旅游酒店及餐饮、特殊消费服务行业中期策略：寻找成长性市场的结构性机会-20190617-中金公司-28页.pdf

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 6 月 17 日 旅游酒店及餐饮、特殊消费服务旅游酒店及餐饮、特殊消费服务 中期策略：寻找成长性市场的结构性机会 观点聚焦投资建议投资建议 我们看好免税、餐饮、休闲度假、周边出境游细分市场的机会。理由理由 旅游行业具有外部性，旅游行业具有外部性，伴随伴随消费受益多消费受益多：1）中国的旅游餐饮行业是成长性的大行业，历经数次经济周期，但持续保持增长。例如统计局数据显示，2018 年国内旅游总花费 5.1 万亿元，同比增长 12.3%；中国餐饮行业收入 4.3 万亿元，同比增长 9.5%。2）发展旅游可以吸引客流，改善当地经济。观光旅游中的自然景区、人文景区、城市旅游可以吸引客流，但相比景区而言，当地的文化演艺、餐饮、酒店、购物等伴随消费会获得更大的商业价值。3）这一行业全球较大市值的公司分布在餐饮、酒店、购物、博彩、主题乐园和在线预定平台。我们认为我们认为休闲度假休闲度假游、周边出境游是中国旅游的未来趋势游、周边出境游是中国旅游的未来趋势：1）中国旅游已经度过国内观光旅游增长阶段，节假日时国内主要景点客流接近饱和。2）居民旅游观念改变，导致休闲度假游替代观光游成为旅游的主要形式。3）国家移民管理局与统计局数据显示，2018 年中国居民护照拥有率为 12.2%，还有很大提升空间，周边出境游将是发展重点。旅游的伴随旅游的伴随消费中，餐饮和免税购物消费中，餐饮和免税购物具有穿越经济周期的能力，具有穿越经济周期的能力，而酒店受经济而酒店受经济周期影响周期影响相对相对较大较大：餐饮：低价高频的特性使餐饮成为防御性较强的消费子板块，但格局分散。我们预计大众性价比餐饮将成为最优赛道，在定位、产品、服务、创新等方面出彩的企业有望形成规模效应、整合市场份额。免税：中国人的旅游购物习惯和强大购买力是免税行业发展的核心支撑，消费回流使一部分原本发生在境外的消费流回境内、哺育国内免税市场，也由此使得 2018 年以来国内免税行业呈现逆周期的高增长。供给端垄断格局不变，强者恒强。酒店：经济周期属性较强，短期受宏观经济下行影响相对较大，关注减税降费政策对酒店需求的刺激效果。但从较长周期来看，我们认为出游率、人均酒店消费和连锁化率的提升将为行业带来广阔发展空间，关注经营效率领先的龙头。盈利预测与估值盈利预测与估值 推荐中国国旅（免税购物）、海底捞（餐饮连锁）、宋城演艺（休闲旅游）、中青旅（休闲旅游）、众信旅游（出境游）。风险风险 市场需求波动风险；意外灾害影响的风险。何伟何伟 分析员 SAC 执证编号：S0080512010001 SFC CE Ref：BBH812 林思婕林思婕 联系人 SAC 执证编号：S0080118080012 目标 P/E(x)股票名称 评级 价格 2019E 2020E 中国国旅-A 推荐 93.35 33.1 30.5 海底捞-H 推荐 35.05 52.9 37.5 宋城演艺-A 推荐 28.50 21.1 19.1 中青旅-A 推荐 19.53 13.2 11.3 众信旅游-A 推荐 9.20 25.1 19.1 首旅酒店-A 推荐 25.08 15.9 13.2 黄山旅游-A 推荐 13.50 13.6 12.9 福寿园-H 推荐 8.50 20.8 18.6 香港中旅-H 推荐 2.10 11.2 10.2 呷哺呷哺-H 推荐 16.16 18.2 16.0 华住酒店集团-US 推荐 42.32 33.2 27.1 百胜中国-US 推荐 53.74 22.9 20.4 中金一级行业 可选消费 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 7080901001101202018-062018-092018-122019-032019-06相对值(%)沪深300 中金酒店旅游及餐饮 中金可选消费 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录目录 行业投资机会行业投资机会.4 行业投资机会.4 旅游、餐饮、免税购物市场能够穿越经济周期.4 市场集中度提升不易，上市公司整体表现受经济周期影响.5 旅游产业具有外部效用，伴随消费机会更多.6 我们判断板块下半年具有防御性，值得配置.7 旅游：出游人数持续增长，休闲游、周边出境游是重点旅游：出游人数持续增长，休闲游、周边出境游是重点.9 中国旅游行业处于日本 1980 年代后期，休闲旅游、出境旅游兴起.9 2Q19 旅游数据小幅改善.10 休闲游更流行，休闲度假景点价值提升.10 中国周边出境游方兴未艾.11 餐饮：低价高频防御性强，优质连锁龙头成长潜力大餐饮：低价高频防御性强，优质连锁龙头成长潜力大.13 低价高频特点赋予餐饮行业较强防御性.13 定位、产品、服务、创新等方面出彩的企业有望胜出.13 免税：消费回流推动行业持续增长免税：消费回流推动行业持续增长.15 旅游购物习惯和强大购买力是免税行业最核心驱动力.15 消费回流哺育国内免税市场.15 2018 年以来国内免税行业取得逆周期的高增长.17 酒店：短期需求疲软，减税降费有望刺激需求反弹酒店：短期需求疲软，减税降费有望刺激需求反弹.18 短期来看，受宏观经济下行影响，行业需求疲软.18 长期来看，出游率、人均酒店消费和连锁化率的提升带来行业广阔发展空间.18 推荐标的推荐标的.20 图表图表 图表 1:全国旅游业对 GDP 综合贡献.4 图表 2:2018 年国内旅游总花费增速维持 10%以上.4 图表 3:2018 年国内游客人数同比增长 10%以上.5 图表 4:2018 年餐饮收入增速仍在 10%附近.5 图表 5:2018 年国内免税市场增速加快.5 图表 6:2018 年下半年以来酒店行业 RevPAR 增速下滑较多.5 图表 7:中信一级行业餐饮旅游板块营收、利润增长趋势.5 图表 8:剔除中国国旅，2018/1Q19 中信一级行业餐饮旅游板块营收、利润下滑.6 图表 9:中金覆盖餐饮旅游及特殊消费服务的港股、美股营收及利润.6 图表 10:旅游产业链.7 图表 11:旅游产业链国际可比公司市值.7 图表 12:2019 年 1-5 月板块涨跌幅比较.8 图表 13:餐饮旅游板块 P/E 历史走势.8 图表 14:餐饮旅游板块基金持仓比例.8 图表 15:中美日人均出游率对比.9 图表 16:中国人均 GDP 持续增长.9 图表 17:国内游客人数持续保持高增长，出境旅游人数开始爆发.9 图表 18:2017-2019 小长假国内游.10 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 图表 19:我国主题公园人均访问量还有很大提升空间.10 图表 20:历史文化类主题公园将是发展趋势.10 图表 21:2013-2017 年旅游演艺行业快速增长.11 图表 22:2017 年旅游演艺不同类型市场表现.11 图表 23:港澳台短途游增速已呈现放缓趋势，中国周边游增长快.12 图表 24:大陆居民至港澳台地区旅游人数增长较慢.12 图表 25:2018 年中国大陆出境游人数占比（按目的地）.12 图表 26:中国 GDP 增速和餐饮行业增速.13 图表 27:以火锅为例看各价位段餐饮消费增速.14 图表 28:出境游时中国旅客的人均购物消费更高.15 图表 29:中国消费者是全球最大的奢侈品购买群体.15 图表 30:中国消费者购买奢侈品七成在海外完成.16 图表 31:免税店是中国旅客购物消费的重要渠道.16 图表 32:入境店、离岛免税政策和电商法对跨境代购的监管，是国家促进消费回流的重要举措.16 图表 33:节假日三亚免税店进店人次及销售额增速.17 图表 34:酒店行业数据自 18 年下半年起转弱.18 图表 35:中国和美国人均出游率对比.18 图表 36:华住经济型和中高档同店 RevPAR 增速.19 图表 37:中美各层级酒店数量占比（2017 年）.19 图表 38:离岛和出入境免税内生增长强劲.20 图表 39:对标全球龙头 Dufry，毛利率尚有提升空间.20 图表 40:离岛、出入境、市内、海外免税店面图或效果图.21 图表 41:海底捞及其他人气连锁餐厅人均消费对比.21 图表 42:海底捞师徒制下的店长抽成制度.21 图表 43:海底捞和同业核心经营和财务指标对比（2018 年）.22 图表 44:千古情剧照.22 图表 45:扣除六间房，营业收入增速可观.23 图表 46:扣除六间房，归母净利润增速高于 10%.23 图表 47:2018 年乌镇客单价增速回升至 15%以上.24 图表 48:2016-2018 年古北水镇客单价逐年提升.24 图表 49:过去十年间营业收入快速增长.24 图表 50:众信旅游分业务示意图.24 图表 51:旅游产业链国际可比公司估值表.26 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 行业投资机会 行业投资机会行业投资机会 旅游、餐饮、免税购物市场具有成长性，能够穿越经济周期。此外旅游餐饮板块表现落后于市场，估值低，我们预计下半年具有防御性价值。但考虑到市场天然集中度低、旅游行业具有外部效应，我们建议投资者配置其中结构性受益的部分：主要为旅游中的休闲度假、周边出境游；餐饮中的优质连锁企业；免税购物。推荐标的为：中国国旅（免税购物）、海底捞（餐饮连锁）、宋城演艺（休闲旅游）、中青旅（休闲旅游）、众信旅游（出境游）。旅游、餐饮、免税购物市场能够穿越经济周期旅游、餐饮、免税购物市场能够穿越经济周期 旅游酒店及餐饮、特殊消费服务是一个成长性的大行业旅游酒店及餐饮、特殊消费服务是一个成长性的大行业：1）文化和旅游部数据显示，2014-2018 年，我国旅游业对 GDP 综合贡献从 6.61 万亿元上升至 9.94 万亿元，旅游业占GDP 比重从 10.4%小幅上升至 11%。2018 年，旅游就业人数（直接+间接）为 7991 万人，占全国就业总人口比重的 10.3%。2）统计局数据显示，2018 年下半年以来，即使中国经济处于不佳时期，国内游客人数依然保持 10%以上的增长；餐饮收入在 2018 年仍取得9.5%的增长，保持高于社零总额增速（9.0%）的水平；国内免税市场受到出境游复苏、消费回流等因素的带动，2018 年取得了 27%的高速增长。3）酒店是旅游行业中经济周期属性相对较强的子行业，由于其超过 50%的客源来自于商务，经济疲软将影响入住率进而拖累 RevPAR（单房收益）表现。根据 STR 数据，酒店行业 RevPAR 增速自 2018 年下半年开始下滑，2019 年转负。贸易摩擦背景下，酒店行业 2019 年下半年的复苏程度存在不确定性。图表1:全国旅游业对GDP综合贡献 图表2:2018年国内旅游总花费增速维持10%以上 资料来源：文化和旅游部，中金公司研究部 资料来源：国家统计局，中金公司研究部 6.617.348.199.139.9410.0%10.2%10.4%10.6%10.8%11.0%11.2%456789101120142015201620172018全国旅游业对GDP的综合贡献占GDP总量比重（万亿元）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%010,00020,00030,00040,00050,00060,0002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018国内旅游总花费YoY（亿元）中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 图表3:2018年国内游客人数同比增长10%以上 图表4:2018年餐饮收入增速仍在10%附近 资料来源：国家统计局，中金公司研究部 资料来源：国家统计局，中金公司研究部 图表5:2018年国内免税市场增速加快 图表6:2018年下半年以来酒店行业RevPAR增速下滑较多 资料来源：Generation Research，TFWA，中金公司研究部 资料来源：STR，中金公司研究部 市场集中度提升不易，上市公司整体表现受经济周期影响市场集中度提升不易，上市公司整体表现受经济周期影响 旅游餐饮行业整体具有抗周期性，但是行业中上市公司缺乏抗周期性。如果剔除中国国旅（免税购物），1Q18/2Q18/3Q18/4Q18/1Q19 中信一级行业餐饮旅游板块（A 股）营收分别增长 9.7%/4.1%/-1.4%/-28.6%/-3.1%；归属于母公司净利润分别增长 14.9%/19.2%/16.1%/-87.8%/-0.8%。图表7:中信一级行业餐饮旅游板块营收、利润增长趋势 资料来源：万得资讯，中金公司研究部-5%0%5%10%15%20%25%30%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018国内游客人数YoY（百万人次）0%5%10%15%20%25%30%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,0002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018中国餐饮收入（亿元）YoY-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0501001502002503003504004502012201320142015201620172018免税市场规模（亿元人民币）YoY-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%2017年1-2月2017年3月2017年4月2017年5月2017年6月2017年7月2017年8月2017年9月2017年10月2017年11月2017年12月2018年1-2月2018年3月2018年4月2018年5月2018年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年10月2018年11月2018年12月2019年1-2月2019年3月2019年4月-14%-5%20%25%30%29%11%15%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,00020122013201420152016201720181Q19营业总收入营业总收入YoY（百万元）-42%-20%13%55%26%40%1%51%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%02,0004,0006,0008,00010,00012,00020122013201420152016201720181Q19归母净利润归母净利润YoY（百万元）中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 图表8:剔除中国国旅，2018/1Q19中信一级行业餐饮旅游板块营收、利润下滑 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 图表9:中金覆盖餐饮旅游及特殊消费服务的港股、美股营收及利润 注：香港中旅采用核心净利润口径，美股采用经调整净利润口径；资料来源：万得资讯，中金公司研究部 主要原因是：1）旅游酒店及餐饮、特殊消费服务虽然是大行业，但是地域性的特点导致市场集中度难以提升，更倾向于分散化，只有非常优秀的企业才能获取较大的市场份额，但也远比不上消费品市场中龙头企业的市场份额。2）2018 年下半年存在结构性问题，年下半年存在结构性问题，国内自然景区类公司面临门票下调，出境游公司面临泰国普吉岛沉船、印尼巴厘岛火山爆发事件的影响。旅游产业具有外部效用，伴随消费机会更多旅游产业具有外部效用，伴随消费机会更多 我们分析旅游产业价值链，认为旅游对一个城市而言具有外部效应，即最大的受益者并非景点，而是客流增加的伴随消费，如交通、住宿、餐饮、博彩、购物。这也导致虽然旅游产业规模大，但是大市值的公司稀缺。-26%-11%23%34%41%30%-6%-3%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%020,00040,00060,00080,000100,000120,00020122013201420152016201720181Q19营业总收入（剔除中国国旅）营业总收入(剔除中国国旅）YoY（百万元）-52%-37%13%93%28%41%-7%-1%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,00020122013201420152016201720181Q19归母净利润（剔除中国国旅）归母净利润（剔除中国国旅）YoY（百万元）-9%7%8%20%13%20%13%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%020,00040,00060,00080,000100,000120,0002012201320142015201620172018营业收入营业收入YoY（百万元）-12%29%22%37%43%28%12%-20%-10%0%10%20%30%40%50%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002012201320142015201620172018归母净利润归母净利润YoY（百万元）中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 图表10:旅游产业链 资料来源：中金公司研究部 纵观国际市场，大市值的公司主要产生在旅游的伴随消费领域。图表11:旅游产业链国际可比公司市值 资料来源：彭博资讯，中金公司研究部 分析旅游产业链中国际可比公司的情况 旅游服务、在线预定平台：旅游服务、在线预定平台：旅游服务、在线预定平台会整合交通、餐饮、酒店、景点的资源，但由于竞争激烈，旅游服务行业普遍市值较小。在线预定平台具有技术优势、平台优势，具有较高的市值。博彩：博彩：博彩行业具有牌照优势，且行业特殊，全球大市值公司较多。购物：购物：免税店购物具有牌照优势，能形成较大市值的上市公司。Outlet 购物也是旅游的一大热点，但缺乏牌照壁垒导致没有较大的上市公司。餐饮、酒店、交通：餐饮、酒店、交通：旅游产业的伴随消费，但不完全依赖旅游产业。餐饮、酒店、交通整体市场均较大，因此能够找到好的可复制的商业模式就能够创造大市值的上市公司，例如餐饮中的快餐模式。我们判断板块下半年具有防御性，值得配置我们判断板块下半年具有防御性，值得配置 旅游酒店及餐饮、特殊消费服务行业是一个成长性行业，但 2019 年 1-5 月餐饮旅游板块指数上涨 15%，明显跑输市场。餐饮旅游板块估值自 2015 年以来持续下移，处于历史较低水平。基金持仓也持续下跌，1Q19 末基金对餐饮旅游板块的持仓为 1.2%。被过分的忽视带来估值的安全边际，我们预计下半年具有防御性，值得配置。客流量客流量旅行社高端定制在线预订休闲度假观光旅游度假村主题公园跟团游自助游交通交通住宿住宿餐饮餐饮博彩博彩购物购物文化演艺自然景区人文景区城市旅游批发业务伴随伴随消费消费总市值总市值总市值总市值总市值总市值总市值总市值总市值总市值百万美元百万美元百万美元百万美元百万美元百万美元百万美元百万美元百万美元百万美元海外免税海外免税海外旅游服务海外旅游服务海外餐饮海外餐饮海外酒店海外酒店海外博彩海外博彩9706.JT 日本机场大厦有限公司3,454 FLT AU 福莱森特2,867 520.HK 呷哺呷哺1,385 69.HK 香格里拉4,309 1928.HK 金沙中国36,869008770 KS 新罗3,206 TUI LN 途易集团5,570 6862.HK 海底捞20,442 2006.HK 锦江酒店1,066 27.HK 银河娱乐26,668DUFN SW 杜福睿4,390 9603.JP HIS Co Ltd1,732 MCD US 麦当劳156,750 MAR US Marriott44,514 1128.HK 永利澳门10,580MMB FP 拉加代尔3,403 CTD.AU CTM 集团1,693 SBUX US 星巴克102,031 HLT US Hilton27,191 2282.HK 美高梅中国5,882CVCB3 BZ CVC Brasil Operadora e Agenc1,928 QSR US 汉堡王31,288 WH US Wyndham5,497 880.HK 澳博控股5,939YUM US 百胜餐饮集团33,593 H US Hyatt7,862 3918.HK 金界控股5,056海外主题公园海外主题公园海外在线预定海外在线预定CMG US 契普多墨西哥餐厅20,524 CHH US Choice4,761 MLCO US 新濠博亚娱乐9,359DIS US 迪士尼254,927 780.HK 同程艺龙4,217 WEN US 温迪/阿比集团4,476 AC FP Accor11,055 GENDS SP 云顶新加坡7,830SIX US 六旗娱乐4,340 EXPE US Expedia Group18,870 PZZA US 棒约翰1,612 IHG LN Intercontinental12,048 MGM US 美高梅国际酒店集团14,859MERL LN 默林娱乐4,882 BKNG US Booking Holdings Inc76,864WTB LN Whitbread10,389 WYNN US 永利度假村12,447SEAS US 海洋世界娱乐2,533 TRIP US 猫途鹰6,333MLC LN Millennium&Copthome2,780FUN US Cedar Fair2,799 CTRP US 携程18,526HTHT US 华住9,2424661 JP东方乐园株式会社44,913 EXPE US 亿客行18,870代码代码公司公司公司公司代码代码公司公司代码代码公司公司代码代码公司公司代码代码 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 图表12:2019年1-5月板块涨跌幅比较 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 图表13:餐饮旅游板块P/E历史走势 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 图表14:餐饮旅游板块基金持仓比例 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 57%45%35%31%29%25%23%22%20%20%19%18%18%18%17%17%17%16%16%15%14%13%12%10%10%9%8%7%4%0%10%20%30%40%50%60%农林牧渔食品饮料家电非银行金融计算机建材电子元器件国防军工通信医药电力设备轻工制造房地产机械有色金属基础化工煤炭交通运输综合餐饮旅游银行商贸零售纺织服装石油石化钢铁电力及公用汽车传媒建筑0.01.02.03.04.05.06.07.01020304050607080901001102011/12012/12013/12014/12015/12016/12017/12018/12019/1餐饮旅游TTM PE年度PE均值餐饮旅游P/E/沪深300P/E（右）年度相对P/E均值（右）-1%0%1%1%2%2%3%1Q194Q183Q182Q181Q184Q173Q172Q171Q174Q163Q162Q161Q164Q153Q152Q151Q154Q143Q142Q141Q144Q133Q132Q131Q134Q123Q122Q121Q124Q113Q112Q111Q114Q103Q102Q101Q104Q093Q092Q091Q09餐饮旅游板块基金持仓比例 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 旅游：出游人数持续增长，休闲游、周边出境游是重点 中国旅游行业处于日本中国旅游行业处于日本 1980 年代后期，休闲旅游、出境旅游兴起年代后期，休闲旅游、出境旅游兴起 对比日本旅游发展阶段，中国已经度过日本旅游的“起步阶段”，处于日本处于日本 1980 年代末期：年代末期：1）中国当前人均 GDP 类似于日本 1982 年。2018 年中国人均 GDP 约为 9900 美元，日本人均 GDP 在 1982 年已达到 9539 美元。中国的一二线市场人均 GDP 明显偏高，已经处于日本 1980 年代后期。2）中国人民币兑美元汇率从 2005 年开始升值，一直持续到2014 年，2015 年之后人民币相对美元整体呈现贬值趋势。对应的，日本兑美元最快的升值阶段是 1971 年-1980 年代末。3）随着国内基础设施不断完善，高铁、高速公路里程快速提升，国内居民出行便利度有了明显的改善。中国游客已经不再满足于观光旅游。图表15:中美日人均出游率对比 图表16:中国人均GDP持续增长 资料来源：国家统计局，美国旅游局，日本旅游局，中金公司研究部 资料来源：国家统计局，万得资讯，中金公司研究部 休闲旅游、出境旅游兴起：休闲旅游、出境旅游兴起：1）由于中国的二元化市场，休闲旅游、出境旅游同时表现出比较强的趋势。2）游客开始注重旅途中的文化体验，主题公园、城市周边的休闲度假景区都成为近期热门的旅游目的地。3）出境旅游，特别是中国周边的出境旅游成为重要的旅游趋势。图表17:国内游客人数持续保持高增长，出境旅游人数开始爆发 资料来源：国家统计局，中金公司研究部 0.6 0.6 0.7 0.7 0.8 0.9 1.1 1.2 1.3 1.4 1.6 2.0 2.2 2.4 2.6 2.9 3.2 3.6 4.0 0.01.02.03.04.05.06.07.02000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018中国人均出游率2018年美国人均出游率7.2次2018年日本人均出游率4.6次5.56.06.57.07.58.08.59.0010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0001994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018GDP:人均GDP即期汇率:美元兑人民币:年度（人民币）人均GDP上升，人民币升值中国中国0100,000200,000300,000400,000500,000600,000010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018入境游客（万人次）国内居民出境人数（万人次）国内游客（万人次，右轴）中国中国 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 2Q19 旅游数据小幅改善旅游数据小幅改善 根据文化和旅游部测算，2Q19 小长假国内旅游出行人次明显回升。相比元旦、春节假期的低迷表现，2019 年清明、五一假日期间，国内接待游客同比增速达 11%/14%，均高于去年同期；端午假期国内接待游客同比增速达 7.7%，略低于去年同期增速 0.2ppt，主要受到 6 月 7 日-8 日的高考影响。我们预计，数据回暖受益于政府减税、五一假日延长等因素。图表18:2017-2019小长假国内游 资料来源：中国文化和旅游部官网，中金公司研究部 休闲游更流行，休闲度假景点价值提升休闲游更流行，休闲度假景点价值提升 推荐受益标的：宋城演艺、中青旅 居民旅游方式在发生转变，逐步从过去的注重观光游转变为休闲度假游。居民旅游方式在发生转变，逐步从过去的注重观光游转变为休闲度假游。主题公园、旅游演艺热度持续提升，位于城市周边、行程与耗时短的休闲度假景点的价值提升。主题公园需求升温：主题公园需求升温：1）AECOM 数据显示，2008-2017 年我国主题公园游客量年均增长 13%，2018 年中国主题公园游客总数达 1.9 亿。2019 年五一期间，全网主题公园类景区在线购票同比增长 28.1%，超过人文景观类、博物馆类等景区的在线购票增速。2）2018 年，我国主题公园人均访问量 0.14，明显低于美国 2017 年主题公园人均访问量 0.65。目前在中国 A 级景区中，主题游乐类的景区为 339 家，占比 3.9%，还有很大提升空间。3）美国的主题公园以奇幻、卡通人物类为主。中国拥有厚重的文化底蕴，历史/文化类的主题公园占比将快速提升。根据 AECOM 的数据，2018 年历史/文化类的主题公园占比为 13%，未来占比将达到 28%。图表19:我国主题公园人均访问量还有很大提升空间 图表20:历史文化类主题公园将是发展趋势 资料来源：AECOM，中金公司研究部 资料来源：AECOM，中金公司研究部 14%14%11%12%8%9%8%9%8%8%11%14%8%6%7%8%9%10%11%12%13%14%15%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000旅游人数（左轴）YoY（右轴）201720182019（万人次）0.140.160.650.00.10.20.30.40.50.60.72018年中国2020年中国2017年美国主题公园人均访问量主题公园人均访问量13%16%2%9%5%2%53%28%27%16%10%2%4%13%历史/文化奇幻/卡通人物影视/媒体动物/海洋动物自然/景观其他主题无明显主题内圈：2018年；外圈：未来 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 旅游演艺快速发展：旅游演艺快速发展：1）道略演艺产业研究中心数据显示，2017 年中国旅游演艺收入达 51.46 亿元，同比增长 19.6%。中国旅游演艺的代表作品大多根植中国文化，属于对传统文化、民俗风情的演艺，如剧场演出“千古情系列”、实景演出“印象系列”及“山水盛典系列”、情景剧体验“又见系列”。2）主题公园的剧目吸引力最强，收入最高。2017年主题公园演出的剧目数量和演出场次的市场份额仅为9.6%/18.8%，但观众数量和演出收入市场份额高达 50.1%/45.3%。相比而言，非主题公园类的演出规模小、票价低、观众少，例如 2017 年每台主题公园演出剧目的平均年收入约为9061 万元，远高于非主题公园演出平均年收入 1162 万元；而每场主题公园演出的平均观众约为 2120 人，是非主题公园演出平均观众数的 4 倍。图表21:2013-2017年旅游演艺行业快速增长 资料来源：道略演艺产业研究中心，中金公司研究部 图表22:2017年旅游演艺不同类型市场表现 资料来源：道略演艺产业研究中心，中金公司研究部 中国周边出境游方兴未艾中国周边出境游方兴未艾 推荐出境游受益标的：众信旅游。中国出境游热点已经从港澳台短途游转变为中国周边出境游。港澳台短途游增长放缓。港澳台短途游增长放缓。国内赴港澳台旅游人数在 2014-2018 年中 CAGR 仅为 1.7%，而 2010-2014 年中 CAGR 达 21%，增速下降明显。东南亚旅游持续向好，日韩旅游开始恢复。东南亚旅游持续向好，日韩旅游开始恢复。1）各国旅游局数据显示，国内居民前往东南亚地区的旅游人数逐年保持快速增长，过去五年 CAGR 达 17.6%，2010-2018 年CAGR 达 22.5%；2）日韩旅游人数在 2017 年受到萨德事件等政治因素影响，同比明显下降，2018 年已恢复增长趋势，同比增速达 14.3%，2010-2018 年 CAGR 达 16.7%。20132014201520162017旅游演艺收入（亿元）23 27 36 43 51 YoY-14.8%19.6%32.6%20.0%19.6%旅游演艺观众人次（万人次）2,789 3,591 4,746 5,391 6,821 YoY-16.5%28.8%32.2%13.6%26.5%旅游演艺场次53,336 58,187 63,180 72,057 85,753 YoY-0.4%9.1%8.6%14.1%19.0%旅游演艺剧目台数187 223 220 254 268 YoY3.3%19.3%-1.3%15.5%5.5%63%27%10%剧目数量剧目数量59%22%19%演出场次演出场次28%22%50%观众数量观众数量27%28%45%演出收入演出收入独立剧场演出实景演出主题公园演出 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 图表23:港澳台短途游增速已呈现放缓趋势，中国周边游增长快 注：东南亚统计口径包括泰国、新加坡、马来西亚、越南、菲律宾、印度尼西亚；资料来源：CEIC，中金公司研究部 图表24:大陆居民至港澳台地区旅游人数增长较慢 图表25:2018年中国大陆出境游人数占比（按目的地）资料来源：CEIC，文化和旅游部，中金公司研究部 注：东南亚、南亚统计口径包括泰国、新加坡、马来西亚、越南、菲律宾、印度尼西亚、斯里兰卡；资料来源：CEIC，文化和旅游部，中金公司研究部 2018 年，我国持有有效普通护照总人数已超过 1.7 亿人次，按照统计局公布的 2018 年总人口 13.95 亿计算，我国护照持有率为 12.2%。我们预计，到中国周边出境游对大部分中国游客依然具有吸引力。中国也在努力推动与各国签证的便利化。0102030405060708090201020112012201320142015201620172018大陆赴港澳台旅游人数CAGR:21%（百万人）CAGR：1.7%0510152025201020112012201320142015201620172018大陆赴东南亚旅游人数（百万人）CAGR:22.5%0246810121416201020112012201320142015201620172018大陆赴日韩旅游人数（百万人）CAGR:16.7%72 70 67 69 79 35 47 55 61 71 02040608010012014016020142015201620172018出境游客数港澳台地区出境游客数非港澳台地区（百万人）53%9%1%17%20%日本、韩国其他东南亚、南亚澳大利亚、新西兰港澳台 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 6 月月 17 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 餐饮：低价高频防御性强，优质连锁龙头成长潜力大 低价高频特点赋予餐饮行业较强防御性低价高频特点赋予餐饮行业较强防御性 相较其他大部分可选消费子行业，餐饮具有低价高频的特征，且餐饮