汽车行业重大事项点评：3月批发弱、终端强特斯拉表现亮眼-20200410-华创证券-14页 (2).pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 汽车行业重大事项点评 推荐推荐（维持维持）3 月月批发弱、终端强，特斯拉表现亮眼批发弱、终端强，特斯拉表现亮眼 事项：事项：乘联会发布 3 月狭义乘用车产销数据，产量：98.1 万，同比-51%、环比+389%；批发：100.0 万，同比-48%、环比+351%；零售：104.5 万，同比-40%、环比+318%。评论：评论：3 月批发同比月批发同比-48%，低于我们月初预期，符合月末预期，低于我们月初预期，符合月末预期。主要因为 3 月车企依然受到产能、供应链限制，因此我们可以看到零售批发产量。我们此前预期 3 月批发在-40%以内，实际低于我们月初预期，但符合月末调整后的预期，这次数据影响不大。3 月上险初步统计同比月上险初步统计同比-30%，强于我们此前预期。，强于我们此前预期。我们此前预期 3 月上险-50%左右，实际表现更好。3 月国内市场普遍呈现客流乃至部分门店成交前高后低的情况，主要因为月初有春节+2 月积压需求释放，到 3 月中旬之后海外疫情和政策吹风带来了消费者收入预期的波动和消费心理的变化。今年今年 3 月未实现季节性加库，月未实现季节性加库，2Q20 我们给予批发增速持平预期。我们给予批发增速持平预期。过去 5 年无论 1+2 月是否渠道去库存，3 月都是节后一个明显的加库时段，2015-2019 年分别加 28 万、18 万、33 万、45 万、45 万辆。今年受疫情影响反而去库 7 万辆，我们预计加库行为将挪至 2Q20。考虑叠加 2Q20 本身销量的持续恢复，我们初步对 2 季度批发增速预期 0%，5-6 月可能出现正增长，上险增速预期-20%，主要考虑去年 5-6 月上险基数高（国五促销）。2-3 月终端折扣变化不明显月终端折扣变化不明显。2 月市场成交均价从 14.97 万元降至 14.92 万元，略回落 500 元，平均折扣从 2.40 万元降至 2.32 万元，略回落 800 元，变动不大。另外根据我们监测的数据，3 月下旬行业折扣中位数 0.72 万元，较 2 月末略增 400 元，折扣率 3.4%，较 2 月末略增 0.2PP，变动也不大。主要因为 2-3月车企生产有限、放松考核，渠道库存压力、现金流压力没有明显增加。我们预计 2Q20 折扣力度会温和加大，但估计市场供需关系仍会处于紧平衡状态，价格体系整体能得到较好维持。传统车企中，奔驰、丰田、宝马、长安传统车企中，奔驰、丰田、宝马、长安 3 月销量表现较好。月销量表现较好。这四家公司 3 月批发增速分别为-2%、-10%、-13%、-19%，远好于行业-48%的平均水平，主要因为当期库存低、需求好。特斯拉产销表现亮眼特斯拉产销表现亮眼。3 月新能源乘用车批发 5.6 万辆，同比-49%、环比增长4 倍。需要注意到 3 月特斯拉上海产能和批发明显爬坡，当月实现 1.0 万生产，而 1-2 月分别为 0.3 万、0.4 万辆，批发销售亦然，我们维持特斯拉上海全年15 万总销量预期不变。投资建议：投资建议：3 月终端表现强于批发表现，预计 2Q20 批发强于终端。短期看，汽车基本面和政策催化剂处于真空期，板块表现似乎没有抓手，但 1-2 个季度时间尺度中仍有超预期空间。海外风险的定价已超过近期股价下调幅度，中期看板块依然处于低估值状态，我们维持对冲击后需求恢复的乐观预期。乘用车看好自主强弹性，推荐长安汽车、吉利汽车、长城汽车 A/H，以及低估值龙头上汽集团。零部件板推荐华域汽车、豪能股份。弹性机会建议特斯拉产业链，对市场风险偏好更灵敏，推荐拓普集团，建议关注银轮股份。风险提示：风险提示：疫情持续时间长于预期、政策力度低于预期、海外疫情拖累中国出口经济等。证券分析师：张程航证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱： 执业编号：S0360519070003 占比%股票家数(只)177 4.64 总市值(亿元)18,212.4 2.83 流通市值(亿元)13,565.4 2.87%1M 6M 12M 绝对表现-7.32 4.16-15.4 相对表现-2.21 5.48-8.46 汽车行业跟踪报告：海外疫情影响，国内汽车政策力度有望加强 2020-03-25 汽车行业重大事项点评：电动车补贴延长，二手车降税 2020-04-01 海外疫情对国内汽车行业影响简析 2020-04-09 -24%-14%-4%6%19/04 19/06 19/08 19/10 19/12 20/022019-04-112020-04-09沪深300汽车相关研究报告相关研究报告 相对指数表现相对指数表现 行业基本数据行业基本数据 华创证券研究所华创证券研究所 行业研究行业研究 汽车汽车 2020 年年 04 月月 10 日日 汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 1.行业：销量、库存、价格、财务行业：销量、库存、价格、财务.4 1.1.销量.4 1.2.销量预期.5 1.3.库存.6 1.4.价格.7 1.5.统计局财务.8 2.市场竞争市场竞争.8 3.板块估值板块估值.11 oPmPoQuNrQqQoRtQrOmQqR6M9R6MmOnNtRqQeRqQtPeRoPmM6MmOqRuOmQsMwMmNuM 汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1：狭义乘用车月度批发销量同比增速（%）.4 图表 2：乘用车交强险月度注册量同比增速（%）.4 图表 3：狭义乘用车季度批发销量与同比增速（万辆，%）.4 图表 4：乘用车交强险季度注册量与同比增速（万辆，%）.4 图表 5：狭义乘用车季度产量与同比增速，12-2、3-5、6-8、9-12 月为当季（万辆，%）.5 图表 6：狭义乘用车季度产量与同比增速（万辆，%）.5 图表 7：不同情形下 2020 年各季度乘用车上险增速预期.5 图表 8：不同情形下 2020 年各季度乘用车批发增速预期.5 图表 9：3 月渠道去库-7 万辆：渠道库存月度变化（按批发-交强险-出口）.6 图表 10：3 月经销商库存预警指数大幅下降.6 图表 11：1 月经销商库存系数小幅回升.6 图表 12：2 月行业加权综合折扣减少：GAIN 行业整体月度终端优惠指数.7 图表 13：2 月行业成交均价小幅下滑：GAIN 整体月度价格变化指数.7 图表 14：市场平均折扣率中位数（%）.7 图表 15：市场平均折扣绝对值中位数（元）.7 图表 16：规上汽车制造业月度营收增速.8 图表 17：规上汽车制造业月度利润总额增速.8 图表 18：规上汽车制造业季度营收增速.8 图表 19：规上汽车制造业季度利润总额增速.8 图表 20：部分车企 3 月及 1 季度销量及增速情况（万辆、%）.8 图表 21：批发销量前十车企月度份额变化（前 1-5 名，截至 2020 年 2 月）.9 图表 22：批发销量前十车企月度份额变化（前 6-10 名，截至 2020 年 2 月）.10 图表 23：主要车企近期渠道库存变动.10 图表 24：乘用车 PB 在历史底部：申万乘用车指数历史 PB（截至 2020 年 4 月 9 日收盘）.11 图表 25：零部件 PB 在历史中枢偏低位置：申万零部件指数历史 PB（截至 2020 年 4 月 9 日收盘）.11 图表 26：行业下行周期 PE 失真，乘用车 PE 位于历史中枢：申万乘用车指数 PE TTM（整体法,剔除负值）.11 图表 27：零部件 PE 在历史中枢偏低：申万零部件指数 PE TTM（整体法,剔除负值）（截至 2020 年 4 月 9 日收盘）.11 图表 28：申万乘用车相对沪深 300 走势（截至 2020 年 4 月 9 日收盘）.12 图表 29：申万零部件相对创业板指走势（截至 2020 年 4 月 9 日收盘）.12 汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 1.行业：销量、库存、价格行业：销量、库存、价格、财务、财务 1.1.销量销量 图表图表 1：狭义乘用车月度批发销量同比增速（：狭义乘用车月度批发销量同比增速（%）图表图表 2：乘用车交强险月度注册量同比增速（乘用车交强险月度注册量同比增速（%）资料来源：乘联会、华创证券 资料来源：银保监会、华创证券 图表图表 3：狭义乘用车季度批发销量与同比增速（万辆，狭义乘用车季度批发销量与同比增速（万辆，%）图表图表 4：乘用车交强险乘用车交强险季季度注册度注册量与同比增速（万辆，量与同比增速（万辆，%）资料来源：乘联会、华创证券 资料来源：银保监会、华创证券 -48%-80%-60%-40%-20%0%20%40%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2015年2016年2017年2018年2019年2020年-30%-80%-60%-40%-20%0%20%40%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017年2018年2019年2020年-60%-40%-20%0%20%40%-400-200-200 400 600 800-38%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%-400-20002004006008002017/012018/012019/012020/01 汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 图表图表 5：狭义乘用车季度产量与同比增速，狭义乘用车季度产量与同比增速，12-2、3-5、6-8、9-12 月为当季（万辆，月为当季（万辆，%）图表图表 6：狭义乘用车季度产量与同比增速（万辆，狭义乘用车季度产量与同比增速（万辆，%）资料来源：乘联会、华创证券 资料来源：乘联会、华创证券 1.2.销量预期销量预期 图表图表 7：不同情形下不同情形下 2020 年各季度乘用车上险增速预期年各季度乘用车上险增速预期 图表图表 8：不同情形下不同情形下 2020 年各季度乘用车批发增速预期年各季度乘用车批发增速预期 资料来源：银保监会、华创证券 资料来源：中汽协、华创证券-28%-40%-20%0%20%40%-800-4000400800-49%-60%-40%-20%0%20%40%-600-400-2000200400600800-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%原预期乐观中性悲观-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%原预期乐观中性悲观 汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 1.3.库存库存 图表图表 9：3 月渠道月渠道去去库库-7 万辆：渠道库存月度变化（按批发万辆：渠道库存月度变化（按批发-交强险交强险-出口）出口）资料来源：乘联会、中汽协、银保监会、华创证券 图表图表 10：3 月经销商库存预警指数月经销商库存预警指数大幅下降大幅下降 图表图表 11：1 月月经销商库存系数经销商库存系数小幅回升小幅回升 资料来源：中国汽车流通协会、华创证券 资料来源：中国汽车流通协会、华创证券 -100-5005010020162017201820192020304050607080902013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20201.500.00.51.01.52.02.53.0 汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 1.4.价格价格 图表图表 12：2 月月行业加权综合折扣行业加权综合折扣减少减少：GAIN 行业整体月行业整体月度终端优惠指数度终端优惠指数 图表图表 13：2 月行业成交均价月行业成交均价小幅小幅下滑下滑：GAIN 整体月度价整体月度价格变化指数格变化指数 资料来源：安路勤、华创证券 注：以样本车型成交折扣（MSRP-成交价）按销量加权平均计算行业月度优惠幅度，标签数字为当月平均优惠，折线数据为标准化指数（当月平均优惠-基点平均优惠）/基点成交均价*100 资料来源：安路勤、华创证券 注：以样本车型成交价按销量加权平均计算行业月度成交均价，标签数字为当月均价，折线数据为标准化指数（当月均价/基点均价-1）*100 图表图表 14：市场市场平均折扣率中位数（平均折扣率中位数（%）图表图表 15：市场市场平均折扣平均折扣绝对值绝对值中位数（中位数（元元）资料来源：汽车之家、华创证券 资料来源：汽车之家、华创证券 2.31万2.32万-10.0-5.00.05.010.0基点 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2017年2018年2019年2020年14.45万14.92万-18.0-9.00.09.018.0基点 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2017年2018年2019年2020年3.0%4.0%5.0%6.0%12/2501/0901/2402/0802/2303/0903/245,0006,0007,0008,0009,00010,00012/2501/1502/1502/2503/1503/25 汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 1.5.统计局财务统计局财务 图表图表 16：规上汽车制造业规上汽车制造业月度月度营收增速营收增速 图表图表 17：规上汽车制造业规上汽车制造业月度月度利润总额增速利润总额增速 资料来源：国家统计局、华创证券 注：增速1、增速2主要来自于统计局数据口径切换 资料来源：国家统计局、华创证券 图表图表 18：规上汽车制造业季度营收增速规上汽车制造业季度营收增速 图表图表 19：规上汽车制造业季度利润总额增速：规上汽车制造业季度利润总额增速 资料来源：国家统计局、华创证券 注：增速1、增速2主要来自于统计局数据口径切换 资料来源：国家统计局、华创证券 2.市场竞争市场竞争 图表图表 20：部分车企：部分车企 3 月及月及 1 季度销量及增速情况（万辆、季度销量及增速情况（万辆、%）车企车企 2020-03 YoY MoM 1Q20 YoY QoQ 北京奔驰北京奔驰 5.1-2%350%10.6-27%-24%广汽丰田广汽丰田 4.9-10%800%12.1-25%-34%华晨宝马华晨宝马 4.1-13%451%9.9-26%-29%长安铃木长安铃木 0.1-15%589%0.3-24%-38%长安汽车长安汽车 7.1-19%426%16.4-26%-35%-40%-20%0%20%40%60%80%20002002200420062008201020122014201620182020营收增速1营收增速2-100%-50%0%50%100%200020022004200620082010201220142016201820205.9%-20%0%20%40%60%80%100%营收增速1营收增速2-14.1%-80%-40%0%40%80%120%汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 车企车企 2020-03 YoY MoM 1Q20 YoY QoQ 一汽大众一汽大众 11.3-31%409%31.9-26%-48%长城汽车长城汽车 6.0-32%646%13.5-38%-55%广汽菲克广汽菲克 0.5-35%549%0.8-65%-64%一汽丰田一汽丰田 3.9-37%482%12.1-32%-39%吉利汽车吉利汽车 7.3-41%254%20.3-44%-50%东风悦达起亚东风悦达起亚 1.8-43%1021%4.3-47%-26%东南汽车东南汽车 0.1-47%393%0.3-62%-62%东风风神东风风神 0.3-51%296%1.3-30%-56%长安马自达长安马自达 0.7-53%282%1.7-48%-54%长安福特长安福特 0.7-55%67%2.7-30%-51%广汽本田广汽本田 3.2-56%343%10.1-46%-49%东风日产东风日产 4.8-61%214%16.3-45%-57%上汽大众上汽大众 6.0-64%500%18.3-61%-70%一汽轿车一汽轿车 0.5-65%66%2.9-28%-56%奇瑞汽车奇瑞汽车 1.3-65%-35%8.6-16%-41%上汽通用上汽通用 4.6-69%506%17.9-58%-53%福田汽车福田汽车 0.0-70%82%0.1-62%-64%华晨汽车华晨汽车 0.1-82%-53%0.6-44%166%东风本田东风本田 1.0-86%7.8-55%-65%江铃汽车江铃汽车 0.1-88%283%0.4-79%-67%资料来源：中汽协、乘联会、华创证券 图表图表 21：批发销量前十车企月度份额变化（前：批发销量前十车企月度份额变化（前 1-5 名，截至名，截至 2020 年年 2 月）月）资料来源：中汽协、乘联会、华创证券 2%4%6%8%10%12%2017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/01一汽大众吉利汽车东风日产长安汽车上汽大众 汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 图表图表 22：批发销量前十车企月度份额变化（前：批发销量前十车企月度份额变化（前 6-10 名，截至名，截至 2020 年年 2 月）月）资料来源：中汽协、乘联会、华创证券 图表图表 23：主要车企近期渠道库存变动主要车企近期渠道库存变动 车企车企 单月批发单月批发-上险上险-出口出口 2019 累计批发累计批发-上险上险-出口出口 累计累计/2 月月 2 月上险月上险 2 月上险增速月上险增速 2019-12 2020-01 2020-02 吉利汽车吉利汽车-4.0-3.3-1.4-3.8-2.5 1.5-76%一汽丰田一汽丰田-1.8 0.9-0.3-2.7-2.8 0.9-67%长安福特长安福特-0.2-0.3 0.2-2.1-9.8 0.2-79%通用五菱通用五菱 2.9-4.3-1.0-1.9-1.7 1.1-83%长安汽车长安汽车-1.4-2.1-1.4-1.6-1.4 1.1-72%东风本田东风本田-2.1 0.2-0.5-0.9-1.6 0.5-81%广汽本田广汽本田-3.3 0.3 0.0-0.6-1.0 0.7-78%北京奔驰北京奔驰 0.3-1.8 0.4-0.1-0.1 0.7-71%华晨宝马华晨宝马-1.3-0.7 0.3 0.1 0.3 0.5-77%广汽丰田广汽丰田-1.4 1.1-0.4 0.5 0.6 0.9-62%东风日产东风日产-2.9-1.6 0.5 0.9 0.8 1.1-78%长城汽车长城汽车-2.5-3.4-0.3 1.0 1.0 0.9-79%上汽自主上汽自主-0.4-0.4-0.9 1.0 2.0 0.5-80%上汽通用上汽通用-3.7-1.7-0.8 1.2 1.1 1.1-82%广汽自主广汽自主 0.1-0.2 0.4 1.3 5.5 0.2-86%一汽大众一汽大众-6.8-0.1 0.3 3.4 1.8 1.9-77%上汽大众上汽大众-0.8-4.3-0.4 4.7 3.4 1.4-83%0%2%4%6%8%10%2017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/01上汽乘用车长城汽车上汽通用上汽通用五菱广汽本田 汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 11 比亚迪比亚迪-0.3-0.9 0.2 5.8 16.5 0.3-75%北京现代北京现代 4.3-3.9-0.6 7.0 12.0 0.6-80%奇瑞汽车奇瑞汽车 2.1 0.1-0.3 12.6 31.8 0.4-76%其他其他-4.2-5.2 1.8 3.4 1.3 2.6-79%资料来源：中汽协、银保监会、华创证券 3.板块估值板块估值 图表图表 24：乘用车：乘用车 PB 在历史底部：在历史底部：申万申万乘用车指数历史乘用车指数历史 PB（截至 2020 年 4 月 9 日收盘）图表图表 25：零部件：零部件 PB 在历史在历史中枢偏低位置中枢偏低位置：申万申万零部件指零部件指数历史数历史 PB（截至 2020 年 4 月 9 日收盘）资料来源：Wind、华创证券 资料来源：Wind、华创证券 图表图表 26：行业下行周期：行业下行周期 PE 失真，乘用车失真，乘用车 PE 位于历史中枢位于历史中枢：申万申万乘用车指数乘用车指数 PE TTM（整体法（整体法,剔除负值）剔除负值）图表图表 27：零部件：零部件 PE 在历史在历史中枢偏低中枢偏低：申万申万零部件指数零部件指数 PE TTM（整体法（整体法,剔除负值）剔除负值）（截至 2020 年 4 月 9 日收盘）资料来源：Wind、华创证券 资料来源：Wind、华创证券 0246200320052007200920112013201520172019沪深300 申万乘用车乘用车最新02468102003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019创业板指申万零部件零部件最新510152025302003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019沪深300 申万乘用车乘用车最新0204060802003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019创业板指申万零部件零部件最新 汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 12 图表图表 28：申万申万乘用车相对沪深乘用车相对沪深 300 走势走势（截至 2020 年 4月 9 日收盘）图表图表 29：申万申万零部件相对创业板指走势零部件相对创业板指走势（截至 2020 年 4月 9 日收盘）资料来源：Wind、华创证券 资料来源：Wind、华创证券 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 0.8 1.0 1.2 1.4乘用车vs沪深300（左轴）乘用车指数（右轴）3,000 4,000 5,000 6,000 2.0 2.5 3.0 3.5零部件vs创业板指（左轴）零部件指数（右轴）汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 汽车组团队介绍汽车组团队介绍 组长、高级分析师：张程航组长、高级分析师：张程航 美国哥伦比亚大学公共管理硕士。曾任职于天风证券，2019 年加入华创证券研究所。华创证券机构销售通讯录华创证券机构销售通讯录 地区地区 姓名姓名 职职 务务 办公电话办公电话 企业邮箱企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 侯春钰 销售经理 010-63214670 侯斌 销售经理 010-63214683 过云龙 销售经理 010-63214683 刘懿 销售经理 010-66500867 达娜 销售助理 010-63214683 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 罗颖茵 高级销售经理 0755-83479862 段佳音 高级销售经理 0755-82756805 朱研 销售经理 0755-83024576 包青青 销售助理 0755-82756805 上海机构销售部 石露 华东区域销售总监 021-20572588 潘亚琪 高级销售经理 021-20572559 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 何逸云 销售经理 021-20572591 柯任 销售经理 021-20572590 蒋瑜 销售经理 021-20572509 沈颖 销售经理 021-20572581 吴俊 销售经理 021-20572506 董昕竹 销售经理 021-20572582 汪子阳 销售经理 021-20572559 施嘉玮 销售经理 021-20572548 汽车汽车行业重大事项点评行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 14 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深基准指数沪深 300)公司投资评级说明：公司投资评级说明：强推：预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上；推荐：预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%；中性：预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间；回避：预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明：行业投资评级说明：推荐：预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上；中性：预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%；回避：预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声明分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 邮编：100033 传真：010-66500801 会议室：010-66500900 地址：深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 邮编：518034 传真：0755-82027731 会议室：0755-82828562 地址：上海浦东银城中路 200 号 中银大厦 3402 室 邮编：200120 传真：021-50581170 会议室：021-20572500