全球央行追踪第8期：联储VS市场谁更懂美国经济-20190417-西南证券-15页.pdf

请务必阅读正文后的重要声明部分 2019 年年 04 月月 17 日日 证券研究报告证券研究报告宏观报告宏观报告 全球央行追踪第全球央行追踪第 8 期期联储联储 VS 市场：谁更懂美国经济市场：谁更懂美国经济 摘要摘要 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 美联储对经济的预测更为有效，但市场预期根据美联储经济预测进行调整会对美联储对经济的预测更为有效，但市场预期根据美联储经济预测进行调整会对美联储货币政策形成掣肘美联储货币政策形成掣肘。旧金山联储在其最近的报告美联储是否更了解美国经济中指出，对于两个季度以内的 GDP 走势预测，市场比联储要更准确，但是对于 1 年左右的 GDP 走势预测则联储则要更加准确。此外，市场往往会从联储的政策申明中推断联储对经济的看法，并修正自己的预测。市场的这种预测修正会影响货币政策的有效性。比如美联储在未来几个月加息的迹象令市场感到意外时，市场会向上修正对 GDP 增长的预测，这意味着未来收紧货币对经济影响减弱。而如果联储释放未来超预期的降息指引，则市场将感知到联储对未来经济的悲观预期，并进而做出反应，这可能导致经济放缓的意外后果。日央行货币政策委员会委员片冈刚士在最近的报告中分析了德国的产业政策。他认为德国“工业 4.0”的成功是因为建立了公共、私营、学术等领域的广泛合作，这提升德国产业的附加值，同时德国非常重视创新型企业的发展。德国的中小企业寻求在海外拓展业务，以寻找新的市场，为德国带来了众多的“隐形冠军”企业。日本和德国的共同特点是制造业在所有产业中占比较大，并且都面临出生率下降和人口老龄化。日本需要借鉴德国的做法，提高本国制造业附加值，以应对由新兴市场崛起带来的全球制造业竞争加剧的情形。德国央行行长魏德曼表示，2019 年德国经济将保持在潜在产出增速 1.5%以下，IMF 的预测的是 0.8%。汽车行业的生产问题，以及出口和私人消费的减汽车行业的生产问题，以及出口和私人消费的减少是拖累经济的主要原因。少是拖累经济的主要原因。德国经济已经步入“疲软期”，这意味着经济将暂时放缓一段时期，但在此期间经济不会陷入衰退。预计德国经济在暂停增长后将再次提速。IMF 在其在其 4 月的世界经济展望报告中再次下调月的世界经济展望报告中再次下调 2019 年全球经济增速至年全球经济增速至3.3%。虽然 2019 年初的经济增长疲软，但预计下半年增速将会回升。报告认为可以从商品价格周期的一致性来预测经济走势。可以发现，与全球工业生产周期最契合的是基本金属，其次是能源和化肥。食品饮料与全球 GDP 的同步性高于工业产出。商品价格的同步性反应了相对于供给或商品特定的需求因素之外，全球需求因素对商品价格拉动有多少。可以尝试使用商品价格一致性来预测经济周期的转折点。由于全球工业生产发布滞后两个月，而 GDP 发布滞后一个季度，因此利用商品价格一致性预测全球经济是很有用的指标。中国人民银行近期召开了一季度例会，相比与 4 季度例会来说，最大的变化最大的变化是是重提重提把好货币供给总闸门把好货币供给总闸门，并强调并强调“不搞大水漫灌不搞大水漫灌，同时保持流动性合理充同时保持流动性合理充裕，广义货币裕，广义货币 M2 和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配。”。”在 1 季度社融增速明显回升，经济逐步企稳的背景下，预计央行货币政策发力的节奏将放缓，流行性宽裕的情况或将减弱。但这并不意味着央行货币政策基调转向紧缩，经济只是初现企稳的迹象，依然需要宽松货币政策的支撑。风险提示：全球经济下行超预期。分析师：杨业伟 执业证号：S1250517050001 电话：010-57631229 邮箱： 联系人：张伟 电话：010-57758579 邮箱： 相关研究相关研究1.如何分析预测季度 GDP：生产法的角度数据挖掘系列（二）(2019-04-16)2.融资回升经济乐观预期强化，政策发力节奏存在放缓可能 (2019-04-14)3.实体融资持续回升的经济影响及政策启示 (2019-04-14)4.季节性因素推升出口，外需依然总体疲弱 (2019-04-14)5.通胀如期回升，但无需过度担忧(2019-04-12)6.全球流动性分析框架 (2019-04-09)7.经济弱平稳，贸易谈判顺利推进(2019-04-07)8.地方政府隐性债务管控“欲速则不达”(2019-04-07)9.美债利率曲线倒挂预示经济衰退？这次或不一定 (2019-04-01)10.季节性因素推升 PMI，经济继续弱平稳(2019-03-31)2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 目目 录录 1美联储是否更了解美国经济？美联储是否更了解美国经济？-旧金山联储旧金山联储.1 1.1 比较美联储与私营部门的预测.1 1.2 货币政策声明提供信号了吗.2 1.3 对货币政策的影响.3 1.4 结论.3 2日本经济、物价与货币政策日本经济、物价与货币政策-日央行货币政策委员会委员片冈刚士日央行货币政策委员会委员片冈刚士.4 3德国经济活动显著放缓德国经济活动显著放缓-德国央行行长魏德曼德国央行行长魏德曼.5 4商品价格与经济形势商品价格与经济形势-2019 年年 4 月月 IMF 全球经济展望全球经济展望.6 5货币政策委员会召开货币政策委员会召开 2019 年第一季度例会年第一季度例会-中国人民银行中国人民银行.9 6 参考文献参考文献.10 2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 图图 目目 录录 图 1：两种预测结果的比较.2 图 2：对于货币政策意外变动而修正私营部门预测.2 图 3：德国“工业 4.0”框架.4 图 4：德国和日本的异同.5 图 5：咖啡价格与全球 GDP.6 图 6：棉花价格与全球工业产出.6 图 7：铜价与全球工业产出.6 图 8：布伦特原油价格与全球工业产出.6 图 9：商品价格周期统计学描述.7 图 10：商品价格与经济周期一致性（高一致性商品）.7 图 11：商品价格与经济周期一致性（低一致性商品）.7 图 12：商品价格周期一致性与全球工业生产.8 图 13：提取的主成分与经济周期.8 2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 1美联储是否更了解美国经济？美联储是否更了解美国经济？-旧金山联储旧金山联储 美联储是否更了解美国经济？也就是说，美联储的预测是否比其他预测包含了更多的信息？如果是这样的话，由于美联储的预测无法立即实现，公众是否能够从美联储的政策声明中推断出美联储对经济的看法，进而得到经济走势的更有效判断？这些问题的答案不仅从预测的角度看很有趣，对于理解货币政策的实际运作也很重要。如果市场认为美联储的政策声明包含内幕信息，从而改变了他们的观点，那么这会是另一种如果市场认为美联储的政策声明包含内幕信息，从而改变了他们的观点，那么这会是另一种货币政策影响经济的方式。货币政策影响经济的方式。例如，出乎金融市场意料的加息举措，就可以表明美联储对经济前景持有乐观的看法。从某种意义上来说，紧缩的货币政策对经济来说实际上是一种利好消息，与加息的典型效果相反。旧金山联储近期的文章美联储是否更了解美国经济？使用了 1980 年至 2013 年的数据，验证了美联储与私营部门的预测。结果显示，结果显示，对于短期的对于短期的 GDP 的预测，私营部门的的预测，私营部门的预测接近预测接近美联储的预测，但美联储对于美联储的预测，但美联储对于 GDP 的长期预测往往更准确。的长期预测往往更准确。私营部门的预测者们私营部门的预测者们试图试图从美联储的政策声明中更多的了解其观点。从美联储的政策声明中更多的了解其观点。金融市场通常会修正他们对于美联储发布加息公告后利率走势的预期。该文分析了短期利率在不同水平上发生意外变化之后，私营部门预测是否会出现系统性的修正。可以发现，私营部门在预期未来短私营部门在预期未来短期利率上升之后，对于期利率上升之后，对于 GDP 的预期也会上升。的预期也会上升。也就是说，通过收紧货币政策利率，美联储可能含蓄地表示，它对经济走向的看法更为乐观，从而对 GDP 的商业预测更为积极。相对相对于当前的经济状况，美联储对未来于当前的经济状况，美联储对未来 GDP 走势拥有更多的洞见，走势拥有更多的洞见，该文章也讨论了这些结果对货币政策的潜在影响。1.1 比较美联储与私营部门的预测比较美联储与私营部门的预测 在每次联邦公开市场委员会（FOMC）会议前，联邦储备委员会的工作人员都会计算对于美国经济的预测。这些预测收集在 Tealbook 中，然而这些预测只有在该次会议五年后才会公布。除了美联储的预测，还有许多不同私营部门的预测。本文研究重点在于蓝筹股经济指标（Blue Chip Economic Indicators），这是来自包括金融市场数位参与者在内的不同机构专业预测者们所做出的月度调查。特别的是，本文分析了蓝筹股调查公司对当前季度的平均 GDP增速的预测，被称为及时报告，以及对未来 7 个季度的预测。将 Tealbook 预测与蓝筹股预测进行比较，蓝筹股预测是在 Tealbook 预测编制后一个月提交。这就给了私营部门一个微小的时间优势。通过评估未来季度实际国内生产总值(GDP)增长与 Tealbook 和蓝筹股中的预测之间的统计关系。实证结果将两种预测的准确性都描述为权重。权重为 1 表示可以完全信任特定的预测，权重为 0 意味着预测可以被忽略，权重为负表示预测结果相反。从当前季度到最多两个季度的区间来看，蓝筹股经济指标的预测权重为正从当前季度到最多两个季度的区间来看，蓝筹股经济指标的预测权重为正，即私营部门，即私营部门预测效预测效果可以信任果可以信任。在未来的一段时间内，私营部门预测的权重变为负。在未来的一段时间内，私营部门预测的权重变为负，即不可信任，即不可信任。相比。相比之下，尽管美联储在之下，尽管美联储在短期预测短期预测上处于劣势，但在未来四至五个季度内，美联储的预测权重为上处于劣势，但在未来四至五个季度内，美联储的预测权重为0.85，接近于完全可信任水平，接近于完全可信任水平。因此，与私营部门未来几个季度的预测相比，美联储对于GDP 的预测提供了更有价值的信息。2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 图图 1：两种预测结果的比较：两种预测结果的比较 数据来源：Paul(2019)，西南证券整理 正因美联储 Tealbook 的预测并不能立即为公众所知，商业预测者们也不可能简单地将美联储的观点纳入自己的预测中去。后边，该文章测试了私营部门的经济预测是否会试图从美联储的政策声明中推断联储的观点。1.2 货币政策声明提供信号了吗货币政策声明提供信号了吗 为了检验私营部门是否吸收了美联储的预测，可从通过货币政策的意外变动来观察。这是由联邦公开市场委员会(FOMC)公告发布后，在一个短期窗口内衡量的短期利率的未来合约价格变动得出的。因此，它们反映了预期短期利率在回应 FOMC 公告中发布的消息时出现的意料之外的变动。通过货币政策的意外因素来衡量短期利率从当前月份到未来 6 个月的不同水平。观测的是私营部门对未来一年 GDP 的预测，是如何与每一次货币政策的意外因素相关联的。图图 2：对于货币政策意外变动而修正私营部门预测：对于货币政策意外变动而修正私营部门预测 数据来源：Paul(2019)，西南证券整理 2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 对于近期的短端利率，估计系数较小且不显著。然而，对于政策宣布几个月后的利率意外因素，这些系数是正的，显著的。这些发现表明，当美联储在未来几个月加息的迹象令金当美联储在未来几个月加息的迹象令金融市场感到意外时融市场感到意外时，私营部门的预测者会向上修正他们对私营部门的预测者会向上修正他们对 GDP 增长的预测。增长的预测。这些结果似乎与货币政策效果的标准理论相矛盾，该理论认为，未来货币政策的收紧与这些结果似乎与货币政策效果的标准理论相矛盾，该理论认为，未来货币政策的收紧与GDP 增长预测的下降有关。增长预测的下降有关。而本文的调查结果与以下观点一致，也即联邦公开市场委员会联邦公开市场委员会(FOMC)的声明的声明公布了公布了有关美联储观点的信息，私营预测机构也相应地改变了他们对经济活有关美联储观点的信息，私营预测机构也相应地改变了他们对经济活动的预期动的预期。1.3 对货币政策的影响对货币政策的影响 这些结果对货币政策的效果以及如何与公众沟通有着重要的影响。首先，利率政策的影响取决于美联储是否首先，利率政策的影响取决于美联储是否在在发布有关其政策信息的同时发布有关经济状发布有关其政策信息的同时发布有关经济状况的信息。况的信息。美联储的前瞻性指引尤其如此，它会改变市场对未来利率的预期。如果加息与积极的经济前景乐观同步，公众可能会对紧缩政策和新信息做出反应。其次，当美联储的观点与公众的观点严重背离时，可能会出现政策行动与信息发布之间其次，当美联储的观点与公众的观点严重背离时，可能会出现政策行动与信息发布之间的潜在权衡的潜在权衡，这可能会改变利率决策的最佳时机。这可能会改变利率决策的最佳时机。例如，如果美联储对经济前景出现负面预测，并降低利率以提供一些经济刺激，公众可能会推断出此举背后的意图，并对这种解释做出反应，而不是对利率本身做出反应;这可能导致经济放缓的意外后果。最后，从更广泛的意义上讲，美联储发布的任何有关经济未来状况的信息例如，通过季度经济项目摘要发布的长期观点都可能影响公众的观点。因此，这些释放的信息可以被视为影响预期和经济走势的工具。1.4 结论结论 美联储对未来美联储对未来偏中长期的偏中长期的 GDP 走势的预测可能比私营部门的预测更为准确。走势的预测可能比私营部门的预测更为准确。然而，由于美联储的这些预测并不为公众所知，人们试图从其政策声明中了解美联储的观点。当美联储出乎市场意料地预测未来利率将上升时，它发出的信号是，它预计经济增长将更加强劲。从这则消息中，预测者修正了他们对未来 GDP 增长路径的预期。这种预测修正影响了货币政策的有效性，对实证研究货币政策的效果提出了挑战。2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 2日本经济、物价与货币政策日本经济、物价与货币政策-日央行货币政策委员会日央行货币政策委员会委员委员片冈刚士片冈刚士 德国的产业政策及其对日本的启示德国的产业政策及其对日本的启示“工业 4.0”是德国联邦政府于 2011 年提出的一项国家战略，德国联邦政府在执行这项政策方面发挥了主导作用。“工业 4.0”的框架包括政府参与，联邦政府部长担任主席,以及一个从管理层到实操层面，包括企业家、工会、和研究机构，都在鼓励公共、私营、学术等每一个领域的广泛合作。换句话说，政府不仅起草基础性战略和促进政策，还建立了一个将中小企业的观点和概念集合起来的结构，为了将政策的效果传播至每一个价值链的末端。此外，公共、私营和学术部门之间稳固合作的良性循环成为可能，部分原因是德国国家政府的经济事务部长往往高度专业化，并且大学等机构的研究人员非常希望将他们的研究成果用于商业。图图 3：德国德国“工业“工业 4.0”框架”框架 数据来源：德国联邦经济事务和能源部工业4.0平台结构，西南证券整理 除了联邦政府的除了联邦政府的“工“工业业 4.0”，德国地方政府也积极支持初创企业作为促进工业发展的手，德国地方政府也积极支持初创企业作为促进工业发展的手段。段。在创业的整个过程中，从产生商业想法和制定商业计划的早期阶段，到筹集资金和推销产品，直到企业最终能够自立，知识、技能和资金都是必不可少的。在每一个阶段，地方政府都代表自己对新企业给予相当大的支持和投资，积极发挥催化剂的作用，鼓励对新企业的投资。日本和德国的共同特点是制造业在所有产业中占比较日本和德国的共同特点是制造业在所有产业中占比较高高、出生率下降出生率下降和和人口老龄化。人口老龄化。虽然德国中小企业管理者的老龄化速度比日本要慢，但是企业的顺利传承和新企业的发展也是德国的重要任务。另一个共同的挑战是，日本和德国都需要提高本国制造业的附加值，以应日本和德国都需要提高本国制造业的附加值，以应对新兴经济体崛起导致的全球制造业竞争加剧对新兴经济体崛起导致的全球制造业竞争加剧。另一方面，日本和德国之间也有差异。一个特别显著的差异是，德国中小企业在海外拓展业务和出口产品方面比日本中小企业更为积极。因此，德国有许多“隐形冠军”，即那些拥有全球市场份额、在特定细分业务领域处于领先地位的企业。2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 5 考虑到出生率下降和人口老龄化，日本可以从德国的产业政策和中小企业中吸取很多教训。德国产业政策的目标是通过公共、私营、学术等领域的广泛合作，提升国内产业的附加值，重视支持创新型企业。德国的中小企业寻求通过自己的力量在海外拓展业务，以寻找新的市场。而日本的情况则不同，日本的海外业务扩张通常取决于其所属的企业集团。日本和德国有着许多共同的特点，通过加强合作，可以扩大彼此的商业机会。图图 4：德国：德国和日本的异同和日本的异同 数据来源：日本央行，西南证券整理 3德国经济活动显著放缓德国经济活动显著放缓-德国央行行长魏德曼德国央行行长魏德曼 德国经济活动明显放缓，2019 年的经济增长可能远远低于年的经济增长可能远远低于 1.5%的潜在产出增长。国际的潜在产出增长。国际货币基金组织预测的货币基金组织预测的 2019 年德国年德国 GDP 为为 0.8%。从目前指标看，略弱增长也是合理的。德国经济活动在德国经济活动在 2018 年下半年显著放缓，迄今为止也没有任何全面改善的迹象。年下半年显著放缓，迄今为止也没有任何全面改善的迹象。汽车行业的生产问题，以及出口和私人消费的减少拖累经济的主要原因。不过，私人消费将从疲弱的状态中复苏，并为经济增长提供支撑。今年头几个月，零售业录得增长，家庭机动车注册量也出现反弹。最有可能出现的情况是所谓的“疲软期”。专家们用这个词来描述经济暂最有可能出现的情况是所谓的“疲软期”。专家们用这个词来描述经济暂时放缓的一段时期，在此期间经济不会陷入衰退。时放缓的一段时期，在此期间经济不会陷入衰退。因此，预计德国经济在暂停增长后将再次提速，尽管 2019 年的经济增长将远远落后于潜在产出增长。英国无序退欧的威胁依然存在。这方面出现的风险主要是对实体经济可能产生影响，因这方面出现的风险主要是对实体经济可能产生影响，因为金融市场已经采取了广泛的防范措施。为金融市场已经采取了广泛的防范措施。除了英国脱欧，国际贸易冲突是德国经济增长面临的主要下行风险。他认为，最近欧央行的决定只是意味着正常化的过程被推迟，但并不表示取消。由于疲软的经济增长，通胀没有如预期的回升。有鉴于此，欧央行在今年 3 月采取了两项措施，一项是调整了可能首次加息的预期日期的前瞻性指引，另外是宣布引入新的长期再融资操作。2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 6 4商品价格与经济形势商品价格与经济形势-2019 年年 4 月月 IMF 全球经济展全球经济展望望 商品价格包含了许多信息商品价格包含了许多信息，它它可以帮助我们了解当前经济形势，也有助于判断未来经济可以帮助我们了解当前经济形势，也有助于判断未来经济走向。走向。第一，在服务业不断发展的当代，商品仍占据了全球贸易和生产投入的 17%，因此，商品需求是观察经济活动的重要指标。第二，商品价格与金融资产价格一样，反映了当前情况和对未来的预期，而拥有良好流动性的品种能够对各种信息做出快速反应。实践中，利用商品价格推断经济形势并不容易，比如石油价格的驱动因素就十分复杂，实践中，利用商品价格推断经济形势并不容易，比如石油价格的驱动因素就十分复杂，因此分析分为两步。因此分析分为两步。首先确定商品价格周期，并分析商品价格周期与经济周期之间的关系，接着利用商品价格的共变性，将全球需求因素与其他因素分离开来，检验提取的全球检验提取的全球需求因需求因素对经济活动是否具有预测能力。素对经济活动是否具有预测能力。图图 5：咖啡价格与全球：咖啡价格与全球 GDP 图图 6：棉花价格与全球：棉花价格与全球工业产出工业产出 数据来源：IMF，西南证券整理 数据来源：IMF，西南证券整理 图图 7：铜价与全球：铜价与全球工业产出工业产出 图图 8：布伦特原油价格与：布伦特原油价格与全球工业产出全球工业产出 数据来源：IMF，西南证券整理 数据来源：IMF，西南证券整理 商品价格的周期性与一致性。商品价格的周期性与一致性。可以通过主要商品的价格周期并寻找与经济周期同步性最好的价格序列。使用 Harding 和 Pagan（2002）的方法确定收缩和扩张时期，将商品价格分为四大类：能源、金属、食品饮料以及农产品。2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 7 图图 9：商品价格周期统计学描述：商品价格周期统计学描述 数据来源：IMF，西南证券整理 商品价格周期呈现不对称性，收缩周期漫长，扩张周期则十分迅速。商品价格周期呈现不对称性，收缩周期漫长，扩张周期则十分迅速。能源类商品与经济周期契合度较好是由于它具有最长和最剧烈的扩张阶段。一个能源周期持续时间一般略短于四年。总的来说，不同商品的周期变化是非常相似的，而供给和需求是影响各种商品价格的重要因素。在库存或闲置生产能力较低时，供给冲击往往导致价格飙升。与全球工业生产周期最契合的是基本金属（如铜、铝和与全球工业生产周期最契合的是基本金属（如铜、铝和锡），其次是能源和化肥。锡），其次是能源和化肥。丙烷与全球工业生产同步度最高，但其数据仅能够追溯至 1992 年，比大多数商品都要短，这表明在过去几十年中，商品与经济活动的同步度在增加。食品饮料与其他商品相比，与全球食品饮料与其他商品相比，与全球GDP 的同步性高于工业生产。的同步性高于工业生产。这是因为收入，而不是供给，对需求起着更为关键的作用，例如阿拉比卡咖啡。图图 10：商品价格与经济周期一致性（高一致性商品）：商品价格与经济周期一致性（高一致性商品）图图 11：商品价格与经济周期一致性（低一致性商品）：商品价格与经济周期一致性（低一致性商品）数据来源：IMF，西南证券整理 数据来源：IMF，西南证券整理 经济周期（繁荣或萧条）中的剧烈波动会增加商品价格周期的一致性。因此，计算处于经济周期（繁荣或萧条）中的剧烈波动会增加商品价格周期的一致性。因此，计算处于扩张（收缩）阶段的商品价格一致性的指标是有意义的。扩张（收缩）阶段的商品价格一致性的指标是有意义的。整体商品价格的同步性应该表明，相对于供给或商品特定的需求因素，全球需求因素在一定时期内推动商品价格的幅度有多大。可以尝试使用商品价格一致性来预测经济周期的转折点，因为当经济活动扩张或收缩最频繁可以尝试使用商品价格一致性来预测经济周期的转折点，因为当经济活动扩张或收缩最频繁时，一致性通常会达到峰值（或低谷）。时，一致性通常会达到峰值（或低谷）。2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 8 图图 12：商品价格周期一致性与全球工业生产：商品价格周期一致性与全球工业生产 数据来源：IMF，西南证券整理 为了获取商品价格由全球因素驱动的部分，为了获取商品价格由全球因素驱动的部分，可以可以使用主成分方法构造因子模型。前两个使用主成分方法构造因子模型。前两个主成分约解释了价格波动的主成分约解释了价格波动的 20%，随后解释度迅速衰减。，随后解释度迅速衰减。第一个主成分是全球因素；第二个主成分代表农产品相对于能源和金属的负需求转移，是相对价格因素。全球因素与全球 GDP之间的相关性看起来相当高。而相对价格因素在急剧衰退和随后的复苏期间，也与 GDP 有较高的相关性。由于全球工业生产发布滞后两个月，而由于全球工业生产发布滞后两个月，而 GDP 发布滞后一个季度，因此利用发布滞后一个季度，因此利用商品价格有预测全球活动是很有用的。商品价格有预测全球活动是很有用的。使用商品价格获取的主成分在统计上改善了对经济活使用商品价格获取的主成分在统计上改善了对经济活动指标（工业生产或国内生产总值）的预测值。动指标（工业生产或国内生产总值）的预测值。图图 13：提取的主成分与经济周期：提取的主成分与经济周期 数据来源：IMF，西南证券整理 2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 9 5货币政策委员会召开货币政策委员会召开 2019 年第一季度例会年第一季度例会-中国人中国人民银行民银行 中国人民银行货币政策委员会 2019 年第一季度（总第 84 次）例会 4 月 12 日在北京召开。会议分析了国内外经济金融形势。会议认为，当前我国经济呈现健康发展，经济增长保持韧性，增长动力加快转换。人民币汇率总体稳定，金融市场预期改善，应对外部冲击的能力增强。稳健的货币政策体现了逆周期调节的要求，宏观杠杆率趋于稳定，金融风险防控成效显现，金融服务实体经济的质量和效率逐步提升。国内经济金融领域的结构调整出现积极变化，但仍存在一些深层次问题和突出矛盾，国际经济金融形势错综复杂，不确定性仍然较多。会议指出，要继续密切关注国际国内经济金融形势的边际变化，增强忧患意识，保持战略定力，坚持逆周期调节，进一步加强货币、财政与其他政策之间的协调，适时预调微调，注重在稳增长的基础上防风险。稳健的货币政策要松紧适度，把好货币供给总闸门，不搞“大稳健的货币政策要松紧适度，把好货币供给总闸门，不搞“大水漫灌”，同时保持流动性合理充裕，广义货币水漫灌”，同时保持流动性合理充裕，广义货币 M2 和社会融资规模增速要与国内生产总值和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配。名义增速相匹配。继续深化金融体制改革，健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，稳妥推进利率等关键领域改革，进一步疏通货币政策传导渠道。按照深化金融供给侧结构性改革的要求，以金融体系结构调整优化为重点，优化融资结构和信贷结构，努力做到金融对民营企业的支持与民营企业对经济社会发展的贡献相适应。综合施策提升金融服务实体经济的质效，改进小微企业和“三农”金融服务，推动稳健货币政策、增强微观主体活力和发挥资本市场功能之间形成三角良性循环，促进国民经济整体良性循环。进一步扩大金融高水平双向开放，提高开放条件下经济金融管理能力和防控风险能力，提高参与国际金融治理能力。会议强调，要以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，认真贯彻落实党的十九大、中央经济工作会议和政府工作报告精神，继续按照党中央国务院的决策部署，坚持稳中求进工作总基调，着力激发微观主体活力，创新和完善宏观调控，进一步稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期。综合运用多种货币政策工具，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，在利率、汇率和国际收支等之间保持平衡，促进经济平稳健康发展，稳定市场预期，打好防范化解金融风险攻坚战，守住不发生系统性金融风险的底线。2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 10 6 参考文献参考文献 1）Pascal Paul（2019 年 4 月 8 日）Does the Fed Know More about the Economy?，At the Economic Letter 2）Goushi Kataoka（2019 年 2 月 27 日）Economic Activity,Prices,and Monetary Policy in Japan，At the Bank of Japan 3）Weidmann（2019 年 4 月 12 日）Significant slowdown in economic activity in Germany，Speaking on the sidelines of the spring meeting of the IMFand the World Bank in Washington 4）IMF（2019 年 4 月 8 日）World Economic Outlook,April 2019:Growth Slowdown,Precarious Recovery 5）2019 年 4 月 15 日，中国人民银行货币政策委员会召开 2019 年第一季度例会 2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明 公司评级公司评级 买入：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在 20%以上 增持：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10%与 20%之间 中性：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在-10%以下 行业评级行业评级 强于大市：未来 6 个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数 5%以上 跟随大市：未来 6 个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与 5%之间 弱于大市：未来 6 个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数-5%以下 重要声明重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。证券期货投资者适当性管理办法于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供本公司客户中的专业投资者使用，若您并非本公司客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。本报告版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7 全球央行追踪全球央行追踪第第 8 期期 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 上海上海 地址：上海市浦东新区陆家嘴东路 166 号中国保险大厦 20 楼 邮编：200120 北京北京 地址：北京市西城区金融大街 35 号国际企业大厦 B 座 16 楼 邮编：100033 重庆重庆 地址：重庆市江北区桥北苑 8 号西南证券大厦 3 楼 邮编：400023 深圳深圳 地址：深圳市福田区深南大道 6023 号创建大厦 4 楼 邮编：518040 西南证券机构销售团队西南证券机构销售团队 区域区域 姓名姓名 职务职务 座机座机 手机手机 邮箱邮箱 上海上海 蒋诗烽 地区销售总监 021-68415309 18621310081 黄丽娟 地区销售副总监 021-68411030 15900516330 张方毅 高级销售经理 021-68413959 15821376156 王慧芳 高级销售经理 021-68415861 17321300873 涂诗佳 销售经理 021-68415296 18221919508 杨博睿 销售经理 021-68415861 13166156063 丁可莎 销售经理 021-68416017 13122661803 北京北京 蒋诗烽 地区销售总监 021-68415309 18621310081 路剑 高级销售经理 010-57758566 18500869149 张岚 高级销售经理 18601241803 18601241803 刘致莹 销售经理 010-57758619 17710335169 广深广深 王湘杰 销售经理 0755-26671517 13480920685 余燕伶 销售经理 0755-26820395 13510223581 花洁 销售经理 0755-26673231 18620838809 孙瑶瑶 销售经理 0755-26833581 13480870918 陈霄（广州）销售经理 15521010968 15521010968 2 0 3 8 8 7 0 9/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 7 1 6:4 7扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料