商誉减值专题研究：商誉减值对后续利润增速、净资产收益率影响及变化路径的逻辑推演-20190130-国信证券-16页.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 策略研究策略研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告策略专题策略专题 投资策略投资策略 商誉减值商誉减值专题研究专题研究 2019 年年 01 月月 30 日日 一年一年沪深沪深 300 与深圳成指走势比较与深圳成指走势比较 市场市场数据数据 中小板/月涨跌幅(%)7,588/-3.87 创业板/月涨跌幅(%)1,555/-4.07 AH 股价差指数 2,164 A股总/流通市值(万亿元)49.84/36.05 证券分析师：燕翔证券分析师：燕翔 电话：010-88005325 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080002 联系人：战迪联系人：战迪 电话：010-88005309 E-MAIL： 联系人：许茹纯联系人：许茹纯 电话：010-88005315 E-MAIL： 联系人：朱成成联系人：朱成成 电话：010-88005319 E-MAIL: 独立性声明：独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。定期策略定期策略 商誉减值对商誉减值对后续后续利润增速、利润增速、ROE影响及影响及变化路径的逻辑推演变化路径的逻辑推演 近期上市公司由于“商誉减持”问题而造成的业绩大幅下滑频繁出现，本文讨论了上市公司商誉减值会计处理的几点规则要点，并在次基础上着重分析了上市公司进行商誉减持后，文中我们使用了大量案例和数值分析的方法，对于企业后续盈利增速以及 ROE 的影响和变化路径进行了分析：上市公司商誉减值会计处理的几点规则讨论上市公司商誉减值会计处理的几点规则讨论 商誉最纠结之处：永无止境的减值压力 即使并购对象超预期完成业绩，即使实现的业绩已经远超商誉本身，商誉依然放在那里，未来有减值压力。根据目前的会计准则，并购对象业绩好，商誉不能动（不能摊销），就一直放在哪里，但只要预期并购对象未来业绩不佳，就需要进行减值。因此即使并购对象超预期完成业绩承诺，即使实现的利润金额已经远超商誉，未来商誉依然需要减值测试。商誉为什么要采用减值而不是摊销的会计处理 二级市场投资者普遍关心的一个问题是，为什么商誉不能用“摊销”的方式来处理，这样可以相对平滑地解决商誉对于企业业绩的影响，避免一次性大波动造成的剧烈冲击。从一个非会计专业学者的角度来看，我们认为会计准则之所以对商誉选择“减值”而非“摊销”的处理方式，一定尤其合理性，或者换句话说，用“摊销”的方式弊端可能更多。我国以前的就会计准则对商誉是要求摊销的，2006 年，我国会计准则实现了与国际会计准则趋同，对商誉不再要求摊销，改为计提减值的会计处理。商誉减值对企业财务指标影响商誉减值对企业财务指标影响的逻辑推演的逻辑推演 本节讨论商誉减值一旦发生后，对上市公司财务指标（主要是净利润增速和ROE）后续的影响及演变路径。在讨论商誉减值发生后，上市公司盈利指标的变化路径时，我们必须明确讨论问题的前提假设，这其中最重要的前提假设是对企业“可持续盈利能力”的判断。当企业判断并购对象未来的可持续盈利能力下降时，需要做商誉减值，所以商誉减值一方面是财务报表上的变化，另一方面也是企业“可持续盈利能力”下降的信号。但这里的一个微妙之处是商誉减值一旦发生不能转回，也就是说如果出现企业可能仅仅因为短期盈利下滑而做商誉减值（也可能是盈余管理），而实际“可持续盈利能力”没有变化，这种情况也是有可能发生的。因此，这里我们对企业的“可持续盈利能力”做出三种假设：第一，“短期盈利能力”和“可持续盈利能力”均未变化，企业进行“商誉减值”。（照理说是不应该发生这种情况的，这里我们仅作为一种推演）第二，“短期盈利能力”下滑，企业进行“商誉减值”，“可持续盈利能力”没有变化。第三，“短期盈利能力”和“可持续盈利能力”同时下滑，企业进行“商誉减值”。风风险提险提示示 经济增速下行，行业景气度下降，历史经验不代表未来 0.00.51.01.5J/18M/18M/18J/18S/18N/18沪深300深证成指 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 内容目录内容目录 上市公司商誉减值会计处理的几点规则讨论上市公司商誉减值会计处理的几点规则讨论.4 上市公司的巨量商誉是从哪里来的.4 从“商誉”到“商誉减值”的会计处理.4 商誉减值会对上市公司财务报表产生什么影响.4 商誉减值是否属于非经常性损益.4 商誉的减值一旦发生后续不得转回.4 商誉最纠结之处：永无止境的减值压力.5 商誉为什么要采用减值而不是摊销的会计处理.5 商誉减值对企业财务指标影响的逻辑推演商誉减值对企业财务指标影响的逻辑推演.5 逻辑推演的几个前提假设.5 案例一：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变.6 案例二：“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”未变.9 案例三：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”同时下滑.12 国信证券投资评级国信证券投资评级.15 分析师承诺分析师承诺.15 风险提示风险提示.15 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 图表目录图表目录 图图 1：净利润增速对比：净利润增速对比：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”均未变均未变.8 图图 2：ROE 变化对比：变化对比：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”均未变均未变.8 图图 3：净利润增速对比：净利润增速对比：“短期盈利能力短期盈利能力”下滑、下滑、“可持续盈利能力可持续盈利能力”不变不变.11 图图 4：ROE 变化对比：变化对比：“短期盈利能力短期盈利能力”下滑、下滑、“可持续盈利能力可持续盈利能力”不变不变.11 图图 5：净利润增速对比：净利润增速对比：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”同时下滑同时下滑.14 图图 6：ROE 变化对比：变化对比：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”同时下滑同时下滑.14 表表 1：不同资产减值项目会计处理方式对比：不同资产减值项目会计处理方式对比.5 表表 2：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”均未变，不进行商誉减持均未变，不进行商誉减持.6 表表 3：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”均未变，均匀商誉减持均未变，均匀商誉减持.7 表表 4：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”均未变，递增商誉减持均未变，递增商誉减持.7 表表 5：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”均未变，递减商誉减持均未变，递减商誉减持.7 表表 6：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”下滑、下滑、“可持续盈利能力可持续盈利能力”不变，不进行商誉减持不变，不进行商誉减持.9 表表 7：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”下滑、下滑、“可持续盈利能力可持续盈利能力”不变，均匀商誉减持不变，均匀商誉减持.9 表表 8：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”下滑、下滑、“可持续盈利能力可持续盈利能力”不变，递增商誉减持不变，递增商誉减持.10 表表 9：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”下滑、下滑、“可持续盈利能力可持续盈利能力”不变，递减商誉减持不变，递减商誉减持.10 表表 10：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”同时下滑，不进行商誉减持同时下滑，不进行商誉减持.12 表表 11：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”同时下滑，均匀商誉减持同时下滑，均匀商誉减持.12 表表 12：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”同时下滑，递增商誉减持同时下滑，递增商誉减持.13 表表 13：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力短期盈利能力”、“可持续盈利能力可持续盈利能力”同时下滑，递减商誉减持同时下滑，递减商誉减持.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 近期上市公司由于“商誉减持”问题而造成的业绩大幅下滑频繁出现，本文讨近期上市公司由于“商誉减持”问题而造成的业绩大幅下滑频繁出现，本文讨论了上市公司商誉减值会计处理的几点规则要点，并在次基础上着重分析了上论了上市公司商誉减值会计处理的几点规则要点，并在次基础上着重分析了上市公司进行商誉减持后，文中我们使用了大量案例和数值分析的方法，对于企市公司进行商誉减持后，文中我们使用了大量案例和数值分析的方法，对于企业后续盈利增速以及业后续盈利增速以及 ROE 的影响和变化路径进行了分析：的影响和变化路径进行了分析：上市公司商誉减值会计处理的几点规则上市公司商誉减值会计处理的几点规则讨论讨论 上市公司的巨量商誉是从哪里来的上市公司的巨量商誉是从哪里来的 没有合并就没有商誉。没有合并就没有商誉。商誉只产生于企业合并过程，体现财务报表上，它是合并方支付的对价超过被合并方可辨认净资产公允价值的份额。根据会计准则，该项经济利益可能由于购买的可辨认资产的协同作用而形成，这些资产在单个考虑时并不符合在财务报表中确认的标准（暨如果没有合并，则不构成企业资产），而合并时的购买方在购买企业时为之作出支出。从“商誉”到“从“商誉”到“商誉减值商誉减值”的会计处理”的会计处理 至少每年年底进行“减值测试”，如需减值，则构成利润表上的“资产减值损失”。至少每年年底进行“减值测试”，如需减值，则构成利润表上的“资产减值损失”。企业合并所形成的商誉，至少应当在每年年度终了时进行减值测试。由于商誉难以独立产生现金流，所以商誉应当结合与其相关的资产组或者资产组组合进行减值测试。相关的资产组或者资产组组合应当是能够从企业合并的协同效应中受益的资产组或者资产组组合，但不应当大于企业所确定的报告分部。商誉减值商誉减值会对上市公司财务报表产生什么影响会对上市公司财务报表产生什么影响 利润表上减少当期利润，资产负债表上减少利润表上减少当期利润，资产负债表上减少非流动资产、总资产、净资产非流动资产、总资产、净资产。企业在对包含商誉的相关资产组或资产组组合进行减值测试时，应当先对不包含商誉的资产组或者资产组组合进行减值测试，计算可收回金额，并与相关账面价值相比较，确认相应的减值损失，然后再对包含商誉的资产组或者资产组组合进行减值测试，比较这些相关资产组或者资产组组合的账面价值和可收回金额，如果可收回金额低于其账面价值的，应当就其差额确认减值损失。商誉减值是否属于非经常性损益商誉减值是否属于非经常性损益 不属于，因此商誉减值既影响实际利润，也影响扣非利润。不属于，因此商誉减值既影响实际利润，也影响扣非利润。根据证监会的相关规定，上市公司因并购重组产生的商誉，其减值与企业的其他长期资产（例如固定资产、无形资产等）减值性质相同，属于企业日常经营活动产生，应作为企业的经常性损益。商誉商誉的的减值减值一旦发生后续不得转回一旦发生后续不得转回 大家都知道通过应收账款的坏账准备计提和转回，企业可以进行一定的盈利管理，但商誉的减值一旦发生后续不得转回，换言之企业可以通过商誉减值降低当期利润，但不能后续通过转回商誉减值再增加利润了。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 表表 1：不同资产减值项目会计处理方式对比不同资产减值项目会计处理方式对比 资产资产 计提减值比较基础计提减值比较基础 减值是否可以转回减值是否可以转回 存货 可变现净值 可以 固定资产 可收回金额 不可以 投资性房地产 可收回金额 不可以 长期股权投资（控制、共同控制和重大影响）可收回金额 不可以 长期股权投资（非前述）未来现金流量现值 不可以 无形资产 可收回金额 不可以 商誉 可收回金额 不可以 持有至到期投资 未来现金流量现值 可以 贷款和应收款项 未来现金流量现值 可以 可供出售金融资产 公允价值 可以 资料来源:国信证券经济研究所整理 商誉最纠结之处：永无止境的减值压力商誉最纠结之处：永无止境的减值压力 即使并购对象超预期完成业绩，即使实现的业绩已经远超商誉本身，商誉依然即使并购对象超预期完成业绩，即使实现的业绩已经远超商誉本身，商誉依然放在那里，未来有减值压力。放在那里，未来有减值压力。根据目前的会计准则，并购对象业绩好，商誉不能动（不能摊销），就一直放在哪里，但只要预期并购对象未来业绩不佳，就需要进行减值。因此即使并购对象超预期完成业绩承诺，即使实现的利润金额已经远超商誉，未来商誉依然需要减值测试。商誉为什么要采用减值而不是摊销的会计处理商誉为什么要采用减值而不是摊销的会计处理 二级市场投资者普遍关心的一个问题是，为什么商誉不能用“摊销”的方式来处理，这样可以相对平滑地解决商誉对于企业业绩的影响，避免一次性大波动造成的剧烈冲击。从一个非会计专业学者的角度来看，我们认为会计准则之所以对商誉选择“减值”而非“摊销”的处理方式，一定尤其合理性，或者换句话说，用“摊销”的方式弊端可能更多。我国以前的就会计准则对商誉是要求摊销的，2006 年，我国会计准则实现了与国际会计准则趋同，对商誉不再要求摊销，改为计提减值的会计处理。商誉减值对企业财务指标影响的逻辑推演商誉减值对企业财务指标影响的逻辑推演 逻辑推演逻辑推演的几个前提假设的几个前提假设 本节讨论商誉减值一旦发生后，对上市公司财务指标（主要是净利润增速和ROE）后续的影响及演变路径。虽然商誉减值在会计处理上被要求是做“经常性损益”而不是“非经常性损益”，但减值终究是减值，减值都是一次性（或者少数几次性的），而不是每年都必定会发生的。在讨论商誉减值发生后，上市公司盈利指标的变化路径时，我们必须明确讨论问题的前提假设，这其中最重要的前提假设是对企业“可持续盈利能力”的判断。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 如前所述，当企业判断并购对象未来的可持续盈利能力下降时，需要做商誉减如前所述，当企业判断并购对象未来的可持续盈利能力下降时，需要做商誉减值，所以商誉减值一方面是财务报表上的变化，另一方面也是企业“可持续盈值，所以商誉减值一方面是财务报表上的变化，另一方面也是企业“可持续盈利能力”下降的信号。利能力”下降的信号。但这里的一个微妙之处是商誉减值一旦发生不能转回，也就是说如果出现企业但这里的一个微妙之处是商誉减值一旦发生不能转回，也就是说如果出现企业可能可能仅仅因为短期盈利下滑而做商誉减值（也可能是盈余管理），仅仅因为短期盈利下滑而做商誉减值（也可能是盈余管理），而实际“可持而实际“可持续盈利能力”没有变化，这种情况也是有可能发生的。续盈利能力”没有变化，这种情况也是有可能发生的。因此，这里我们对企业的“可持续盈利能力”做出三种假设：因此，这里我们对企业的“可持续盈利能力”做出三种假设：第一，第一，“短期盈利能力”和“可持续盈利能力”均未变化，企业进行“商誉减值”。“短期盈利能力”和“可持续盈利能力”均未变化，企业进行“商誉减值”。（照理说是不应该发生这种情况的，这里我们仅作为一种推演）（照理说是不应该发生这种情况的，这里我们仅作为一种推演）第二，第二，“短期盈利能力”下滑，企业进行“商誉减值”，“可持续盈利能力”没有“短期盈利能力”下滑，企业进行“商誉减值”，“可持续盈利能力”没有变化。变化。第三，“短期盈利能力”和“可持续盈利能力”同时下滑，企业进行“商誉减值”。第三，“短期盈利能力”和“可持续盈利能力”同时下滑，企业进行“商誉减值”。案例一：“短期盈利能力”案例一：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”“可持续盈利能力”均未变均未变 我们假设：（1）企业的期初净资产是 100，商誉余额是 50，暨商誉占净资产的比例高达50%。（2）企业的期初净利润是 10，假设企业的“可持续盈利能力”增速不变，假设这个不变的净利润增速是 20%。基准情形：企业不进行任何商誉减值基准情形：企业不进行任何商誉减值 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：（这里净利润（报表）表示企业财务报表所列式的净利润，净利润（持续）表示在可持续盈利能力假设下，不考虑商誉减值影响下的利润情况）表表 2：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变，不进行商誉减持，不进行商誉减持 时间（时间（t）0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 50 50 50 50 50 50 50 50 50 商誉减值 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 14 17 21 25 30 36 43 52 62 净利润（报表）10 12 14 17 21 25 30 36 43 52 62 净资产 100 112 126 144 164 189 219 255 298 350 412 净利润增速（持续）.20%20%20%20%20%20%20%20%20%20%净利润增速（报表）.20%20%20%20%20%20%20%20%20%20%ROE（持续）.12%13%14%14%15%16%16%17%17%18%ROE（报表）.12%13%14%14%15%16%16%17%17%18%资料来源:国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 7 情形情形 1：均匀减值，假设从均匀减值，假设从 t=2 开始，每年减值开始，每年减值 10 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：表表 3：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变，均匀商誉减持，均匀商誉减持 t 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 40 30 20 10 0 0 0 0 0 商誉减值 0 0 10 10 10 10 10 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 14 17 21 25 30 36 43 52 62 净利润（报表）10 12 4 7 11 15 20 36 43 52 62 净资产 100 112 116 124 134 149 169 205 248 300 362 净利润增速（持续）.20%20%20%20%20%20%20%20%20%20%净利润增速（报表）.20%-63%65%47%39%33%80%20%20%20%ROE（持续）.12%13%15%17%19%20%21%21%21%21%ROE（报表）.12%4%6%9%11%13%21%21%21%21%资料来源:国信证券经济研究所整理 情形情形 2：递增递增减值，假设从减值，假设从 t=2 开始，开始，减值减值 10，20，20 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：表表 4：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变，递增递增商誉减持商誉减持 t 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 40 20 0 0 0 0 0 0 0 商誉减值 0 0 10 20 20 0 0 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 14 17 21 25 30 36 43 52 62 净利润（报表）10 12 4 -3 1 25 30 36 43 52 62 净资产 100 112 116 114 114 139 169 205 248 300 362 净利润增速（持续）.20%20%20%20%20%20%20%20%20%20%净利润增速（报表）.20%-63%-162%127%3281%20%20%20%20%20%ROE（持续）.12%13%15%18%22%21%21%21%21%21%ROE（报表）.12%4%-2%1%22%21%21%21%21%21%资料来源:国信证券经济研究所整理 情形情形 3：递减递减减值，假设从减值，假设从 t=2 开始，开始，减值减值 25，15，10 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：表表 5：盈利变化：盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变，递减商誉减持，递减商誉减持 t 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 25 10 0 0 0 0 0 0 0 商誉减值 0 0 25 15 10 0 0 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 14 17 21 25 30 36 43 52 62 净利润（报表）10 12 -11 2 11 25 30 36 43 52 62 净资产 100 112 101 104 114 139 169 205 248 300 362 净利润增速（持续）.20%20%20%20%20%20%20%20%20%20%净利润增速（报表）.20%-188%122%371%132%20%20%20%20%20%ROE（持续）.12%13%17%20%22%21%21%21%21%21%ROE（报表）.12%-9%2%10%22%21%21%21%21%21%资料来源:国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 几种情形对比及结论几种情形对比及结论 第一，从净利润增速角度来看，商誉减值对当期净利润增速有巨大负面冲击，同时会引起净利润增速在商誉减值前后出现巨幅波动。冲击边际影响最大的时点在“单期商誉减值额”最大的财务期间。图图 1：净利润增速对比：净利润增速对比：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 第二，从净资产收益率 ROE 的角度看，不做商誉减值时 ROE 变化较为平稳，进行商誉减值会使得公司 ROE 有一个先将后升的过程，从随着趋势的推移，商誉减值会趋势性提高企业 ROE。图图 2：ROE 变化对比：变化对比：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”均未变 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%12345678910情形1（均匀减值）基准（不减值）不同商誉减值情形下净利润增速变化不同商誉减值情形下净利润增速变化-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%12345678910基准（不减值）情形1情形2情形3不同商誉减值情形下不同商誉减值情形下ROEROE变化变化 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 案例案例二二：“短期盈利能力”：“短期盈利能力”下滑下滑、“可持续盈利能力”“可持续盈利能力”未变未变 我们假设：（1）企业的期初净资产是 100，商誉余额是 50，暨商誉占净资产的比例高达50%。（2）企业的期初净利润是 10，假设企业的“可持续盈利能力”增速不变，假设这个不变的净利润增速是 20%。（3）假设“短期盈利能力”下滑，暨在 t=2、t=3、t=4 三期时间内，净利润增速为 0%，随后恢复到 20%的净利润增速 基准情形：企业不进行任何商誉减值基准情形：企业不进行任何商誉减值 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：表表 6：盈利变化：“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”盈利变化：“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”不不变，不进行商誉减持变，不进行商誉减持 时间（时间（t）0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 50 50 50 50 50 50 50 50 50 商誉减值 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 12 12 12 14 17 21 25 30 36 净利润（报表）10 12 12 12 12 14 17 21 25 30 36 净资产 100 112 124 136 148 162 180 200 225 255 291 净利润增速（持续）.20%0%0%0%20%20%20%20%20%20%净利润增速（报表）.20%0%0%0%20%20%20%20%20%20%ROE（持续）.12%11%10%9%10%11%12%12%13%14%ROE（报表）.12%11%10%9%10%11%12%12%13%14%资料来源:国信证券经济研究所整理 情形情形 1：均匀减值，假设从：均匀减值，假设从 t=2 开始，每年减值开始，每年减值 10 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：表表 7：盈利变化：“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”不变，均匀商誉减持盈利变化：“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”不变，均匀商誉减持 t 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 40 30 20 10 0 0 0 0 0 商誉减值 0 0 10 10 10 10 10 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 12 12 12 14 17 21 25 30 36 净利润（报表）10 12 2 2 2 4 7 21 25 30 36 净资产 100 112 114 116 118 122 130 150 175 205 241 净利润增速（持续）.20%0%0%0%20%20%20%20%20%20%净利润增速（报表）.20%-83%0%0%120%65%185%20%20%20%ROE（持续）.12%11%11%10%12%14%16%17%17%17%ROE（报表）.12%2%2%2%4%6%16%17%17%17%资料来源:国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 10 情形情形 2：递增递增减值，假设从减值，假设从 t=2 开始，开始，减值减值 10，20，20 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：表表 8：盈利变化：“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”不变，盈利变化：“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”不变，递增递增商誉减持商誉减持 t 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 40 20 0 0 0 0 0 0 0 商誉减值 0 0 10 20 20 0 0 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 12 12 12 14 17 21 25 30 36 净利润（报表）10 12 2 -8 -8 14 17 21 25 30 36 净资产 100 112 114 106 98 112 130 150 175 205 241 净利润增速（持续）.20%0%0%0%20%20%20%20%20%20%净利润增速（报表）.20%-83%-500%0%280%20%20%20%20%20%ROE（持续）.12%11%11%11%15%15%16%17%17%17%ROE（报表）.12%2%-7%-8%15%15%16%17%17%17%资料来源:国信证券经济研究所整理 情形情形 3：递减递减减值，假设从减值，假设从 t=2 开始，开始，减值减值 25，15，10 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：表表 9：盈利变化：“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”不变，递盈利变化：“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”不变，递减减商誉减持商誉减持 t 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 25 10 0 0 0 0 0 0 0 商誉减值 0 0 25 15 10 0 0 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 12 12 12 14 17 21 25 30 36 净利润（报表）10 12 -13 -3 2 14 17 21 25 30 36 净资产 100 112 99 96 98 112 130 150 175 205 241 净利润增速（持续）.20%0%0%0%20%20%20%20%20%20%净利润增速（报表）.20%-208%77%167%620%20%20%20%20%20%ROE（持续）.12%11%12%13%15%15%16%17%17%17%ROE（报表）.12%-12%-3%2%15%15%16%17%17%17%资料来源:国信证券经济研究所整理 几种情形对比及结论几种情形对比及结论 第一，从净利润增速情况看，相比案例一（短期和长期盈利能力均不变），当前情况下净利润增速波动会因为商誉减持而增大。由于是基于短期盈利下滑做出的减持处理（可能是误判），后续净利润增速会有大幅上行。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 11 图图 3：净利润增速对比：净利润增速对比：“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”不变“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”不变 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 第二，从 ROE 角度看，结论与案例一基本相同，暨商誉减值会使得企业未来长期 ROE 提高，同时由于短期盈利下滑，商誉减持是的 ROE 波动加大，低点更低。图图 4：ROE 变化对比：变化对比：“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”不变“短期盈利能力”下滑、“可持续盈利能力”不变 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 -100%-50%0%50%100%150%200%12345678910情形1（均匀减值）基准（不减值）不同商誉减值情形下净利润增速变化不同商誉减值情形下净利润增速变化-15%-10%-5%0%5%10%15%20%12345678910基准（不减值）情形1情形2情形3不同商誉减值情形下不同商誉减值情形下ROEROE变化情况变化情况 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 12 案例三案例三：“短期盈利能力”：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”“可持续盈利能力”同时下滑同时下滑 我们假设：（1）企业的期初净资产是 100，商誉余额是 50，暨商誉占净资产的比例高达50%。（2）企业的期初净利润是 10，假设企业的“可持续盈利能力”增速不变，假设这个不变的净利润增速是 20%。（3）假设“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”同时下滑，暨从 t=2 期开始，净利润增速由 20%持续下降至 10%。基准情形：企业不进行任何商誉减值基准情形：企业不进行任何商誉减值 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：表表 10：盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”同时下滑同时下滑，不进行商誉减持，不进行商誉减持 时间（时间（t）0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 50 50 50 50 50 50 50 50 50 商誉减值 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 13 15 16 18 19 21 23 26 28 净利润（报表）10 12 13 15 16 18 19 21 23 26 28 净资产 100 112 125 140 156 173 193 214 237 263 291 净利润增速（持续）.20%10%10%10%10%10%10%10%10%10%净利润增速（报表）.20%10%10%10%10%10%10%10%10%10%ROE（持续）.12%12%12%11%11%11%11%11%11%11%ROE（报表）.12%12%12%11%11%11%11%11%11%11%资料来源:国信证券经济研究所整理 情形情形 1：均匀减值，假设从：均匀减值，假设从 t=2 开始，每年减值开始，每年减值 10 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：表表 11：盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”同时下滑，同时下滑，均匀均匀商誉减持商誉减持 t 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 40 30 20 10 0 0 0 0 0 商誉减值 0 0 10 10 10 10 10 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 13 15 16 18 19 21 23 26 28 净利润（报表）10 12 3 5 6 8 9 21 23 26 28 净资产 100 112 115 120 126 133 143 164 187 213 241 净利润增速（持续）.20%10%10%10%10%10%10%10%10%10%净利润增速（报表）.20%-73%41%32%27%23%128%10%10%10%ROE（持续）.12%12%13%13%14%15%15%14%14%13%ROE（报表）.12%3%4%5%6%7%15%14%14%13%资料来源:国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 13 情形情形 2：递增递增减值，假设从减值，假设从 t=2 开始，开始，减值减值 10，20，20 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：表表 12：盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”同时下滑，同时下滑，递增递增商誉减持商誉减持 t 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 40 20 0 0 0 0 0 0 0 商誉减值 0 0 10 20 20 0 0 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 13 15 16 18 19 21 23 26 28 净利润（报表）10 12 3 -5 -4 18 19 21 23 26 28 净资产 100 112 115 110 106 123 143 164 187 213 241 净利润增速（持续）.20%10%10%10%10%10%10%10%10%10%净利润增速（报表）.20%-73%-271%26%536%10%10%10%10%10%ROE（持续）.12%12%13%15%17%16%15%14%14%13%ROE（报表）.12%3%-5%-4%17%16%15%14%14%13%资料来源:国信证券经济研究所整理 情形情形 3：递减递减减值，假设从减值，假设从 t=2 开始，开始，减值减值 25，15，10 这种情况下，企业的净利润增速和 ROE 变化路径如下：表表 13：盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”盈利变化：“短期盈利能力”、“可持续盈利能力”同时下滑，递同时下滑，递减减商誉减持商誉减持 t 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 商誉余额 50 50 25 10 0 0 0 0 0 0 0 商誉减值 0 0 25 15 10 0 0 0 0 0 0 净利润（持续）10 12 13 15 16 18 19 21 23 26 28 净利润（报表）10 12 -12 0 6 18 19 21 23 26 28 净资产 100 112 100 100 106 123 143 164 187 213 241 净利润增速（持续）.20%10%10%10%10%10%10%10%10%10%净利润增速（报表）.20%-198%96%1344%194%10%10%10%10%10%ROE（持续）.12%12%14%16%17%16%15%