能源化工专题报告（PTA、MEG）：节后下游恢复曲折但趋势向好需求支撑将渐显-20190313-中信期货-12页.pdf

投资咨询业务资格：投资咨询业务资格：证监许可【证监许可【2012】669 号号 能源化工能源化工研究员：胡佳鹏 021-60812977 从业资格号：F3039655 投资咨询号：Z0013196 许俐 0755-83212745 从业资格号：F0271452 投资咨询号：Z0012283 桂晨曦 021-60812997 从业资格号：F3023159 投资咨询号：Z0013632 李青 021-60812970 从业资格号：F3056728 投资咨询号：Z0014122 联系人：联系人：杨家明 021-80365287 从业资格号：F3046931 颜鑫 021-80365289 从业资格号：F3048534 2019 3-13 中信期货研究中信期货研究|能源化工专题报告能源化工专题报告(PTA、MEG)节后下游恢复曲折但趋势向好，需求支撑将渐显节后下游恢复曲折但趋势向好，需求支撑将渐显 专题摘要专题摘要 节后下游需求恢复虽然有波折，但趋势是向好，聚酯的库存初显下降趋势。节后下游需求恢复虽然有波折，但趋势是向好，聚酯的库存初显下降趋势。目前需求的改善正延“织造开工提高聚酯产销走高聚酯库存下降聚酯开工高位运行聚酯品库存大幅下降原料库存下降”的轨迹进行。库存对原料价格的压力有减弱趋势。库存对原料价格的压力有减弱趋势。原料 PTA 库存的拐点较乙二醇出现的较早，但乙二醇预计在 3 月下旬也将迎来改善窗口。中期，中期，PTA 和乙二醇供需渐入平衡格局。和乙二醇供需渐入平衡格局。PTA 阶段性供需宽松将在 4 月逐渐转变为供需平衡。乙二醇高库存拐点或出现在 3 月下旬，而乙二醇的供需宽松进入平衡状态将或在 5 月前后。长期看，2019 年 PTA 供需维持平衡，而乙二醇供需偏宽松。成本和供应将是主要风险点。成本和供应将是主要风险点。PTA 主要关注成本端，二季度 PX 产能增量是否如期增加，进而拉低 PTA 的成本线，令其可跌空间扩大。乙二醇则关注新增产能的释放情况，若短期内新产能投放有限，库存消化理想，配合乙二醇成本的可压缩空间有限的情况，或令乙二醇向上的弹性增加。PTA 和乙二醇多空角色可能会出现阶段性互换。走势上，走势上，PTA 和乙二醇价格短期维持区间震荡的概率较大。和乙二醇价格短期维持区间震荡的概率较大。预计 PTA 在 6200-6300区间有支撑，短期上行压力或在 6700 附近。乙二醇走势维持 5000-5500 区间震荡的概率较大。操作策略：操作策略：长周期多 TA 空 EG 思路。短期跟随加工费低、高进行多、空操作。重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。中信期货研究中信期货研究|专题专题报告（报告（PTA、MEG）2019 年年 3 月月 13 日日 2/12 目录 专题摘要.1 一、聚酯节后复工道路曲折.3 二、需求渐入旺季，产业链高库存压力将被释放.5 三、总结.9 免责声明.12 图目录 图 1:2019 年聚酯春节前检修产能高于同比.3 图 2:2019 年春节后产能重启总量回升快.3 图 3:2019 年聚酯节后复工启动顺利.3 图 4:2019 年织造复工较聚酯略显滞后.3 图 5:2019 年节后长丝产销率启动较为滞后.4 图 6:2019 年节后短纤产销率启动较为滞后.4 图 7:2019 年春节后 POY 经历短期累库.5 图 8:2019 年春节后 DTY 经历短期累库.5 图 9:2019 年春节后 FDY 经历短期累库.5 图 10:2019 年春节后短纤累库程度有限.5 图 11:轻纺城成交在 4-6 月现季节性回升.6 图 12:长、短纤布销量具有明显的春秋两季.6 图 13:夏季服装面料 4-6 月是销售旺季.6 图 14:夏季服装面料 4-6 月是销售旺季.6 图 15:长丝开工走高带动库存出现拐点.6 图 16:短纤开工走高带动库存去化.6 图 17:一季度 PTA 累库环比减轻.7 图 18:PTA 流通库存整体低于同期水平.7 图 19:PTA 行业负荷率同比明显走高.8 图 20:2 月乙二醇行业负荷高于去年同期水平.8 图 21:一季度乙二醇累库环比减少.8 图 22:乙二醇港口库存创历史新高.8 中信期货研究中信期货研究|专题专题报告（报告（PTA、MEG）2019 年年 3 月月 13 日日 3/12 一、一、聚聚酯节后酯节后复工复工道路道路曲折曲折 聚酯春节检修进展，节后恢复进度，是牵动一季度聚酯产业链相关行业表现的关键因素。春节之前有大量的聚酯产能有检修计划，因此，当时市场对阶段性需求较为看空。而实际春节检修的产能，并未如市场预期的那么空，从同比看，基本符合春节检修规律。从节后复工的进度看，今年聚酯环节的开工也较去年同期更加积极。但由于产业链个环节的库存较高，导致节后聚酯需求对原料的提振略不及预期。1、2019 年春节年春节检修总量同比增加，但检修总量同比增加，但 1-2 月月聚酯聚酯产出维持较好增产出维持较好增长长。2019年检修总量要略高于2018年。2019年春节阶段检修产能在1067万吨，占有效产能比重 19.5%。2018 年春节阶段检修产能 928 万吨，占当年有效产能的 19%左右（有效产能：2018 年 4886 万吨，2019 年 5474 万吨）。此外，从检修启动的情况看，2019 年是稳步增加的，而 2018 年需求启动略有反复。因此，今年春节检修对需求的偏空影响略高于去年。但从聚酯产量上，今年 1-2 月产能累计同比增长 6.27%，虽然不及去年同期 10%以上的增速，但总体看来，今年1-2月聚酯对PTA需求绝对量增长约36万吨，在PTA无新增产能释放的情况下，需求对整体供需平衡的维持构成利好。图1:2019 年聚酯春节前检修产能高于同比 单位：万吨 图2:2019 年春节后产能重启总量回升快 单位：万吨 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 图3:2019 年聚酯节后复工启动顺利 单位：%图4:2019 年织造复工较聚酯略显滞后 单位：%数据来源：CCFEI 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 020040060080010001200前4周前3周前2周前1周春节20182019020040060080010001200前4周前3周前2周前1周春节后1周后2周后3周前4周前3周前2周前1周春节后1周后2周后3周50556065707580859095JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec20162017201820192535455565758595JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2016201720182019中信期货研究中信期货研究|专题专题报告（报告（PTA、MEG）2019 年年 3 月月 13 日日 4/12 2、节后复工节后复工存存时间差时间差叠加叠加库存压力库存压力，导致需求，导致需求恢复显恢复显波折。波折。2019 年春节之后，聚酯行业的复工进度要好与去年同期。数据显示，2018年聚酯负荷在 2 月 2 日当周开始低于 80%，并在 23 日当周降至年内点 71.1%，在 3 月 16 日当周恢复至 80%以上，前后经历 1 个多月。2017 年春节后聚酯负荷由低点回升至 80%以上只用了半个月左右的时间（1 月 20 日-2 月 10 日）。2019年，聚酯负荷在 1 月 25 日当周降至 79.9%，并在 2 月 15 日当周恢复至 81.5%，经历时间与 2017 年基本类似，恢复速度明显快于 2018 年，且平均负荷率也高 3个百分点左右，加上今年聚酯产能基数的上调，实际聚酯环节的需求并不弱。然而，2019 年下游织造环节的节后需求启动却不太理想。受此影响，1 月中下旬至 2 月底，聚酯长丝和短纤整体的产销率基本处于 50%以下的区间波动。一方面，由于织造环节的完全复工主要集中在元宵节后，较聚酯环节复工略有滞后。另一方面，织造环节在节前进行了大量原料备货，导致复工初期以消化节前原料库存为主，节后对聚酯的采购需求并未与聚酯开工负荷同步启动。因此，导致聚酯品出现了再度攀升，其中长丝品环比累库较为明显，短纤的累库程度相对较轻。从节后行业调研的情况了解，聚酯下游的备货主要是根据订单的情况进行采购，并无太多的投机性囤货，下游接单较多排至 3 月中下旬，据此推算，若此部分订单完成后，新的需求将逐渐被释放出来。因此，预计 3 月需求的改善将延续“织造开工提高聚酯产销走高聚酯库存下降聚酯开工高位运行聚酯品库存大幅下降原料库存下降”的轨迹呈现。但就目前而言，这个流程正处于中间环节，聚酯产销走高和聚酯开工继续回升已出现，但仍需持续一段时间才能看到原料库存的持续改善。因此，短期内，需求对 PTA 和乙二醇产生的偏空压力在趋于减弱的过程中。图5:2019 年节后长丝产销率启动较为滞后 单位：%图6:2019 年节后短纤产销率启动较为滞后 单位：%数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 050100150200250300350400450JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019050100150200250300JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019中信期货研究中信期货研究|专题专题报告（报告（PTA、MEG）2019 年年 3 月月 13 日日 5/12 图7:2019 年春节后 POY 经历短期累库 单位：天 图8:2019 年春节后 DTY 经历短期累库 单位：天 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 图9:2019 年春节后 FDY 经历短期累库 单位：天 图10:2019 年春节后短纤累库程度有限 单位：天 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 二、二、需求渐入需求渐入旺季旺季，产业链高库存产业链高库存压力将压力将被被释放释放 1、夏季需求启动夏季需求启动，利好利好下游下游的的库存去化库存去化 季节性规律显示，受夏季服装备货影响，4-5 月聚酯下游的织造开工率将处于高位运行，国内轻纺城成交也将进入活跃期。从趋势看，2019 年 3 月开始，国内织造负荷有了明显回升，轻纺城的成交量也开始走高，3 月上旬日均成交量约 822 万米，高于去年同期 591 万米的均值，同比有所增加。从具体品种的销量看，由于夏季服饰的特性，令 4-6 月是仿真丝布、仿麻布的销售旺季。中纤网信息显示，3 月中旬开始中国轻纺城营销量比前期尚有拓展，春夏时装面料成交局部性颇为活跃，销量比前期尚有攀升。一些以涤纶 FDY、DTY 为主原料的休闲时装面料，局部性成交亦相对较为活跃，成交批次比前期增加；传统市场春夏弹力面料成交增量，春夏针织面料现货上市量局部增加，成交批次有所增加。加上近日装饰布销量回升及其较为稳定的积极性表现，预计，后期长丝需求回暖趋势不改，季节性规律将逐渐被印证。短纤布中，涤粘布、短纤弹力布、涤棉布 5 月前后也有一波销售旺季，虽然不及秋季需求，但环比回暖的趋势仍对整体需求构0510152025JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec20172018201905101520253035JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2017201820190510152025JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2017201820190510152025JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019中信期货研究中信期货研究|专题专题报告（报告（PTA、MEG）2019 年年 3 月月 13 日日 6/12 成利好。图11:轻纺城成交在 4-6 月现季节性回升 单位：万米 图12:长、短纤布销量具有明显的春秋两季 单位：万米 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 图13:夏季服装面料 4-6 月是销售旺季 单位：万米 图14:夏季服装面料 4-6 月是销售旺季 单位：万米 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 图15:长丝开工走高带动库存出现拐点 单位：%、天 图16:短纤开工走高带动库存去化 单位：%、天 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 从行业开工与库存的走势相关性表现看，长丝、短纤的开工逐渐恢复后，二者产品的库存开始呈现下降态势。正如前文所述，需求的改善正延“织造开工提高聚酯产销走高聚酯库存下降聚酯开工高位运行聚酯品库存大幅下降原料库存下降”的轨迹进行。05001000150020002500JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201620172018201902004006008001000120014002018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/03长纤布短纤布01002003002018/032018/052018/072018/092018/112019/01装饰布针织布仿真丝布箱包里辅料处理布仿麻布仿纱布仿毛布0204060801001201401601802017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/03涤棉布涤粘布混合布短纤弹力布皮革布01020304050607080902014/012014/042014/072014/102015/012015/042015/072015/102016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/01长丝负荷POY库存DTY库存FDY库存505560657075808505101520252014/012014/042014/072014/102015/012015/042015/072015/102016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/01库存(左轴)短纤负荷中信期货研究中信期货研究|专题专题报告（报告（PTA、MEG）2019 年年 3 月月 13 日日 7/12 2、需求回暖需求回暖叠加产能增长，叠加产能增长，原料端高原料端高库存库存将迎来拐点将迎来拐点 春节前后下游需求的阶段变动，导致了聚酯产业链上游不同产业共同经历了一个阶段性累库，但是由于 PTA 和乙二醇各自供应面的差距，以及单位消耗比值的不同，导致二者累库的程度各有不同，但是相同的是令供需呈现阶段性宽松状态，价格上行承压。目前，乙二醇的总库存对应的消化周期要长于 PTA 的总库存的消化周期，可推断目前乙二醇的供应压力相对更高，乙二醇短期上行压力相对较大一些。聚酯品库存有进一步消化的潜力，一方面是夏季需求的启动；另一方面，是聚酯产能增长带来产能基数的扩大，即便是在去年相同开工率的情况下，对原料的实际需求要高于去年同期。2019 年初，聚合体产能调整为 5474 万吨，其中新计入优彩 10 万吨、盛虹 25 万吨、新凤鸣 4 万吨新产能正。截止 3 月 8 日，聚合体产能调整为 5529 万吨，较年初增加 55 万吨，新计入湖北绿宇 25 万吨新产能、扬州富威尔 20 万吨新产能及江阴华宏 10 万吨产能。按照投产计划看，二季度计划投产的产能在 150 万吨左右，若投产顺利，将有助于 PTA、乙二醇库存的去化。因此，行业整体库存的压力最差的时候或已过去，其对 PTA 和乙二醇产生的偏空压力在趋于减弱的过程中。根据目前的开工率测算（CCFEI:PTA83%、聚酯86%、MEG79%），3 月 PTA 供需格局仍处于小幅累库的状态，但是在需求的增长下，PTA 库存高点或已过，且上周 PTA 库存已环比回落，若聚酯维持高开工，PTA 阶段性供需宽松将在 4 月逐渐转变为供需平衡。但乙二醇的供应压力转折点仍未到来，上周乙二醇库存已达 128 万吨左右，相当于聚酯开工率在 83%的一个月的消耗量。尽管目前聚酯开工已回升至 86%以上，但考虑到库存、进口以及国内产量，乙二醇高库存拐点或出现在 3 月下旬，而乙二醇的供需宽松进入平衡状态将或在 5 月前后。图17:一季度 PTA 累库环比减轻 单位：万吨 图18:PTA 流通库存整体低于同期水平 单位：万吨 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 -30-20-100102030405060JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019050100150200250JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201420152016201720182019中信期货研究中信期货研究|专题专题报告（报告（PTA、MEG）2019 年年 3 月月 13 日日 8/12 图19:PTA 行业负荷率同比明显走高 单位：%图20:2 月乙二醇行业负荷高于去年同期水平 单位：%数据来源：CCFEI 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 图21:一季度乙二醇累库环比减少 单位：万吨 图22:乙二醇港口库存创历史新高 单位：万吨 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 505560657075808590JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2019201820174045505560657075808590JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2016201720182019-30-20-10010203040JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019020406080100120140JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec20152016201720182019中信期货研究中信期货研究|专题专题报告（报告（PTA、MEG）2019 年年 3 月月 13 日日 9/12 三、三、总结总结：供需渐入平衡供需渐入平衡，但成本，但成本、供应供应端风险端风险或或显显 节后节后下游需求恢复虽然有波折，但下游需求恢复虽然有波折，但趋势趋势是向好是向好的。的。目前需求的改善正延“织造开工提高聚酯产销走高聚酯库存下降聚酯开工高位运行聚酯品库存大幅下降原料库存下降”的轨迹进行。聚酯的库存初显下降趋势，原料库存 PTA 的拐点较乙二醇出现的较早，但乙二醇预计在 3 月下旬也将迎来改善窗口。库存对原料价格的压力有减弱趋势，但库存对原料价格的压力有减弱趋势，但 PTA 和乙二醇价格仍面临不同的风险和乙二醇价格仍面临不同的风险点点。需求改善的前景乐观，只是在高库存的影响下，供需拐点有所滞后。短期，PTA 和乙二醇价格短期维持区间震荡的概率较大。预计 PTA 在 6200-6300 区间有支撑，短期上行压力或在 6700 附近。乙二醇走势维持 5000-5500 区间震荡的概率较大。中期，PTA 阶段性供需宽松将在 4 月逐渐转变为供需平衡。乙二醇高库存拐点或出现在 3 月下旬，而乙二醇的供需宽松进入平衡状态将或在 5 月前后。长期看，2019 年 PTA 供需维持平衡，而乙二醇供需偏宽松。风险因素，PTA 主要关注成本端，二季度 PX 产能增量是否如期增加，进而拉低 PTA 的成本线，令其可跌空间扩大。乙二醇则关注新增产能的释放情况，若短期内新产能投放有限，库存消化理想，配合乙二醇成本的可压缩空间有限的情况，或令乙二醇向上的弹性增加。PTA和乙二醇多空角色可能会出现阶段性互换。中信期货研究中信期货研究|专题专题报告（报告（PTA、MEG）2019 年年 3 月月 13 日日 10/12 表 1：2019 年春节前后聚酯减停产统计 企业名称企业名称 涉及产能涉及产能 产品产品 检修时间检修时间 重启重启时间时间 备注备注 常州华润 60 瓶片 12 月 18 日 1 月 20 日 煤改气 厦门腾龙 10 瓶片 12 月 22 日 12 月底 减产 40%海南逸盛 7 瓶片 12 月上旬 1 月中旬提负 初期减产 15 万吨，后期逐步提升 新凤鸣中维 30 长丝 12 月中旬 1 月上旬 吴江立新 8 长丝 12 月中旬 1 月中旬 阳离子长丝 盛虹国望 8 长丝 12 月中旬 1 月 24 日 阳离子长丝 海宁海利得 10 工业丝切片 12 月下旬 1 月 18 日 厦门腾龙 10 瓶片 1 月初 1 月 23 日 两条线 SPP 轮流检修 江阴澄高 60 瓶片 10 月底 2 月初 2 套装置全停，2 月底停车检修 江阴澄高 60 瓶片 12 月 25 日 3 月 2 号线 绍兴天圣 35 长丝 1 月 20 日 2 月中旬 技改 宁波华星 6 长丝、切片 12 月中旬 2 月 20 日 减产 吴江盛虹 25 长丝 1 月 18 日 2 月 11 日 吴江盛虹 25 长丝 12 月 25 日 2 月 1 日 全消光产品 萧山华成 36 长丝 12 月 25 日 2 月 8 日 半光+阳离子 宁波大沃 35 长丝 12 月 26 日 2 月 14 日 陆续减产，直至停 35 万吨，14 日陆续提负荷 宁波泉迪 6 长丝 12 月 26 日 2 月 18 日 陆续减产，1 月 10 日左右全停 宁波泉迪 34 长丝、切片、短纤 1 月 24 日 2 月 18 日 接档全停 浙江华东纤维 8 切片 1 月 10 日 2 月 12 日 阳离子切片、差别化涤短 绍兴佳宝 40 长丝 1 月 10 日 2 月 12 日 先开半光，再开有光 吴江新民 20 长丝 1 月 10 日 2 月 12 日 绍兴瑞丽 18 长丝 1 月 10 日 2 月 14 日 福建锦兴 20 长丝 1 月中旬 2 月 14 日 余姚华鑫 10 长丝 1 月中旬 2 月 21 日 福建逸锦 25 短纤、切片 1 月中旬 2 月中上旬 华亚化纤 20 长丝 1 月 17 日 2 月 14 日 东南网架 50 长丝 1 月 18 日 2 月 14 日 福建百宏 30 长丝 1 月 18 日 2 月 15 日 泗海海欣 50 长丝 1 月 20 日 2 月 12 日 江苏三房巷 20 长丝 1 月 20 日 2 月 12 日 江阴三房巷 20 长丝 1 月 20 日 2 月 19 日 重启，但负荷为满 吴江鹰翔 40 长丝 1 月 23 日 2 月 19 日 先重启 20 万吨，另 20 万吨 2 月底重启 新凤鸣 30 长丝 1 月 22 日 2 月上旬 湖州尤夫 20 工业丝切片 1 月 24 日 2 月 6 日 宁波金碧 12 长丝 1 月 25 日 2 月 20 日 常熟恒意 6 长丝 1 月 26 日 2 月 11 日 太仓华儒 25 长丝 1 月 26 日 2 月 20 日 绍兴恒鸣 10 短纤 1 月 28 日 2 月 14 日 太仓申久 20 长丝 1 月 28 日 2 月 28 日 中信期货研究中信期货研究|专题专题报告（报告（PTA、MEG）2019 年年 3 月月 13 日日 11/12 宁波卓成 6 长丝 1 月 28 日 2 月 19 日 宁波大发 15 短纤 1 月底 2 月 10 日 宁波大发 15 2 月 萧山一大厂 50 长丝、切片 2 月 1 日 2 月 21 日 陆续轮检，POY(高新、聚合物、双兔)三个厂区计划各停 20 万吨，预计停 40-60 万吨 福建山力 25 短纤 2 月 1 日 2 月 19 日 江阴华宏 40 短纤 2 月 2 月 12 日 滁州安兴 20 短纤 2 月 14 日 2 月底 预计 3 月初出产品 江阴华宏 10 切片短纤 2 月中旬 新装置，目前先 8.5 成负荷 湖北绿宇 25 切片、短纤 3 月 1 日投料 新装置，先生产有关切片，后期配涤纶短纤和无纺布 扬州富威尔 20 短纤 2 月 13 日 新装置，目前先开 10 万吨 资料来源：CCFEI 中信期货研究部 中信期货研究中信期货研究|专题专题报告（报告（PTA、MEG）2019 年年 3 月月 13 日日 12/12 免责声明免责声明 除非另有说明，本报告的著作权属中信期货有限公司。未经中信期货有限公司书面授权，任何人不得更改或以任何方式发送、复制或传播此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明，此报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为中信期货有限公司的商标、服务标记及标记。中信期货有限公司不会故意或有针对性的将此报告提供给对研究报告传播有任何限制或有可能导致中信期货有限公司违法的任何国家、地区或其它法律管辖区域。此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，且中信期货有限公司不因接收人收到此报告而视其为客户。中信期货有限公司认为此报告所载资料的来源和观点的出处客观可靠，但中信期货有限公司不担保其准确性或完整性。中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任。此报告不应取代个人的独立判断。中信期货有限公司可提供与本报告所载资料不一致或有不同结论的报告。本报告和上述报告仅反映编写人的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场。此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下，我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。此报告不构成投资、法律、会计或税务建议，且不担保任何投资及策略适合阁下。此报告并不构成给予阁下的私人咨询建议。中信期货有限公司2019版权所有并保留一切权利。深圳总部深圳总部 地址：深圳市福田区中心三路 8 号卓越时代广场（二期）北座 13 层 1301-1305、14 层 邮编：518048 电话：400-990-8826 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