零售行业2018年报业绩预览：板块分化明显优选新零售龙头-20190225-中金公司-15页.pdf

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 2 月 25 日 零售零售 零售 2018 年报业绩预览：板块分化明显，优选新零售龙头 业绩预览 板块增速承压，估值处于底部区间板块增速承压，估值处于底部区间 我们预计重点跟踪的 21 家零售上市公司 2018 年收入/净利润增速分别为 10%/13%（剔除苏宁出售阿里股权的影响），与 2018 年前三季度收入/净利润增速 12%/10%相比，营收端进一步承压，主要由于消费数据放缓及行业竞争加剧影响。但苏宁易购、重庆百货等龙头公司凭借其竞争优势，有望取得优于行业的业绩表现。关注要点关注要点 1、零售行业短期承压，板块分化加剧。、零售行业短期承压，板块分化加剧。从整体消费数据看，2018 年1-12 月，社会消费品零售总额同比+9.0%，其中第四季度放缓明显，我们认为零售行业短期内仍面临压力，但业绩分化与新零售模式会愈发明显。分板块看，线下实体零售相对疲软分板块看，线下实体零售相对疲软：2018 年线下实体店消费品零售额+5.9%，较 2017 年放缓 1.7ppt；线下实体零售依然承压；电商延续快速增长态势电商延续快速增长态势：2018 年实物商品网上零售额累计同比+25.4%，占社零总额的比重达 18.4%，较 2017 年提升 3.4ppt，显示电商在整体消费中的权重不断提升。2、2018 年报业绩预览：新零售龙头业绩有望显著优于行业：年报业绩预览：新零售龙头业绩有望显著优于行业：我们预计苏宁易购苏宁易购第四季度 GMV 增速仍保持 40%左右，线下同店保持中个位数增长，持续印证全渠道竞争优势，我们预计 2018 全年收入/净利润增速+32%/+209%（含出售阿里股权收益，经营性净利润约 78亿元）；百货行业表现分化：重庆百货百货行业表现分化：重庆百货受益于主业稳健增长及马上金融持续贡献，我们预计 2018 年收入/净利润增速+5%/+35%，当前公司混改顺利推进，后续有望受益于经营提质增效带来的盈利能力改善；其余区域百货龙头我们预计同店增长仍面临压力，表现分化；超市龙头业绩预计将受创新业务及转型调整等因素拖累：永辉超市超市龙头业绩预计将受创新业务及转型调整等因素拖累：永辉超市收入有望延续 20%左右较快增长，但利润端受到股权激励费用摊销及创新业务亏损拖累，我们预计出现下滑；公司 2018 年底启动一系列组织架构变革，我们预计 2019 年有望受益于创新业务出表、减亏、开店加速以及经营效率提升带来的利润改善；高鑫零售高鑫零售 Q4 同店表现面临一定压力，同时考虑到创新业务投入可能部分拖累业绩，我们预计2018 全年公司营收小幅增长，净利润可能出现小幅下滑，但仍看好公司的中长期成长逻辑。3、板块估值筑底，看好积极引领变革的新零售龙头。、板块估值筑底，看好积极引领变革的新零售龙头。受消费增速放缓及市场悲观预期影响，零售板块估值下行至历史较低水平。但中长期来看，真正积极推进商业模式升级、供应链优化及经营体制变革的零售龙头有望引领行业变革，体现出良好的投资价值。估值与建议估值与建议 重申推荐新零售标杆苏宁易购、高鑫零售、永辉超市苏宁易购、高鑫零售、永辉超市，百货龙头重庆重庆百货百货，化妆品龙头上海家化上海家化，各公司维持评级不变，盈利预测及目标价调整详见正文图表。风险风险 消费增速持续低迷；行业竞争加剧。目标 P/E(x)股票名称 评级 价格 2019E 2020E 苏宁易购-A 推荐 17.00 7.6 43.3 永辉超市-A 推荐 10.80 32.5 27.1 重庆百货-A 推荐 37.50 12.0 10.1 美凯龙 推荐 15.00 7.1 6.5 上海家化-A 推荐 35.70 28.8 22.7 王府井-A 推荐 20.00 10.1 9.4 鄂武商-A 推荐 13.00 8.8 8.8 友阿股份-A 推荐 4.50 17.7 16.2 大商股份-A 推荐 35.00 9.7 9.2 合肥百货-A 推荐 5.90 15.4 14.7 百联股份-A 推荐 11.50 18.6 16.7 青岛金王-A 中性 5.50 19.9 15.6 高鑫零售-H 推荐 11.50 25.7 22.4 国美零售-H 中性 0.68 N.M.N.M.联华超市-H 推荐 1.81 N.M.N.M.中金一级行业 可选消费 相关研究报告 化妆品行业专题之一：颜值时代，国货崛起(2019.02.19)苏宁易购-A|春节期间全渠道订单量同比增 241%，新零售优势进一步凸显(2019.02.11)2019 春节黄金周消费增速为 8.5%，进一步放缓(2019.02.11)基金 4Q18 持仓分析：板块升温转为超配，聚焦生鲜超市龙头(2019.01.24)12 月 社零总额 同比+8.2%，线上及 家电、家具表 现回升(2019.01.21)苏宁易购-A|上调 2018 年业绩预告，全渠道竞争优势进一步凸显(2019.01.09)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 樊俊豪樊俊豪 徐卓楠徐卓楠 分析员 联系人 SAC 执证编号：S0080513080004 SFC CE Ref：BDO986 SAC 执证编号：S0080118070044 607080901001102018-022018-052018-082018-112019-02相对值(%)沪深300 中金零售 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 2 月月 25 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 零售行业短期承压，板块分化加剧 行业短期仍然承压：行业短期仍然承压：从整体消费数据来看，2018 年 1-12 月，社会消费品零售总额同比增长 9.0%，其中，第四季度放缓明显。同时，根据商务部监测数据显示，2019年春节黄金周期间，全国零售和餐饮企业销售额同比增长 8.5%，增速较 2018 年春节黄金周放缓 1.7 个百分点，为 2005 年以来的最低增速。我们认为，零售行业短期内仍面临压力，但业绩分化与新零售模式会愈发明显。我们预计重点跟踪的 A 股、H 股商贸零售行业 21 家上市公司 2018 年合计收入同比增长约约 10%。线下零售依然承压，电商延续较快增长：线下实体零售相对疲软：线下零售依然承压，电商延续较快增长：线下实体零售相对疲软：据中华全国商业信息中心统计数据，2018 年网下实体店消费品零售额增速 5.9%，较 2017 年 7.6%的增速放缓 1.7 个百分点，其中第四季度 10-12 月同比增速分别为 6.5%/5.3%/4.4%；在线下实体店零售额增速放缓的同时，2018 年全国百强零售总额同比增长仅 0.7%，较 2017 年 2.8%的增速放缓 2.1 个百分点，其中第四季度 10-12 月同比增速分别为-3.6%/-2.3%/-2.4%，显示线下实体零售依然承压；电商延续快速增长态势：电商延续快速增长态势：2018年实物商品网上零售额累计同比增速 25.4%，较 2017 年 28%的增速有所放缓；但占社会消费品零售总额的比重达 18.4%，较 2017 年的 15%提升 3.4 个百分点，显示电商渠道在整体消费中的重要性不断提升。行业分化加剧，看好真正具备全渠道优势的新零售龙头：行业分化加剧，看好真正具备全渠道优势的新零售龙头：值得注意的是，限额以上与限额以下企业商品零售总额增速自年中以来出现分化，限额以上企业消费品零售总额同比增速明显放缓，同时限额以下单位和个体户商品零售额增速逐月提升，可能反映了实体零售的去中心化趋势。我们认为，现阶段零售行业已脱离单一渠道、单一场景的增长阶段，未来零售行业的分化会进一步加剧，而只有真正积极推进商业模式升级、供应链优化及经营体制变革的零售龙头，才能最终从竞争中脱颖而出。图表1:社会消费品零售总额增长情况 图表2:消费者信心指数 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 图表3:实物商品网上零售额占社零比重（累计值）图表4:50强、百强零售总额同比增速 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 8.20246810121416182012-022012-052012-082012-112013-022013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-11社会消费品零售总额同比增长(%)123.0090951001051101151201251302012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-10消费者信心指数(月)18.4024681012141618202015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-12实物商品网上零售额占社零总额比重(%)-10%-5%0%5%10%15%20%2012/1-22012/052012/082012/112013/032013/062013/092013/122014/042014/072014/102015/1-22015/052015/082015/112016/032016/062016/092016/122017/042017/072017/102018/1-22018/052018/082018/11百强零售总额同比增速50强零售总额同比增速 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 2 月月 25 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 2018 年年报业绩预览 新零售龙头业绩有望显著优于行业水平：新零售龙头业绩有望显著优于行业水平：我们预计苏宁易购苏宁易购第四季度 GMV 增速仍保持 40%左右，线下同店保持中个位数增长，持续印证全渠道竞争优势，我们预计2018 全年收入增速约 32%；利润端来看，我们预计公司经营性净利润约 78 亿元，同时考虑到 2018 年出售阿里股权带来的 108 亿元净利润、物流项目资产证券化增厚的 8.63 亿元净利润，以及华泰证券股权调整增厚的 5.71 亿净利润，我们预计公司2018 年净利润增速 209%。百货行业表现分化，龙头业绩优于平均：百货行业表现分化，龙头业绩优于平均：百货行业整体受到消费增速放缓的影响，但龙头公司仍有望取得高于行业的业绩增长。重庆百货重庆百货受益于马上金融业绩增长，我们预计 2018 年整体收入/净利润增速约 5%/35%，当前公司混改进程顺利推进，后续有望受益于经营提质增效带来的净利润改善；王府井王府井单四季度营收我们预计同比持平，同时受益于报表追溯调整等因素的正向影响，我们预计全年收入/净利润增长约 2%/19%。其余区域百货龙头我们预计同店增长仍面临压力，业绩表现分化。超市龙头业绩预计将受创新业务及转型调整等因素拖累：超市龙头业绩预计将受创新业务及转型调整等因素拖累：超市行业目前仍处于到家业务等创新模式探索阶段，对同店等指标的改善效果尚未完全释放，且前期投入仍部分拖累业绩。永辉超市永辉超市收入端受益于新开门店及同店正增长，有望延续 20%左右较快增长势头，但利润端仍受股权激励费用摊销及云创、云商等创新业务亏损拖累，我们预计出现下滑；公司 2018 年底启动一系列组织架构变革，重新聚焦云超主业，公司 2018 年底启动一系列组织架构变革，我们预计 2019 年有望受益于创新业务出表、减亏、开店加速以及经营效率提升带来的利润改善。高鑫零售高鑫零售自 2018 年启动门店新零售改造，接入阿里淘鲜达入口，但受行业竞争加剧等影响，Q4 同店表现面临一定压力，同时考虑到创新业务投入可能部分拖累业绩，我们预计 2018 全年公司营收小幅增长，净利润可能出现小幅下滑，但仍看好公司的中长期成长逻辑。其他零售其他零售板块中，上海家化上海家化业绩仍受到前期线上经销商及特渠拖累，但从双十一全网销售数据来看已有明显改善，我们预计 2018 年收入/净利润增速分别约 10%/38%，2019 公司聚焦重点品牌打造及费用管控，业绩有望稳健增长。美凯龙美凯龙受益于自营门店同店稳健增长及委管门店积极扩张，我们预计收入/净利润增速分别为 27%/36%。图表5:主要商贸零售公司2018业绩预览 资料来源：公司公告，中金公司研究部 收入收入净利润收入净利润收入增速净利润增速收入增速净利润增速净利润收入净利润收入增速净利润增速收入增速净利润增速上海家化5,4204547,16053910%38%10%38%海印股份1,8761312,77624223%13%8%5%王府井19,19898926,6071,0842%89%2%19%百联股份35,77170047,4648392%3%1%-1%大商股份18,37578526,031830-10%21%-3%-5%重庆百货25,68576934,5618166%53%5%35%友阿股份5,3022167,4124903%-28%2%-13%海宁皮城1,1202971,935346-10%16%3%15%合肥百货7,88317210,4272131%-32%0%0%苏宁易购172,9706,127247,85512,99631%812%32%209%永辉超市52,6921,01870,2461,35822%-27%20%-25%中百集团11,50946816,1044702%261%6%595%青岛金王4,0161625,58013024%-57%19%-68%华联综超9,2416911,877591%-4%1%-24%鄂武商A12,93578318,040987-1%-11%0%-20%美凯龙9,7104,16013,9675,54526%46%27%36%国美零售50,992-44664,900-702-11%-302%-9%（亏损）北京京客隆8,8344011,11950-3%31%-7%5%高鑫零售-103,2212,706-1%-3%联华超市-23,207-300-8%（亏损）金鹰商贸集团-5,2461,307-6%2%2018E2018E1-3Q18e1-3Q18e（人民币（人民币 百万元）百万元）中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 2 月月 25 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 盈利预测、评级及投资建议 我们预计我们预计 2018 全年商贸零售行业重点上市公司业绩仍受到整体消费增速放缓、行业竞争加剧等因素影响，但整体不会大幅偏离预期。据此，我们对重点跟踪公司的盈利预测调整如下：全年商贸零售行业重点上市公司业绩仍受到整体消费增速放缓、行业竞争加剧等因素影响，但整体不会大幅偏离预期。据此，我们对重点跟踪公司的盈利预测调整如下：百货行业：重庆百货百货行业：重庆百货受益于马上消费金融的持续贡献，上调 2018 年净利润 3%，对应 2018 年营收/净利润同比分别增长 5%/35%；友阿股份友阿股份受报表会计核算方法变更并追溯调整以前年度数据影响，上调净利润 130%，对应 2018 年营收/净利润同比增速分别为 2%/-13%。超市行业：超市行业：行业处于新零售变革期，龙头公司因创新业务投入尚未进入稳定盈利期，短期业绩可能受到冲击。我们将高鑫零售高鑫零售 2018 年收入/净利润分别下调 6%/3%，对应 2018 年收入/净利润增速分别 1%/-3%。其它公司：其它公司：受行业竞争加剧影响，同时考虑到公司转型仍处于深水期，下调国美零售国美零售盈利预测，下调后对应 2018 年收入下滑 9%，净利润亏损约 7 亿元；受商誉减值计提影响，下调青岛金王青岛金王 2018 年收入/净利润 1%/41%，对应 2018 年收入/净利润增速分别 19%/-68%。同时，结合盈利预测调整及市场风险偏好变化等因素，我们对部分公司目标价做出调整，但仍维持原有投资评级不变。同时，结合盈利预测调整及市场风险偏好变化等因素，我们对部分公司目标价做出调整，但仍维持原有投资评级不变。总体来看，受消费数据增速放缓影响，零售板块业绩增长普遍承压，且我们预计 2019 年仍然是充满挑战的一年，进而悲观预期下，带动零售板块估值下行至历史较低水平，龙头公司苏宁易购、高鑫零售、永辉超市、重庆百货及上海家化分别对应 2019 年 8 倍、26倍、32 倍、12 倍及 29 倍 P/E。但长期来看，我们认为线上线下融合的新零售模式兼具效率与体验优势，仍将是零售行业的主要发展趋势，而真正积极推进商业模式升级、供应链优化及经营体制变革的零售龙头，有望持续引领行业变革，体现出良好的长期投资价值。建议重点关注新零售标杆苏宁易购、高鑫零售、永辉超市，苏宁易购、高鑫零售、永辉超市，百货龙头重庆百货，重庆百货，化妆品龙头上海家化上海家化。图表6:重点商贸零售公司盈利预测调整（报表货币 百万元）资料来源：公司年报，中金公司研究部 收入收入净利润收入净利润收入净利润收入净利润收入净利润收入净利润收入净利润收入净利润净利润收入净利润收入净利润收入净利润收入净利润收入净利润收入净利润收入净利润A股零售股零售上海家化600315.SH7,2025467,16053910%38%8,8267208,14567814%26%9,68585919%27%海印股份000861.SZ2,7762422,7762428%5%3,0202803,0202809%16%3,1983066%9%王府井600859.SH26,6071,08426,6071,0842%19%27,2721,20127,2721,2012%11%28,6361,3505%12%百联股份600827.SH47,46483947,4648391%-1%47,95589247,9558921%6%49,8579944%11%大商股份600694.SH26,03183026,031830-3%-5%26,13082326,1308230%-1%26,5608522%3%重庆百货600729.SH34,56179334,5618165%35%35,94491635,9449964%22%37,2361,1834%19%友阿股份002277.SZ7,4122137,4124902%-13%7,8512247,8513006%-39%8,3883287%9%海宁皮城002344.SZ1,9353461,9353463%15%1,9983951,9983953%14%2,0354182%6%合肥百货000417.SZ10,42721310,4272130%0%10,59323810,5932382%12%10,9112503%5%苏宁易购002024.SZ247,85512,996247,85512,99632%209%324,27114,303324,27114,30331%10%416,7772,50029%-83%永辉超市601933.SH70,2461,35870,2461,35820%-25%85,1571,91682,3742,60617%92%94,8443,12315%20%鄂武商A000501.SZ18,04098718,0409870%-20%18,09692318,0969230%-6%18,3419011%-2%中百集团000759.SZ16,10447016,1044706%595%16,82913716,8291374%-71%17,5371654%20%青岛金王002094.SZ5,6422225,58013019%-68%6,5872826,50018016%38%7,39123014%28%华联综超600361.SH11,8775911,877591%-24%12,1145612,114562%-5%12,405622%11%美凯龙601828.SH13,9675,54513,967554527%36%16,7075,92116,707592120%7%19,1346,48515%10%H股零售股零售高鑫零售6808.HK109,4872,804103,22127061%-3.1%117,1952,806109,74027356%1%116,7153,1436%15%联华超市0980.HK23,207-30023,207-300-8%-23,258-20022,858-260-2%-23,600-1203%54%国美零售0493.HK67,641-47664,900-702-9%-69,0172764,465-458-1%-65,751-2162%53%北京京客隆0814.HK11,1195011,11950-7%5%10,5635710,56357-5%15%10,24270-3%21%金鹰商贸集团3308.HK5,2461,3075,24613076%2%5,4041,3485,40413483%3%5,8331,4678%9%2019年原预测年原预测2019年新预测年新预测2019最新预测同比增速最新预测同比增速2018最新预测同比增速最新预测同比增速2020年新预测年新预测2020最新预测同比增速最新预测同比增速公司名称公司名称代码代码2018年原预测年原预测2018年新预测年新预测 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 2 月月 25 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 图表7:重点商贸零售公司目标价调整 资料来源：公司年报，中金公司研究部 图表8:零售行业可比公司估值表 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 注：*为中金未覆盖公司，盈利预测使用万得资讯一致预期。A股零售股零售上海家化600315.SH维持推荐29.0936.0035.70消费数据下行，行业竞争加剧海印股份000861.SZ维持推荐2.613.603.60无调整王府井600859.SH维持推荐15.7020.0020.00无调整百联股份600827.SH维持推荐9.2911.5011.50无调整大商股份600694.SH维持推荐27.0735.0035.00无调整重庆百货600729.SH维持推荐29.3734.5037.50马上金融持续贡献友阿股份002277.SZ维持推荐3.754.304.50会计核算方法变更，并追溯调整以前年度数据海宁皮城002344.SZ维持推荐4.835.605.60无调整合肥百货000417.SZ维持推荐4.715.905.90无调整苏宁易购002024.SZ维持推荐11.6218.0017.00行业竞争加剧永辉超市601933.SH维持推荐8.849.6010.80受益于创新业务出表、减亏及经营效率提升鄂武商A000501.SZ维持推荐10.5513.0013.00无调整中百集团000759.SZ维持中性6.026.506.50无调整青岛金王002094.SZ维持中性5.175.805.50计提商誉减值华联综超600361.SH维持中性3.983.903.90无调整美凯龙601828.SH维持推荐11.8414.0015.00居然之家上市带来的事件催化H股零售股零售高鑫零售6808.HK维持推荐8.3412.1011.50行业竞争加剧联华超市0980.HK维持推荐1.512.051.81行业竞争加剧国美零售0493.HK维持中性0.750.700.68行业竞争加剧北京京客隆0814.HK维持中性1.571.711.71无调整金鹰商贸集团3308.HK维持中性8.739.809.80无调整评级及调整评级及调整公司名称公司名称代码代码原目标价（本地货币）原目标价（本地货币）现价现价调整理由调整理由现目标价（本地货币）现目标价（本地货币）总市值总市值17年底年底-19年底年底(百万，本地货币百万，本地货币)2017AYoY2018EYoY2019EYoY2017A2018E2019E2017A2018E2019E净利润净利润CAGR电子商务公司电子商务公司002024.SZ苏宁易购11.62108,1834,213498.0%12,996208.5%1430310.1%0.451.401.5425.78.37.684.3%0.1002640.SZ跨境通*11.8118,40075190.7%1,22563.2%1,69037.9%0.480.791.0824.515.010.950.0%0.30493.HK国美零售0.7516,168-450-238.4%-702-458-0.02-0.03-0.02-31.2-超市类公司超市类公司601933.SH永辉超市8.8484,6031,81746.3%1,358-25.3%260691.9%0.190.140.2746.662.332.519.8%3.26808.HK高鑫零售8.3479,5612,7938.6%2,706-3.1%27351.1%0.290.280.2923.825.925.7-000759.SZ中百集团6.024,10068946.2%470595.1%137-70.9%0.100.690.2060.68.730.042.1%0.2600361.SH华联综超3.982,65078130.0%59-24.5%56-5.2%0.120.090.0833.944.847.3-002251.SZ步步高*8.497,33514610.4%18828.2%24530.5%0.170.220.2850.139.129.929.3%1.3日化美妆日化美妆600315.SH上海家化29.0919,52739094.0%53938.3%67825.8%0.580.801.0150.136.228.831.9%1.1603605.SH珀莱雅*47.059,47420130.7%27436.5%36031.4%1.001.361.7947.234.626.333.9%1.0300740.SZ御家汇*17.224,684158114.8%19422.5%25330.5%0.580.710.9329.624.118.526.5%0.9002094.SZ青岛金王5.173,580403117.4%130-67.7%18038.5%0.580.190.268.927.519.9-百货和购物中心百货和购物中心600694.SH大商股份27.077,95187724.7%830-5.3%823-0.8%2.982.832.809.19.69.7-600859.SH王府井15.7012,18791018.6%1,08419.1%1,20110.8%1.171.401.5513.411.210.114.9%0.8600729.SH重庆百货29.3711,94060544.6%81634.8%99622.1%1.492.012.4519.714.612.028.3%0.5000417.SZ合肥百货4.713,673213-24.7%213-0.3%23812.2%0.270.270.3117.217.315.45.8%3.0600697.SH欧亚集团*19.853,158305-6.8%301-1.5%3154.8%1.921.891.9810.310.510.01.6%6.5002277.SZ友阿股份3.755,3123082.9%49059.2%300-38.8%0.220.350.2117.310.817.7-000501.SZ鄂武商A10.558,1131,24125.2%987-20.5%923-6.5%1.611.281.206.58.28.8-600858.SH银座股份*5.222,71549122.5%525.8%531.9%0.090.100.1055.352.251.23.9%13.5600827.SH百联股份9.2916,575847-5.9%839-0.9%8926.4%0.470.470.5019.619.818.62.6%7.5002419.SZ天虹股份*12.6415,17271837.0%91327.2%1,06416.5%0.600.760.8921.116.614.321.7%0.8专业市场经营者专业市场经营者1528.HK红星美凯龙7.8527,8684,07820.0%554536.0%59216.8%1.151.561.675.74.44.220.5%0.2601828.SH美凯龙11.8442,0324,07820.0%554536.0%59216.8%1.151.561.6710.37.67.120.5%0.4002344.SZ海宁皮城4.836,196301-45.2%34614.8%39514.2%0.230.270.3120.617.915.714.5%1.2000861.SZ海印股份2.615,69123011.5%2425.2%28015.5%0.110.110.1324.723.520.310.3%2.3股价（本地货币）股价（本地货币）公司公司PEG代码代码每股净利润每股净利润市盈率市盈率净利润（百万元）净利润（百万元）中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 2 月月 25 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 重庆百货重庆百货 国企改革稳步推进，经营提质增效可期 维持推荐 公司近况公司近况 受益于公司零售主业稳健增长及马上消费金融持续增厚业绩，我们预计 2018 年营收/净利润增速分别为+5%/+35%。目前公司国企改革稳步推进，后续有望受益于经营提质增效带来的盈利能力改善。评论评论 1、零售主业稳健增长。、零售主业稳健增长。前三季度公司营收同比增长 5.9%，四季度受消费增速整体放缓影响，营收增速我们预计小幅下降，我们预计全年有望实现约 5%营收增速。2、马上消费金融马上消费金融持续持续增厚业绩增厚业绩。马上金融 18Q1/Q2/Q3 分别贡献投资收益 0.77/0.35/0.65 亿元，我们预计 Q4 收益贡献有望进一步加强，带动整体净利润稳健增长。3、国企改革国企改革稳步推进稳步推进，提质增效可期，提质增效可期。控股股东重庆商社（集团）增资项目已于 2018 年 12 月 13 日挂牌期满，拟引入两名战略投资者，合计募资 86.47 亿元，对应持股比例 55%，最终成交方案仍需国资委批准。我们预计混改方案落地后，随着各方资源整合及协同效应的发挥，将有效激发公司经营活力，提质增效可期。估值建议估值建议 基于马上消费金融贡献进一步加强，以及混改落地后对公司盈利能力的提升，我们上调公司 2018/2019 年全年每股盈利预测3%/9%至 2.01/2.45 元/股，同时引入 2020 年盈利预测 2.91 元/股。当前股价对应 18/19 年 15/12 倍 P/E。维持推荐评级，基于盈利预测调整，上调目标价 9%至 37.5 元，对应 18/19 年 19/15倍 P/E，当前股价有 28%空间。风险风险 马上金融发展不及预期；混改进程不及预期；消费持续疲软。股票代码 600729.SH 评级 推荐 最新收盘价 人民币 29.37 目标价 人民币 37.50 52 周最高价/最低价 人民币 39.5722.16 总市值(亿)人民币 119 30 日日均成交额(百万)人民币 78.27 发行股数(百万)407 其中：自由流通股(%)100 30日日均成交量(百万股)2.71 主营行业 零售 (人民币 百万)2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 32,915 34,561 35,944 37,236 增速-2.8%5.0%4.0%3.6%归属母公司净利润 605 816 996 1,183 增速 44.6%34.8%22.1%18.8%每股净利润 1.49 2.01 2.45 2.91 每股净资产 12.66 14.19 16.18 18.50 每股股利 0.60 0.60 0.74 0.87 每股经营现金流 3.17 1.17 3.87 2.41 市盈率 19.7 14.6 12.0 10.1 市净率 2.3 2.1 1.8 1.6 EV/EBITDA 9.0 8.3 6.1 5.1 股息收益率 2.0%2.1%2.5%3.0%平均总资产收益率 4.7%6.1%7.1%7.9%平均净资产收益率 12.2%14.9%16.1%16.8%资料来源：万得资讯，彭博资讯，公司公告，中金公司研究部 樊俊豪樊俊豪 徐卓楠徐卓楠 分析员 联系人 SAC 执证编号：S0080513080004 SFC CE Ref：BDO986 SAC 执证编号：S0080118070044 54771001231461692018-022018-052018-082018-112019-02相对股价(%)600729.SH沪深300 中金公司研究部中金公司研究部:2019 年年 2 月月 25 日日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 财务报表和主要财务比率 财务报表（百万元）财务报表（百万元）2017A 2018E 2019E 2020E 利润表利润表 营业收入 32,915 34,561 35,944 37,236 营业成本 27,095 28,431 29,533 30,595 营业税金及附加 221 251 236 235 营业费用 3,496 3,698 3,774 3,873 管理费用 1,231 1,244 1,204 1,154 财务费用 34 60 46 29 其他 24 5 5 5 营业利润 807 1,064 1,308 1,532 营业外收支 159 284 357 381 利润总额 786 1,031 1,270 1,494 所得税 136 165 216 254 少数股东损益 45 50 58 57 归属母公司净利润 605 816 996 1,183 EBITDA 1,095 1,181 1,449 1,642 资产负债表资产负债表 货币资金 2,530 2,545 3,671 4,152 应收账款及票据 120 138 144 149 预付款项 966 1,561 1,392 2,007 存货 2,520 2,181 2,266 2,347 其他流动资产 1,825 1,825 1,825 1,825 流动资产合计 7,962 8,250 9,298 10,480 固定资产及在建工程 3,119 3,118 3,102 3,070 无形资产及其他长期资产 2,163 2,138 2,102 2,073 长期资产 5,282 5,256 5,205 5,144 资产合计 13,244 13,506 14,503 15,624 短期借款 257 257 257 257 应付账款及票据 3,984 4,097 4,256 4,409 其他流动负债 3,575 3,103 3,131 3,158 流动负债合计 7,816 7,457 7,644 7,824 长期借款和应付债券 0 0 0 0 非流动负债合计 279 279 27