商业贸易行业：“双十一”全网电商增速提升10月社零受电商大促影响有所拖累-20191118-中信建投-16页.pdf

请参阅最后一页的重要声明 证券证券研究报告研究报告行业行业动态动态“双十一”全网电商增速提升，“双十一”全网电商增速提升，1 10 0月社零受电商大促影响有所拖累月社零受电商大促影响有所拖累 行业动态信息行业动态信息 本周沪深 300、上证综指、深证成指涨跌幅分别为-2.41%、-2.46%和-2.5%。CS 商贸零售板块涨跌幅-4.01%，SW 纺织服装板块涨跌幅-3.83%，本周大盘承压，CS 商贸零售、SW 纺服板块均跑输大盘。1 10 0 月社零增速受“双十一”虹吸效应拖累月社零增速受“双十一”虹吸效应拖累放缓。放缓。根据统计局数据：10 月社零增速 7.2%，增速同比下降 1.4 pct，环比下降0.6 pct，低于市场预期（wind 一致预期 10 月社零增速 7.9%）。今年随着“双十一”活动促销力度加大，以及预售期进一步前移，对 10 月社零数据形成虹吸效应，“双十一”热门类目如服装、化妆品等，10 月限上商品零售增速环比放缓明显。根据统计局测算，若剔除“双十一”虹吸效应，10 月社零数据与 9 月基本持平。亿亿邦网邦网：2019 年“双十一”天猫平台成交额 2684 亿，同比增长 25.7%；星图数据星图数据：2019 年“双十一”全网交易额 4101 亿元，同比增长30.5%，增速较去年提升 6.7 pct。亿欧网：亿欧网：阿里 15 日首日招股已取得约 40 亿元保证金认购，相当于公开发售部分超额认购逾七成，股份预计于 11 月 26 日挂牌。亿邦网亿邦网：京东发布 FY19Q3业绩，Q3 净收入 1348 亿元（同增 28.7%）；Non-GAAP 下实现归母净利润 31 亿元（同增 160.6%），已连续 15 个季度盈利。投资策略：投资策略：整体来看必选坚挺，国货崛起，体育景气。整体来看必选坚挺，国货崛起，体育景气。【纺纺服服】1.看好童装与运动，童装重品质、运动重功能，建议关注森森马服饰马服饰、安踏体育安踏体育；2.强性价比品牌需求强劲，中短期首选高性价比标的，推荐海澜之家海澜之家、波司登波司登；3.中高端品牌中看好内生外延明确，多品牌落地比较好，抗风险能力更强标的，推荐歌力思、歌力思、安正时尚安正时尚、比音勒芬比音勒芬。家纺继续看好第一梯队品牌，推荐水星家水星家纺、罗莱生活、富安娜纺、罗莱生活、富安娜。4.上游板块中，短期人民币贬值、行业集中度持续提升、海外产能释放带来盈利能力提升，推荐华孚时华孚时尚尚、百隆东方百隆东方、天虹纺织天虹纺织、申洲国际申洲国际。【零售】【零售】1.1.新零售下半场已来新零售下半场已来，新零售向“新制造”延伸。新零售向“新制造”延伸。建议关注苏宁易购、南极电商、苏宁易购、南极电商、开润股份。开润股份。2 2.必选持续高增长，必选持续高增长，且食品类且食品类 CPICPI 上行有望催化商超业绩，上行有望催化商超业绩，建议关注永辉超市永辉超市、家家家家悦悦等。3 3.从成长性角度关注本土化妆品崛起从成长性角度关注本土化妆品崛起，建议关注珀莱雅、珀莱雅、上海家化上海家化、丸美股份、丸美股份等。4.4.估值角度，部分估值角度，部分百货百货处于估值底部，处于估值底部，自有物业重估价值高、现金流充沛自有物业重估价值高、现金流充沛，建议关注：天虹股份天虹股份等。维持维持 增持增持 花小伟花小伟 010-85156325 执业证书编号：S1440515040002 史琨史琨 010-65608483 执业证书编号：S1440517090002 发布日期：2019 年 11 月 18 日 市场表现市场表现 -11%-1%9%19%29%2018/11/192018/12/192019/1/192019/2/192019/3/192019/4/192019/5/192019/6/192019/7/192019/8/192019/9/192019/10/19商业贸易上证指数商业贸易商业贸易 1 商业贸易 本周研究总结本周研究总结 1 1、20192019 年双十一点评：年双十一点评：双十一全网电商增速提升，营销迭代双十一全网电商增速提升，营销迭代+国货崛起国货崛起+下沉构成核心下沉构成核心看点看点 2 2、波司登：双十一再创佳绩，年轻化、高端化卓有成效，品牌潜力仍、波司登：双十一再创佳绩，年轻化、高端化卓有成效，品牌潜力仍 3、壹网壹创：双十一爆发增长，全天成交额、壹网壹创：双十一爆发增长，全天成交额 35 亿元，线上美妆亿元，线上美妆 TP 广阔空间正打开广阔空间正打开 4、10 月社零数据点评：月社零数据点评：10 月社零增速受“双十一”虹吸拖累，持续关注必选消费与高弹性可选月社零增速受“双十一”虹吸拖累，持续关注必选消费与高弹性可选 标的推荐标的推荐 纺服板块：纺服板块：1）我们依然最看好童装与运动两个细分领域，童装看着品质、运动注重功能，能够形成较强的品牌溢价，建议重点关注森马服饰、安踏体育、李宁、滔搏森马服饰、安踏体育、李宁、滔搏。2）宏观经济增速下行，消费部分降级背景下，强性价比品牌需求强劲，中短期首选高性价比大众服装龙头，推荐海澜之家，海澜之家，以及羽绒服绝对龙头波司登波司登。3）中高端品牌中看好内生外延明确，多品牌落地比较好，抗风险能力更强的公司，推荐增长相对稳健，估值较低的歌力思、地素时尚歌力思、地素时尚，以及高尔夫服饰龙头，品牌力不断强化的比音勒芬比音勒芬。家纺关注下半年恢复情况，继续看好第一梯队品牌，尤其是电商出色的水星家纺水星家纺以及电商逐渐恢复的罗莱生活罗莱生活。4）上游中美关税风险暂时稳定，人民币贬值、新棉上市拉低成本、行业集中度持续提升、海外产能释放带来盈利能力提升，依然重点推荐申洲国际申洲国际，以及下半年逐渐向好的华孚时尚华孚时尚。零售板块：零售板块：1 1）长看新零售下半场已来）长看新零售下半场已来，新零售进一步向“新制造”延伸新零售进一步向“新制造”延伸。建议关注线上线下高度融合的苏宁易购苏宁易购；定位大众市场，轻资产模式高效率运营的南极电商；南极电商；供应链与制造能力出众，“新制造”基因显著的开润股份开润股份。2 2）从宏观角度，首选必选消费，优质超市公司存在阶段性机会）从宏观角度，首选必选消费，优质超市公司存在阶段性机会。必选消费维持较高增速，且 CPI 温和通胀下利好超市同店增速，建议关注永辉超市永辉超市、家家悦家家悦等。3 3）从成长性看，关注本土化妆品崛起）从成长性看，关注本土化妆品崛起，国内化妆品持续高景气，且具有“口红效应”国内化妆品持续高景气，且具有“口红效应”抵御经济下行风险。我们推荐与国际品牌定位与渠道布局错位的珀莱雅珀莱雅；多品类延伸且具备较强品牌力的上海家化上海家化；眼部护理领先的丸美股份丸美股份。4 4）从估值角度，部分优质百货已处于估值的底部，同时自有物业资产重估价值高、现金流充沛，）从估值角度，部分优质百货已处于估值的底部，同时自有物业资产重估价值高、现金流充沛，建议关注：天虹股份天虹股份等。2 商业贸易 目录目录 本周研究总结本周研究总结.1 标的推荐标的推荐.1 一、板块行情一、板块行情.3（一）板块涨跌幅（一）板块涨跌幅.3（二）行业市盈率（二）行业市盈率.4 二、本周研究总结二、本周研究总结.5 三、行业数据三、行业数据.10（一）需求端：（一）需求端：1010 月社零受月社零受“双十一双十一”虹吸拖累，必选消费持续稳健虹吸拖累，必选消费持续稳健.10（二）价格端：（二）价格端：10 月食品类月食品类 CPI 持续上行，棉价内涨外跌持续上行，棉价内涨外跌.12（三）金价与（三）金价与汇率汇率.13 图目录图目录 图 1：CS 商业贸易板块周涨幅前十（%）.3 图 2：CS 商业贸易板块周跌幅前十（%）.3 图 3：SW 纺织服装板块周涨幅前十（%）.4 图 4：SW 纺织服装板块周跌幅前十（%）.4 图 5：CS 商贸零售板块行业市盈率（截止 2019 年 11 月 15 日）.4 图 6：SW 纺织服装行业市盈率（截止 2019 年 8 月 16 日）.5 图 7：社会零售总额同比增速.10 图 7：家用电器类零售额同比增速.10 图 8：粮油、食品类零售额同比增速.10 图 9：烟酒类零售额同比增速.10 图 7：服装鞋帽针纺织品类零售额同比增速.11 图 7：化妆品类零售额同比增速.11 图 7：金银珠宝类零售额同比增速.11 图 7：日用品类零售额同比增速.11 图 7：家具类零售额同比增速.11 图 7：汽车类零售额同比增速.11 图 7：通讯器材零售额同比增速.12 图 7：家用电器类零售额同比增速.12 图 10：CPI 同比增速.12 图 11：2011-2018 年永辉超市同店增速与 CPI 增速一致.12 图 16：2011 年以来美元兑人民币走势图.13 图 17：近两年黄金价格走势.13 表目录表目录 表 1：行业涨跌幅情况（%）.3 3 商业贸易 一、板块行情一、板块行情 （一）板块涨跌幅（一）板块涨跌幅 本周沪深 300、上证综指、深证成指涨跌幅分别为-2.41%、-2.46%和-2.5%。CS 商贸零售板块涨跌幅-4.01%，其中 CS 连锁涨跌幅为-4.68%，CS 百货涨跌幅为-3.15%，CS 超市涨跌幅为-4.84%，CS 贸易 III 涨跌幅为-3.7%；SW 纺织服装板块涨跌幅-3.83%，其中 SW 纺织制造板块涨跌幅-3.79%，SW 服装家纺板块涨跌幅-3.85%。本周大盘承压，CS 商贸零售、SW 纺服板块均跑输大盘。表表 1：行业涨跌幅情况（：行业涨跌幅情况（%）单位（单位（%）近近 1 1 周涨跌幅周涨跌幅 近近 1 1 月涨跌幅月涨跌幅 近近 1 1 年涨跌幅年涨跌幅 沪深沪深 300300 -2.41 -1.50 19.58 上证综指上证综指 -2.46 -3.33 8.36 深证成指深证成指 -2.50 -0.25 20.57 CSCS 商贸零售商贸零售 -4.01 -7.23 -5.30 CSCS 连锁连锁 -4.68 -5.18 -8.27 CSCS 百货百货 -3.15 -6.62 -7.53 CSCS 超市超市 -4.84 -10.98 8.50 CSCS 贸易贸易 IIIIII -3.70 -7.32 -8.21 SWSW 纺织服装纺织服装 -3.83 -7.20 -8.92 SWSW 纺织制造纺织制造 -3.79 -5.92 -7.48 SWSW 服装家纺服装家纺 -3.85 -7.86 -9.81 数据来源：WIND，中信建投证券研究发展部 CS 商业贸易板块本周涨幅前五的公司为芒果超媒、汇嘉时代、深赛格、爱施德、新世界，最大涨幅为 7.43%；跌幅前五的公司为中百集团、汉商集团、*ST 成城、兰州民百、中央商场，最大跌幅为-15.36%。图图 1：CS 商业贸易商业贸易板块周涨幅前十（板块周涨幅前十（%）图图 2：CS 商业贸易商业贸易板块周跌幅前十（板块周跌幅前十（%）资料来源：WIND，中信建投证券研究发展部 资料来源：WIND，中信建投证券研究发展部 7.43 5.02 4.77 4.21 3.03 2.51 1.61 1.46 1.04 1.02 012345678周涨幅前十公司周涨幅前十公司-7.06-7.59-7.86-7.88-8.49-8.72-10.07-11.39-11.81-15.36-18-16-14-12-10-8-6-4-20周跌幅前十公司周跌幅前十公司 4 商业贸易 SW 纺织服装板块本周涨幅前五的公司为多喜爱、安奈儿、*ST 中绒、健盛集团、森马服饰，最大涨幅为25.67%；跌幅前五的公司为商赢环球、星期六、浔兴股份、柏堡龙、新野纺织，最大跌幅为-19.62%。图图 3：SW 纺织服装纺织服装板块周涨幅前十（板块周涨幅前十（%）图图 4：SW 纺织服装纺织服装板块周跌幅前十（板块周跌幅前十（%）资料来源：WIND，中信建投证券研究发展部 资料来源：WIND，中信建投证券研究发展部（二）行业市盈率（二）行业市盈率 商贸零售板块：商贸零售板块：截止 2019 年 11 月 15 日，CS 商业贸易板块市盈率为 20.63，其中连锁为 16.19 倍，百货为19.95 倍，超市为 40.03 倍，贸易 III 为 21.97，全行业相对于大盘估值溢价约为 0.76 倍。图图 5：CS 商贸零售板块商贸零售板块行业市盈率行业市盈率（截止（截止 2019 年年 11 月月 15 日）日）数据来源：WIND，中信建投证券研究发展部 纺织服装板块：纺织服装板块：截止 2019 年 11 月 15 日，SW 纺织服装板块市盈率为 22.83，其中纺织制造为 18.81 倍，服25.67 10.63 10.38 4.12 2.80 1.60 1.37 1.23 0.58 0.00 051015202530多喜爱安奈儿*ST中绒 健盛集团森马服饰 雅戈尔*ST凯瑞 摩登大道 红蜻蜓 起步股份周涨幅前十公司周涨幅前十公司-7.89-8.58-8.99-9.05-11.68-12.66-13.11-13.45-15.53-19.62-25-20-15-10-50华纺股份 常山北明 浙江富润 美邦服饰 天创时尚 新野纺织柏堡龙浔兴股份星期六商赢环球周跌幅前十公司周跌幅前十公司010203040506070802017-07-032017-08-032017-09-032017-10-032017-11-032017-12-032018-01-032018-02-032018-03-032018-04-032018-05-032018-06-032018-07-032018-08-032018-09-032018-10-032018-11-032018-12-032019-01-032019-02-032019-03-032019-04-032019-05-032019-06-032019-07-032019-08-032019-09-032019-10-032019-11-03CS商贸零售CS百货CS超市沪深300 5 商业贸易 装家纺为 26.13 倍，全行业相对于大盘估值溢价约为 0.94 倍。图图 6：SW 纺织服装纺织服装行业市盈率行业市盈率（截止（截止 2019 年年 8 月月 16 日）日）数据来源：WIND，中信建投证券研究发展部 二、本周二、本周研究总结研究总结 1 1、20192019 年双十一点评：年双十一点评：双十一全网电商增速提升，营销迭代双十一全网电商增速提升，营销迭代+国货崛起国货崛起+下沉构成核心下沉构成核心看点看点 2019 年“双十一”天猫平台成交额 2684 亿，同比增长 25.7%；全网交易额 4101 亿，同比增长 30.5%。“双十一”电商持续高增长，全网增速提升“双十一”电商持续高增长，全网增速提升 据星图数据，2019 年“双十一”全网交易额 4101 亿元，同比增长 30.5%，增速较去年提升 6.7pct。分平台看，天猫交易额再创新高，天猫交易额再创新高，全天交易额 2684 亿，同比增长 25.7%，增速较去年小幅下滑 1.2 pct，基本保持稳定。19 年天猫达成 100 亿/1000 亿/2000 亿用时分别较去年提速 29 秒/43 分/8 小时。京东全球好物节日（京东全球好物节日（1 11.011.01-11.1111.11 日）推出百亿补贴，销售额增速有所提升日）推出百亿补贴，销售额增速有所提升。19 年京东“双 11”销售额 2044亿元，同比增长 27.9%，增速较去年提升 1.9 pct。此外京东物流 B2B 业务货量同比增长超 270%，冷链业务单量同比增长 215%。拼多多“双十一”交易额拼多多“双十一”交易额全网全网占比快速提升占比快速提升。据星图数据，拼多多 19 年“双 11”交易额全网占比由 18 年的 3.0%快速提升 3.1pct 至 6.1%。苏宁易购发挥全渠道优势，订单量提升明显苏宁易购发挥全渠道优势，订单量提升明显。全天苏宁全渠道订单量增长 76%，新增 Super 会员超过百万，移动支付笔数同比增长 139%。截止 11 日中午 12 时，全新上线的家乐福履约中心订单量已达 15 万，苏宁广场010203040506070802015-12-042016-02-042016-04-042016-06-042016-08-042016-10-042016-12-042017-02-042017-04-042017-06-042017-08-042017-10-042017-12-042018-02-042018-04-042018-06-042018-08-042018-10-042018-12-042019-02-042019-04-042019-06-042019-08-042019-10-04SW纺织服装SW纺织制造SW服装家纺沪深300 6 商业贸易 和苏宁易购广场 12 小时客流量同比增长 46%，销售额同比增长 56%。整体来看，整体来看，2019 年双十一电商持续高增，增速略超预期，既有消费大环境较去年企稳、促销时间进一步延年双十一电商持续高增，增速略超预期，既有消费大环境较去年企稳、促销时间进一步延长等客观原因，也有营销迭代、国货崛起、持续下沉、全生态协同服务能力提升等内在驱动力：长等客观原因，也有营销迭代、国货崛起、持续下沉、全生态协同服务能力提升等内在驱动力：营销迭代升级，直播井喷式发展。营销迭代升级，直播井喷式发展。8 时 55 分，淘直播成交额突破 100 亿，全天淘宝直播导入成交量近 200亿。今年“双 11”直播已成为淘宝内容生态划时代的节点，关键词是“好内容、好互动、好福利”。平台对于直播给予大力度的流量扶持。我们认为，在电商流量成本高涨的背景下，直播已成为商家低成本获客的流量入口。直播凭借 KOL 和粉丝间的信任与粘性实现高转化率营销，成为品牌推广和销售的重要方式。我们认为，直播电商的核心是粉丝经济、KOL 塑造、平台流量支持、供应链运营及订单规模。国货品牌加速崛起。国货品牌加速崛起。新国货崛起是我国 80-90 后成为主力消费者的必然趋势，这一群体民族情怀上升、消费力意愿强且对新品牌的接受度高，倒逼企业加强技术创新以提升产品品质，并从企业文化、管理、运营、产品、营销等多方面全面革新，以契合年轻消费者个性化与品质化的需求，推动中国制造向中国创造、中国品牌转型，如今年“双 11”中，国货品牌安踏全天销售流水金额 18.3 亿（+63%），波司登旗舰店销售超 6.5 亿（+58%），李宁天猫旗舰店单店销售额 5.4 亿，以代运营百雀羚起家的壹网壹创全天 GMV 约 35 亿（+91%）。巨头角力下沉市场。巨头角力下沉市场。下沉市场因其巨大的人口基数与广阔的增长空间，将成为当前阶段电商增量的主要贡献点。今年阿里采用天猫+聚划算协同吸引下沉用户；拼多多推出百亿补贴，开场 16 分钟汽车销量突破 1000台，主要来自三四五线城市；京东主推京喜并接入微信一级入口，目标触及 5 亿下沉用户；苏宁则借力全渠道优势，打造 1 小时场景生活圈。全生态协同服务能力提升全生态协同服务能力提升。“双十一”全网电商增速提升，体现电商平台在数字科技、全渠道、物流、金融等全生态协同服务能力的提升。今年天猫峰值订单达到 54.4 万笔/秒，核心系统实现 100%上公共云，体现阿里数字化领域的核心优势；京东在 11 日下午 16 时 42 分实现妥投订单 1135 万单，快递员送货距离超 4亿公里；苏宁“随时”订单平均配送时间不到 30 分钟，物流发货当天完成率 99.6%。此外，今年“双十一”各家平台推出分期手续费减免的金融促销方式，有力推动消费者对大额商品的消费，如支付宝推出 Iphone 11 24 期免息分期等优惠。投资建议：投资建议：2019 年电商“双十一”全网增速提升，直播、国货加速崛起与持续下沉构成核心看点，未来电商领域有望持续保持较高增速。电商领域建议关注苏宁易购、南极电商等；化妆品关注珀莱雅、丸美股份、上海家化、壹网壹创等；品牌商领域关注波司登、森马、安踏、李宁、开润股份、三只松鼠等。风险因素：风险因素：电商增速放缓；行业竞争加剧；消费大环境不及预期 2 2、波司登：双十一再创佳绩，年轻化、高端化卓有成效，品牌潜力仍、波司登：双十一再创佳绩，年轻化、高端化卓有成效，品牌潜力仍 今年双十一公司旗下羽绒服品牌（波司登、冰洁、雪中飞）天猫旗舰店全天销售额合计同比增长约 58%，全网销售额同比增长约 49%。其中波司登品牌天猫旗舰店 7 分钟销售破亿，78 分钟超去年全天 4.14 亿元销售额，全天销售额约 6.5 亿元，同比增长约 58%；全网销售额约 8 亿元，同比增长约 43%；全渠道售额约 10 亿元，同比增长约 37%。7 商业贸易 作为近两年国货崛起、国潮风靡的最初推动者和领头羊之一，波司登品牌力塑造成果令人瞩目，尤其电商作为近两年国货崛起、国潮风靡的最初推动者和领头羊之一，波司登品牌力塑造成果令人瞩目，尤其电商为复苏增长提供重要贡献。为复苏增长提供重要贡献。公司电商以自营为主，FY18/19 聚焦主业后成功将电商打造为品牌形象与新品的最佳展示、互动平台，全财年品牌羽绒服电商收入同比大增 55.6%至 17.7 亿元，占比 23%，且新品销售占比更高，极寒系列、高端户外、设计师联名等新品均在线上热销。FY19/20 公司继续优化电商视觉形象，深挖线上营销潜力，与品牌大事件协调配合，于今年双十一得到印证，波司登品牌天猫旗舰店销售额 58%的增速明显高于天猫整体约 26%的增速，同时本次双十一在客群和产品上体现出诸多符合公司战略方向的亮点：客群：年轻化、高端化、会员数量与粘性提升客群：年轻化、高端化、会员数量与粘性提升（1）波司登品牌 18-34 岁购买人数同比提升 51%；（2）奢华、潮流人群同比提升 70%，一二线购买消费者同比提升 54%；（3）双 11 期间新增会员约 50 万人，会员数同比提升 119%，且会员同比复购人数同增 93%。同时高品质会员购买人数明显提升，88VIP 购买人数同比提升 80%。产品：高端产品占比继续扩大，新品持续热销产品：高端产品占比继续扩大，新品持续热销（1）天猫旗舰店中高端产品（1800 元以上）销售额同比提升 147%，占比同比提升 56%；（2）设计师系列销售同比增长 1139%，占比同比提升 684%；（3）线上线下协同继续推进，O2O 发货订单占比同比提升 77%。产品继续突破，时尚和功能性并进。产品继续突破，时尚和功能性并进。FY18/19 新品爆发红利延续至今年，极寒系列、三国设计师联名、高端户外等明星产品继续热销。公司通过长期 OEM 经验和研发积淀积累技术优势，是国内少有的能够在细分功能性服装具备国际优势的公司。今年继续瞄准中高端市场，对产品工艺、设计、功能、结构等进行升级优化，如单价 1000-1800 元的中端极寒系列。新近重磅亮相的单价 5800-11800 元、面料/填充/工艺达到全球领先的高高端登峰系列端登峰系列，是公司目前最高端产品，也是公司坚定向中高端转型的重要举措。时尚性方面，继去年纽约时装周后，又于今年 9 月登录米兰时装周，联合意大利国宝级艺术家 Ottavio Fabbri 合作推出星空系列。营销发力为旺季蓄势，聚焦全球知名营销资源营销发力为旺季蓄势，聚焦全球知名营销资源。下半年诸多重磅营销推进，米兰时装周邀请超模肯达尔 詹娜走秀，以及著名演员妮可基德曼、著名时尚博主 Chiara Ferragni 等观秀。新近与汤姆希德勒斯顿、斯嘉丽约翰逊等合作，推广高端户外、登峰系列等高端新品。10 月签约杨幂担任设计师系列代言人。线下活动同步跟进，传播档次在本土品牌中尤为突出。投资建议：投资建议：虽然双十一期间全国气温整体情况较去年同期要高，对冬装销售带来一定不利影响，但受益品牌力提升、优质产品和出色营销的带动，公司双十一表现突出，为今冬销售旺季迎来开门红。尤其是客群年轻化、产品高端化等趋势顺利推进，展现公司取得中高端转型获得消费者认可的阶段性成果。我们强调销售增长、中高端产品占比提升带动毛利率、内部管理提效等对业绩的弹性，预计公司 2020-21 财年归母净利润为 12.89、16.65 亿元，对应 PE 为 29、23 倍，维持“买入”评级。看好其品牌力，供应链运营效率及绝对龙头规模优势带来的业绩确定性，维持“买入”评级。8 商业贸易 风险因素：风险因素：行业竞争加剧；羽绒新品推广不及预期；原材料价格上涨等。3、壹网壹创：双十一爆发增长，全天成交额、壹网壹创：双十一爆发增长，全天成交额 35 亿元，线上美妆亿元，线上美妆 TP 广阔空间正打开广阔空间正打开 公司今年双十一表现突出，当天 2 分 36 秒支付总金额突破 1 亿元，33 分 17 秒破 5 亿元，1 小时 1 分 20 秒破 10 亿元，1 小时 11 分 16 秒超越去年全天（18.3 亿元），1 小时 21 分 58 秒破 20 亿元，7 小时 21 分 17 秒破25 亿元，16 小时 57 分 40 秒破 30 亿元，全天约 35 亿元，同比高增 91%，远超天猫总体销售额 25.71%的增速水平。今年双十一美妆尤其亮眼今年双十一美妆尤其亮眼 美妆是今年双十一明星品类之一，销售规模、营销力度等均有大幅提。天猫美妆仅 1 小时 20 分钟成交额便超去年全天，1 小时内 7 个美妆品牌破亿，2 小时 36 个美妆品牌破亿，而去年全天破亿品牌数为 31 个。全层次、全品类的爆发印证线上美妆需求旺盛。我们认为今年双十一美妆火爆主要建立在四方面基础上：（1）化妆品自身消费高增带来最大支撑）化妆品自身消费高增带来最大支撑，为今年销售增速最高的可选消费品之一（前三季度化妆品限上零售额同增 12.8%）。（2）今年主流电商平台普遍加大化妆品投入力度，给予更优的扶持条件，作为重点品类进行耕耘打造，如）今年主流电商平台普遍加大化妆品投入力度，给予更优的扶持条件，作为重点品类进行耕耘打造，如吸引更多新品牌入驻、加大新品投放力度等。吸引更多新品牌入驻、加大新品投放力度等。今年 3 月份天猫就宣布全年将新引入 1000 个化妆品品牌进驻，并批量孵化超过 50 个年销售额过亿元的单品。今年双十一总共约有 100 万款新品在天猫首发，其中化妆品扮演重要角色。而在刚结束的进博会上，宝洁、强生、花王等全球龙头头部化妆品集团均与天猫国际达成新品牌孵化合作，丝芙兰亦即将在天猫国际正式开设丝芙兰海外旗舰店。（3）今年双十一国际品牌加大促销和营销力度）今年双十一国际品牌加大促销和营销力度，表明其较以前愈加重视电商大促期间对品牌、产品传播塑造的重要意义，有效促进中高端产品购买。从结果上看，国际大牌销售排名较前几年有明显进步。（4）直播带货的火爆带来重要助力。）直播带货的火爆带来重要助力。阿里今年大力扶持直播形式，收效明显，转化率较高。品牌商亦纷纷加大直播营销力度。化妆品作为直播的传统品类，各头部带货 KOL 多以直播化妆品起家，本次双十一带货也以化妆品为主，明显受益流量聚集。线上美妆营销能力突出，直接触摸线上美妆营销能力突出，直接触摸渠道和流量红利渠道和流量红利 公司最重要合作品牌百雀羚 10 分钟成交破亿，快于欧莱雅、雅诗兰黛等众多国际大牌，有望蝉联双十一国货 TOP1。作为当前头部美妆线上 TP 之一，公司在今年双十一实现超预期爆发增长，对 Q4 整体增长带来重要助力，也再次印证公司对线上美妆生态出色的理解能力再次印证公司对线上美妆生态出色的理解能力。公司将电商实力赋能品牌方，与众多品牌共同分享渠道和流量红利，更加贴近行业增长大趋势，分散单个品牌面对的周期性风险。同时又突出各品牌差异化以提升不同品牌溢价，多方面提升品牌潜力，并紧握其中优质品牌共同成长。公司对品牌线上渠道的成功塑造，最重要是来自其突出的线上营销能力突出的线上营销能力。化妆品大部分品牌价值来自于营销，而线上流量成本愈加高昂，营销更加成为品牌生命线。公司深谙化妆品线上营销之道，具备行业出色的媒体计划、内容创意、视频监制、脚本撰写、IP 选择、直播策划等营销能力，一年品牌营销活动超 300 场，有效引导流量聚集，招新和转化效果突出。以直播为代表，公司积极探索主流消费群体关注的前沿形式，受益直播的导流效应愈加明显，覆盖人群进一步铺开，高转化率带来杠杆撬动新老品牌 GMV 高增，同时有望将直播等营销形式复制至其他品类。9 商业贸易 投资建议：投资建议：我们认为化妆品消费渗透率、线上渠道渗透率均有巨大潜力待挖掘，是为公司持续增长的长期动力。公司符合数字化与年轻化营销大趋势，随未来合作品牌数量持续扩张，预计将迎来稳定高增期。我们调高公司 2019-2021 年归母净利润至 2.1、2.7、3.5 亿，对应 PE 分别为 63X、48X、37X，维持“买入”评级。风险因素风险因素：线上流量成本越来越高；品牌投入推广效果不及预期；合同到期不再续约风险等 4、10 月社零数据月社零数据点评：点评：10 月社零增速受“双十一”虹吸拖累，持续关注必选消费与高弹性可选月社零增速受“双十一”虹吸拖累，持续关注必选消费与高弹性可选 统计局：统计局：2019 年 10 月社会消费品零售总额 38104 亿元，同比名义增长 7.2%，其中限额以上单位消费品零售额 12322 亿元，同比增长 1.2%。1 10 0 月社零增速放缓，主要受“双十一”虹吸效应拖累月社零增速放缓，主要受“双十一”虹吸效应拖累 10 月社零增速 7.2%，增速同比下降 1.4 pct，环比下降 0.6 pct，低于市场预期（wind 一致预期 10 月社零增速 7.9%）。今年随着“双十一”活动促销力度加大，以及预售期进一步前移，对 10 月社零数据形成虹吸效应，“双十一”热门类目如服装、化妆品等，10 月限上商品零售增速环比放缓明显。根据统计局测算，若剔除“双十一”虹吸效应，10 月社零数据与 9 月基本持平。必选消费韧性显现，叠加食品类必选消费韧性显现，叠加食品类 CPICPI 上行驱动，维持较高增速上行驱动，维持较高增速 10 月份粮油食品/饮料/日用品类增速分别为 9%/9.5%/12%，环比 9 月增速分别-1.4/+0.6/持平，必选整体维持较高增速。10 月 CPI 指数同比增长 3.8%，其中食品类 CPI 指数同比大幅增长 15.5%，主因系猪肉价格快速上涨。可选消费整体较为疲软，通讯器材类增速大幅提升可选消费整体较为疲软，通讯器材类增速大幅提升 受促销力度加大以及促销提前影响，“双十一”热门类目服装/化妆品 10 月增速分别为-0.8%/6.2%，增速分别环比 9 月下滑 4.4/7.2pct，虹吸效应影响明显。此外，家电音像/文化办公用品/家具品类 10 月增速分别为0.47%/-3.4%/1.8%,增速环比 9 月均有下滑。10 月通讯器材类增速受益大量新机型发布提升明显，增速环比提升 14.5pct 至 22.9%。汽车类降速有所扩大，10 月汽车销售增速环比下滑 1.1pct 至 3.3%，对社零形成持续拖累。剔除汽车影响后，10 月社零增速 8.3%。1 1-1010 月份线上销售增月份线上销售增速有所放缓速有所放缓 1-10 月份网上商品和服务零售额累计增速 16.4%，增速环比 1-9 月放缓 0.4pct，线上增速放缓预计亦受到双十一影响。1-10 月电商渗透率 19.5%，环比持平。投资建议：投资建议：2019 年以来社零增速总体呈现企稳趋势，10 月社零增速放缓低于预期，主要受到“双十一”虹吸效应影响，同时也体现在消费大环境疲软下，“双十一”的促销活动对于消费者更加具有吸引力。展望 11 月，今年“双十一”全网销售额增速有所提升，以及价格因素驱动对社零形成支撑，我们预计 11 月社零数据有望向好，建议关注：（1 1）必需消费品持续高增长，叠加猪价上涨催化）必需消费品持续高增长，叠加猪价上涨催化 CPICPI 上行，超市同店销售情况有望进一步提升上行，超市同店销售情况有望进一步提升。国内超市龙头持续进行供应链与经营效率提升改造，且在新零售赋能与跨区域整合扩张下，商超龙头发展空间巨大，建议关注永辉超市永辉超市、家家悦家家悦等。（2 2）关注）关注可选消费高弹性标的可选消费高弹性标的。10 月可选消费受“双十一”虹吸整体较为疲软，结合“双十一”数据，我们认为化妆品与运动景气度持续位于高位，且化妆品具有“口红效应”，受经济下行压力小。建议关注化妆品 10 商业贸易 龙头珀莱雅、上海家化珀莱雅、上海家化，以及化妆品电商代运营标的壹网壹创，壹网壹创，以及运动服饰板块安踏、李宁等。安踏、李宁等。同时建议关注可选消费高弹性标的如波司登波司登、开润股份开润股份、森马森马等。（3 3）持续持续关注电商新关注电商新零售与新制造，零售与新制造，建议关注南极电商南极电商、苏宁易购苏宁易购、开润股份开润股份与三只松鼠等三只松鼠等。风险因素风险因素：消费景气度不及预期；宏观经济下行；贸易战加剧；汽车消费持续低迷 三、行业数据三、行业数据（一一）需求端需求端：1010 月社零月社零受“双十一”虹吸拖累，必选消费持续稳健受“双十一”虹吸拖累，必选消费持续稳健 1 10 0 月社零增速放缓，主要受“双十一”虹吸效应拖累月社零增速放缓，主要受“双十一”虹吸效应拖累。10 月社零增速 7.2%，增速同比下降 1.4 pct，环比下降 0.6 pct，低于市场预期（wind 一致预期 10 月社零增速 7.9%）。今年随着“双十一”活动促销力度加大，以及预售期进一步前移，对 10 月社零数据形成虹吸效应，“双十一”热门类目如服装、化妆品等，10 月限上商品零售增速环比放缓明显。根据统计局测算，若剔除“双十一”虹吸效应，10 月社零数据与 9 月基本持平。图图 7 7：社会零售总额同比增速社会零售总额同比增速 图图 8 8：家用电器类零售额同比增速家用电器类零售额同比增速 数据来源：WIND，中信建投证券研究发展部 数据来源：WIND，中信建投证券研究发展部 图图 9 9：粮油、食品类零售额同比增速粮油、食品类零售额同比增速 图图 1010：烟酒类零售额同比增速烟酒类零售额同比增速 数据来源：WIND，中信建投证券研究发展部 数据来源：WIND，中信建投证券研究发展部 6%7%8%9%10%11%12%2017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-10社会消费品零售总额社会消费品零售总额:当月同比当月同比月月0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10零售额:家用电器和音像器材类:当月同比月0%5%10%15%20%25%2015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10零售额:粮油、食品类:当月同比月0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-04201