013201420152016201720182019E2020E天然气消费 天然气生产 常规天然气常规天然气 54%54%LNGLNG进口进口 22%22%PNGPNG进口进口 17%17%页岩气页岩气 4%4%煤层气煤层气 2%2%煤制气煤制气 1%1%行业专题报告 2018 年进口天然气达 1,254 亿立方米，增量接近 300 亿立方米，是补足国内消费增长的最主要来源，中亚管道气和液化天然气分别占进口量的 17.2%和26%。进口管道气增速近 21%，约 520 亿立方米。全年 LNG 进口量约 5,400 万吨（约合 734 亿立方米），同比增 41.1%。图表图表 8 8：20200808-20182018 年中国天然气进口年中国天然气进口量及增速量及增速 资料来源：中国石油集团经济技术研究院，能源局，国元国际 2018 年，随着中国油气消费继续快速增长，国内石油和天然气对外依存度快速攀升。继 2017 年成为世界最大原油进口国之后，中国去年又超过日本成为世界最大的天然气进口国。天然气对外依存度进一步攀升至 45.3%，同比增加6.2 个百分点。图表图表 9 9：20062006-20182018 年中国天然气进口量及对外依存度年中国天然气进口量及对外依存度 资料来源：Wind，中国石油集团经济技术研究院,国元国际 0%20%40%60%80%100%120%140%02004006008001000120014002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018进口量（亿立方米）同比增长 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0200400600800100012001400160018002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018进口量（亿立方米）产量（亿立方米）对外依存度 行业专题报告 2.2.2 2 国产气国产气：页岩气占比提升：页岩气占比提升 2017 年天然气总产量结构显示，常规气产量 1,330 亿立方米，占比 90.2%；煤层气 47 亿立方米，占比 3.2%，页岩气 90 亿立方米，占比 6.1%。中石油规划到 2020 年页岩气产量达到 120 亿立方米。2013-2017 年的总体产量趋势显示，我国天然气产量结构中，常规气占比有所下降，煤层气占比相对稳定，页岩气占比增长幅度将扩大。图表图表 1 10 0：20132013-20172017 年中国自产天然气产量结构年中国自产天然气产量结构 资料来源：中石油，国元国际 2018 年 9 月国务院印发关于促进天然气协调稳定发展的若干意见提出，力争到2020年底前国内天然气产量达到2,000亿立方米以上，相比天然气“十三五”规划产量 2,070 亿立方米的预期下调 3.38%。按 2018 年实际产量 1,610亿立方米和 202 年预期产量 2,000 亿立方米计算，2019-2020 年产量增速仍需达到 11%以上。图表图表 1 11 1：20102010-20182018 年中国天然气产量及增速年中国天然气产量及增速 资料来源：能源局，发改委，国元国际 0%2%4%6%8%10%12%14%0500100015002000201020112012201320142015201620172018天然气产量（亿立方米）同比增速 行业专题报告 我国天然气生产高度集中，中石油、中石化、中海油是国内天然气生产的主要力量。2018 年，中石油、中石化、中海油分别完成天然气产量约 1,022 亿立方米（同比增长 5.4%）、277 亿立方米（同比增长 7.1%）、133 亿立方米（同比增长 11.5%），合计约 1,432 亿立方米，占 2018 年全国天然气总产量的 89%。2018 年长庆油田天然气产量达到 387 亿立方米，占全国常规气产量的 1/4，总油气产量当量达 5,641 万吨。2018 年，塔里木油田、西南油气田也贡献了 266 亿立方米和 226 亿立方米的天然气产量。图表图表 1212：20172017-20182018 年中国十大油气田产量年中国十大油气田产量 资料来源：公开资料，公司年报，国元国际 石油石油公司公司油气田油气田2018年产量（万2018年产量（万吨油气当量）吨油气当量）2017年产量（万2017年产量（万吨油气当量）吨油气当量）2018年天然气产量2018年天然气产量（亿立方米）（亿立方米）2017年天然气产量2017年天然气产量（亿立方米）（亿立方米）备注备注长庆油田56415300387369.440年来，长庆油田油气当量净增长5200多万吨，增长88倍！长庆油田原油、天然气年产量分别占全国总产量的1/8和1/4大庆油田4167427243.3540.1大庆油田中国最大的油田，也是世界上为数不多的特大型陆相砂岩油田，含油面积6000多平方千米。经过59年开发建设的大庆油田依然保持着油气当量4000万吨以上的世界级水平。塔里木油田26732533266.21252.6塔里木油田计划于2020年全面建成3000万吨大油气田，2030年全面建成4000万吨世界一流大油气田，到本世纪中叶，实现4000万吨以上持续稳产，建成全球领先的一流大油气田。西南油气田18121683226.3210.22018年天然气年产量再创历史新高。页岩气全面提速上产，长宁-威远国家级页岩气示范区产气31.18亿立方米，川南页岩气日产量突破2000万立方米。新疆油田1379135729.128.4至2018年连续4年实现油气产量“双超”，连续17年原油生产达千万吨以上辽河油田104010005.7-2018年辽河油区共完成已开发油田新增可采储量841万吨，使油区储采平衡系数达到0.84，2019年辽河油田首次提出完成1007万吨的增产新目标中石化中石化胜利油田238323774.83.72018年胜利油田新增控制石油地质储量7118.71万吨、预测石油地质储量9339.60万吨渤海油田30002545-中国海上最大的油田，也是全国第二大原油生产基地，2018年是中海油渤海油田持续稳产3000万吨的第八个年头南海东部油田130512000.150.15南海东部油气田连续23年产量超过1000万立方米油当量，更是连续4年上产1500万立方米。延长石油延长石油 延长油田1310110533202007年成功跨入国家千万吨级大油田行列之后，连续12年产量在千万吨以上。目前，延长油田已建成天然气产能50亿方，年产气总量约为33亿方左右。中石油中石油中海油中海油 行业专题报告 2.2.3 3 进口管道气进口管道气：中俄东线即将投产中俄东线即将投产 进口管道天然气方面，中国目前规划了三条管道天然气进口主要通道，分别是从中亚进入新疆运输至东部地区，从缅甸进入云南运输至川渝地区，从俄罗斯进入黑龙江再向南运输。中俄东线自东北向华北延伸，届时中国将形成中亚西北、中缅西南、中俄东北的进口管道气供应格局。图表图表 1313：中国自产气、陆上进口管线及中国自产气、陆上进口管线及 LNGLNG 接收站分布接收站分布 资料来源：能源局，商务部，国元国际 目前俄气东线管道建设正严格按进度进行并将于 2019 年 12 月投产，预期天然气管道的运输能力为每年 280 亿立方米，计划投用接收站为中海油防城港与深燃华安 2 座，2019 年预计增加进口气量为 60-80 亿立方米。图表图表 1414：中国：中国进口管道气主要管线产能进口管道气主要管线产能 资料来源：公开资料，国元国际 管线管线运营方运营方设计输气设计输气能力（亿能力（亿方/年）方/年）（预计）（预计）投产年份投产年份进口价格进口价格（元/立（元/立方米）方米）国内长度国内长度（千米）（千米）中亚A/B线 中石油3002009/20103666（单线1833）中亚C线中石油25020141830中亚D线中石油3002020-160中缅管线中石油12020131.981727中俄东线中石油3802019-2020-3371中俄西线中石油3002020/2021-1300总和总和165016501.21 行业专题报告 由于现有天然气管网、储气库等基础设施不足，目前我国主要进口管道设计运输能力远未充分利用，随着未来相应管道的建设完成，我国从俄罗斯进口的天然气量将越来越多，预计到 2020 年我国天然气进口管道输气能力可达到1,200 亿立方米以上，其中中俄进口管线输气能力可达 600 亿立方米。图表图表 1515：20102010-20182018 年中国管道气进口量（亿立方米）年中国管道气进口量（亿立方米）资料来源：Wind，海关总署，国元国际 2018 年管道天然气进口达到 520 亿立方米，同比增长 21%，增量主要来自哈萨克斯坦和乌兹别克斯坦。目前我国管道天然气主要进口国为土库曼斯坦，占到总进口量的 80.4%，其他进口国还有缅甸、乌兹别克斯坦、哈萨克斯坦。图表图表 1616：20182018 年中国进口管道天然气分国别年中国进口管道天然气分国别 资料来源：中国石油集团经济技术研究院，国元国际 0100200300400500600201020112012201320142015201620172018管道气进口量（亿立方米）土库曼斯坦 80.4%乌兹别克斯坦 8.5%缅甸 8.3%哈萨克斯坦 2.8%行业专题报告 2.2.4 4 LNGLNG 进口进口：保持保持高速增长高速增长 2018 年因市场需求增加、新 LNG 接收站投运等影响，全年 LNG 进口量达 5,400万吨（约合 734 亿立方米），同比增长高达 41.1%，占总进口量比例首次达到60%。图表图表 1717：20102010-20182018 年中国年中国 LNGLNG 进口量进口量（万吨）（万吨）资料来源：海关总署，国元国际 2018 年我国进口 LNG 的来源国多达 25 个国家，主要的进口来源国还是澳大利亚、卡塔尔等。但澳大利亚由于本国供应有限，卡塔尔因为地缘政治的原因，出口均有所减少。海关数据统计，澳大利亚、卡塔尔的进口占比分别减少了 1个百分点，和 3 个百分点。美国意外增加了 1 个百分点提升至 5%，这还是由于中美贸易战 10 月没有从美国进口 LNG。若中美贸易摩擦缓和，美国在中国进口 LNG 市场的比重或将逐步增大。图表图表 1818：20182018 年年中国天然气分国别进口中国天然气分国别进口比例比例 资料来源：海关总署，国元国际 0100020003000400050006000201020112012201320142015201620172018LNG 进口量（万吨）澳大利亚 44%卡塔尔 17%马来西亚 11%印度尼西亚 9%美国 5%巴布亚新几内亚 4%俄罗斯 1%尼日利亚 2%赤道几内亚 1%其他 6%行业专题报告 截止到 2018 年底，中国已建成 LNG 接收站共有 20 座，合计接受能力达到6,585 万吨。2018 年全年 LNG 液态供应量达到 2,300 万吨，较 2017 年增长14%。其中 LNG 工厂供应量将达到 985 万吨，占比 43%；LNG 接收站槽批量超过 1,315 万吨，占比 57%。图表图表 1919：中国中国 LNGLNG 接收站投产及在建项目一览表接收站投产及在建项目一览表 资料来源：公开资料，国元国际 状态状态项目名称项目名称位置位置所属公司所属公司产能（万吨/产能（万吨/年）年）（预计）投（预计）投产时间产时间江苏如东江苏南通洋口港6502011河北曹妃甸唐山曹妃甸码头6502013海口LNG海南海口LNG港口202014大连LNG大连市保税区大孤山半岛鲇鱼湾6002017山东青岛青岛市黄岛区董家口港3002014广西北海北海铁山港3002016天津LNG天津滨海新区LNG码头3002018广东大鹏深圳大铲湾南大铲岛6802006福建LNG莆田市秀屿港6302008浙江宁波宁波北仑LNG码头3002012珠海金湾珠海市高栏港平排山3502013天津浮式天津港南疆港区2202013海南LNG海南洋浦开发区3002014粤东LNG广东省揭阳市惠来县沟疏村2002017深圳LNG大鹏新区葵涌街道迭福北片区4002018广西防城港防城港东湾暗埠江深槽中段602019上海LNG上海洋山港申能3002008上海五号沟浦东新区曹路镇申能、上燃1502008广汇启东江苏南通港吕四港区广汇集团602017九丰LNG东莞九丰LNG接收站九丰集团1002013深燃LNG深圳市大鹏新区下洞村深圳燃气802018舟山LNG浙江舟山经济开发区新港工业园区新奥集团3002018小计小计69506950烟台浮式烟台港西港区3002020江苏盐城盐城市滨海县滨海港3002020江苏盐城大丰港盐城市大丰港经济开发区600福建漳州漳州3002022粤西LNG茂名滨海新区3002021河北秦皇岛山海关港或秦皇岛3002022浙江宁波LNG二期宁波北仑LNG码头3002020温州LNG温州洞头小门岛3002021山东青岛LNG二期青岛市黄岛区董家口港4002020江阴LNG江阴市璜土镇化工园区中天能源、中石油寰球工程1002019潮州华丰潮州市饶平县龙湾村华丰、中天1002019东营港LNG山东东营市山东海诺港务3002019小计小计36003600总计总计1055010550在建在建中石化投产投产中海油中海油中石油中石化 行业专题报告 2.2.5 5 供需趋势预测供需趋势预测：紧平衡持续：紧平衡持续 乡镇乡镇“煤改气”“煤改气”是是未来未来天然气需求增长的主要动力天然气需求增长的主要动力:天然气需求增长分区域来看，预期中部和东部的消费增长水平较快，而西部尤其是西北地区稍显缓慢。其中，环渤海地区增速将保持 20%及以上，主要是“2+26 城市”居民、采暖、工业、商业、公共服务的“煤改气”带动，预计 2019 年全年消费量达 590 亿立方米。以河北省为例，预期消费增量将超过 30 亿立方米。长三角地区主要受到天然气发电的拉动，消费量预计为 480 亿立方米。从天然气用途来划分，发电用天然气从天然气用途来划分，发电用天然气将将是同比增速最大的用气板块是同比增速最大的用气板块：2018年发电用气量为 615 亿立方米（占比 22%），增幅达 23.4%，工业和城市燃气用气量分别为 911 亿方（占比 33%）、990 亿方（占比 35.8%），增幅各为 20%和 16.2%。化工用气是唯一下降的板块，受资源量限制和调峰影响，由升转降，降幅 5.1%，达 250 亿方。国家发改委运行快报显示，2019 年 1 季度中国天然气产量 441 亿立方米，同比增长 9.9%；天然气进口量 335 亿立方米，同比增长 14%；天然气表观消费量 770 亿立方米，同比增长 11.6%（其中 1 月份增速 18.1%）。总体来看，天然气产量增长略超市场预期，天然气需求保持稳定增长。基于以下中性假设，我们初步预计基于以下中性假设，我们初步预计 20192019、20202020 年国内天然气供需整体处于年国内天然气供需整体处于紧平衡状态紧平衡状态：供需缺口占比约为当年天然气消费量的 1%-2%。我们认为若进口管道气产能、LNG 接收站产能利用率进一步提升，则供需会保持相对平衡状态，当然也不排除供暖季出现略紧张的状况。图表图表 2020：20192019-20202020 年中国天然气供需趋势预测年中国天然气供需趋势预测 资料来源：能源局，商务部，中国石油集团经济技术研究院，国元国际 单位（亿立方米）20182019E2020E天然气消费量280332233707同比增长同比增长18%18%15%15%15%15%天然气生产量161017711948同比增长同比增长8%8%10%10%10%10%天然气进口量125414681720同比增长同比增长33%33%17%17%17%17%天然气管道进口量520624749同比增长同比增长24%24%20%20%20%20%LNG进口量734844971同比增长同比增长40%40%15%15%15%15%天然气供需缺口-1639天然气对外依存度天然气对外依存度45%45%46%46%46%46%行业专题报告 3.3.天然气价格端：市场化价改天然气价格端：市场化价改加加速推进速推进 3.13.1 天然气天然气行业产业链及价格体系行业产业链及价格体系 天然气产业链的上游主要为天然气开采、进口和煤改气；中游主要为天然气液化、储运和天然气加气站；下游主要为城市燃气、交通运输、工业用气和天然气发电等。图表图表 2121：中国中国天然气天然气产业链示意图产业链示意图 资料来源：公开资料整理，国元国际 中国天然气价格从出厂环节到零售环节分为出厂价、门站价、零售价。其中，门站价为国产陆上或进口管道天然气的供应商与下游购买方在天然气所有权交接点的价格，主要由出厂价和管输费组成;站价考虑配气价后决定。出厂价和门站价的定价机制目前由国家发改委制定核准，门站价格以下销售价格则由省级价格主管部门核准。图表图表 2222：中国天然气价格体系中国天然气价格体系 资料来源：公开资料整理，国元国际 行业专题报告 中国天然气终端用气价格改革自 2005 年开始。经过十余年的多次变革，中国天然气定价机制逐渐形成了从政府定价到半市场化的转变。未来，国内天然气价格有望通过上海、重庆石油天然气交易中心等平台实现完全市场化。中国天然气定价机制发展历程，大致可以分为三个阶段：1）2005-2010 年：政府定价和政府指导价阶段。2）2011-2015 年：基于公式的天然气价格定价阶段。3）2016-2018 年天然气价格不再严格根据公式进行调整阶段。图表图表 2323：中国天然气定价机制发展历程中国天然气定价机制发展历程 资料来源：公开资料整理，国元国际 目前，国家发改委制定的天然气价格定价机制主要针对国产陆上常规天然气和进口管道气。对于页岩气、煤层气等非常规天然气和煤制气、进口 LNG，目前已实现出厂和气源价格市场化，供需双方可区分气源单独签订购销和运输合同，气源和出厂价格由市场决定，管道运输价格按有关规定执行。图表图表 2424：中国不同气源天然气定价机制一览表中国不同气源天然气定价机制一览表 资料来源：政府网站，国元国际 气源定价机制出厂价管输价门站价配气价零售价国产陆上常规气净回值法门站价-管输价进口管道气双边垄断定价政府双边谈判国产海气市场定价市场定价-国产非常规气市场定价市场定价-进口LNG油价挂钩/长协定价日本JCC挂钩-发改委基准门站价上下浮动政府指导价（税后全投资收益率8%）政府指导价（税后全投资收益率8%）政府指导价（不含接驳费的有效资产回报率7%）政府指导价门站价+配气价-行业专题报告 3.23.2 中游管输价中游管输价：政府指导价政府指导价 2016 年国家发改委提出天然气跨省运输按准许成本加合理收益原则定价。准许收益率按管道负荷率不低于 75%取得税后全投资收益率 8%的原则确定。2017 年国家发展改革委核定了 13 家跨省管输企业的管输价格。新的天然气管输定价机制实现了“一线一价”向“一企一率”的转变。图表图表 2525：中国天然气跨省管道运输价格表中国天然气跨省管道运输价格表 资料来源：发改委，能源局，国元国际 天然气天然气配气价格：配气价格：国家发改委于 2017 年 6 月公布了关于加强配气价格监管的指导意见：1）燃气企业向用户提供燃气配送服务，通过配气价格弥补成本并获得合理收益。2）配气价格按照“准许成本加合理收益”的原则制定，即通过核定城镇燃气企业的准许成本，监管准许收益，考虑税收等因素确定年度准许总收入，制定配气价格。3）准许收益率为税后全投资收益率，不超过 7%，经营期不低于 30 年。国家油气管网国家油气管网即将即将成立成立：国家油气管网公司的组建思路是将中国石油、中国石化、中国海油等国有大型油气企业的管道资产剥离重组，实现管输和销售分开，拟引入 50%社会资本，推进油气管网运营机制改革，保障公平接入。国家发改委开会通过国家油气管网公司组建方案，已上报至国家层面等待批复，有望于 2019 年上半年出台。管网公司成立后，引入民营资本，将打破长期以来油气管输行业的垄断局面。管网公司上市后募集资金有利于加快中国基础管网建设，以确保 2020 年我国天然气综合保供能力达到 3,600 亿立方米以上。行业专题报告 3.33.3 城市门站价城市门站价：发改委基准价：发改委基准价 2011 年底，天然气定价机制改革在广东、广西改革试点，天然气定价机制由成本加成法变为市场净回值法，将出厂价管理改为门站价管理，门站价实施最高上限管理。为了在低油价下保障上游天然气企业的利益，2016-2017 年，中国天然气价格不再严格根据公式进行调整。图表图表 2626：中国天然气中国天然气中心市场门站价格公式中心市场门站价格公式 R 为增值税税率 备注：2018 年 5 月 1 日天然气增值税税率由 13%，调整为 10%，2019 年 4 月 1 日再下调为 9%资料来源：发改委，能源局，国元国际 2018 年 5 月，国家发改委颁布关于理顺居民用气门站价格的通知，非居民用气和居民用气价格并轨，自此供应所有用户的门站价均可实现供需双方协商确定。2019 年 4 月 1 日，根据增值税税率调整情况，国家发改委调整各省（区、市）天然气基准门站价格，实将增值税改革的红利全部让利于用户。图表图表 2727：各省各省(区、市区、市)天然气基准门站价格表（元天然气基准门站价格表（元/立方米，立方米，9%9%增值税）增值税）资料来源：发改委，能源局，国元国际 省 份基准门站价格省 份基准门站价格北 京1.86湖 北1.82天 津1.86湖 南1.82河 北1.84广 东2.04山 西1.77广 西1.87内蒙古1.22海 南1.52辽 宁1.84重 庆1.52吉 林1.64四 川1.53黑龙江1.64贵 州1.59上 海2.04云 南1.59江 苏2.02陕 西1.22浙 江2.03甘 肃1.31安 徽1.95宁 夏1.39江 西1.82青 海1.15山 东1.84新 疆1.03河 南1.87 行业专题报告 4 4、投资策、投资策略略 从天然气行业发展趋势分析来看，天然气需求的增长是带动整个行业产业链发展的关键因素，而城镇燃气消费占据天然气需求约 70%份额。以此为着眼点，我们建议关注具有资源优势、气源议价能力的核心城市燃气供应商核心城市燃气供应商以及受益LNG 高速增长的 LNGLNG 产业链公司产业链公司。核心城市燃气运营商核心城市燃气运营商：新奥能源（2688 HK）：全国布局的综合能源服务商，母公司拥有接收站资源 华润燃气(1193 HK)：央企背景，全国布局，拥有较多核心省会城市资源 中国燃气(384 HK):乡镇“煤改气”领军企业，东北项目最大受益中俄东线 LNGLNG 产业链公司产业链公司：昆仑能源（135 HK）:中石油天然气终端销售和综合利用平台，接收站规模占全国 1/3，LNG 工厂产能占全国 1/3，中游管输占全国 11%。中集安瑞科（3899 HK）：国内天然气装备领域第一梯队公司，公司 LNG 运输车、LNG 罐箱及 LNG 储罐等产品业务线业内最完整、设计制造能力最突出 低估值，中小高成长型燃气运营商：低估值，中小高成长型燃气运营商：天伦燃气（1600 HK）:河南“煤改气”+优质项目并购带来高增长 新天绿色能源（956 HK）：河北建投旗下清洁能源平台，河北省主要燃气运营商，长输管线等天然气管网资源优势明显 图表图表 2828：天然气行业重点推荐公司天然气行业重点推荐公司 资料来源：国元国际 华润燃气中集安瑞科新天绿色能源中国燃气受益天然气需求增长核心城市燃气运营商LNG产业链公司低估值，高成长燃气运营商新奥能源昆仑能源天伦燃气 行业专题报告 行业估值行业估值 图表图表 2 29 9：天然气天然气行业行业估值估值 资料来源：彭博，国元国际 投资风险投资风险 全球石油天然气市场价格大幅波动 乡镇“煤改气”项目进程不及预期 国产气产量增速不及预期 俄气东线投产延迟 中美贸易摩擦升级带来工业用气需求下降 天然气市场化改革不及预期 天然气行业天然气行业细分板块名称代码币种股价市值20182019E2020E2021E20182019E2020E2021E油气开采中石油857 HKHKD4.5414303.0614.7812.0510.6610.220.650.560.550.55中石化386 HKHKD5.617278.019.659.108.648.580.830.810.790.76中海油883 HKHKD13.185884.539.019.418.888.401.141.181.101.04联合能源467 HKHKD1.28341.5220.00-2.85-MI 能源1555 HKHKD0.288.54-延长石油346 HKHKD0.1012.15-0.60-行业平均13.410.29.49.11.20.80.80.8城市燃气城市燃气中华煤气3 HK HKD18.982920.3426.7833.0130.5628.843.994.234.083.89华润燃气1193 HKHKD35.50789.5215.2015.4613.8312.352.862.792.472.22昆仑能源135 HKHKD7.66619.1712.708.657.657.071.381.171.061.00中国燃气384 HKHKD24.451275.9422.6815.7913.5211.434.873.593.012.56北京控股392 HKHKD39.50498.516.925.965.395.010.750.640.580.54港华燃气1083 HKHKD5.85164.3913.2410.549.678.811.010.930.870.84新奥能源2688 HKHKD71.70805.9323.8314.2512.3110.763.212.832.442.08新天绿色956 HKHKD2.1078.025.324.774.193.800.660.620.570.51天伦燃气1600 HKHKD7.2972.149.756.384.884.561.721.541.231.05天津津然1265 HKHKD0.8415.4534.25-0.72-中油燃气603 HKHKD0.4525.989.36-0.97-苏创燃气1430 HKHKD2.2520.3220.76-1.50-中裕燃气3633 HKH