通信行业：智能控制器行业格局生变中国厂商未来可期-20210222-中信建投-24页.pdf

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。证券研究报告行业深度报告证券研究报告行业深度报告 智能控制器行业格局生变，中国厂商未来可期智能控制器行业格局生变，中国厂商未来可期 1、智能控制器是终端的、智能控制器是终端的“大脑大脑”。控制器是自动控制系统的“大脑”，经历了机械式电子式数字式的演变。智能控制器通常指数字式的控制器，一般以微控制器（MCU）芯片或数字信号处理器（DSP）芯片为核心，含有嵌入式计算机软件、电子线路硬件、塑胶五金结构件等若干组成部分，集成自动控制、传感、微电子、通讯、电力电子、电磁兼容等技术。智能控制器包含算法与硬件，是技术密集型产品。2、全球智能控制器市场规模超过万亿元、全球智能控制器市场规模超过万亿元/年。年。智能控制器广泛应用于汽车电子、家用电器、电动工具等众多领域。我们估计，2019 年全球智能控制器是市场规模约 1.4 万亿元，其中汽车电子、家电、电动工具控制器市场规模分别约为 6852亿元、1437 亿元、154 亿元，分别占比 49%、10%、1%。3、智能控制器专业化分工大势所趋，竞争格局“东升西落”。、智能控制器专业化分工大势所趋，竞争格局“东升西落”。出于对产品要求的提升以及成本控制的考虑，越来越多的终端产品厂商将智能控制器外包给专业厂商进行设计生产，包括 OEM、ODM 两种模式，其中 ODM 正逐步成为主流。与海外竞争对手相比，中国智能控制器厂商优势明显，包括工程师红利、供应链优势、良好的成本费用控制、7*24 小时服务响应、敏捷交付等，在家电和电动工具市场的份额持续提升，2020 年新冠疫情进一步加速了份额向中国的转移。汽车产业链亟待降本增效，整车厂、Tier1 有望复制家电厂商之路，将部分控制器新品外包给专业供应商，特别是二线 Tier1 可能更有意愿开放供应链，从而力争技术变革期实现逆袭（类比 TTI），中国厂商有望借势打开成长空间。4、2020 年智能控制器公司业绩普超预期，未来有望继续高增。年智能控制器公司业绩普超预期，未来有望继续高增。截至 2021 年 1 月末，A 股智能控制器公司中有 6 家发布业绩预告，预告归母净利润较此前预期有不同程度的上调，反映了智能控制器行业的高景气度。市场对智能控制器公司 2021 年业绩有四方面担忧：一是家电、电动工具需求可能放缓，二是疫情过后海外智能控制器厂商可能拿回丢掉的订单，三是芯片涨价，四是人民币升值。我们认为：第一，2021 年下游需求仍将保持较快增速；第二，部分订单回流可能难以避免，但总体而言份额向中国转移趋势不改；第三，若芯片紧缺迟迟得不到改善，则将会影响智能控制器公司毛利率，但影响程度小于 2018 年电阻电容涨价，风险可控；第四，人民币升值对智能控制器公司毛利率的影响有限，汇兑损益有望较 2020 年改善。我们认为，智能控制器行业短期来看风险可控、业绩高增可期，长期来看天花板高、中国厂商份额提升空间广阔，建议重视智能控制器龙头厂商。我们认为，智能控制器行业短期来看风险可控、业绩高增可期，长期来看天花板高、中国厂商份额提升空间广阔，建议重视智能控制器龙头厂商。5、风险提示：、风险提示：芯片涨价超预期；汇率波动超预期；疫情影响超预期；行业竞争加剧；国际博弈影响等。维持维持 强于大市强于大市 阎贵成阎贵成 010-85159231 SAC 执证编号：S1440518040002 SFC 中央编号：BNS315 武超则武超则 010-85156318 SAC 执证编号：S1440513090003 SFC 中央编号：BEM208 刘永旭刘永旭 010-86451440 SAC 执证编号：S1440520070014 发布日期：2021 年 02 月 22 日 市场表现市场表现 相关研究报告相关研究报告 -28%-8%12%32%52%2020/2/212020/3/212020/4/212020/5/212020/6/212020/7/212020/8/212020/9/212020/10/212020/11/212020/12/212021/1/21通信沪深300通信通信 1 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 目 录 目 录 一、智能控制器是终端的一、智能控制器是终端的“大脑大脑”.1 二、全球智能控制器市场规模超过万亿元二、全球智能控制器市场规模超过万亿元/年年.2 2.1 汽车电子控制器：市场规模超过 6800 亿元/年.2 2.2 家电控制器：市场规模超过 1400 亿元/年.4 2.3 电动工具控制器：市场规模约 150 亿元/年.5 三、全球主要智能控制器公司介绍三、全球主要智能控制器公司介绍.6 3.1 拓邦股份：电动工具控制器龙头，推进降本增效，优化客户结构.7 3.2 和而泰：家电控制器龙头，汽车控制器获实质性突破.8 3.3 科博达：车灯控制器龙头，深度绑定大众.10 3.4 振邦智能：聚焦小家电、电动工具控制器，积极拓展业务领域.11 四、智能控制器专业化分工大势所趋，竞争格局四、智能控制器专业化分工大势所趋，竞争格局“东升西落东升西落”.13 五、五、2020 年智能控制器公司业绩普超预期，未来有望继续高增年智能控制器公司业绩普超预期，未来有望继续高增.16 六、风险提示六、风险提示.19 图表目录图表目录 图表 1：自动控制系统基本构成.1 图表 2：J.Watt 的蒸汽机采用离心式调速装置.1 图表 3：世界首台数控机床采用电子管构成的数控装置.1 图表 4：智能控制器硬件构成.2 图表 5：STM32 系列微控制器嵌入式软件架构.2 图表 6：2019 年全球智能控制器市场规模及结构.2 图表 7：汽车电子系统分类.3 图表 8：全球汽车控制器预测-DCU/ECU 划分（十亿美元）.3 图表 9：全球汽车控制器预测-功能域划分（十亿美元）.3 图表 10：冰箱压缩机变频控制器.4 图表 11：冰箱电源控制器.4 图表 12：冰箱显示面板.4 图表 13：咖啡机控制器.4 图表 14：2019 年全球家电市场结构（按品类，亿美元）.5 图表 15：2019 年全球家电市场结构（按区域，亿美元）.5 图表 16：电动冲击钻控制器.5 图表 17：锂电池智能控制保护装置.5 图表 18：全球电动工具市场规模细分及增速预期（亿美元）.6 图表 19：2019 年全球电动工具市场分布.6 图表 20：智能控制器厂商概况.6 图表 21：拓邦股份营收及利润情况.7 图表 22：拓邦股份营收结构.7 rQmPsMzQnMrRoRtQoRmQoPaQaO6MtRpPtRnMkPmMoMlOsQmP7NoMsRNZnRsQvPpPqM 2 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 图表 23：拓邦股份分板块收入增速.7 图表 24：拓邦股份分板块毛利率情况.7 图表 25：拓邦股份毛利率、净利率、费用率情况.8 图表 26：拓邦股份经营性净现金流（亿元）.8 图表 27：和而泰营收及利润情况.8 图表 28：和而泰营收结构.8 图表 29：和而泰分板块收入增速.9 图表 30：和而泰分板块毛利率情况.9 图表 31：和而泰毛利率、净利率、费用率情况.9 图表 32：和而泰经营性净现金流（亿元）.9 图表 33：博格华纳高压液体加热器（双板）.10 图表 34：博格华纳高压空气加热器.10 图表 35：科博达营收及利润情况.10 图表 36：科博达营收结构.10 图表 37：科博达分板块收入增速.11 图表 38：科博达分板块毛利率情况.11 图表 39：科博达毛利率、净利率、费用率情况.11 图表 40：科博达经营性净现金流（亿元）.11 图表 41：振邦智能营收及利润情况.12 图表 42：振邦智能营收结构.12 图表 43：振邦智能分板块收入增速.12 图表 44：振邦智能分板块毛利率情况.12 图表 45：振邦智能毛利率、净利率、费用率情况.13 图表 46：振邦智能经营性净现金流（亿元）.13 图表 47：部分家电智能控制器厂商 2017-2019 年收入增速.14 图表 48：和而泰、喜玛庆国际来自伊莱克斯的收入（亿元）.14 图表 49：和而泰、喜玛庆国际来自惠而浦的收入（亿元）.14 图表 50：TTI 股价表现（港元）.15 图表 51：A 股主要电动工具控制器厂商收入情况（2019 年数据）.15 图表 52：全球汽车销量及增速.16 图表 53：全球电动车销量（万辆）.16 图表 54：近年来整车厂/Tier1 巨头降本增效相关举措.16 图表 55：A 股智能控制器相关公司 2020 年业绩预告情况.17 图表 56：海外家电、电动工具厂商近五年收入增速及 2021 年指引.17 图表 57：智能控制器公司营业成本构成.18 图表 58：各公司智能控制器业务毛利率.18 图表 59：各公司 2018 年电阻电容采购均价涨幅.18 图表 60：智能控制器公司海外收入占比.19 图表 61：2019 年贝仕达克原材料境外采购占比.19 1 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 一、智能控制器是终端的“大脑”一、智能控制器是终端的“大脑”控制器是自动控制系统的“大脑”，是可以让被控对象具有期望的性能或状态的控制设备。控制器是自动控制系统的“大脑”，是可以让被控对象具有期望的性能或状态的控制设备。自动控制系统在没有人直接参与的情况下，利用外加的设备或装置，使机器、设备或生产过程的某个工作状态或参数自动地按照预定的规律运行。自动控制系统通常由控制器、控制对象、反馈元件三部分组成，其中，控制器负责将系统输出与参考输入作比较，根据得到的差异，按照预先设计好的控制规律给出控制量输出到控制对象。因此，控制器在各类自动控制系统如家电、汽车、工业设备等中扮演着“大脑”的角色。图表图表1：自动控制系统基本构成：自动控制系统基本构成 资料来源：清华大学控制工程基础，中信建投 控制器技术经历了机械式电子式数字式的演变。控制器技术经历了机械式电子式数字式的演变。在自动控制发展早期，控制器通常是由杠杆、弹簧、质量块、阻尼等构成的机械装置，例如 J.Watt 发明的蒸汽机采用了离心式转速调节器。随着电子技术的发展，由继电器、真空管、晶体管、电容及电阻等分立器件构成的电子式控制器出现，例如 1952 年 MIT 研制的全球首台数控机床采用了由电子管组成的数控装置。20 世纪 70 年代起，计算机技术经历了大规模集成电路到小型计算机再到微处理器的突破，利用数位电子计算机作为控制器在成本、体积、稳定性等方面展现出巨大优势，同时其控制逻辑通过软件进行规划，大幅提升了灵活性，自此控制器开始真正走向普及应用。图表图表2：J.Watt 的蒸汽机采用离心式调速装置的蒸汽机采用离心式调速装置 图表图表3：世界首台数控机床采用电子管构成的数控装置：世界首台数控机床采用电子管构成的数控装置 资料来源：Wikipedia，中信建投 资料来源：数控之家，中信建投 智能控制器通常指数字式控制器。智能控制器通常指数字式控制器。智能控制器一般以微控制器（MCU）芯片或数字信号处理器（DSP）芯片为核心，含有嵌入式计算机软件、电子线路硬件、塑胶五金结构件等若干组成部分，集成自动控制、传感、微电子、通讯、电力电子、电磁兼容等技术。智能控制器包含算法与硬件，是技术密集型产品。智能控制器包含算法与硬件，是技术密集型产品。2 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表4：智能控制器硬件构成：智能控制器硬件构成 图表图表5：STM32 系列微控制器嵌入式软件架构系列微控制器嵌入式软件架构 资料来源：知乎，中信建投 资料来源：意法半导体，中信建投 二、全球智能控制器市场规模超过万亿元/年 二、全球智能控制器市场规模超过万亿元/年 智能控制器广泛应用于汽车电子、家用电器、电动工具、工业控制、智能建筑、医疗设备等众多领域。智能控制器广泛应用于汽车电子、家用电器、电动工具、工业控制、智能建筑、医疗设备等众多领域。随着各种电子终端产品日益数字化、功能集成化，智能控制器的技术含量和附加值也不断提升，市场容量不断增长。我们估计，我们估计，2019 年，全球汽车电子、家用电器、电动工具控制器市场规模分别约为年，全球汽车电子、家用电器、电动工具控制器市场规模分别约为 6852 亿元（具体测算过程见后文）、亿元（具体测算过程见后文）、1437 亿元、亿元、154 亿元。我们假设汽车电子、家用电器、电动工具三大领域在智能控制器整体市场中占比亿元。我们假设汽车电子、家用电器、电动工具三大领域在智能控制器整体市场中占比 60%，我们估计，我们估计 2019 年全球智能控制器市场规模约为年全球智能控制器市场规模约为 1.4 万亿元。万亿元。图表图表6：2019 年全球智能控制器市场规模及结构年全球智能控制器市场规模及结构 资料来源：中信建投 2.1 汽车电子控制器：市场规模超过汽车电子控制器：市场规模超过 6800 亿元亿元/年年 汽车电子系统种类繁多，主要涉及五大功能域。汽车电子系统种类繁多，主要涉及五大功能域。根据应用领域的不同，汽车电子系统可分为动力控制、底盘控制、ADAS、车身/车载电器控制、车载信息娱乐等，每个功能域包括诸多控制系统。目前大部分汽车采用分布式电子电气（E/E）架构，即每个控制系统采用单独的电控单元（ECU），高端车搭载的 ECU 数量已超过 100汽车,6852亿元,49%家电,1437亿元,10%电动工具,154亿元,1%其他,5629亿元,40%3 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 个。软件定义汽车浪潮之下，部分整车厂开始采用集中式 E/E 架构，部分单一功能 ECU 可能被多功能的域控制器（DCU）或多域控制器（MDC）集成，例如特斯拉 Model 3，但过程较长，中短期仍以 ECU 为主。图表图表7：汽车电子系统分类：汽车电子系统分类 资料来源：盖世汽车研究院，中信建投 我们预计目前单车控制器数量约为我们预计目前单车控制器数量约为 50 个，均价约个，均价约 150 元元/个，则单车价值量约个，则单车价值量约 7500 元。元。2019 年全球汽车销量年全球汽车销量 9136 万辆（万辆（OICA 数据），基于此我们估计数据），基于此我们估计 2019 年全球汽车电子控制器市场规模约为年全球汽车电子控制器市场规模约为 6852 亿元人民币。亿元人民币。根据麦肯锡测算，2020/2025/2030 年全球汽车控制器市场规模分别为 920 亿/1290 亿/1560 亿美元，长期看 ECU市场将增速放缓、占比下降，但绝对值仍然很高，仍占据主要份额。图表图表8：全球汽车控制器预测：全球汽车控制器预测-DCU/ECU 划分（十亿美元）划分（十亿美元）图表图表9：全球汽车控制器预测：全球汽车控制器预测-功能域划分（十亿美元）功能域划分（十亿美元）资料来源：McKinsey，中信建投 资料来源：McKinsey，中信建投 90（98%）103（80%）88（57%）2（2%）26（20%）68（43%）92129156202020252030CAGR2020-25 2020-30合计+7%+5%DCU+68%+43%ECU+3%+0%27394523293019262614131199100133492129156202020252030CAGR(2020-30)合计+5%自动驾驶 n/a底盘+1%信息娱乐+3%ADAS+3%车身+3%动力总成+5%4 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 2.2 家电控制器：市场规模超过家电控制器：市场规模超过 1400 亿元亿元/年年 家电是智能控制器的重要应用领域之一。家电是智能控制器的重要应用领域之一。家电可分为大型家电（空调、冰箱、洗衣机、大型厨电）和小型家电（如电饭煲、咖啡机、榨汁机、豆浆机等）两大类。单台大家电通常使用多个控制器，例如冰箱中可能涉及压缩机变频控制器、电源控制器、显示面板控制器等，小家电通常由一个控制器完成所有控制功能。图表图表10：冰箱压缩机变频控制器：冰箱压缩机变频控制器 图表图表11：冰箱电源控制器：冰箱电源控制器 资料来源：和而泰官网，中信建投 资料来源：和而泰官网，中信建投 图表图表12：冰箱显示面板：冰箱显示面板 图表图表13：咖啡机控制器：咖啡机控制器 资料来源：和而泰官网，中信建投 资料来源：和而泰官网，中信建投 据欧睿国际统计，2019 年全球消费电器（不含彩电）零售市场规模为 4559 亿美元，2014-2019 年 CAGR 为5.7%。从品类来看，大家电占比 71%，小家电占比 29%。根据 Statista 数据，2019 年全球家电出货量为 40.79亿台，其中大型家电 7.38 亿台，小型家电 33.40 亿台。5 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表14：2019 年全球家电市场结构（按品类，亿美元）年全球家电市场结构（按品类，亿美元）图表图表15：2019 年全球家电市场结构（按区域，亿美元）年全球家电市场结构（按区域，亿美元）资料来源：欧睿国际，中信建投 资料来源：欧睿国际，中信建投 参考经验数据，我们估计控制器在大家电中的价值占比约参考经验数据，我们估计控制器在大家电中的价值占比约 4%，则，则 2019 年全球大家电控制器市场规模约年全球大家电控制器市场规模约 130亿美元，合亿美元，合 895 亿元人民币，单台大家电控制器价值量约亿元人民币，单台大家电控制器价值量约 17.6 美元，合美元，合 121 元人民币；我们估计控制器在小家电中的价值量占比约元人民币；我们估计控制器在小家电中的价值量占比约 6%，则，则 2019 年全球小家电控制器市场规模约年全球小家电控制器市场规模约 79 亿美元，合亿美元，合 542 亿元人民币，单台小家电控制器价值量约亿元人民币，单台小家电控制器价值量约 2.4 美元，合美元，合 16 元人民币。元人民币。2019 年全球家电控制器总体市场规模约为年全球家电控制器总体市场规模约为 209 亿美元，合亿美元，合 1437亿元人民币，在家电整机中价值量占比约亿元人民币，在家电整机中价值量占比约 4.6%，单台家电控制器价值量约，单台家电控制器价值量约 5.1 美元，合美元，合 35 元人民币。元人民币。2.3 电动工具控制器：市场规模约电动工具控制器：市场规模约 150 亿元亿元/年年 电动工具控制器主要包括电机控制器、电池控制器。电动工具控制器主要包括电机控制器、电池控制器。电动工具包括专业电动工具、电动工具配件、消费者电动工具（DIY 电动工具）、快捷压缩工具、户外工具和其他工具等 6 个细分品类，常见的电动工具有电钻、电动砂轮机、割草机、搅拌机、电动扳手、电动螺丝刀、电锤、冲击电钻、混凝土振动器、电刨等。电动工具智能控制器主要是电机控制器，此外无绳电动工具相比有绳电动工具新增了锂电池控制器。图表图表16：电动冲击钻控制器：电动冲击钻控制器 图表图表17：锂电池智能控制保护装置：锂电池智能控制保护装置 资料来源：贝仕达克官网，中信建投 资料来源：贝仕达克官网，中信建投 根据 EVTank 数据数据，2019 年，全球电动工具市场规模预计为 318 亿美元，合 2186 亿元人民币，同比增长约 7.1%，全球电动工具出货量约 4.63 亿台，同比下降 1.5%。北美和欧洲是电动工具的主要市场，亚洲、东欧以及拉美等为新兴市场。据中国产业信息网数据，全球无绳类电动工具占比由 2011 年的 30%增至 2019 年的52.9%，预计 2024 年无绳类电动工具占比将达到 55.7%，无绳化将带动电动工具智能控制器价值量的提升。大家电,3248,71%小家电,1310,29%家用空调,733,16%冰箱,963,21%洗衣机,662,14%大型厨房电器,890,20%厨房小家电,485,11%个人护理类,244,5%清洁电器,191,4%其他,390,9%中国,1189,26%北美,1000,22%西欧,748,16%亚太（除中、日）,554,12%日本,305,7%拉美,296,6%中东非,225,5%东欧,174,4%其他,69,2%6 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表18：全球电动工具市场规模细分及增速预期（亿美元）：全球电动工具市场规模细分及增速预期（亿美元）图表图表19：2019 年全球电动工具市场分布年全球电动工具市场分布 资料来源：Marketsandmarkets，中信建投 资料来源：美通社，中信建投 参考经验数据，控制器在电动工具整机中的价值占比约参考经验数据，控制器在电动工具整机中的价值占比约 5%-9%，按，按 7%计算，我们估计计算，我们估计 2019 年全球电动工具控制器市场规模约年全球电动工具控制器市场规模约 22.3 亿美元，合亿美元，合 154 亿元人民币，电动工具控制器单机价值约亿元人民币，电动工具控制器单机价值约 4.8 美元，合美元，合 33 元人民币。元人民币。三、全球主要智能控制器公司介绍 三、全球主要智能控制器公司介绍 国内外智能控制器公司较多，图表国内外智能控制器公司较多，图表 20 汇总了部分公司的情况。汇总了部分公司的情况。我们选择家用电器、电动工具、汽车电子主要公司拓邦股份、和而泰、科博达、振邦智能进行具体介绍。图表图表20：智能控制器厂商概况：智能控制器厂商概况 公司公司 国家国家 主要经营模式主要经营模式 2019 年智能控制器收入年智能控制器收入 产品主要应用领域产品主要应用领域 上市情况上市情况 金额金额/亿元亿元 口径口径 家电家电 工具工具 汽车汽车 工业工业 汇川技术 中国大陆 ODM 54 变频器类、运控控制类、控制技术类、新能源车&轨交类收入 A 股上市 E.G.O 德国 ODM 47 整体收入 未上市 代傲 德国 ODM 38 控制业务收入 未上市 拓邦股份 中国大陆 ODM 35 智能控制器类、电机及控制系统类收入 A 股上市 和而泰 中国大陆 ODM 34 智能控制器收入 A 股上市 金宝通 中国香港 OEM 30 整体收入，2020 财年数据 港股上市 科博达 中国大陆 ODM 21 照明控制系统、电机控制系统收入 A 股上市 喜玛庆国际 美国 OEM 20 整体收入，2020 财年数据 美股上市 朗科智能 中国大陆 ODM 14 整体收入 A 股上市 和晶科技 中国大陆 ODM 12 智能控制器收入 A 股上市 华联电子 中国大陆 ODM 10 智能控制器收入 A 股上市 盈趣科技 中国大陆 ODM 8 智能控制器收入 A 股上市 振邦智能 中国大陆 ODM 7 整体收入 A 股上市 贝仕达克 中国大陆 ODM 6 智能控制器收入 A 股上市 朗特智能 中国大陆 OEM 3 智能控制器收入 A 股上市 资料来源：Wind，E.G.O，代傲，中信建投 7 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 3.1 拓邦股份：电动工具控制器龙头，推进降本增效，优化客户结构拓邦股份：电动工具控制器龙头，推进降本增效，优化客户结构 拓邦股份是电动工具控制器行业龙头，拓邦股份是电动工具控制器行业龙头，2020 年业绩高增。年业绩高增。拓邦股份主营业务为智能控制系统解决方案的研发、生产和销售，即以电控、电机、电池、物联网平台的“三电一网”技术为核心，面向工具、家电、工业和新能源四大行业提供各种定制化解决方案，是全球电动工具领军者 TTI 的第一大控制器供应商。2019 年，拓邦股份实现营收 40.99 亿元，同比增长 20.32%，其中智能控制器类收入 31.98 亿元，占比 78.03%，同比增长 14.45%，归母净利润 3.31 亿元，同比增长 48.90%，扣非净利润 1.98 亿元，同比下滑 5.21%。2020 年，受益于疫情期间电动工具需求向好以及降本增效举措，公司业绩高速增长，预计全年实现归母净利润 4.96 亿元5.62 亿元，同比增长 50%70%，扣非净利润 3.37 亿元3.97 亿元，同比增长 70%100%。图表图表21：拓邦股份营收及利润情况：拓邦股份营收及利润情况 图表图表22：拓邦股份营收结构：拓邦股份营收结构 资料来源：拓邦股份公告，中信建投 资料来源：拓邦股份公告，中信建投 图表图表23：拓邦股份分板块收入增速：拓邦股份分板块收入增速 图表图表24：拓邦股份分板块毛利率情况：拓邦股份分板块毛利率情况 资料来源：拓邦股份公告，中信建投 资料来源：拓邦股份公告，中信建投 公司推进降本增效，优化客户结构，毛利率、净利率得以改善。公司推进降本增效，优化客户结构，毛利率、净利率得以改善。2019 年起，拓邦股份开始推行采购模式改革，从此前的事业部采购改为集中采购，同时优化客户结构，聚焦头部客户。2020 年前三季度，拓邦股份毛利率 25.14%，同比提升 3.69pp，净利率 10.51%，同比提升 0.42pp，期间费用率 14.37%，同比提升 1.91pp，主要18.2726.8334.0740.9935.971.442.102.223.313.6326.36%46.82%26.99%20.32%28.90%78.96%45.55%5.79%48.90%32.39%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05101520253035404520162017201820192020Q1-Q3营收(亿元)归母净利润(亿元)营收YoY归母净利润YoY79%82%82%78%11%6%6%10%7%8%8%7%3%4%4%4%2016201720182019智能控制器类锂电池类电机及控制系统类其他23.03%53.77%26.66%14.45%-3.60%-19.45%37.94%97.70%328.48%62.57%19.34%12.08%2016201720182019智能控制器类锂电池类电机及控制系统类22.28%23.52%19.09%21.81%11.18%18.96%13.04%16.42%38.11%33.42%32.83%30.52%2016201720182019智能控制器类锂电池类电机及控制系统类 8 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 原因是汇兑损失较高，导致财务费用率同比提升 2.19pp。2020 年前三季度公司经营净现金流为 1.68 亿元，同比下降 39.40%，预计主要与公司加大原材料备货有关。图表图表25：拓邦股份毛利率、净利率、费用率情况：拓邦股份毛利率、净利率、费用率情况 图表图表26：拓邦股份经营性净现金流（亿元）：拓邦股份经营性净现金流（亿元）资料来源：拓邦股份公告，中信建投 资料来源：拓邦股份公告，中信建投 3.2 和而泰：家电控制器龙头，汽车控制器获实质性突破和而泰：家电控制器龙头，汽车控制器获实质性突破 和而泰是家电控制器行业龙头，历史经营业绩亮眼。和而泰是家电控制器行业龙头，历史经营业绩亮眼。和而泰自成立以来一直聚焦于智能控制器业务，家电控制器为主要收入来源，主要客户包括伊莱克斯、惠而浦、博世西门子等海外家电龙头，近年来公司在大客户中的份额持续提升。2019年，和而泰营收36.49亿元，同比增长36.62%，其中家电控制器25.55亿元，占比70.01%，同比增长 46.81%，归母净利润 3.03 亿元，同比增长 36.69%。2020 年前三季度，公司实现营收 31.91 亿元，同比增长 20.19%，归母净利润 2.77 亿元，同比增长 15.12%。图表图表27：和而泰营收及利润情况：和而泰营收及利润情况 图表图表28：和而泰营收结构：和而泰营收结构 资料来源：和而泰公告，中信建投 资料来源：和而泰公告，中信建投 22.09%23.97%19.95%21.99%25.14%8.40%8.38%6.95%8.31%10.51%-5%0%5%10%15%20%25%30%20162017201820192020Q1-Q3毛利率净利率销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率1.882.072.404.041.6820162017201820192020Q1-Q313.4619.7926.7136.4931.911.201.782.223.032.7721.21%46.99%35.00%36.62%20.19%59.66%48.84%24.61%36.69%15.12%0%10%20%30%40%50%60%70%051015202530354020162017201820192020Q1-Q3营收(亿元)归母净利润(亿元)营收YoY归母净利润YoY63%67%65%70%63%19%15%16%14%16%4%3%3%2%3%0%0%4%4%4%15%16%12%10%14%20162017201820192020H1家电控制器电动工具控制器汽车电子控制器射频芯片其他 9 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表29：和而泰分板块收入增速：和而泰分板块收入增速 图表图表30：和而泰分板块毛利率情况：和而泰分板块毛利率情况 资料来源：和而泰公告，中信建投 资料来源：和而泰公告，中信建投 和而泰毛利率呈上升趋势，净利率稳健，现金流良好。和而泰毛利率呈上升趋势，净利率稳健，现金流良好。和而泰毛利率与净利率总体呈上升趋势，2020 年前三季度毛利率 22.86%，净利率 9.00%。2020 年前三季度，和而泰期间费用率为 12.21%，同比提升 1.56pp，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 1.86%、4.67%、4.56%、1.12%，分别同比降低 0.25pp、提升 1.09pp、降低 0.08pp、提升 0.80pp。管理费用提升主要是子公司铖昌科技股权激励摊销费用增加导致，二季度铖昌科技实施员工增资持股，计提股份支付费用 5181.68 万元。财务费用率也提升较多，主要是受三季度汇率波动、相应的汇兑损失增加影响。和而泰经营净现金流表现良好，2020 年前三季度为 3.15 亿元，同比增长 7.30%。图表图表31：和而泰毛利率、净利率、费用率情况：和而泰毛利率、净利率、费用率情况 图表图表32：和而泰经营性净现金流（亿元）：和而泰经营性净现金流（亿元）资料来源：和而泰公告，中信建投 资料来源：和而泰公告，中信建投 汽车控制器取得实质性突破，打开新空间。汽车控制器取得实质性突破，打开新空间。和而泰耕耘汽车控制器多年，2019 年以来相继获得全球知名汽车零部件公司博格华纳（列全球汽车零部件供应商第 25 位）、尼得科（全球第四大马达供应商）的控制器订单。和而泰与博格华纳合作产品涉及冷却液加热器控制器，有望通过博格华纳进入大众 MEB、宝马等顶尖整车厂供应链。我们认为，汽车控制器外包或成为趋势，和而泰作为家电控制器龙头厂商，布局汽车控制器多年，具有先发优势，且已经实现实质性突破，有望凭借突出的先发优势、成本优势获得更大发展空间。14.14%57.09%31.50%46.81%2.09%47.29%17.92%42.13%20.57%12.35%85.40%-8.03%73.41%0.27%3.14%38.40%-25.32%20162017201820192020H1家电控制器电动工具控制器汽车电子控制器射频芯片20.12%18.58%14.61%16.66%17.22%22.72%23.66%18.97%26.73%30.20%23.44%23.86%27.15%27.50%72.31%71.50%20162017201820192020H1家电控制器电动工具控制器汽车电子控制器射频芯片22.62%21.63%20.62%22.25%22.86%9.00%9.25%8.82%8.78%9.00%-5%0%5%10%15%20%25%20162017201820192020Q1-Q3毛利率净利率销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率1.261.862.924.723.1520162017201820192020Q1-Q3 10 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表33：博格华纳高压液体加热器（双板）：博格华纳高压液体加热器（双板）图表图表34：博格华纳高压空气加热器：博格华纳高压空气加热器 资料来源：博格华纳官网，中信建投 资料来源：博格华纳官网，中信建投 3.3 科博达：车灯控制器龙头，深度绑定大众科博达：车灯控制器龙头，深度绑定大众 科博达是车灯控制器龙头，深度绑定大众，市占率稳步提升。科博达是车灯控制器龙头，深度绑定大众，市占率稳步提升。科博达专注于汽车照明控制系统、电机控制系统、能源管理系统和车载电器与电子等产品的研发、生产和销售。科博达于 2004 年首次获得上汽大众汽车电子国产化项目，2007 年获得奥迪定点，2013 年获戴姆勒-奔驰及保时捷定点。目前，科博达服务的整车厂客户包括大众集团、戴姆勒、捷豹路虎、一汽集团及上汽大众等数十家全球知名整车厂商，部分新产品已进入福特、宝马、雷诺的供应商体系，核心产品主光源控制器全球市占率由 2016 年的 2.75%提升至 2018 年的 5.26%。近两年受车市下滑影响，科博达业绩增速一般，近两年受车市下滑影响，科博达业绩增速一般，2021 年有望逐步向好。年有望逐步向好。2019 年，科博达实现营收 29.22 亿元，同比增长 9.22%，其中照明控制系统收入 15.46 亿元，同比增长 11.72%，占比 52.90%，归母净利润 4.75 亿元，同比下降 1.72%。2020 年前三季度，科博达实现营收 19.81 亿元，同比下降 4.48%，归母净利润 3.21 亿元，同比下降 0.06%。随着 2021 年汽车需求向好以及公司新客户订单放量，业绩有望重回高增。图表图表35：科博达营收及利润情况：科博达营收及利润情况 图表图表36：科博达营收结构：科博达营收结构 资料来源：科博达公告，中信建投 资料来源：科博达公告，中信建投 16.1721.6226.7529.2219.812.493.354.834.753.2119.48%33.72%23.77%9.22%-4.48%-13.57%34.39%44.42%-1.72%-0.06%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0510152025303520162017201820192020Q1-Q3营收(亿元)归母净利润(亿元)营收YoY归母净利润YoY54%53%52%53%72%14%16%20%23%23%25%25%23%18%23%7%6%6%7%-17%20162017201820192020H1照明控制系统车载电器与电子电机控制系统其他 11 通信通信 行业深度报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表37：科博达分板块收入增速：科博达分板块收入增速 图表图表38：科博达分板块毛利率情况：科博达分板块毛利率情况 资料来源：科博达公告，中信建投 资料来源：科博达公告，中信建投 毛利率、净利率稳中有升，且明显高于家电控制器公司。毛利率、净利率稳中有升，且明显高于家电控制器公司。2020 年前三季度，科博达毛利率 36.06%，同比提升 2.07pp，主要得益于产品升级以及结构变化；期间费用率 16.40%，同比提升 1.84pp，其中研发费用率同比提升 1.88pp（新项目即将量产带来研发投入增加），销售费用率同比提升 1.71pp（向主机厂支付的降本让利较高），后续有望降低；净利率 18.34%，同比提升 0.70pp。2020 年前三季度，科博达经营性净现金流 3.39 亿元，同比-17.08%。图表图表39：科博达毛利率、净利率、费用率情况：科博达毛利率、净利率、费用率情况 图表图表40：科博达经营性净现金流（亿元）：科博达经营性净现金流