汽车行业2019年中报总结：周期底部、静候行业复苏-20190906-中泰证券-20页.pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 证券研究报告/行业深度报告 证券研究报告/行业深度报告 2019 年 09 月 06 日 2019 年 09 月 06 日 汽车 周期底部，静候行业复苏-汽车行业中报总结 评级：增持（维持）评级：增持（维持）分析师分析师 黄旭良黄旭良 执业证书编号：执业证书编号：S0740515030002 电话：021-20315198 Email： 分析师：戴仕远分析师：戴仕远 执业证书编号：执业证书编号：S0740518070006 电话：Email： 基本状况基本状况 上市公司数170 行业总市值(百万元)1683531 行业流通市值(百万元)1348234 行业行业-市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 重点公司基本状况 重点公司基本状况 简称 股价(元)EPS PE PEG 评级 2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 上汽集团 25.9 3.1 3.2 3.4 3.5 8.2 8.2 7.6 7.3 0.9 买入 华域汽车 25.9 2.6 2.3 2.6 2.7 6.9 11.1 10.1 9.5 1.1 买入 新泉股份 13.4 1.2 1.4 1.6 1.7 12.9.8 8.6 7.8 0.6 买入 精锻科技 11.3 0.6 0.8 1.0 1.2 18.14.8 11.4 9.6 0.4 增持 福耀玻璃 23.0 1.6 1.6 1.8 1.9 13.14.4 13.0 11.9 1.2 增持 备注 投资要点投资要点 涨幅落后涨幅落后，估值处于周期底部。，估值处于周期底部。申万汽车行业年初至今上涨 11.37%，在所有的行业中排名 24/28，涨幅落后。从 PB 来看，汽车与零部件行业当前估值约为 1.5 倍，处于周期底部。销量销量下滑，盈利能力下滑，盈利能力承压。承压。上半年汽车销售 1231.8 万辆，同比下滑12.4%。其中，乘用车销售 1012.4 万辆，同比下滑 14.0%；商用车销售 219.4 万辆，同比下滑 4%。受行业景气度下滑影响，行业整体 ROE处于底部。乘用车板块持续分化，德系、日系走强。乘用车板块持续分化，德系、日系走强。乘用车销量分国别来看，德系上半年销售 217.0 万辆，同比增长 3.6%；日系销售 234.7 万辆，同比下滑 5.2%；其他品牌均有较大幅度的下滑。刺激政策不断深入，汽车消费有望复苏。刺激政策不断深入，汽车消费有望复苏。刺激汽车消费的政策还在不断加码。刺激汽车消费的政策还在不断加码，首先增值税税率下降，直接降低汽车价格，购置税按照实际成交价格作为税基，同样刺激汽车销售。关于加快发展流通促进商业消费的意见 明确了汽车是促进商业消费的重点，并提出了逐步取消限购。广州和深圳同时增加牌照限额，我们预计后续会有其他城市跟进。此外，地产已经对其他消费产生挤出效应，汽车作为最大的可选消费品首当其冲，房地产销售放缓甚至下滑，有利于汽车消费复苏。投资建议：投资建议：当前乘用车市场会持续一段低库存低销量的状态，一旦需求改善，将进入补库存的阶段。当前地方和国家汽车消费刺激政策不断加码，叠加房地产销售放缓对可选消费挤出效应减弱，汽车消费有望复苏。乘用车板块年初以来涨幅落后，估值处于底部，推荐上汽集团、华域汽车、新泉股份、精锻科技等标的。风险提示：风险提示：乘用车销量下行的风险、消费促进政策推及不及预期、国三重卡淘汰不及预期、基建投资不及预期。-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%汽车与汽车零部件指数沪深300 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -2-行业深度行业深度研究研究 内容目录内容目录 涨幅落后，估值处于周期底部涨幅落后，估值处于周期底部.-5-板块二季度回调、估值仍处于底部.-5-销量下滑，利润承压.-6-Q2 基金持仓略有提升.-8-板块持续分化，德系、日系走强板块持续分化，德系、日系走强.-9-乘用车：销量下滑、内部分化.-9-零部件：毛利率企稳.-11-重卡：国三重卡治理、高景气度将持续.-12-下半年展望：静待消费复苏下半年展望：静待消费复苏.-16-主动去库存已经完成，进入低销量、低库存阶段.-16-政策刺激加码，汽车消费有望复苏.-17-风险提示风险提示.-19-请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -3-行业深度行业深度研究研究 图表目录图表目录 图表图表1：年初至今行业涨跌幅：年初至今行业涨跌幅.-5-图表图表2：年初至今汽车细分板块涨跌幅：年初至今汽车细分板块涨跌幅.-5-图表图表3：汽车与汽车零部件行业每股收益：汽车与汽车零部件行业每股收益EPS.-5-图表图表4：汽车与汽车零部件行业：汽车与汽车零部件行业PE-Bands.-5-图表图表5：汽车：汽车与汽车零部件行业与汽车零部件行业PB-Bands.-5-图表图表6：上半年行业销量：上半年行业销量.-6-图表图表7：上半年主要乘用车企业销量：上半年主要乘用车企业销量.-6-图表图表8：汽车行业单季度营收增速：汽车行业单季度营收增速.-6-图表图表9：汽车行业单季度归母净利润增速：汽车行业单季度归母净利润增速.-6-图表图表10：行业整体分季度：行业整体分季度销售毛利率销售毛利率.-7-图表图表11：行业整体分季度销售净利率：行业整体分季度销售净利率.-7-图表图表12：行业整体分季度：行业整体分季度ROE.-7-图表图表13：行业整体分季度：行业整体分季度ROA.-7-图表图表14：2019中报申万行业基金持股比例中报申万行业基金持股比例.-8-图表图表15：2018Q1-2019Q2行业基金持仓变化行业基金持仓变化.-8-图表图表16：汽车行业基金持股比例超汽车行业基金持股比例超5%标的标的.-8-图表图表17：上半年乘用车分国别销量、增速：上半年乘用车分国别销量、增速.-9-图表图表18：上半年主要乘用车企业销量：上半年主要乘用车企业销量.-9-图表图表19：2018年乘用车销量结构年乘用车销量结构.-9-图表图表20：2019年年H1乘用车销量结构乘用车销量结构.-9-图表图表21：乘用车行业营收增长率：乘用车行业营收增长率.-9-图表图表22：乘用车行业归母净利润增速：乘用车行业归母净利润增速.-9-图表图表23：乘用车行业销售毛利率：乘用车行业销售毛利率.-10-图表图表24：乘用车行业销售费用率：乘用车行业销售费用率.-10-图表图表25：乘用车行业销售净利率：乘用车行业销售净利率.-10-图表图表26：乘用车行业：乘用车行业ROE.-10-图表图表27：零部件行业营收增长率：零部件行业营收增长率.-11-图表图表28：零部件行业归母净利润增速：零部件行业归母净利润增速.-11-图表图表29：零部件行业销售毛利率：零部件行业销售毛利率.-11-图表图表30：零部件行业销售净利率：零部件行业销售净利率.-11-图表图表31：零部件行业：零部件行业ROE.-11-图表图表32：零部件行业总资产净利率：零部件行业总资产净利率.-11-图表图表33：重卡销量、增速：重卡销量、增速.-12-请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -4-行业深度行业深度研究研究 图表图表34：上：上半年主要重卡企业销量半年主要重卡企业销量.-12-图表图表35：主要重卡企业销售净利率：主要重卡企业销售净利率.-12-图表图表36：主要重卡企业主要重卡企业ROE.-12-图表图表37：国六重型车：国六重型车a、b阶段各车型实施日期阶段各车型实施日期.-13-图表图表38：打赢蓝天保卫战三年行动计划重点区域打赢蓝天保卫战三年行动计划重点区域.-13-图表图表39：部分地区国六排放实施时间及国三淘汰情况：部分地区国六排放实施时间及国三淘汰情况.-13-图表图表40：2017年重卡保有量构成（估算）年重卡保有量构成（估算）.-14-图表图表41：2018年底我国国三重卡保有量构成年底我国国三重卡保有量构成.-14-图表图表42：我国重卡销量（万辆）：我国重卡销量（万辆）.-15-图表图表43：汽车制：汽车制造产成品存货同比增速造产成品存货同比增速.-16-图表图表44：经销商库存预警指数：经销商库存预警指数.-16-图表图表45：经销商库存系数（月）：经销商库存系数（月）.-16-图表图表46：今年以来部分汽车消费刺激政策梳理：今年以来部分汽车消费刺激政策梳理.-17-图表图表47：房地产销售面积累计同比增速：房地产销售面积累计同比增速.-17-图表图表48：狭义乘用车批发销量（万辆）：狭义乘用车批发销量（万辆）.-17-请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -5-行业深度行业深度研究研究 涨幅落后，估值处于周期底部涨幅落后，估值处于周期底部 板块二季度回调、估值仍处于底部板块二季度回调、估值仍处于底部 上半年上半年汽车汽车板块跑输沪深板块跑输沪深 300 指数指数。截止到 9 月 26 日，申万汽车行业年初至今上涨11.37%，在所有的行业中排名24/28，跑输沪深300指数。.从细分子版块来看，货车、客车、汽车服务、零部件、乘用车分别上涨27.9%、27.7%、13.9%、12.5%、4.1%，均跑输沪深 300 指数。图表图表1：年初至今年初至今行业涨跌幅行业涨跌幅 图表图表2：年初至今汽车细分板块涨跌幅年初至今汽车细分板块涨跌幅 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 盈利能力下滑、盈利能力下滑、估值仍处于底部估值仍处于底部。受汽车景气度下滑影响，行业整体盈利能力下滑，EPS 处于下降通道。从市净率来看，汽车与汽车零部件行业当前 PB 约为 1.5 倍，处于周期底部。图表图表3：汽车与汽车零部件行业每股收益汽车与汽车零部件行业每股收益EPS 来源：WIND、中泰证券研究所 图表图表4：汽车与汽车零部件行业汽车与汽车零部件行业PE-Bands 图表图表5：汽车与汽车零部件行业汽车与汽车零部件行业PB-Bands-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%汽车与汽车零部件指数沪深3002.4 4.1 8.4 12.5 13.9 20.3 27.7 27.9 29.3 31.2 010203040Wind汽车与汽车零部件申万乘用车申万汽车整车申万汽车零部件申万汽车服务上证综合指数申万商用载客车申万商用载货车Wind全A指数沪深3000.00000.05000.10000.15000.20000.25000.3000 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -6-行业深度行业深度研究研究 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 销量下滑，销量下滑，利润承压利润承压 乘用车销量下滑，商用车销量基本持平。乘用车销量下滑，商用车销量基本持平。上半年，汽车销售 1231.8 万辆，同比下滑 12.4%。其中，乘用车销售 1012.4 万辆，同比下滑 14.0%；商用车销售 219.4 万辆，同比下滑 4%。分汽车集团看，仅长城汽车、华晨汽车、比亚迪三家销量保持微增，其他主要汽车集团均有不同程度的下滑。图表图表6：上半年行业销量上半年行业销量 图表图表7：上半年主要乘用车企业销量上半年主要乘用车企业销量 来源：中汽协、中泰证券研究所 来源：中汽协、中泰证券研究所 营业收入、归母利润增速持续下滑。营业收入、归母利润增速持续下滑。从 2018Q4 开始，单季度营收增速来看已经连续下滑三个季度。从 2017Q2 开始，单季度归母净利润增速已经连续下滑九个季度。图表图表8：汽车行业单季度汽车行业单季度营收增速营收增速 图表图表9：汽车行业单季度归母汽车行业单季度归母净利润增速净利润增速 02000400060008000100001200014000收盘价25.8X22.9X19.9X16.9X14.0X02000400060008000100001200014000收盘价2.9X2.6X2.2X1.9X1.5X-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%2015/12016/12017/12018/12019/1行业整体乘用车商用车-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%050100150200250300350上汽集团东风汽车集团一汽集团北汽集团广汽集团长安汽车集团吉利汽车集团长城汽车华晨汽车集团奇瑞汽车江淮汽车集团比亚迪汽车2019H1销量/左轴增速/右轴 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -7-行业深度行业深度研究研究 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 毛利率持续承压。毛利率持续承压。从 2018Q1 开始，行业整体毛利率已经连续下滑六个季度，Q2 行业整体毛利率环比、同比均有所下滑。Q2 净利率略有下滑，但仍处于底部区间。图表图表10：行业整体行业整体分季度分季度销售毛利率销售毛利率 图表图表11：行业整体分季度行业整体分季度销售净利率销售净利率 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 盈利能力有所回升。盈利能力有所回升。相比于 2018Q4 行业低点，Q1、Q2 行业整体 ROE均有所回升，但由于上半年国五去库存，行业盈利能力仍处于低点。图表图表12：行业整体分季度行业整体分季度ROE 图表图表13：行业整体分季度行业整体分季度ROA 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 13.50%14.00%14.50%15.00%15.50%16.00%16.50%17.00%17.50%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q20.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q20.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q20.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%1.60%1.80%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -8-行业深度行业深度研究研究 Q2 基金持仓略有提升基金持仓略有提升 Q2 基金持股比例有所增加基金持股比例有所增加。今年中报汽车基金持股比例为 2.47，在所有申万行业里排名 18/29，相较于 Q1 基金持股比例有所提升。从持仓个股来看，主要集中在星宇股份、华域汽车、图表图表14：2019中报申万行业基金持股比例中报申万行业基金持股比例 图表图表15：2018Q1-2019Q2行业基金持仓变化行业基金持仓变化 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 图表图表16：汽车行业基金持股比例超汽车行业基金持股比例超5%标的标的 来源：WIND、中泰证券研究所 0.00001.00002.00003.00004.00005.00006.00007.0000SW食品饮料SW国防军工SW休闲服务SW电子SW传媒SW电气设备SW房地产SW非银金融SW汽车SW有色金属SW纺织服装SW化工SW公用事业SW银行0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q20.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -9-行业深度行业深度研究研究 板块持续分化板块持续分化，德系、日系走强，德系、日系走强 乘用车乘用车：销量下滑、内部分化销量下滑、内部分化 德系增长、日系稳健。德系增长、日系稳健。销量分国别来看，德系上半年销售 217.0 万辆，同比增长 3.6%；日系销售 234.7 万辆，同比下滑 5.2%；其他品牌均有较大幅度的下滑。图表图表17：上半年乘用车上半年乘用车分国别销量、增速分国别销量、增速 图表图表18：上半年主要乘用车企业销量上半年主要乘用车企业销量 来源：中汽协、中泰证券研究所 来源：中汽协、中泰证券研究所 图表图表19：2018年年乘用车乘用车销量结构销量结构 图表图表20：2019年年H1乘用车销量结构乘用车销量结构 来源：中汽协、中泰证券研究所 来源：中汽协、中泰证券研究所 Q2营收同比下滑，净利润下滑幅度增大营收同比下滑，净利润下滑幅度增大。Q2乘用车行业营收下滑6.17%，结束增长趋势。Q2 归母净利润增速同比下滑 47.34%，降幅较 Q1 增大。图表图表21：乘用车行业营收增长率乘用车行业营收增长率 图表图表22：乘用车行业归母净利润增速乘用车行业归母净利润增速-100.0%-100.0%-100.0%-100.0%-100.0%-100.0%-100.0%0501001502002503003504004502019H1销量增速-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%050100150200250300350上汽集团东风汽车集团一汽集团北汽集团广汽集团长安汽车集团吉利汽车集团长城汽车华晨汽车集团奇瑞汽车江淮汽车集团比亚迪汽车2019H1销量/左轴增速/右轴自主品牌43%德系19%日系22%美系10%韩系5%法系1%自主品牌40%德系22%日系23%美系9%韩系5%法系1%请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -10-行业深度行业深度研究研究 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 毛利率持续承压毛利率持续承压，盈利能力处于下降通道盈利能力处于下降通道。Q2 乘用车行业销售毛利率为 12.32%，持续承压。费用端，销售费用率处于历史高位。受此影响，乘用车行业盈利持续下滑，Q2 行业销售净利率为 3.38%、ROE 为 1.44%，处于历史低点。图表图表23：乘用车行业乘用车行业销售销售毛利率毛利率 图表图表24：乘用车行业乘用车行业销售费用率销售费用率 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 图表图表25：乘用车行业销售净利率乘用车行业销售净利率 图表图表26：乘用车行业乘用车行业ROE 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 -20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2-60.00%-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q20.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q20.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q20.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q20.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -11-行业深度行业深度研究研究 零部件：零部件：毛利率企稳毛利率企稳 零部件行业营收、零部件行业营收、利润利润下滑下滑。受下游销量下滑影响，Q2 零部件行业营收同比下滑 6.17%。Q2 零部件行业整体归母净利润同比下滑 30.23%，相比 Q1 降幅略有扩大。图表图表27：零部件行业营收增长率零部件行业营收增长率 图表图表28：零部件行业归母净利润增速零部件行业归母净利润增速 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 毛利率企稳、盈利能力回升毛利率企稳、盈利能力回升。Q2 行业整体销售毛利率为 19.73%，环比同比均略有提升。盈利能力方面，销售净利率于 ROE 均有所回升。图表图表29：零部件行业销售毛利率零部件行业销售毛利率 图表图表30：零部件行业销售净利率：零部件行业销售净利率 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 图表图表31：零部件行业零部件行业ROE 图表图表32：零部件行业：零部件行业总资产净利率总资产净利率-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2-140.00%-120.00%-100.00%-80.00%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q218.00%18.50%19.00%19.50%20.00%20.50%21.00%21.50%22.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q20.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -12-行业深度行业深度研究研究 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 重卡：国三重卡治理、高景气度将持续重卡：国三重卡治理、高景气度将持续 重卡行业重卡行业维持高景气度。维持高景气度。2019H1 重卡销售 65.6 万辆，同比下滑 2.3%，维持高景气度。从主机厂的销量来看，一汽解放、东风集团均实现 5%的增长。图表图表33：重卡销量、增速重卡销量、增速 图表图表34：上半年主要重卡企业销量上半年主要重卡企业销量 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：第一商用车网、中泰证券研究所 盈利能力持续增强，盈利能力持续增强，ROE 处于上行通道。处于上行通道。从产业链主要重卡企业的数据来看，上半年企业净利率仍处于高点，ROE 处于上行通道，盈利能力增强。图表图表35：主要重卡企业销售净利率主要重卡企业销售净利率 图表图表36：主要重卡企业主要重卡企业ROE-1.00%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2-0.40%-0.20%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%1.60%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0200000400000600000800000100000012000001400000200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019H1整体销量增速-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%02468101214161820上半年销量/左轴销量增速 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -13-行业深度行业深度研究研究 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 部分地区提前实施国六。部分地区提前实施国六。2019 年 1 月 1 日起，国内将正式提供新型燃油，并于 2020 年 7 月 1 日起正式实施国六排放标准第一阶段。国六 a阶段作为过渡阶段，排放标准为国五阶段最严数值，国六 b 则完全落实各项实验最严要求。国务院打赢蓝天保卫战三年行动计划中，2019年 7 月 1 日起，重点区域、珠三角地区、成渝地区提前实施国六排放标准，推广使用达到国六排放标准的燃气车辆。图表图表37：国六国六重型车重型车a、b阶段阶段各车型各车型实施日期实施日期 图表图表38：打赢蓝天保卫战三年行动计划打赢蓝天保卫战三年行动计划重点区域重点区域 标准标准 车型车型 2023.7.1 6b 所有重型车 2021.1.1 6b 燃气重型车 2021.7.1 6a 所有重型车 2020.7.1 6a 城市重型车 2019.7.1 6a 燃气重型车 区域范围区域范围 重点区域 北京市、天津市、河北省、山西省、山东省、河南省、上海市、江苏省、浙江省、安徽省、陕西省，以及内蒙古自治区呼和浩特市、包头市、乌兰察布市、鄂尔多斯市、巴彦淖尔市、乌海市 珠三角 广州、深圳、佛山、东莞、惠州、中山、珠海、江门、肇庆、汕尾（深汕特别合作区）、阳江、清远、云浮、河源 成渝 重庆、成都 来源：GB 17691-2018、中泰证券研究所、城市车辆指主要在城市运行的公交车、邮政车和环卫车。燃气车辆一般指天然气车辆 来源：国务院、中泰证券研究所 国三重卡治理持续加码。国三重卡治理持续加码。2018 年 6 月打赢蓝天保卫战三年行动计划中提出2020年底前全国将淘汰国三及以下重卡 100万辆以上。在此背景下，今年多地加大国三重卡淘汰补贴标准，并配套以限行限时措施。在 2019 年1 月的柴油货车污染治理攻坚战行动计划中明确提出在重点区域的 4 省29 市范围内今年 7 月 1 日起提前实施国六排放标准。图表图表39：部分地区国六排放实施时间及国三淘汰情况部分地区国六排放实施时间及国三淘汰情况 序号序号 省市省市 国六实施时间国六实施时间 国三车淘汰时间国三车淘汰时间 国三车淘汰补贴标准国三车淘汰补贴标准 1 北京 公交、环卫、重型柴油车于 2019 年7 月 1 日实施；轻型燃油车 2020 年 1月 1 日起实施 2019 年 9 月 20 日前，待淘汰车辆 10万辆 最高 10 万元/车 2 广东（不含2019 年 7 月 1 日 加快淘汰国三及以下排放标准的车0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%中国重汽/左潍柴动力/左威孚高科/右0.00001.00002.00003.00004.00005.00006.00007.00008.00002015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2威孚高科中国重汽潍柴动力 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -14-行业深度行业深度研究研究 广州、深圳）辆 3 海南 2019 年 7 月 1 日 2019 年 3 月 1 日起，海南正式禁售燃油车 7000 元/辆到 2.5 万元/辆不等 4 广州 轻型汽车于 2019 年 7 月 1 日试运行国六，9 月 1 日正式实施国六 提前淘汰的老旧车最高可获 3 万元补贴 5 天津 2019 年 7 月 1 日 2020 年底前 6 山东 2019 年 7 月 1 日 2019 年 7 月 1 日前，待淘汰车辆 3.4万辆 4 万元/车 7 河南 2019 年 7 月 1 日 2020 年底前 8 河北 2019 年 7 月 1 日 2020 年底前 9 杭州 2019 年 7 月 1 日 2019 年 12 月 31 日 最高 4 万元/车 10 深圳 2019 年 7 月 1 日 2019 年将淘汰老旧车 8 万辆 11 南京 2019 年 7 月 1 日起，实施机动车国六排放标准 2020 年 12 月 31 日 最高 4 万元/车 12 陕西 关中地区 2019 年 7 月 1 日 2020 年 最高 3.3 万元/车 13 大连 暂未提及要提前实施国六排放时间 2019 年 3 月 1 日至 2020 年 2 月 29日，每天 6 时 30 分至 19 时，限行区域内禁止高排放柴油货车通行 每辆技术改造车辆 30%（不超过 1万元）的差额补贴 14 山西 2019 年 7 月 1 日起，重点区域提前实施国六 2020 年底前淘汰 来源：第一商用车网、中泰证券研究所 国三重卡治理、下半年基建回升，行业景气度维持。国三重卡治理、下半年基建回升，行业景气度维持。截至 2018 年底，我国国三重卡保有量为 155.6 万辆，其中接近 85%是五年及以上车龄的重卡，车辆本身的更新需求强劲。叠加国三重卡淘汰的政策拉动，未来三年将主导行业需求。随着下半年政策基调边际转松，基建有望回升将拉动工程类重卡需求，全年销量大概率破百万，行业景气度维持。图表图表40：2017年重卡保有量构成（估算）年重卡保有量构成（估算）图表图表41：2018年底我国国三重卡保有量构成年底我国国三重卡保有量构成 来源：中汽协、公安部、环保部、中泰证券研究所 来源：方得网、中泰证券研究所 保有量提升，销量中枢上移。保有量提升，销量中枢上移。2016 年重卡保有量为 563 万辆，单车运力下降 20%，理论上行业保有量扩容至 710 万辆左右。2017 年重卡保有量达到了 637 万辆，治超带来保有量提升的效应逐渐释放，保有量预计将会进一步提升。以十年的自然使用寿命计算，每年的自然更新需求国四前能达到排放标准57 国四前不能达到排放标准229 国四及以后350 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%1年 2年 3年 4年 5年 6年 7年 8年 9年 10年 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -15-行业深度行业深度研究研究 就有 71 万辆。图表图表42：我国重卡销量（万辆）我国重卡销量（万辆）来源：中汽协、中泰证券研究所 020406080100120自然更新需求新增需求 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -16-行业深度行业深度研究研究 下半年展望：静待消费复苏下半年展望：静待消费复苏 主动去库存已经完成主动去库存已经完成，进入低销量、低库存阶段，进入低销量、低库存阶段 主动去库存已经完成，行业压力减缓。主动去库存已经完成，行业压力减缓。从汽车制造成品库存同比增速来看，6、7 月同比下滑 5.7%、10.4%，主动去库存已经完成，行业压力减缓。图表图表43：汽车制造产成品存货同比增速汽车制造产成品存货同比增速 来源：WIND、中泰证券研究所 低库存，低销量，低库存，低销量，经销商库存仍处于警戒线以上经销商库存仍处于警戒线以上。当前经销商库存预警指数仍处于警戒线以上，但考虑到月度销量较低，行业绝对库存量处于低位。图表图表44：经销商库存预警指数经销商库存预警指数 图表图表45：经销商库存系数（月）：经销商库存系数（月）来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%2011-022011-072011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-060.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%2017201820190.000.501.001.502.002.50201720182019 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -17-行业深度行业深度研究研究 政策刺激加码，汽车消费有望复苏政策刺激加码，汽车消费有望复苏 刺激汽车消费的政策还在不断加码刺激汽车消费的政策还在不断加码。首先增值税税率下降，直接降低汽车价格，购置税按照实际成交价格作为税基，同样刺激汽车销售。关于加快发展流通促进商业消费的意见 明确了汽车是促进商业消费的重点，并提