全市场教育行业策略报告：从“吴晓波频道”上市看知识付费行业-20190329-安信证券-20页.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。事件事件：全通教育拟收购巴九灵，“吴晓波频道”有望上市全通教育拟收购巴九灵，“吴晓波频道”有望上市。3 月 17 日，全通教育（300359.SZ）发布公告，正筹划以发行股份方式购买杭州巴九灵文化创意股份有限公司 96%股权，同时拟募集配套资金。巴九灵出让股权的是知名财经作家吴晓波及其夫人邵冰冰，同时涉及上市公司皖新传媒及知名投资人曹国熊等；旗下交易资产为新媒体“吴晓波旗下交易资产为新媒体“吴晓波频道”，频道”，20172017 年融资估值达到年融资估值达到 2020 亿元。若这一亿元。若这一交易成交，自媒体交易成交，自媒体上市上市变现将成为可能，变现将成为可能，我们也我们也以此为切入以此为切入点点对于对于知识付费行业进行知识付费行业进行分析。分析。知识付费浪潮起，从粉丝个人行为向知识服务层面演化：知识付费浪潮起，从粉丝个人行为向知识服务层面演化：知识付费领域从 2015 年苗头起并快速发展，具体形式包括出书、做课程、打造知识付费 IP、公众号直播、内容电商等。20162016 年知识付费的用户迅速增年知识付费的用户迅速增长，知识付费产品逐渐涌现；长，知识付费产品逐渐涌现；20172017 年年知识付费平台逐步向细分领域深知识付费平台逐步向细分领域深耕发展；耕发展；2 2018018 年年知识付费迎来发展拐点，不再仅仅是粉丝行为，逐渐知识付费迎来发展拐点，不再仅仅是粉丝行为，逐渐向知识服务层面演化。向知识服务层面演化。多元化特征显现，知识生产模式整体发展趋向于多元化特征显现，知识生产模式整体发展趋向于 PUGCPUGC 模式模式：知识付费在产品的载体方面，多元化特征显著。产品形态主要分为以喜马拉雅 FM 为代表的订阅式；以得到 app 为代表的订阅式；以知乎 Live为代表的知识分享会；以分答为代表的付费专家解惑咨询。不同属性平台核心付费模式有差异，各类内容基因优势大不同。付费知识的主要生产模式分为 3 种-PGC、UGC 和 PUGC 模式，以喜马拉雅以喜马拉雅 FMFM、分、分答为代表的各大平台逐渐趋向答为代表的各大平台逐渐趋向 PUGCPUGC 模式，该模式能保障用户的需求模式，该模式能保障用户的需求等到满足，同时严格把关付费知识的内容品质。等到满足，同时严格把关付费知识的内容品质。移动支付助力，移动支付助力，20182018 年中国知识付费用户达年中国知识付费用户达 2.922.92 亿人，亿人，20202020 年年预计预计市场规模市场规模 235235 亿元亿元：用户逐渐养成知识付费的消费习惯，中国知识付费用户规模呈高速增长态势，预计 2019 年知识付费用户规模将达 3.87亿人（艾媒咨询）；预计到 2020 年市场规模将达到235 亿（年复合增速68.55%，艾瑞咨询）。目前头部 TOP3 知识付费平台占据 35%产业规模，腰部 TOP4-10 玩家占据 25%产业规模，此外众多长尾参与者分享其余的 40%份额。未来面向特定领域、场景、用户群的“小而美”垂直知未来面向特定领域、场景、用户群的“小而美”垂直知识付费平台仍有较大发展空间。识付费平台仍有较大发展空间。知识付费依赖于内容的高质量，实现正向循环知识付费依赖于内容的高质量，实现正向循环：互联网时代下的各种平台加入知识付费的浪潮之中，核心付费模式逐步拓展，其中变现方式主要包括有广告、电商、软文、打赏、知识付费等。对于各大主体而言，流量+内容是体现价值的重要指标。目前随着行业监管逐步介入，未来将迎来市场加速洗牌。随着移动互联网的普及和内容同质化的日随着移动互联网的普及和内容同质化的日益严重，精品化的内容平台有望实现价值变现。益严重，精品化的内容平台有望实现价值变现。Tabl e_Ti t l e 2019 年年 03 月月 29 日日 从从“吴晓波吴晓波频道频道”上市上市看知识付费行业看知识付费行业全市场教育行业策略报告全市场教育行业策略报告 Tabl e_BaseI nf o 新三板策略报告新三板策略报告 证券研究报告 诸海滨诸海滨 分析师SAC 执业证书编号：S1450511020005 021-35082086 相关报告相关报告 新三板日报（新三板摘牌后 东方略从冲刺港股转向科创板）2019-03-22 化妆品市场规模破 3600 亿元，国妆品牌大有可为 2019-03-21 用友金融：金融 IT 龙头公司，专注 Fintech 打造新一代金融商业平台 2019-03-21 用友汽车：汽车营销与后市场软件供应商龙头，云服务高速发展 2019-03-21 新三板盛世大联港股公开招股，估 值 提 升 区 间 为48%-65%2019-03-21 2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。纵览产业图谱，梳理重要公司（重点分析喜马拉雅）纵览产业图谱，梳理重要公司（重点分析喜马拉雅）：从行业图谱上看，可以分为知识电商、社区直播、第三方支持工具、社交问答、讲座课程、付费文档、内容打赏、线下约见类等。我们对于目前重要的知识付费企业进行梳理，并对于喜马拉雅进行分析。喜马拉雅 E 轮融资投后估值 240 亿元，约 36 亿美元；主要布局音频内容，站内外联动分发精品节目。2019 年喜马拉雅 FM 运营策略主要可分为三大部分：PUGC 知识生产模式，IP 资源壁垒构建与业务战略扩张。这三大运营策略成为喜马拉雅 FM 平台快速发展的支柱。随着用户整体规模的扩大，内容需求日渐分化，垂直细分领域的群峰效应显现。风险提示：风险提示：政策推进力度不及预期、政策推进力度不及预期、产业渗透率提升低于预期、产业渗透率提升低于预期、行业行业竞争加剧竞争加剧 2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 3 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。内容目录内容目录 1.本周行业要闻盘点：从“吴晓波频道”上市看知识付费行业本周行业要闻盘点：从“吴晓波频道”上市看知识付费行业.5 1.1.全通教育拟收购巴九灵，“吴晓波频道”有望上市.5 1.2.知识付费领域：变现模式逐步清晰，2020 年预计规模达到 235 亿.7 1.2.1.发展历程：知识付费浪潮起，从粉丝行为向知识服务层面演化.7 1.2.2.产品形态：多元化特征显现，知识生产模式整体发展趋向于 PUGC 模式.8 1.2.3.行业空间：移动支付助力，2018 年中国知识付费用户达 2.92 亿人.9 1.2.4.变现模式：依赖于内容的高质量，实现正向循环.10 1.2.5.行业图谱：纵览产业图谱，梳理重要公司（重点分析喜马拉雅）.11 1.3.一级市场创投项目进展.14 2.教育全市场关键数据追踪教育全市场关键数据追踪.15 2.1.板块数据（20190318-20190322）.15 2.2.交易数据.15 2.3.新挂牌公司&增发统计一览.16 2.4.最新 IPO 排队、辅导情况.16 3.重要公司公告速览重要公司公告速览.17 3.1.新三板市场重点公司公告.17 3.2.A 股市场重点公司公告.17 3.3.海外市场公司公告.17 图表目录图表目录 图 1：巴九灵旗下主要内容.5 图 2：知识付费兼具线上及知识性.7 图 2：知识付费领域主要事件.8 图 4：中国在线知识付费平台主流类型梳理及特征分析.8 图 4：知识生产模式整体发展趋向于 PUGC 模式.9 图 6：我国知识付费行业主要驱动力.9 图 6：2018 年微信与支付宝月活跃用户规模（亿人）.10 图 7：我国知识付费用户规模（亿人）.10 图 9：2020 年知识付费行业规模预计将达 235 亿.10 图 5：自媒体商业变现模式.11 图 3：中国知识付费行业图谱分布.12 图 12：喜马拉雅发展历程.13 图 13：喜马拉雅 FM 内容输出流程梳理.14 图 14：喜马拉雅用户年龄分布.14 图 15：喜马拉雅用户月收入分布.14 图 6：主要指数周涨跌幅.15 图 7：周涨跌幅与成交额环比情况.15 图 8：教育其他指数.15 图 9：A 股教育本周涨幅前十（0318-0322）.16 图 10：新三板教育做市公司本周涨幅排名（0318-0322）.16 图 11：港股教育本周涨幅前五（0318-0322）.16 图 12：美股教育本周涨幅前五（0318-0322）.16 2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 4 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表 1：巴九灵文化股东结构.6 表 2：巴九灵融资历程.6 表 3：公众号收购案.6 表 4：我国知识付费企业一览（部分）.12 表 5：喜马拉雅主要融资历程.13 表 4：教育行业本周一级创投项目（0318-0322）.14 表 5：新三板教育公司相关 IPO 排队、上市辅导情况（截止 20190322）.16 表 6：新三板教育企业本周重要公告（0318-0322）.17 表 7：A 股教育企业本周重要公告（0318-0322）.17 表 8：海外教育企业本周重要公告（0318-0322）.18 2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 5 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.本周行业本周行业要闻盘点要闻盘点：从“吴晓波从“吴晓波频道频道”上市看知识付费行业”上市看知识付费行业 1.1.全通教育拟全通教育拟收购巴九灵，收购巴九灵，“吴晓波频道吴晓波频道”有望有望上市上市 3 月 17 日，全通教育（300359.SZ）发布公告，正筹划以发行股份方式购买杭州巴九灵文化创意股份有限公司 96%股权，同时拟募集配套资金。同时，公司股票自 3 月 18 日起停牌，预计停牌时间不超过 10 个交易日。交易资产交易资产为为新媒体“吴晓波频道”。新媒体“吴晓波频道”。巴九灵旗下除了“吴晓波频道”财经内容公众号以外，还有“吴晓波会员中心”“新匠人新消费”“158Lab”“思想食堂订阅号”和“企投会”等多个微信公众号，除了知识付费类内容外，旗下还有电商、社群运营等多项业务。吴晓波为知名财经作家，创作了大败局 激荡三十年 跌荡一百年 腾讯传等。其中最重要的资产是公众号“吴晓波频道”，于 2014 年 5 月 8 日上线，目前订阅用户已经超过 400 万，除了拥有内容广告、内容付费和内容电商等传统内容变现手段外，其在内容收费和会员模式上的探索位于行业前列（第一财经）。图图 1：巴九灵旗下巴九灵旗下主要内容主要内容 资料来源：微信公众号，企查查，安信证券研究中心 出让股权的是知名财经作家吴晓波及其夫人邵冰冰，同时涉及上市公司皖新传媒及知名投资出让股权的是知名财经作家吴晓波及其夫人邵冰冰，同时涉及上市公司皖新传媒及知名投资人曹国熊等人曹国熊等。根据企查查资料，杭州巴九灵注册资本 7500 万元，法定代表人吴晓波。吴晓波(持股 12.81%)、邵冰冰(亦持股 12.81%)为杭州巴九灵实际控制人，宁波梅山保税港区蓝彩投资管理合伙企业(有限合伙)、杭州百匠投资管理合伙企业(有限合伙)和楼江系杭州巴九灵实际控制人的一致行动人。A 股上市公司皖新传媒是持股 14.90%的第一大股东。2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 6 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 1：巴九灵文化巴九灵文化股东结构股东结构 序号序号 股东股东 持股比例持股比例 1 吴晓波 12.81%2 邵冰冰 12.81%3 宁波梅山保税港区蓝彩投资管理合伙企业（有限合伙）12.42%4 楼江 3.56%5 杭州百匠投资管理合伙企业（有限合伙）3.23%6 安徽新华传媒股份有限公司 14.90%7 宁波梅山保税港区润物投资管理合伙企业（有限合伙）9.20%8 朱可基 6.15%9 厦门君联建发新媒体股权投资合伙企业（有限合伙）5.50%10 厉剑 4.14%11 宁波挚信新经济二期股权投资合伙企业（有限合伙）4.00%12 杭州蓝轩投资合伙企业（有限合伙）2.40%13 朱永祥 1.66%14 杭州头头是道投资合伙企业（有限合伙）1.50%15 浙江绍兴普华兰亭文化投资合伙企业（有限合伙）1.50%16 曹国熊 1.48%17 张静 1.45%18 杭州牵海创投投资合伙企业（有限合伙）1.00%19 薛屹 0.29%合计合计 100%资料来源：公司公告，安信证券研究中心 2017 年年融资估值达到融资估值达到 20 亿元亿元，知识付费知识付费行业站上风口。行业站上风口。2014 年 5 月 8 日吴晓波频道公众号上线，2014 年 7 月巴九灵注册成立。其中2017 年初巴九灵完成 1.6 亿元人民币 A轮融资，估值达到 20 亿元人民币；2017 年 9 月 A+轮获得了联想旗下君联资本的投资。表表 2：巴九灵巴九灵融资历程融资历程 序号序号 时间时间 轮次轮次 估值估值 金额金额 比例比例 投资方投资方 1 2017/9/29 A+轮 君联资本 2 2017/1/3 A 轮 20 亿元 1.6 亿元 8%挚信资本、浙商创投、头头是道投资基金、普华资本 资料来源：企查查，新芽，安信证券研究中心 自媒体自媒体变现需求频现，变现需求频现，A 股从股从 2018 年陆续出现“天价公众号收购案”。年陆续出现“天价公众号收购案”。2018 年 4 月，瀚叶股份计划收购运营 981 个公众号的量子云 100%股权，初步作价 38 亿元，后降至 32 亿元；2018 年 9 月，利欧股份宣布将以 23 亿元收购主打微信公众号平台的自媒体公司苏州梦嘉75%股权；2018 年 9 月，骅威文化计划购买拥有自媒体矩阵的旭航网络 100%股权，初步定价 15 亿元。但上述三起收购案最终都以终止收场。表表 3：公众号收购案公众号收购案 时间时间 事件事件 金额金额 股份股份 对价对价 2018 年年 4 月月 瀚叶股份计划收购运营 981 个公众号的量子云 100%股权，初步作价 38 亿元，后降至 32亿元；38 亿元 100%38 亿元 2018 年年 9 月月 骅威文化计划购买拥有自媒体矩阵的旭航网络 100%股权，初步定价 15 亿元。15 亿元 100%15 亿元 2018 年年 9 月月 利欧股份宣布将以 23 亿元收购主打微信公众号平台的自媒体公司苏州梦嘉 75%股权；23 亿元 75%30.67 亿元 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 7 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.2.知识付费领域知识付费领域：变现变现模式逐步清晰，模式逐步清晰，2020 年年预计规模预计规模达到达到 235 亿亿 1.2.1.发展历程发展历程：知识付费浪潮起知识付费浪潮起，从从粉丝行为向粉丝行为向知识服务层面演化知识服务层面演化 知识付费领域知识付费领域从从 2015年苗头年苗头起，起，逐步逐步向知识向知识服务服务层面层面演化演化。2015年知识付费行业的苗头起，并且随着在线支付习惯的养成、自媒体发展，以及大家对信息的焦虑，知识付费的新浪潮逐步发展，其中具体形式包括出书、做课程、打造知识付费 IP、公众号直播、内容电商等。图图 2：知识付费兼具知识付费兼具线上线上及及知识性知识性 资料来源：安信证券研究中心整理制图 2016 年年-元年元年 2016 年知识付费的用户迅速增长，知识付费产品逐渐涌现。其中 3 月腾讯众创空间孵化了千聊；4 月知乎推出了值乎，真正意义上进入了知识付费领域；5 月知乎推出知乎 Live；6月喜马拉雅 FM 也开始进军付费订阅；12 月新浪微博出品的“微博问答”，提供文字版付费问答。2017 年年-快速发展快速发展 入局知识付费的平台增多入局知识付费的平台增多，知识付费平台知识付费平台逐步向细分领域深耕发展。逐步向细分领域深耕发展。2017 年 2 月，36 氪上线“开氪”付费专栏；3 月，豆瓣时间上线；5 月蜻蜓 FM 发布了联手高晓松做的付费节目矮大紧指北；8 月今日头条加码悟空问答；9 月知乎在其知识市场上线了“私家课”、内容进一步扩充；10 月新世相上线了知识分享平台“新世相读书会”；12 月喜马拉雅 FM 在知识狂欢节 3 天卖了 1.96 亿，几乎是去年同期的 4 倍。2018 年年-出现出现拐点拐点 知识付费知识付费迎来迎来发展拐点，发展拐点，不再不再仅仅仅仅是是粉丝行为，粉丝行为，逐渐向知识服务层面演化。逐渐向知识服务层面演化。1 月喜马拉雅 FM在北京一次性推出了 20 档音频节目，同时宣布即将发布“万人十亿新声”计划；6 月知乎正式宣布将“知识市场”升级为“知乎大学”，宣布推出“海盐计划”，在持续提高内容质量的基础上，不断探索为优秀创作者提供知识变现等权益。2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 8 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 3：知识付费知识付费领域主要事件领域主要事件 资料来源：艾媒咨询，安信证券研究中心整理 1.2.2.产品产品形态：形态：多元化多元化特征特征显现显现，知识生产模式整体发展趋向于知识生产模式整体发展趋向于 PUGC 模式模式 知识付费在产品的载体方面，知识付费在产品的载体方面，多元化多元化特征显著。特征显著。主要包括音频点播、在线音频讲座（辅助图文）、以及语音问答。产品形态主要分为：以喜马拉雅 FM 为代表的订阅式，其内容多样、实用；以得到 app 为代表的订阅式，主打“终身学习”知识精品；以知乎 Live 为代表的知识分享会，主要以赞助等形式发起；以分答为代表的付费专家解惑咨询。不同属性平台核心不同属性平台核心付费模式有差异，各类内容基因优势大不同。付费模式有差异，各类内容基因优势大不同。图图 4：中国在线知识付费平台主流类型梳理及特征分析：中国在线知识付费平台主流类型梳理及特征分析 资料来源：艾瑞咨询，安信证券研究中心 三种三种模式逐步演变，模式逐步演变，知识生产模式整体发展趋向于知识生产模式整体发展趋向于 PUGC 模式模式。付费知识的主要生产模式分为 3 种-PGC、UGC 和 PUGC 模式。其中 PGC 模式为专家、专业团队或专业机构入驻，典2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 9 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。型平台如“得到”平台的知识生产模式；UGC 模式表现为以用户需求为起点，内容生产者向用户过渡，以社区问答为主要表现方式，如“知乎 Live”；而 PUGC 则是专业内容生产者与普通内容生产者的结合。其中以喜马拉雅其中以喜马拉雅 FM、分答为代表的各大平台逐渐趋向、分答为代表的各大平台逐渐趋向 PUGC 模模式，该模式能保障用户的需求等到满足，同时严格把关付费知识的内容品质。式，该模式能保障用户的需求等到满足，同时严格把关付费知识的内容品质。图图 5：知识生产模式整体发展趋向于：知识生产模式整体发展趋向于 PUGC 模式模式 资料来源：艾媒咨询，安信证券研究中心 1.2.3.行业行业空间：空间：移动支付助力移动支付助力，2018 年中国知识付费用户达年中国知识付费用户达 2.92 亿人亿人 移动知识付费行业的移动知识付费行业的驱动力主要来自于驱动力主要来自于知识需求的升级、知识需求的升级、政策保护、线上支付的支持以及全政策保护、线上支付的支持以及全民输出的诉求。民输出的诉求。用户的知识付费意愿带动付费转化率和年 ARPU 值的提高；知识付费意愿转变背后主要是用户对知识的刚性需求、可支配收入的提高、内容付费习惯以及正版意识的转变。除此之外版权环境进一步改善，经过视频、音乐等平台的教育，用户对知识付费习惯正逐步养成。图图 6：我国我国知识知识付费付费行业主要驱动力行业主要驱动力 资料来源：安信证券研究中心整理制图 中国知识付费用户规模呈高速增长态势，中国知识付费用户规模呈高速增长态势，2018 年知识付费用户规模达年知识付费用户规模达 2.92 亿人，预计亿人，预计 2019年知识付费用户规模将达年知识付费用户规模将达 3.87 亿人。亿人。根据艾媒数据，随着移动支付技术的发展和整个社会对知识的迫切需求，知识付费市场不断扩大，用户逐渐养成知识付费的消费习惯。2015 年消费升级驱动文化消费 全民输出寻求变现出口 线上支付普及提供支持 政策加强知识产权保护 政策支持 线上支付 消费升级 全民输出 2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 10 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。知识付费用户规模知识付费用户规模为为 0.48 亿人亿人，2018 年知识付费用户规模达年知识付费用户规模达 2.92 亿人，亿人，年复合增速年复合增速达到达到82.55%；预计预计 2019 年知识付费用户规模将达年知识付费用户规模将达 3.87 亿人亿人。图图 7：2018 年年微信与支付宝月活跃用户规模（微信与支付宝月活跃用户规模（亿人亿人）图图 8：我国知识我国知识付费用户规模（付费用户规模（亿人亿人）资料来源：艾媒咨询，安信证券研究中心 资料来源：艾媒咨询，安信证券研究中心 根据艾瑞咨询统计，2017 年中国知识付费产业规模约为 49.1 亿，同比增长近三倍。相关人才将大量涌入变现链条更短、上升空间巨大的知识服务行业，促使知识付费产业规模进一步扩大。伴随着市场教育程度逐步提高、愿意为优质知识服务付费的人群基数不断增长，未来三年知识付费产业规模还将保持较高成长性持续扩张，预计到2020年该产业规模将达到年该产业规模将达到 235亿。亿。图图 9：2020 年年知识付费知识付费行业行业规模规模预计预计将达将达 235 亿亿 资料来源：艾瑞咨询，安信证券研究中心 “腰型”结构下长尾市场占据“腰型”结构下长尾市场占据 40%份额，“小而美”份额，“小而美”成突破口。成突破口。根据艾瑞咨询统计，目前知识付费产业呈现以下“腰型”结构分布，头部头部 TOP3 知识付费平台占据知识付费平台占据 35%产业规模，腰部产业规模，腰部TOP4-10 玩家占据玩家占据 25%产业规模，此外众多长尾参与者分享其余的产业规模，此外众多长尾参与者分享其余的 40%份额。份额。知识付费产业头部格局已基本形成，集中度较低，但在用户基数、关联内容方、版权、资本、技术、人才等方面已建立基本壁垒。未来面向特定领域、场景、用户群的“小而美”垂直知识付费平台仍有较大发展空间。1.2.4.变现变现模式模式：依赖于内容依赖于内容的高质量，实现正向循环的高质量，实现正向循环 互联网时代下的各种平台加入知识付费的浪潮之中，核心付费模式逐步拓展，核心付费模式逐步拓展，其中变现方式主要包括有广告、电商、软文、打赏、知识付费等。由于每种付费模式之间差异性较大，所面向的用户获知需求针对性也较为明确，大多数平台均采取多种付费模式相结合的方式，打0246810121月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 支付宝 微信 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%00.511.522.533.544.520152016201720182019E用户规模（亿人）增速 68.55%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%0501001502002502017年 2020年 市场空间（亿元）年复合增速 2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 11 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。造能够满足用户多维度多层次需求的组合玩法，并形成多元收入结构。此外，围绕知识服务产品还形成了多条衍生商业路径，拓展了相关收入来源，如电子书及实体书销售收入、知识服务产品二次分销收入、线下讲座/演讲门票收入等。图图 10：自媒体自媒体商业变现模式商业变现模式 资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心 流量流量+内容是内容是体现体现自媒体自媒体价值价值的重要的重要指标指标，行业行业监管逐步介入监管逐步介入，未来将迎来市场加速洗牌未来将迎来市场加速洗牌。众多变现方式中，“流量”是对于自媒体等平台价值量化的主要衡量指标。众多变现模式中，内容付费的收入较为稳定、用户的留存与黏性较高，容易产生正向的循环。开启开启强监管时代，强监管时代，自媒体时代自媒体时代逐步逐步规范化。规范化。在早先为快速获取流量的过程中，行业竞争乱象频生，低劣内容占据头条、影响用户享受健康、高质量的内容创作。网信办根据中华人民共和国网络安全法 制定新版 互联网新闻信息服务管理规定，2017 年 6 月 1 日开始施行，同月 8 日，一大批总价值上百亿公众号被永久封号；2018 年 10 月开展大规模集中清理整治专项行动，开启强监管时代。伴随着行业监管的加强，规范化逐步回归正轨，行业发展回归理性。伴随着内容付费等的普及，精品化的内容平台有望伴随着内容付费等的普及，精品化的内容平台有望实现价值变现实现价值变现。随着移动互联网的普及和内容同质化的日益严重，优质的内容才是随着移动互联网的普及和内容同质化的日益严重，优质的内容才是硬道理硬道理。优质内容是用户真正追求的东西，决定着用户的走向，通过内容留住客户实现变现，同时优质的内容也能产生更多的长尾效应。内容质量是直接与用户的订购数量成正比的。由于知识付费产业的核心动能是用户的明确获知需求，因此，“爆款”对用户的实际付费行为的吸引是有限的，在与用户个性化显著的长尾需求相符的前提下，付费率高、评价好的产品，均有较大概率进入用付费率高、评价好的产品，均有较大概率进入用户的欲购清单。户的欲购清单。1.2.5.行业图谱行业图谱：纵览产业纵览产业图谱图谱，梳理，梳理重要重要公司公司（重点（重点分析喜马拉雅分析喜马拉雅）从行业图谱上看，可以分为知识电商、社区直播、第三方支持工具、社交问答、讲座课程、付费文档、内容打赏、线下约见类等。2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 12 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 11：中国知识付费行业图谱分布：中国知识付费行业图谱分布 资料来源：艾媒咨询 我们对于目前重要的知识付费企业进行梳理，并对于喜马拉雅进行分析。表表 4：我国我国知识付费企业一览（知识付费企业一览（部分部分）企业企业 类型类型 细分细分 内容定位内容定位 喜马拉雅喜马拉雅 平台 音频平台 娱乐/文学 知乎知乎 平台 UGC平台 文学/成长 蜻蜓蜻蜓 FM 平台 音频平台 娱乐/文学 得到得到 平台 独立平台 文学/成长 豆瓣豆瓣 平台 UGC平台 文学/成长 自客自客 平台 垂直平台 职场 吴晓波频道吴晓波频道 自媒体 垂直内容 财经 三节课三节课 自媒体 垂直内容 职场 远渡重洋远渡重洋 自媒体 书籍内容 文学 老路识堂老路识堂 自媒体 垂直内容 财经 小鹅通小鹅通 工具 分发工具 给赞给赞 工具 打赏服务 千聊千聊 工具 问答 资料来源：各公司官网，安信证券研究中心整理 喜马拉雅喜马拉雅：布局音频内容，站内外联动分发精品节目布局音频内容，站内外联动分发精品节目 喜马拉雅 FM 作为深耕音频领域多年的音频分享平台，广泛布局新闻资讯、电视电台节目、音乐 mp3、有声小说、英语等多种音频内容，并不断进行音频内容付费探索。手机用户超过手机用户超过4.7 亿，汽车、智能硬件和智能家居用户超过亿，汽车、智能硬件和智能家居用户超过 3000 万，占据了国内音频行业万，占据了国内音频行业 73%的市场份的市场份额。同时，喜马拉雅还拥有超过额。同时，喜马拉雅还拥有超过 3500 万的海外用户。万的海外用户。（公司官网）2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 13 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 12：喜马拉雅发展喜马拉雅发展历程历程 资料来源：公司官网，投资界，艾瑞咨询，安信证券研究中心 历经历经 10 轮轮融资融资后后，喜马拉雅喜马拉雅 E 轮融资投后估值轮融资投后估值 240 亿元，约亿元，约 36 亿美元。亿美元。根据亿邦动力网消息（http:/ 2017 年收入 7.3 亿元，同比增长 256%。喜马拉雅的日活跃用户超过 2800 万，人均收听时长 128 分钟，注册主播超过 500 万人。表表 5：喜马拉雅主要：喜马拉雅主要融资历程融资历程 序号序号 日期日期 产品名称产品名称 级别级别 金额金额 投资方投资方 1 2019/2/24 喜马拉雅 战略投资 金额未知 小米科技、创世伙伴资本 2 2018/8/13 喜马拉雅 战略投资 4.6 亿美元 腾讯产业共赢基金、高盛集团、General Atlantic 泛大西洋投资、春华资本、新天域资本 3 2017/9/22 喜马拉雅 D轮 金额未知 合鲸资本、兴旺投资 4 2016/12/15 喜马拉雅 C+轮 亿元及以上人民币 小米科技、京东数科、普华资本、高达投资、兴旺投资、中视资本、创世伙伴资本、好未来、歌斐资产、复鼎资本、张江浩成 5 2016/6/13 喜马拉雅 C轮 6000 万人民币 城市传媒 6 2015/12/17 喜马拉雅 B+轮 金额未知 普华资本、兴旺投资、云中书城、上海踱方步股权投资基金管理有限公司、证大发展、创世伙伴资本 7 2015/7/21 喜马拉雅 战略投资 金额未知 阅文集团、头头是道投资基金 8 2015/1/14 喜马拉雅 B 轮 5000 万美元 华山资本、CBC宽带资本、汉景家族办公室、璀璨资本 9 2014/5/13 喜马拉雅 A 轮 1150 万美元 SIG 海纳亚洲、KPCB 凯鹏华盈中国、Sierra Ventures 10 2013/1/1 喜马拉雅 天使轮 金额未知 合鲸资本 资料来源：企查查，投资界，安信证券研究中心整理 喜马拉雅喜马拉雅分发内容输出，覆盖多维场景。分发内容输出，覆盖多维场景。喜马拉雅涵盖商业、人文、外语、音乐、亲子、情感、有声书等类目，伴随着近年知识付费的走热，在有声书、相声等休闲内容付费方面累积多年的经验，也为其试水课程、书籍解读等知识服务付费提供助力。而在分发端，喜马拉雅FM 平台上免费和付费的多元内容，不仅可以在站内获取和分享，还能够通过其自产智能硬件进行分发，从而覆盖用户多维生活场景。目前喜马拉雅付费知识产品包括系列课程、书籍解读等，平台大多采取邀约制邀请优质内容生产者入驻，并全面参与其付费知识产品的生产，包括受众定位、内容规划、课程体系设计、定价及推广等多个环节，为其提供经验指导和数据洞察服务。此外，喜马拉雅 FM 还将直播、社群、问答等与课程体系相结合，并通过退款策略实现优胜劣汰的产品竞争机制，共同打造完整用户联结路径，完善知识服务的体系化运营。2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 14 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 13：喜马拉雅喜马拉雅 FM 内容输出流程梳理内容输出流程梳理 资料来源：艾瑞咨询，安信证券研究中心 从用户画像上看，30 岁以下用户已成知识付费主力，贡献六成以上交易额。且 2019 年喜马拉雅 FM 运营策略主要可分为三大部分：PUGC 知识生产模式，IP 资源壁垒构建与业务战略扩张。这三大运营策略成为喜马拉雅 FM 平台快速发展的支柱。随着用户整体规模的扩大，内容需求日渐分化，垂直细分领域的群峰效应显现。图图 14：喜马拉雅喜马拉雅用户年龄分布用户年龄分布 图图 15：喜马拉雅喜马拉雅用户用户月收入分布月收入分布 资料来源：艾媒咨询，安信证券研究中心 资料来源：艾媒咨询，安信证券研究中心 1.3.一级市场创投项目进展一级市场创投项目进展 表表 6：教育行业本周一级创投项目（：教育行业本周一级创投项目（0318-0322）时间时间 内容内容 金额金额 内容内容 轮次轮次 投资机构投资机构 3 月月 18 日日 高端托教品牌文启优思完成数千万元 A+轮融资，未来将主要瞄向ToB 市场 千万元 早幼教 A+轮 源道投资、高思教育、柏宏锐尔合投 3 月月 18 日日 为托育机构提供整套解决方案，时光迹获 500 万元天使轮融资 500 万元 早幼教 天使轮 风物资本 3 月月 19 日日 留学生在线付费平台易思汇获近亿元 B 轮融资，未来将布局金融市场 近亿元 在线付费 B 轮 信中利 3 月月 20 日日 获千万元 Pre-A 轮融资，羊驼教育把测评系统做成国际教育中的“猿辅导”千万元 在线测聘 pre-A 原创资本 3 月月 20 日日 芥末留学完成数千万元 A+轮融资，将进一步布局留学全产业链 千万元 留学 A+轮 荣瑞基金 资料来源：鲸媒体，芥末堆，投资界，安信证券研究中心 31.42%31.94%15.52%9.19%11.93%24岁及以下 25-30岁 31-35岁 36-40岁 41岁以上 23.59%29.21%15.52%23.24%8.44%3k-5k5k-10k10k-20k3k以下 20k以上 2 0 0 8 4 6 7 8/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 9 1 4:3 0 15 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2.教育全市场关键数据追踪教育全市场关键数据追踪 2.1.板块数据（板块数据（20190318-20190322）本周上证综指上涨 2.73%，成交额较上周环比下跌 8.91%；深证综指上涨 3.63%，成交额环比下跌16.51%；沪深300指数上涨2.37%，成交额环比下跌14.19%；中小板指数上涨2.72%，成交额环比下跌 18.51%；创业板指数上涨 1.88%，成交额环比下跌 26.81%；教育指数上涨3.71%，成交额环比下降 30.89%。图图 16：主要指数周涨跌幅：主要指数周涨跌幅 图图 17：周涨跌幅与