汽车行业2019半年报综述及投资策略：上半年业绩承压看好龙头的长期竞争优势-20190910-山西证券-27页.pdf

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 1 汽车汽车 报告原因：半年报综述报告原因：半年报综述 2019 半年报综述及投资策略半年报综述及投资策略 上半年业绩承压，看好龙头的长期竞争优势上半年业绩承压，看好龙头的长期竞争优势 中性中性 2019 年年 9 月月 10 日日 行业研究行业研究/投资策略投资策略 汽车行业近一年市场表现 投资要点：投资要点：市场环境：市场环境：2019 年一、二季度，宏观经济下行压力加大、国六车型切换加剧供需矛盾、新能源补贴退坡等因素影响下，消费者信心仍然不足，汽车行业延续了 2018 年以来的低迷走势，以去库存为主要基调，产销依然承压。业绩概况：业绩概况：2019 上半年，汽车行业产销延续低迷态势，叠加国六车型切换进一步加大库存压力，一二季度行业以去库存为主要基调，多数整车厂加大了促销力度，车价中枢整体下移，上市公司业绩普遍承压，汽车行业整体实现营业收入 12133.49 亿元，同比-7.08%，归母净利润 436.23 亿元，同比-30.16%，毛利率14.93%，较2018H1下滑0.68pct，较2019Q1下滑0.13pct。乘用车：乘用车：2019 上半年，乘用车板块公司经营压力扩大，利润整体承压，合计营业收入 5891.67 亿元，较 2018 上半年同比下降 14.81%，合计归母净利润 178.65 亿元，同比下降 43.70%，板块毛利率、净利率分别为 12.71%、3.87%，较 2018H1 下降 1.67pct、1.94pct，较 2019Q1 下降 0.16pct、0.37pct。但受益自身议价能力较强，资产负债率、流动比率和速动比率指标均较为稳定，库存情况有所好转。卡车：卡车：2019 上半年，客车板块受益于产销稳定及福田整体改善，业绩表现亮眼，盈利能力显著改善，期间合计营收 728.14 亿元，同比增长 7.11%，合计归母净利润 12.23 亿元，同比增长 422.51%，板块毛利率、净利率分别为 12.70%、1.93%，较 2018H1 提升 0.18pct、1.38pct，较 2019Q1 提升 0.37pct、0.26pct，负债结构较为良好，资产负债率小幅波动，流动比率和速动比率指标表现也较为稳定，库存情况整体改善。客车：客车：2019 上半年，客车产销同比出现较大幅度下滑，但整体好于乘用车市场，板块盈利能力下滑，板块合计营收 285.01 亿元，同比微降 1.88%，合计归母净利润 7.29 亿元，较 2018 年同期同比下降 9.85%，板块毛利率为17.30%，较2018H1提升0.45pct，较2019Q1下降0.65pct，板块净利率2.99%，较 2018H1、2019Q1 分别下降 0.28pct、0.05pct，平均资产负债率、流动比率、速动比率 3 项指标较 2018 年和 2018 上半年均有所下降，但是库存周转率和库存天数均较 2019Q1 显著好转。此外，宇通客车作为龙头表现突出，盈利能力显著提升。汽车零部件：汽车零部件：2019 上半年零部件行业整体盈利能力承压，行业营收及归母净利润同比增速增幅均收窄，但是板块中不乏宁德时代、潍柴动力、星宇股份等业绩仍然维持稳定增长的优质企业，期间板块合计营收 3955.84 亿元，同比微增 1.65%，合计归母净利润 227.50 亿元，同比下降 15.53%，板块毛利率为 20.22%，较 2018H1、2019Q1 分别提升 0.30pct、0.25pct，板块净利率为 6.75%，较 2018H1、2019Q1 分别下降 1.23pct、0.12pct，板块平均销售费用率、管理费用率、财务费费用率同比不同程度提升，但较2019Q1 均有所改善。此外，板块库存情况环比好转，但整体依然承压，平分析师：平海庆 执业证书编号：S0760511010003 电话：010-83496341 邮箱： 研究助理：张 湃： 李召麒： 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 北京市西城区平安里西大街 28 号中海国际中心七层 山西证券股份有限公司 http:/ 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 2 均资产负债率、流动比率均值、速动比率均值较 2018 上半年均有所提升，但是板块子行业众多，公司间负债结构、议价能力、库存情况均差异较大。投资评级：投资评级：产销增速放缓为汽车制造商及销售商带来挑战，且汽车产销表现不佳的压力向全产业链传导，全行业缺乏趋势性投资机会。然而，一方面，随着消费需求逐步释放，叠加 2018 年下半年基数偏低，产销情况有望逐步好转，且行业估值目前处于低位，行业仍存在修复的可能性；另一方面，行业竞争加剧，技术不断提升，新四化发展，汽车行业结构性投资机会仍存，维持“中性”评级。投资建议：投资建议：基于以上分析，建议关注 2 条主线：1）业绩稳定增长、市占率持续提升的大市值白马股；2）技术持续提升、结构不断优化、产品单车价值量提升空间较大，有望实现海外替代的优质零部件供应商。投资标的：投资标的：上汽集团、华域汽车、潍柴动力。风险提示：风险提示：汽车行业政策大幅调整；汽车销量不及预期；上游原材料价格大幅波动；股市震荡风险。证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 3 目录目录 1.市场环境市场环境.7 2.2019 年上半年整体业绩概况年上半年整体业绩概况.8 2.1 样本说明.8 2.2 产销低迷走势延续，汽车行业整体业绩下滑.8 3.整车：负整车：负债结构稳定，龙头业绩企稳债结构稳定，龙头业绩企稳.9 3.1 乘用车：公司分化显著，利润整体承压.9 3.1.1 业绩整体下滑，归母净利润大幅下降.9 3.1.2 毛利率下滑，盈利指标趋弱.11 3.1.3 负债情况较为稳定，库存情况有所好转.12 3.2 卡车：板块业绩亮眼，盈利能力显著改善.13 3.2.1 受益产销表现，业绩表现突出.13 3.2.2 受益福田整体改善，盈利能力显著好转.15 3.2.3 负债情况较为稳定，库存情况整体改善.16 3.3 客车：客车产销转弱，盈利能力略有改善.17 3.3.1 客车需求下滑，龙头业绩企稳.17 3.2.2 盈利能力整体下滑，宇通客车表现亮眼.18 3.2.3 负债情况较为稳定，库存情况整体改善.19 4.汽车零部件：板块整体承压，盈利能力下滑汽车零部件：板块整体承压，盈利能力下滑.21 4.1 整车产销压力向上游传导，零部件行业业绩承压.21 4.2 盈利能力下滑，费用率提升.22 4.3 公司分化严重，库存整体承压.22 5.投资建议及标的推荐投资建议及标的推荐.24 5.1 投资评级.24 5.2 投资建议.24 5.3 标的推荐.24 5.3.1 上汽集团（600104.SH）：大市值白马股，具有较强的持续竞争优势.24 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 4 5.3.2 华域汽车（600741.SH）：客户持续优化，积极布局海外市场.25 5.3.3 潍柴动力（000338.SZ）：龙头地位稳固，技术优势扩大.25 6.风险提示风险提示.26 图表目录图表目录 图图 1：汽车年销量情况（万辆，：汽车年销量情况（万辆，%）.7 图图 2：汽车月度产销情况：汽车月度产销情况.7 图图 3：经销商库存预警指数：经销商库存预警指数.7 图图 4：汽车（中信）行业：汽车（中信）行业 PE.7 图图 5：汽车行业营业收入情况（亿元，：汽车行业营业收入情况（亿元，%）.8 图图 6：汽车行业归母净利润情况：汽车行业归母净利润情况（亿元，（亿元，%）.8 图图 7：汽车行业毛利率情况（：汽车行业毛利率情况（%）.9 图图 8：汽车行业费用率情况（：汽车行业费用率情况（%）.9 图图 9：乘用车月产销情况（万辆，：乘用车月产销情况（万辆，%）.10 图图 10：乘用车降库存效果显著（万辆）：乘用车降库存效果显著（万辆）.10 图图 11：乘用车板块营收情况（亿元，：乘用车板块营收情况（亿元，%）.10 图图 12：乘用车板块归母净利润情况（：乘用车板块归母净利润情况（%）.10 图图 13：乘用车板块毛利率：乘用车板块毛利率&净利率净利率.11 图图 14：乘用车板块平均费用率（：乘用车板块平均费用率（%）.11 图图 15：乘用车板块平均：乘用车板块平均 ROA/ROE/ROIC（%）.11 图图 16：乘用车板块平均资产负债率（：乘用车板块平均资产负债率（%）.12 图图 17：乘用车板块平均流动比率：乘用车板块平均流动比率&速动比率（速动比率（%）.12 图图 18：乘用车板块平均存货周转率（：乘用车板块平均存货周转率（%）.13 图图 19：乘用车板块存货平均周转天数：乘用车板块存货平均周转天数.13 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 5 图图 20：卡车月产销情况（万辆，：卡车月产销情况（万辆，%）.14 图图 21：重卡销量维持高位运行（万辆）：重卡销量维持高位运行（万辆）.14 图图 22：卡车板块营收情况（亿元，：卡车板块营收情况（亿元，%）.14 图图 23：卡车板块归母净利润情况（亿元，：卡车板块归母净利润情况（亿元，%）.14 图图 24：卡车板块毛利率：卡车板块毛利率&净利率（净利率（%）.15 图图 25：卡车板块平均费用率（：卡车板块平均费用率（%）.15 图图 26：卡车板块平均：卡车板块平均 ROA/ROE/ROIC（%）.15 图图 27：卡车板块平均资产负债率（：卡车板块平均资产负债率（%）.16 图图 28：卡车板块平均流动比率：卡车板块平均流动比率&速动比率（速动比率（%）.16 图图 29：卡车板块平均存货周转率（：卡车板块平均存货周转率（%）.16 图图 30：卡车板块存货平均周转天数：卡车板块存货平均周转天数.16 图图 31：客车月产销情况（辆，：客车月产销情况（辆，%）.17 图图 32：新能源客车销量情况（辆）：新能源客车销量情况（辆）.17 图图 33：客车板块营收情况（亿元，：客车板块营收情况（亿元，%）.18 图图 34：客车板块归母净利润情况（亿元，：客车板块归母净利润情况（亿元，%）.18 图图 35：客车板块毛利率：客车板块毛利率&净利率（净利率（%）.19 图图 36：客车板块平均费用率（：客车板块平均费用率（%）.19 图图 37：客车板块平均：客车板块平均 ROA/ROE/ROIC（%）.19 图图 38：客车板块平均资产负债率（：客车板块平均资产负债率（%）.20 图图 39：客车板块平均流动比率：客车板块平均流动比率&速动比率（速动比率（%）.20 图图 40：客车板块平均存货周转率（：客车板块平均存货周转率（%）.20 图图 41：客车板块存货平均周转天数：客车板块存货平均周转天数.20 图图 42：汽车零部件板块营收情况（亿元，：汽车零部件板块营收情况（亿元，%）.21 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 6 图图 43：汽车零部件板块归母净利润情况（亿元，：汽车零部件板块归母净利润情况（亿元，%）.21 图图 44：汽车零部件板块毛利率：汽车零部件板块毛利率&净利率（净利率（%）.22 图图 45：汽车零部件板块平均费用率（：汽车零部件板块平均费用率（%）.22 图图 46：汽车零部件板块平均：汽车零部件板块平均 ROA/ROE/ROIC（%）.22 图图 47：汽车零部件板块平均资产负债率（：汽车零部件板块平均资产负债率（%）.23 图图 48：汽车零部件板块平均流动比率：汽车零部件板块平均流动比率&速动比率（速动比率（%）.23 图图 49：汽车零部件板块平均存货周转率（：汽车零部件板块平均存货周转率（%）.23 图图 50：汽车零部件板块存货平均周转天数：汽车零部件板块存货平均周转天数.23 表表 1：各行业：各行业 2019 上半年业绩表现（亿元）上半年业绩表现（亿元）.9 表表 2：2019 上半年乘用车板块主要上市公司营业收入上半年乘用车板块主要上市公司营业收入&归母净利润归母净利润.10 表表 3：2019 上半年乘用车板块主要上市公司部分盈利指标上半年乘用车板块主要上市公司部分盈利指标.12 表表 4：2019 上半年乘用车板块重点上半年乘用车板块重点上市公司负债上市公司负债&存货情况存货情况.13 表表 5：2019 上半年卡车板块主要上市公司营业收入上半年卡车板块主要上市公司营业收入&归母净利润归母净利润.14 表表 6：2019 上半年卡车板块主要上市公司部分盈利指标上半年卡车板块主要上市公司部分盈利指标.16 表表 7：2019 上半年卡车板块重点上市公司负债上半年卡车板块重点上市公司负债&存货情况存货情况.17 表表 8：2019 上半年客车板块主要上市公司营业收入上半年客车板块主要上市公司营业收入&归母净利润归母净利润.18 表表 9：2019 上半年客车板块主要上市公司部分盈利指标上半年客车板块主要上市公司部分盈利指标.19 表表 10：2019 上半年客车板块重点上市公司负债上半年客车板块重点上市公司负债&存货情况存货情况.20 表表 11：2019 上半年汽车零部件板块主要上市公司营业收入上半年汽车零部件板块主要上市公司营业收入&归母净利润归母净利润.21 表表 12：2019 上半年汽车零部件板块主要上市公司部分盈利上半年汽车零部件板块主要上市公司部分盈利指标指标.22 表表 13：2019 上半年汽车零部件板块重点上市公司负债上半年汽车零部件板块重点上市公司负债&存货情况存货情况.24 表表 14：推荐公司盈利预测表：推荐公司盈利预测表.26 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 7 7 1.市场环境市场环境 2018 年，受低排量乘用车购置税优惠政策退出、消费者信心不足、宏观经济下行、二手车高速增长等多重因素影响，汽车行业整体表现低迷，汽车库存压力明显增大，产销增速持续回落。2018 年汽车产销量分别为 2780.9 万辆和 2808.1 万辆，同比分别下降 4.2%和 2.8%。2019 年一、二季度，宏观经济下行压力加大、国六车型切换加剧供需矛盾、新能源补贴退坡等因素影响下，消费者信心仍然不足，汽车行业延续了 2018 年以来的低迷走势，行业以去库存为主要基调，产销依然承压，上半年汽车累计产销量分别为 1213.2 万辆和 1232.3 万辆，同比分别下降 13.7%、12.4%，2019 年7 月，汽车月产销量分别为 180.0 万辆、180.9 万辆，同比分别下降 11.9%、4.3%，同比降幅分别将上月收窄5.4pct、5.3pct。下半年考虑政策端消费刺激政策逐步落地，有望一定程度刺激消费需求释放，叠加 2018 年下半年基数偏低，产销情况有望逐步好转。图 1：汽车年销量情况（万辆，%）图 2：汽车月度产销情况 数据来源：中汽协，wind，山西证券研究所 数据来源：中汽协，wind，山西证券研究所 图 3：经销商库存预警指数 图 4：汽车（中信）行业 PE 数据来源：中国汽车流通协会，wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 8 8 我们认为：长期看，未来汽车市场的主要趋势是消费结构的持续优化和汽车行业的积极转型，汽车产销增速放缓的趋势仍将延续，但是仍然不乏豪华车、日系车等整体表现突出的细分领域，结构性机会仍然存在。短期看，汽车行业整体产销情况依然偏弱，但是产销情况有望逐步好转，且行业估值目前处于低位，行业仍存在修复的可能性。2.2019 年上半年整体年上半年整体业绩概况业绩概况 2.1 样本说明样本说明 我们以中信行业分级为基础，删除了 1）摩托车板块个股（保留了经营乘用车生产及销售的力帆股份，并将其数据计入乘用车），2）ST 股、*ST 股，3）于北汽蓝谷由于上市日期较近参数不完整的新股，共统计汽车行业合计市值约 18331.65 亿元（基于 2019 年 9 月 10 日市场数据）的 154 只个股作为样本，并在分析过程中根据实际情况对标的对应行业进行了调整。2.2 产销低迷走势延续，汽车行业整体业绩下滑产销低迷走势延续，汽车行业整体业绩下滑 业绩整体承压，业绩整体承压，盈利能力下滑盈利能力下滑。2019 上半年，汽车行业产销延续 2018 年低迷的态势，受行业影响，行业上市公司业绩整体下滑，业绩普遍承压。2019 上半年，汽车行业整体实现营业收入 12133.49 亿元，同比-7.08%，增速较 2018H1 下降 20.41pct，实现归母净利润 436.23 亿元，同比-30.16%，增速较 2018H1 下降35.07pct，毛利率 14.93%，较 2018 年同期下滑 0.68pct，较 2019Q1 下滑 0.13pct，销售费用率 5.13%，较 2018H1下滑 0.01pct，较 2019Q1 提升 0.16pctt，管理费用率 3.62%，较 2018H1 下降 1.54pct，较 2019Q1 提升 0.05pct，财务费用率 0.65%，较 2018H1 提升 0.06pct，较 2019Q1 下降 0.16pct。图 5：汽车行业营业收入情况（亿元，%）图 6：汽车行业归母净利润情况（亿元，%）资料来源：wind，山西证券研究所 资料来源：wind，山西证券研究所 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 9 9 图 7：汽车行业毛利率情况（%）图 8：汽车行业费用率情况（%）资料来源：wind，山西证券研究所 资料来源：wind，山西证券研究所 表 1：各行业 2019 上半年业绩表现（亿元）行业行业 营业收入营业收入 营收同比营收同比 归母净利润归母净利润 归母净利润同比归母净利润同比 2019H1 毛利率毛利率 2019H1 净利率净利率 乘用车 5,891.67-14.81%178.65-43.70%12.71%3.87%卡车 728.14 7.11%12.23 422.51%12.70%1.93%客车 285.01-1.88%7.29-9.85%17.30%2.99%专用车 30.27-8.11%3.12 7.21%25.72%10.35%汽车零部件 3955.84 1.65%227.50-15.53%20.22%6.75%汽车销售及服务 1260.03-4.80%9.40-65.76%9.38%1.07%数据来源：wind，山西证券研究所 3.整车整车：负债结构稳定负债结构稳定，龙头业绩企稳龙头业绩企稳 3.1 乘用车：乘用车：公司分化显著，利润整体承压公司分化显著，利润整体承压 3.1.1 业绩整体下滑，归母净利润大幅下降业绩整体下滑，归母净利润大幅下降 产销整体承压，经营压力持续扩大。产销整体承压，经营压力持续扩大。乘用车行业 2019 上半年，宏观经济下行、消费者信心下降，叠加国六车型切换加剧供需矛盾，产销承压的情况依然延续。一方面，1-6 月乘用车累计产销量分别为 997.8和 1012.7 万辆，同比分别下降 15.8%和 14.0%，销量同比降幅虽然较年初显著改善，但是乘用车产销表现依然低迷。另一方面，国六车型切换进一步加大库存压力，一二季度乘用车行业以去库存为主要基调，多数整车厂加大了促销力度，汽车价格中枢整体下移，公司层面经营压力扩大，利润整体承压。整体营收同比转负，分公司普降。整体营收同比转负，分公司普降。2019 上半年，乘用车板块合计营业收入 5891.67 亿元，较 2018 上半年同比下降 14.81%。分公司看，主要受益于新能源汽车上半年维持产销高速增长，比亚迪、江淮汽车、北汽蓝谷 3 家上市公司实现营收同比正增长，同比增速分别为 14.84%、13.88%、76.63%，其余个股营业收入较 2018 上半年均同比下降，且降幅均较大。证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1010 归母净利润大幅下滑，比亚迪表现突出。归母净利润大幅下滑，比亚迪表现突出。2019 上半年，乘用车板块合计归母净利润 178.65 亿元，同比下降 43.70%。分公司看，仅比亚迪、北汽蓝谷实现归母净利润同比增长，同比增速分别为 203.61%、9.70%，其余公司归母净利润均同比大幅下滑。图 9：乘用车月产销情况（万辆，%）图 10：乘用车降库存效果显著（万辆）资料来源：中汽协，wind，山西证券研究所 资料来源：wind，山西证券研究所 图 11：乘用车板块营收情况（亿元，%）图 12：乘用车板块归母净利润情况（%）数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：Wind，山西证券研究所 表 2：2019 上半年乘用车板块主要上市公司营业收入&归母净利润 公司代码公司代码 公司简称公司简称 营业收入（亿元）营业收入（亿元）营收同比增速营收同比增速 归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润同比增速归母净利润同比增速 601777.SH 力帆股份 51.78-13.39%-9.47-859.98%000625.SZ 长安汽车 298.76-16.18%-22.40-239.17%000800.SZ 一汽轿车 107.01-20.61%0.10-88.09%000927.SZ 一汽夏利 2.68-63.26%-5.51-13.52%002594.SZ 比亚迪 621.84 14.84%14.55 203.61%600104.SH 上汽集团 3679.16-19.52%137.64-27.49%600418.SH 江淮汽车 270.00 13.88%1.25-23.46%600733.SH 北汽蓝谷 99.19 76.63%0.95 9.70%601127.SH 小康股份 76.84-26.49%-2.81-218.81%601238.SH 广汽集团 281.23-23.38%49.19-28.85%601633.SH 长城汽车 403.17-15.93%15.17-58.95%数据来源：公司公告，wind，山西证券研究所 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1111 3.1.2 毛利率下滑毛利率下滑，盈利指标趋弱盈利指标趋弱 毛利率、净利率整体下行。毛利率、净利率整体下行。整体看，乘用车产销持续承压，行业去库存特征显著，叠加国六车型换代加剧供需矛盾，车价中枢下移，促销力度加大，上市公司整体盈利能力下滑。2019上半年板块毛利率12.71%，较 2018H1 下降 1.67pct，较 2019Q1 下降 0.16pct，净利率 3.87%，较 2018 年 H1 下降 1.94pct，较 2019Q1下降 0.37pct。分公司看，与 2018 年相比，2 家公司（比亚迪、江淮汽车）实现毛利率提升，3 家公司（江淮汽车、北汽蓝谷、广汽集团）实现净利率提升。剔除北汽蓝谷数据，与 2019Q1 相比，2 家公司 2 家公司（比亚迪、江淮汽车）实现毛利率提升，3 家公司（江淮汽车、长城汽车）实现净利率提升。管理费用率持续增加，盈利指标趋弱。管理费用率持续增加，盈利指标趋弱。2019 上半年，厂家加大折扣叠加库存压力加大，块管理费用率较 2018 年板明显提升，受汽车产销持续同比负增长影响，销售费用率较 2018 年下行，2019H1 板块平均销售费用率、平均管理费用率、平均财务费用率分别为 6.73%、14.70%、2.29%，分别较 2018 年-2.38pct、+4.52pct、0.25pct，较 2019Q1 分别-0.48pct、+5.85pct、-0.10pct。此外，ROA、ROE、ROIC 三项指标均明显下降。图 13：乘用车板块毛利率&净利率 图 14：乘用车板块平均费用率（%）资料来源：wind，山西证券研究所 资料来源：wind，山西证券研究所 图 15：乘用车板块平均 ROA/ROE/ROIC（%）注：剔除一汽夏利数据 资料来源：wind，山西证券研究所 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019H1毛利率 净利率-5.000.005.0010.0015.002014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019H1ROA-AveROE-AveROIC-Ave 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1212 表 3：2019 上半年乘用车板块主要上市公司部分盈利指标 公司代码公司代码 公司简称公司简称 毛利率（毛利率（%）净利率（净利率（%）销售费用率（销售费用率（%）管理费用率（管理费用率（%）财务费用率（财务费用率（%）2018H1 2019H1 2018H1 2019H1 2018H1 2019H1 2018H1 2019H1 2018H1 2019H1 600104.SH 上汽集团 13.13 12.61 5.85 4.98 6.33 7.29 4.15 4.14 0.17 0.14 002594.SZ 比亚迪 15.93 17.14 1.61 2.65 4.85 3.70 7.08 7.34 2.51 2.34 601238.SH 广汽集团 22.29 9.10 18.92 17.69 7.80 6.12 5.56 7.20-0.06 0.21 601633.SH 长城汽车 19.90 13.65 7.75 3.85 4.27 3.55 3.12 4.25 0.63-0.18 000625.SZ 长安汽车 14.11 8.22 4.54-7.51 7.14 4.83 6.05 8.58-0.63-0.32 000800.SZ 一汽轿车 20.65 18.26 1.87 0.33 8.70 8.96 6.89 6.48-0.09 0.07 601127.SH 小康股份 23.65 17.53 4.75-3.43 6.32 7.73 7.28 10.04 0.58 1.39 600418.SH 江淮汽车 9.21 11.16 0.20 0.59 3.98 4.29 6.20 5.11 0.28 0.62 000927.SZ 一汽夏利-23.27-87.25-87.25-205.41 25.11 17.58 36.93 96.57 6.27 7.80 601777.SH 力帆股份 13.38 5.46 2.06-18.38 4.47 4.06 6.14 7.07 3.47 11.25 数据来源：wind，山西证券研究所 3.1.3 负债情况较为稳定，负债情况较为稳定，库存情况有所好转库存情况有所好转 整车企业议价能力较强，负债情况整体稳定。整车企业议价能力较强，负债情况整体稳定。整体看，整车厂受益于自身较强的议价能力，负债结构较为良好，资产负债率、流动比率和速动比率指标均较为稳定。图 16：乘用车板块平均资产负债率（%）图 17：乘用车板块平均流动比率&速动比率（%）资料来源：wind，山西证券研究所 资料来源：wind，山西证券研究所 库存情况显著好转库存情况显著好转，但依然承压，但依然承压。从板块平均存货周转率来看，2019H1 板块平均周转率为 4.78%，较2018H1 下降 0.87pct，较 2019Q1 提升 2.25pct。从板块平均周转天数来看，2019H1 板块平均周转天数是 47.79天，较 2018 年同期（43.21 天）仍然偏高，但是较 2019Q1 显著好转（49.68 天）。证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1313 图 18：乘用车板块平均存货周转率（%）图 19：乘用车板块存货平均周转天数 资料来源：wind，山西证券研究所 资料来源：wind，山西证券研究所 表 4：2019 上半年乘用车板块重点上市公司负债&存货情况 公司代码公司代码 公司简称公司简称 资产负债率（资产负债率（%）流动比率（流动比率（%）速动比率（速动比率（%）存货周转率（存货周转率（%）存货周转天数存货周转天数 2018H1 2019H1 2018H1 2019H1 2018H1 2019H1 2018H1 2019H1 2018H1 2019H1 600104.SH 上汽集团 63.91 63.36 1.06 1.14 0.91 1.00 7.27 5.51 24.76 32.65 002594.SZ 比亚迪 68.97 68.87 0.94 1.02 0.73 0.77 2.03 1.90 88.68 94.99 601238.SH 广汽集团 37.79 37.16 1.87 1.58 1.68 1.36 6.02 3.60 29.90 50.03 601633.SH 长城汽车 50.77 44.55 1.25 1.44 1.15 1.27 7.09 6.74 25.37 26.71 000625.SZ 长安汽车 53.01 52.64 1.17 1.04 1.07 0.90 6.52 5.16 27.61 34.87 600733.SH 北汽蓝谷 45.67 66.61 2.46 1.39 0.83 1.28 0.00 4.88 0.00 36.89 000800.SZ 一汽轿车 51.53 57.76 1.03 0.99 0.77 0.77 4.94 3.93 36.42 45.77 601127.SH 小康股份 75.94 72.57 0.90 0.76 0.81 0.64 5.68 3.65 31.68 49.31 600418.SH 江淮汽车 68.59 71.93 0.96 0.88 0.89 0.82 11.79 11.72 15.27 15.36 000927.SZ 一汽夏利 111.84 113.58 0.33 0.46 0.26 0.44 3.41 2.87 52.75 62.67 601777.SH 力帆股份 75.02 75.20 0.75 0.63 0.61 0.53 1.81 2.75 99.63 65.53 数据来源：wind，山西证券研究所 3.2 卡车：卡车：板块业绩亮眼，盈利能力显著改板块业绩亮眼，盈利能力显著改善善 3.2.1 受益产销表现，业绩表现突出受益产销表现，业绩表现突出 重卡维持高位，重卡维持高位，产销产销维稳维稳。2019 上半年，一方面物流业持续增长，公路货运维持高位，牵引车、载货车变现稳定；另一方面，下游需求稳健，重卡维持高位运行，且上半年重卡处于强周期，市场表现良好，上半年实现销量 65.62 万辆，同比微降 2.31%。整体看，2019 上半年，卡车累计产销量为 194.92 万辆和 198.55万辆，同比分别下降 1.25%、3.83%。营收同比转正，福田显著改善。营收同比转正，福田显著改善。2019 上半年，板块合计营收为 728.14 亿元，同比增长 7.11%，同比转正，较 2018 年同期提升 7.39pct。分公司看，3 家公司（东风汽车、福田汽车、华菱星马）上半年实现营收 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1414 同比正增长，江铃汽车、中国重汽营收同比微降，同比降幅分别为 3.96%、0.33%，东风汽车、福田汽车营收均显著改善，营收同比增速分别较 2018 年同期提升 45.73pct、25.83pct。主要受益福田情况好转，归母净利润大幅增长。主要受益福田情况好转，归母净利润大幅增长。2019 上半年，板块合计归母净利润 12.23 亿元，较 2018年同期同比增长 422.51%，主要是受益于 1）福田汽车归母净利润转正，上半年归母净利润 2.49 亿元，较2018 年同期提升 11.50 亿元；2）中国重汽归母净利润表现亮眼，2019 上半年归母净利润同比增长 32.32%。此外，江铃汽车、东风汽车、华菱星马上半年归母净利润均同比大幅下降。图 20：卡车月产销情况（万辆，%）图 21：重卡销量维持高位运行（万辆）资料来源：中汽协，wind，山西证券研究所 资料来源：中汽协，wind，山西证券研究所 图 22：卡车板块营收情况（亿元，%）图 23：卡车板块归母净利润情况（亿元，%）数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：Wind，山西证券研究所 表 5：2019 上半年卡车板块主要上市公司营业收入&归母净利润 公司代码公司代码 公司简称公司简称 营业收入（亿元）营业收入（亿元）营收同比增速营收同比增速 归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润同比增速归母净利润同比增速 000550.SZ 江铃汽车 137.22-3.96%0.59-81.55%000951.SZ 中国重汽 224.68-0.33%6.40 32.32%600006.SH 东风汽车 67.61 16.79%2.46-15.53%600166.SH 福田汽车 260.59 20.29%2.49-600375.SH 华菱星马 38.05 2.87%0.29-29.89%数据来源：公司公告，wind，山西证券研究所 证券研究报告：行业研究证券研究报告：行业研究/投资策略投资策略 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1515 3.2.2 受益福田整体改善，受益福田整体改善，盈利能力显著盈利能力显著好转好转 毛利率毛利率、净利率净利率持续提升持续提升。整体看，2018 年卡车板块受福田汽车影响毛利率和净利率均出现明显下滑，2019 上半年受益福田汽车情况改善，2 项指标均显著改善，上半年板块毛利率为 12.70%，较 2018H1 提升0.18pct，较 2019Q1 提升 0.37pct，板块净利率为 1.93%，较 2018H1 提升 1.38pct，较 2019Q1 提升 0.26pct。分公司看，与 2018 年相比，5 家公司毛利率不同程度提升，3 家公司（江铃汽车、中国重汽、福田汽车）实现净利率提升，东风汽车和华菱星马分别较 2018 年下降 0.37pct、0.16pct。费用率不同程度降低，盈利指标回升费用率不同程度降低，盈利指标回升。2019 上半年，板块平均费用率较 2018 年不同程度下降，销售费用率、管理费用率、财务费用率均值分别较2018年下降0.06pct、0.73pct、0.21pct，与2018H1相比分别+0.12pct、-0.16pct、-0.28pct，与 2019Q1 相比，分别+0.13pct、+0.