煤炭行业19年1季报综述：煤价下跌一季度业绩逆势上涨8%资产质量持续向好-20190514-中银国际-11页.pdf

煤炭煤炭|证券研究报告证券研究报告 行业行业点评点评 2019 年年 5 月月 14 日日 中中性性 相关研究报告相关研究报告 煤炭行业煤炭行业 2018年综述年综述20190513 煤炭行业煤炭行业 2018年报前瞻及年报前瞻及 2019展望展望20190304 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 采掘采掘:煤炭开采煤炭开采 唐倩唐倩(8610) 证券投资咨询业务证书编号：S1300510120036 煤炭行业煤炭行业19年年1季报综述季报综述 煤价下跌，一季度业绩逆势上涨8%，资产质量持续向好 煤炭企业煤炭企业 19 年年 1 季度归母净利润同比增长季度归母净利润同比增长 8%至中值至中值 11 亿元，主营业务收亿元，主营业务收入同比增长入同比增长 4.8%。在市场煤价下跌。在市场煤价下跌 16%，长协煤下跌，长协煤下跌 2%的背景下我们认的背景下我们认为表现良好，业绩与煤价的相关度在下降。为表现良好，业绩与煤价的相关度在下降。利润率高位运行，利润率高位运行，资产质量指标资产质量指标表现良好，行业正在享受资产表现良好，行业正在享受资产负债表的不断修复带来的好处。这种趋势未来负债表的不断修复带来的好处。这种趋势未来有望延续。有望延续。支撑评级的要点支撑评级的要点 收入收入增长增长 5%，在煤价下跌的市场中表现较好。，在煤价下跌的市场中表现较好。19年一季度 22家主流煤炭公司平均主营业务收入 101亿元，同比增长 4.8%。如果不包括中国神华，则增长 5.5%至 79亿元。我们认为表现较好，因为同期煤价下跌比较明显：同期秦皇岛 5500大卡动力煤价格同比下跌 16%至 599元，而秦皇岛 5500大卡动力煤年度长协价 553元，同比下跌 2%，市场煤和长协煤都在下跌中。收入的增长主要来源于煤炭产销量的增长、非煤业务的拉动、以及个别公司价格的上涨等。我们看到业绩对于煤价的依赖度和相关度在下降。近年来这一趋势得到延续。归母净利润增长中值归母净利润增长中值 8%，表现较好，表现较好，与市场煤的关联度在下降。，与市场煤的关联度在下降。19年1季度归属母公司净利润表现分化明显，有 4、5倍的增长，也有 90%的跌幅。中值为 11亿元（增长的中值为 8%），如果不包括神华则是 3亿元（不包括神华，增长的中值为 7%）。在市场煤价下跌 16%的背景下，除去去年同期基数较低（当时业绩有些低于预期），依然可以算表现较好的。业绩的增长主要来自于产销量的增长以及优化资产结构。另外，由于上市公司普遍长协煤占比较高，近年来长协煤占比的高比例和较好的执行，也对煤价的涨跌起到了较好平滑作用。利润率高位运行，利润率高位运行，ROE高位运行，经营现金流同比增长高位运行，经营现金流同比增长 14%，成本费用成本费用控制较好，控制较好，期间费用率保持不变。期间费用率保持不变。19年一季度煤炭上市公司平均毛利润率 32%，同比下降 2个百分点；经营利润率 15%，同比下降 1个百分点；净利润率 11%，同比持平。成本控制较好，期间费用率 15%，同比持平。净资产收益率 2.9%，同比下降 0.1个百分点。经营性现金流同比增长 14%至 25 亿元。各项利润率指标、资产质量指标表现良好，行业正在享受资产负债表的不断修复带来的好处。这种趋势未来有望延续。重点推荐重点推荐 我们看好龙头低估值、业绩表现较好的公司：陕西煤业、山西焦化、山煤国际、阳泉煤业、潞安环能等。评级面临的主要风险评级面临的主要风险 经济下行超预期；煤价大幅下跌；新能源替代速度加快，需求下降超预期；超产死灰复燃 2019年 5月 14日 煤炭行业 19年 1季报综述 2 19 年年 1 季报点评季报点评 收入收入增长增长5%，在煤价下跌的市场中表现，在煤价下跌的市场中表现较好较好。19年 1季度 22家主流煤炭公司平均主营业务收入 101亿元，同比增长 4.8%。如果不包括中国神华，则增长 5.5%至 79 亿元。我们认为表现较好，因为同期煤价下跌比较明显：同期秦皇岛 5500 大卡动力煤价格同比下跌 16%至 599元，而秦皇岛 5500大卡动力煤年度长协价 553元，同比下跌 2%，市场煤和长协煤都在下跌中。我们认为收入的增长主要来源于煤炭产销量的增长、非煤业务的拉动、以及个别公司价格的上涨等。比如业绩表现靓丽的平煤股份主营收入增长 24%，主要是煤炭销量增长22%。再比如业绩超预期的兖州煤业主营收入大增 49%，主要是产销量和贸易煤量增加以及焦煤为主的煤价上涨。我们看到业绩对于煤价的依赖度和相关度在下降。近年来这一趋势得到延续。22家公司中只有 5家收入同比下降（大有能源-24%；平庄能源-25%；山煤国际-20%；中国神华-9%；神火股份-3%）。收入大幅下跌的原因主要是关停煤矿，收缩盈利欠佳的非煤业务，受到非煤业务拖累等，并不普遍。图表图表 1.22家主流煤炭公司家主流煤炭公司历年历年 1季度季度平均主营业务收入（单位：百万元）平均主营业务收入（单位：百万元）02,0004,0006,0008,00010,00012,0002019-Q12018-Q12017-Q12016-Q12015-Q12014-Q12013-Q12012-Q1 资料来源：万得，中银国际证券 图表图表 2.历年历年 1季度营业收入同比增长季度营业收入同比增长-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%2019-Q12018-Q12017-Q12016-Q12015-Q12014-Q12013-Q1 资料来源：万得，中银国际证券 2019年 5月 14日 煤炭行业 19年 1季报综述 3图表图表 3.主要煤炭公司主要煤炭公司 2019年年 1季度主营业务收入同比增长季度主营业务收入同比增长-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%兖州煤业平煤股份开滦股份西山煤电中煤能源陕西煤业永泰能源兰花科创盘江股份潞安环能恒源煤电冀中能源平均值露天煤业新集能源阳泉煤业神火股份昊华能源大同煤业中国神华山煤国际大有能源平庄能源 资料来源：万得，中银国际证券 归母净利润增长中值归母净利润增长中值8%，表现较好，表现较好，与市场煤的关联度在下降，与市场煤的关联度在下降 19年 1季度归属母公司净利润表现分化明显，有 4、5倍的增长，也有 90%的跌幅。为了规避过高过低的干扰，我们选取中值。中值为 11亿元（增长的中值为 8%），如果不包括神华则是 3亿元（不包括神华，增长的中值为 7%）。在市场煤价下跌 16%的背景下，除去去年同期基数较低（当时业绩有些低于预期），依然可以算表现较好的。业绩的增长主要来自于产销量的增长以及优化资产结构。另外，由于上市公司普遍长协煤占比较高，近年来长协煤占比的高比例和较好的执行，也对煤价的涨跌起到了较好平滑作用。1 季报业绩表现靓丽，超预期的公司有平煤股份（归母净利润同比增长 403%），主要是销售结构优化，盈利能力好的精煤销量大幅增加，各项利润率明显攀升，带动业绩大幅增长，同比基数过低也是原因之一。山煤国际（归母净利润同比增长 574%），主要由于剥离亏损贸易业务后各项盈利指标改善明显，以及内生增长动力充沛，产量增长 15%。图表图表 4.煤炭上市公司历年煤炭上市公司历年 1季度季度归母净利润同比增长归母净利润同比增长率率(中值中值)-200%-100%0%100%200%300%400%500%1Q20191Q20181Q20171Q20161Q20151Q2014 资料来源：万得，中银国际证券 2019年 5月 14日 煤炭行业 19年 1季报综述 4图表图表 5.19年年 1季度归母净利润同比增速季度归母净利润同比增速-100%0%100%200%300%400%500%600%山煤国际平煤股份大同煤业开滦股份潞安环能恒源煤电西山煤电新集能源中煤能源中国神华中值兰花科创盘江股份露天煤业阳泉煤业兖州煤业陕西煤业冀中能源昊华能源神火股份大有能源永泰能源 资料来源：万得，中银国际证券 图表图表 6.上市煤企归母净利润增速涨幅与煤价涨幅上市煤企归母净利润增速涨幅与煤价涨幅-800%-700%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%20062007200820092010201120122013201420152016201720182019-1Q归母净利润增速秦皇岛煤价涨幅 资料来源：万得，中银国际证券 各利润率高位运行各利润率高位运行，ROE高位运行，经营现金流同比增长高位运行，经营现金流同比增长14%，期间费用率保持，期间费用率保持不变不变 19 年一季度煤炭上市公司各项利润率高位运行：平均毛利润率 32%，同比下降 2 个百分点；经营利润率 15%，同比下降 1个百分点；净利润率 11%，同比持平。成本费用控制较好，期间费用率 15%，同比持平。净资产收益率 2.9%，同比仅下降 0.1个百分点。经营性现金流同比增长 14%至 25亿元。各项利润率指标、资产质量指标表现良好，行业正在享受资产负债表的不断修复带来的好处。这一趋势有望延续。2019年 5月 14日 煤炭行业 19年 1季报综述 5图表图表 7.上市煤企季度毛利润率上市煤企季度毛利润率 0510152025303540452007-Q12007-Q32008-Q12008-Q32009-Q12009-Q32010-Q12010-Q32011-Q12011-Q32012-Q12012-Q32013-Q12013-Q32014-Q12014-Q32015-Q12015-Q32016-Q12016-Q32017-Q12017-Q32018-Q12018-Q32019-Q1(%)资料来源：万得，中银国际证券 图表图表 8.上市煤企季度净利润率上市煤企季度净利润率(40)(30)(20)(10)01020302007-Q12007-Q32008-Q12008-Q32009-Q12009-Q32010-Q12010-Q32011-Q12011-Q32012-Q12012-Q32013-Q12013-Q32014-Q12014-Q32015-Q12015-Q32016-Q12016-Q32017-Q12017-Q32018-Q12018-Q32019-Q1(%)资料来源：万得，中银国际证券 图表图表 9.上市煤企季度上市煤企季度 ROE(10)(5)0510152007-Q12007-Q32008-Q12008-Q32009-Q12009-Q32010-Q12010-Q32011-Q12011-Q32012-Q12012-Q32013-Q12013-Q32014-Q12014-Q32015-Q12015-Q32016-Q12016-Q32017-Q12017-Q32018-Q12018-Q32019-Q1(%)资料来源：万得，中银国际证券 2019年 5月 14日 煤炭行业 19年 1季报综述 6图表图表 10.上市煤企期间费用率上市煤企期间费用率 0000002012-Q12013-Q12014-Q12015-Q12016-Q12017-Q12018-Q12019-Q1（百万美元）资料来源：万得，中银国际证券 图表图表 11.秦皇岛秦皇岛 5500大卡动力煤价格大卡动力煤价格（市场价）（市场价）50055060065070075080018年1月18年2月18年3月18年4月18年5月18年6月18年7月18年8月18年9月18年10月18年11月18年12月19年1月19年2月19年3月19年4月19年5月（元/吨）资料来源：万得，中银国际证券 图表图表 12.秦皇岛秦皇岛 5500大卡动力煤年度长协价大卡动力煤年度长协价 5405455505555605655705755802018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-03（元/吨）资料来源：万得，中银国际证券 2019年 5月 14日 煤炭行业 19年 1季报综述 7图表图表 13.基金持仓采矿业基金持仓采矿业 时间时间 行业名称行业名称 市值市值(万元万元)占净值比占净值比(%)占股票投资占股票投资 市值比市值比(%)股票市场标准股票市场标准 行业配臵比例行业配臵比例(%)相对标准相对标准 行业配臵比例行业配臵比例(%)市值增长率市值增长率(%)1Q19 采矿业 3,919,580 0.29 1.91 6.79(4.88)(10.30)4Q18 采矿业 4,369,549 0.34 2.79 7.87(5.07)13.93 3Q18 采矿业 3,835,373 0.29 2.23 8.72(6.49)3.45 2Q18 采矿业 3,707,413 0.29 2.07 7.79(5.71)(13.16)1Q18 采矿业 4,300,647 0.35 2.29 7.40(5.12)10.65 4Q17 采矿业 3,886,762 0.34 2.13 7.51(5.38)(5.41)3Q17 采矿业 4,108,867 0.37 2.21 7.52(5.31)5.19 2Q17 采矿业 3,906,140 0.39 2.16 7.65(5.49)(16.27)1Q17 采矿业 4,664,907 0.53 2.63 7.73(5.10)1.72 4Q16 采矿业 4,586,250 0.51 2.76 7.76(5.00)(6.00)3Q16 采矿业 4,878,889 0.57 2.89 7.52(4.63)2.15 2Q16 采矿业 4,776,005 0.60 2.94 7.68(4.73)37.81 1Q16 采矿业 3,465,618 0.45 2.20 7.85(5.65)49.44 4Q15 采矿业 2,319,041 0.28 1.23 7.30(6.07)5.60 3Q15 采矿业 2,196,041 0.33 1.53 8.42(6.90)(30.59)2Q15 采矿业 3,163,722 0.45 1.57 8.86(7.29)(5.02)1Q15 采矿业 3,330,876 0.66 1.77 9.90(8.13)(3.13)资料来源：万得，中银国际证券 图表图表 14.采矿业相对标准行业配臵比例采矿业相对标准行业配臵比例(8.00)(7.00)(6.00)(5.00)(4.00)(3.00)(2.00)(1.00)0.002Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q19（%）资料来源：万得，中银国际证券 图表图表 15.采矿业基金持仓占净值比例采矿业基金持仓占净值比例 0.000.100.200.300.400.500.600.701Q193Q181Q183Q171Q173Q161Q163Q151Q15（%）资料来源：万得，中银国际证券 2019年 5月 14日 煤炭行业 19年 1季报综述 8图表图表 16.基金持仓采矿业基金持仓采矿业 0123456789101Q194Q183Q182Q181Q184Q173Q172Q171Q174Q163Q162Q161Q164Q153Q152Q151Q15采矿业占股票投资市值比（%）采矿业占股票市场标准行业配臵比例（%）(%)资料来源：万得，中银国际证券 2019年 5月 14日 煤炭行业 19年 1季报综述 9附录附录图表图表 17.报告中提及上市公司估值表报告中提及上市公司估值表 公司代码公司代码 公司简称公司简称 评级评级 股价股价 每股收益每股收益(元元/股股)市盈率市盈率(x)(元元)2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 601918.SH 新集能源 未有评级 3.27 0.22 0.48 0.49 14.9 6.8 6.7 600740.SH 山西焦化 买入 8.79 1.21 1.14 1.32 7.3 7.7 6.7 600348.SH 阳泉煤业 买入 5.76 0.82 0.82 0.92 7.0 7.0 6.3 600546.SH 山煤国际 买入 4.80 0.37 0.58 0.73 13.0 8.3 6.6 601225.SH 陕西煤业 买入 8.86 1.10 1.14 1.29 8.1 7.8 6.9 600395.SH 盘江股份 未有评级 5.67 0.60 0.63 0.65 9.5 9.0 8.7 601699.SH 潞安环能 买入 7.71 0.89 0.96 1.07 8.7 8.0 7.2 600123.SH 兰花科创 未有评级 7.28 0.94 1.02 1.13 7.7 7.1 6.4 601088.SH 中国神华 中性 18.54 2.19 1.97 1.91 8.4 9.0 9.3 600157.SH 永泰能源 未有评级 1.94 0.06 0.07 0.08 32.3 27.7 24.3 600403.SH 大有能源 未有评级 4.18 0.38 0.41 0.43 11.0 10.2 9.7 000937.SZ 冀中能源 未有评级 4.00 0.32 0.33 0.34 12.5 12.1 11.8 000933.SZ 神火股份 未有评级 4.36 0.16 0.23 0.38 27.3 19.0 11.5 601898.SH 中煤能源 买入 4.86 0.40 0.37 0.43 14.3 13.2 11.3 002128.SZ 露天煤业 未有评级 8.75 1.24 1.30 1.33 7.1 6.7 6.6 600997.SH 开滦股份 未有评级 6.25 0.88 0.94 0.99 7.1 6.6 6.3 601101.SH 昊华能源 未有评级 6.29 0.59 0.60 0.65 10.7 10.5 9.7 601666.SH 平煤股份 未有评级 4.20 0.39 0.45 0.55 10.8 9.3 7.6 平均平均 12.7 9.3 8.2 资料来源：万得，中银国际证券 注：股价截止日2019/5/13，未有评级公司盈利预测来自万得一致预期 风险提示：风险提示：经济下行超预期；煤价大幅下跌；新能源替代速度加快，需求下降超预期；超产死灰复燃。2019年 5月 14日 煤炭行业 19年 1季报综述 10 披露声明披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。中银国际证券股份有限公司同时声明，将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导，中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。评级体系说明评级体系说明 以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：公司投资评级：公司投资评级：买 入：预计该公司在未来 6个月内超越基准指数 20%以上；增 持：预计该公司在未来 6个月内超越基准指数 10%-20%；中 性：预计该公司股价在未来 6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减 持：预计该公司股价在未来 6个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。行业投资评级：行业投资评级：强于大市：预计该行业指数在未来 6个月内表现强于基准指数；中 性：预计该行业指数在未来 6个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来 6个月内表现弱于基准指数。未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。沪深市场基准指数为沪深 300指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500指数。风险提示及免责声明风险提示及免责声明 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。本报告发布的特定客户包括：1)基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户；2)中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等。本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的，中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用，并未考虑到任何特别的投资目的、财务状况或特殊需要，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请，亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内容不构成对任何人的投资建议，阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前，就该投资产品的适合性，包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见。尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到，但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事、高管、员工或其他任何个人（包括其关联方）都不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证。阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告，亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问，本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料，中银国际集团未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接（包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接）的目的，纯粹为了阁下的方便及参考，连结网站的内容不构成本报告的任何部份。阁下须承担浏览这些网站的风险。本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状，不构成任何保证，可随时更改，毋须提前通知。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人投资的建议。过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证，也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断，可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入可能出现上升或下跌。部分投资可能不会轻易变现，可能在出售或变现投资时存在难度。同样，阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下。如上所述，阁下须在做出任何投资决策之前，包括买卖本报告涉及的任何证券，寻求阁下相关投资顾问的意见。中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有。保留一切权利。中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 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