汽车与汽车零部件行业2020年度策略报告：曙光将至车市波动下的结构性机会-20191211-国元证券-39页.pdf

汽车与汽车零部件行业汽车与汽车零部件行业2020年度策略报告年度策略报告证券分析师:满在朋电话:021-57097188 E-MAIL:SAC执业资格证书编码:S0020519070001 证券研究报告证券研究报告 2019年年12月月曙光将至，车市波动下的结构性机会曙光将至，车市波动下的结构性机会汽车与汽车零部件汽车与汽车零部件投资评级推荐维持联系人:薛雨冰电话:021-51097188 E-MAIL:联系人:黄浦电话:021-57097188 E-MAIL:请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分1.汽车市场依旧是增量市场，未来增量将主要集中在中西部以及低线城市，预计销量峰值为4151.3万辆/年。2.新能源汽车市场在明年下半年将随着合资品牌新车型发力，有望启动一波增长。3.主机厂盈利能力下滑，控成本将会持续，建议关注“政策刺激+国产替代”以及“汽车新四化”所带动的零部件机会。如：自动变速器齿轮行业、汽车电子传感器行业、新能源汽车热管理行业、新能源汽车动力电池行业。投资要点投资要点2序中国汽车市场的潜在增长力依旧中国汽车市场的潜在增长力依旧请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分曙光将至，车市波动下的结构性机会曙光将至，车市波动下的结构性机会3序中国汽车市场的活力尚存中国汽车市场的活力尚存-Cited from PwC请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分曙光将至，车市波动下的结构性机会曙光将至，车市波动下的结构性机会4序中国未来的汽车市场是增量还是存量？中国未来的汽车市场是增量还是存量？图图 1919：国家发改委预计我国汽车销量峰值为国家发改委预计我国汽车销量峰值为42004200万辆万辆资料来源：中汽协，国元证券研究所图图 2020：低线城市汽车保有量远远低于一二线城市：低线城市汽车保有量远远低于一二线城市资料来源：中汽协，国元证券研究所发展阶段：前发展阶段：前1818大城市汽车普及度达到大城市汽车普及度达到80%80%，低线城市普及势在必行，低线城市普及势在必行北京、上海每平方公里汽车数量：440辆&300辆前18大城市聚集了中国消费能力最强的2.5亿人口，并拥有5000万辆汽车，其中90%为载客汽车按照每个家庭4口人计算，一二线城市80%的家庭已购买汽车未来趋势：中西部城市每公里汽车保有量大部分低于未来趋势：中西部城市每公里汽车保有量大部分低于5050中西部3.8亿人口，每千人保有量均值50，存在约4750万户潜在购车家庭，每年5%居民选择购车，需约5.2年消耗请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分目录目录 第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会 第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长 第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量 第四部分第四部分:行业三：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值飞跃行业三：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值飞跃 第五部分：行业四：动力电池第五部分：行业四：动力电池-新能源汽车心脏新能源汽车心脏 第六部分：投资建议第六部分：投资建议请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分汽车市场：增量还是存量？汽车市场：增量还是存量？62018年以来，是什么引起了中国汽车市场销量的下滑？中国汽车市场的未来是增量还是存量？请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分2019年1月-10月汽车销量2063.9万辆，同比下降9.7%；广义&狭义乘用车整体销量为1717.4万辆和1685.8万辆，同比下滑11.03%和10.98%，我们认为主要原因：1）经济下行压力大，房价产生挤出效应，购车主力的三四线城市消费者购买力下降2）中美贸易战的持续冲击，进口车关税、合资股比限制等行业政策仍不明朗3）国五国六换挡期，消费者意愿受抑制1.1.曙光将至，车市波动下的结构性机会曙光将至，车市波动下的结构性机会71.1汽车销量持续下滑，购买力降至冰点汽车销量持续下滑，购买力降至冰点图图 1 1：乘用车终端月度销量与同比乘用车终端月度销量与同比资料来源：中汽协，国元证券研究所图图 2 2：SUVSUV降幅低于车市整体降幅降幅低于车市整体降幅资料来源：Wind，国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分分车系来看，2019年前十个月自主品牌、日系、德系、美系、韩系、法系乘用车销量同比增速分别为-22.88%、2.18%、-1.24%、-29.57%、-10.78%、-54.00%。日系保持强势符合经济下行，消费者以经济适日系保持强势符合经济下行，消费者以经济适用为消费趋势：用为消费趋势：1）自主品牌-紧凑型车-首次购车需求-低线城市/中低收入群体，受到政策透支和房产挤出双重因素影响2）美系车车型更新慢，产品逐步被市场淘汰3）从今年的实际售价看，紧凑型车由于客户群体的原因，降价幅度更大，导致主机厂压力增加81.10%84.10%86.90%18.90%15.90%13.10%0%20%40%60%80%100%紧凑型轿车中型轿车中大型轿车轿车分级别官方指导价及实际售价：2019年上半年实际售价折扣额1.1.曙光将至，车市波动下的结构性机会曙光将至，车市波动下的结构性机会81.2日系车需求量稳健，而自主品牌销售压力加大日系车需求量稳健，而自主品牌销售压力加大图图 3 3：日系与德系车份额提升，自主品牌下滑显著日系与德系车份额提升，自主品牌下滑显著资料来源：乘联会，国元证券研究所图图 4 4：低价车的销售压力更大：低价车的销售压力更大资料来源：安路勤ISE，国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分1.1.曙光将至，车市波动下的结构性机会曙光将至，车市波动下的结构性机会9 9 2019年前10月，国内客车销量累计36.19万辆，同比-2.5%，延续了近几年来销量不断下行的态势，主要是受到高铁普及以及目前较为有限的渗透空间的影响；轻客占比持续上升：新能源公交车替换需求已经集中释放，补贴退坡抑制了新能源大中客车需求的持续性；盈利有所改善：盈利有所改善：20192019年年Q1Q1-3 3累计营业收入累计营业收入418.7418.7亿元，同比增长亿元，同比增长7.1%7.1%，归母净利润，归母净利润16.116.1亿元，同比增长亿元，同比增长49.0%49.0%，2019Q12019Q1-3 3销售毛利率销售毛利率18.4%18.4%，净利率，净利率3.9%3.9%，预期全年盈利略有压力，未来行业竞争将逐步回归基本面。，预期全年盈利略有压力，未来行业竞争将逐步回归基本面。图图 5 5：客车销量下滑速度企稳：客车销量下滑速度企稳图图 6 6：轻客销量占客车比重近年来持续提升：轻客销量占客车比重近年来持续提升资料来源：Wind，国元证券研究所资料来源：乘联会，国元证券研究所1.3客车：补贴过渡期，盈利有所改善客车：补贴过渡期，盈利有所改善-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%010203040506070客车销量（万辆）同比（右）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%大客中客轻客-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0100200300400500600700800营业收入（亿元）YoY图图 7 7：2019Q32019Q3客车板块营收增速回正客车板块营收增速回正-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%05101520253035404550归母净利润（亿元）YoY图图 8 8：2019Q32019Q3商用客车板块归属母公司净利润提升较快商用客车板块归属母公司净利润提升较快请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分1.1.曙光将至，车市波动下的结构性机会曙光将至，车市波动下的结构性机会1010 2019销量趋势有望维持：2019年1-10月总体销量为311.65万辆，同比下降2.20%，重卡、中卡、轻卡和微卡均有所下滑，预期京津冀国三以下重卡加速淘汰等政策有望继续支撑2019年销量；2019Q3营收略有增长，归母净利润增幅较大：2019年Q1-3累计营业收入1863亿元，同比增长4.18%，归母净利润84亿元，同比增长13.61%，销售毛利率19.06%，同比增加0.95pct，净利率4.49%，同比增加0.37pct；重卡行业：结构持续优化，初具国际竞争力，排量和功率带来的单价和利润率的提升持续保障盈利稳定兑现；重卡行业：结构持续优化，初具国际竞争力，排量和功率带来的单价和利润率的提升持续保障盈利稳定兑现；轻卡行业：环保趋严轻卡行业：环保趋严+治超治限解决保有量过剩问题，取消货车运营证治超治限解决保有量过剩问题，取消货车运营证+排放升级加速等利好下行业将持续受益。排放升级加速等利好下行业将持续受益。图图 9 9：国内卡车销量与同比增速：国内卡车销量与同比增速图图 1010：国内卡车销量结构：国内卡车销量结构资料来源：Wind，国元证券研究所 注：含半挂牵引车资料来源：乘联会，国元证券研究所1.4卡车：景气趋势有望维持卡车：景气趋势有望维持-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%050100150200250300350400450商用货车销量（万）YoY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%重型货车中型货车轻型货车微型货车-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05001,0001,5002,0002,5003,000营业收入（亿元）YoY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%020406080100120归母净利润（亿元）YoY图图 1111：2019Q32019Q3卡车营业收入同比增长卡车营业收入同比增长4%4%图图 1212：2019Q32019Q3卡车归属母公司净利润增长卡车归属母公司净利润增长14%14%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分1111 总量共识：平价拐点之前，法规驱动供给总量共识：平价拐点之前，法规驱动供给，预期纯电动乘用车有望在2025年附近实现对燃油乘用车的全生命周期成本优势，且产品力进一步提升，而目前新能源市场仍持续处于退坡后的持续调整期；格局之变：优质产品投放，供给打开需求格局之变：优质产品投放，供给打开需求，目前大众、通用等海外传统车企均制定了新能源车发展战略，叠加欧洲各国（挪威、英国、法国等）纷纷将燃油车禁售提上日程，电动化趋势明确，未来几年车企将持续加大新能源乘用车研发投入，2020年后密集推出新车型，自主品牌车企亦处于迅速发展之中；预计预计20192019-20212021年国内新能源车的总体产量在年国内新能源车的总体产量在125/160/203.8125/160/203.8万辆；海外销量为万辆；海外销量为100.1/150.0/210.0100.1/150.0/210.0万辆。万辆。图图 1313：20192019年新能源乘用车批发销量高开低走年新能源乘用车批发销量高开低走图图 1414：2018/20192018/2019年纯电动乘用车补贴方案对比（单位：万元年纯电动乘用车补贴方案对比（单位：万元/倍）倍）资料来源：汽车之家，国元证券研究所资料来源：发改委，国元证券研究所新能源市场补贴脱坡，销量增幅减缓新能源市场补贴脱坡，销量增幅减缓3.16 2.92 5.57 7.15 9.22 7.17 7.08 8.42 9.87 11.98 13.19 15.98 9.12 5.08 11.10 9.17 9.69 13.35 6.67 7.08 6.50 6.55 0246810121416181月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2015年2016年2017年2018年2019年8.4 37.4 51.9 81.2 121.5 125.0 160.0 203.8 346%39%57%50%3%28%27%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0501001502002502014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E国内新能源汽车产量（万辆）同比增速图图 1515：预计：预计20212021年国内新能源汽车产量年国内新能源汽车产量203.8203.8万辆万辆22.0 41.4 56.8 84.4 100.1 150.0 210.0 88%37%49%19%50%40%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0501001502002502015A2016A2017A2018A2019E2020E2021E海外新能源汽车销量（万辆）同比增速图图 1616：预计：预计20212021年海外新能源汽车销量年海外新能源汽车销量210210万辆万辆资料来源：乘联会，合格证，国元证券研究所资料来源：GGII，合格证，国元证券研究所1.1.曙光将至，车市波动下的结构性机会曙光将至，车市波动下的结构性机会1.5请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分曙光将至，车市波动下的结构性机会曙光将至，车市波动下的结构性机会12问题120182018年以来，是什么引起了汽车行业销量的下行？年以来，是什么引起了汽车行业销量的下行？表表 1 1：20182018年下半年汽车销量持续衰退年下半年汽车销量持续衰退资料来源：中汽协，国元证券研究所图图 1717：20182018年以来低线城市表现弱于高线城市年以来低线城市表现弱于高线城市资料来源：中汽协，国元证券研究所起因：起因：2018年乘用车购置税优惠政策退坡，透支效应拉低销量深化：深化：1）低线城市房价大幅上升，加压消费者购车意愿2）经济结构性调整，民营企业压力提升3）P2P雷暴，近一步虹吸居民可支配收入4）汽车普及至三四线城市：首次购车首次购车-代步车代步车-低价位经济性低价位经济性-自主品牌自主品牌-SUVSUV狭义乘用车销狭义乘用车销量（万辆）量（万辆）真实真实YoY按复合增速测按复合增速测算（万辆）算（万辆）CAGRQ4修正后复修正后复合增速测算合增速测算（万辆）（万辆）CAGR20152005200519412016236918.20%21782151201724172.00%2365238420182326-3.80%25692642累计累计9117911791178.60%10.80%SUV:-7.9%Car:-11.8%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%轿车SUVMPV微客图图 1818：SUVSUV销量从销量从20172017年开始大幅度下滑年开始大幅度下滑请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分曙光将至，车市波动下的结构性机会曙光将至，车市波动下的结构性机会13问题2中国未来的汽车市场是增量还是存量？中国未来的汽车市场是增量还是存量？图图 1919：国家发改委预计我国汽车销量峰值为国家发改委预计我国汽车销量峰值为42004200万辆万辆资料来源：中汽协，国元证券研究所图图 2020：低线城市汽车保有量远远低于一二线城市：低线城市汽车保有量远远低于一二线城市资料来源：中汽协，国元证券研究所发展阶段：前发展阶段：前1818大城市汽车普及度达到大城市汽车普及度达到80%80%，低线城市普及势在必行，低线城市普及势在必行北京、上海每平方公里汽车数量：440辆&300辆前18大城市聚集了中国消费能力最强的2.5亿人口，并拥有5000万辆汽车，其中90%为载客汽车按照每个家庭4口人计算，一二线城市80%的家庭已购买汽车未来趋势：中西部城市每公里汽车保有量大部分低于未来趋势：中西部城市每公里汽车保有量大部分低于5050中西部3.8亿人口，每千人保有量均值50，存在约4750万户潜在购车家庭，每年5%居民选择购车，需约5.2年消耗请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分目录目录 第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会 第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长 第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量 第四部分第四部分:行业三：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值飞跃行业三：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值飞跃 第五部分：行业四：动力电池第五部分：行业四：动力电池-新能源汽车心脏新能源汽车心脏 第六部分：投资建议第六部分：投资建议请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长152.1海外变速器厂商呈现技术路线的“三国鼎立”，国内则趋向海外变速器厂商呈现技术路线的“三国鼎立”，国内则趋向DCTDCT的开发的开发图图 2121：海外品牌变速器格局与产能规划海外品牌变速器格局与产能规划资料来源：中汽协，国元证券研究所图图 2222：国内主机厂在变速器的选择上更加倾向于：国内主机厂在变速器的选择上更加倾向于DCTDCT资料来源：中汽协，国元证券研究所三国鼎立格局：日系-CVT；美系-AT；德系-DCT，MT逐步淘汰；国内厂商则倾向于DCT：1）MT操作繁琐，增加城市拥堵路况的驾驶疲劳度2）手动挡与自动挡价差不断缩小，目前价差仅1.5万元3）DCT结构上与MT的契合度高，国内厂商具备独立开发能力自主品牌DCT装配量增长迅猛（截至2018年底）：1）长城5.06%79.30%、2）荣威：31.46%45.17%车企车企ATATDCTDCTCVTCVT通用自产、爱信、采埃孚自产自产、JATCO福特自产、爱信自产FCA爱信、采埃孚自产JATCO大众爱信、采埃孚自产自产奔驰自产自产宝马采埃孚、爱信格特拉克PSA爱信雷诺JATCO格特拉克JATCO丰田自产自产本田自产、采埃孚自产日产JATCOJATCO现代自产、采埃孚自产自产整车厂整车厂现有变速器供应商现有变速器供应商未来自动变规划未来自动变规划上汽上汽变速器DCT、爱信AT自主DCT已量产上汽通用五菱爱信AT、上汽变DCT/CVT（即将配套）长安爱信AT、青山工业DCT自主DCT已量产长城现代派沃泰AT、采埃夫AT、格特拉克DCT自主DCT已量产东风爱信AT合资DCT已量产北汽爱信AT、邦奇CVT自主CVT研发中吉利DSI AT、邦奇CVT自主DCT/AT研发中奇瑞万里扬CVT、格特拉克DCT自主CVT已量产比亚迪自产DCT自主DCT已量产广汽爱信AT、杭州依维柯DCT合资DCT已量产江淮邦奇CVT自主DCT已量产华晨采埃夫AT江铃福特AT、盛瑞传动AT众泰邦奇CVT、上汽变DCT、东安三菱AT等一汽爱信AT自主DCT已下线海马邦奇CVT、现代派沃泰AT东南邦奇CVT、现代派沃泰AT请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长162.2新能源汽车带动高精度齿轮需求上升，新能源汽车带动高精度齿轮需求上升，20202020年市场有望突破百亿年市场有望突破百亿图图 2323：我国齿轮市场有望突破百亿市值我国齿轮市场有望突破百亿市值资料来源：中汽协，国元证券研究所图图 2424：成本上升将会带动齿轮产业产能向龙头型齿轮企业集中：成本上升将会带动齿轮产业产能向龙头型齿轮企业集中资料来源：中汽协，国元证券研究所 我国2018年自动变渗透率约65%，其中自主品牌约45%；对比日本（90%）、美国（90%）、韩国（80%），仍有空间 新能源汽车仍需配备单级减速器，带动高精度齿轮需求1）电机高转速（6000上升至18000转/分）对高精度齿轮需求更高2）未来发展二级减速器，进行高低转速切换，将节约30%-40%的耗电量 齿轮价值（元）：CVT-500600、DCT-700800、AT-15002000、混动-2000+、NEV-18002400；2020年我国齿轮市场规模有望突破300亿请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分目录目录 第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会 第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长 第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量 第四部分第四部分:行业三：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值飞跃行业三：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值飞跃 第五部分：行业四：动力电池第五部分：行业四：动力电池-新能源汽车心脏新能源汽车心脏 第六部分：投资建议第六部分：投资建议请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量183.1国六实施，排放要求上升，带动国六实施，排放要求上升，带动MEMSMEMS传感器需求放量传感器需求放量图图 2525：单车单车MEMSMEMS传感器的配备数量与价值（均数）传感器的配备数量与价值（均数）资料来源：中汽协，国元证券研究所图图 2626：我国：我国MEMSMEMS传感器的主要竞争力在于中游生产环节传感器的主要竞争力在于中游生产环节资料来源：中汽协，国元证券研究所 产业链上看，国外大厂占据垄断地位，集中度高、产品线广、技术领先、客户较多，从而形成规模效应壁垒1）我国则在中游传感器生产方面由于成本优势和自主品牌客户群体的优势，具有较强竞争力2）2017年全球MEMS市场主要份额被博世（33.26%）、森萨塔（12.34%）、恩智浦（11.91%）占据3）2017年我国前五大供应商市场份额：化工科技（温度传感器37.62%）、保隆科技（压力传感器23.07%）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量193.2MEMSMEMS传感器应用广泛，传感器应用广泛，20212021年市场规模有望达到年市场规模有望达到472472亿元亿元表表 2 2：单车单车MEMSMEMS传感器的配备数量与价值（均数）传感器的配备数量与价值（均数）资料来源：中汽协，国元证券研究所图图 2727：20192019-20212021年年MEMSMEMS传感器市场规模预测传感器市场规模预测资料来源：中汽协，国元证券研究所 国六实行后排放要求提升，发动机内必须安装如碳罐托付、燃油挥发和压强差等MEMS传感器，从而精确调控喷油1）不同价位汽车的MEMS配备量不等：1）全球平均、2）中高端25-40个、3）豪华车接近100个2）不同价位汽车的单车价值不等：1）自主品牌（2000-3000元）、2）合资（4000元）、3）高端车（10000-20000元）设置每年2%价格年降后，MEMS传感器的市场价值在2021年有望突破472亿元请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量203.3智能传感器必须采用多传感器融合的策略智能传感器必须采用多传感器融合的策略表表 3 3：各种传感器的优劣势对比各种传感器的优劣势对比资料来源：中汽协，国元证券研究所图图 2828：毫米波雷达的综合优势突出，但是多种传感器结合才能达到最佳效果：毫米波雷达的综合优势突出，但是多种传感器结合才能达到最佳效果资料来源：中汽协，国元证券研究所 2018年全球ADAS渗透率约:8%-12%;而我国ADAS渗透率仅：2%-5%；传感器是实现ADAS的重要感知元件 不同类型传感器优劣势不同（括号内为2025年预计市场规模）摄像头（315亿元）：探测距离短，干扰强，精度一般，成本低 超声波雷达(192亿元）：探测距离短，干扰强，精度高，成本低 毫米波雷达（80亿元）：探测距离最长，干扰弱，精度较高，成本适中，但无法检测行人 激光雷达：探测距离长，干扰强，精度最高，成本最高请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分目录目录 第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会 第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长 第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量 第四部分第四部分:行业三：动力电池行业三：动力电池-新能源汽车心脏新能源汽车心脏 第五部分：行业四：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值飞跃第五部分：行业四：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值飞跃 第六部分：投资建议第六部分：投资建议请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分-10%0%10%20%30%40%50%16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q1 17Q217Q317Q418Q118Q2 18Q3 18Q4 19Q1CATL比亚迪国轩孚能科技力神比克亿纬锂能万向鹏辉能源北京国能1015202530354045502015-012015-082016-032016-102017-052017-122018-072019-02EV乘用车单车带电量行业三：动力电池行业三：动力电池新能源汽车的心脏新能源汽车的心脏2222 车型高端化：2019.1-5，A00级在纯电动车型中占比下降至26.7%（前值67.1%），AA0比例上升，PHEV中BC级车上升；单车带电量提升：2019年纯电乘用车单车带电量提升至46.4KWh，相比于2018年的33.5KWh增加了39%；单GWh投资4-5亿元，企业产能、融资等压力大，市场快速发展加速行业洗牌；20182018年年CATLCATL和比亚迪市场份额达和比亚迪市场份额达63.6%63.6%，20192019前前5 5个月国内合计装机量个月国内合计装机量5.5GWh5.5GWh，CATLCATL和比亚迪的三元和比亚迪的三元/铁锂装机量分别铁锂装机量分别达到了达到了48.1%/38.8%48.1%/38.8%和和18.4%/21.1%18.4%/21.1%，双寡头格局形成。，双寡头格局形成。图图 2929：国内：国内A00A00级车辆占比不断下降级车辆占比不断下降资料来源：乘联会，国元证券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-01A00A0ABC图图 3131：单车带电量持续提升：单车带电量持续提升资料来源：合格证，国元证券研究所0%20%40%60%80%100%一供二供其他图图 3030：主机厂供应商集中：主机厂供应商集中资料来源：各公司公告，盖世汽车，国元证券研究所资料来源：GGII，国元证券研究所3.1车型高端化导致单车带电量提升，龙头恒强车型高端化导致单车带电量提升，龙头恒强图图 3232：龙头市场份额持续提升：龙头市场份额持续提升请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分目录目录 第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会 第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长 第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量 第四部分第四部分:行业三：动力电池行业三：动力电池-新能源汽车心脏新能源汽车心脏 第五部分：行业四：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值飞跃第五部分：行业四：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值飞跃 第六部分：投资建议第六部分：投资建议请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分行业四：旧曲倚新声，新能源热管理系统的价值飞跃行业四：旧曲倚新声，新能源热管理系统的价值飞跃2424一一 个个 改改 变变 电机及功率件热管理取代内燃机总成热管理 乘舱热管理系统迭代升级 新增动力电池热管理系统两两大大趋趋势势热热泵泵空空调调液液冷冷系系统统动动力力源源 传统利用余热加热乘舱的方案不再可行，热泵和PTC加热方案应运而生；热泵能效高，对续航影响小，与新能源车契合度高；新增组件：电动压缩机、电子膨胀阀、四通阀等；电池恒温对于保持电池效率、安全性具有重要作用；液冷系统相对风冷、PCM等方案效果好、技术成熟度高，但成本有压力；新增组件：电子水泵、四通阀等；16001600160012002600147014701200.596701000200030004000500060007000传统车传统车PHEVBEV传统零部件传统汽车发动机汽车空调系统电池热管理电机及功率件BEVBEV：66376637元，元，+137pct+137pctPHEVPHEV：4720.54720.5元，元，+52pct+52pct核心增量：空调系统：电动压缩机(1500-1800元)；电池系统：冷却板(600-900元)；电机及功率件：电子水泵(400+)；图图 3333：新能源汽车热管理单车价值大幅提升：新能源汽车热管理单车价值大幅提升资料来源：公开资料整理，国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分行业四：旧曲倚新声，新能源热管理系统的价值飞跃行业四：旧曲倚新声，新能源热管理系统的价值飞跃2525 高端车型占比提升，热泵空调、液冷系统渗透率提升：“单车价值量提升”+“新能源放量”双重作用下热管理市场规模大幅提升，预计到2021年达到156亿元，增速达33.12%；传统汽车热管理市场CR4高达54%，电装、法雷奥、汉昂和马勒等零部件集成商地位难以撼动；受益于我国迅速扩大的新能源汽车热管理市场规模，相关厂商和国际巨头能够站在同一起跑线上，迎接行业转机。39.69 63.08 85.84 116.83 155.52 448.41 31.26 45.06 69.39 110.51 151.36 423.00 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%01002003004005006007008009001000201720182019E2020E2021E2025E海外市场空间（亿元）国内(新能源+传统）市场空间（亿元）国内（新能源+传统）市场YoY海外市场YoY类型类型企业企业系统系统电池热管理系统部件电池热管理系统部件空调系统空调系统部件部件电池热管理系统空调系统（不含压缩机）热泵空调系统冷却板电池冷却器电子水泵电子膨胀阀电动压缩机国际巨头电装法雷奥翰昂马勒本土企业三花智控在研银轮股份在研中鼎股份图图 3434：全球新能源热管理市场规模有望迅速扩大：全球新能源热管理市场规模有望迅速扩大表表 4 4：国内热管理零部件厂商与国际巨头各具优势：国内热管理零部件厂商与国际巨头各具优势资料来源：国元证券研究所资料来源：公开资料整理，国元证券研究所20212021年国内市场空间预计年国内市场空间预计156156亿元，本土厂商迎转机亿元，本土厂商迎转机4.2请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分目录目录 第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会第一部分：曙光将至，车市波动下的结构性机会 第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长第二部分：行业一：自动变速器齿轮市场的新需求与新增长 第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量第三部分：行业二：车载传感器在国六和智能化趋势下的增量 第四部分第四部分:行业三：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值行业三：旧曲倚新声，新能源热管理市场的价值飞跃飞跃 第五部分：行业四：动力电池第五部分：行业四：动力电池-新能源汽车心脏新能源汽车心脏 第六部分：投资建议第六部分：投资建议请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分投资建议投资建议2727 公司产品全方位覆盖汽车空调系统、发动机和动力系统和电池冷却系统，包括电子膨胀阀、换热器及电子水泵等，产品种类丰富，具备集成化能力，技术水平全球领先；客户优质且广泛：特斯拉、戴姆勒、沃尔沃、吉利、比亚迪与蔚来等一线车企和造车新势力供应商；2018年营收达14.32亿元，同比增长38.53%，毛利率29.38%，2019H1受下游需影响应收账增速回落，毛利率上升3.16pct；公司是特斯拉的战略合作伙伴，和包括戴姆勒、通用、宝马、沃尔沃、蔚来等多主机厂签订新能源订单，在手订单合计公司是特斯拉的战略合作伙伴，和包括戴姆勒、通用、宝马、沃尔沃、蔚来等多主机厂签订新能源订单，在手订单合计超过超过100100亿元，受益于新能源放量，尤其是特斯拉产能提升，公司业绩弹性进一步增强。亿元，受益于新能源放量，尤其是特斯拉产能提升，公司业绩弹性进一步增强。图图 3535：三花汽零客户优质且广泛：三花汽零客户优质且广泛7.83 9.04 10.34 14.32 7.64 15.48%14.33%38.53%10.64%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%024681012141620152016201720182019H1营业收入（亿元）YOY32.03%30.73%35.24%29.38%32.54%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20152016201720182019H1毛利率图图 3636：三花汽零营收高速增长：三花汽零营收高速增长图图 3737：三花汽零业务毛利率稳定：三花汽零业务毛利率稳定资料来源：公开资料整理，国元证券研究所资料来源：Wind，国元证券研究所资料来源：Wind，国元证券研究所6.1三花智控：蕴含在结构性变化中增长机会三花智控：蕴含在结构性变化中增长机会请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分投资建议投资建议2828 公司成立于1997年上海松江，是一家集研发、制造、销售于一体的汽车零部件公司；客户结构相对分散：前五大销售占比仅30%，主要是从事Tier 1的国际主流零部件销售商，单一客户占比不超过10%；营业收入逐步提升：2018年达到23.05亿元，同比增长10.8%，2019年Q3公司三费率下降0.08pct，毛利率出现拐点；短期来看目前依然处于短期来看目前依然处于TPMSTPMS强制渗透期，公司尚有强制渗透期，公司尚有50%50%左右的渗透率红利，长期来看，轻量化趋势带来的业绩突破左右的渗透率红利，长期来看，轻量化趋势带来的业绩突破叠加公司电子传感器的放量将会承接叠加公司电子传感器的放量将会承接TPMSTPMS带来的高增长。带来的高增长。图图 3838：保隆科技营收持续增长，：保隆科技营收持续增长，2019Q32019Q3达达53.4%53.4%图图 3939：保隆科技毛利率拐点现：保隆科技毛利率拐点现资料来源：Wind，国元证券研究所资料来源：Wind，国元证券研究所6.2保隆科技：保隆科技：MEMSMEMS与与TPMSTPMS的接力的接力请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分投资建议投资建议2929 公司是精锻齿轮的行业龙头，保持领先的精密锻造工艺，拳头产品差速器锥齿轮目前市占率超过30%（全球10%），与大众、GKN、格特拉克、美国山桥、上汽等优质客户关系密切；DCTDC