商贸零售行业10月投资策略：必选超市稳健关注可选底部配置良机-20191014-国信证券-15页 (2).pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧全球视野 本土智慧 行业行业研究研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告深度报告深度报告商业贸易商业贸易 商贸零售商贸零售 10 月投资策略月投资策略 超配超配（维持评级）2019 年年 10 月月 14 日日 一年该行业与一年该行业与沪深沪深 300 走势比较走势比较 行业投资策略行业投资策略 必选超市稳健，关注可选底部配置良机必选超市稳健，关注可选底部配置良机 社零增速平稳，社零增速平稳，CPI 维持高位维持高位2019 年 8 月份，社会消费品零售总额 33896 亿元，同比名义增长 7.5%（扣除价格因素实际增长 5.6%）。其中，除汽车以外的消费品零售额 30845 亿元，增长 9.3%。分品类数据来看，受益于 CPI 上涨，必选消费增速表现良好。食品粮油/服 装 鞋 帽/日 用 品 同 比 增 速 分 别 为 12.50/5.20/13.00/%；增 速 环 比+2.40/+2.30/+0.00pct；可选消费增速环比下滑，化妆品类/金银珠宝类/家电和音像类同比增幅分别为 12.8/-7.00/4.2%；环比+3.40/-5.40/-1.20pct。8 月份，全国居民消费价格同比上涨 2.8%。其中，城市上涨 2.8%，农村上涨 3.1%；食品价格上涨 10.0%，非食品价格上涨 1.1%。食品烟酒价格环比上涨 2.2%，影响 CPI上涨约 0.67pct。其中，畜肉类价格上涨 15.0%，影响 CPI 上涨约 0.71pct。三季报前瞻：超市表现平稳，黄金珠宝或将超预期三季报前瞻：超市表现平稳，黄金珠宝或将超预期受益于食品 CPI 持续维持高位，我们认为超市企业收入以及核心利润有望同比改善，预计永辉超市、家家悦 3Q18 收入端利润端将维持较高增速；百货企业由于可选终端需求较弱表现一般，然而 2019Q3 由于低基数效应有望迎来环比改善；黄金珠宝企业受益于金价上行，根据不同程度的黄金占比，有望迎来环比改善，预计周大生、老凤祥 3Q19 同比利润增速为 10-15%、15-20%。市场行情：商贸跑输大盘，超市回调明显市场行情：商贸跑输大盘，超市回调明显19 年 9 月，SW 商贸指数下跌 1.20%，沪深 300 上涨 0.39%，商贸零售行业跑输大盘。分子行业来看，专业零售（二级）表现最好，月度上涨 0.66%。三级子行业中，百货表现较好，月度上涨 0.70%，超市表现较差，月度下跌 5.47%。风险提示风险提示社零增速持续放缓；企业展店进度不及预期。投资建议：自上而下聚焦必选，关注可选底部配置良机投资建议：自上而下聚焦必选，关注可选底部配置良机我们维持前期观点，自上而下建议持续关注必选消费含量较高的超市板块；此外，中美贸易谈判取得重要进展，对消费情绪或将带来积极影响，建议关注处于估值底部区间的可选板块受益于通胀水平提升，我们认为超市企业有望持续录得较好表现。百货板块推荐定位中产家庭生活的天虹股份，黄金珠宝推荐三四线渠道强大、高性价比定位的周大生；关注细分龙头苏宁易购估值修复。重点推荐永辉超市、周大生、天虹股份、家家悦、苏宁易购。重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利预测及投资评级公司公司 公司公司 投资投资 昨收盘昨收盘 总市值总市值 EPS PE 代码代码 名称名称 评级评级（元）（元）（百万元）（百万元）2019E 2020E 2019E 2020E 601933 永辉超市 买入 8.97 85,847 0.24 0.32 37.38 28.03 603708 家家悦 买入 26.45 16,092 0.83 0.99 31.87 26.72 002867 周大生 买入 20.52 14,998 1.38 1.63 14.87 12.59 002024 苏宁易购 买入 10.34 96,266 1.86 0.33 5.56 31.33 002419 天虹股份 买入 11.41 13,695 0.83 1.00 13.75 11.41 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告：相关研究报告：商贸零售 8 月投资策略：受益通胀营收靓丽，关注可选底部配置良机 2019-09-16 母婴零售行业深度：存量时代的“单客经济”2019-09-16 商贸零售 8 月投资策略：CPI 高位利好超市，金价上涨提振珠宝 2019-08-13 商贸零售中报前瞻暨 7 月投资策略：食品CPI 维持高位，超市同比改善可期 2019-07-15 商贸零售中期暨 6 月投资策略：追求创新与盈利的平衡 2019-06-24 证券分析师：王念春证券分析师：王念春 电话：0755-82130407 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120027 证券分析师：刘馨竹证券分析师：刘馨竹 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519060002 独立性声明：独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4O/18D/18F/19A/19J/19A/19商业贸易沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 内容目录内容目录 社零增速平稳，社零增速平稳，CPI 维持高位维持高位.4 三季报前瞻：超市表现平稳，黄金珠宝或将超预期三季报前瞻：超市表现平稳，黄金珠宝或将超预期.6 市场行情：商贸跑输大盘，超市回调明显市场行情：商贸跑输大盘，超市回调明显.7 板块行情：9 月零售跑输大盘.7 板块估值：行业估值仍处低位.8 个股行情：商贸零售整体表现不佳.9 八月投资组合回顾与九月投资组合.9 消费税征收环节后移：珠宝行业影响较小，尚需具体细则出台消费税征收环节后移：珠宝行业影响较小，尚需具体细则出台.10 投资建议：自上而下聚焦必选，关注可选底部配置良机投资建议：自上而下聚焦必选，关注可选底部配置良机.11 风险提示风险提示.12 国信证券投资评级国信证券投资评级.14 分析分析师承诺师承诺.14 风险提示风险提示.14 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明.14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 图图表目录表目录 图图 1：社会消费品零售总额同比变化情况（社会消费品零售总额同比变化情况（%）.4 图图 2：限额以上企业商品零售总额及必需消费品类当月同比情况（限额以上企业商品零售总额及必需消费品类当月同比情况（%）.5 图图 3：限额以上企业商品零售额及可选消费品类当月同比情况（限额以上企业商品零售额及可选消费品类当月同比情况（%）.5 图图 4：5000 家重点零售企业零售指数（家重点零售企业零售指数（%）.5 图图 5：超市行业重点流通企业销售额当月同比：超市行业重点流通企业销售额当月同比（%）.5 图图 6：百货行业重点流通企业销售额当月同比：百货行业重点流通企业销售额当月同比（%）.5 图图 7：专业店重点流通企业销售额：当月同比：专业店重点流通企业销售额：当月同比（%）.5 图图 8：近年来：近年来 CPI 当月同比情况（当月同比情况（%）.6 图图 9：近年来：近年来 CPI 环比情况（环比情况（%）.6 图图 10：2019 年以来板块指数（申万二级）走势变化（年以来板块指数（申万二级）走势变化（%）.8 图图 11：2019 年以来板块指数（申万三级）走势变化（年以来板块指数（申万三级）走势变化（%）.8 图图 12：9 月板块指数（申万二级）走势变化（月板块指数（申万二级）走势变化（%）.8 图图 13：9 月板块指数（申万三级子行业）走势变化（月板块指数（申万三级子行业）走势变化（%）.8 图图 14：2019 年年 9 月申万一级行业市盈率（截至月申万一级行业市盈率（截至 9 月月 30 日）（日）（TTM,整体法）整体法）.8 图图 15：2019 年年 9 月申万一级行业涨跌幅（截至月申万一级行业涨跌幅（截至 9 月月 30 日）（总市值加权平均）日）（总市值加权平均）.9 表表 1：3Q19 零售板块主要上市公司业绩前瞻（零售板块主要上市公司业绩前瞻（%）.7 表表 2：商贸零售板块：商贸零售板块 19 年年 9 月个股涨跌幅排行榜（截至月个股涨跌幅排行榜（截至 9 月月 30 日）日）.9 表表 3：策略组合各月收益情况：策略组合各月收益情况.10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 社零增速平稳，社零增速平稳，CPI 维持高位维持高位 2019 年 8 月份，社会消费品零售总额 33896 亿元，同比名义增长 7.5%（扣除价格因素实际增长 5.6%）。其中，除汽车以外的消费品零售额 30845 亿元，增长9.3%。2019年1-8月份，社会消费品零售总额262179亿元，同比增长8.2%。其中，除汽车以外的消费品零售额 237056 亿元，增长 9.1%。按经营单位所在地分，8 月份，城镇消费品零售额 29134 亿元，同比增长 7.2%；乡村消费品零售额 4762 亿元，增长 8.9%。1-8 月份，城镇消费品零售额 224412亿元，同比增长 8.1%；乡村消费品零售额 37768 亿元，增长 9.0%。2019 年 1-8 月份，全国网上零售额 64393 亿元，同比增长 16.8%。其中，实物商品网上零售额 50745 亿元，增长 20.8%，占社会消费品零售总额的比重为19.4%；在实物商品网上零售额中，吃、穿和用类商品分别增长 30.6%、19.7%和 20.2%。分品类数据来看，受益于 CPI 上涨，必选消费增速表现良好，部分可选品类环比提速。食品粮油/服装鞋帽/日用品同比增速分别为 12.50/5.20/13.00/%；增速环比+2.40/+2.30/+0.00pct；可选消费增速环比下滑，化妆品类/金银珠宝类/家电和音像类同比增幅分别为 12.8/-7.00/4.2%；环比+3.40/-5.40/-1.20pct。随着经济增速的下行，社零增速个位数时代将常态化。我们预计下半年食品 CPI仍将维持高位，必选品类如粮油食品有望维持较高增速；部分可选品类如化妆品类、家用电器和音像器材类月度波动较大，然而在消费升级大趋势下长期有望维持较好表现。统计局数据显示，2019 年 8 月份，全国居民消费价格同比上涨 2.8%。其中，城市上涨 2.8%，农村上涨 3.1%；食品价格上涨 10.0%，非食品价格上涨 1.1%；消费品价格上涨 3.6%，服务价格上涨 1.6%。1-8 月平均，全国居民消费价格比去年同期上涨 2.4%。8 月份，食品烟酒价格环比上涨 2.2%，影响 CPI 上涨约 0.67pct。其中，畜肉类价格上涨 15.0%，影响 CPI 上涨约 0.71pct（猪肉价格上涨 23.1%，影响 CPI上涨约 0.62pct）；鸡蛋价格上涨 5.9%，影响 CPI 上涨约 0.03pct；禽肉类价格上涨 3.0%，影响 CPI 上涨约 0.04pct；鲜菜价格上涨 2.8%，影响 CPI 上涨约0.07pct；水产品价格上涨0.9%，影响CPI上涨约0.02pct；鲜果价格下降10.1%，影响 CPI 下降约 0.22pct。图图 1：社会消费品零售总额同比变化情况（社会消费品零售总额同比变化情况（%）资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 0%2%4%6%8%10%12%社会消费品零售总额:当月同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 按零售业态分，7 月重点流通企业销售额中，超市、百货、专卖店行业同比增速分别为 0.70/6.0/0.30%，超市板块维持较高景气度。图图 2：限额以上企业商品零售总额限额以上企业商品零售总额及必需消费品类及必需消费品类当月同比情况（当月同比情况（%）图图 3：限额以上企业商品零售额限额以上企业商品零售额及可选消费品类及可选消费品类当月同比情况（当月同比情况（%）数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理 数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图图 4：5000 家重点零售企业零售指数（家重点零售企业零售指数（%）图图 5：超市行业重点流通企业销售额当月同比：超市行业重点流通企业销售额当月同比（%）数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理 数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图图 6：百货行业重点流通企业销售额当月同比：百货行业重点流通企业销售额当月同比（%）图图 7：专业店重点流通企业销售额：专业店重点流通企业销售额：当月同比当月同比（%）数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理 数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理-5%0%5%10%15%20%25%Jun-15Sep-15Dec-15Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-19Jun-19限额以上企业商品零售总额:当月同比零售额:粮油、食品类:当月同比零售额:日用品类:当月同比零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比-10%-5%0%5%10%15%20%25%Jun-15Sep-15Dec-15Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-19Jun-19限额以上企业商品零售总额:当月同比零售额:化妆品类:当月同比零售额:金银珠宝类:当月同比零售额:家用电器和音像器材类:当月同比2%3%4%5%6%7%8%Sep-14Dec-14Mar-15Jun-15Sep-15Dec-15Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-19Jun-195000家重点零售企业零售指数0%2%4%6%8%10%12%Mar-14Jun-14Sep-14Dec-14Mar-15Jun-15Sep-15Dec-15Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-19Jun-19重点流通企业销售额:超市:当月同比（%）-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%Mar-14Jun-14Sep-14Dec-14Mar-15Jun-15Sep-15Dec-15Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-19Jun-19重点流通企业销售额:百货店:当月同比（%）-2%0%2%4%6%8%Sep-14Dec-14Mar-15Jun-15Sep-15Dec-15Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-19Jun-19重点流通企业销售额:专业店:当月同比（%）请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 三季三季报前瞻：报前瞻：超市表现平稳，黄金珠宝或将超预期超市表现平稳，黄金珠宝或将超预期 受益于食品 CPI 持续维持高位，我们认为超市企业收入以及核心利润有望同比改善，预计永辉超市、家家悦 3Q18 收入端利润端将维持较高增速；百货企业由于可选终端需求较弱表现一般，然而 2019Q3 由于低基数效应有望迎来环比改善；黄金珠宝企业受益于金价上行，根据不同程度的黄金占比，有望迎来环比改善，预计周大生、老凤祥 3Q19 同比增速为 15-29%、10-15%。主要上市公司分析：永辉超市：2Q19 收入 189.40 亿元，同比增长 21.18%，净利润 2.37 亿元，同比增长 154%。净利润大幅增长主要受益于：股权激励费用减少（2018 年计提7.16 亿元，2019 年计提 2.75 亿元，考虑 25%税盾，对净利润单季影响分别为2.68/1.04 亿元）。我们测算，剔除财务费用影响，云超板块利润约为 16 亿元，同比增长超过 20%。云超收入剔除百佳并表以及 MINI 店达到 23.41%，主要受益于 3.1%的高同店增速。预计 3Q 收入增速 18-23%，利润区间 2.5-3 亿元。家家悦：2Q19 收入 34.61 亿元，同比增长 16.69%，归母净利润 8534 万元，同比增长 18.18%。主要受益于河北家家悦并表以及靓丽同店增长（4.42%）。预计 3Q 同店将维持高位，收入增速 15-20%，利润增速 13-18%。周大生：2Q19 收入增速 8.92%，净利润增长 46.16%，主要系黄金价格上涨推动。由于 3Q18 基数较高，预计 3Q19 收入增速为 8-13%，净利润增速 15-20%。天虹股份：2Q19 营业收入 44.97 亿元，同比提升 4.57%；归母净利润 1.90 亿元，同比增长 1.10%。其中零售收入同比增长 2.47%，增速环比提升将近 5pct。我们预测 3Q19 收入增速 0-5%，利润增速 0-5%。苏宁易购：1H19 营业收入为 1355.7 亿元，同比增加 22.49%，归母净利润 21.39亿元，同比下降 64.36%。同比增长 21.80%。分部来看，中国零售和服务业务实现净利润 21.36 亿元，剔除苏宁小店上半年的经营亏损影响及股权转让投资收益（13.78 亿），以及万达投资收益（8.71 亿）影响，净利润-1.13 亿元。预计 3Q19 收入同比增长 15-20%，受益苏宁金服出表，净利润有望达到 110 亿。红旗连锁：公司发布业绩预告，受益于新网银行投资收益大幅增长，净利润同图图 8：近年来：近年来 CPI 当月同比情况（当月同比情况（%）图图 9：近年来：近年来 CPI 环比情况（环比情况（%）数据来源：Choice、国信证券经济研究所整理 数据来源：Choice、国信证券经济研究所整理-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%Jul-13Oct-13Jan-14Apr-14Jul-14Oct-14Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19CPI:当月同比(%)CPI:食品:当月同比CPI:非食品:当月同比-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%CPI:环比（%)CPI:食品:环比（%)CPI:非食品:环比(%)请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 7 比增速 50-60%。王府井：预计 3Q19 收入同比增长 0-3%，利润同比增长-2-3%。老凤祥：2Q19 营业收入 131.00 亿元，同比增长 17.76%；实现归母净利润 3.65亿元，同比增长 15.62%。预计 3Q19 收入/利润增速 10-15%。爱婴室：3Q19 收入增速为 17-22%，利润增速为 20-25%。美凯龙：预计 3Q19 收入增速 18-23%，利润增速 5-10%。富森美：预计 3Q19 收入增速 3-8%，利润增速 5-10%。表表 1：3Q19 零售板块主要上市公司业绩前瞻（零售板块主要上市公司业绩前瞻（%）收入收入 利润利润 2018 2019E 19Q2 19Q3 2018 2019E 19Q2 19Q3 YOY YOY 下下限限 YOY 上上限限 YOY YOY 下下限限 YOY 上上限限 YOY YOY 下下限限 YOY 上上限限 YOY YOY 下下限限 YOY 上上限限 永辉超市 20%18%23%20%18%23%-19%50%70%47%196%256%周大生 28%12%17%13%8%13%36%20%25%35%15%20%天虹股份 3%0%5%2%0%3%26%15%20%4%2%7%家家悦 12%15%20%17%15%20%38%13%18%17%13%18%苏宁易购 25%23%25%22%15%20%216%20%35%-64%8796%9604%王府井 2%3%7%2%0%3%67%0%5%-7%-2%3%红旗连锁 4%3%7%6%3%8%96%53%60%70%老凤祥 10%6%11%11%10%15%6%8%13%14%10%15%美凯龙 30%15%22%22%18%23%10%10%20%-11%5%10%爱婴室 18%18%22%16%17%22%28%20%25%27%20%25%富森美 13%6%11%5%3%8%13%7%12%3%5%10%资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理及预测 市场行情：市场行情：商贸跑输大盘，超市回调明显商贸跑输大盘，超市回调明显 板块行情：板块行情：9 月零售月零售跑输大盘跑输大盘 19 年 9 月，SW 商贸指数下跌 1.20%，沪深 300 上涨 0.39%，商贸零售行业跑输大盘。分子行业来看，专业零售（二级）表现最好，月度上涨 0.66%。三级子行业中，百货表现较好，月度上涨 0.70%，超市表现较差，月度下跌 5.47%。今年以来，沪深 300 涨幅达 26.70%，SW 商贸指数上涨 9.16，行业跑输大盘；二级子行业中，专业零售表现较好，累积涨幅达到 11.48%。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 板块估值：板块估值：行业估值仍处低位行业估值仍处低位 估值方面，截至 9 月 30 日，商业贸易行业动态市盈率（TTM，整体法）为 19.23倍，仍处于估值底部区间。图图 14：2019 年年 9 月月申万一级行业市盈率申万一级行业市盈率（截至（截至 9 月月 30 日）（日）（TTM,整体法）整体法）资料来源:Choice、国信证券经济研究所整理 (50)(30)(10)1030507090110一级行业市盈率图图 10：2019 年以来板块指数（申万二级）走势变化（年以来板块指数（申万二级）走势变化（%）图图 11：2019 年以来板块指数（申万三级）走势变化（年以来板块指数（申万三级）走势变化（%）数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理 数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图图 12：9 月板块指数（申万二级）走势变化（月板块指数（申万二级）走势变化（%）图图 13：9 月板块指数（申万三级子行业）走势变化（月板块指数（申万三级子行业）走势变化（%）数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理 数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%沪深300SW商贸（一级）一般零售（二级）专业零售（二级）商业物业（二级）-20%-10%0%10%20%30%40%50%SW百货（三级）SW超市（三级）SW多业态（三级）-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%2019-09-022019-09-042019-09-062019-09-082019-09-102019-09-122019-09-142019-09-162019-09-182019-09-202019-09-222019-09-242019-09-262019-09-282019-09-30沪深300SW商贸（一级）一般零售（二级）专业零售（二级）商业物业（二级）-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%2019-09-022019-09-042019-09-062019-09-082019-09-102019-09-122019-09-142019-09-162019-09-182019-09-202019-09-222019-09-242019-09-262019-09-282019-09-30沪深300SW商贸（一级）SW超市（三级）SW百货（三级）SW多业态（三级）请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 图图 15：2019 年年 9 月月申万一级行业申万一级行业涨跌幅涨跌幅（截至（截至 9 月月 30 日）（日）（总市值加权平均总市值加权平均）资料来源:Choice、国信证券经济研究所整理 个股行情：个股行情：商贸零售整体表现不佳商贸零售整体表现不佳 当月涨幅排名前三位的公司为博士眼镜、华致酒行、津劝业。我们重点关注的超市企业红旗连锁涨幅跃居板块前十。表表 2：商贸零售板块商贸零售板块 19 年年 9 月个股涨跌幅排行榜（截至月个股涨跌幅排行榜（截至 9 月月 30 日）日）涨幅前十涨幅前十 涨幅后涨幅后十十 证券代码证券代码 证券名称证券名称 上月收盘价上月收盘价 最新收盘价最新收盘价 涨涨跌跌幅幅%证券代码证券代码 证券名称证券名称 上月收盘价上月收盘价 最新收盘价最新收盘价 涨跌涨跌幅幅%300622.SZ 博士眼镜 18.59 24.56 32.11%000058.SZ 深赛格 9.96 8.29 -16.77%300755.SZ 华致酒行 39.05 48.03 23.00%603031.SH 安德利 16.45 14.60 -11.25%600821.SH 津劝业 4.16 4.95 18.99%601933.SH 永辉超市 9.85 8.89 -9.75%600628.SH 新世界 7.36 8.67 17.80%600712.SH 南宁百货 4.29 3.90 -9.09%600608.SH ST 沪科 4.27 5.03 17.80%600710.SH 苏美达 5.72 5.25 -8.22%600898.SH 国美通讯 7.48 8.56 14.44%600753.SH 东方银星 16.75 15.63 -6.69%600122.SH 宏图高科 2.80 3.20 14.29%600682.SH 南京新百 11.45 10.78 -5.85%002697.SZ 红旗连锁 6.82 7.45 9.24%600058.SH 五矿发展 8.09 7.67 -5.19%000829.SZ 天音控股 5.28 5.74 8.71%600120.SH 浙江东方 12.33 11.69 -5.19%000564.SZ 供销大集 2.32 2.50 7.76%600280.SH 中央商场 3.30 3.13 -5.15%资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 八八月投资组合回顾与月投资组合回顾与九九月投资组合月投资组合 八月商贸零售板块跑输大盘，我们推荐的苏宁易购、家家悦表现较好，而前期表现较好的超市龙头永辉超市有所回调，由于终端消费较弱，可选属性的百货、黄金珠宝表现不佳。我们再次重申天虹股份作为百货龙头、周大生作为黄金珠宝龙头，在悲观情绪影响下出现一定程度错杀，建议积极关注。中长期我们认为行业集中度提升仍然是商贸零售的主旋律，从整合集中提速的角度推荐高速展店、竞争优势明显的细分行业龙头。受益于通胀水平提升，我们认为超市企业有望持续录得较好表现，重点推荐永辉超市、周大生、永辉超市、周大生、天虹股天虹股份、份、家家悦家家悦、苏宁易购苏宁易购。-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%9月板块涨跌幅 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 10 表表 3：策略组合各月收益情况：策略组合各月收益情况 年月年月 月度组合月度组合 月度收益率月度收益率 沪深沪深 300 收益率收益率 零售板块收益率零售板块收益率 2018 年 12 月-2019 年 1 月（2018/12/13-2019/2/12)永辉超市 9.62%5.04%0.95%家家悦 4.06%周大生 0.66%天虹股份 3.75%王府井 7.27%2019 年 2 月（2019/2/13-2019/3/14)永辉超市-3.51%11.05%13.43%家家悦 3.17%周大生 4.50%天虹股份 1.73%美凯龙 12.95%2019 年 3 月（2019/3/15-2019/4/11)永辉超市 11.15%8.09%9.59%家家悦 12.05%周大生 15.68%苏宁易购 14.62%美凯龙-0.92%2019 年 4 月（2019/4/12-2019/5/14）永辉超市 4.69%-8.82%-10.21%家家悦 13.29%周大生-6.76%苏宁易购-18.62%美凯龙-9.10%2019 年 5-6 月（2019/5/15-2019/7/14 永辉超市 5.78%4.49%-4.92%家家悦 5.89%周大生-0.96%苏宁易购-4.54%天虹股份 5.44%2019 年 7 月（2019/7/15-2019/8/12）永辉超市-4.98%-4.60%-7.04%家家悦 4.04%周大生 9.36%苏宁易购-5.66%天虹股份-11.29%2019 年 8 月（2019/8/12-2019/9/15）永辉超市-3.77%9.33%8.77%家家悦 6.45%周大生-6.15%苏宁易购 10.09%天虹股份 2.19%2019 年 8 月（2019/9/15-2019/10/14）永辉超市-2.07%-2.46%-2.89%家家悦 5.07%周大生-4.68%苏宁易购-5.81%天虹股份-4.29%资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 消费税征收环节后移：消费税征收环节后移：珠宝行业影响较小，尚需具体珠宝行业影响较小，尚需具体细则出台细则出台 10 月 9 日，国务院发布实施更大规模减税降费后调整中央与地方收入划分改革推进方案，提出将目前属于中央财政税种的消费税稳步下划地方，确保中央与地方既有财力格局稳定。方案提出三个方面的政策措施：1)保持增值税“五五分享”比例稳定。保持增值税“五五分享”比例稳定。进一步稳定社会预期，引导各地因地制宜发展优势产业，鼓励地方在经济发展中培育和拓展税源，增强地方财政“造血”功能，营造主动有为、竞相发展、实干兴业的环境。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 11 2)调整完善增值税留抵退税分担机制。调整完善增值税留抵退税分担机制。建立增值税留抵退税长效机制，并保持中央与地方“五五”分担比例不变。为缓解部分地区留抵退税压力，增值税留抵退税地方分担的部分（50%），由企业所在地全部负担（50%）调整为先负担15%，其余 35%暂由企业所在地一并垫付，再由各地按上年增值税分享额占比均衡分担，垫付多于应分担的部分由中央财政按月向企业所在地省级财政调库。3)后移消费税征收环节并稳步下划地方。后移消费税征收环节并稳步下划地方。按照健全地方税体系改革要求，在征管可控的前提下，将部分在生产（进口）环节征收的现行消费税品目逐步后移至批发或零售环节征收，拓展地方收入来源，引导地方改善消费环境。改革调整的存量部分核定基数，由地方上解中央，增量部分原则上将归属地方。方案强调，实施更大规模减税降费是应对当前经济下行压力的关键之举，调整中央与地方收入划分改革是落实减税降费政策的重要保障。其中，后移消费税征收环节对部分零售企业或将造成一定影响：主要影响包括：1）对部分消费税征收环球在生产端的企业，可能会影响产业链的利润再分配；2）总税额的测算尚需税率就、计税税基等具体细则出台，当期影响暂不明确 2018 年全国一般公共预算收入中的税收收入 156401 亿元，其中，国内增值税61529 亿元，占比约为 39%；而消费税收入达 10632 亿元，占当期税收收入的约 6.8%。消费税是在对货物普遍征收增值税的基础上，选择少数消费品再征收的一个税种，主要是为了调节产品结构，引导消费方向，保证国家财政收入。现行消费税的征收范围主要包括：烟，酒，鞭炮，焰火，化妆品，成品油，贵重首饰及珠宝玉石，高尔夫球及球具，高档手表，游艇，木制一次性筷子，实木地板，摩托车，小汽车，电池，涂料等税目，有的税目还进一步划分若干子目。方案明确，将先对高档手表、贵重首饰和珠宝玉石等条件成熟的品目实施改革，再结合消费税立法对其他具备条件的品目实施改革试点。然而，目前黄金珠宝首饰的主要产品已经实现了零售环节纳税，此次消费税征收环节后移影响不大，仅部分翡翠玉石产品将纳入消费税征收环节，然而这类产品占比极小，影响不大。根据国家税务总局关于锻压金首饰在零售环节征收消费税问题的批复（国税函发1996727 号）规定，对在零售环节征收消费税的金银首饰的范围重申如下：在零售环节征收消费税的金银首饰的范围不包括镀金（银）、包金（银）首饰，以及镀金（银）、包金（银）的镶嵌首饰，凡采用包金、镀金工艺以外的其它工艺的含金、银首饰及镶嵌首饰，如锻压金、铸金、复合金首饰等，都应在零售环节征收消费税。投资建议：投资建议：自上而下聚焦自上而下聚焦必选，必选，关注可选底部配置良关注可选底部配置良机机 我们维持前期观点，自上而下建议持续关注必选消费含量较高的超市板块；此外，中美贸易谈判取得重要进展，对消费情绪或将带来积极影响，建议关注处于估值底部区间的可选板块。投资建议聚焦于百货板块、黄金珠宝板块则选择定位中端、具备更好竞争优势的企业。受益于通胀水平提升，我们认为超市企业有望持续录得较好表现。百货板块推荐定位中产家庭生活的天虹股份，黄金珠宝推荐三四线渠道强大、高性价比定位的周大生；关注细分龙头苏宁易购估值修复。重点推荐永辉超市、周大生永辉超市、周大生、天虹股份、家家悦、苏宁易购、天虹股份、家家悦、苏宁易购。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 12 风险提示风险提示 社零增速持续放缓；企业展店进度不及预期。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 13 附表：重点公司盈利预测及估值附表：重点公司盈利预测及估值 公司公司 公司公司 投资投资 收盘价收盘价 EPS PE PB 代码代码 名称名称 评级评级 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 2018 601933 永辉超市 买入 8.97 0.15 0.24 0.32 59.80 37.38 28.03 4.31 603708 家家悦 买入 26.45 0.71 0.83 0.99 37.38 31.87 26.72 5.99 002867 周大生 买入 20.52 1.11 1.38 1.63 18.54 14.87 12.59 3.89 002024 苏宁易购 买入 10.34 1.43 1.86 0.33 7.23 5.56 31.33 1.18 02419 天虹股份 买入 11.41 0.75 0.83 1.00 15.14 13.75 11.41 2.08 数据来源：wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 14 国信证券投资评级国信证券投资评级 类别类别 级别级别 定义定义 股票 投资评级 买入 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 20%以上 增持 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 10%-20%之间 中性 预计 6 个月内，股价表现介于市场指数 10%之间 卖出 预计 6 个月内，股价表现弱于市场指数 10%以上 行业 投资评级 超配 预计 6 个月内，行业指数表现优于市场指数 10%以上 中性 预计 6 个月内，行业指数表现介于市场指数 10%之间 低配 预计 6 个月内，行业指数表现弱于市场指数 10%以上 分析师承诺分析师承诺 作者保证报告所采