科技行业产业系列报告10：TMT三季报整体见底2020_是业绩大年-20191108-中信证券-27页.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 TMT 三季报：整体见底，三季报：整体见底，2020 是业绩大年是业绩大年 科技产业系列报告 102019.11.8 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 许英博许英博 科技产业首席 分析师 S1010511080004 陈俊云陈俊云 科技产业分析师S1010515110005 科技板块三季度业绩复苏趋势明显，基于自上而下分析，我们判断国内科技科技板块三季度业绩复苏趋势明显，基于自上而下分析，我们判断国内科技板块已进入中期业绩复苏通道，看好板块未来板块已进入中期业绩复苏通道，看好板块未来 2 年业绩表现。三季度以来年业绩表现。三季度以来市市场快速上行场快速上行，推动科技股估值、仓位水平已修复至相对均衡状态，同时选股，推动科技股估值、仓位水平已修复至相对均衡状态，同时选股框架更多向框架更多向 PB-ROE 倾斜。建议重点关注：有望继续维持高景气度的软件倾斜。建议重点关注：有望继续维持高景气度的软件&SaaS、消费电子、消费电子、IDC、信息安全、医疗信息化、半导体、无线上游等板、信息安全、医疗信息化、半导体、无线上游等板块，业绩已进入逐季改善通道的电信运营商、安防、被动元器件、块，业绩已进入逐季改善通道的电信运营商、安防、被动元器件、IT 硬件、硬件、影视内容等板块，影视内容等板块，以及以及商业模式成熟、经营现金流稳健商业模式成熟、经营现金流稳健、防御属性突出的图防御属性突出的图书出版、电塔等资产。书出版、电塔等资产。Q3 概览：行业呈现概览：行业呈现明显明显复苏迹象复苏迹象。剔除异常样本，三季度中信计算机/电子/传媒/通信收入、净利润同比增速分比为 7.9%/8.2%/4.0%/-1.9%、-1.2%/11.2%/-3.2%/3.2%，整体较 2019H1（收入 6.3%/10.6%/2.7%/6.4%、净利润 16.4%/-8.0%/-13.5%/-2.7%）改善明显，反映 5G 等驱动下行业复苏势头，同时龙头个股继续延续年初以来的占优表现。细项财务数据部分，三季度整体毛利率较二季度基本持平，计算机、传媒环比分别小幅下降 3pcts、1pct，电子、通信环比持平，同时在经济增速下行期，企业亦更加注重运营费用、经营现金流的严格管控。截至三季度末，中信计算机、通信、电子、传媒存量商誉规模为 1067、322、722、1353 亿元；计算机、传媒板块年末商誉减值风险仍需警惕。重点板块聚焦：重点板块聚焦：5G、云计算、政策三条主线。、云计算、政策三条主线。5G 提前备货、苹果智能手机超预期、企业 IT 支出回暖、自主可控政策驱动等成为科技板块三季度复苏的核心驱动力。软件&SaaS（三季度营收同比+18%，下同）、证券信息化（+34%）、医疗信息化（+15%）、信息安全（+36%）、PCB（+24%）、IDC（+19%）、无线上游（+50%）继续保持高景气度，且我们判断中期动能仍将延续；IT 硬件（+18%）、半导体（IC 设计+38%、封测环比+71%，设备+52%）、安防（20%）、光器件&模块（同比回正）、运营商（同比回正）等当季业绩改善明显；面板、LED、光纤光缆当季毛利率分别环比下行 3.1、5.9、2.2pcts，继续寻底；三季度消费电子小幅回暖（+26%），但整体分化明显，苹果、华为产业链表现明显占优，安可工程开始逐步落地（中国长城季度营收+32%），同时电信设备（+0%）、被动元器件（-20%）等亦有望在 Q4 进入业绩反转通道。Q4 展望：行业进入展望：行业进入中期中期复苏通道。复苏通道。业绩层面，在 5G、云计算等带动下，我们判断行业已从三季度开始进入中期业绩复苏通道，且有望持续 2 年以上。市场层面，根据公募基金三季报，经历三季度以来市场快速上行，目前电子板块持仓占比已达 10.9%，接近 2017Q3 水平，通信（2.1%）、传媒（2.2%）、计算机（5.2%）整体平稳，同时板块估值亦修复至 10 年期均值附近。流动性层面，MSCI 将在 11 月进行年内第三次扩容，我们预计带来阶段性增量资金超过 400 亿美元（大盘 250 亿、中盘 170 亿），流动性改善明显。市场风格层面，三季度国内机构持仓集中度明显提升，择股偏好和北向资金逐步趋同，体现为从注重单一的 PE-G 框架，转向更加兼顾 PB-ROE 框架。2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资建议：坚守龙头。投资建议：坚守龙头。经历三季度以来的科技股上行行情，当前 A 股科技股估值、仓位水平已修复至相对均衡状态，同时选股框架更为关注 PB-ROE。我们看好未来 2 年国内科技股的持续向上行情，建议沿着如下主线继续布局优质科技龙头：1）业绩有望继续维持高景气度的软件&SaaS、消费电子、IDC、信息安全、医疗信息化、半导体、无线上游等板块；2）业绩进入逐季改善通道的电信运营商、安防、被动元器件、IT 硬件、影视内容等板块；3）商业模式成熟、经营现金流稳健的低估值资产，包括图书出版、电塔等。重关注：中国联通、中国移动（H）、中国铁塔（H）、腾讯控股（H）、小米集团（H）、金蝶国际（H）、立讯精密、中际旭创、海康威视、兆易创新等。风险因素：风险因素：宏观经济超预期下行风险，中美贸易冲突反复风险，行业竞争持续加剧风险；5G 进展不及预期风险等。重点推荐公司盈利预测表重点推荐公司盈利预测表 公司公司 股价股价 EPS PE(倍倍)评级评级 18 19E 20E 21E 18 19E 20E 21E 中国联通 6.08 0.13 0.19 0.31 0.4 47 32 20 15 买入 中国移动*64.10 6.4 5.86 5.99 6.07 10 11 11 11-立讯精密 34.24 0.51 0.67 0.81 0.97 67 51 42 35 买入 中国铁塔*1.72 0.02 0.034 0.051 0.067 86 51 34 26-金蝶国际 8.87 0.13 0.12 0.13 0.13 68 74 68 68 增持 中际旭创*42.64 1.36 0.87 1.29 1.69 31 49 33 25 买入 浪潮信息 28.26 0.51 0.68 0.96 1.35 55 42 29 21 买入 星网锐捷 32.17 1 1.34 1.61 1.82 32 24 20 18 买入 工业富联*15.62 0.86 0.9 1.03 1.2 18 17 15 13-小米集团 8.94 0.4 0.5 0.61 0.73 22 18 15 12 买入 腾讯控股 334.00 9.05 10.71 13.88 16.75 37 31 24 20 买入 资料来源：Wind，彭博，中信证券研究部预测，加*为彭博一致预期，货币单位为交易所当地货币，股价为 2019 年 11 月 7 日收盘价 2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 2019Q3 概览：行业复苏趋势明显概览：行业复苏趋势明显.1 重点板块聚焦：重点板块聚焦：5G、云计算、政策三条主线、云计算、政策三条主线.5 2019Q4 展望：整体见底，进入复苏周期展望：整体见底，进入复苏周期.16 风险因素风险因素.20 投资策略投资策略.21 插图目录插图目录 图 1：A 股 TMT 板块季度营收同比变化.1 图 2：A 股 TMT 板块季度归属净利润同比变化.1 图 3：A 股 TMT 板块毛利率数据.2 图 4：A 股 TMT 板块营销费用率数据.2 图 5：A 股 TMT 板块管理费用率数据.2 图 6：A 股 TMT 板块财务费用率数据.3 图 7：A 股 TMT 板块经营现金流数据.3 图 8：A 股 TMT 板块商誉数据.3 图 9：计算机（中信）收入同比增速分布区间.4 图 10：计算机（中信）归属净利润同比增速分布区间.4 图 11：电子（中信）收入同比增速分布区间.4 图 12：电子（中信）归属净利润同比增速分布区间.4 图 13：通信（中信）收入同比增速分布区间.4 图 14：通信（中信）归属净利润同比增速分布区间.4 图 15：传媒（中信）收入同比增速分布区间.5 图 16：传媒（中信）归属净利润同比增速分布区间.5 图 17：A 股板块软件企业营收表现.6 图 18：用友云业务收入数据.6 图 19：用友、广联达研发费用数据.6 图 20：A 股证券信息化板块营收表现.6 图 21：A 股医疗信息化板块营收表现.7 图 22：A 股 IT 硬件企业季度营收表现.7 图 23：A 股 IT 硬件企业季度毛利率表现.7 图 24：阿里巴巴季度资本支出数据.8 图 25：A 股信息安全板块季度营收数据.8 图 26：中国长城季度营收数据.8 图 27：华为自主可控生态.9 图 28：电子制造板块收入数据.9 图 29：部分个股季度营收增速数据.9 图 30：IC 设计板块收入数据.10 图 31：IC 设计板块毛利率变化.10 图 32：封测板块收入数据.10 2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 33：封测板块毛利率变化.10 图 34：北方华创季度收入数据.10 图 35：北方华创存货数据.10 图 36：深南、沪电、生益收入合计.11 图 37：深南、沪电、生益毛利率.11 图 38：安防板块收入数据.11 图 39：安防板块利润数据.11 图 40：海康+大华季度末存货水平.12 图 41：面板板块收入数据.12 图 42：面板板块毛利率数据.12 图 43：三安光电收入数据.13 图 44：三安光电毛利率数据.13 图 45：木林森收入数据.13 图 46：木林森毛利率数据.13 图 47：被动元器件板块收入数据.13 图 48：被动元器件板块毛利率数据.13 图 49：电信主设备企业收入数据.14 图 50：无线上游企业收入数据.14 图 51：光模块&器件企业收入数据.14 图 52：光纤光缆收入数据.15 图 53：光纤光缆企业毛利率数据.15 图 54：IDC 板块收入数据.15 图 55：IDC 板块在建工程数据.15 图 56：国内电信业务收入累计同比增速.16 图 57：三大运营商季度收入数据表现.16 图 58：中国 5G 基站建设规模预测.17 图 59：全球智能手机出货量预测.17 图 60：国内权益性公募基金持仓结构变化.18 图 61：中信计算机 PE（TTM）水平.20 图 62：中信通信 PE（TTM）水平.20 图 63：中信电子 PE（TTM）水平.20 图 64：中信传媒互联网 PE（TTM）水平.20 表格目录表格目录 表 1：A 股 TMT 板块市值 TOP 10 个股主要财务项同比变化.5 表 2：国内医疗信息化企业今年前三季度新增订单数据.7 表 3：MSCI 扩容预计带来的增量资金测算.17 表 4：FTSE 扩容预计带来的增量资金测算.17 表 5：国内权益类基金三季度重仓个股排名.18 表 6：北向资金 2019 年初以来累计净买入金额 TOP 30.19 表 7：重点关注公司列表.21 2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 2019Q3 概览概览：行业复苏趋势明显行业复苏趋势明显 业绩业绩概览：概览：剔除个别扰动较大个股、ST 股票，三季度中信计算机/电子/传媒/通信板块收入、归属净利润同比增速分比为 7.9%/8.2%/4.0%/-1.9%、-1.2%/11.2%/-3.2%/3.22%。收入端，计算机、电子、传媒同比增速较二季度均出现一定改善，通信行业则明显受到电信主设备、光纤&光缆等子板块的拖累。利润端，计算机板块增速较二季度出现走弱，主要反映宏观经济增速下行背景下企业定价压力，而电子、通信等板块则在 5G、智能手机带动下利润出现显著改善，传媒板块亦呈现一定改善。图 1：A 股 TMT 板块季度营收同比变化 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 2：A 股 TMT 板块季度归属净利润同比变化 资料来源：Wind，中信证券研究部 财务指标财务指标：整体来看，TMT 企业三季度毛利率表现较二季度变化不大，其中计算机、传媒环比分别小幅下降 3pcts、1pct，电子、通信环比持平。费用率方面，在经济增速下行周期，主要企业均严控运营费用，各板块三季度营销、管理费用率较二季度均出现小幅走低，同时企业均加强了现金流的管理，三季度经营现金流较二季度亦有一定改善。我们亦看到，宽松流动性向企业端的传导，推动三季度企业财务费用率出现明显走低，但计算机板块上行明显，我们判断主要源于企业云化转型、基础设施投入加大等所致，属合理现-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3计算机电子传媒通信-120.0%-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3计算机电子传媒通信2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 象。截至三季度末，计算机、通信、电子、传媒存量商誉规模分别为 1067、322、722、1353 亿元，整体保持平稳；但临近年末，计算机、传媒板块商誉减值风险仍需警惕。图 3：A 股 TMT 板块毛利率数据（%）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 4：A 股 TMT 板块营销费用率数据（%）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 5：A 股 TMT 板块管理费用率数据（%）资料来源：Wind，中信证券研究部 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3计算机电子传媒通信0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3计算机电子传媒通信0%2%4%6%8%10%12%14%16%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3计算机电子传媒通信2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 6：A 股 TMT 板块财务费用率数据（%）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 7：A 股 TMT 板块经营现金流数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 8：A 股 TMT 板块商誉数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 分布结构分布结构：整体来看，三季度 TMT 行业业绩回暖趋势明显，但在结构层面，微观企业表现继续延续了二季度以来的结构性特征，三季度计算机、电子、通信、传媒四大板块营收同比增速50%的企业数量占各自行业比重为 14%、15%、11%、10%，利润增速50%的占比分别为 22%、27%、23%、17%。同时我们亦统计了各板块当前市值 TOP 10 个股0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3计算机电子传媒通信(600.00)(400.00)(200.00)0.00200.00400.00600.00800.002017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3计算机电子传媒通信02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3计算机电子传媒通信2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 的业绩表现，和二季度类似，头部企业继续体现出更优的成长性和盈利能力，其中电子、计算机板块表现最为突出。图 9：计算机（中信）收入同比增速分布区间(2019Q3)资料来源：Wind，中信证券研究部 图 10：计算机（中信）归属净利润同比增速分布区间(2019Q3)资料来源：Wind，中信证券研究部 图 11：电子（中信）收入同比增速分布区间(2019Q3)资料来源：Wind，中信证券研究部 图 12：电子（中信）归属净利润同比增速分布区间(2019Q3)资料来源：Wind，中信证券研究部 图 13：通信（中信）收入同比增速分布区间(2019Q3)资料来源：Wind，中信证券研究部 图 14：通信（中信）归属净利润同比增速分布区间(2019Q3)资料来源：Wind，中信证券研究部 32%45%9%14%负值0-30%30-50%50%以上46%23%8%22%负值0-30%30-50%50%以上32%46%7%15%负值0-30%30-50%50%以上44%22%8%27%负值0-30%30-50%50%以上38%35%16%11%负值0-30%30-50%50%以上47%21%9%23%负值0-30%30-50%50%以上2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 15：传媒（中信）收入同比增速分布区间(2019Q3)资料来源：Wind，中信证券研究部 图 16：传媒（中信）归属净利润同比增速分布区间(2019Q3)资料来源：Wind，中信证券研究部 表 1：A 股 TMT 板块市值 TOP 10 个股主要财务项同比变化（整体法）板块板块 财务项财务项 2019H1/2018H1 2019Q3/2018Q3 计算机 收入 22.4%17.0%营业成本 22.7%18.1%营业利润 22.8%-3.1%归属净利润 27.0%11.0%通信 收入 22.3%-4.4%营业成本 21.0%-4.3%营业利润 25.6%4.9%归属净利润 25.0%8.4%电子 收入 22.3%26.3%营业成本 21.0%29.3%营业利润 25.6%22.0%归属净利润 25.0%26.2%传媒 收入 9.5%16.3%营业成本 10.5%14.4%营业利润 6.3%12.8%归属净利润 6.1%11.1%资料来源：Wind，中信证券研究部 重点重点板块板块聚焦聚焦：5G、云计算、政策三条主线、云计算、政策三条主线 软件软件&SaaS：在企业数字化转型、云化转型等系列推动，软件板块前三季度营收同比增速为 18.3%，显示出良好的景气度。代表性企业方面，用友前三季度云业务表现持续加速，三季度同比增速达到 143.5%，同时从用友、广联达的预收账款数据来看，企业当前云化转型的强劲势头中期仍大概率延续。46%38%6%10%负值0-30%30-50%50%以上57%22%4%17%负值0-30%30-50%50%以上2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图 17：A 股板块软件企业营收表现（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 18：用友云业务收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 19：用友、广联达研发费用数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 行业信息化行业信息化：今年以来，证券信息化、医疗信息化两个子板块表现极为突出，证券信息化具有典型高贝塔属性，主要受到金融市场交易活跃度、相关政策法规、新技术应用等影响，而医疗信息化则源于自上而下的政策推动。中期来看，我们继续看好医疗信息化景气度持续性，从电子病历-智慧医院-在线医保信息平台的演进仍需漫长的历程，且企业当前在手订单充裕，中期业绩能见度较为理想，但行业内分化趋势亦极为明显。图 20：A 股证券信息化板块营收表现（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部-20%-10%0%10%20%30%40%0.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.020152016201720182019Q3收入同比0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%160.0%00.511.522.533.54Q1Q2Q3收入同比0246810122018Q32019Q3用友网络广联达0%5%10%15%20%25%30%35%40%051015202530352017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3收入同比2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图 21：A 股医疗信息化板块营收表现（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 表 2：国内医疗信息化企业今年前三季度新增订单数据 公司公司 2019 前三季度订单总数前三季度订单总数 对应订单金额对应订单金额（亿元）（亿元）订单金额同比变化订单金额同比变化 卫宁健康 292 10.1 107%思创医惠 129 4.7 46%万达信息 161 4.1-9%创业慧康 196 5.2 21%东华软件 97 6.1 91%东软集团 205 5.1-10%久远银海 53 0.8 7%和仁科技 19 1.3-43%资料来源：中国招标网，中信证券研究部 IT 硬件硬件：作为典型的额周期性板块，目前 IT 硬件市场的表现和云厂商资本支出周期相关性持续提升。三季度传统企业、阿里等云厂商资本支出环比回暖明显，同时 IT 硬件企业亦加大促销力度，推动板块收入重回正增长。三季度阿里巴巴资本支出（92 亿元）环比改善明显，我们预计 BAT 资本支出有望在 2020H1 显著回暖，同时企业需求亦开始缓慢恢复，IT 硬件板块正逐步走出阶段性业绩低谷，继续看好明年市场需求回暖+产品更新升级周期共同驱动下的板块行情，但考虑到存储芯片价格有望在明年上半年企稳，其价格趋势对硬件厂商毛利率的贡献较 2019 年料将减弱。图 22：A 股 IT 硬件企业季度营收表现（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 23：A 股 IT 硬件企业季度毛利率表现 资料来源：Wind，中信证券研究部-10%-5%0%5%10%15%20%25%0510152025302017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3收入同比-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.0收入同比10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%22.0%2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 图 24：阿里巴巴季度资本支出数据（百万元）资料来源：Wind，中信证券研究部 自主可控自主可控&信息安全信息安全：受益于等保 2.0 政策推动，今年以来信息安全板块业绩改善明显，考虑到政策延续性，预计当前的高景气度仍将在中期延续。同时自主可控相关的安可工程今年亦构成重要的业绩主线，中国长城三季度营收同比+32%，后续安可工程招标进展&替换进程、华为等巨头主导的技术生态进展等值得持续关注。图 25：A 股信息安全板块季度营收数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 26：中国长城季度营收数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 020004000600080001000012000140000%5%10%15%20%25%30%35%40%0510152025303540452017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3收入同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0.05.010.015.020.025.030.035.040.02017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3收入同比2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 图 27：华为自主可控生态 资料来源：华为，中信证券研究部 消费电子消费电子：经历近一年的低迷后，受益于苹果新机表现超预期、市场在 12 月预计关税加征提前备货以及智能硬件（TWS）、华为供应链本土化等系列因素影响下，消费电子板块三季度出现一定回暖，结构分化亦是主要特征。蓝思科技、歌尔股份、立讯精密等受益于苹果产业链，光弘科技等受益于华为转单，而闻泰科技等则受益于三星加大手机业务ODM 比例。图 28：电子制造板块收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 29：部分个股季度营收增速数据（2019Q3）资料来源：Wind，中信证券研究部 半导体半导体：目前全球半导体产业虽然复苏动能偏弱，但库存去化已接近尾声，而国内半导体产业链表现则显著好于全球市场，既受益于全球需求的复苏，亦叠加国产替代、华为产业链本土化等系列利好因素的推动。从三季报来看，IC 设计板块营收增速、毛利率水平改善明显，同时上游设备板块营收&存货、下游封测板块产能利用率亦出现积极改善，整体体现市场景气反转。0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008001,0001,200收入同比0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%160.0%歌尔股份立讯精密光弘科技闻泰科技2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 图 30：IC 设计板块收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 31：IC 设计板块毛利率变化 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 32：封测板块收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 33：封测板块毛利率变化 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 34：北方华创季度收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 35：北方华创存货数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 PCB：三季度板块继续延续今年上半年以来的强劲表现，体现为营收增速、毛利率的同步改善，三季度生益科技、沪电股份、深南电路合计营收增速、毛利分别为 24%、29%，毛利率较二季度环比提升近 2pcts。考虑到市场高端产能的短期稀缺以及近期爱立信等对0%5%10%15%20%25%30%35%40%010203040506070收入同比30%32%34%36%38%40%42%44%46%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%050100150200250300350400收入同比-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0.02.04.06.08.010.012.014.0收入同比0.05.010.015.020.025.030.035.040.0201420152016201720182019Q32 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 全球 5G 市场的乐观展望，我们预计当前的强劲表现短期仍可能延续，但市场过高的预期亦值得警惕。图 36：深南、沪电、生益收入合计（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 37：深南、沪电、生益毛利率（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 安防板块安防板块：三季度板块营收、净利润同比增速恢复至 19.6%、17.5%，主要反映政府端采购需求的回暖以及企业自身持续改善经营效率所致。对于龙头企业海康威视、大华股份，虽然面临进入美国实体名单的扰动，但我们亦发现其三季度合计库存水平达到 139 亿元，主要反映对美国制裁的提前应对。考虑到企业充分备货、政府采购逐季回暖，板块短期成长性依然看好，同时建议积极关注华为 AI 芯片成本下移速度，我们判断其将成为中期安防板块实现场景扩展、业绩大幅改善的重要变量。图 38：安防板块收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 39：安防板块利润数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 0%5%10%15%20%25%30%0102030405060708090收入同比15.0%17.0%19.0%21.0%23.0%25.0%27.0%29.0%31.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%050100150200250300收入同比-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0102030405060净利润同比2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 图 40：海康+大华季度末存货水平（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 周期性品种周期性品种：三季度，面板、LED、被动元器件表现较市场预期基本一致，继续处于周期性的低谷，但对板块各自后续走势，我们亦有不同的看法：1）面板，三季度大尺寸价格继续下行，但国内企业收入却实现正增长，反映全球市占率的进一步提升，中期来看，虽大尺寸面板价格下行趋缓，韩、台厂商亦主动调整产能，但国内厂商仍在新增产能，市场反转时点仍需进一步观察，小尺寸市场机会明显更优；2）LED，从三安光电三季度营收增速、毛利率来看，市场仍未看到清晰的见底信号，然上游芯片价格的下跌一定程度上利好下游封装、应用环节毛利率改善；3）被动元器件，三季度行业营收、毛利率虽然继续下移，但从全球市场来看，三星电机库存修正正接近尾声，台湾国巨、华新科稼动率亦开始上升，产业触底反转的迹象正趋于清晰。图 41：面板板块收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 42：面板板块毛利率数据 资料来源：Wind，中信证券研究部 0204060801001201401602017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q30%5%10%15%20%25%050100150200250300350400450收入同比0%5%10%15%20%25%30%2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 图 43：三安光电收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 44：三安光电毛利率数据 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 45：木林森收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 46：木林森毛利率数据 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 47：被动元器件板块收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 48：被动元器件板块毛利率数据 资料来源：Wind，中信证券研究部 电信设备电信设备&无线上游无线上游：三季度，电信设备企业继续受制于 4G 投资降速、5G 尚未完全启动的困扰，业绩表现整体平淡，而无线上游相关企业则受益于下游主设备的提前备货，-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%0.05.010.015.020.025.0收入同比0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0.010.020.030.040.050.060.0收入同比0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%051015202530354045收入同比20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%2 3 2 1 6 1 1 1/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 8 1 5:0 6 科技产业系列科技产业系列报告报告 102019.11.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 营收同比大幅增长 50%。目前，全球主要电信设备企业均对明年的 5G 建设持乐观态度，我们继续看好电信设备、无线上游板块未来 2 年的业绩表现。图 49：电信主设备企业收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 50：无线上游企业收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部 光通信光通信：三季度受益于 5G 网络建设提前备货、数据中心需求环比改善等拉动，光模块板块收入环比出现一定改善。而在光纤光缆市场，移动集采价格影响在三季度完全体现，短期我们仍需观察尾部产能的出清情况以及市场需求的改善幅度。图 51：光模块&器件企业收入数据（亿元）资料来源：Wind，中信证券研究部-60%-40%-20%0%20%40%60%0501001502002503003504004502017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3主设备同比0%10%20%30%40%50%60%051015202530352017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22