汽车整车行业乘用车比较研究报告二：中国会像日本进入30年的零增长吗？-20190723-浙商证券-12页 (2).pdf

http:/ 1/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 专题汽车整车行业汽车整车行业 报告日期：2019 年 7 月 23 日 中国会像日本进入 30 年的零增长吗？中国会像日本进入 30 年的零增长吗？乘用车比较研究报告二行业公司研究汽车整车行业：黄细里 执业证书编号：S1230518050001：021-80106011： 行业评级 行业评级 汽车整车 看好 Table_relateTable_relate相关报告 相关报告 120190721 汽车行业周度报告：7 月第二周批发同比降幅收窄2019.07.21 26 月乘用车“量-库-价”跟踪报告：短暂的“美好”2019.07.18 320190708 汽车行业周度报告：6 月第四周零售同比增速小幅回落 2019.07.08 42019701 汽车行业周度报告：6 月第三周零售同比增速有所回落 2019.07.01 5汽车行业周报：6 月第二周销量环比有所改善2019.06.24 报告撰写人：数据支持人：黄细里 报告导读 报告导读 未来 10 年中国乘用车增长中枢或 3%，或出现第二次峰值 3000 万辆 投资要点 投资要点 日本乘用车市场日本乘用车市场 60 年风雨历程年风雨历程高速增长的高速增长的 1960-1970 年（第一次峰值）：年（第一次峰值）：乘用车销量复合增速 34%，峰值295 万辆。国内 GDP 高增长（平均约 9%），人均 GDP 从 479 增加至 2038 美元。战后婴儿潮一代（1946-1954）逐步成为主力消费消费人群。“别人家有的，我家也要有”第二消费观念兴起。平稳增长的平稳增长的 1970-1980 年：年：乘用车销量复合增速 2.7%，中枢 260 万辆。国内 GDP 增速换挡（平均 4%），面临两次石油危机+日美贸易战升级+经济转型的三重压力。1970-1974 婴儿潮一代的二代集中出生，此后人口生育率进入长达 40 年的下降。“别人有的，我也要有且个性化”第三消费观念萌芽。前低后高的前低后高的 1980-1990 年（第二次峰值）：年（第二次峰值）：乘用车销量复合增速 4.9%，1988-1990 年平均增速 15%+，峰值 510 万辆创新高。经历了 1986/12-1991/2 日本泡沫经济时代，新人类一代及婴儿潮一代的二代成为新增消费主力，第三消费观念盛行期，进入“买买买”节奏。零增长的零增长的 1990年年-至今：至今：一直在 350-500 万辆之间波动，平均值是 440 万辆，平均增速-0.23%。日本 GDP 增速平均 1%，少子化及老龄化现象日益突显，而且崇尚极简主义的第四消费观念兴起，乘用车消费核心来自报废更新需求。对中国乘用车趋势研判的借鉴之处对中国乘用车趋势研判的借鉴之处总结日本得出 2 条规律：条规律：【GDP 增速】根源上决定了乘用车产销中枢上移的节奏。【人口出生率+消费观念变迁】影响乘用车出现峰值的次数及间隔时间。借鉴日本结合国情，未来未来 10 年中国乘用车的趋势研判：进入低增长时代，销量增长中枢或年中国乘用车的趋势研判：进入低增长时代，销量增长中枢或 3%，仍然有上升空间，还没到日本，仍然有上升空间，还没到日本 30 年零增长的时期。大年零增长的时期。大概率会出现第二次销量峰值，或为概率会出现第二次销量峰值，或为 3000 万辆。万辆。三大支撑点：中国经济增长仍具有韧性。全面放开二胎助于缓解中国新生人口数量下降速度。中国正处于第二消费观念到第三消费观念的转换时期，个性化消费潜力仍强劲。建议：建议：8-9 月份逐步增配乘用车，优先整车标的月份逐步增配乘用车，优先整车标的2019 年是乘用车周期交替之年，演绎模式类似于 2012 年，但有三大不同点：1）贸易战带来汽车关税下调及股比放开的深远影响。2）增值税下调 3%促进汽车消费。3）国六提前实施带来自主准备不足。综合“销量增速+单车盈利+估值水平”三大指标看，建议 8-9 月份逐步增配乘用车相关板块。1）销量增速已见底处于复苏中，向上弹性与 GDP 增速正相关（受中美贸易战进程影响）。2）单车盈利最差大概率是中报业绩，但因竞争格局改善周期长，盈利恢复节奏及向上弹性不能过于乐观。3）估值水平处于历史低位，吸引力强。配置上优先整车【广汽集团+上汽集团+长安汽车+江铃汽车+长城汽车】，其次零部件【星宇股份+万里扬+拓普集团】。另外继续推荐国六升级产业链最受益标的【中国汽研】。新能源汽车整车重点关注【比亚迪】。风险提示：宏观经济复苏低于预期；乘用车行业内价格战持续时间拉长。风险提示：宏观经济复苏低于预期；乘用车行业内价格战持续时间拉长。证券研究报告table汽车整车行业专题汽车整车行业专题 http:/ 2/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 正文目录 1.日本乘用车市场日本乘用车市场 60 年风雨历程年风雨历程.31.1.高速增长的 1960-1970 年（第一次峰值）.3 1.2.平稳增长的 1970-1980 年.4 1.3.前低后高的 1980-1990 年（第二次峰值）.5 1.4.零增长的 1990 年-至今.6 2.对中国乘用车趋势研判的借鉴之处对中国乘用车趋势研判的借鉴之处.72.1.【GDP 增速】根源上决定了乘用车产销中枢上移的节奏.7 2.2.【人口出生率+消费观念变迁】影响乘用车出现峰值的次数及间隔时间.7 2.3.未来 10 年中国乘用车大概率会出现第二次峰值（或 3000 万辆）.10 3.建议：建议：8-9 月份逐步增配乘用车，优先整车标的月份逐步增配乘用车，优先整车标的.11图表目录 图表目录 图 1：1960 年至今日本国内乘用车消费四个阶段划分.3 图 2：1960-1970 年日本 GDP 平均增速约 9%.3 图 3：1960-1970 年日本人均 GDP 从 479 增加至 2038 美元.3 图 4：1947-1949 是婴儿潮一代高峰值.4 图 5：1960-1970 年日本 18-44 岁人口数量快速上升.4 图 6：1947-1949 是婴儿潮一代高峰值.5 图 7：1975 年之后日本老龄化现象愈加严重.5 图 8：1985-1988 年日元不断快速升值.5 图 9：1985-1988 年日本长期贷款利率维持低位.5 图 10：1985-1988 年期间日本 CPI 稳中小升.5 图 11：1985-1988 年日本货币供应量进入宽松期.5 图 12：1990-2017 年日本 GDP 平均增速 1%.6 图 13：1990-2017 年日本人均 GDP 在 3 万-4 万美元之间波动.6 图 14：日本 GDP 增速与乘用车增速关系变化.7 图 15：日本人口粗出生率与 GDP 增速之间关系.7 图 16：日本乘用车新增牌照需求与日本出生人口之间的关系.8 图 17：日本新车需求与更新需求之间关系的变化.9 图 18：未来 10 年中国乘用车消费趋势判断.10 图 19：汽车整车、汽车零部件 PE（历史 TTM，整体法）.11 图 20：汽车整车、汽车零部件 PB（整体法，最新）.11 表 1：日本四次消费观念变迁.9 table 汽车整车行业专题汽车整车行业专题 http:/ 3/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.日本乘用车市场日本乘用车市场 60 年风雨历程年风雨历程 之所以选择日本作为借鉴分析之所以选择日本作为借鉴分析：1）日本汽车普及时间晚于欧美，但早于亚洲其他国家；2）同属于亚洲文化，且人口密度大。3）在经济高速发展后均面临来自美国兴起的贸易战压力。回顾回顾 1960 年至今日本国内乘用车市场的发展年至今日本国内乘用车市场的发展历程，可以归纳为下图。历程，可以归纳为下图。方便记忆我们以十年取整来划分，日本乘用车经历了 4 个阶段：1）1960-1970 年快速发展时年快速发展时期期，这十年乘用车的销量中枢是 76 万辆，复合增速复合增速 34%，尤其是 1965-1969 年乘用车产销规模仅用三年时间从 70 万辆跨越到 200 万辆平台，可谓是第一次腾飞可谓是第一次腾飞。2）1970-1980 年平稳增长时期，年平稳增长时期，这十年乘用车的销量中枢是 260 万辆，复合增速复合增速 2.7%，1973 年和 1979 年分别出现了乘用车产销规模的第一次峰值 300 万辆，但因 1969 年已经跨越到了 200万辆平台，这十年的复合增速并不高。3）1980-1990 年增速回暖期，年增速回暖期，这十年乘用车的销量中枢是 330 万辆，复合增复合增速速 4.9%，其中 1985-1990 年乘用车产销规模从 300 万辆跨越到 500 万辆的平台，出现第二次销量峰值，可谓是第二次出现第二次销量峰值，可谓是第二次腾飞腾飞。4）1990-2018 年零增长时期，年零增长时期，这近 30 年乘用车的销量中枢是 440 万辆，复合增速复合增速-0.5%。这四个阶段究竟各自呈现哪些特征？下文将按照如下思路展开说明：1）GDP 速如何；2）主力消费人群；3）消费观念如何。图图 1：1960 年至今日本国内乘用车消费四个阶段划分年至今日本国内乘用车消费四个阶段划分 资料来源：JAMA，浙商证券研究所 1.1.高速增长的高速增长的 1960-1970 年年（第一次峰值）（第一次峰值）1960-1970 年日本乘用车年日本乘用车高增长（复合增速高增长（复合增速 34%），背后支撑的原因：），背后支撑的原因：1）国内）国内 GDP 高增长；高增长；2）战后婴儿潮一代）战后婴儿潮一代是主力消费人群；是主力消费人群；2）第二）第二消费观念兴起（别人消费观念兴起（别人家有的，我家家有的，我家也要有）也要有）。国内国内 GDP 高增长高增长。日本国内生产总值（GDP）1960 年 443 亿美元，1970 年增加至 2126 亿美元，这十年 GDP 平均增速约 9%，而对应的日本居民人均 GDP 也迎来了快速增长期，从 1960 年的 479 美元增加至 2038 美元。借助 1950s中期朝鲜战争的特需供应背景下，日本形成了以化学、金属和机械产业为中心的重化工发展之路，而随着 1960s 日本经济发展带来了城镇化率的不断提升，人口不断向东京圈+关西圈+名古屋圈等都市圈集中，国内消费需求进入了快速发展期，从而进一步对经济发展形成了良性循环。图图 1：1960-1970 年日本年日本 GDP 平均增速约平均增速约 9%图图 2：1960-1970 年日本人均年日本人均 GDP 从从 479 增加至增加至 2038 美元美元 0100200300400500600196019701980199020002010 x 10000 x 10000日本乘用车国内销量/万辆76260330440510第一次腾飞第二次腾飞295300 table 汽车整车行业专题汽车整车行业专题 http:/ 4/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：世界银行，浙商证券研究所 资料来源：日本统计局，浙商证券研究所 战后婴儿潮一代逐步成为主力消费消费人群战后婴儿潮一代逐步成为主力消费消费人群。1946-1954 年是被认为日本广义上战后婴儿潮的一代（团块世代），1947-1949 是婴儿潮一代高峰值，这三年日本累计出生人口达到 802 万，占当时总人口比例超过 10%。婴儿潮一代见证了日本 1950s 战后经济恢复到 1960s 经济高速发展期，并从 1960s 后期逐步参与工作，成为日本社会主力消费人群。1960-1970 年日本 18-44 岁人口数量从 3927 万增加至 4791 万，净增加约 850 万人。图图 4：1947-1949 是婴儿潮一代高峰值是婴儿潮一代高峰值 图图 5：1960-1970 年日本年日本 18-44 岁人口数量快速上升岁人口数量快速上升 资料来源：日本统计局，浙商证券研究所 资料来源：日本统计局，浙商证券研究所 第二第二消费观念的兴起。消费观念的兴起。日本著名学者三浦展将 1912 年以来日本社会的消费文化做了深入研究，并根据国民价值观变化将其划分为四个阶段：1912-1941 年第一消费观念（国家利益放第一位），1945-1974 年第二消费观念（家庭利益放第一位），1975-2004 年第三消费观念（个人利益放第一位），2005-2034 年第四消费观念（人与自然和谐相处放第一位）。而 1960-1970 年正是第二消费观念盛行阶段，强调家庭利益，消费取向是：大量消费，大的就是好的，大城市倾向，美式倾向。这样消费观念体现在汽车上：每家每户都需要一辆汽车。1.2.平稳增长的平稳增长的 1970-1980 年年 1970-1980 年日本乘用车进入成熟期，复合增速下移至年日本乘用车进入成熟期，复合增速下移至 2.7%，每年乘用车销量中枢维持在，每年乘用车销量中枢维持在 260 万辆。万辆。日本乘用车日本乘用车增速下台阶如此明显的增速下台阶如此明显的核心原因在于：核心原因在于：日本日本 GDP 增速换挡。增速换挡。1）两次石油危机的发生。）两次石油危机的发生。2）日美贸易战升级。）日美贸易战升级。3）国内）国内经济转型期。经济转型期。其次是：新生人口数量开始下降，老龄化现象开始突显；其次是：新生人口数量开始下降，老龄化现象开始突显；第二第二与与第三第三消费观念的转换期，消费价值观从消费观念的转换期，消费价值观从重视家庭逐步转移到重视个人。重视家庭逐步转移到重视个人。1973-1974 年第一次石油危机出现后，对重化工产业为重心且石油几乎 100%依赖进口的日本而言，生产材料成本急剧上升，钢铁-造船-石油化工等支柱产业开始优势褪去，而且重化工发展带来的环境污染问题日益严重。这均逼迫日本国内经济转型：1）淘汰重化工的落后产能。2）发展技术密集型产业，重点支持汽车&电子等行业。而且随着国内需求日益饱和，加强对外出口成为重心，汽车出口成为当时日本优势产业。但随着和美国贸易顺差的日益扩大，日美贸易战进一步升级，从最初的纺织/钢铁，扩散至家电，汽车和电子，经济发展并没有前十年那么顺利。1970-1974 年日本国内人口出生数量迎来了第二次高峰值（婴儿潮一代的二代集中出生），但 1975 年之后日本的人口出生数量一直处于下行通道中，而且 45 岁以上人口占比开始快速上升至 31%，老龄化现象开始突显。0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%0 500 1000 1500 2000 2500 19601961196219631964196519661967196819691970GDP/亿美元GDP不变价：同比479 2038 0 500 1000 1500 2000 2500 人均GDP/美元05010015020025030019301940195019601970198019902000日本出生人口/万人0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 193019401950196019700-17岁18-44岁45岁以上 table 汽车整车行业专题汽车整车行业专题 http:/ 5/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 6：1947-1949 是婴儿潮一代高峰值是婴儿潮一代高峰值 图图 7：1975 年之后日本老龄化现象愈加严重年之后日本老龄化现象愈加严重 资料来源：日本统计局，浙商证券研究所 资料来源：日本统计局，浙商证券研究所 从消费观念视角看，1975 年前后日本社会消费观念发生了重要转折点，从第二消费逐步转移到第三消费。而促成这样转变的催化剂是 1973-1974 年石油危机的爆发。虽然日本 GDP 增速开始下台阶，但出生于日本经济发展最快(1960-1970 年)的新人类一代（日本国内叫法）逐步开始有自己的消费能力，而这一代人从小习惯了父辈的高消费，必然带有强烈消费欲望的特征，而且和父辈不一样，他们更追求个性化，自我价值的实现。当然对整个 1970-1980 年社会主流消费观念还是第二消费，第三消费还处于后期萌芽阶段。这点体现在汽车消费上，经过过去十年普及以这点体现在汽车消费上，经过过去十年普及以家庭为家庭为单位汽车普及已经相对饱和，而“每人一辆汽车”的观念还处于萌芽期。单位汽车普及已经相对饱和，而“每人一辆汽车”的观念还处于萌芽期。1.3.前低后高的前低后高的 1980-1990 年年（第二次峰值）（第二次峰值）1980-1990 年日本乘用车复合增速年日本乘用车复合增速 4.9%，高于，高于 1970-1980 年的年的 2.7%，核心变化来自，核心变化来自于于 1988-1990 三年乘用车迎来三年乘用车迎来了第二波成长，平均增速达近了第二波成长，平均增速达近 16%，远高于，远高于 1960-1985 这十五年期间的平均这十五年期间的平均 3%增速。背后原因：增速。背后原因：1）1986 年年 12 月到月到1991 年年 2 月月的日本泡沫经济。的日本泡沫经济。2）新人类一代及新人类一代及婴儿潮二代婴儿潮二代逐步逐步成为新增主力消费人群。成为新增主力消费人群。3）“过渡”消费观念兴起（别）“过渡”消费观念兴起（别人有人有的，我也要有且要个性化的，我也要有且要个性化）。）。为期 4 年左右的日本泡沫经济特征：1）日元不断升值，居民购买力上升。2）宽松货币政策，流动性好，低利率。3）CPI 稳中小升。在这样背景下，日本居民进入了“买买买”节奏，且炒股炒房成为社会潮流，汽车消费欲望也自然被带动起来，而且高端汽车成为当时社会追捧的焦点。图图 8：1985-1988 年日元不断快速升值年日元不断快速升值 图图 9：1985-1988 年日本长期贷款利率维持低位年日本长期贷款利率维持低位 资料来源：wind，日本统计局，浙商证券研究所 资料来源：wind，日本统计局，浙商证券研究所 图图 10：1985-1988 年期间日本年期间日本 CPI 稳中小升稳中小升 图图 11：1985-1988 年日本货币供应量进入宽松期年日本货币供应量进入宽松期 05010015020025030019301940195019601970198019902000日本出生人口/万人0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 197019801990200020100-17岁18-44岁45岁以上0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00外汇汇率：美元兑日元0.002.004.006.008.0010.0012.00日本:主要银行:长期贷款利率 table 汽车整车行业专题汽车整车行业专题 http:/ 6/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：wind，日本统计局，浙商证券研究所 资料来源：wind，日本统计局，浙商证券研究所 1967-1975 年日本新生人口数量迎来了第二波增长期，尤其是 1970-1974 年，这 5 年期间累计出生人口数量达到1019 万，占当时总人口数量 9%，这一代人在日本被认为是战后婴儿潮一代的二代。相比上文提及的新人类一代（1960-1970 年出生），婴儿潮一代的二代从出生开始对物质的充裕程度感受会更深，而且父辈的财富积累比新人类一代更强。1980-1990 年新人类一代逐步成为社会主力消费人群，婴儿潮一代的二代在 80 年代后期也逐步进入成年期。这两代人不仅拥有很强物质需求，而且会更追求个性化。一方面是别人有的，自己也要有，而且还要求能够个性化，体现自己和别人的不一样。这十年日本是日本第三消费特征的强化期。对于汽车消费而言，不满足于每家对于汽车消费而言，不满足于每家庭一辆，上庭一辆，上升至努力追求每人一辆。升至努力追求每人一辆。1.4.零增长的零增长的 1990 年年-至今至今 1990 年开始至今日本乘用车消费进入了零增长时代，在这近三十年期间日本乘用车新车销售再没有出现新高，一年开始至今日本乘用车消费进入了零增长时代，在这近三十年期间日本乘用车新车销售再没有出现新高，一直在直在 350-500 万辆之间波动，平均值是万辆之间波动，平均值是 440 万辆，平均增速万辆，平均增速-0.23%。这期间日本。这期间日本 GDP 同比（不变价）在同比（不变价）在-6%-4%之间之间波动，平均增速是波动，平均增速是 1%，人均，人均 GDP 在在 3 万万-4 万美元之间波动万美元之间波动。之所以乘用车平均增速比。之所以乘用车平均增速比 GDP 增速还要低，我们认为增速还要低，我们认为这期间有这期间有 2 个重要因素发生变化：个重要因素发生变化：1）1975 年以来新出生人口持续下降导致首购乘用车消费需求疲软的负面作用在这年以来新出生人口持续下降导致首购乘用车消费需求疲软的负面作用在这个阶段开始突显。个阶段开始突显。2）极简主义消费观念的兴起，即使有钱很多人也逐渐不愿意买车。）极简主义消费观念的兴起，即使有钱很多人也逐渐不愿意买车。图图 12：1990-2017 年日本年日本 GDP 平均增速平均增速 1%图图 13：1990-2017 年日本人均年日本人均 GDP 在在 3 万万-4 万美元之间波动万美元之间波动 资料来源：wind，日本统计局，浙商证券研究所 资料来源：wind，日本统计局，浙商证券研究所 前文提及日本从前文提及日本从 1975 年人口出生率达到了高峰值，从此进入了长期下行通道，而相反年人口出生率达到了高峰值，从此进入了长期下行通道，而相反 45 岁以上人口占比进入长岁以上人口占比进入长期上行通道，这导致在期上行通道，这导致在 1990 年开始日本主力消费人群的基数日益下降。而且日本社会在年开始日本主力消费人群的基数日益下降。而且日本社会在 2004 年前后从第三消费观念年前后从第三消费观念转换至第四消费观念。转换至第四消费观念。第三消费追求个性化的“过渡”消费，第四消费却是回归人与自然的和谐相处，提倡共享化消费。消费取向上：无品牌倾向，朴素倾向，休闲倾向，日本本土倾向。优衣库的兴起便是这个阶段消费的最佳例子。对于汽车而言，回归到汽车共享或多人共用一辆车阶段。第四消费的兴起是因为第三消费虽然物质消费很盛行且个性化很强，但人与人之间的交流越来越少，环保能源问题日益突出，加上国家经济也几乎没有增长，人们发现通过回归本源，提倡接近自然，保护自然，通过信息或资源共享来增强人与人之间的联系，从而实现自我价值。0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.001970197519801985199019952000日本:CPI:剔除租金-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.001970-011973-011976-011979-011982-011985-011988-01日本:货币供应量:平均余额:M1:同比-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 199019952000200520102015GDP/亿美元GDP不变价：同比0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 人均GDP/美元 table 汽车整车行业专题汽车整车行业专题 http:/ 7/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.对中国乘用车趋势研判的借鉴之处对中国乘用车趋势研判的借鉴之处 总结日本得出总结日本得出 2 条规律：【条规律：【GDP 增速】根源上决定了乘用车产销中枢上移的节奏。【人口出生率增速】根源上决定了乘用车产销中枢上移的节奏。【人口出生率+消费观念变迁】消费观念变迁】影响乘用车出现峰值的次数及间隔时间。借鉴日本结合国情，未来影响乘用车出现峰值的次数及间隔时间。借鉴日本结合国情，未来 10 年中国乘用车的趋势研判：进入低增长时代，年中国乘用车的趋势研判：进入低增长时代，销量增速中枢或销量增速中枢或 3%，仍然有上升空间，还没到日本，仍然有上升空间，还没到日本 30 年零增长的时期。大概率会出现第二次销量峰值，或为年零增长的时期。大概率会出现第二次销量峰值，或为 3000万辆。三大支撑点：中国经济增长仍具有韧性。全面放开二胎助于缓解中国新生人口数量下降速度。中国正处万辆。三大支撑点：中国经济增长仍具有韧性。全面放开二胎助于缓解中国新生人口数量下降速度。中国正处于第二消费观念到第三消费观念的转换时期，个性化消费潜力仍强劲于第二消费观念到第三消费观念的转换时期，个性化消费潜力仍强劲。2.1.【GDP 增速】根源上决定了乘用车增速】根源上决定了乘用车产销中枢上移的节奏产销中枢上移的节奏 从从 1960-2018 年年 GDP 增速与乘用车增速比较数据来看，两者变化节奏基本同步，只是乘用车波动幅度大于增速与乘用车增速比较数据来看，两者变化节奏基本同步，只是乘用车波动幅度大于 GDP。日本经济增长大致分为四个阶段：日本经济增长大致分为四个阶段：1）二战后日本在美国扶持下，1945-1950 年进入经济恢复期。2）1960-1970 年进入了经济高速发展时期（平均增速（平均增速 9%+）。也即乘用车高速发展时期。3）1970-1990 年进入了经济稳定发展时期（平均（平均增速约增速约 4%），其中 1986-1989 年经济增速回暖加速，成为历史上所称为的“泡沫经济”时期。这个阶段日本乘用车出现了前低后高走势，在 1988-1990 年迎来了第二次成长，年产销量创历史新高。4）1990 年至今 GDP 增速平均 1%附近，1990-2010 二十年成为历史上所成为的“失去二十年”，2011 年之后在安倍内阁下出现了 GDP 持续微幅正增长。这个阶段乘用车几乎零增长，一直在 440 万辆中枢上下波动，产销规模再也没达到历史峰值点。图图 14：日本日本 GDP 增速与乘用车增速关系变化增速与乘用车增速关系变化 资料来源：世界银行，JAMA，浙商证券研究所 2.2.【人口出生率【人口出生率+消费观念变迁】影响乘用车出现峰值的次数及间隔时间消费观念变迁】影响乘用车出现峰值的次数及间隔时间 比较分析日本人口粗出生率与比较分析日本人口粗出生率与 GDP 不变价增速看，两者呈现正相关。不变价增速看，两者呈现正相关。不少学术研究证明过：经济越发达，女性晚婚晚育现象越普遍，丁克比例逐步上升，少子化现象越严重。日本便是典型的代表，当国民经济经历了高速发展期后，新生人口数量逐年下降，尤其是泡沫经济之后，少子化现象愈加严重。图图 15：日本人口粗出生率与日本人口粗出生率与 GDP 增速之间关系增速之间关系-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%-10%-5%0%5%10%15%196019651970197519801985199019952000200520102015GDP不变价：同比日本乘用车国内销量同比/右轴泡沫经济高速增长 table 汽车整车行业专题汽车整车行业专题 http:/ 8/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：wind，日本统计局，浙商证券研究所 而进一步而进一步对比日本出生人口与乘用车新增牌照销量对比日本出生人口与乘用车新增牌照销量数据数据可发现可发现：两者两者也也存在正相关的关系存在正相关的关系，但新增牌照销量滞后但新增牌照销量滞后出生人口约出生人口约 20-30 年年，两次婴儿潮带来了两次乘用车新增牌照需求的兴起，两次婴儿潮带来了两次乘用车新增牌照需求的兴起。日本婴儿潮一代出现在二战后 1945-1954年，新生人口增长速度非常快，尤其是 1947-1952 年这 6 年时间总出生人口 1478 万，1952 年总人口 5250 万，占比高达 28%。1967-1976 年日本又迎来了新生人口的第二次高峰值，尤其是 1970-1975 年这 6 年时间总出生人数 1200 万，1976 年总人口 1.12 亿，占比近 10%。从年龄推算这一代人大约是婴儿潮一代（1945-1954）的二代。而乘用车新增牌照需求类似于婴儿潮出现了两次高峰，第一次是 1960-1975 年，第二次是 1988-1990 年。1976 年之后日本新出生人口数量逐年在下降，而乘用车新增牌照需求自 1990 年达到第二次峰值后，就一直处于下行通道中。图图 16：日本乘用车新增牌照需求与日本出生人口之间的关系日本乘用车新增牌照需求与日本出生人口之间的关系 资料来源：JAMA，日本统计局，浙商证券研究所 日本四次消费观念的变迁也同样深刻影响着乘用车消费日本四次消费观念的变迁也同样深刻影响着乘用车消费的变化的变化（如下表）（如下表）。第二和第三消费期间均崇尚物质消费，越大越好，从每个家庭拥有一辆汽车，到追求每个人有一辆且具有个性化。1960-1990 这三十年期间日本经历了第二这三十年期间日本经历了第二消费由盛转衰，第三消费的崛起，带来了日本乘用车消费从无到有，从有到更好的普及，先后出现了消费由盛转衰，第三消费的崛起，带来了日本乘用车消费从无到有，从有到更好的普及，先后出现了 2 次峰值。次峰值。第四消费追求极简主义，提倡共享主义，试图回归多人一辆车时代。1990-至今近三十年期间日本经历了第三消费的由盛转至今近三十年期间日本经历了第三消费的由盛转衰，第四消费的崛起，日本乘用车消费进入了零增长时代，核心需求来自于车辆的自然报废更新衰，第四消费的崛起，日本乘用车消费进入了零增长时代，核心需求来自于车辆的自然报废更新（如下图）（如下图）0 5 10 15 20 25-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%196019651970197519801985199019952000200520102015GDP不变价：同比粗出生率%/右轴050100150200250300193019401950196019701980199020002010日本出生人口/万人乘用车新增牌照/万辆20-30年年20-30年年 table 汽车整车行业专题汽车整车行业专题 http:/ 9/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 1：日本四次消费观念变迁日本四次消费观念变迁 时代划分 第一消费社会 1912-1941 第二消费社会 1945-1974 第三消费社会 1975-2004 第四消费社会 2005-2034 社会背景 从日俄战争胜利开始至中日战争 以东京、大阪等大城市为中心的中等阶级诞生 从战败、复兴、经济高度增长期开始至石油危机 大量生产、大量消费 全国一亿人口中产阶级化 从石油危机开始到低增长、泡沫经济、金融破产、小泉改革 差距拉大 雷曼危机、两次大地震、经济长期不景气、等导致收入减少、人口减少导致消费市场缩小 人口 人口增加 人口增加 人口微增 人口减少 出生率 5 52 21.31.4 1.31.4 老年人比率 5%5%-6%6%-20%20%-30%国民价值观 national 消费属于私有主义，整体来讲重视国家 family 消费属于私有主义，重视家庭、社会 individual 私有主义、重视个人 social 趋于共享、重视社会，重视人与自然和谐相处 消费取向 西洋化 大城市倾向 大量消费 大的就是好的 大城市倾向 美式倾向 个性化 多样化 差别化 品牌倾向 大城市倾向 欧式倾向 无品牌倾向 朴素倾向 休闲倾向 日本倾向 本土倾向 消费主题 文化时尚 每家一辆私家车 私人住宅 三大神器 3C 从量变到质变 每家数辆 每人一辆 每人数辆 联系 几人一辆 汽车分享 住宅分享 消费承担者 中等阶级家庭 时尚男女 小家庭 家庭主妇 单身者 啃老单身 所有年龄层里单一化的个人 资料来源：三浦展相关著作，浙商证券研究所 图图 17：日本：日本新车需求与更新需求之间关系的变化新车需求与更新需求之间关系的变化 资料来源：wind，日本统计局，浙商证券研究所 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%0 100 200 300 400 500 600 196019651970197519801985199019952000200520102015更新需求/万辆新车需求/万辆乘用车更新率/右轴 table 汽车整车行业专题汽车整车行业专题 http:/ 10/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.3.未来未来 10 年中国乘用车大概率会出现第二次峰值（或年中国乘用车大概率会出现第二次峰值（或 3000 万辆）万辆）日本乘用车保有量日本乘用车保有量稳定在稳定在 6200 万辆万辆附近附近，千人保有量稳定在，千人保有量稳定在 480 辆辆附近。中国人口规模是日本的附近。中国人口规模是日本的 11 倍。如果按倍。如果按照线性思维外推，中国乘用车保有量成熟状态应该是照线性思维外推，中国乘用车保有量成熟状态应该是 6.82 亿辆。显然，根据世界顶级理论物理学家杰弗里亿辆。显然，根据世界顶级理论物理学家杰弗里 韦斯特韦斯特的规模法则原理，这样的线性思维判断结果大概率的规模法则原理，这样的线性思维判断结果大概率会出错会出错。类似于生物体，不同人口规模的国家所需的乘用车保有量遵从亚线性规模缩放原理的概率更大，也即实际中国所需乘用车保有量少于 6.82 亿辆，但是否一定遵从生物体的 3/4次幂的发展规律，目前也无法准确回答。而从常识上去看：1）中国交通拥堵现象已经十分严重；2）中国公共交通便利性强；中国似乎确实并不需要那么高的千人保有量。那么究竟中国乘用车成熟状态下需要多少保有量呢？那么究竟中国乘用车成熟状态下需要多少保有量呢？这个问题这个问题若想若想逻辑逻辑严严谨谨地地测算出具体数字是测算出具体数字是几乎不可能的几乎不可能的，而且容易陷入“倒推式”，而且容易陷入“倒推式”研究困境。研究困境。精确数字难以测算，但趋势性研判却可以做且必要性很强。本文试图利用日本精确数字难以测算，但趋势性研判却可以做且必要性很强。本文试图利用日本 60 年发展历史总结出来的年发展历史总结出来的 2 条规条规律，来为中国乘用车未来十年的趋势研判提供一种新视角。律，来为中国乘用车未来十年的趋势研判提供一种新视角。不管国情差异性有多大，乘用车的可选消费品属性不会变，这就是我们从日本乘用车历史寻找规律的出发点。基于上文分析结论可知，我们总结出了基于上文分析结论可知，我们总结出了 2 条规律：条规律：第一，第一，【GDP 增增速】根源上决速】根源上决定了乘用车产销中枢上移的节奏定了乘用车产销中枢上移的节奏。第二，。第二，【人口出生率【人口出生率+消费观念变迁】影响乘用车出现峰值的次数及间消费观念变迁】影响乘用车出现峰值的次数及间隔时间隔时间。利用这两条规律利用这两条规律结合中国国情分析，我们认为结合中国国情分析，我们认为中国未来中国未来 10 年乘用车趋势年乘用车趋势：1）进入低增长时代，销量增速中）进入低增长时代，销量增速中枢或枢或 3%，仍然有上升空间，仍然有上升空间，还没到日本还没到日本 30 年零增长的时期年零增长的时期。2）大概率会出现第二次销量峰值，或为大概率会出现第二次销量峰值，或为 3000 万辆。万辆。1）中国经济增长中国经济增长仍然仍然具有韧性。具有韧性。大概率不会出现类似日本GDP增速从9%（1960s）4%(1970s-1980s)1%(1990s-至今)的快速换挡。中国 14 亿人口提供了广阔的内需市场，而且正经历从人口数量红利到人口质量红利的转变。中国常住人口城镇化率约 60%，户籍城镇化率不到 50%，相比发达国家的 80%依然存在较大提升空间。供给侧改革+进一步对外开放+鼓励创业创新等均有助于促进经济结构转型，培育新的增长点。未来 10 年经济增长的韧性决定了乘用车销量增速中枢。2）全面放全面放开二胎助于缓解中国新生人口数量下降速度开二胎助于缓解中国新生人口数量下降速度。1975 年前后是日本出生人口数量的转折点，已长达 40年的新出生人口持续下台阶。日本新生人口变化路径；1970s